L’évaluation des

Entreprises
Professeur: A. DOUARI

1
 L’OBJECTIF

 Apporter un éclairage sur les problématiques financières

relatives à la vie des entreprises par le prisme des théories
financières;

 Evaluer de façon critique et comparer différents modèles et

théories financières

 Déterminer la valeur d'une entreprise (pour une éventuelle

introduction en bourse ou transmission...)

 Mettre en évidence la complexité des techniques d'évaluation

d'une entreprise
 Introduction

La finance d'entreprise est le secteur de la finance qui s'intéresse aux

décisions et opérations financières, outils financiers et équilibres financiers
des entreprises

Les entreprises doivent s'assurer de disposer des moyens financiers

nécessaires à leur fonctionnement et à leur développement, rentabiliser au
mieux ces moyens

On peut diviser ce domaine en deux grandes activités :

 Celles à long terme, essentiellement le financement des
investissements à partir des capitaux propres et des emprunts.
 Celles à court terme : les entreprises doivent veiller de près à leur
gestion de trésorerie notamment pour prévoir leurs échéances de
paiement.
 L'évaluation d'une entreprise consiste à déterminer sa vraie valeur pour
évaluer l'importance de son patrimoine pour une éventuelle :
 Introduction en bourse ;
 Revente ou transmission de l'entreprise.
L'évaluation d'une entreprise : processus complexe prenant en compte des
éléments quantitatifs et qualitatifs (le marché, le profil du personnel,
l'environnement de l'entreprise, ... ).
Les valeurs dégagées suite à une évaluation n'ont de réelles significations
qu'à la condition de préciser les méthodes d'évaluation utilisées ainsi que leurs
hypothèses.
 Le processus d’évaluation nécessite de la méthode et un certain savoir faire.
Les aspects financiers de l’entreprise sont importants mais il convient d’analyser
de nombreux autres paramètres économiques, humains et environnementaux.
Le plus souvent, l’évaluation de la société a lieu lorsqu’une opération
particulière est envisagée (partenariat, vente de l’affaire par exemple).
Il existe trois approches pour évaluer une entreprise et apprécier son
patrimoine :
 Approche patrimoniale;
 Valorisation par la rentabilité;
 Les méthodes mixtes.
 II. Objectifs et contexte de l'évaluation

La démarche d'évaluation vise à apprécier l'entreprise au travers d'un

indicateur synthétique qui a pour caractéristique d'être exprimé en monnaie : la
valeur ou le prix de l'entreprise.
Toute approche sur les méthodes d'évaluation semble inévitablement tomber
sur une différence d'ordre sémantique : identification de la valeur ou
détermination du prix.
Citons les principaux motifs qui peuvent conduire à évaluer l’entreprise :
 Connaître la valeur de l’entreprise sur le marché,
information essentielle pour le dirigeant

L’entreprise est une entité qui s’achète et qui se vend. Il est intéressant pour le
dirigeant de positionner son entreprise sur le marché des entreprises et d’avoir une
idée de la valeur qu’elle représente.
Pour les grandes entreprises cotées en Bourse, la valorisation est aisée ; il suffit
d’avoir le cours de bourse pour connaître la valeur de l’affaire : la valeur boursière
est égale au cours de bourse multiplié par le nombre d’actions composant le capital
social.
Il n’en est pas de même pour les petites et moyennes entreprises dont le marché
est encore peu structuré.
L’idéal serait de connaître la valeur des transactions de sociétés comparables mais
il faut souvent recourir à d’autres méthodes plus ou moins sophistiquées.
 Mieux piloter l’entreprise

Autre avantage d’évaluer l’entreprise : rendre la gestion de l’affaire plus efficace.

Savoir que l’entreprise a telle valeur va se situer sur le marché et orienter sa stratégie.
Dynamiser le management de l’entreprise, repérer les éventuelles insuffisances et
décider de nouveaux moyens d’action pour les surmonter. Anticiper, mettre en place
des tableaux de bord sont des attitudes découlant de l’évaluation. En un mot,
repenser la stratégie de l’entreprise et la rendre plus performante.
Disposant d’une étude argumentée et chiffrée de l’affaire (diagnostic global
effectué, business plan réalisé à partir d’hypothèses réalistes), il sera plus aisé d’agir
auprès des différents partenaires (fournisseurs, banquiers…).
 Accroître la valeur de l’entreprise

Conséquence positive de l’évaluation de l’entreprise :

 Une gestion plus efficace et un accroissement de la valeur.
 Fort d’une connaissance accrue des forces et des faiblesses de la société mises
en lumière dans le processus de l’évaluation,
 Prendre les mesures de correction nécessaires pour mieux piloter l’affaire.
Ainsi le fait de dynamiser l’entreprise grâce à une évaluation va contribuer à en
augmenter la valeur. Une seconde valorisation effectuée un an ou deux ans plus tard
sera sans doute supérieure à la première.
 Faciliter le développement de l’affaire
et obtenir les financements

Une évaluation qui résulte d’un bon plan d’affaires minutieusement préparé et
réaliste doit inciter les prêteurs à vous faire confiance et à accorder les financements
souhaités. Bien entendu, il faut défendre les positions, donner des précisions sur tel
ou tel point, démontrer que l’entreprise peut envisagée plusieurs hypothèses et que
celle qui a été retenue semble la plus réaliste.
 Etre prêt à répondre à toute proposition éventuelle

Dans un environnement économique incertain où il est difficile de gérer et de

prévoir à long terme, le dirigeant d’entreprise doit être prêt à réagir rapidement si une
opportunité se présente.
Valoriser l’entreprise permet de la place dans une position favorable dans
l’éventualité d’une proposition de partenariat ou de reprise qui peut émaner par
exemple de fournisseurs ou même de concurrents.
 Céder l’entreprise et rechercher un repreneur

De plus, si on envisage de céder une entreprise, la valorisation est indispensable

avant d’entamer une négociation avec un futur repreneur et elle fera gagner du temps
dans la recherche de repreneur.
Les professionnels de la transmission d’entreprise conseillent aux cédants de se
préparer plusieurs années à l’avance afin de présenter l’entreprise sous son meilleur
jour c'est-à-dire avec une performance accrue (meilleure structure financière, affaire
modernisée, management plus participatif (avec plus de délégation), résultats en
progression…).
 Se conformer à la législation fiscale

L’entreprise est un bien patrimonial et l’ensemble des actions ou parts qui

composent son capital social doit être évalué. La valeur de ses titres constitue
l’assiette d’un certain nombre d’impôts : droits d’enregistrement, droits de mutation
lors d’une donation ou lors d’une succession, plus-values lors de cession de titres...
 II. La problématique de l'évaluation

La valeur de l'entreprise se présente comme une opinion réfléchie dans un

contexte spécifique. Elle est le produit d'une approche théorique qui résulte de
calculs plus ou moins complexes.
1. Réalité subjective: ·
Le prix de transaction est:
 1'expression naturelle du poids du marché
 ou encore le résultat d'un processus de «marchandage» entre acheteurs et
vendeurs.
 2. Réalité monétaire et objective

L'évaluation des entreprises pose non seulement des problèmes techniques

complexes, mais surtout des problèmes de fonds qui tiennent à:
 La pluralité et la divergence des références susceptibles d'être retenues
pour établir la valeur;
 L'influence du contexte dans lequel s'inscrit la démarche d'analyse.
 IV. Hypothèses et logique de l' évaluateur

Les hypothèses sous-jacentes aux méthodes d'évaluation

des entreprises
Elle suppose que les opérateurs connaissent tous, de la
même façon, l'état de l'offre et de la demande et les
L'efficience
conditions précises des transactions réellement
traitées.
Elle n'est pas possible que si les biens échangés sont
L'homogénéité
comparables ou substituables.
La fluidité (ou Elle est réalisée si la circulation des biens, des
liquidité) informations et des capitaux est libre.
Elle est réalisée si l'offre et la demande sont librement
La mobilité
traitées dans le temps et dans l'espace
Les étapes de l’évaluation
 La valeur d'une entreprise est tirée de son efficacité économique et de sa capacité
à générer des profits.
Les différentes approches utilisées dans la pratique pour évaluer une entreprise
sont regroupées en trois catégories:
1. Approche patrimoniale
2. Valorisation par la rentabilité
3. Les méthodes mixtes.
V. Approche Patrimoniale

Dans cette famille d'approche on estime l'entreprise à partir de ce qu'elle a et

non pas à partir de ce qu' elle fait, on se base donc sur le bilan.

L'évaluation patrimoniale consiste à déterminer la valeur réelle du patrimoine

de l'entreprise, en partant de la notion d'actif net comptable ou de situation nette.
1. L’actif net comptable et situation nette comptable:

a. L’actif net comptable:

L’actif net comptable est une approche patrimoniale de l’évaluation d’une

entreprise, elle est fondée sur la comparaison entre l’actif et le passif du bilan de
l’entreprise.
Historiquement, il s’agit de la technique d’évaluation la plus ancienne, la plus
répandue et la plus rapide.
Elle est bien adaptée pour l’étude des entreprises à maturité dont la valeur est
plutôt basée sur son patrimoine que sur ses perspectives de croissance.
 Calcul de l’actif net comptable

Actif fictif Capitaux

propres

Dettes et
Actif réel provisions
pour risques et
charges

Actif net comptable = Actif réel - Dettes et provisions pour risques et charges
Actif net comptable = Total actif – actif fictif - Dettes et provisions
b. Situation nette comptable:

La situation nette comptable est déterminée à partir des capitaux propres:

Situation nette comptable

=
Total Capitaux propres - Actif fictif
c. Les actifs fictifs:

Les frais d’établissement

- Les frais de constitution
- Les frais d’augmentation de capital

Les charges à répartir sur plusieurs exercices

- Les frais d’émission des emprunts

Les primes de remboursement des obligations

Les écarts de conversion actif si non compensés par provision ou couverture

 N.B:
1. Les écarts de conversion passif: Ce sont des gains latents de change qui
doivent être ajoutés aux capitaux propres.
2. Les charges constatées d’avance: Elles ne font pas partie de l’actif fictif
3. Les dividendes: Lorsque le résultat n’est pas ventilé dans le bilan, les
dividendes à payer constituent une dette qu’il faut les retrancher des capitaux
propres et les prendre en compte dans les dettes de l’entreprise à évaluer
2. L’actif net corrigé et situation nette corrigé:

a. L’actif net corrigé:

La détermination de l’actif net comptable corrigé peut être effectuée dans une
perspective de continuité de l'exploitation ou de liquidation
Il convient de retenir des valeurs réelles à la place des valeurs bilantielles plus
représentatives de la réalité de l'exploitation.
Il est indispensable de :
‐ contrôler la présence réelle des éléments du patrimoine à la date d'évaluation
‐ vérifier l'état actuel des biens (la qualité de leur entretien, leur âge, leur degré
d'obsolescence technique...)
‐ distinguer les biens liés à l'exploitation de ceux qui en sont indépendants. Les
biens hors exploitation peuvent être cédés sans dommage pour l'activité et seront
évalués dans cette perspective
 Pour obtenir la valeur d’une immobilisation, l'entreprise peut utiliser la technique
qu'elle estime la mieux appropriée et se référer en particulier :

 aux cours pratiqués sur un marché approprié

 à la valeur d'entrée en comptabilité affectée d'un indice de prix spécifique à la
famille de biens à laquelle appartient l'immobilisation
 à la valeur d'entrée affectée d'un indice exprimant les variations du niveau général
des prix
 Il est nécessaire de distinguer :

 d'une part, les éléments indissociables d'autres éléments du patrimoine dans une
perspective de continuité d'exploitation
 d'autre part, les éléments dissociables dont la cession éventuelle ne modifierait
pas les conditions de poursuite de l'exploitation
 Calcul de l’actif net corrigé
On peut calculer l’Actif net corrigé par la formule suivante:
Actif Net Corrigé = Actif réel - Dettes réelles
Actif Net Comptable Corrigé = Valeur réelle de l’actif – Dettes réelles
ANC Corrigé =
Total Actif – Actif fictif + Plus Values latentes
- Moins Values latentes - Dettes

Si Valeur réelle > Valeur comptable Plus Value

Si Valeur réelle < Valeur comptable Moins Value

La valeur réelle de l’actif correspond pratiquement à l’actif du Bilan financier

corrigé après retraitement.
 b. Situation nette corrigée:

La situation nette corrigée est déterminée à partir des capitaux propres en tenant
compte des différents plus ou moins values constatés:

Situation nette corrigée

=
Total Capitaux propres - Actif fictif
+ Plus Values latentes - Moins Values latentes
 d. La valeur mathématique des titres sociaux:

Cette approche permet de distinguer la valeur mathématique comptable et la

valeur mathématique intrinsèque.

 Valeur mathématique comptable : V.M.C

Actif net comptable

VMC de l'action=
Nombre de titres sociaux
Ou:
Situation nette comptable
VMC de l'action=
Nombre de titres sociaux

Le calcul de la VMC se fait sans modification des valeurs comptables figurant au

bilan.
N.B : Titres sociaux : Actions ou parts sociales
 Valeur mathématique intrinsèque: V.M.I
La V.M.I est calculée à partir de la situation nette corrigée c'est-à-dire à partir de
l'actif net réel qui est égal à l'actif net comptable augmenté de la plus-value latente.

Actif net co𝐫𝐫𝐢𝐠é

VMI par titre=
Nombre de titres sociaux
Ou:

Situation nette corrigée

VMI 𝐩𝐚𝐫 𝐭𝐢𝐭𝐫𝐞 =
Nombre de titres sociaux

N.B : Titres sociaux : Actions ou parts sociales

 Application
En reprenant les données de l’entreprise TAZI (Cas n°2).

Travail à faire :
Calculer la Valeur mathématique intrinsèque : VMI, sachant que la valeur
nominale de l'action est de 100 DH.
3. La valeur substantielle brute (V..S.B.)

La valeur substantielle brute (encore appelée valeur fonctionnelle) correspond à

la valeur de continuation estimée sur la base de la valeur de remplacement
contemporaine des biens et des droits constituant le patrimoine de l'entreprise.
Il s'agit dans cette méthode de déterminer la valeur des actifs engagés dans
l'exploitation de l'entreprise indépendamment de leur mode de financement.
Le concept de valeur substantielle brute est donc essentiellement centré sur la
valeur réelle de 1' outil industriel ou commercial et ajoute donc à l'actif réel total les
éléments nécessaires au fonctionnement de l’entreprise (biens en leasing ou en
location) et les dépenses de remise en état des équipements vétustes. En revanche, les
actifs inutiles, financiers ou hors exploitation ne figurent pas dans l'évaluation.
 Valeur substantielle brute (V.S.B.)
= Actif réel corrigé
+ Biens exploités par l'entreprise (leasing, location, prêt)
+ Dépenses de remise en état des équipements vétustes
- Actifs hors exploitation
4. Les capitaux permanents nécessaires à l'exploitation (CPNE)

La méthode des capitaux permanents nécessaires à l'exploitation (C.P.N.E.)

relève d'une approche financière, en retenant les immobilisations nécessaires à
1'exploitation et le besoin en fonds de roulement normal compte tenu des prévisions
d'activité. Comme dans la méthode précédente, les capitaux permanents nécessaires à
l'exploitation excluent tous les éléments d'actifs inutiles, mais prennent en
considération :
 les biens exploités par l'entreprise, alors qu'ils ne figurent pas dans ses actifs
(leasing, location, prêt)
 les dépenses de remise en état des actif' vétustes.
 Bien qu'il se réfère à l'origine aux capitaux nécessaires (passif du bilan), son
mode de calcul repose sur la notion de capital économique déterminé à partir des
éléments de l'actif.

Capitaux permanents nécessaires à l’exploitation

= Immobilisations nettes d'exploitation
+ Biens exploités par l'entreprise (leasing, location, prêt)
+ Dépenses de remise en état des équipements vétustes
+ Besoin en fonds de roulement d'exploitation
VI. Valorisation par la rentabilité
1. La valeur de rendement (VR)

Ces méthodes tendent à être de plus en plus utilisées, car elles reposent sur le fait
que la valeur d’une entreprise doit refléter ses rendements futurs.

Elle est obtenue en capitalisant au taux de rentabilité choisi (t), le bénéfice net
courant (B) de l'entreprise.

VR= B x 100
t

Cette méthode repose sur deux hypothèses pouvant en limiter l'application:

 Un bénéfice constant dans l'avenir pendant une période illimitée;
 Le choix d'un taux de capitalisation.

En outre, le grand avantage de cette méthode réside dans sa simplicité.

 Application
La Société «AMS» a réalisé en 2008 un résultat de 3.420.000,00 DH, le taux de
capitalisation est de 8%.

Travail à faire :
Déterminer la valeur de rendement (VR) de la société AMS
 Précision

 Si la valeur patrimoniale < VR → Investissement Important

 Il est recommandé de retraiter le résultat net et de n'intégrer que le résultat

courant
Résultat courant = Résultat net - Eléments non courants
 Pour calculer VR, il est recommandé de calculer le résultat net moyen des 3
derniers exercices
 Application (suite société AMS)
Le résultat net dégagé par AMS intègre un terrain vendu à 75.000,00 dhs, dont
VNA est de 40.000,00 DH

Travail à faire :
Calculer la nouvelle Valeur de rendement (VR)
2. La valeur financière (VF)

Elle est calculée sur la base des dividendes distribués.

VF= Dividendes Distribués x 100

t
t : Taux de capitalisation

Il est intéressant de calculer un Dividende moyen sur les 3 derniers exercices.

 Application (suite société AMS)
Les dividendes distribués par AMS s’élèvent à 340 000,00 dhs, le taux de
capitalisation est de 13%.
Travail à faire :
Calculer la nouvelle Valeur financière (VF)
3. Les approches fondées sur l'actualisation

La valeur d'une entreprise « V » est calculée en fonction :

 D'une durée d'actualisation n fixée généralement entre 3 et 5 ans
 D'un paramètre de base estimé significatif P
 Un taux d'actualisation «i»
𝒊=𝟓

𝑽= 𝑷𝒊(𝟏 + 𝒊)−𝒏
𝒊=𝟏
Ou bien:
𝟏 − (𝟏+𝒊)−𝒏
V = 𝑷𝒊 𝒙
𝒊

Si P à la même valeur d'une période à l'autre, le paramètre Pi peut être :

 Le Résultat courant de l'exercice
 La capacité d'auto financement (CAF)

Ou tout autre paramètre financier jugé significatif par l' évaluateur

VII. Les expressions mixtes de la valeur
1. Les approches fondées sur le Goodwill

La rente du goodwill est réputée égale à l'excédent de la capacité

bénéficiaire sur la rémunération normale des capitaux investis:

Dans la mesure où le bénéfice dépasse la rémunération normale des capitaux

investis, l'activité de l'entreprise est considérée comme dégageant un
«superprofit» qui s'analyse comme le revenu annuel du goodwill; élément
incorporel dont le montant doit être ajouté à celui de la situation nette.

L'avantage essentiel de cette méthode, est d'apporter une solution à l'épineux

problème posé par l'estimation directe des valeurs incorporelles:
Ces valeurs sont totalement écartées du calcul de l'actif net corrige.

Leur montant est déterminé sur la base d'un raisonnement logique fondé sur
l'analyse de la capacité bénéficiaire.
 L'outil de travail que constitue l'entreprise est préalablement évalué, la
valeur obtenue est ensuite corrigée pour tenir compte des perspectives
économiques, appréciées selon divers critères.

L'écart d'évaluation appelé survaleur (ou Goodwill) correspond à la

rentabilité supplémentaire que peut offrir l'entreprise.

Valeur de l'entreprise = Valeur de base+ survaleur

a. Valeur de base:
La valeur de base diffère selon les analystes et les situations. Elle peut être:

 L'actif net corrigé ;

 La valeur de rendement ;
 La valeur substantielle : C'est la valeur de tous biens engagés dans l'activité
de l'entreprise, que celle-ci en soit propriétaire ou non.

Elle correspond donc à la valeur réelle :

o De tous les éléments d'actif nécessaires à l'exploitation. On exclut donc le
fonds commercial et les biens hors exploitation (terrains non utilisés,
habitations, valeurs mobilières de placement .. ) ;
o Des immobilisations louées, prises en crédit-bail, en prêt.
b. La survaleur
En principe le calcul est réalisé en deux temps.

 Calcul du revenu supplémentaire, le surprofit ou super bénéfice.

On retient en général la différence entre :

 Le résultat espéré,
 La rémunération normale, à un taux donné, de la valeur de base retenue.

Superprofit= Résultat espéré - (Valeur de base x Taux de rémunération)

 Calcul de la survaleur

On l’obtient selon les méthodes par capitalisation ou actualisation du

surprofit.
Evaluation avec capitalisation : La méthode dite des anglo-saxons

Dans cette approche :

- La valeur de base est l'actif net corrigé : A.N.C.

- Le surprofit appelé rente du goodwill, est calculé par rapport:

 Au résultat annuel espéré r (dégagé du système budgétaire ou du plan

d'affaire de l'entreprise)
 A la rémunération normale, au taux t% de l'actif net corrigé.
Surprofit = r - (A.N.C x t/100)

 La survaleur - ou goodwill - est obtenue par capitalisation de ce

surprofit au taux i, auquel on ajoute ANC.
Valeur de l'entreprise= ANC + surprofit / i
Soit :
Valeur de l'entreprise = ANC + r - (A.N.C. x t/100)
i
 Application
La société VIESUP présente les données suivantes :
- L' 'actif net corrigé (A.N.C.), 4.000.000,00 DH,
- Le bénéfice futur espéré à 540.000,00 DH,
- Le taux de rémunération du capital : 11 %
- Le taux de capitalisation : 13 %.

Travail à faire :
Calculer la Survaleur (ou goodwill)
Evaluation avec actualisation : La méthode dite des experts comptables

Le surprofit est dégagé par rapport à la rémunération de la valeur totale à

calculer V et non de la valeur de base.

Pour un résultat prévu (r) et une rémunération normale de la valeur finale

cherchée (V), estimée au taux choisi (t %), le surprofit est r- (V X t/100) .

La survaleur correspond à la valeur actualisée de ce surprofit.

• Pendant un nombre défini d'années (n)

• Au taux d'actualisation choisi (i pour 1 DH).

SR= (r - V x t/100) 1 - (1 + i)-n

i
La valeur de l'entreprise est égale:

 A la valeur de base (VB)

 Majorée de la survaleur

V = VB + (r - V x t/100) 1 - (1 + i)-n
i
V est solution de cette équation.
 Application
La société RAYANE, vous communique les informations suivantes :
Valeur de base : Actif net corrigé chiffré à 3.900.000,00 DH.
Taux normale de rémunération 10%.
Bénéfice prévisionnel 740.000,00 DH.
Taux d'actualisation du surprofit 12%
La durée d'actualisation: 5 ans

Travail à faire :
1. Calculer le surprofit actualisé
2. Calculer la valeur de l'entreprise RAYANE