Université

Mohamm
ed
Premier
Faculté
des
Sciences
Juridiques,
Économiq
ues et
Sociales

Evaluation des
Actions des entreprises

Réalisé par : Professeur :

 HORMI ABDERRAZAK
Introduction

Les entreprises évoluent dans un environnement caractérisé par un ensemble d’opportunité et

de diverses contraintes c’est ce que définit d’abord l’objet de la finance d’entreprise par
référence à ces opportunités et à ces contraintes suscitées par l'environnement financier.

En effet, le contenu et les termes des problèmes financiers que l'entreprise doit affronter, de
même que la gamme des solutions qu'elle peut leur apporter, sont manifestement liés aux
caractéristiques de son environnement financier ainsi qu'à ses caractéristiques propres.

Même si les prescriptions de la gestion financière peuvent prétendre à un caractère général, il

est donc probable que leur contenu doit être adapté, et au moins nuancé, selon les situations
auxquelles elles s'appliquent.

Et en partant du fait que l’entreprise est une entité économique combinant les facteurs de
production (capital, travail, matières premières) dans le but de produire des biens et services
destinés à être vendus sur un marché solvable, le financement peut être défini comme lui
permettant de disposer des ressources qui lui sont nécessaires sur le plan pécuniaire. Ce
financement conditionne la survie de l’entreprise.

Problématique :

L’objectif de ce travail et d’éclaircir les notions sur le financement de l’entreprise et

l’évaluation de ses actions en essayant de répondre aux questions suivante :

 Comment peut-on évaluer les actions d’une entreprise ?

 Existe-il une méthode optimale pour évaluer les actions ?

Méthodologie :

Pour répondre a notre problématique on procède tous d’abord à une étude

bibliographique qui va permettre dans un premier temps, d’exposer les différents
concepts liés à notre sujet.

Par la suite on va tenter de présenter les principales problématiques traitées dans le cadre
de la finance de l’entreprise, Ainsi que les différentes méthodes d’évaluation d’entreprise en
pressentant la distinction entre ses méthodes.

2
3
Chapitre 1 : l’évaluation des actions de l’entreprise

L’évaluation de l’entreprise vise à faire correspondre à ses capitaux propres un chiffre qui est
censé en exprimer l’utilité économique pour un opérateur souhaitant procéder à une opération.
Cela signifie que la valeur qu’il faut chercher à mettre en évidence est celle de l’entreprise
avant celle de ses capitaux propres.

L’objectif de l’évaluation est à apprécier par rapport à l’objectif de l’évaluateur.

Que recherche-t-il ? Le plus souvent il s’agit d’une évaluation à fin de transaction pour
acheter ou vendre l’entreprise ou pour être plus précis des parts de capitaux propres de
l’entreprise.

La démarche d’appréhension de l’entreprise vise donc à analyser l’utilité économique dans le

cadre d’un projet de poursuite d’activité et de continuation des relations avec les tiers. C’est
très clairement le cas par exemple lorsqu’il y a introduction en Bourse et qu’il faut fixer un
prix de souscription. C’est aussi clairement le cas lorsqu’il y a transfert du contrôle.

Les choses sont nettes, un acquéreur de pouvoir de contrôle achète le pouvoir lié à la
détention d’un bloc suffisant de capitaux propres pour avoir le contrôle économique sur
l’entreprise.

L’évaluation s’effectue dans le cas général avec une hypothèse implicite de continuité des
opérations dans une dimension temporelle qui est celui de son plan d’action stratégique.

La référence à un business plan est un travail indispensable.

La valeur d’utilité économique ne s’impose plus dès que l’on sort de ce schéma.

Ce n’est que dans des cas pathologiques qu’il faudra se situer sous l’empire d’autres
motivations. Quand l’entreprise va mal, qu’elle est défaillante, la logique d’utilité économique
s’efface au profit d’une évaluation non plus en termes d’ensemble en activité mais d’une série
d’éléments qui ont des valeurs dénuées de profondeur temporelle.

L’évaluation est une démarche qui s’impose aussi en l’absence de volonté d’effectuer une
transaction économique.

C’est le cas en situation de contrôle fiscal. La logique de l’évaluateur fiscal est dès lors biaisée
dès le départ puisqu’il s’agit de calculer des bases imposables en faisant « comme si » on
pouvait recréer une valeur vénale en absence d’acheteurs identifiés exprimant un calcul sur la
base d’une utilité économique.

L’évaluation a, au départ, un objectif impossible : résumer une entité économique sous la

forme la plus concentrée qui soit, c'est-à-dire en un seul chiffre. Pour desserrer cette
contrainte la combinaison d’une série d’évaluations et de méthodes différentes autorise un à
peu près qui tranquillise un peu l’évaluateur et donne une assise plus confortable aux parties

4
lors d’une transaction. Il faut bien comprendre qu’il s’agit d’une méthodologie de secours,
même si elle est la plus usuelle. L’évaluateur utilise des béquilles pour assurer son évaluation.
Ces béquilles sont reconnues et considérées comme étant la marque d’un bon travail
d’évaluation multidimensionnelle.

En ne privilégiant pas une valeur, on apparaît plus ouvert. C’est un avantage en ce que cette
ouverture permet la négociation.

Cet avantage est en lui-même une négation de l’objectif : pour un utilisateur donné et compte
tenu de ses objectifs économiques la valeur économique d’une activité est unique. Une telle
vision est intégriste en ce sens qu’elle n’est défendable qu’en situation d’information partagée
entre acheteurs et vendeurs. En pratique la combinaison de valeur s’impose. Elle rassure des
acteurs et autorise la négociation. La combinaison de valeur est aussi retenue dans le cadre
fiscal. Elle est ramenée à un seul chiffre unique par le biais d’une pondération des valeurs.

La méthodologie de l’évaluation consiste donc à faire référence à une méthode d’évaluation

considérée comme la plus pertinente et à utiliser les autres à titre secondaire.

Section 1 : L’approche patrimoniale dans l’évaluation des entreprises

1-1 L’actif net comptable

Définition :

L’actif net comptable est une méthode qui donne une image approximative de la valeur de
l’entreprise, elle est déterminée au départ du bilan de l’entreprise; c'est-à-dire sur la base de la
valeur comptable des éléments du patrimoine.

Il s’obtient en déduisant des actifs réels ; c'est-à-dire, les actifs qui ont une valeur marchande
ou sur sa valeur vénale (les éléments de l’actif fictif doivent être diminuée tout en intégrant
les économies d’impôts qu’ils génèrent, de l’actif totale du bilan) le montant des dettes
(financières, d’exploitation et hors exploitation) ainsi que les provisions et les dividendes à
verser et les impôts différés ; il correspond donc aux capitaux propres de l’entreprise diminués
éventuellement des actifs fictifs, c’est généralement dans cette acception que l‘expression «
actif net » est utilisée.

Les retraitements du Bilan

Les actifs fictifs

Sont des actifs qui ne représentent, pour l’entreprise aucune valeur réelle d’usage ou de
revente, ils se composent de toutes les dépenses non remboursables faites dans l’intérêt de

5
l’entreprise pour créer ou augmenter ses possibilités de fonctionnement. Sans contrepartie
d’actifs réels sous forme de bien.

Les actifs fictifs sont :

Immobilisations en non-valeurs :

Appelée aussi « frais d’établissement » ; il s’analyse financièrement comme un actif sans

valeur.

Il s’agit a proprement parler de frais revêtant une importance significative, et qui ne sont pas
directement comptabilisées dans les comptes de charges du fait qu’ils ne sont pas répétitifs,
qu’ils ne peuvent être rapportes a des productions déterminées ou qu’ils peuvent bénéficier a
plusieurs exercices et que l’entreprise décide d’étaler sur plusieurs années.

Frais préliminaires :

Les comptes de ce poste enregistrent a leur débit les charges engagées par l’entreprise à
l’occasion de sa constitution, d’une augmentation de son capital, d’opération de
restructuration, de compagne de prospection ou publicitaires, concernant des activités
nouvelles ou des perfectionnements d’activités dont l’effet bénéfique s’étend a plus d’un
exercice (Frais de constitution, Frais d'augmentation du capital, Frais sur opérations de
fusions, scissions et transformations, Frais de prospection, Frais de publicité, Autres frais
préliminaires)

Les charges à répartir sur plusieurs exercices :

(Frais d'acquisition des immobilisations, Frais d'émission des emprunts, Autres charges à
répartir)

Primes de remboursement des obligations

Le poste qui contient le compte Primes de remboursement des obligations est débit de la
différence entre la valeur de remboursement des obligations et leur prix d’émission.

Ecarts de conversion-actif

Les pertes latentes qui résultent des variations de valeur des créances et dettes libelles en
monnaies étrangères sur cette ligne (contrepartie de l’augmentation de la valeur des dettes, ou
de la diminution de la valeur des créances.

La formule de L’ANC

ANC = Actifs réels – Dettes réelles

= (Total de l’actif – actif fictifs) – Total des dettes
= (Total de l’actif – total des dettes) – actifs fictifs
= Capitaux propres – actifs fictifs.

6
Exemple d’application

Soit le bilan de l’entreprise X (fichier Excel), calculer l’ANC ?

Calcul de l’actif net comptable :

ANC = Capitaux propres– actif fictif + dettes fictives

- Les dettes fictives sont nulles

ANC = capitaux propres – actif fictif.

= (52491000 + 300000) – 363000

= 52791000 – 363000

ANC = 52428000Dh

1-2 L’Actif Net comptable Réévalué ANR

Principe et définition

Le bilan donne une idée comptable des éléments d'actifs et du passif, or les éléments du bilan
sont enregistrés à leur valeur historique, il en résulte que le bilan constitue une vision
historique.
En effet, la valeur de l’entreprise donnée par un calcul direct de la valeur de l’actif net
constitue une valeur minimale ou plancher, car elle est établie selon des règles qui ne sont pas
toujours compatibles avec la réalité économique et financière.
La méthode de l'actif net réévalué dérive de la méthode de l’actif net comptable et propose de
corriger les effets de l’évolution nominale de prix par l’affectation d’indices aux valeurs
comptables d’origine.

Calcul de l’ANR

L’actif net réévalué se calcule à partir de la formule suivante

ANR = Actif réel réévalué - dettes réelles réévaluée

Exemple d’application
7
Prenons le même exemple, calculer l’ANR ?

Calcule de l’actif net Réévalué

ANR = Actif réel réévalué - dettes réelles réévaluée

Valeur réévaluée de l’actif

- Mobilier matériel du bureau, aménagement divers (675000*1,054)= 820467

- Titres de participations (40084800*1,055) =51159491

- Créances de l’actif circulant =385500

- Titres et valeurs de placements =1897200

- Banque =2443500

Totale = 56706158

Dettes à déduire

- Dettes de financement =6262500

- Provision pour charge =90000

- Dettes du passif circulant= 235500

Totale =6588000

ANR = 56706158 - 6588000

= 50118158Dh

1-3 L’Actif Net Comptable Corrigé (ANCC)

Définition et principe

L’actif net comptable corrigé appelé communément « valeur intrinsèque » est le montant du
capital qu’il serait nécessaire d’investir pour reconstituer le patrimoine utilisé dans
l’entreprise dans l’état où il se trouve, le recours à cette méthode été indispensable afin
d’attribuer à l’entreprise objet de l’évaluation une valeur plus compatible avec la réalité
économique et financière du faite que les précédentes y font défaut, effectivement la première
utilisant des valeurs historique, fournit une valeur sous-estimée ;la seconde, utilisant des
indices généraux donne dans certains cas des plus-values artificielles (cas particulier du fond
de commerce et des titres immobilisées).

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Or l’écart entre la valeur comptable et la valeur réelle des composants du bilan est dû
généralement à :
L’absence de comptabilisation de certains éléments incorporels (fonds de commerce,
d’industrie créé) ;
L’évolution du marché (immeubles) ;
La dépréciation monétaire l’existence de réserves occultes, ou de la surestimation (ou sous
estimation) de certains postes (provisions, par exemple).
Pour cela on remarque que la valeur comptable de l'actif devient hors de propos par rapport
aux valeurs de marché.
Par exemple, un immeuble acheté il y a 15 ans aura une valeur nette comptable très faible du
fait de l'amortissement qu'il aura subi, pourtant, il se peut que l'emplacement de l'immeuble ait
pris de la valeur.
Dans ce cas, il est important de réévaluer l'immobilisation pour tenir compte de ce phénomène
; on obtient ainsi l'actif net comptable corrigé.
Cette méthode consiste à inventorier l’ensemble des actifs et passifs de la société, juger leur
réalité et évaluer leur valeur en corrigeant leur valeur comptable ou en se basant sur leur
valeur vénale, leur coût de remplacement, leur valeur d'usage ou sur tout autre indice édicté
par l’expérience théorique et pratique et dépendant de l’optique d’évaluation qui peut être ou
bien liquidative ou de continuation.
Il faut donc procéder à un travail de retraitement des différents postes du bilan:
Ce retraitement, largement pratiqué par les experts privés est désormais unanimement admis
en utilisant les références ou les techniques les mieux adaptées à la nature du bien, l’analyse
des postes du bilan permet d’apporter un certain nombre de corrections à la valeur comptable,
de telle façon que la détermination de l’actif net comptable corrigé consiste à constituer l’actif
réel et le passif exigible réel qui seront substitués à l’actif et à l’endettement comptable de la
première méthode.
Ainsi l’ANCC est calculé de la façon suivante :

ANCC = Valeur corrigée des actifs - Valeurs corrigée des dettes

ANCC = ANC + plus-values latentes – moins-values latentes

La prise en compte de la fiscalité

La question se pose souvent est de savoir s’il y a lieu de tenir compte de la fiscalité latente sur
les plus-values observées sur les différents postes de l’actif. Il est constant que la valeur
comptable des biens inscrits à l’actif du bilan ne reflète pas leur valeur réelle.
Les experts s’accordent sur le fait qu’il convient de vérifier les valeurs d’inscription et de leur
substituer si nécessaire la valeur réelle du bien.
Ainsi, d’une manière générale, il est admis :
- qu’un bien immobilisé à l’actif du bilan soit nécessaire à l’activité de la société n’a pas
vocation à être vendu ; la valeur recherchée étant la valeur d’utilité du bien pour l’entreprise,
il n’y a pas lieu de tenir compte d’un impôt latent ;
- en revanche, si le bien immobilisé et revalorisé n’est pas nécessaire à l’exploitation

9
(La société peut envisager de le céder sans nuire au bon déroulement de son activité), il est
possible de déduire l’impôt latent.
Mais plus généralement les fiscalités différées et latentes sur les plus values d’éléments
d’actifs sont, selon les opérations prises (ou ne sont pas prises) en compte.
En théorie, la fiscalité devrait toujours être intégrée dans les calcules mais devrait être
actualisées, en fait, si la date de décaissement est très lointaine cette valeur actualisée est
faible. Aussi en pratique, préfère-t-on ne tenir compte de la fiscalité différée (ou latente) que
si la probabilité d’arrivée de l’événement dans une période rapprochée est élevé.

Si l’évaluation de l’entreprise à pour objet une opération de regroupement qui ne se traduit

pas par un changement de structure juridique des sociétés en présence (cas de la prise de
participation par exemple), on ne tiendra compte que d’une fiscalité réduite à la prise en
charge de l’actif fictif, aux provisions réglementées et subventions d’investissement ainsi qu’à
la cession d’actifs non nécessaires à l’exploitation.
Si, par contre, l’opération de regroupement se traduit par un changement de structure
juridique des entreprises en présence générateur d’un effet fiscal (cas des fusions), on tiendra
compte dans ce cas également de la fiscalité différée sur la cession des bien (amortissable)
nécessaire à l’exploitation.
On pourra même, dans certaines hypothèses, par exemple lorsqu’après l’absorption d’une
société, il est envisagé d’en céder les éléments qui composent son actif, tenir compte de toute
fiscalité différée. Aussi, dans toute étude d’évaluation, est il indispensable d’analyser quelle
fiscalité différée ou latente doit être prise en compte ; cette analyse est chaque fois différente
selon le cas :
Les études proposées conduisent généralement à quatre hypothèses de prise en compte des
impôts différés ou latents :
On peut ne tenir en compte d’aucune fiscalité différée ou latente
On peut tenir en compte de la fiscalité différée sur actifs factifs, sur provisions réglementées
et sur cession d’actifs non nécessaire à l’exploitation.
On peut tenir compte de toute fiscalité différée (y compris sur celle relatives à la cession de
biens amortissables nécessaire à l’exploitation).
On peut tenir compte de toute fiscalité différée et latente.

La valeur mathématique intrinsèque de l’action

Après avoir calculé l’actif net comptable corrigé, on dégage une valeur mathématique
intrinsèque ou corrigée de l’action, cette dernière est déterminée par la formule suivante :

Valeur mathématique intrinsèque de l’action = ANCC/nombre d’actions

Enfin, ajoutons que la valeur intrinsèque de l’action peut être calculée avant paiement du
dividende (donc dividende inclus : coupon attaché) ou dividende non inclus (ex-coupon).

Exemple d’application (même exemple)

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ANCC = ANC + plus-values latentes - moins values latentes - impôt différé sur les
Subventions d’investissement + économie d’impôt sur les non valeurs

Calcule de plus values latentes :

- Plus-value latentes (actif) = 6000000 + (732000 - 675000) + (43083000 -

40084800) = 6000000 + 57000 + 2998 200
= 9055200 Dh.
- Plus-values latentes (passif) = (90000 - 30000) = 60000 Dh.

Calcule de moins-values latentes :

- Moins-values latentes (actif) = (13530000 - 12853500) + (1897200 - 1762200)
= 676500 + 135000 = 811500 Dh.
- Moins-values latentes (passif) = 450000 Dh.

Calcule de la fiscalité différée

- Economie d’impôt sur les non valeur = 363000*0,3 = 108900Dh.

- Impôt différé sur les subventions d’investissement = 300000*0,3 = 90000Dh.
ANCC = 52428000 + 9055200 + 60000 – 811500 – 450000 +108900 – 90000
ANCC = 60300600Dh.

- Valeur mathématique intrinsèque de l’action (Ex-coupon) = ANCC/Nombre d’actions=

603 Dh.

- Valeur mathématique intrinsèque de l’action (coupon-attaché) = 603 +48

= 651 Dh.

1-4 Les capitaux permanents nécessaires à l’exploitation (CPNE)

Définition

La notion de capitaux permanents nécessaires à l'exploitation (CPNE) représente la masse de

capitaux permanents nécessaires pour financer les investissements et le besoin en fonds de
roulement afin que l'entreprise soit en situation d’équilibre financier.
Cette méthode permet de mettre en évidence le cout minimum de reconstitution du patrimoine
d’exploitation de l’entreprise partant d’éléments financiers inexistants.

Méthode de calcul

11
 CAPITAUX PERMANENTS NECESSAIRES A L’EXPLOITATION
(CPNE)
=
Immobilisations nettes d’exploitation
+
Biens exploités par l’entreprise (leasing, locations, prêts)
+
Dépenses de remise en l’état des équipements vétustes
+
Besoin en fonds de roulement d’exploitation

Avec

Immobilisations nettes d’exploitation

=
Actif Immobilisé (net)
–
Immobilisations hors exploitation

Avec
Actif Immobilisé net
=
Immobilisations nettes (valeurs réelles)
–
Immobilisation en Non valeurs
–
Ecart de Conversion Actif

Section 2 : Méthodes comparables et prospectives

2-1es méthodes d’actualisation des dividendes

Pour évaluer une entreprise par la méthode DDM, il convient dans un premier temps d’étudier
sa politique de dividendes à travers ses principales caractéristiques (taux de distribution, taux
de croissance, etc.).

12
Cette étape permettra de réaliser des prévisions de résultats nets, et d’anticiper le taux de
distributions, il faudra ensuite choisir parmi les différents modèles, le modèle d’actualisation
des dividendes adéquat en fonction des caractéristiques de l’entreprise.
La dernière étape consistera à calculer la valeur des fonds propres et déduire la valeur de
l’entreprise.
En effet, ces méthodes permettent de calculer la valeur des capitaux propres de l’entreprise et
non pas la valeur de l’entreprise dans son ensemble.
Pour obtenir la valeur de l’entreprise il suffit d’ajouter à la valeur des capitaux propres la
valeur de la dette nette.

Avant d’aborder la mise en œuvre des modèles DDM, il convient de s’arrêter un instant sur la
politique de dividende des entreprises.
La politique de distribution ou politique de dividende désigne le choix de l’entreprise quand à
la fraction des bénéfices à distribuer aux actionnaires sous forme de dividende. Il s’agit de
retourner une partie du cash généré par l’entreprise aux actionnaires.
Pour analyser la politique de dividendes d’une entreprise, on utilise les deux critères suivants:
-Le taux de croissance du dividende.
-Le taux de distribution (pay out ratio).

Le taux de distribution mesure le rapport entre le montant de dividende et le résultat net (du
même exercice). Il représente le pourcentage du bénéfice de l’exercice distribué aux
actionnaires sous forme de dividendes.

𝐓𝐚𝐮𝐱𝐝𝐞𝐝𝐢𝐬𝐭𝐫𝐢𝐛𝐮𝐭𝐢𝐨𝐧=𝐝𝐢𝐯𝐢𝐝𝐞𝐧𝐝𝐞 𝐯𝐞𝐫𝐬é𝐬 / 𝐫é𝐬𝐮𝐥𝐭𝐚𝐭 𝐧𝐞𝐭

Une politique de distribution est jugée faible lorsque ce taux n’excède pas 20%. Au-delà de
60% la politique de distribution est jugée forte.
Si ce taux dépasse 100%, cela signifie que l’entreprise distribue plus que son bénéfice, elle
puise dans ses réserves ; au contraire un taux de distribution proche de 0% indique que
l’entreprise réinvestie l’ensemble de ses bénéfices.
Le calcul du montant des dividendes versés en année n s’effectue en multipliant le résultat net
après impôt réalisé en cette année par le taux de distribution retenu.

La méthode d’actualisation des dividendes à plusieurs variantes. Ainsi, il existe diffèrent

modèles permettant d’actualiser les dividendes. Ces modèles se différencient principalement
sur deux paramètres : Le taux de croissance des dividendes futurs et le taux de distribution.

a. Le modèle d’Irwing Fisher :

Le modèle d’Irwing Fisher ou modèle à croissance nul, suppose conformément à son principe
général que la valeur d’une entreprise est égale aux flux futurs de dividende qu’elle génère

13
Soit :

∞
𝐯= ∑ DIVn / (𝟏 + 𝐭) n
n =1

𝐯∶ La valeur actuelle.
𝐭∶ Le taux d′actualisation.
𝐃𝐢𝐯𝐧: Le dividende versé pour l′année n.
Pour bâtir ce modèle, Irwing et Fisher supposent que le flux de dividendes est constant.
𝐃𝐢𝐯𝐧=𝐃𝐢𝐯 𝐩𝐨𝐮𝐫 𝐭𝐨𝐮𝐭 𝐧 ;
Et il est égal soit au dernier dividende versé, soit à la moyenne des dividendes versés.
La formule précédente devient donc :

∞
V=DIV ∑ 1 /(1+t)n
n =1

∞
S=∑ 1 /(1+t)n
n =1

C’est la somme d’une suite géométrique de premier terme 𝟏/𝟏+𝐭 et de raison 𝟏/𝟏+𝒕

1
−1
1 (1+ t)n
S=( 1+ t ). 1
−1
(1+t)
Lorsque n tend vers l’infini on trouve :

1
S= t

Donc :

¿
V= t

14
Cette hypothèse simplificatrice met l’actionnaire dans la position du détenteur d’une rente
perpétuelle.
La valorisation d’une entreprise par la formule d’Irwing Fisher est en apparence très simple,
mais le résultat obtenu est très sensible au taux de croissance des dividendes et au taux
d’actualisation. En effet une légère variation de ces deux paramètres aura un impacte sur la
valeur de l’entreprise.
De plus, l’hypothèse de constance des dividendes n’est pas réaliste, elle a été vite dépassé grâce
aux travaux de Gordon et Shapiro qui ont développés un nouveau modèle d’évaluation.

b. Modèle de Gordon Shapiro :

Ce modèle dit à taux de croissance constant appréhende la valeur du capital d’une société ou
le prix d’une action de cette société en actualisant à l’infini les dividendes futurs anticipés aux
taux de rendement attendu par les actionnaires.
Le model de Gordon Shapiro permet de déterminer sur la base d’un dividende représentatif de
la capacité bénéficiaire de l’entreprise et en fonction du taux de rendement exigé par
l’actionnaire, la valeur de l’action.

∞
¿n
V=∑ (1+ t)n
n =1

v∶ Valeur actualisée.
divn: Les dividendes versés pour l′année en.
t∶ Le taux de rendement attendu par l′actionnaire.
L’application de cette définition de base nécessiterait de connaitre le dividende de chaque
année jusqu’à l’infinie, ce qui rend la formulation de base inutilisable en pratique.
Gordon et Shapiro ont résolu ce problème en recourant à l’hypothèse simplificatrice d’un
dividende croissant à un taux constant g.
𝐃𝐈𝐕𝐧+𝟏=𝐃𝐈𝐕𝐧×(𝟏+𝐠)
En effet, si le dividende croit à un taux régulier g, la suite actualisée correspond à une
progression géométrique pour laquelle il est possible de déterminer une valeur.

La suite des termes d’une progression géométrique sous certaines hypothèses converge à
l’infinie vers une valeur finie.

La formule devient :
𝐯=(𝐃𝐈𝐕/𝟏+𝐭) +( 𝐃𝐈𝐕(𝟏+𝐠)/(𝟏 + 𝐭)𝟐) +( 𝐃𝐈𝐕(𝟏+ 𝐠)𝟐/(𝟏+𝐭)𝟑 )…….

Il s’agit d’une suite géométrique de raison 𝟏+𝐠/𝟏+𝐭

15
Après calcul on trouve:

𝐯=𝐃𝐈𝐕/(𝐭−𝐠)

A condition que le taux de croissance du dividende estimé sur cette période perpétuelle
demeure inférieur au taux d’actualisation choisie. Dans le cas contraire, la valeur de
l’entreprise devient négative.
Bien que très connue cette formule est peu utilisée en pratique à cause des hypothèses
simplificatrice introduite. L’hypothèse selon laquelle le taux de rentabilité exigé par les
actionnaires doit être supérieur au taux de croissance de dividende limite le champ
d’application de cette méthode aux entreprises vérifiant cette hypothèse.
De plus la croissance infinie des dividendes ne correspond pas à un environnement
économique cyclique qui caractérise plusieurs secteurs (tourisme, électronique grand public,
etc.).
Enfin, la principale limite de cette méthode porte sur l’hypothèse de constance du taux de
croissance des dividendes. Ce taux dépend de l’environnement économique et des décisions
des dirigeants.

2-2 Le Price Earning Ratio (PER)

Définition du PER

Ce ratio indique le bénéfice net rapporté par une action. C'est le bénéfice net d'une société
divisé par le nombre d'actions en circulation, composant le capital.
B é n é fce Net
BPA = Nombre d ' action en circulation

Pars ailleurs, dans le cadre d'un investissement en bourse, il est important de pas accorder de
L’importance à des bénéfices exceptionnels non récurrents, qui serais peut être du à une vente
immobilière ou tout autre chose qui dégagerais une grande plus value.
Un choix pertinent, doit se faire sur des bénéfices croissants et cela sur plusieurs trimestre ou
années.

Le PER (Price Earning Ratio : Ratio cours/bénéfce) ou multiple de capitalisation.

Ce ratio, sert le plus souvent à évaluer la valeur d'une action. Il représente le nombre de fois
que le cours capitalise le bénéfice. Autrement dit, il indique le nombre de fois que l'on paye le
BNP pour acheter l'action.
Pour trouver le PER, il y a deux méthodes principales:

16
 Cours de l' action Capitalisation
PER = BPA
ou B é n é fce Net de l ' entreprise

Exemple:
Le cours de bourse d'une société cotée est de 100DH Son Bénéfices Par Action est de 5DH

Première méthode pour trouver le PER:

100/5= 20 ; le PER est donc, de 20

Cela veut dire que l'on paye 20 fois les bénéfices pour acheter l'action.
Cette même société cotée, possède un capital composé de 10 000 actions.
Nous l'avons déjà dit, le titre est de 100DH
Son bénéfice Net est de 50 000DH
Calcul du prix de l'action:
50 000/10 000 = 5DH
Sa capitalisation boursière est de :
10 000 x 100 = 1 000 0000DH

Deuxième méthode pour trouver le PER:

1 000 000/50 000 = 20 ou 100/5 = 20

Ainsi, le PER permet aux investisseurs de détecter les valeurs boursières sous ou sur évaluées
et si elles sont à leurs juste prix.
Toutefois, pour que ces donnés soient pertinents, elle doit être pris en corrélation avec le taux
de croissance de la société et de son secteur.
Aussi, en l'absence de croissance de profit, un PER bas ou élevé, reste une mauvaise affaire.
Par ailleurs, une société avec un taux de croissance récurrent et un PER faible peut être une
aubaine.
D'autre part, un des avantages à acheter des valeurs avec un PER modéré ou faible (bien
entendu en tenant compte de ce qui à été dit plus haut), est que cela vous permet de récupérer
plus rapidement l'argent investi. Ce qui d'ailleurs est le but de tout investisseur avisé.

PER Relatif sectoriel

Le PER relatif sectoriel permet d'observer si une valeur est performante sur son secteur
d'activité, afin de savoir si elle est plus ou moins chère que ses concurrentes.

Formule

PER relatif = PER de l'action / PER sectoriel

17
Le PER sectoriel est une moyenne des PER des entreprises d'un même secteur, établie à partir
d'un échantillon de valeurs de la cote.
Si un titre a un PER relatif inférieur à 1(par exemple si 1 est la norme sectorielle), il est jugé
moins cher que ses concurrents. La société peut avoir un potentiel prometteur et donc
déclencher un signal d'achat

Exemple

Soit l'action Maroc Telecom dont le PER est de 25. Le PER moyen du marché (ou sectoriel)
s'élève à 15. Le PER relatif de l'action Maroc Telecom est donc de 25/15 = 1,66.
Cette valeur est survalorisée et plus chère que ses concurrentes, sauf si la société est le leader
sectoriel (prime de valorisation possible).Plus le PER est élevé, plus l’action est chère (car il
faut davantage dépenser pour acquérir l’action).
Le PER relatif fournit des indications structurelles sur l'entreprise. S'il se modifie, c'est qu'un
changement profond intervient dans la société (cession d'activité, évolution du secteur,
variation du taux de croissance des bénéfices, etc.).
Donc le PER relatif permet de comparer les sociétés du même secteur d’activité. Ainsi il
permet de définir les actions surcotées des actions sous cotées. Un PER faible est le reflet
d’une entreprise sous cotée qui se trouve doc en zone d’achat. Inversement, un PER fort est le
reflet d’une entreprise sous surcotée qui se trouve donc en zone de vente. C’est pourquoi le
PER est aussi appelé : le coefficient de capitalisation ou le multiple des comparables
boursiers.
Notons aussi que la relation inverse du PER (Bénéfce par action attendu/cours de l’action)
exprime le rendement de l’action. (C’est-à-dire la rentabilité attendue du titre par les
investisseurs.)

Les limites du PER

Le PER peut être calculé par la formule cours/BPA. Et le bénéfice par action =bénéfice net
total/nombre d’action. Mais le nombre d’action peut varier, car dans le futur, il ya des
actionnaires qui peuvent négocier leurs actions. Donc dans ce cas, le calcul bénéfice net
total/nombre d’action ne refaite pas trop la réalité.
Le Cours=BPA*PER, donc le PER permet de surestimer la capitalisation prévisionnelle de la
société non cotée.
On doit élimer cette prime de liquidité en l’appliquant une décote .c’est à dire après avoir
calculé le cours de société non cotée, on doit retrancher la prime de liquidité, pour trouver le
cours réel de la société non cotée.
Une autre limite du PER est que le PER=cours/bénéfice par action ; le cours est une
Valeur réelle alors que le bénéfice par action est une valeur comptable. Donc nous pouvons
dire que le PER ne reflète pas la réalité car c’est le rapport d’une valeur réelle et d’une valeur

18
comptable alors que les valeurs comptables ne reflètent pas la réalité. (car les bénéfices
comptables peuvent être énormes sans qu’il y ait génération de flux de trésorerie.)
Ainsi le PER permet de calculer la valeur d’une entreprise non cotée, et si l’entreprise ne
réalise de bénéfice, dans ce cas on ne pourra pas calculer le PER.

2-3 Méthode de goodwill

Notion de GW

L’évaluation par le Goodwill a pour principe de concilier deux méthodes d’évaluation:

l’évaluation par l’actif net et l’évaluation par la rentabilité.
En effet, l’intérêt de cette technique est qu’elle inclut l’évaluation d’éléments incorporels
impossibles, par définition, à évaluer par une méthode patrimoniale.
Le Goodwill n’est que la valeur actualisée des super bénéfices futurs. On peut donc actualiser
ce Goodwill de deux façons, selon que le superbénéfice est considéré comme infini ou à durée
limitée.
De manière générale, on peut écrire que la valeur de l’entreprise est égale à l’actif net auquel
on ajoute un complément appelé Goodwill.

V = AN + GW
GW= V-AN
De nombreuses méthodes se sont développées à partir de ce principe général.
Le Goodwill étant défini simplement comme un supplément de résultat par rapport à la
rentabilité théorique de l’actif engagé, il convient de procéder en plusieurs étapes successives:

Déterminer l’actif engagé :

Plusieurs concepts peuvent être utilisés, tels que l’actif net corrigé, ou les capitaux permanents
nécessaires à l’exploitation.

Déterminer la rentabilité théorique :

Elle est égale au bénéfice nécessaire pour procurer une rémunération « normale » par rapport
aux capitaux engagés. Le taux retenu correspond soit à celui négocié pour un placement long
non risqué au même moment, soit à la rentabilité théorique obtenue avec les actifs engagés, en
s’appuyant sur les données d’entreprises comparables.

Calcul du GW

Rente annuelle de goodwill

19
Pour réaliser son activité, l’entreprise dispose d’un actif d’exploitation ou actif économique.
C’est cet actif économique qui génère le résultat d’exploitation RE.
Ce résultat, net d’impôt, offre une rentabilité RE.

RE= RE net d’impôt par rapport à l’actif économique.

Par ailleurs, les détenteurs de capitaux susceptibles d’investir dans cette entreprise exigent,
compte tenu de risque qu’elle présente, une rentabilité RE, donc un résultat d’exploitation net
d’impôt de : actif économique * RE’.
Ce résultat, exigé par les investisseurs, est appelé « capacité bénéficiaire normale ».
Par définition, la rente de goodwill est la différence entre le résultat généré par l’entreprise et
le résultat exigé par les investisseurs.

Rente de goodwill = actif économique ( RE- RE’)

Si RE inferieur au RE’ : le goodwill est négatif ; on parle alors de Badwill.

Les éléments du calcul sont prévisionnels. Le résultat d’exploitation RE est calculé :

- Après retraitement du crédit-bail,
- Net d’impôt
La rente de Goodwill correspond simplement à la différence entre le résultat réel retraité et la
rentabilité théorique.
Pour une année donnée n, désignons par :
- Bn ……….le bénéfice prévu,
- An………l’actif nécessaire à l’exploitation
- r ………..le taux de rentabilité exigé de l’actif
La rente de goodwill (Rn) de l’année n est égal à :

Rn = Bn – (r x An)

Avec

r = RE/Actif

Rn = Bn – RE/Actif x An

Actualisation de la rente de GW

Le goodwill (GW) est égal à la valeur actualisée des rentes annuelles prévues dans l’avenir.
Désignons par i le taux d’actualisation des rentes de goodwill.
L’actualisation peut porter :

20
- Soit sur les rentes de goodwill prévisionnelles d’un nombre limité d’années : en pratique, ce
nombre est de cinq ans car au-delà de cinq ans la prévision de la rente est trop incertaine :

GW= R1 (1+i)-1 + R2 (1+i)-2 + R3 (1+i)-3+ R4 (1+I) -4+ R5 (1+i)-5

-Soit sur une suite infinie de rentes supposés constants; le goodwill est ainsi obtenu en
“actualisant” la rente annuelle :
GW =R/i

Exemple

On dispose des informations suivantes au sujet de société X

- résultat d’exploitation prévisionnel avant impôt 20 000.00dhs
- L’actif économique a été évalué à 120 000.00dhs
- Taux de rentabilité exigé par les investisseurs pour un niveau de risque équivalent à
celui de la société de 10% (après impôt)
- Durée retenue pour l’actualisation 5 ans.
- Taux d’actualisation est de 10% (après impôt)
- Taux de l’IS est de 30%.
Déterminer le goodwill dans l’hypothèse d’infinité de la durée et aves durée infinie ?

Solution :

Calcul du superbénéfice

- Résultat d’exploitation net d’impôt 20000– (20000 x 0.3)= 14 000

- Capacité bénéficiaire normale 120 000 x10% = 12 000

- Super bénéfice = 2 000

Détermination du goodwill à l’horizon t+5

2000 x ((1+0,1)-1 + (1+0,1)-2 + (1+0,1)-3+ (1+0,1) -4+ (1+0,1)-5 )=7581.57

Détermination du goodwill dans le cas d’infinité des rentes

21
2000/0,1 = 20000

2-4 La méthode d’actualisation des flux de trésorerie :

Présentation et principe :

La méthode d’actualisation des flux de trésorerie disponible également désignée sous le terme
discounted cash flows (DCF) est une méthode d’évaluation d’entreprise largement admise, et
très utilisée par les analystes financiers et les cabinets d’audit.

Cette méthode est fondée sur les perspectives de rentabilité de l’entreprise. Le critère de
rentabilité étudiée dans ce cas correspond au montant des flux de trésorerie futurs.

La méthode DCF s’appuie sur le principe selon lequel la valeur d’une entreprise est égale à la
somme de ses flux de trésoreries disponibles (FTD) « Free cash flows » futurs, actualisés à un
taux reflétant l’exigence de rémunération des pourvoyeurs de fond de l’entreprise.

Ce taux correspond au cout moyen pondéré du capital (CMPC).

∞
FTD
V=∑ (1+CMPC )i
i=0

Cette formule suppose de calculer les flux de trésoreries disponibles futurs pour chaque année
jusqu'à l’infinie ce qui est inapplicable en pratique.

Pour appliquer cette méthode on décompose l’horizon temporel en deux parties d’abord on
procède à la prévision des flux de trésorerie que l’on actualise pendant un certain nombre
d’années.

Cette période est appelé horizon explicite et correspond à la durée du Busines plan. Elle
dépend de la visibilité de l’entreprise et varie selon le secteur. En pratique elle est le plus
souvent comprise entre 5 et 7 ans.

Au delà de cette période on estime une valeur terminale qui vient borner l’horizon.

Notion de flux de trésorerie :

La comptabilité de l’entreprise a pour objet d’enregistrer les flux économiques entre

l’entreprise et son environnement.

Ces flux portent sur l’échange de biens et de services d’une part, et sur des flux financiers
(dettes, créances et mouvements monétaires) d’autre part.

Ces derniers correspondent à des sommes qui entrent dans la trésorerie de l’entreprise (en
caisse ou en banque).Ils sont constitués des liquidités générées par l’activité d’exploitation de
l’entreprise, après financement des investissements et des besoins en fonds de roulement
nécessaires pour poursuivre la croissance de l’activité.
22
Le flux de trésorerie disponible correspond à un résultat (positif ou négatif) de l’entreprise. La
méthode des flux de trésorerie enregistre ce résultat année par année

Le calcul des flux de trésorerie :

Les flux de trésorerie disponibles (Free cash flows) se calcule de la façon suivante:

Résultat d'exploitation

- impôt sur les sociétés

- Variation du besoin en fond de roulement

+ Dotation aux amortissements et provisions

- Investissements

= Flux de trésorerie disponible

Ce qui intéresse l’évaluateur, c’est la trésorerie engrangée par l’activité de l’entreprise, et non
celle qui résulterait d’opérations financières (emprunt, crédit) ou d’opérations exceptionnelles
(cession d’un matériel, etc.).

C’est pourquoi le résultat financier et le résultat exceptionnel sont écartés de l’analyse.

Par ailleurs, il est déduit des résultats d’exploitation un impôt théorique que la société paierait
sans tenir compte de ces deux autres types de résultats.
Certaines charges qui ne font pas l’objet d’un décaissement (amortissements, provisions) sont
ajoutées afin d’annuler leur impact.
Les investissements à réaliser se traduisent par des décaissements, c'est pour cela qu'ils sont
déduits du résultat.
Enfin, il convient de tenir compte de l’évolution du besoin en fonds de roulement. Il est ajouté
au montant une baisse du besoin en fonds de roulement (qui se traduit par une augmentation
des liquidités) ou retranché une hausse du besoin de fonds de roulement (diminution des
liquidités).

La valeur de l'entreprise par la méthode DCF:

La valorisation d'une entreprise par la méthode d’actualisation des flux de trésorerie s’effectue
à travers les étapes suivantes :
-Disposer des prévisions contenues dans le business plan sur une période déterminée (durée
du business plan).
-Calculer les flux de trésorerie disponibles pour chaque année de la période des prévisions.
-Calculer le taux d’actualisation.
-Actualiser les flux de trésorerie sur la période pour laquelle on dispose de prévisions.
-Estimer la valeur terminale ou résiduelle de l’entreprise.

23
-Valoriser l’entreprise : La valeur de l'entreprise est la somme de la valeur actuelle des flux de
trésorerie disponible sur l'horizon explicite et de la valeur terminale (finale) retenue à la fin de
cette période.
Formule d'évaluation d'une entreprise par la méthode DCF :

n
Fi
V=∑ ¿ ¿ ¿
i=1

n : année de la prévision de l’année 1 à n.

Fn : Flux de trésorerie prévu de l’année n.
t : taux d’actualisation
Vr : valeur calculée sur la période dépassant la période des prévisions (valeur terminale).
Pour obtenir la valeur des capitaux propres de l’entreprise, on déduit de la valeur des flux de
trésorerie actualisés l’endettement financier net de l’entreprise, tels qu’il apparait dans le
dernier bilan connu.

Valeurs des capitaux propres = Valeur de l’entreprise – Dettes financières nettes

24
Chapitre3: politique d’endettement (analyse des ratios)
Section 1 : les ratios financiers

L'endettement désigne une situation marquée par une accumulation de dettes, c'est-à-dire de
sommes qu'une personne, physique ou morale, est tenue de rembourser à une autre personne.
Dans le monde de l'entreprise, l'endettement est bien souvent directement lié aux
investissements réalisés, ces derniers nécessitant un certain nombre de créances à long terme.
Qualifié de net, l'endettement équivaut dans ce secteur au solde des dettes financières d'un
côté, du disponible et des placements financiers de l'autre.

1-1 Ratio de la liquidité/solvabilité

La solvabilité traduit la capacité d’une entreprise à faire face à ses engagements financiers
c’est-à-dire la capacité à rembourser l’ensemble de ce qu’elle doit par la vente de ses actifs en
cas de liquidation.

La question de la solvabilité est primordiale pour l’entreprise ainsi que pour ses partenaires
(clients, fournisseurs, apporteurs de capitaux) : en cas d’insolvabilité, l’incapacité de
l’entreprise à rembourser ce qu’elle doit engendre des pertes pour ses créanciers.

LA LIQUIDITE correspond à la capacité de l’entreprise à faire face à ses engagements

financiers à court terme. L’analyse de la liquidité d'une entreprise revient à comparer :

Pour comparer ces éléments, il faut tenir compte des échéances c'est-à-dire du temps
nécessaire pour que les éléments de l'actif se transforment en liquidités et pour que les
ressources du passif deviennent exigibles.

Les ratios de liquidité établissent une relation entre deux éléments du bilan afin de quantifier
(en pourcentage) les liquidités dont une entreprise dispose à un moment donné.

25
Ils sont utilisés par les analystes pour savoir si une entreprise est capable de faire face à ses
échéances à court terme et donc de maintenir son exploitation.

La liquidité ne doit pas être assimilée à la solvabilité qui exprime la capacité d’une entreprise
à honorer ses engagements en cas de cessation d’activité (arrêt d’exploitation).

Trois ratios sont utilisés pour estimer la liquidité d’une entreprise : le ratio de liquidité
générale, de liquidité restreinte et de liquidité immédiate.

Ratio de liquidité générale

Le ratio de liquidité générale se calcule en divisant le montant de l'actif à moins d'un an

(stocks compris) par le passif d’une durée équivalente. Sa formule est la suivante :

Actif court terme ÷ passif court terme = ratio de liquidité générale

Assimilable au fonds de roulement, ce ratio permet de savoir si une entreprise est capable
d’assumer (ou pas) ses dettes à court terme en les mettant au regard de ses actifs à court
terme.

Ce ratio doit toujours être supérieur à 1. Plus il est élevé, plus la latitude dont dispose une
société pour développer ses activités est grande. Sauf circonstances particulières, un ratio
inférieur à 1 signifie que le fonds de roulement est négatif

Ratio de liquidité restreinte

Le ratio de liquidité restreinte est un indicateur de liquidité égal au rapport de l’actif

circulant (actifs les plus liquides d’un bilan) dont on retire les stocks, sur le passif exigible à
court terme (dettes à moins de 12 mois). Sa formule de calcul est la suivante :

Actifs à court terme - stocks ÷ dettes à court terme = ratio de liquidité restreinte

Une entreprise dont le ratio est inférieur à 1 se trouvera en difficulté si ses créanciers
demandent à être payés sans attendre.

Ratio de liquidité immédiate

Le ratio de liquidité immédiate permet d'apprécier la capacité dont une entreprise dispose
pour affronter ses obligations financières à court terme grâce à la mobilisation de ses actifs de
placement. Bien qu’il n’y ait pas de norme stricte pour l’établir, ce ratio est généralement
établi à partir de la formule suivante :

Liquidités ÷ dettes à court terme = ratio de liquidité immédiate

Ratio de liquidité à long terme

Le ratio structurel de liquidité à long terme (Net Stable Funding Ratio) complète les ratios de
liquidité à court terme.
26
Il est spécifiquement destiné à mesurer la capacité d’un établissement (banque, etc.) à
disposer d’un financement stable et suffisant pour poursuivre ses activités pendant 1 an dans
un scénario de tensions prolongées (krach boursier, etc.).

Ce ratio est calculé selon la formule suivante :

Montant de financement stable disponible ÷ montant de financement stable exigé = ratio

structurel de liquidité à long terme

Ce ratio n’est jugé acceptable que s’il est supérieur à 1 (100 %).

1-2 Capacité de remboursement

La capacité de remboursement de l'entreprise est un ratio clé car elle indique à la banque si
votre projet, votre entreprise, est en mesure de rembourser le crédit qu'elle s'apprête à vous
accorder.
Cet indicateur permet aux banques d'en savoir un peu plus sur le niveau de solvabilité d'une
entreprise. La capacité de remboursement de l'entreprise se calcule de la manière suivante:
Capacité de remboursement de l'entreprise = endettement net / capacité
d'autofinancement
L'endettement net se trouve dans le bilan comptable et s'obtient en soustrayant les
disponibilités aux dettes financières à moyen, à court et à long terme.
 La capacité d'autofinancement quant à elle s'obtient en faisant la différence entre les produits
encaissables et les charges décaissables depuis le compte de résultat.
Ce rapport doit être inférieur à quatre pour obtenir un emprunt, au-delà, il sera beaucoup plus
difficile pour une entreprise de se voir accorder un prêt.
En effet, cela signifierait que son endettement est trop important par rapport à la rentabilité de
l'entreprise.
Si ce ratio est inférieur à quatre, cela veut dire que, en théorie, l'entreprise est capable de
rembourser toutes ses dettes en moins de quatre ans.
Si ce ratio est trop important pour obtenir un prêt et que cela est mis en avant comme raison
de refus, vous devez améliorer les deux critères qui forment ce ratio : soit en réduisant le
numérateur du ratio, en procédant à des remboursements anticipés de vos dettes par exemple,
soit en augmentant le dénominateur, donc en augmentant votre capacité d'autofinancement. 
Augmenter sa CAF passe par une amélioration du résultat de l'entreprise. Si c'est un
prévisionnel pour un projet entrepreneurial, il faut optimiser les ventes de produits ainsi que
les charges d'exploitation.

1-3-Le ratio d'autonomie financière 

Est un indicateur utilisé par l'analyse financière pour déterminer le niveau de dépendance
d'une entreprise vis-à-vis des financements extérieurs, notamment les emprunts bancaires.
Plus ce ratio est élevé, plus une entreprise est indépendante des banques.

27
Il existe deux modes de calcul utilisés par les analystes financiers pour déterminer l'autonomie
financière d'une entreprise.
Pour financer son exploitation ou ses investissements, une entreprise a besoin de trouver des
fonds. Une entreprise rentable peut utiliser sa capacité d'autofinancement pour se financer.
Mais si la capacité d'autofinancement est insuffisante, une entreprise doit recourir à des
financements extérieurs.
Le financement d'une entreprise peut prendre la forme d'une augmentation de capital, de
recherche de subventions, etc. Mais la principale source de financement des entreprises reste
l'emprunt bancaire.
L'autonomie financière d'une entreprise désigne son indépendance vis-à-vis des banques. Plus
une entreprise est indépendante des banques, plus sa marge de manœuvre pour contracter de
nouveaux emprunts est large. À l'inverse, si l'autonomie financière d'une banque est trop
limitée, elle ne peut plus financer ses nouveaux projets par des emprunts bancaires.
Ratio d'autonomie financière : formule 1
Calcul

Le ratio d'autonomie financière peut se calculer en faisant le rapport entre les capitaux

propres et l'ensemble des dettes d'une entreprise vis-à-vis des établissements bancaires.

Ratio autonomie financière = Capitaux propres ÷ Dettes financières

Interprétation

Le ratio d'autonomie financière d'une entreprise calculé à partir des dettes doit être supérieur à
1. Cela signifie que les capitaux propres de la société sont plus importants que les dettes
financières. La société peut donc couvrir ses emprunts bancaires avec ses capitaux propres.

Si le ratio d'autonomie financière est inférieur à 1, les capitaux propres ne couvrent pas
l'ensemble des dettes contractées auprès des établissements bancaires. La santé financière de
l'entreprise est alors en danger, l'entreprise est trop endettée.

Formule 2 du ratio d'autonomie financière

Calcul

Le ratio d'autonomie financière peut aussi se calculer en faisant le rapport entre les capitaux
propres et les capitaux permanents.

Ratio d'autonomie financière = Capitaux propres ÷ Capitaux permanents

Les capitaux permanents comprennent les capitaux propres et les dettes à long terme (donc
supérieures à 1 an).

28
 Interprétation

Le ratio d'autonomie financière, calculé avec les capitaux propres et les capitaux permanents
doit être supérieur à 0,5.

Si les capitaux propres représentent plus de la moitié des capitaux permanents, cela signifie
que les dettes forment moins de la moitié des capitaux permanents. L'entreprise peut ainsi
couvrir ses dettes avec ses capitaux propres. La solidité financière de l'entreprise n'est pas
ébranlée.

Si les capitaux propres, en revanche, représentent moins de la moitié des capitaux permanents,
cela signifie que les dettes sont trop importantes par rapport aux capitaux propres. L'entreprise
ne peut plus faire appel aux banques pour financer ses investissements, elle doit trouver une
façon de restructurer son bilan.

1-4 Le ratio d’équilibre financier

Les ratios d’équilibre financier découlent de la relation fondamentale qui existe entre le fonds
de roulement, le besoin de financement global et la trésorerie nette. Ceci dit qu’une situation
d’équilibre financier de l’entreprise veut que le fonds de roulement soit positif et supérieur au
besoin de financement global, ce qui dégage une trésorerie positive.

Le ratio de fonds de roulement : exprime le taux de couverture des emplois stables par les
ressources stables et exprime également le niveau de fonds de roulement.

Il peut être exprimé de deux façons selon l’approche d’analyse adoptée.

Au niveau de l’approche financière, ce ratio est exprimé par le rapport suivant :

Capitaux permanents / Actif immobilisé net > 1

Lorsque le rapport est supérieur à un, le ratio exprime un fonds de roulement positif.
Cependant, lorsque ce dernier est inférieur à un, il atteste d’une insuffisance en ressources
permanentes et une insuffisance en fonds de roulement.

Une autre manière d’apprécier l’équilibre financier de l’entreprise passe à travers le ratio
suivant :

Ressources durables / (Emplois stables + BFE)

Selon l’approche financière adoptée, on prend les masses à leurs valeurs brutes ou nettes.

Lorsque ce ratio est inférieur à 01 et le ratio précédent est supérieur à 01, l’entreprise doit en
principe recourir à des concours bancaires en vue de faire face à l’excédent des besoins de
financement d’exploitation sur les ressources durables.

29
Ce ratio peut également être complété par un autre ratio permettant de nous indiquer sur le
degré de couverture du besoin de financement structurel ou durable par les ressources
durables.

FRF ou FRN / Stocks

1-5 Les ratios d’endettement et de délai de remboursement des dettes

Avant de parler de capacité de remboursement, il convient de parler de capacité

d’endettement de l’entreprise.

La comparaison entre les capitaux empruntés (capitaux empruntés à terme, concours

bancaires, crédits de trésorerie et comptes d’associés créditeurs) et les capitaux propres nous
renseigne sur le taux ou la capacité d’endettement de l’entreprise et sur son degré de
dépendance vis-à-vis des tiers.

Ce ratio est un indicateur à suivre régulièrement afin de contrôler la dépendance de

l’entreprise vis-à-vis de l’extérieur.

Taux d’endettement général = total des dettes / capitaux propres

Si le rapport est supérieur à 1, la situation de l’entreprise est jugée inquiétante.

Afin de pouvoir inspirer confiance de ses partenaires financiers, l’entreprise doit disposer
d’une capacité d’endettement et en même temps d’une capacité de remboursement. La
mesure de cette capacité de remboursement se fait à travers une comparaison entre les dettes à
long et moyen terme et les flux de revenus générés par l’entreprise.

Dettes à long et moyen terme/ CAF

Ce ratio, suppose que la totalité de la CAF soit affectée au remboursement des emprunts et ne
prend pas en considération les charges financières dans la mesure où elles seront prises en
considération dans le calcul du résultat. Il mesure, en nombre d’années, le délai théorique
minimum nécessaire pour rembourser les capitaux empruntés. Ce délai théorique doit être
largement inférieur au délai de remboursement des emprunts en question.

1-6 Ratio de rotation des comptes clients

Le ratio de rotation des comptes clients est égal au rapport entre les ventes nettes réalisées par
l’entreprise sur une période donnée et la moyenne des comptes clients affichés durant ladite
période. Ce ratio mesure, en d’autres termes, le nombre de fois qu’une entreprise transforme
ses créances clients en ventes, ou combien de fois elle collecte ces créances sous la forme de
ventes.

Ventes nettes
Ratios rotation des comptes clients = Moyenne des comptes clients

30
Les créances clients ont un impact direct sur la santé de l’entreprise. D’une certaine façon,
plus les créances octroyées sont importantes, plus l’entreprise a tendance à financer ses
créanciers à taux zéro, et plus elle s’expose, par conséquent, au risque de crédit de ses
partenaires.

Plus ce ratio est élevé, moins elle semble vivre des créances qu’elle accorde pour générer ses
ventes, et plus sa trésorerie semble protégée. Ce sont autant de liquidités qui peuvent servir à
payer les factures ou être réinvesties dans le développement. Un ratio démesurément élevé
pourrait cependant signifier que l’entreprise n’est pas assez flexible avec ses partenaires. En
étant plus souple et en octroyant une plus grande part au crédit dans ses méthodes de vente,
elle pourrait peut-être augmenter son chiffre d’affaires et s’accaparer des parts de marché
détenues par la concurrence.

Plus ce ratio est faible, plus l’entreprise s’expose aux risques de non paiement de la part de
ses partenaires, et plus elle devra revoir sa politique de crédit. Il s’agit donc, pour l’entreprise,
de trouver un juste milieu entre les créances accordées et les ventes à générer via le crédit.

Un ratio de 4, pour une période d’une année, signifierait par exemple que l’entreprise a
collecté l’équivalent de ses créances clients 4 fois par an. En d’autres termes, il lui faut en
moyenne un trimestre pour générer, en termes de ventes, l’équivalent des créances qu’elle
accorde.

Ratio de rotation des comptes clients : exemple numérique

Imaginons par exemple une entreprise spécialisée dans les produits d’exportation, livrant
souvent avant de se faire payer, et souhaitant calculer son ratio de rotation des comptes
clients. Ses créances clients, au début de l’année, s’élèvent à 100.000 DH. A la fin de l’année,
celles-ci ont augmenté, pour s’établir à 120.000 DH. Les ventes nettes réalisées sur la même
période ont atteint 2.200.000.

Le ratio de rotation des comptes clients, pour cette entreprise, est de :

2.2000.000
Ratio de rotation des comptes clients = 110.000 =20

Le ratio de rotation des créances clients est de 20, autrement dit les créances clients sont
collectées en moyenne tous les 18,25 jours

Le délai moyen de recouvrement correspond au nombre moyen de jours qu’il faut à une
entreprise pour percevoir ses comptes débiteurs et les convertir en encaisse. C’est l’un des six

31
principaux calculs utilisés pour déterminer la liquidité à court terme, soit la capacité d’une
entreprise à payer ses factures (passif courant) à échéance.

Voici la formule pour calculer le délai moyen de recouvrement:

Délai moyen de recouvrement = (Comptes débiteurs/ventes) x nombre de jours dans une

année

Généralement, on préfère un délai moyen de recouvrement court (60 jours ou moins). Cela
signifie qu’une entreprise possède plus de liquidité.

On utilise aussi le délai moyen de recouvrement pour calculer une autre mesure de liquidité,
le ratio de rotation des comptes débiteurs.

1-7 Le ratio de rotation des stocks

Le ratio de rotation des stocks est le nombre de fois où le stock total est écoulé au cours d'une
année civile. La phrase " le stock de l'entreprise tourne x fois par an " suffit à démontrer
un mode de gestion optimisé. Plus le ratio de rotation des stocks est proche de 1, et plus
le modèle de gestion des stocks est à revoir. Au contraire, un ratio de rotation élevé témoigne
d'une logistique bien huilée, et de faibles besoins en fonds de roulement (BFR). Un ratio de
rotation des stocks idéal ne peut être donné à titre d'exemple, car il varie grandement selon le
secteur d'activité.

Pour calculer le ratio de rotation des stocks, il faut commencer par calculer le stock moyen sur
une période donnée, généralement une année civile. Il suffit d'additionnez la valeur du stock
en début d'année, puis celle du stock en fin d'année, et divisez par deux.

Stock moyen = (stock de début + stock de fin) ÷ 2

Par exemple, si en début d'année, l'entreprise disposait de 80 000 DH de stock, et 140 000 DH
en fin d'année, le stock moyen est de 110 000 DH :

(80 000 + 140 000) ÷ 2 = 110 000 DH de stock moyen

Il convient ensuite de diviser le chiffre d'affaires par le stock moyen pour obtenir le ratio de
rotation des stocks.

Chiffre d'affaires ÷ stock moyen = taux de rotation des stocks

Par exemple, si le chiffre d'affaires de l'entreprise est de 990 000 DH sur l'année, l'opération
suivante reste à réaliser :

990 000 ÷ 110 000 = 9

32
Le ratio de rotation des stocks est donc de 9, ce qui signifie que le stock total a été écoulé 9
fois au cours d'une année.

3. Qu'est-ce que le temps d'écoulement des stocks

Le temps d'écoulement des stocks est une variable assez proche du ratio de rotation des
stocks. Il consiste à calculer combien de temps, en moyenne, un produit restera en stock avant
d'être écoulé. Dans tous les cas, cette variable doit être réduite au maximum pour parvenir
à une gestion des stocks optimale. Mais cette variable est également à surveiller de très près
dans le cas de produits périssables.

4. Comment calculer le temps d'écoulement des stocks

Pour calculer le temps d'écoulement des stocks, il faut diviser le stock moyen par le coût
annuel des achats, puis multiplier par 365 (nombre de jours de l'année).

Temps d'écoulement des stocks = (stock moyen ÷ chiffre d'affaires) x 365

Par exemple, en reprenant les mêmes chiffres que dans l'exemple précédent :

(110 000 ÷ 990 000) x 365 = 40,5

Le temps moyen d'écoulement des stocks est donc de 40,5 jours.

1-8  Ratio de la marge bénéficiaire nette

Le ratio de la marge bénéficiaire nette indique le pourcentage du chiffre d’affaires qu’une

entreprise conserve après avoir couvert l’ensemble de ses coûts, y compris les intérêts et les
impôts. C’est l’un des cinq calculs qui mesurent la rentabilité d’une entreprise. Les autres
sont: le rendement de l’avoir des actionnaires, le ratio de la marge bénéficiaire brute,
le rendement de l’avoir des actionnaires ordinaires et le rendement du total des actifs.

On calcule la marge bénéficiaire nette en divisant le bénéfice net par les revenus nets, puis en
multipliant le total par 100 %.

Plus le ratio est élevé, plus l’entreprise dispose de fonds à distribuer aux actionnaires ou à
investir dans de nouvelles occasions. Le ratio de la marge bénéficiaire nette s’avère donc
important pour déterminer la santé financière d’une entreprise. On l’utilise généralement pour
suivre le rendement d’une entreprise au fil du temps ou pour comparer des entreprises d’un
même secteur.

Dans l’état des résultats ci-dessous, le bénéfice net de la société ABC est de 20 000 DH, et
son revenu net, de 100 000 DH. On calcule le ratio de la marge bénéficiaire nette comme suit:

(20 000 DH/100 000 DH) x 100 % = 20 %

33
Un pourcentage de 20 % constitue un résultat sain.

1-9 Ratio de la marge bénéficiaire brute

Le ratio de la marge bénéficiaire brute montre le pourcentage du chiffre d’affaires qu’une

entreprise conserve après avoir couvert tous les coûts directs liés à son exploitation. C’est l’un
des cinq calculs qui mesurent la rentabilité. Les autres incluent le rendement de l’avoir des
actionnaires, le ratio de la marge bénéficiaire nette, le rendement de l’avoir des actionnaires
ordinaires et le rendement du total des actifs.

On calcule la marge bénéficiaire brute en soustrayant les coûts directs du revenu net, en
divisant le résultat par le revenu net, puis en le multipliant par 100 %.

(Revenu net – coûts directs)Revenu net x 100 % = Ratio de la marge bénéficiaire brute

Une marge bénéficiaire brute plus élevée signifie que l’entreprise dispose d’une encaisse plus
élevée pour payer ses coûts indirects et ces autres frais, comme les frais d’intérêts et
les dépenses ponctuelles. Cela en fait un ratio important pour aider les propriétaires
d’entreprise et les professionnels du financement à évaluer la santé financière d’une
entreprise.

On utilise surtout le ratio de la marge bénéficiaire brute pour suivre le rendement d’une
entreprise au fil du temps ou pour comparer les entreprises d’un même secteur.

Dans l’état des résultats ci-dessous, la société ABC présente des revenus nets de 100 000 DH
et des coûts directs de 35 000 DH Le ratio de la marge bénéficiaire brute se lit comme suit:

(100 000 DH – 35 000 DH/100 000 DH x 100 % = 65 %

Un ratio de la marge bénéficiaire brute de 65 % est sain.

Chaque DH investi dans l’entreprise, que ce soit pour l’achat d’équipement ou de stocks,
devrait vous permettre de générer des revenus ou d’augmenter vos profits. Les ratios
d’utilisation de l’actif peuvent être très utiles pour comparer votre efficacité avec celle de vos
pairs.

1-10 Ratio de rotation de l’actif

Le ratio de rotation de l’actif vous indique combien de revenus vous tirez de chaque DH
investi dans votre actif total. Par exemple, si les revenus de votre entreprise s’élèvent à
100 000 DH et que son actif total est de 50 000 DH , votre ratio d’utilisation de l’actif sera de
2.

Autrement dit, vos activités génèrent deux DH en revenus pour chaque DH investi dans vos
actifs.

34
Formule

RATIO DE ROTATION DE L’ACTIF = VENTES TOTALES / ACTIF TOTAL

Chapitre : le capital investissement (private-équity)

Concept et définition du capital investissement :

Le Capital Investissement est une activité financière qui consiste pour un investisseur
professionnel à entrer, pour une durée déterminée, dans le capital d’entreprises, non cotées sur
le marché boursier, ayant besoin de fonds propres.

Le Capital Investissement constitue donc une voie de financement alternatif pour

l’entrepreneur confronté aux contraintes et aux limites des sources traditionnelles. A tous les
stades critiques de la vie d’une entreprise, le Capital Investissement offre à celle-ci les
moyens de ses ambitions en mettant à sa disposition des capitaux ainsi qu’un
accompagnement stratégique. Souvent méconnus, les mécanismes du Capital Investissement
restent empreints de mystère pour nombre de dirigeants.

L’absence d’information ainsi que la peur de perdre le contrôle de leur entreprise conjuguées
aux nombreux clichés véhiculés sur le Capital Investissement empêchent souvent les
entrepreneurs d’explorer les possibilités offertes par cette source de financement.

Le fonctionnement d’une action capital investissement

Qui sont les principaux acteurs d’une opération de Capital Investissement ?

•Les investisseurs en capital sont principalement des compagnies d’assurances, caisses de

retraites, banques, grands groupes industriels et organismes de développement internationaux
qui détiennent et gèrent des ressources à long terme dans le but de les faire fructifier.

•Les sociétés de gestion sont les intermédiaires entre les investisseurs et les entrepreneurs.
Elles prospectent les sociétés cibles, étudient leurs projets et y investissent, au travers d’un
fonds, les capitaux que leur ont confiés les investisseurs. Les sociétés de gestion possèdent
des équipes dont les niveaux de compétence et d’expertise sont élevés pour réaliser
notamment des études préalables approfondies avant d’investir dans les entreprises ciblées.
Au Maroc, les sociétés de gestion sont à taille humaine (5 personnes en moyenne dont 4
directement impliqués dans les opérations d’investissement et 1 personne support). Les
équipes en place assurent le montage, la coordination et le suivi des dossiers d’investissement.
Elles font par ailleurs appel à diverses compétences externes (conseil juridique, expert
sectoriels et autres). Les sociétés de gestion sont rémunérées par les frais de gestion qui
représentent en moyenne 2,5 % du montant du fonds d’investissement. Il existe, en outre, un
système de rémunération à la performance appelé «carried interest» qui consiste à octroyer
une prime à l’équipe de gestion au-delà d’un certain seuil de rentabilité (généralement à partir
de 8 %).

35
•Les entrepreneurs sont les chefs d’entreprises en quête de fonds propres ou quasi fonds
propres afin d’assurer le démarrage, la croissance ou la recapitalisation de leur activité.

•Les acheteurs sont les nouveaux entrants après la sortie des investisseurs en capital. Il peut
s’agir d’industriels, de managers de l’entreprise, du marché financier en cas d’introduction en
bourse ou même d’un ou plusieurs autre(s) fonds d’investissement.

Comment fonctionne une opération de Capital Investissement ?

En pratique, des investisseurs mettent en commun des capitaux dans un fonds de Capital
Investissement géré par une société de gestion. Ces capitaux servent à prendre des
participations dans une entreprise cible. Cette dernière sera «transformée» dans le but
d’accroître sa valeur et de revendre les participations du fonds plus chères au moment de la
sortie ou des désinvestissements. Le Capital Investissement est donc bien une forme «active»
de financement. Au Maroc, la durée moyenne de détention de participations dans les sociétés
investies est de 4 ans et demi. Cette durée peut cependant varier en fonction de la conjoncture
économique et des opportunités de sorties. De plus, selon la phase de développement des
entreprises investies, la durée de détention de participations sera plus ou moins longue. A titre
d’exemple, la durée de détention de participations dans les entreprises en Capital Risque
(financement de la phase de création d’une entreprise) est plus courte que celle en Capital
Développement (financement de la phase de croissance d’une entreprise).

Détermination de la valeur d’une entreprise ?

La valorisation d’une entreprise à l’entrée de l’investisseur est un point crucial à négocier.

Concrètement, l’entreprise ai préalablement évalué par le dirigent et le futur partenaire va
réaliser lui-même sa propre évaluation.

Mais comment procède-t-il ? L’évaluation d’entreprise n’est pas une science exacte! Les
méthodes de valorisation sont nombreuses, souvent pondérées les unes par rapport aux autres,
et elles évoluent avec les modes et phénomènes économiques. La valorisation retenue pour
évaluer les titres de l’entreprise acquis par l’investisseur résultera d’un compromis entre votre
valorisation et celle de l’investisseur. Si les investisseurs utilisent diverses méthodes -les
multiples, l’actualisation des flux de trésorerie, l’évaluation des actifs ou encore la méthode
du taux de rentabilité interne- le prix des titres, in fine, tiendra compte de paramètres objectifs
propres au projet (actionnaire majoritaire ou minoritaire, droits préférentiels des actionnaires
et autres) mais aussi de paramètres subjectifs (valeur du savoir-faire de l’entreprise, barrières
à l’entrée, croissance du marché, part de marché de la société et autres). Ce prix sera fixé à
l’issue de négociations souvent délicates et susceptibles d’engendrer les premières
divergences entre les parties. Echanger de manière transparente et constructive, en gardant à
l’esprit que le Capital Investissement est un partenariat dans lequel les intérêts des parties
concordent, s’impose comme une nécessité.

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Bibliographie :

-CHERIF, M., DUBREUILLE, S. Création de valeur et capital-investissement. Paris : Pearson

Education, 2005.
- (Collection DCG intec 2013-2014) Jean-Claude COILLE , Antoine ROGER - UE 116
Finance d’entreprise 116 Série 4-Cnam Intec (2013)

37
- (Collection DCG intec 2013-2014) Philippe AVARE, Jean-Claude COILLE - UE 116
Finance d’entreprise 116 Série 1-Cnam Intec (2013)

- (Collection DCG intec 2013-2014) Philippe AVARE, Jean-Claude COILLE - UE 116

Finance d’entreprise 116 Série 2-Cnam Intec (2013)

- (Collection DCG intec 2013-2014) Philippe AVARE, Jean-Claude COILLE - UE 116

Finance d’entreprise 116 Série 3-Cnam Intec (2013)

- Bruno Bachy, Michel Sion - Analyse financière des comptes consolidés _ Normes IFRS
(2009, Dunod)

- Florence Delahaye-Duprat, Jacqueline Delahaye - DCG 6 – Finance d’entreprise _

L’essentiel en fiches-Dunod (2015)

- Georges Legros - Mini Manuel de Finance d'entreprise-Dunod (2010)

- Hubert de La Bruslerie - Analyse financière - 4e édition - Information financière et

diagnostic-Dunod (2010)

-Principes et approches de l evaluation d entreprises 220310

Mémoire :

Radia OUFKIR, Analyse fnancière et méthodes d’évaluation des entreprises.

Web graphie

http://www.ammc.ma/ : autorité marocaine du marché des capitaux

http://www.casablanca-bourse.com/

www.tifawt.com

https://fr.wikipedia.org/wiki/%C3%89valuation_d%27entreprise

https://droit-finances.commentcamarche.com/

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