4/12/2023

CHAPITRE 3

DÉCISION DE FINANCEMENT ET
COÛT DU CAPITAL

OLFA BENOUDA SIOUD

1

INTRODUCTION

• L’évaluation des projets d’investissement permet à l’entreprise

de comparer les opportunités qui lui sont offertes.
• Une fois les projets rentables identifiés, l’entreprise doit décider
du moyen de financement qu’elle va choisir parmi tous ceux qui
existent.
• La décision de financement est donc étroitement liée à la
décision d’investissement.
• L’entreprise peut recourir à différents modes de financement
dont le coût varie en fonction de leur origine et du risque
supporté par les bailleurs de fonds.

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INTRODUCTION

- Financement par fonds propres : soit par autofinancement, soit

par augmentation de capital. Là le coût est égal à la rentabilité
exigée par les actionnaires.
- Financement par dettes : emprunt bancaire, emprunt
obligataire,…
- Financement par titres hybrides: obligations convertibles en
actions
- Financement par Leasing
- etc.

INTRODUCTION

• L’analyse doit être menée en s’appuyant sur :

Structure
Coût financière
optimale

risque
Max de VE

4
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INTRODUCTION

• Le coût du capital occupe une position centrale dans la théorie

financière qui l’utilise comme instrument d’intégration des
décisions d’investissement et de financement:
- Utilisé comme taux d’actualisation, il permet de calculer la
VAN d’un projet.
- Il permet également d’être confronté au TRI d’un projet
d’investissement et donc de servir de taux d’acceptation ou de
rejet.

INTRODUCTION

• Le coût du capital occupe une position centrale dans la théorie

financière qui l’utilise comme instrument d’intégration des
décisions d’investissement et de financement:
- Utilisé comme taux d’actualisation, il permet de calculer la
VAN d’un projet.
- Il permet également d’être confronté au TRI d’un projet
d’investissement et donc de servir de taux d’acceptation ou de
rejet.

6
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INTRODUCTION

• Il existe plusieurs façons d’envisager la mesure du coût du

capital.
La plus simple consiste à calculer le coût de chaque source de
financement à laquelle l’entreprise peut avoir accès et à
déterminer le coût du capital comme le coût moyen pondéré des
coûts des différentes sources de financement.

avec k: coût du capital

kc: coût des capitaux propres
kd : coût de la dette
C: valeur de marché des capitaux propres
D: valeur de marché de la dette 6

INTRODUCTION

• Pour calculer le coût de chaque source de financement, on peut

se baser sur le modèle actuariel qui égalise, à un moment donné,
les entrées de fonds avec les sorties.

Le coût de la source de financement (k) correspond au taux

actuariel qui égalise la somme mise à la disposition de
l’entreprise, notée V, à la valeur actualisée à ce taux des
différents flux rémunérant les pourvoyeurs de fonds (dividendes,
prix de cession, intérêt, remboursement du principal…)

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INTRODUCTION

• Remarques:
 La valeur mise à la disposition de l’entreprise, V, peut être
différente de la valeur de l’emprunt ou de l’augmentation de
capital car il y a des frais qui entrent en jeu (prime d’émission,
frais d’émission, intermédiaires, banque…).

Au niveau des flux, il faut tenir compte des frais liés à la
ressource et des économies d’impôt qui peuvent en découler.

SECTION 1. COÛT DES FONDS PROPRES

• Quand des investisseurs souscrivent à une augmentation de

capital, ils attendent de leur placement une rentabilité qui
constitue pour l’entreprise le véritable coût des fonds propres.

• Le problème pratique que rencontrent les responsables financiers

de l’entreprise est que cette donnée n’est pas directement
observable.

Il faut donc l’estimer à partir des caractéristiques financières

de l’entreprise et du comportement des investisseurs sur le
marché.
9

10
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SECTION 1. COÛT DES FONDS PROPRES

1.1. Modèle d’évaluation général

1.2. Modèle à dividendes constants
1.3. Modèle de Gordon et Shapiro
1.4. Modèle d’Ezra Solomon
1.5. Modèle d’évaluation des actifs financiers (MEDAF)

10

11

1.1. MODÈLE D’ÉVALUATION GÉNÉRAL

0 1 2 ……………………………… n

P0 P1 P2 Pn
D1 D2 Dn
Soit kc le taux de rentabilité annuel exigé par l’actionnaire

11

12
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1.1. MODÈLE D’ÉVALUATION GÉNÉRAL

• Si les acheteurs successifs valorisent l’action en se basant sur ce

modèle qui sera reproduit à l’infini (n   )

• Remarques:
 On suppose ici que tous les actionnaires réclament le même
taux de rendement. kc est le taux de rendement pour l’ensemble
des actionnaires.
 En absence d’impôt, le rendement de l’actionnaire sera égal
au coût pour l’entreprise.
kc correspond donc au coût des fonds propres de l’entreprise
12

13

1.1. MODÈLE D’ÉVALUATION GÉNÉRAL

• Cette équation fait intervenir plusieurs variables dont une seule

est connue à la date 0.

• La difficulté majeure du modèle d’évaluation général est

l’incertitude concernant les variables inconnues.

• En effet, il est très difficile pour l’investisseur de prévoir sur un

horizon lointain les séries des cash flows futurs attachés à la
détention d’un titre. D’où la nécessité de faire des hypothèses
simplificatrices concernant l’évolution des cash flows futurs.

13

14
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1.2. MODÈLE À DIVIDENDES CONSTANTS

• L’hypothèse la plus simple consiste à supposer que les

dividendes futurs distribués par l’entreprise sont constants:

Si

Puisque n  ,
14

15 .

1.2. MODÈLE À DIVIDENDES CONSTANTS

• Cette hypothèse d’invariance des dividendes est certes très

discutable, Cependant, elle peut correspondre dans une certaine
mesure, à celle d’une société qui a atteint le stade de la maturité.

• Les amortissements permettent de maintenir le potentiel de

production et l’entreprise peut distribuer tout le bénéfice qui est
supposé constant.

15

16
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1.3. MODÈLE DE GORDON ET SHAPIRO

• Hypothèse: Croissance régulière des dividendes à un taux annuel

constant g, inférieur au coût des capitaux propres kc (g < kc).

• Selon le modèle d’évaluation général, lorsque n  :

16

17

1.3. MODÈLE DE GORDON ET SHAPIRO

Lorsque n   et puisque g < kc ,

D’où

Rendement en Taux de
dividende du croissance du
titre dividende
17

18
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1.4. MODÈLE D’EZRA SOLOMON

• Le taux de rétention des bénéfices, noté b, est supposé constant.

• (1 – b): représente le taux de distribution des bénéfices

• La croissance est assurée uniquement par autofinancement

• Le rendement annuel moyen des capitaux investis, noté r, est
supposé être constant.
• Sous ces conditions, on a :

18

19

1.4. MODÈLE D’EZRA SOLOMON

• Le taux de croissance des dividendes dépend du taux de

rendement r et du taux de rétention b.
Puisque ces 2 taux sont constants, le taux de croissance des
dividendes sera constant  Modèle de Gordon et Shapiro

• Ce modèle montre que l’hypothèse de base de Gordon et Shapiro

peut se réaliser lorsque les conditions suivantes sont vérifiées :
- taux de rétention des bénéfices et taux de rendement des fonds
réinvestis sont constants,
- la croissance est assurée uniquement par autofinancement. 19

20
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1.6. Modèle d’évaluation des actifs financiers

• Le cours d'une action fluctue sous l'influence de 2 facteurs de

risques :
- le risque de marché (ou risque systématique ou risque non
diversifiable) qui est dû au fait que le cours d'une action a
tendance à réagir aux évènements du marché (ensemble de
l’économie, de la fiscalité, des taux d’intérêt, etc).

- le risque spécifique (ou risque intrinsèque ou risque

diversifiable) correspondant à l'ensemble des évènements qui
sont propres à une entreprise donnée (situation sociale, qualité
de la gestion, départ du dirigeant, etc)
20

21

1.6. Modèle d’évaluation des actifs financiers

• Le MEDAF est utilisé pour calculer le taux de rentabilité exigé

par les actionnaires (c à d le taux de rentabilité d’une action
compte tenu de son risque).

• Le degré de réponse d’un titre financier aux fluctuations du

marché est un outil fréquemment utilisé pour caractériser le
risque systématique d’un titre.

• Pour cela, il suffit de réaliser une régression linéaire entre les

rentabilités périodiques du marché notées RM,t et les rentabilités
périodiques de chaque titre i notées Ri,t.
(Données sur la base des observations sur le marché) 21

22
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1.6. Modèle d’Evaluation des Actifs Financiers

• On obtient ainsi la droite de régression dont l’équation est

: Modèle de marché de Sharpe

i est le coefficient de volatilité ou de sensibilité de l’action par

rapport au marché. Il exprime dans quelle mesure une variation du
rendement du marché se répercute sur le rendement d’une action
donnée i
ß>1 Titre volatile
0 < ß <1 Majorité des titres (réaction sans le même sens )
ß<0 Valeurs refuges
22

23

1.6. Modèle d’Evaluation des Actifs Financiers

L’apport essentiel de la théorie du portefeuille est de démontrer

que la rémunération exigée par un actionnaire n’est pas liée au
risque total, mais uniquement au risque de marché.

Dans un marché à l’équilibre, le risque intrinsèque ou

diversifiable n’est pas rémunéré.

23

24
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1.6. Modèle d’Evaluation des Actifs Financiers

• Selon ce modèle, la rentabilité exigée par un investisseur est

égale au taux sans risque rf majoré d’une prime de risque
uniquement liée au risque de marché.

Prime de risque du marché

Prime de risque de l’action i
• Cette formule permet de déterminer le coût des capitaux propres,
kc, dans la mesure où il s’agit également de l’exigence de
rentabilité des actionnaires.
• Le coefficient bêta d’un titre financier i s’obtient en régressant la
rentabilité de ce titre sur la rentabilité de l’ensemble du marché.
Mathématiquement, 24

25

1.6. Modèle d’Evaluation des Actifs Financiers

• Exemple
Supposons que le taux des emprunts d’Etat soit de 9% et que le
taux de rendement moyen espéré sur le marché des actions soit
de 18%. Calculer le taux de rendement exigé par les actionnaires
1. Dans un secteur peu sensible à la conjoncture et dont le
bêta est de 0,25.
2. Dans un secteur sensible dont le bêta est de 1,50.

25

26
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1.7. Exercices d’application

• Exercice 1
Les actions d’une société A sont cotées à 50 DT. Quel est le coût
des capitaux propres si les dividendes attendus sont :
a. Constants et égaux à 4 DT

b. Croissants au taux annuel de 4% avec D1 = 3 DT

(Gordon Shapiro)
26

27

1.7. Exercices d’application

• Exercice 2
Un investisseur pense que la société B versera un dividende par
action de 3DT l’an prochain qui ensuite croitra indéfiniment au
taux de 8% pour un taux d’actualisation de 12%.
Quel prix est-il prêt à payer pour ce titre ?

n   et g constant  Modèle de Gordon et Shapiro

27

28
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1.7. Exercices d’application

• Exercice 3
Le marché s’attend à ce que la société C verse un dividende de
1,5 DT par action l’année prochaine.
Depuis les dernières années, les dividendes ont connu une
croissance de 5,1 % et le marché s’attend à ce que cette
croissance se poursuive.
Le prix actuel de l’action est de 25 DT.

Quel est le coût des fonds propres ?

28

29

1.7. Exercices d’application

• Exercice 4

La société D distribue un dividende de 15DT chaque année. On

pense que le dividende va croitre dans les prochaines années à
un taux constant de 1%. L’action cote actuellement 100DT.

Calculer le taux de rentabilité attendu des actionnaires.

29

30
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1.7. Exercices d’application

• Exercice 5
La société XYZ a un bêta de 1,5. La prime de risque du marché
est de 9 % et le taux sans risque est de 6 %. Des projections ont
montré que le marché s’attend à ce que le dividende de cette
société connaisse une croissance de 6 % par année. Le dernier
dividende versé était de 2 DT. L’action se vend actuellement à
15,65 DT. Quel est le coût des fonds propres ?

- MEDAF :

- Gordon Shapiro :

30

31

SECTION 2. COÛT DE LA DETTE

• L’évaluation du coût de la dette repose sur le même principe

d’égalité entre les entrées et les sorties de fonds

V : somme empruntée, mise à la disposition de l’entreprise

réellement.
At : Flux à payer au service de la dette = Annuités d’emprunt

31

32
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SECTION 2. COÛT DE LA DETTE

Emprunt indivis : Dette bancaire

 1 emprunteur , 1 prêteur
(banque ou syndicat bancaire)
Dette
Emprunt obligataire divisé en obligations
 1 emprunteur, plusieurs prêteurs

• Titre Négociable, montant important

• Emission réservée en Tunisie aux entreprises
de bonnes qualité 32

33

SECTION 2. COÛT DE LA DETTE

zéro coupon; i= 0%

Taux d intérêt Fixe exp: 8%

Variable exp TMM + 2%

Titres hybrides. Exemple:

– OCA, obligation convertibles en actions
– Obligations avec bons de souscriptions
– Etc. 33

34
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2.1. EMPRUNT BANCAIRE À TAUX FIXE

• Soit une entreprise qui contracte une dette remboursable sur n

périodes avec un taux d’intérêt nominal égal à i. Les intérêts sont
payés annuellement en fin de période.

• Notons par
K : le capital emprunté
kd : le coût de la dette
a1, a2, …, at, …, an : annuités d’emprunt
m1, m2, …, mp, …, mn : amortissement du capital
D0, D1, …, Dp, …, Dn : capital restant dû après la pième échéance

34

35

2.1. EMPRUNT BANCAIRE (MODALITÉS DE REMBOURSEMENT)

- Par amortissement constant P P P P P

I I
(tranches égales) I I I

P
- Par annuités constantes P P
I P
I I P
I I

- In fine (en Bloc)

I I I I I
36

36
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2.1. EMPRUNT BANCAIRE À TAUX FIXE

Les 3 modalités de remboursement présentent les propriétés

communes suivantes:
m1 + m2 +…+ mp +…+ mn = K
D0 = K
Dn = 0
Dn-1 = mn
ap = mp + i Dp-1

• Le coût de l’emprunt bancaire se détermine à partir du modèle

actuariel :

37

37

2.1. EMPRUNT BANCAIRE À TAUX FIXE

En l’absence d’impôt et de frais d’émission liés à l’emprunt, le

coût de la dette est égal au taux d’intérêt exigé par la banque càd
kd = i

En présence de Frais et de commissions, le coût de la dette est

supérieur au taux d’intérêt exigé par la banque (TEG: taux
effectif Global)

kd ≥ i
38

38
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2.1. EMPRUNT BANCAIRE À TAUX FIXE (DÉMONSTRATION…)

On a D’où

Or

39

39

2.1. EMPRUNT BANCAIRE À TAUX FIXE

• Par récurrence :
=

0 K

40

40
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2.1.3. EMPRUNT IN FINE

et

et

41

41

2.1.1. EMPRUNT À AMORTISSEMENTS CONSTANTS

Suite arithmétique de raison

42

42
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2.1.2. EMPRUNT À ANNUITÉS CONSTANTES

Or


Suite géométrique de raison

43

43

EXEMPLE

Soit un emprunt tel que K = 1000 , i =10% et n = 5 .

Dresser le tableau d’amortissement dans les 3 cas suivants:

1) Remboursement In fine
2) Remboursement par Amortissements constants
3) Remboursement par Annuités constantes

44

44
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Remboursement in fine

Capital restant dû
Années Intérêt Principal Annuités
(fin t-1)
1 1000 100 0 100
2 1000 100 0 100
3 1000 100 0 100
4 1000 100 0 100
5 1000 100 1000 1100

45

45

Remboursement par amortissement constant

Capital restant dû
Années Intérêt Principal Annuités
(Fin t-1)
1 1000 100 200 300
2 800 80 200 280
3 600 60 200 260
4 400 40 200 240
5 200 20 200 220

46

46
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Remboursement par annuités constantes

m1=

Capital restant dû
Années Intérêt Principal Annuités
(Fin t-1)
1 1000 100 163,797 263,797
2 836,203 83,620 180,177 263,797
3 656,025 65,603 198,195 263,797
4 457,830 45,783 218,014 263,797
5 239,816 23,982 239,816 263,797

47

47

2.1.4. PRISE EN COMPTE DE L’IMPOSITION

• Supposons que l’entreprise soit imposable à un taux T.

• Dans ce cas, les intérêts payés par la société seront considérés

comme des charges déductibles et vont entrainer par conséquent
une économie d’impôt.

Résultat Avant Impôt Impôt

X X *T
A : Charge
Déductible (X – A) (X – A) * T
(X*T) – (A* T)
Economie d’impôt 48

48
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2.1.4. PRISE EN COMPTE DE L’IMPOSITION

• Ainsi l’annuité effective supportée par l’entreprise sera égale à :

• En absence de frais d’émission et de commissions supportés par

l’entreprise au titre de l’emprunt contracté, le coût de la dette est
égal à

En Présence de frais et de commissions, le coût de la dette sera:

Kd ≥ i* (1 – T)

49

49

2.1.4. Prise en compte de l’imposition (Démonstration…)

On a D’où

Or

50

50
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2.1.4. Prise en compte de l’imposition

• Par récurrence :
=

0 K

• En présence d’impôt, le coût effectif de la dette est inférieur au

taux d’intérêt. i* (1- T) 51

51

Exercice d’application

Une entreprise a emprunté 5 000 D au taux de 10%, l’emprunt

d’une durée de 5 ans est remboursé par annuités constantes.
Les frais d’émission sont de 2% du montant emprunté. Le taux
d’imposition est de 30%.
Déterminer le coût de la dette .
Valeur mise à la disposition de l’entreprise
= Emprunt – Frais d’émission (FE) + Eco d’impôt sur FE
= Emprunt – FE + FE  T
= Emprunt – FE (1 – T)
= 5 000 – 5 000  2%  0,7 = 4 930
Notons a l’annuité de base = amortissement + intérêts
52

52
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Exercice d’application

Capital Annuité Eco Annuité

Année Intérêt Amt
restant dû théorique impôt effective
1 5000 500 818,987 1318,987 150 1168,987

2 4181,013 418,101 900,886 1318,987 125,430 1193,557

3 3280,126 328,013 990,975 1318,987 98,404 1220,584

4 2289,152 228,915 1090,072 1318,987 68,675 1250,313

5 1199,079 119,908 1199,079 1318,987 35,972 1283,015

Annuité effective t = Annuité de base – Eco d’impôt t

53

53

Exercice d’application

Eco d’impôt t = 30%  Intérêt t

Annuité effective t = Annuité théorique – Eco d’impôt t

Amt t = Annuité théorique – Intérêt t

Intérêt t = 10%  Capital restant dû début de période t

Capital restant dû t = Capital restant dû t-1 – Amt t-1

kd est tel que

Tâtonnement + interpolation linéaire  54

54
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2.2. EMPRUNT OBLIGATAIRE

• L’emprunt obligataire est divisé en plusieurs fractions : les

obligations. L’obligation se caractérise par 3 valeurs :
 VN : valeur nominale ou valeur faciale ou « nominale », sert
au calcul des intérêts
 VE : valeur d’émission ou valeur de souscription, montant à
verser par toute personne qui souhaite souscrire une obligation
au moment de l’émission.
 VR : valeur de remboursement, prix que l’émetteur va payer
au porteur de l’obligation au moment du remboursement.
• Si VE = VN, Emission au pair.
Si VE < VN , l’émission se fait au dessous du pair, la différence
constitue la prime d’émission : PE = VN – VE 55

55

2.2. EMPRUNT OBLIGATAIRE

• Si VR = VN, Remboursement au pair.

Le remboursement peut se faire à une valeur VR > VN , càd
avec une prime de remboursement : PR = VR – VN
• Date de souscription = date d’émission
• Date de jouissance = date à partir de laquelle les intérêts I
commencent à courir,
• Taux d’intérêt nominal ou facial (i) sert à calculer le montant des
intérêts (ou coupon). Il peut être fixe càd inchangé pendant toute
la durée de vie de l’obligation ou variable càd fonction d’un
indice de référence.
• L’amortissement se fait sur la base de la VR
56

56
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2.2. EMPRUNT OBLIGATAIRE

• Les frais d’émission (FE) réduisent la somme mise à la

disposition de l’entreprise au moment de l’émission et donnent
lieu à une économie d’impôt juste à l’émission.

• Les PE et PR sont amortissables sur la durée de vie de l’emprunt

(linéairement ou au prorata des obligations amorties) et donnent
lieu à une économie d’impôt.

57

57

2.2. EMPRUNT OBLIGATAIRE

Notons par:
E : valeur d’émission par obligation,
C : valeur nominale par obligation,
R : valeur de remboursement par obligation,
N : nombre d’obligations émises,
n : durée de vie de l’emprunt (nbre d’années de remboursement),
i : taux d’intérêt nominal ou facial,
1, 2, …, p,…, n : nbre d’oblig amorties à la pème échance
d1, d2, …, dp,…, dn : nbre d’oblig vivantes après la pème échance
a1, a2, …, ap,…, an : annuités à la pème échance
58

58
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2.2. EMPRUNT OBLIGATAIRE

• Tout comme l’emprunt indivis, l’emprunt obligataire peut être

remboursé selon 3 modalités de remboursement. Ces 3 modalités
présentent les propriétés communes suivantes :
1 + 2 + …+ n= N
d0 = N
dn = 0
dn-1 = n
ap = p R + iCdp-1
• Exemple
N = 3000 C = 500 Remboursement en 3 séries égales
n = 9 ans E = 480 aux échéances 3, 6 et 9.
i = 10% R = 520 Intérêts annuels 59

59

Nbre oblig
Nbre oblig
Année vivantes (début Intérêts Amt Annuités
amorties
de période) iCdp-1 p R p R + iCdp-1
p
dp-1
1 3 000 - 150 000 - 150 000
2 3 000 - 150 000 - 150 000
3 3 000 1 000 150 000 520 000 670 000
4 2 000 - 100 000 - 100 000
5 2 000 - 100 000 - 100 000
6 2 000 1 000 100 000 520 000 620 000
7 1 000 - 50 000 - 50 000
8 1 000 - 50 000 - 50 000
9 1 000 1 000 50 000 520 000 570 000
60

60
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2.2. EMPRUNT OBLIGATAIRE

• Remarque
En l’absence d’impôt et de frais liés à l’emprunt, le coût de la
dette correspond au taux de rendement de l’ensemble des
obligataires càd au taux actuariel brut calculé à l’émission:

• Le TAB est le taux de rentabilité que tirerait de son placement

un souscripteur qui aurait souscrit la totalité de l’emprunt et qui
le conserverait jusqu’à l’échéance (avant prise en compte de la
fiscalité personnelle du souscripteur).
• C’est le taux actuariel qui égalise la somme versée par les
obligataires et les flux futurs actualisés qu’ils vont recevoir.
61

61

2.2.1. Cas d’un emprunt à annuités constantes

• Loi des amortissements

Or d’où

, soit : taux apparent

: suite géométrique de raison (1 + i′)

Lorsque C = R ,
62

62
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2.2.1. Cas d’un emprunt à annuités constantes

• 1er amortissement 1

Lorsque C = R ,
L’amortissement doit être fait en nombre entier d’obligations
 Il faut faire des arrondissements. 63

63

2.2.1. Cas d’un emprunt à annuités constantes

• Annuité théorique

Lorsque C = R ,
64

64
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Exercice d’application

Soit un emprunt obligataire de 20 000 obligations de VN=C=50

au taux de 7,5%. L’amortissement est effectué au moyen de 5
annuités constantes avec une VR=R=51,5
Etablir le tableau d’amortissement de cet emprunt.
Emprunt à annuités constantes avec VRVN

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Exercice d’application

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2.2.1. Cas d’un emprunt à annuités constantes

Nbre oblig
Nbre oblig
Année vivantes (début Intérêts Amt Annuités
amorties
de période) iCdp-1 p R p R + iCdp-1
p
dp-1
1 20 000 3 458 75 000 178 087 253 087
2 16 542 3 710 62 032,5 191 065 253 097,5
3 12 832 3 980 48 120 204 970 253 090
4 8 852 4 270 33 195 219 905 253 100
5 4 582 4 582 17 182,5 235 973 253 155,5
=20 000

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2.2.2. Prise en compte de l’imposition

• Comme dans le cas de l’emprunt bancaire, lorsque l’entreprise

est soumise à l’impôt sur les sociétés, les intérêts qu’elle paye
annuellement au titre de l’emprunt obligataire engendrent des
économies d’impôt.
• D’autres économies d’impôt peuvent être réalisées sur les primes
d’émission et prime de remboursement offertes aux obligataires
et de manière générale, sur tous les frais que l’entreprise
supporte au titre de cet emprunt. (Les PE et PR sont considérées
comme des charges financières à amortir sur la durée de vie de
l’emprunt au prorata des obligations amorties)
• Les économies d’impôt réalisées viennent en déduction du
montant de l’annuité effective de chaque exercice et permettent
en définitif à l’entreprise de réduire son coût d’endettement réel.

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Exemple

Soit un emprunt de 1000 obligations remboursable par

amortissements constants sur 5 ans, tel que
VN = 1000 / oblig
Prime d’émission = 50 / oblig
Remboursement au pair : VR = VN
i = 10%
 Frais d’émission = 50 000 (supportés à la date 0)
 Frais de mise en paiement des intérêts = 10% des intérêts
 Frais de remboursement du principal = 0,5% du principal
remboursé
Taux d’imposition = 35%

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Exemple

Oblig Intérêts Oblig Amt Frais Eco impôt Annuité

vivantes (2) = amorties (4) = (5) = (6) effective
Année

(1) (1)*1000* (3) (3)*1000 10%*(2) (7) =

10% + (2)+(4)+(5)-
0,5%*(4) (6)
1 1 000 100 000 200 200 000 11 000 42 350 268 650
2 800 80 000 200 200 000 9 000 34 650 254 350
3 600 60 000 200 200 000 7 000 26 950 240 050
4 400 40 000 200 200 000 5 000 19 250 225 750
5 200 20 000 200 200 000 3 000 11 550 211 450

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Exemple

Soit V la valeur mise à la disposition de l’entreprise

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2.2.2.1. Cas des annuités effectives constantes

Notons :
f : frais de paiement des intérêts / obligation
g : frais de remboursement du principal / obligation
PE , PR : primes /obligation
Les primes sont amortissables au prorata du nbre d’oblig
amorties
Soit ap l’annuité effective de l’année p

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2.2.2.1. Cas des annuités effectives constantes

Annuités effectives constantes 

Soit ,
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Section 3. Coût moyen pondéré du capital

Le coût du capital k est tel que

Soit L = D/C le levier financier,

C et D sont évalués en valeurs de marché (valeurs boursières)

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Section 3. Coût moyen pondéré du capital

• Les limites du CMPC

- La difficulté d’évaluer les valeurs de marché de C et D (surtout
si l’entreprise n’est pas cotée)
- Le calcul de k suppose que kc et kd sont indépendants de la
structure financière de l’entreprise (or si les dettes augmentent,
kc doit augmenter car l’entreprise devient plus risquée)
- le coût du capital varie dans le temps, il ne peut être considéré
comme le coût unique de l’entreprise.
- k sera utilisé comme taux d’actualisation pour choisir les
projets d’investissement, or ce taux ne peut être utilisé comme
taux d’actualisation que si le projet d’investissement en question
présente le même risque que l’entreprise. 75

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