Adoption Des Changes Flexibles Dans Léconomie Marocaine Quelle Stratégie Pour Une Adoption Ordon

«L
L’adoption
adoption des changes flexibles dans
l’économie
conomie marocaine : quelle stratégie
strat gie
pour une adoption ordonnée
ordonn e ?»
?
Préparé par :
Mlle Fatima Zahra BENSAID
Encadré par :
M. EL FARISSI
1
Je dédie, avec un immense plaisir, ce présent travail,
modeste représentant la fin d’un parcours :
A mes très chers parents, en signe d’amour, de respect et

de reconnaissance pour leur bienveillance et leur soutien.
A ma grande famille et mes amis pour tout ce que nous

avons partagé.
Enfin, je le dédie à notre ISCAE,

ISCAE à mes chers professeurs,
au corps administratif et à toutes les personnes qui ont contribué
à la réussite de ma vie estudiantine.
2
Pour autant qu’il soit la somme d’une expérience ou d’un essai de réflexion, les
aides ou influences extérieures se sauraient être méconnues, encore moins, reniées.
Ainsi, mes sentiments ne sont autres que la gratitude que je témoigne vivement aux
personnes qui ont été d’une grande utilité pour la réalisation de ce rapport.
Je tiens tout d’abord à remercier vivement et exprimer ma profonde gratitude à M.

JAIDI Chef de service de « marché monétaire » Bank Al-Maghrib, qui m’a orienté
durant toutes les étapes de l’acheminement de mon analyse et qui n’a pas cessé de
m’enrichir par ses précieux conseils.
Mon dévouement et ma reconnaissance vont aussi à l’adresse de M.Inass
ELFARISSI Professeur à l’ISCAE, qui a bien voulu m’encadrer et n’a en aucun cas
épargné d’efforts pour l’aboutissement du présent travail. Je la remercie infiniment
pour sa bienveillance et ses propositions méthodologiques très constructives.
Enfin, à toutes les personnes ayant contribué, de près ou de loin, à la réalisation de

ce mémoire, qu’elles trouvent ici l’expression de ma reconnaissance et de mes sincères
remerciements.
3
Consciente de la nécessité des stages pour les étudiants afin de compléter leur
formation initiale, l’Institue Supérieur de Commerce et d’Administration des Entreprises se
base sur une pédagogie souple alternant la théorie et la pratique. C'est ainsi ce stage de fin
d’étude que j’ai effectué au sein de Bank-AL Maghrib a été introduit dans mon cursus des
quatre années en tant qu'instruments privilégiés d'acquisition des expériences
professionnelles.
L’objet de ce stage, à travers cet établissement est d’appréhender le rôle de la
Banque Centrale au sein du marché des changes et de voir les moyens d’actions qu’elle
utilise pour la gestion des réserves de change ainsi j’ai choisi d’être affectée à la direction
des opération monétaires et de change (salle de marché de Bank Al Maghrib ) afin de
s’ouvrir sur le coté pratique de la finance internationale et d’approfondir mes connaissance
en la matière. Ainsi avant de rentrer dans le vif de sujet la problématique de mon
mémoire j’ai jugé nécessaire de faire une petite présentation de la Banque Centrale du
Maroc ainsi que de la direction au sein de laquelle j’ai effectué mon stage de fin
d’étude.
Présentation de Bank AL Mghrib

La Banque Centrale du Maroc remonte à 1907 avec la création par l’Acte
d’Algésiras de la « Banque d’Etat du Maroc » laquelle fut remplacée en juillet 1959
par « Bank Al-Maghrib », Institut d’Emission purement national.
4
Régie par Dahir du 30 juin 1959 tel que modifié ou complété, Bank Al-Maghrib
à la forme juridique d’un établissement public doté de la personnalité civile et de
l’autonomie financière.
Outre, le privilège de l’émission de la monnaie fiduciaire et la mission d’assurer la

supervision du système bancaire, la Banque a pour responsabilité de mener la politique
monétaire avec pour objectif fondamental la stabilité des prix.
Les dispositions de l’article 10 confèrent également à la Banque la responsabilité
de veiller à la sécurité des systèmes de compensation et de règlement livraison des
instruments financiers et de s’assurer de la sécurité des moyens de paiement et de la
pertinence des normes qui leur sont applicables.
Pour ce qui a trait à la politique de change, l’article 8 des statuts confie à Bank Al-
Maghrib la détermination des rapports entre le dirham et les devises, dans le cadre du
régime de change et de la parité du dirham, fixés par voie réglementaire, ainsi que la
détention et la gestion des réserves de change.
Parallèlement à ces missions fondamentales, la Banque :
Est le conseiller financier du Gouvernement et l’agent du Trésor pour

ses opérations bancaires au Maroc et à l’étranger;
représente le Gouvernement au sein des institutions financières et
monétaires internationales;
participe aux négociations des accords financiers internationaux.
Les organes de Gouvernance de la Banque ont été rénovés pour assurer leur
indépendance
Les organes de gouvernance de la Banque sont constitués :
des organes d’administration et de gestion qui sont: le Conseil de la

Banque, le Gouverneur et le Comité de Direction
et des organes de contrôle: le Commissaire du Gouvernement, le

Commissaire aux comptes et la Cour des Comptes.
5
Présentation de la direction des opérations
monétaires et de change :
La direction des opérations monétaires est des changes est placée sous
l’autorité directe du gouvernement de la banque.

Cette direction reçoit compétence générale pour l’exécution des différentes
opérations initiées par la banque dans le domaine de la mise en œuvre de la
politique monétaire et celui de la fixation des cours de change. elle est
également chargée de la gestion des réserves de change et de l’exécution des
opérations en devises de la banque .
Elle est en outre investie des missions d’organisation et de supervision des
mrchés monétaires et des changes ainsi que l’organisation et de la surveillance
des systèmes de paiement.
La direction des opération monétaires et des changes comprend :
Le département du front –office

Le département du back –office
Le département du contrôle et de la gestion des risques
Le département des marchés monétaires et des changes
Le département des systèmes de paiement
1) Le département du front –office
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Ce département a principalement pour attribution :
• La réalisation des transactions en devises avec les banques marocaines et les

correspondants étrangers ;
• La gestion des positions de change de Bank Al-Maghrib
• La détermination des cours de change contre le dirham
• Le placement des avoirs en devises et en or de Bank Al-Maghrib,
• La gestion des titres obligataires en devises
• La réception ,la centralisation et le traitement des soumissions aux
adjudications des bons de trésor .
• Le suivi du cadre opérationnel de la politique monétaire et l’élaboration des

instruments de politique monétaire.
• La collaboration à la définition de la politique monétaire
2) Le département du back office
• Le traitement des opérations de régulation monétaire initiées par le

département du front office
• Le traitement des adjudications des bons de trésor
• Le remboursement des emprunts de l’état émis hors adjudication
• Les opérations sur titres
• La détermination de la situation quotidienne de la trésorerie de la banque .
• Le suivi de l’échéancier des placements et des positions de change.
• La tenue des comptes.
• L’exécution des opérations d’intervention sur le marché monétaire.
• Le remboursement de la dette extérieure
• La conformité des écritures comptables avec les mouvements exécutés

avec les correspondants.
3) Le département des marchés monétaires et des

changes
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Ce département est chargé de l’organisation et de la supervision des marchés
monétaires et des changes.
la surveillance permanente des marchés monétaires est des changes est
assurée par la collecte et la vérification des notifications effectuées par les
établissements bancaires.

• L’élaboration des circulaires relatives à la réglementation du
marché des changes et du marché monétaire.
• La contribution à l’élaboration de la réglementation de change
relative à l’organisation du marché des changes.
• La contribution à la mise en plce de nouveaux instruments
financieres.
• L’élaboration et la diffusion de la courbe des taux et la
représentation de la banque au sein du comité de suivi de la courbe.
• La diffusion des cours de change quotidiens
• Les relations en ce qui concerne le marché des changes,avec
l’office des changes.
4) Le département des systèmes de paiement
Ce département a pour rôle principal :
• L’administration et l’organisation du système de règlement en

temps réel de montant élevé ,la surveillance des opérations de
virement de montant élevé transitant par le système (RTGS).
• La tenue des comptes des établissements participants au systèmes

RTGS.
• La définition des normes de sécurité des instruments de paiement
scripturaux et la surveillance de leur application.
• La contribution à des missions de contrôle dans le but de s’assurer

de la fiabilité des systèmes de paiement et de leur sécurité, en
coordination avec les entités concernées de la banque.
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5) Le département du contrôle et de la gestion des
risques
• L’identification des risques opérationnels ainsi que des risques

liés aux activités de marché tels que les risques de taux de
change,de liquidité …
• La définition d’indicateur et de limites de risque notamment la
fourchette de sensibilité et le ratio d’exposition.
• Le contrôle de l’application des manuels de procédures relatifs
aux départements du front office.
• Le contrôle des opérations initiées par le département du front
office.
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Avant propos
Introduction
Première partie : Aspects conceptuels et théoriques et les

principales expériences internationales
Chapitre1 : taux de change : théories et concepts
Section I : le taux de change

Section 2 : le marché de change
Chapitre2 : les principales

principales expériences internationales
Section 1 : L’expérience du Mexique

Section 2 :L’expérience de la Turquie
Section 3 :L’expérience de l’Egypte
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Deuxième partie : vers un régime de change flexible au
Maroc
Chapitre1
Chapitre1 : la politique actuelle de change au Maroc
Section 1 : Le régime de taux de change applicable au

Maroc
Section 2 : Une politique de change prudente et
ouverture affirmée sur l’extérieur
Chapitre2 : vers un régime flexible
Section 1 : pourquoi un régime flexible au Maroc ?

Section 2 : les préalables et les pré requis
Section 3 : les atouts et les contraintes
Conclusion
Bibliographie
Liste des annexes
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Les taux de change sont au cœur des relations économiques internationales et font partie
intégrante du paysage quotidien des agents économiques .l’essor des relations commerciales
et financières internationales et l’interdépendance croissante qui en est la conséquence sont un
premier élément explicatif de l’importance stratégique de cette variable.
En plus de sa dimension économique et financière, l taux de change joue un rôle

fondamental en tant qu’instrument ou objectif de politique économique, voire en tant que
symbole de la puissance politique dans un monde totalement globalisé, et sans règles
formelles, les économistes cherchent à appréhender les évolutions et les déterminants des taux
de change, de plus en plus volatils et échappant à tout contrôle.
Ainsi, le choix d’un régime de change revêt une grande importance. Il met en cause la
politique économique d’un pays, ses marges de manoeuvre et son mode d’ajustement macro-
économique. Il implique également les partenaires du pays considéré, qui sont sensibles aux
conséquences d’un régime de change sur leur compétitivité relative. Les régimes de change
déterminent ainsi les conditions de l’insertion internationale des économies.
Les débats relatifs au choix du régime de change approprié ne sont pas récents. Dès
l’effondrement du système de parités fixes de Bretton Woods, les économistes discutaient des
avantages et des inconvénients d’un système fixe par rapport à un régime de change flottant,
en mettant en avant leurs capacités relatives à stabiliser l’économie et à promouvoir les
12
échanges. Il ressort des premières études que le choix du régime de change pour un pays
donné est tributaire des objectifs considérés, des caractéristiques structurelles de son
économie et de la nature des chocs auxquels elle est le plus fréquemment exposée.
Dans les années 90 les économistes ont entrepris de nombreuses études empiriques et
théoriques sur les régimes de change dans les pays en développement. Si le consensus initial
était que les pays en développement qui sont très intégrés aux systèmes commercial et
financier internationaux devraient adopter un flottement ou un rattachement dur, on pense
aujourd’hui qu’un assouplissement du régime de change aiderait les pays à faire face aux
chocs extérieurs, réduirait le risque de crise bancaire et contribuerait à la stabilité financière.
Les pays en développement ont du mal à satisfaire aux conditions préalables d’un régime
de flottement et que la volatilité excessive des taux de change a des répercussions négatives
sur l’investissement et la croissance. Ces dernières années, un certain nombre de pays du
Moyen-Orient et d’Afrique du Nord ont accompli des progrès considérables dans la
libéralisation de leur régime de commerce et de leur système financier, ainsi que l’adoption
d’instruments de politique monétaire fondés sur les mécanismes du marché. À la lumière de
ces changements, devraient-ils aussi envisager d’assouplir leur politique de change?
Etant dans l’obligation de s’inscrire dans la tendance d’ouverture complète du compte

capital et d’intégration dans l’environnement financier international, auquel plusieurs pays
émergent et ceux en voie de développement ont répondu, le Maroc s’estime être dans la
contrainte d’adapter son cadre économique, monétaire et financier avec cette inévitable
donnée.
En effet, le Maroc et selon les récents discours du gouverneur de la Banque centrale

choisira très probablement le régime de flexibilité de change, étant un régime dont les
avantages au moins théoriques sont probants, il sera celui le plus adéquat pour le Maroc de
demain. Lors d’une conférence de presse mercredi 17 mars 2007 à Rabat, M.Jouahri a tenu à
préciser que Bank Al-Maghrib œuvre de concert avec le ministère des Finances et de la
Privatisation, pour introduire plus de souplesse dans le régime de change actuel et assurer de
manière graduelle la transition vers ce régime. Pour lui, le ciblage de l’inflation, l’autonomie
13
de la politique monétaire et un solide système financier constituent les principaux préalables
pour la mise en place d’un régime flexible.
Dans cette optique, et dans la perspective d’apprécier l’éventuelle mise en place d’un
régime de taux de change flexible au Maroc que s’inscrit mon mémoire de fin
d’étude étant : « l’adoption des changes flexibles dans l’économie marocaine : quelle stratégie
pour une adoption ordonnée ? »
La première partie de mon travail va traiter l’aspect théorique et conceptuel du taux de

change ainsi que les régime de change existants avec une visualisation de plus près
l’expérience de quelque pays qui ont franchis le cap et ont déclaré explicitement leur option
pour le régime de change flexible quant à la deuxième partie, elle sera consacré à la
description de la politique de change actuelle au Maroc dans un premier temps,et puis à la
critique d’une éventuelle transition vers le régime flexible en montant les différents atouts et
contraintes qui se représentent au Maroc.
14
Partie I : Les régimes de changes : Aspects conceptuels
et théoriques et les expériences internationales
Le choix d’un régime de change revêt une grande importance pour un pays. En effet, il
met en jeu sa politique économique, ses marges de manœuvre et son mode d’ajustement
macro-économique. Il implique également ses partenaires qui peuvent être sensibles aux
conséquences de son régime de change sur leur compétitivité relative. Un pays a le choix
entre une grande diversité de régimes de change, classés en trois grandes familles : les
régimes de change fixes, flottants et intermédiaires.
Plusieurs travaux ont montré que les crises de change les plus retentissantes des
années 90 sont intervenues dans des contextes de régimes de change intermédiaires. Ceci est
vrai pour les crises à l’intérieur du mécanisme de change européen de 1992-1993, au Mexique
en 1994-1995, dans les pays d’Asie du sud-est en 1997, en Russie en 1998, au Brésil en 1999
et en Turquie en 2001. Ces épisodes avaient conduit le FMI à la fin des années 90 à préconiser
l’abandon des régimes de change intermédiaires, jugés trop vulnérables, au profit de solutions
dites de « coin » : changes flottants ou changes fixes. C’est ainsi que ces régimes ont gagné du
terrain au détriment des régimes intermédiaires tout au long de la décennie 90.
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Chapitre 1 : taux de change : théories et concepts
Les taux de change sont au cœur des relations économiques internationales et font partie
intégrante du paysage quotidien des agents économiques. L’essor des relations commerciales
et financières internationales et l’interdépendance croissante qui en est la conséquence sont un
premier élément explicatif de l’importance stratégique de cette variable.
En plus de sa dimension économique et financière, le taux de change joue un rôle
fondamental en tant qu’instrument ou objectif de la politique économique, voire en tant que
symbole de la puissance politique.
Dans un monde totalement globalisé, et sans règles formelles, les économistes cherchent à
appréhender les évolutions et les déterminants des taux de change, de plus en plus volatils et
échappant à tout contrôle. Les médias spécialisés commentent jour après jour les évolutions
des principales devises internationales que sont le dollar, le yen et l’euro, et analysent les
turbulences que vit depuis quelques années le système monétaire international ainsi que les
crises financières et de change des pays émergent. Alors qu’est ce qu’un taux de
change ?quels sont ses déterminants ? Comment fonctionne un marché de change?et quels
sont les différents régimes de change qui existent ?
Section I : le taux de change
1. Définition du taux de change
Le prix d’une devise par rapport à une autre devise est appelé le taux de change. A 16
heures, de New York, le 11 janvier 1999, il fallait 1,1497 dollars pour acheter une unité de la
monnaie européenne, l’euro.
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Le taux de change est donc défini comme le prix de l monnaie d’un pays exprimé par
rapport à la monnaie d’un autre pays : il est donc aussi le prix d’un actif et les principes qui
gouvernent l’évolution des prix des autres actifs gouvernent tout autant le comportement des
taux de changes.
Un actif se définit comme une forme de richesse,c'est-à-dire une façon de transférer un

pouvoir d’achat du présent vers l’avenir .le prix auquel se vend l’actif aujourd’hui est donc
directement lié aux biens et aux services que les acheteurs s’attendent à obtenir dans l’avenir
avec cet actif.
2. les principaux déterminants des taux de change

.
Les études empiriques traditionnelles sur les taux de change se fondent sur un cadre à
deux pays où le taux de change bilatéral est défini comme le prix relatif des monnaies de deux
pays. il existe de nombreux modèles de ce type,qui tous décrivent l’évolution du taux de
change en fonction d’un ensemble de variables macroéconomiques,telles que les prix,l’offre
de monnaie…alors quels sont ls principaux déterminants des taux de change ?
2.1 la balance des transactions courantes
L’analyse théorique la plus utilisée jusqu’au début dans années 70 se base sur la situation
des balances commerciales ou des balances courantes pour expliquer les mouvement des taux
de changes. Mundell (1960) et Fleming (1962),deux auteurs d’inspiration keynésienne,ont
développé des modèles dans lesquels la dynamique des taux de change est fonction
principalement de l’état du solde des échanges extérieurs,lui-même relié au niveau de la
demande domestique et à celui des taux d’intérêt. L’observation empirique montre en
effet,qu’en moyenne période,les pays à monnaie faible sont ceux dont la balance courante a
tendance à être déficitaire. De manière symétrique, les pays à devise forte sont ceux dont le
solde extérieur est positif. Le cas typique est celui du Japon qui a accumulé des excédents
structurels au cours des décennies 80 et 90, notamment vis-à-vis des Etas-Unis. Le yen s’est
alors fortement apprécié par rapport au dollar.
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Cette théorie soutient que les cours de change sont déterminés par l’équilibre sur le
marché des biens.
On considère aussi le marché des changes comme un simple marché de biens : le cours
est déterminé par l’offre et la demande de devises. D’après cette théorie, les devises sont
sont demandées essentiellement pour acheter des biens et services étrangers. L’offre de
devises correspond alors aux revenus d’exportation.
2.2 la parité des pouvoir d’achat
Selon la théorie de la parité de pouvoir d’achat, le taux de change entre les monnaies
de deux pays est égal au rapport des niveaux des prix entre les deux pays. Le pouvoir
d’achat intérieur de la monnaie d’un pays était reflété par le niveau des prix dans ce pays
sous forme du prix monétaire d’un panier de référence de bien et service. La théorie de la
PPA prédit qu’une baisse dans le pouvoir d’achat intérieur d’une monnaie sera associée à
une dépréciation proportionnelle de la monnaie sur le marché des changes.
L’idée de base de la PPA fut proposé dans les écrits des économistes britanniques du
dix-neuvième siècle, parmi lesquels Ricardo (qui fut à l’origine de la théorie des
avantages comparatifs).Gustave CASSEL, un économiste suédois qui écrivait dans les
premières années du vingtième siècle, popularisa la PPA en en faisant la pièce centrale
d’une théorie des changes.
Pour exprimer la PPA en symboles, soit PUS le prix d’un panier de référence de biens
vendus aux Etas Unis et PE le prix du même panier en Europe (on suppose qu’un même
panier mesure correctement le pouvoir d’achat de la monnaie dans les deux pays) .la PPA
prédit un taux de change dollar /euro de
PUS
E$ / € =
PE
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Si par exemple le panier de référence coûte 200$ aux Etas unis et 160 euro en Europe,la
PPA prédit un taux de change dollar/euro de 1,25 $ par euro (=200$ par panier /160 euro par
panier).
Si le niveau des prix aux Etas unis devait tripler (à 600$ par panier) ,le prix en dollar de
l’euro ferait de même : la PPA impliquerait un taux de change de 3 ,75 $ par euro ( =600 $ pr
panier / 160 $ par panier).
Il y a deux versions de la PPA : la version absolue et la version relative, moins restrictive.
La PPA absolue
Sous sa forme absolue, la PPA pose qu'il existe un taux de change d'équilibre entre deux monnaies
qui assure l'égalité des pouvoirs d'achat entre les pays concernés. Par exemple, si la parité franc-
dollar est fixée à 5 francs pour 1 dollar et qu'elle respecte la PPA, un consommateur français peut
acquérir avec 100 francs le même panier de biens que le consommateur américain avec 20 dollars.
Si on appelle P l'indice des prix domestiques et P* l'indice des prix étrangers alors le taux de
change nominal, coté à l'incertain, qui réalise la parité des pouvoirs d'achat est donné par :
k est un facteur de proportionnalité constant positif. Le plus souvent, on admet que k=1. En fait,
lorsque l'on rapproche de la définition générale du taux de change réel, on s'aperçoit que k n'est ni
plus ni moins que le taux de change réel.
La PPA suppose donc que le taux de change réel n'évolue pas.
La PPA absolue tend à se confondre avec la loi du prix unique : exprimés dans la même monnaie,
les prix (hors taxes et coûts de transport) de produits identiques tendent à s'égaliser n'importe où
dans le monde. En effet, une trop forte divergence de prix inciterait à acheter les produits dans les
19
régions où ils sont les moins coûteux pour les revendre dans les régions où leurs prix sont les plus
élevés. Cet arbitrage devrait finir par égaliser les prix d'une région du monde à l'autre.
La PPA relative
Sous sa forme relative, la PPA pose que l'évolution du change nominal reflète l'évolution des prix
relatifs.
L'écriture devient alors :
La PPA relative n'impose plus une proportionnalité entre taux de change et rapport des prix mais
seulement entre variation du taux de change nominal et variation du différentiel d'inflation.
2.3 la parité des taux d’intérêt
Développée par Keynes, la théorie de la parité des taux d’intérêt (PTI) s’explique par les
possibilités d’arbitrage entre les marchés financiers.
Le marché des changes est en équilibre si les dépôts dans les différentes devises offrent le
même taux de rendement attendu. La condition ci-dessus ,c'est-à-dire que les rendements attendus
sur ces dépôts en deux devises quelconques sont égaux quand ils sont mesurés dans la même de
vise ,est appelé la condition de parité d’intérêt. Cette condition implique que les détenteurs
potentiels de dépôts en devises les considèrent tous comme des avoirs équivalents.
En effet,Le différentiel des taux d’intérêt entre deux pays doit compenser l’évolution des cours
de change au comptant et le cours de change à terme,exprimé en pourcentage du cours au
comptant,tend à égaler l’écart de taux d’intérêt entre les placement à des termes similaires dans les
monnaies en cause,soit :
Y (1+i) = Y ( 1+i*)*F/S
20
Ou encore :
i - i* = (F - S) / S
Où Y représente un capital exprimé en monnaie domestique ,i et i* les taux d’intérêts

respectifs domestiques et étranger , F le taux de change à terme et S le taux de change
courant .il s’agit de comparer le rendement en monnaie domestique d’un placement en actif
domestiques et d’un placement en actif étrangers après couverture à terme. l’investisseur
sera indifférent à détenir l’un ou l’autre des actifs lorsque leurs rendements seront égaux.En
d’autres termes,les différentiels de taux entre deux pays devraient refléter le taux
dévaluation ou de réévaluation anticipée d’une monnaie par rapport à l’autre.
21
Section 2 : le marché de change
Le marché des changes est la première manifestation concrète de la réalité internationale.

Tout entreprise qui exporte et importe, tout individu qui se déplace à l’étranger , tout agent
économique qui prête ou emprunte en devise ,se heurte immédiatement à un problème de
change. Les offres et demandes de monnaie nationales contre des devises se rencontrent sur
le marché des changes.
Ce marché ne correspond pas à un lieu géographique précis ,mais à un réseau qui relie les
banques entre elles. Celles–ci opèrent pour le compte de leur clients.
1. Fonctionnement du marché des changes
Le marché des changes est un lieu abstrait (informatique) où se concentre l’ensemble des offres
et des demandes de devises. Il n’est donc guère qu’une interconnexion électronique de tables
d’arbitrage (endroit où les cambistes travaillent dans une banque) à travers le monde, faisant
appel aux providers (télécommunication).le marché de change est ainsi un endroit virtuel composé
par ce réseau d’ordinateurs spécialisés et interconnectés mondialement.
1 .1 Un marché réseau mondial
Les opérations de change se déroulent quasiment en continu 24 heures sur 24 heures ,cinq jour
sur sept. Ainsi,les banque de la côte ouest des Etas-Unis travaillent jusqu'à 23 heures .A minuit,
Wellington et sydney prennent le relais,puis Tokyo,puis Honk kong et Singapour pour l’est
asiatique. Ces places financières permettent de liquider les « queues de position » de la
veille,parfois assez spéculatives(Bourguint ,1999).Ensuite ,ce sont les places du moyen orient
(Bahrein…)et à 8h30 le marché devient européen.Vers 18 heures,Wall street ouvre et prolonge ses
opérations jusqu ‘à 23 heures.
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1 .2 la salle de marché
C’est le lieu qui regroupe différents services spécialisés permettant aux banques d’intervenir
sur les marchés des capitaux internationaux .ce lieu possède d’autres noms : dealing Room,
trésorerie/change ou encore direction des marchés. Cette salle est subdivisée en : front
office,et le back office qui s’occupe de suivi administratif.
Le front office :
Le front office est le lieu où les cambistes sont regroupés par activité,travaillent et concluent
des contrats en direct : c’est la parité visible de la salle de marché. C’est bien souvent une
des vitrines de la banque. Un front office se doit en effet d’être à la pointe de la
technologie ,tant en ce qui concerne les communicateurs que la gestion des flux
d’information ,ou encore les différents systèmes informatiques.
Le back office :
Le back office est l’endroit où l’on gère l’exécution administrative des ordres (portage,
règlement, vérification). C’est également l’endroit où l’étude des risques et le contrôle de
gestion sont réalisés.
C’est donc le secteur administratif de a salle des marchés .les paiements peut être de type de
clientèle (en compte) ou de type interbancaire (Swift, Target).
2. Les acteurs du marché des changes :
Plusieurs acteurs interviennent de manière plus ou moins importante sur le marché des
changes :
2.1 Les banques commerciales et les banques d’investissement
Les institutions financières (banques, filiales financières de groupe industriels….) sont

les plus importants opérateurs .les banques prennent en charges les opérations de change pour
leur propre compte ou celui de leurs clients. Pour faciliter leurs opérations, elles ont des
dépôts auprès d’institution financière étrangères qui jouent le rôle de correspondant.
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Le profit des banques sur le marché des changes a deux origines :
Le profit commercial : s’explique par la différence entre les cours sur le marché
interbancaire : celui auquel la banque achète des devises et celui auquel elle les
vend.
Les banques se trouvent souvent en position de change.En entreprenant de telles

opérations, elle prennent en effet le risque de change dont se débarassent les
exportateur et les importateurs .Elles jouent ainsi le rôle de contrepartie (market
maker).
2.2 les courtiers
Les courtiers permettent un rapprochement des prix d’offre et de demande sur une
devise,surtout lorsque les cambistes ne veulent pas intervenir directement sur le marché.
C’est notamment le cas lorsqu’une banque veut préserver son anonymat dans une
consultation. Les maisons de courtage sont d’origines très diverses. Les cambistes sont en
liaison permanentes avec plusieurs courtiers qui ont de plus le rôle de rassembler les
cotations des banques avec qu’il travaillent et d’annoncer régulièrement à ces banques la
meilleure fourchette-la plus étroite-de prix pour une devise donnée.
2.3 les entreprises
Le motif principal des entreprises est lié au commerce extérieur et à leur stratégie en
matière de placements de capitaux à l’étranger, qu’il s’agisse d’investissement directs ou
de portefeuille,de prêts ,d’emprunts,….d’ailleurs,l’activité de change traditionnelle a pour
origine la diversité des monnaies de facturation des importations et ds exportations de
biens et services,et celle des devises dans lesquelles sont réalisés les opérations financières
internationales.
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2.4 la Banque centrale
La Banque centrale intervient sur le marché des changes afin de satisfaire les ordres
de sa clientèle (Trésor, banques commerciales étrangères….) d’une part,et de contrôler
et /ou défendre la valeur de sa monnaie d’autre part .Ce second aspect du rôle de la
banque centrale diffère selon que le pays participe ou non à un mécanisme de change.
L’intervention d’une banque centrale lui permet de contrôler Et de superviser le
marché. Cette emprise est plus ou moins forte selon l’importance du contrôle des
changes. Elle lui permet également d’influencer l’évolution du taux de change,soit
pour faire respecter certains engagement internationaux formels.
Pour ces interventions, une banque centrale dispose de plusieurs moyens :
• L’utilisation des réserves de changes : elle utilise ses réserves de devise pour
agir sur le taux de change.
• Le contrôle des changes : permet à l’état de limiter ou d’interdire

l’inconvertibilité d’une monnaie nationale en devises.
• L’action sur les taux d’intérêt : le niveau des taux d’intérêt influe sur les
décision de placement de capitaux, en particulier lorsque leur caractère est
purement spéculatif.
L’intervention de la banque centrale diffère selon que le pays est en change fixes ou
en change flottants. En régime de changes fixes, les autorités monétaire ont pour
mission de garantir la parité officielle de la monnaie. Elles agissent principalement au
moyen de réserves de change.
En cas d’impossibilité de maintenir le cours fixé, elles décident de modifier la parité
par une dévaluation ou par une réévaluation. La dévaluation diminue la valeur d’une
monnaie par rapport à l’étalon de référence.
Lorsqu’elle correspond à une stratégie de monnaie faible, l’amélioration de l balance
commerciale qui e résulte devient favorable à la croissance économique. la
réévaluation augmente la valeur d’une monnaie exprimé en monnaie étrangère .elle
25
correspond à un objectif de monnaie forte qui permet de contenir les tensions
inflationnistes sur l’économie nationale.
En régime de change flottant, la banque centrale ne défend pas la parité de la

monnaie. Lorsque l’offre de monnaie est supérieur à la demande, la baisse des cours
traduit une dépréciation de sa valeur. Une dépréciation de la monnaie, en général, en
effet favorable sur le solde de la balance commerciale. Lorsque la demande de
monnaie est supérieure à l’offre, la hausse des cours constitue une appréciation. Après
une appréciation de l’euro, un un dollar permet d’acheter moins de bien en France. Les
exportations françaises plus chères sont défavorisées, mais cela incite les entreprises à
améliorer leur compétitivité en diminuait leur coût.
2.5 les investisseurs institutionnels
Les investisseurs institutionnels sont les plus importants participants non bancaires
du marché des changes. Cet ensemble regroupe plusieurs catégories d’opérateurs :les
fonds de pensions,les caisses de retraite ,les sociétés d’assurance,les fonds gérés pour
le compte de tiers,les fonds d’investissement et les départements des banques
commerciales chargés de la gestion de fortune de leur clientèle privée.
2.6 La clientèle privée
La clientèle privée n’intervient pas directement sur le marché des changes. Elle
procède à des achats et à des ventes de devises en s’adressant aux banques qui ont une
activité de teneur de marché, ou en utilisant les services de courtiers. La clientèle
privée regroupe trois catégories d’opérateurs : les particuliers, dont l’influence est
marginale, les entreprises industrielles et commerciales, souvent dénommées sociétés
non financières (corporate), et les institutions financières qui n’ont pas une présence
permanente sur le marché des changes ou qui ne disposent pas des fonds propres pour
participer directement à ce marché.
26
Section 3 : les régimes de change
Le système monétaire international a profondément évolué au cours des années quatre vingt
dix : alors que les pays européens réalisent une union monétaire, et que certains pays
émergents tenaient avec un succès contrasté, de mettre en place des régimes de changes
extrêmes rigides de nombreux pays devaient abandonner l’ancrage qu’ils étaient parvenus à
établir , généralement sur le dollar ,pour retourner au moins au flottement.
Le choix d’u régime de change revêt une grande importance .il met en cause la politique
économique d’un pays, ses marges de manœuvre et son mode d’ajustement macro-
économique il implique également les partenaires du pays considéré, qui sont sensible aux
conséquences d’un régime de change déterminant ainsi les conditions de l’insertion
internationales des économies.
Les régimes de taux de change se situant à mi-chemin entre les régimes très souples et
ceux qui sont très rigides, comme les caisses d'émission et les unions monétaires, peuvent ne
pas se révéler viables dans un contexte de flux de capitaux à grande échelle, exigeant des
réserves de change très importantes. Les pays qui adoptent un régime de taux de change fixe
doivent axer leur politique monétaire exclusivement sur la protection du taux de change; la
politique monétaire ne peut alors leur servir à la promotion d'objectifs nationaux, par exemple
la croissance économique et la création d'emploi.
1. Qu'est-ce qu'un régime de change ?
Un régime de change est l'ensemble des règles qui déterminent l'intervention des autorités
monétaires sur le marché des changes, et donc le comportement du taux de change. Il existe
une très grande variété de régimes de change, qui se distribuent entre deux extrêmes :
Changes fixes
Et changes flexibles.
27
Un régime de change fixe suppose la définition d'une parité de référence entre la monnaie
du pays considéré et une devise (ou un panier de devises), à laquelle la banque centrale
s'engage à échanger sa monnaie. Lorsque le marché des changes est libéralisé, le respect de
cet engagement lui impose d'intervenir sur le marché des changes dès que le taux de change
s'éloigne de la parité établie, par l'achat de la monnaie nationale si la monnaie tend à se
déprécier sur le marché des changes, par sa vente dans le cas contraire.
Dans un régime de change flexible, à l'inverse, aucun engagement n'est pris au sujet du
taux de change, qui flotte librement (flottement pur), en fonction de l'offre et de la demande
sur le marché des changes. La politique monétaire retrouve alors son autonomie, mais la
banque centrale abandonne le contrôle du taux de change nominal, qui est déterminé sur le
marché des changes
Entre ces deux extrêmes, on trouve des régimes intermédiaires, qui se distinguent selon
les fluctuations que la banque centrale autorise autour de la parité de référence, et selon la
fréquence des réalignements de cette parité.
28
*Classification selon le FMI
Depuis avril 1999, le FMI utilise une nouvelle classification officielle des régimes de
change de ses pays membres pour mieux refléter l’évolution des pratiques en la matière.
• Régime des pays n’ayant pas de monnaie officielle distincte : Une autre unité
monétaire est la seule monnaie ayant cours légal dans le pays, ou le pays est membre
d’une union monétaire ou d’un mécanisme de coopération monétaire ayant adopté une
monnaie commune qui a cours légal dans chacun des pays membres.
• d’émission : Régime monétaire en vertu duquel un pays s’engage implicitement en

vertu de la loi à échanger à un taux fixe sa monnaie nationale contre une devise
spécifique ; cet engagement impose certaines restrictions à l’autorité émettrice pour
garantir le respect des obligations imposées par la loi.
• Autre régime conventionnel de parité fixe : Le pays rattache (officiellement ou de

facto) sa monnaie, à un taux fixe, à une grande monnaie ou à un panier de monnaies, le
taux fluctuant à l’intérieur d’une bande étroite de + ou 1% maximum de part et d’autre
du taux central.
• bandes de fluctuation : La valeur de change de la monnaie est maintenue à l’intérieur

de bandes de fluctuation supérieures à 1% de part et d’autre d’un taux central fixe,
officiel ou de facto.
• Change glissant : La valeur de change de la monnaie est ajustée périodiquement dans

de faibles proportions, à un taux fixe annoncé au préalable ou en réponse aux variations
de certains indicateurs quantitatifs.
• bandes de fluctuation mobiles : La valeur de change de la monnaie est maintenue à

l’intérieur de certaines marges de fluctuation de part et d’autre d’un taux central qui est
ajusté périodiquement à un taux fixe annoncé au préalable ou en réponse aux variations
de certains indicateurs quantitatifs.
• Flottement dirigé change : L’autorité monétaire influe sur les mouvements du taux de
change par des interventions actives sur le marché des changes, sans spécifier ni
s’engager à annoncer au préalable quelle sera la trajectoire du taux de change.
• Flottement pur : La valeur de change est déterminée par le marché, toute intervention
sur le marché des changes étant plus destinée à modérer le taux de change et à en éviter
les fluctuations indésirables qu’à le situer à un niveau particulier.
29
Ainsi On peut alors s'interroger sur les éléments qui amènent un pays à choisir un régime de
change particulier.
2. Le choix d'un régime de change
Le choix d'un régime de change résulte à la fois des objectifs économiques du pays et des
contraintes qu'il doit supporter.
2.1Choix d'un régime de change et objectifs de politique économique
L'objectif ultime de la politique économique, et donc du choix d'un régime de change, est
de parvenir à la croissance la plus rapide et la plus stable possible. Le régime de change
affecte en effet la stabilité et la compétitivité de l'économie.
Lorsqu'ils sont prévisibles, les taux de change limitent l'incertitude dont souffrent les agents
dans leurs relations internationales, et sont donc, en principe, favorables aussi bien à
l'investissement national qu'à l'investissement direct et au commerce. C'est en principe un
régime de taux de change fixe qui permet d'atteindre le mieux cet objectif de stabilité. Mais
celui-ci a deux inconvénients.
En premier lieu, l'avantage de la stabilité ne vaut que tant que l'économie n'est pas
affectée par un choc asymétrique, puisque la fixité du change empêche, par définition,
d'amortir ce choc par l'ajustement du taux de change nominal.
Dans ces conditions, un régime de change fixe ne serait désirable que si les pays considérés
constituent une zone monétaire optimale (ZMO), c'est-à-dire si la flexibilité des prix et la
mobilité des facteurs sont en mesure d'absorber les perturbations économiques sans qu'il soit
nécessaire de recourir à un ajustement du taux de change nominal.
Cependant, un régime de change fixe peut être adopté précisément en raison de la discipline
anti-inflationniste qu'il suppose. La fixité du taux de change est utilisée alors comme une
contrainte externe que s'impose le pays pour réussir la désinflation. La politique de
30
désinflation compétitive menée par les pays membres du SME repose en partie sur ce type de
mécanisme, qui justifie également la politique de change de certains pays émergents. Ainsi,
2.2Contraintes externes au choix d'un régime de change
Un certain nombre de contraintes limitent le champ des régimes de change qu'un pays
peut adopter. Par exemple, il est impossible, dans un contexte de mobilité parfaite des
capitaux, d'avoir à la fois un régime de change totalement fixe et une politique monétaire
parfaitement autonome. Symétriquement, lorsqu'un pays souhaite conserver l'autonomie de sa
politique monétaire, il est tenu de choisir un régime de change flexible ou de limiter la
mobilité des capitaux.
Ainsi, en change fixe, une relance produit un excès d'offre de monnaie ou une baisse du
taux d'intérêt, qui tend à déprécier la monnaie. Cette tendance ne peut être combattue que par
le rachat de la monnaie, ce qui annule la stimulation monétaire. S'il est possible d'échapper
temporairement à cette contrainte en stérilisant la variation des réserves de change (par
exemple, la banque centrale achète des titres sur le marché financier national, ce qui injecte de
la liquidité dans l'économie), une telle politique n'est pas tenable à long terme.
Les régimes de change vraiment flexibles sont sans doute ceux qui ont le moins bien
fonctionné, avec une inflation plus forte, et des résultats médiocres en termes de croissance.
31
Le choix semblait surtout ouvert entre parité fixe et taux de change géré par rapport à une
devise de référence, les régimes de change véritablement flexibles ne donnant que des
résultats mitigés. Mais aujourd'hui, la libéralisation des mouvements de capitaux et la
convertibilité croissante des monnaies des pays en développement placent ces pays aux
limites du trinité impossible dans une position inconfortable : compte tenu de leur stratégie
d'ancrage de fait et de la mobilité croissante des capitaux, les pays du Sud doivent adopter des
politiques monétaires relativement strictes, pour éviter les dérives inflationnistes. Ceci impose
des taux d'intérêt nominaux relativement élevés qui, en Asie, ont alimenté les entrées
spéculatives de capitaux volatils, et ont ouvert la voie aux crises de change.
32
Chapitre 2 : les expériences internationales
Le choix d’un régime de change est d’une grande importance pour un pays. En effet, il
met en jeu sa politique économique, ses marges de manœuvre et son mode d’ajustement
macro-économique. Il implique également ses partenaires qui peuvent être sensibles aux
conséquences de son régime de change sur leur compétitivité relative. Un pays a le choix
entre une grande diversité de régimes de change, classés en trois grandes familles : les
régimes de change fixes, flottants et intermédiaires.
Plusieurs travaux ont montré que les crises de change les plus retentissantes des
années 90 sont intervenues dans des contextes de régimes de change intermédiaires. Ceci est
vrai pour les crises à l’intérieur du mécanisme de change européen de 1992-1993, au Mexique
en 1994-1995, dans les pays d’Asie du sud-est en 1997, en Russie en 1998, au Brésil en 1999
et en Turquie en 2001. Ces épisodes avaient conduit le FMI à la fin des années 90 à préconiser
l’abandon des régimes de change intermédiaires, jugés trop vulnérables, au profit de solutions
dites de « coin » : changes flottants ou changes fixes. C’est ainsi que ces régimes ont gagné du
terrain au détriment des régimes intermédiaires tout au long de la décennie 90.
L’objet de ce chapitre est de visualiser de plus près l’expérience de quelque pays qui
ont franchis le cap et ont déclaré explicitement leur option pour le régime de change flexible,
après avoir réalisé que les variétés de régime de change qu’ils ont adopté dans des conditions
révolus sont insuffisantes. Les pays sur lesquels se focalise l’étude sont d’horizons différents
et sur lesquels on a veillez à ce que le degré d’interdépendance soit plus ou moins faible. Les
pays en question sont :
le Mexique,
la Turquie
et l’Egypte.
33
Section 1 : L’expérience du Mexique
1. Les circonstances motivant le passage du régime fixe au

flexible
Le Mexique a lancé pendant l’administration de Carlos Salinas (89-94) un plan de

stabilisation (le Pacto) sous l’égide du FMI et de la Banque Mondiale. Ce plan avait comme
motivation l’échec des mesures initiées pour sortir de la crise de la dette des années 80.
Le plan prévoyait la mise en œuvre d’un programme de désinflation importée via une
appréciation du taux de change (ancrage du peso au dollar américain) et un programme de
réformes structurelles visant l’ouverture à l’international et l’assainissement budgétaire, les
pertes de compétitivité (dû à l’appréciation du peso/dollar) seront compensées par un gain en
productivité résultat des réformes structurelles.
Pour le seul mois d’avril 1994 les réserves sont tombées de 30 milliards de dollar à 18
milliards de dollar. Mais les autorités monétaires refusèrent de prendre les mesures
(dévaluation du peso) éradiquant la crise latente.
Le 20/12/94 les autorités monétaires ont décidé finalement de dévaluer le peso de 15%
dans le but de stimuler les exportations.
2. L’adoption du régime de change flottant :
Après la dévaluation du peso en 1994, le gouvernement institue le régime du libre

flottement, sous surveillance et intervention de la Banque centrale mexicaine.
Cependant, malgré le flottement, la surévaluation de la monnaie demeure une tendance

prononcée.
34
En 1995, le peso s’est apprécié et ce en raison du retour des flux des capitaux.
Il faut signaler dans ce sens que le gouvernement mexicain applique une politique qui favorise
la surévaluation et s’y comporte passivement, à contrario, sa réaction envers la dépréciation
du peso est souvent forte et se manifeste le plus souvent par la vente aux enchères de titres
publics pour but d’augmenter les taux d’intérêt, ce qui agit positivement sur la demande
extérieur du peso.
3. Politique de change conduite au Mexique après l’adoption

du change flottant
L’évaluation du degré de gestion de change flexible
Théoriquement, un pays qui n’a pas d’objectif de change n’a pas besoin de détenir un
important stock de réserve. Cette accumulation et par essence paradoxale avec la flexibilité de
change.
L’intervention sur le marché de change n’est pas le seul motif d’accumulation, au
Mexique, comme dans d’autre pays, celle-ci peut résulter d’une politique délibérée
d’accumulation de fond en devises permettant d’amortir les chocs externes porteurs d’effets
préjudiciables.
35
Comme on pourra le constater le Mexique, comparativement aux autres pays, avait
connu depuis la décennie 90 et même après, le taux de croissance le plus élevé en moyenne
des réserves officielles.
Les interventions des autorités monétaires sur le marché de change au Mexique ont
changé depuis le passage au flottement. Les interventions sont désormais stérilisés et
annoncées à l’avance.
La stérilisation devrait normalement éviter les effets sur les taux d’intérêt domestiques
et donc sur la conduite de la politique monétaire.
Les interventions sur le marché de change peuvent avoir deux objectifs : Le lissage de
la volatilité ou le ciblage du taux de change. Chaque objectif se traduit par une dynamique
différente du stock de réserve ce qui pourra être un indicateur sur la stratégie d’intervention de
la Banque Centrale.
Si l’objectif est de réduire la volatilité du taux de change, la banque centrale doit
maintenir un certain stock de réserves nécessaire à l’intervention.
La forte volatilité du taux d’intérêt observée au Mexique, pays qui a su réduire

l’inflation à des niveaux remarquables, laisse douter de l’objectif derrière ce maniement
intense des taux d’intérêt. Le recours de la Banque Centrale mexicaine à ce comportement
discrétionnaire portant sur la manipulation du taux d’intérêt, pour un objectif de taux de
change se justifie à deux niveaux :
la Banque Centrale du Mexique a l’intime conviction, que vu le faible poids

qu’elle a face a un marché de plus en plus ouvert, le combat de régulation du
taux de change par l’utilisation des réserves est une lutte perdu d’avance.
36
Source : Hanen Gharbi « La gestion des taux de change dans les pays émergents : la leçon
des expériences récentes » n° 2005-06 Juin 2005 ; Paris IX-Dauphine
Deuxième motif justifiant le recours à l’outil taux d’intérêt est tout simplement
la discrétion. C’est un moyen difficilement repérable et facilement maniable.
Pour justifier de l’importance d’utilisation de l’outil taux d’intérêt pour un objectif

implicite de change, on peut citer la hausse des taux d’intérêt au Mexique après la crise russe
pour limiter les pressions sur le peso, malgré le ralentissement de l’activité économique et une
dégradation des termes de l’échange.
L’autorité monétaire mexicaine affirme n’avoir effectué aucune intervention sur le

marché des changes entre 1996 et 1997 et n’avoir envoyé aucun signal au marché,
paradoxalement, le taux de change s’était stabilisé à 7,7 peso pour 1 USD, de même entre
juillet 2001 et juillet 2002, la Banque Centrale déclara ne pas être intervenu et pourtant le taux
de change nominal est remarquablement stable.
La fameuse stabilité du taux de change, conjugué à un immense effort sur le plan

monétaire à travers les taux d’intérêt, confirme l’idée d’une gestion défensive du taux de
change des autorités monétaires.
37
Une variété de flottement qui se justifie
L’adoption du Mexique comme bien d’autre pays du régime de flottement géré,

comme solution parmi d’autres, pour le rétablissement du système financier après la crise de
1994 se justifie par une crainte que redoute plusieurs pays émergents.
Cette crainte relève de l’adoption d’un régime de change officiellement libre, le

flottement pur, qui menace ces pays d’un retour à la situation initial (situation de crise).
Souffrant de problèmes de crédibilité auprès des marchés financiers à cause d’un passé
marqué par de forte turbulence monétaires et financières le Mexique a peur à ce que ce
flottement libre puisse se transformer en une volatilité plus importante que par le passé.
Une autre peur que partage ces pays et qui justifie leur recours à une combinaison plus
ou moins intelligente, en l’occurrence un flottement officiellement déclaré mais conjugué à
une gestion discrétionnaire, se résume dans les menaces exercées par les spéculateurs en quête
d’un signal de relâchement de la part des autorités publiques.
4. Evaluation de l’état de santé de l’économie mexicaine après

le passage au flottement :
1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998

PIB 589,2 614,5 655,1 627,3 672,1 729,6 774,9
Croiss du PIB 3,6 2,0 4,4 -6,2 5,2 6,8 5,0
FBCF 19,6 18,6 19,4 16,2 17,9 19,5 20,9
Inflation 14,4 9,5 8,3 37,9 30,7 17,7 15,4
échange B/S
/PIB 17,8 17,2 19,2 29,1 31,1 30,4 31,8
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

PIB 774,9 815,6 897,6 918,9 951,2 982,6 1046,1
Croiss du PIB 5,0 3,8 6,6 0,0 0,8 1,4 4,4
FBCF 20,9 21,2 21,4 20,0 19,3 18,9 20,2
Inflation 15,4 15,1 12,1 5,8 7,0 8,5 6,1
échange B/S
/PIB 31,8 31,6 32,0 28,6 27,7 28,7 31,0
38
Suite au changement du régime de change, l’économie mexicaine a connu un rétablissement
sensible touchant presque tous les niveaux. Du point de vue de la croissance du PIB on
constate qu’elle a gardé un niveau soutenu et n’a pas baisser en deçà de +5% et ce jusqu’à
l’année 2000.
S’inscrivant dans un trend haussier durant les deux années suivant le passage à la flexibilité
en 1995, l’inflation va connaître, à son tour un retournement de tendance pour s’aligner sur les
niveaux de 15 et 17% vers la fin du siècle dernier. Elle va continuer sa baisse pour atteindre
le niveau le plus bas depuis des années qui est de 6,1% en l’an 2004.
Section 2 : L’expérience de la Turquie
1. Récession et prémices de crise
Les contraintes imposées par le régime de change et la fragilité du système bancaire ont
alors transformé les tensions sur les réserves de changes en une crise de liquidité à la fin de
novembre 2000. Dans un premier temps, dans un contexte de pénurie saisonnière de devises,
la banque centrale n'a pas cherché à atténuer la hausse des taux d'intérêt, en accord avec la
contrainte qu'elle devait respecter sur la contrepartie interne de la base monétaire. La situation
de liquidité de certaines banques très exposées au risque de taux s'est alors rapidement
dégradée, conduisant les grandes banques de la place à couper leurs lignes de refinancement
et accentuant de ce fait un peu plus les tensions sur les taux d'intérêt. Quand la banque
centrale est intervenue pour fournir en liquidité le marché interbancaire fin novembre -début
décembre, les enchaînements d'une crise financière étaient déjà enclenchés.
Les marchés ont alors anticipé que la banque centrale ne pourrait pas tenir longtemps ses
objectifs monétaires. Et de fait, cette dernière a suspendu son refinancement, ouvrant la voie à
une attaque spéculative sur le change.
39
La dévaluation et L'abandon du régime de change n'ont été évités que par l'annonce
d'une aide d'urgence du FMI à la fin de décembre. Néanmoins, cette aide qui devait permettre
de reconstituer les réserves de la banque centrale n'a pas été destinée pour répondre à une
crise de liquidité. Les taux d'intérêt domestiques sont restés à un niveau très élevé au moment
où les faiblesses du système bancaire apparaissaient au grand jour. Aussi, au début de février
2001, un désaccord entre le Président et le Premier ministre au sujet de la restructuration du
secteur bancaire a suffi pour déclencher une deuxième attaque spéculative à laquelle la
banque centrale n'a pas eu les moyens de s'opposer.
2. L’adoption du flottement
Face à l’échec de l’ancrage nominal de change, la Banque centrale était contrainte de

laisser flotter sa monnaie le 22 février 2001. Le taux de change de la livre turque est
déterminé donc par les forces du marché.
Ceci s’est traduit donc par des fluctuations des taux d'intérêt nominaux et du taux de
change, qui se sont répercutées sur toutes les activités économiques.
En parallèle, la Turquie a adopté en Mai 2001, un programme de transition qui
consiste notamment à lutter contre l'inflation. Elle a donc adopté une politique de ciblage
d’inflation qui repose sur une adhésion des agents à la politique d’indexation des prix et des
salaires sur les objectifs d’inflation annoncés. Des mesures de rigueur budgétaire ont été
adoptées en vue de faire baisser le taux d'inflation et les taux d'intérêt et à réduire le
surendettement de l'État.
40
On a donc assisté à l’apparition de premiers signes de stabilisation. En effet, entre
Octobre 2001 et Avril 2002, la livre s’est réappréciée de 20% par rapport au dollar; après
s’être dépréciée de 60% entre Février et Octobre 2001.
Les réserves de change ont été consolidées passant de 16 milliards de Dollars à la mi-
2001, à 22 milliards fin Avril 2002.
3. Conduite de la politique de change en régime de change

flottant
Entre 2002 et 2004, la banque centrale a respecté ses objectifs d’inflation, ce qui lui a
permis d’asseoir sa crédibilité auprès des agents économiques et ce, grâce à son contrôle
stricte sur les agrégats monétaires.
La crédibilité de la politique monétaire se traduit par un moindre degré de répercussion
des mouvements de change sur les prix. Les prévisions d’inflations sont devenues pour les
opérateurs économiques un substitut du taux de change pour l’ancrage des anticipations.
Toutefois, et en change flexible le changement en terme de variation de taux de change
s’est avéré plus visible, étant justifié par une hausse significative en terme de volatilité. Par
ailleurs durant toute la période de gestion déclaré du taux de change (dans le cadre de la fixité
de change) la livre turque n’a cessé de se déprécier du fait de la politique de glissement passif
poursuivie par la banque centrale. Au contraire, depuis le passage au flottement, la livre s’est
appréciée à plusieurs reprises. Ceci dit, il en ressort apparemment, que la banque centrale
continue d’intervenir implicitement pour stabiliser le taux de change sans cible particulière.
La Banque centrale turque avait déclaré dès le début de l’adoption du régime de

change flexible que le taux de change devrait désormais être déterminé selon la dynamique du
marché, et qu’elle doit s’abstenir de toute intervention sur le marché sauf au cas où le marché
enregistre une variation anormale du taux de change, ou lorsque sa volatilité devienne
inquiétante. L’intervention des autorités monétaires a pour objet –selon les déclarations
officielles- de lisser les variations intenses du cours sur le marché de change, ces variations
41
qui peuvent avoir lieu en raison des problèmes d’ordre internes (problèmes
politiques…) et externes (ayant un impact sur l’économie du pays).
Suite à ce qui précède, on constate que la Banque centrale ne fourni pas un grand
effort pour l’orientation des taux de change, preuve en est la forte volatilité relative du taux de
la lire turque et la tendance non cumulative1 des réserves nettes.
INTERNATIONAL RESERVES DE LA TURQUIE
45000
40000
35000
30000
25000 INTERNATIONAL
20000 RESERVES
15000
10000
5000
0
1 2
1 3
1 4
1 5
1 6
1 7
1 8
1 9
1 0
1 1
1 2
1 3
1 4
1 5
06
M 99
M 99
M 99
M 99
M 99
M 99
M 99
M 99
M 00
M 00
M 00
M 00
M 00
M 00
20
1
1
1
1
1
1
1
1
2
2
2
2
2
2
1
M
Source : IFS
On pourra déduire ainsi, que l’attitude des autorités monétaires consiste à se focaliser sur la
stabilité des prix et la réalisation d’un taux d’inflation stable et réduit, ce qui se justifie par
l’importance donnée au taux d’intérêt court depuis 2001, qui devient le principal moyen
d’action de la politique monétaire, ayant pour but de contrôler la liquidité, d’éviter les
pressions inflationnistes, et de servir de signal menant aux anticipations des agents
économiques pour les intentions des autorités publiques.
1
Au moins durant les 4 premières années suivant l’adoption du flottement. Depuis 2005 les réserves nettes
s’inscrivaient dans un trend haussier.
42
Source : Hanen Gharbi « La gestion des taux de change dans les pays émergents : la leçon
des expériences récentes » n° 2005-06 Juin 2005 ; Paris IX-Dauphine
4. L’économie Turque dans le régime de change flottant:
La Turquie a renoué avec une croissance économique soutenue: 7,5% par an en

moyenne sur 2002- 2004, et 5% en 2005.
L’avancée la plus spectaculaire au cours des quatre dernières années est sans conteste la
désinflation qui a surpris à la fois par sa rapidité et son ampleur. Le glissement annuel des
prix à la consommation est passé d’un point haut de 73% au début de 2002 à seulement 8,1%
en octobre 2005. Il faut remonter aux années 1960 pour retrouver un rythme annuel de hausse
des prix à un chiffre.
La désinflation s’explique également par la qualité de la croissance qui, depuis 2002,

repose très largement sur des gains de productivité, notamment dans le secteur manufacturier.
L’emploi n’a commencé à véritablement se redresser qu’en 2004 et dans des proportions très
modestes (+2,5% entre le deuxième trimestre 2004 et le deuxième trimestre 2005).
Depuis la mi-2004, la désinflation s’est toutefois interrompue, le glissement annuel
des prix à la consommation oscillant depuis lors entre 8% et 10%. D’une part, la flambée des
43
prix du pétrole a occasionné une forte accélération de la composante énergie dont la
progression sur un an est passée de seulement 1% au début de 2004 à 15% à la mi-2005.
D’autre part, l’inflation des prix des services a également réaugmenté sous l’effet,
notamment, de la hausse des loyers et de l’impact indirect des prix de l’énergie sur ceux des
services de transport. En revanche, l’inflation est restée contenue pour la plupart des produits
manufacturés.
Section 3 : L’expérience de l’Egypte
1. Les raisons derrière le changement du régime de

changes en Egypte
De manière inattendue au visu des principes théoriques et expériences internationales,

le Président du conseil des ministres égyptien annonce le 28 janvier 2003 le passage de
l’Egypte au système de change flottant.
Le basculement vers le change flexible n’était pas consécutif à une crise financière ou
bancaire comme c’était le cas au Mexique en 1994 ou au Brésil en 1999, mais était suite à une
décision ayant pour finalité de remédier au manques de cohérence et de coordination de
politiques macro-économiques, et régler en suite les insuffisances qui relèvent du régime de
change fixe, qui se manifeste par le scepticisme des autorités monétaires envers l’utilisation
des réserves pour préserver la parité de change et l’intention du gouvernement de réduire les
niveaux des taux d’intérêt pour relancer l’activité économique.
2. Les conditions économiques entourant la prise de

décision du flottement de change
La décision du passage à la flexibilité de change s’est faite d’une part dans un moment
où l’Egypte souffrait d’un grand déficit dans ses comptes extérieurs (8 Md de dollar pour
44
l’année 2001/2002) selon les statistiques officielles, d’autre part l’état de santé du tourisme
au moment de la prise de décision du flottement n’était pas rassurant, étant donné les
problèmes
Politiques qui ont secoué la région à cette époque (opération militaire contre l’Iraq, attentats
du 11 septembre…).
A noter aussi que le recours à la flexibilité du régime de change s’est fait dans un
moment où l’économie égyptienne avait enregistré une décélération du niveau des transferts
des travailleurs égyptien à l’étranger, ces transferts qui représentent une part consistante des
ressources en devise provenant de l’étranger.
Aussi, la décision a été prise à la saison du pèlerinage, ce qui n’est pas favorable vu la
forte demande sur les devises étrangères (ce qui accentue le risque d’une grave dépréciation
suite au flottement de change).
Il faudra souligner également que le régime de change adopté par l’Egypte depuis un
certain temps (ancrage nominale au dollar) constitue une source de distorsion touchant les
différentes composantes de l’économie. En effet, une politique de change basée sur l’ancrage
au dollar est source de volatilité du taux de change vis-à-vis d’autres monnaies comme l’euro
ou le yen japonais, sans que cette variation ne puisse avoir de signification économique.
Il aurait été donc d’une importance majeur de transiter par un attachement de la livre
sur un panier de devise avant d’enchaîner sur plus de liberté dans le système de change.
Ce qui pourrait consolider également l’idée d’inconcordance du timing de la décision
du passage à la flexibilité c’est la place et le rôle de second rang qu’occupe la livre égyptienne
sur le marché de change domestique, qui se fait concurrencer vivement, en opérations
quotidiennes d’achat et de vente, par les autres devises.
Un autre élément témoignant de la faiblesse de la livre égyptienne c’est la possibilité
offerte aux détenteurs de devises d’en faire usage à l’intérieur du circuit monétaire et financier
du pays, avant de les convertir en livres aux prix déclarés.
Et malgré le fait qu’il était prévu une réforme du marché de change et une préparation
rigoureuse du cadre économique générale avant de basculer vers la flexibilité, le
gouvernement égyptien se décide subitement et laisse apparaître des doutes sur le degré de
pertinence de l’examen réalisé sur le cadre économique du pays.
45
3. Flottement de change et réaction de l’inflation
Il est clair que la chute de la valeur de livre égyptienne ramenée au dollar, suite au
flottement de change, n’était pas très élevée relativement aux proportions admissibles
théoriquement et empiriquement.
En effet, la dépréciation de la livre n’a pas dépassé 19% durant le mois de février
2003 passant du taux 4.64 par 1USD pour s’aligner sur le taux de 5.52 le 25 février 2003.
A titre de comparaison, le Real brésilien avait perdu 87% de sa valeur durant le mois
janvier 1999 après la déclaration du passage au flottement.
La baisse modérée de la livre s’explique par deux raisons principales :
*/ La première s’attache à la dévaluation à mesure de 36%, décidée en 2001/20022 par les
autorités monétaires.
*/ La deuxième raison est attribuable à la faible efficience du marché de change, dans la
mesure où existe en premier lieu un certain nombre de sociétés qui sont dans l’incapacité
d’avoir en possession des devises aux cours de change déclarés officiellement, et persiste
toujours en deuxième lieu une activité de change sur le marché parallèle et à des prix excédant
la moyenne de ceux affichés par la Banque centrale.
4. La politique de change en Egypte à l’ère de la flexibilité
2001-2003
L’objectif principal qui sous-tend le recours du gouvernement égyptien à la flexibilité

de change, n’avait pas de lien direct avec une situation préalable de crise qui aurait forcé ce
dernier au passage à la flexibilité. Comme cité au dessus, l’intention des autorités égyptienne
était, d’une part, de créer une certaine cohérence et concordance dans les différents volets de
la politique économique, d’autre part, de favoriser un climat de croissance économique et
d’emploi en ayant une certaine liberté dans le maniement des outils de la politique monétaire,
2
L’année financière (au sens des finances publiques) en Egypte commence le 01 juillet et s’achève le 30 juin
46
les taux d’intérêt en l’occurrence. Et limitant ainsi toute action forcée par le biais des réserves
sur le marché des changes.
Etant couvert par un certain nombre de mesure de restriction sur la mobilité des
capitaux, les autorités égyptiennes ont laissé libre court aux variations du taux de change
livre/dollar sur le marché de change (toujours en phase de développement) ce qui a permis
une centaine indépendance à la politique monétaire, qui s’est vue plus expansionniste durant
les deux premières années après le changement du régime de change, en témoigne le tableau
suivant :
2001 2002 2003

Taux directeur en % 11 10 10
Taux des dépôts (3mois) 9,43 9 ,42 8,46
en %
Taux débiteurs (moins 13,57 14,10 13,45
d’un an) en %
Source : Rapports de la Banque centrale d’Egypte
Taux de réescompte
16
14
12
10
8 TD Egypte
6
4
2
0
10 95
4 6
1 7
10 98
4 9
1 0
10 01
4 2
1 3
10 04
05
7 5
7 8
7 1
7 4
M 99
M 199
M 199
M 99
M 99
M 200
M 00
M 200
M 200
M 00
M 19
M 19
M 20
M 20
20
1
1
2
1
M
Source : IFS
Suite au passage au flottement de change, il y a eu les conséquences suivantes :
Dépréciation de la livre/$ à mesure de 23,3%
47
Augmentation du taux d’inflation (2,7% en 2002 contre 4% en 2003)
Baisse du taux directeur de 1% (de 11% en 2002 à 10% en 2003), une
initiative prise pour encourager les investissements et promouvoir l’activité
économique (Le taux de croissance économique en 2003 était de 3,1% et
celui de 2004 s’approchait du 4,3%)
Augmentation de l’agrégat M2 de 16,9% au lieu de 15,4% l’année

d’avant compte tenu des variations qui ont touché le change. La progression
de M2 aurait été de 9,4% s’il s’agit d’une année normale (c'est-à-dire si on
faisait abstraction des événements qui ont touché le régime de change). L’effet
de la dépréciation sur l’évolution de la liquidité est attribuable dans une large
mesure à l’amélioration des exportations.
1996/1997 2001/2002 2002/2003
Balance commerciale -13,5% -8,6% -8,1%

en % du PIB
Source : OCDE 2006
2004-2006
Années 2002 2003 2004 2005 2006

Taux d’inflation 2,7 4,0 16,1* 4,7 7,2
en %
Taux de change 4,51 5,13 6,16 6,0 5,75
Réserves nettes 14147 14809 14781 19302 22931
Source : Rapports de la Banque centrale d’Egypte
(*) L’année 2004 est celle où les autorités publiques ont changé la base de calcul de l’indice
sur les prix à la consommation (1999/2000=100).
La montée de l’inflation durant les deux premières années suivant le recours à la

flexibilité (2003 et 2004) est attribuable directement et indirectement à la dépréciation :
48
La voie directe consiste dans l’effet de la hausse des prix des produits d’import, qui
sont comptés dans le calcul de l’indice de la consommation des produits domestiques ; la voie
indirecte se résume dans l’impact qu’exerce la montée du taux de change sur les exportations,
ainsi les agrégats monétaires se voient révisés à la hausse (si toutes choses étant égale par
ailleurs).
La hausse de l’inflation (exception faite du changement de l’année de référence) est

aussi le résultat d’une politique monétaire plus souple visant la création d’un climat favorable
pour les investisseurs.
En situant l’analyse sur la phase 2005/2006, on constate qu’il y a eu un

reversement de tendance : il a eu lieu baisse de l’inflation, baisse du taux de change
(appréciation de la livre/dollar) et une montée significative des réserves nettes.
Dès 2004 la Banque centrale avait commencée les réflexions pour la mise en place
d’un cadre du ciblage de l’inflation pour ancrer l’action et les anticipations des agents
économiques une fois les pré-requis fondamentaux soient réalisés. Ce qui aura un effet positif
en terme de prédictibilité et de transparence de la politique monétaire en Egypte.
La Banque centrale réalise en outre, que le contrôle des pressions inflationnistes

constitue l’objectif majeur. Dans ce sens, la Banque a commencé à poursuivre une politique
monétaire restrictive, conséquemment, le taux interbancaire d’un jour à un mois a connu une
hausse significative. En même temps, les taux d’intérêt sur les dépôts à 6 mois et 1an ont
connu une hausse pour atteindre 7,83% et 7,85% respectivement, contre 7,79% et 7,7% une
année auparavant.
On déduit donc de ce qui précède, que la volonté politique et ce qui s’ensuit (hausse
des taux d’intérêt), constitue la principale raison du retour de l’inflation aux niveaux
tolérables, mais pas la seule. En effet, la baisse du taux de change (5,75 L/$ en 2006)
contribue significativement dans le contrôle de l’inflation.
On peut déduire aussi à partir de l’évolution du taux de change que les autorités
monétaires en Egypte tentent d’orienter l’évolution du taux de change de la livre/$ vers des
49
niveaux prédéterminés. Chose que l’on pourra apercevoir dans l’évolution des réserves nettes
qui subissent certes l’influence d’un certain nombre de facteurs, mais peuvent aussi avoir
comme source de variations une politique d’intervention sur le marché de change, ayant pour
finalité d’influencer la progression normale des cours de la monnaie nationale.
Taux de Change L/$
7,0
6,0
5,0
4,0
TC Egypte
3,0
2,0
1,0
0,0
M1 1995
M10
M7 1996
M4 1997
M1 1998
M10
M7 1999
M4 2000
M1 2001
M10
M7 2002
M4 2003
M1 2004
M10
M7 2005
Source : IFS

donnée. Le Maroc et selon les récents discours du gouverneur de la Banque centrale choisira
très probablement le régime de flexibilité de change, étant un régime dont les avantages au
moins théoriques sont probants, alors le Maroc dispose t-il de la plate forme pour mettre en
place un régime de change flexible ?
50
Partie II : vers un régime de change flexible au
Maroc

donnée. Le Maroc et selon les récents discours du gouverneur de la Banque centrale choisira
très probablement le régime de flexibilité de change, étant un régime dont les avantages au
moins théoriques sont probants, alors le Maroc dispose t-il de la plate forme pour mettre en
place un régime de change flexible ?
Chapitre 1 : la politique actuelle de change au Maroc
Après la mission des services du FMI dans le pays et le recueil des informations
économiques et financières, le conseil d’administration de l’organisation monétaire, dans ses
conclusions, appuie l’intention du gouvernement marocain d’aller vers un taux de change plus
flexible.
Il faut savoir que le choix du régime de change revêt une grande importance. Il doit
s’engager sur des règles de politique économique et être cohérent avec les politiques
monétaire et budgétaire. Il met en cause la politique économique d’un pays, ses marges de
manœuvre et son mode d’ajustement macroéconomique. Il implique, également, les
51
partenaires du pays qui sont sensibles aux conséquences d’un régime de change sur leur
compétitivité relative.
C’est ainsi que la flexibilité du taux de change est déterminante, pour l’attractivité des
investissements étrangers vers un pays précis ainsi que pour son insertion dans le commerce
mondial. Par contre, son adoption par un pays à économie faible ou émergente risque
d’accroître considérablement la fragilité de ce pays vis-à-vis de la spéculation internationale.
En effet, jusque là, le système de change entrepris par le Maroc a été largement administré.
Le taux de change ne peut fluctuer en dehors d’une fourchette déterminée régulièrement par
Bank Al-Maghrib. Le système de cotation au Maroc se fait sur la base d’un panier définissant
le Dirham. En effet, le régime de change , ou la détermination de la valeur externe du Dirham,
repose sur le mécanisme d’un panier composé des principales devises internationales dont les
coefficients de pondération, tenus secrets pour des raisons d’anti-spéculation, sont déterminés
en principe par la répartition géographique des échanges extérieurs du Maroc. L’objectif de ce
rattachement pluri monétaire est de minimiser l’incidence des changements de parité de ces
monnaies, puisqu’elles enregistrent des fluctuations dans des sens différents. Mais ce régime
actuel, appelé « le régime de l’ancrage nominal à un panier de devises (Basket peg) », s’avère
incompatible dans un contexte de mobilité croissante des mouvements de capitaux et une
éventuelle convertibilité totale du Dirham. D’où la nécessité de rechercher un régime qui
serait optimal à cette nouvelle donne.
Section 1 : Régime de taux de change applicable au Maroc
1. évolution de la politique de taux de change au Maroc
Jusqu’au mois de mai1973, la cotation des devises à Rabat a reposé sur le maintien d’une
parité fixe entre le Dirham et le Franc Français.
Cette dépendance étroite entre les deux monnaies qui supprimait toute fluctuation propre
du dirham en fonction de facteurs qui lui sont spécifiques, se justifiait à l’origine par la
prédominance de nos règlements avec la zone franc et ne souffrait d’aucun inconvénient
52
majeur compte tenu de la stabilité qui caractérisait l’évolution des rapports de change des
monnaies jusqu’au début des années 1970.
Cette situation est cependant devenue assez rapidement inappropriée compte tenu des
crises monétaires et du dérèglement des marchés des changes étrangers observés après la
suppression par les Etats-Unis de la convertibilité or du dollar en 1971. C’est ainsi que tout
naturellement, les Autorités Monétaires ont été amenées à adopter un système de cotation
basé sur un panier de devises de nos principaux partenaires pondéré en fonction de
l’importance de chaque pays émetteur dans le volume global de nos échanges commerciaux.
Ce système a parfaitement fonctionné et a répondu à ce qu’en attendaient les autorités

monétaires en atténuant en particulier, du fait des pondérations, les fluctuations des cours des
monnaies étrangères dans leur expression en dirhams.
Néanmoins cette politique a été rompue en septembre 1980 suite aux engagements
successifs pris par le Maroc dans le cadre des programmes d’ajustement convenus avec le
Fonds Monétaire International à l’appui des divers concours financiers obtenus auprès de cet
organisme. L ‘objectif était de déprécier le dirham pour compenser l’appréciation qu’il aurait
enregistré depuis le début des années 1970 et rétablir ainsi la compétitivité des produits
marocains. à son niveau antérieur, voire même la renforcer.
Afin d’éviter l’effet psychologique de dévaluations instantanées élevées, la réalisation des

objectifs fixés en la matière a été étalée dans le temps.
Par ailleurs, compte tenu de la cotation par la méthode du panier et dans la mesure où
l’instabilité des monnaies et les évolutions fort divergentes d’une monnaie à l’autre ont fait
qu’aucune devise étrangère ne pouvait désormais servir à elle seule d’étalon approprié et
représentatif pour définir la valeur externe du dirham, notre Institut a recouru, pour la
détermination des objectifs, au taux de, change effectif nominal, indicateur synthétique de la
valeur d’une monnaie par rapport à l’ensemble des monnaies des principaux partenaires,
pondérées par la part respective de chacune d’elles dans le volume global des échanges et des
règlements. Le glissement du dirham exprimé en termes de taux de change effectif, a ainsi été
opéré de manière graduelle depuis le 16 septembre 1980 jusqu’au 31juillet1985.
53
La dépréciation du dirham en termes de taux de change effectif nominal réalisée durant
toute cette période s’est établie globalement à 37 %.
Depuis le début du mois d’août 1985, la politique des taux de change appliquée par
Bank Al-Maghrib s’était limitée à maintenir constant un taux de dépréciation effective
nominale de 13 % par rapport à fin décembre 1984, dans le respect, bien entendu, des rapports
de change entre monnaies, constatés sur les marchés des changes étrangers. Ce système a été
maintenu jusqu’au 2 mai 1990 .quand dans le cadre d’un nouveau programme d’ajustement,
les autorités monétaires ont procédé à une dévaluation du dirham de 9,25 %. Cette mesure fut
en même temps accompagnée d’une profonde révision du mécanisme de cotation par le
renforcement de la part des monnaies européennes au dépens du dollar US.
Depuis ce réajustement, aucune manipulation du taux de change n’a été opérée.

L’institution du marché des changes en avril 1996, ne s’est accompagnée d’aucune
modification quant au mécanisme du panier ni aux cours de référence des monnaies qui le
composent ou leurs pondérations. Le seul changement intervenu fut l’affichage en continu sur
les écrans Reuters des cours extrêmes d’intervention de Bank Al-Maghrib.
En outre, l’introduction de l’Euro au 1er janvier 1999, n’a pas eu d’impact sur le principe
du panier adopté précédemment ni sur son mécanisme. Elle s’est traduite tout simplement par
une restructuration de ce panier pour tenir compte de la substitution par l’Euro des monnaies
participantes à l’union économique et monétaire européenne qui entraient auparavant dans sa
composition.
Il y a lieu de souligner que la cotation du dirham par le biais d’un panier de devises
assure une grande stabilité des rapports de change avec nos principaux partenaires
commerciaux. Le maintien d’une telle stabilité de la valeur externe du dirham a été et
demeure parmi les objectifs fondamentaux des autorités monétaires, soucieuses d’améliorer
la compétitivité des produits marocains sur les marchés d’exportation et de sécuriser les
investisseurs étrangers. La réalisation de cet objectif est axée sur la poursuite de politiques
54
monétaires et budgétaires rigoureuses et appropriées, visant à contenir la hausse des prix dans
des proportions très raisonnables et à préserver les équilibres fondamentaux de l’économie.
2. Taux de change du dirham
2.1 Le régime applicable
Le Maroc a fait le choix de déterminer la valeur externe de sa monnaie à travers un panier

composé des devises des principaux pays partenaires, pondérées en fonction de leur
importance dans nos échanges et règlements avec l’étranger. Ce mécanisme a permis
d’atténuer dans une grande mesure les effets des fluctuations erratiques enregistrées sur les
marchés des changes internationaux.
L’application du panier de cotation remonte au début de mai 1973. Depuis la mise en

application de ce système, des aménagements ont été apportés, d’une part à certains cours de
référence et d’autre part, aux coefficients de pondération pour tenir compte des changements
ayant affecté la structure géographique de nos échanges et règlements ou, en ce qui concerne
le dernier réaménagement, à renforcer l’ancrage de notre monnaie à l’euro et atténuer ainsi
l’impact des fluctuations bilatérales des principales devises sur le dirham. La dernière révision
du panier a été introduite le 25 avril 2001. Compte tenu de l’importance de nos échanges avec
la zone euro, II a été décidé à cette occasion d’affecter une pondération plus importante à
l’euro dans la composition du panier.
Les autorités monétaires visent à travers le mécanisme du panier, la stabilité dans le temps du
taux de change du dirham plutôt que d’arrêter un niveau de taux de change prédéterminé.
Elles demeurent convaincues que la valeur actuelle du dirham, reflète une nette amélioration
des fondamentaux de l’économie marocaine et que le mécanisme du panier constitue un
Instrument appréciable de la modernisation et de la compétitivité de tissu industriel et
financier marocain. Sur le plan pratique, Bank Al-Maghrib fixe les cours achat et vente des
monnaies cotées applicables à ses opérations avec les banques. Pour leurs opérations de
change avec la clientèle, les banques sont libres de coter dans les limites fixées par la banque
centrale (6 %°).
55
Au niveau méthodologique, il est d’abord procédé à la cotation d’une monnaie de
référence en dirham (actuellement l’euro) suivant les variations pondérées du panier de
monnaie retenu puis, à partir de là, de l’ensemble des autres devises, en respectant les rapports
de change tels constatés sur le marché international, li convient de souligner que le choix de la
monnaie de référence n’a pas en soi d’importance majeure, car quelle qu’elle soit, il est facile
d’obtenir automatiquement à travers elle les cours de toutes les autres monnaies ; plus
précisément, quelle que soit la monnaie de référence retenue, l’application des mêmes critères
de cotation permet d’aboutir aux mêmes résultats.
La cotation des devises contre dirham dépend des éléments suivants:
- les devises retenues par le panier. Depuis le dernier réaménagement opéré le 25 avril 2001
seuls l’euro et le dollar entre dans la composition du panier.
- les taux de pondération affectés aux monnaies du panier fixés à:
20 % pour le dollar EU
80 % pour l’euro
- Les cours de référence ou de base :
- les cours des devises par rapport à une monnaie de référence sur les marchés
internationaux.
Compte tenu de ces différents éléments, on procède d’abord à la détermination de la valeur de

dirham par rapport à la monnaie de référence (Euro). Ensuite, il est procédé au calcul du cours
moyen de la monnaie de référence en dirham qui n’est que l’inverse de la valeur du dirham
par rapport à la monnaie de référence, puis au calcul des cours acheteur et vendeur
correspondant au cours moyen susvisé écarté de part et d’autre de plus ou moins 0,3 %.
56
En ce qui concerne l’avenir, l’intégration croissante de notre économie aux marchés
financiers internationaux, la libéralisation en cours des opérations avec l’étranger,
l’instauration d’une zone de libre échange avec l’union Européenne à l’horizon 2012 et la
signature de l’accord de libre-échange avec les Etats-Unis, sont autant de défis qui doivent
amener notre pays à renforcer la compétitivité de son économie et à mieux s’intégrer dans
l’économie mondiale. Pour ce faire, les autorités monétaires sont conscientes et très attentives
à cette évolution des choses et sont en train de mener des réflexions sur la manière d’adapter
notre politique de taux de change, le moment venu, à un tel changement.
Néanmoins, un certain nombre de conditions doivent être remplis au préalable, il s’agit

en l’occurrence d’une meilleure maîtrise au niveau budgétaire, de l’achèvement de la réforme
du secteur financier et de la mise à niveau de notre tissu productif pour améliorer la
compétitivité de notre économie.
2.2Détermination du taux de change effectif nominal
La notion de taux de change effectif nominal a été introduite pour corriger le

désalignement du taux de change nominal, dont l’objectif est de stabiliser le taux de
change non seulement par rapport à une devise mais en terme effectif.
2.3Mécanisme de détermination du taux de change effectif réel au Maroc
Le taux de change effectif réel est défini en tant que taux de change effectif nominal ajusté
des variations relatives des niveaux des prix entre un pays considéré et le reste du monde.
Pour suivre la compétitivité externe du Maroc, Bank Al Maghrib opte pour l’indicateur du
taux de change effectif réel. Ce taux est déterminé sur la base de la moyenne géométrique des
faux de change bilatéraux d’un échantillon de pays partenaires et/ou concurrents, déflatés par
les prix de ces pays et pondérés par leur poids dans les échanges commerciaux.
La détermination du taux effectif réel tient compte des données de base ci-après:
57
La période de base, le choix a été porté sur l’année 1998, année où il est estimé que
l’économie a réalisé les meilleures performances au niveau des équilibres interne et
externe;
l’échantillon de pays partenaires et/ou concurrents;
des taux de change bilatéraux : la moyenne pour chaque période en utilisant les
cours contre dollar EU de chaque monnaie figurant dans les statistiques financières
internationales du FMI;
l’indice des prix: les indices des prix à la consommation du Maroc et des pays de
l’échantillon. Pour les fins de période pour lesquelles les indices ne sont pas
disponibles, une estimation en est faite;
la pondération : simple, un seul indice basé sur des taux de pondération où la part de
l’euro représente une part importante.
Le glissement du dirham a été opéré comme suit :
- 15 % entre septembre et mars 1982,

- 10 % en août 1983,
- 7 % entre février et avril 1989,
- et 13 % entre mars et juillet 1985.
Etant donné que la date de référence a été modifiée pour chacun de ces mouvements, la
dépréciation du DH en terme de TCEN réalisée entre septembre et juillet 1985 s’est
établie globalement à 37 %.
3. marché de change domestique
L’intérêt d’un marché de change au Maroc est :
Ouverture de l’économie marocaine au marché international.

Allocation optimale des ressources en devise.
Encourager l’investissement étranger au Maroc (notamment
accompagner le développement de la bourse et le programme de
privatisation).
Offrir des instruments de couverture.
Intégration du marché domestique aux standards internationaux.
Avant l’instauration du marché, la place financière connaissait un certain nombre

d’obstacles :
58
Centralisation des ordres des banques commerciales au niveau de la succursale de
Casablanca
Élaboration d’un fixing unique pour la journée
Commissions multiples
Dates de valeur pénalisantes
Exécution des ordres par la banque de France
Absence de flexibilité avec les banques.
Ainsi avec l’apport de la mise en place d’un marché des changes, BAM n’a plus le
monopole du marché des changes depuis 1996. L’obligation de cession à l’institut d’émission
a cédé la place à une obligation de cession aux intermédiaires agréés et Les banques peuvent
constituer des positions de change courtes ou longues qui ne doivent pas excéder 1O% de
leurs fonds propres par devises. Toutefois la somme des positions courtes ou des positions
longues ne doit pas dépasser 20% de leurs fonds propres nets.
Sur ce marché de change les banques sont autorisées à effectuer des opérations entre elles
pour leurs propres comptes ou pour le compte de leur clientèle afin de favoriser la
concurrence entre banques.
Les cours de change pratiqués par les banques à leur clientèle sont fixés à l’intérieur de la
fourchette de cours cotés par BAM ( protection de la petite clientèle).
59
BAM joue le rôle de régulateur du marché permettant aux banques de contenir leurs
positions dans les limites qui leur sont imparties.
Les opérations de change sur le marché des changes domestique sont exécutées selon les
normes internationales à savoir en J + 2.et il est possible aux banques de faire des opérations
devises contre devises sans passer par le Dirham.
Le marché de change marocain fonctionne comme suit :
Affichage en continu de 8h30 à 15h00 par BAM sur les écrans Reuter des taux de
change applicables aux opérations d’achat et de vente de devises par les intermédiaires
agréés. Changement de cours si besoin est, afin de refléter l’évolution du marché
international.
Taux de change sont fixés selon un panier de devises. Le choix de ces devises a été
motivé par l’importance des échanges commerciaux entre le Maroc et ses partenaires
étrangers.
60
Le Taux de change qui se situent à l’intérieur d’une fourchette de 1% sur laquelle une
commission de 2‰ sera prélevée sur les opération d’achat et de vente.
Cette commission doit être reversée à BAM pour le compte du trésor.
Le choix de cette fourchette est du au fait de e pas donner aux banques la possibilité
de pénaliser leur clientèle eu égard à la petite clientèle. Les intermédiaires agréés sont tenus
de coter à l’intérieur de la fourchette établie par BAM.
Les principales opérations traitées sur le marché de changes marocains sont :
• Le change au comptant
• Le change à terme
• Les opérations à terme de gré à gré sont librement conclues.
• Le swap: Le swap est un échange au comptant de devises avec promesse de faire
l’opération inverse à une échéance déterminée
• Les opérations de trésorerie: Les banques marocaines effectuent entre elles des
opérations de trésorerie : Emprunt ou placement des devises à des taux d’intérêt
convenus.
• Les options de change: Les banques marocaines sont autorisées depuis août 2005
à proposer à leur clientèle des produits de couverture optionnels contre le risque
de change.
Section 2 : politique de change prudente et ouverture affirmée

sur l’extérieur
1. Une politique de change prudente
Le dirham est lié à un panier de devises des principaux partenaires commerciaux avec une
pondération tenue secrète. Il est partiellement convertible. Si le taux de change se fixe
librement sur le marché, la Banque Al Maghreb intervient afin de maintenir le taux de change
dans une bande fixée autour de la parité centrale. Historiquement, le dirham est resté lié au
franc français jusqu’au 13 mai 1973. À partir de cette date, on a eu un régime de flottement
géré avec pour objectif de stabiliser le taux de change effectif vis-à-vis d’un panier de
monnaies.
61
La pondération de ces monnaies a été modifiée de manière significative le 23 septembre
1980, afin de mieux tenir compte de l’influence des partenaires commerciaux ainsi que des
monnaies utilisées dans les règlements externes (Domaç et Shabsigh, 1999).
Durant les années quatre-vingt, à la suite du programme d’ajustement structurel de 1983, la

politique de change des autorités marocaines a eu pour effet de générer un lent mouvement de
dépréciation réelle. En 1990, le dirham est dévalué de 9,3 %. Les années quatre-vingt-dix
verront une accentuation du mouvement de libéralisation.
En adhérant, depuis janvier 1993, aux obligations de l’article VIII du FMI, le Maroc a
instauré la convertibilité du dirham pour les opérations courantes. Dans ce cadre,
d’importantes mesures ont été prises pour dynamiser le marché des changes et contribuer à
l’accroissement des flux de capitaux étrangers. On peut citer parmi ces mesures : la possibilité
conférée aux entreprises de négocier le dénouement de leurs opérations internationales tout en
se couvrant contre le risque de change, et aux banques de pouvoir coter et exécuter
directement entre elles les ordres d’achat et de vente de la clientèle, sans passer par la banque
centrale (Bank Al-Maghreb) ; l’investisseur étranger bénéficie de façon automatique du libre
transfert du capital investi, et des revenus correspondants. Par ailleurs, le transfert de
l’ensemble des revenus du capital investi en devises, n’est soumis à aucune autorisation de
l’Office des Changes, et se fait directement par l’intermédiaire des banques ; ces revenus sont
transférables sans limitation, dans leur montant comme dans le temps, et comprennent toutes
les catégories de revenus liés à l’investissement tels que les dividendes, les parts des
bénéfices, les jetons de présence, les bénéfices des succursales,… Au-delà, d’importantes
mesures ont été prises dans le cadre de la nouvelle politique monétaire visant à dynamiser les
marchés de capitaux au Maroc : le désencadrement du crédit 3, la libéralisation des taux4, la
stimulation de la concurrence interbancaire5, les refinancements de la banque centrale6, les
nouvelles règles prudentielles, et l’assouplissement des emplois obligatoires.
3. L’encadrement du crédit a été introduit à partir du 1er janvier 1991. Toutefois, d’après les autorités monétaires
au Maroc, la levée de l’encadrement n’exclut pas le maintien de la détermination d’un objectif monétaire qui continuera à
être fixé, chaque année, en rapport avec l’évolution du PIB, de l’inflation, de la situation du Trésor et de la balance des
paiements.
4. Cette libéralisation a été déclenchée progressivement en touchant d’abord les taux d’intérêts créditeurs (le
1er juillet 1990) avant d’être étendue aux taux d’intérêt débiteurs appliqués, respectivement, aux crédits à moyen et long
terme (le 1er octobre 1990) et aux crédits à court terme (le 1er janvier 1991).
5. L’accroissement de l’activité bancaire en 1991, s’est accompagné de modifications non négligeables des parts de marché
de chaque banque et ce, aussi bien au niveau des crédits distribués qu’en matière de dépôts collectés (en s’accroissant chez
les uns et en régressant chez les autres). Ainsi, suite à cette concurrence entre les établissements bancaires, les performances
en matière de bénéfices ont oscillé en 1996, entre 20 % et des résultats déficitaires.
6. La banque centrale du Maroc (Bank Al-Maghreb) assure le refinancement des banques en harmonie avec l’expansion
prévue des crédits dans le cadre de la politique monétaire. Aujourd’hui, les établissements
62
C’est dans ce cadre que les entreprises étrangères peuvent se financer directement auprès
des banques locales, en bénéficiant à la fois des avantages liés à la qualité des résidents
(particulièrement le libre accès à des avoirs ou à des crédits en dirhams) et des avantages
attachés à la qualité de non-résidents (en particulier la possibilité de financer des
investissements au Maroc en devises et l’obtention, en contrepartie, de la liberté de transfert
des revenus ou de re-transfert du capital et de la plusvalue)
Entre 1990 et 2000, le dirham s’est apprécié de 17 % (et 22,5 % vis-à-vis des pays
del’UE15), ce qui a diminué d’autant la compétitivité du secteur exposé. Le manque de
compétitivité des produits marocains aurait dû pousser les autorités à dévaluer la monnaie
depuis plusieurs années. Ces derniers ont préféré concentrer leurs efforts sur la consolidation
du système financier et l’allégement du fardeau de la dette. Il aura fallu attendre avril 2001
pour que les autorités dévaluent de facto la valeur du DH de 5 %. Elles ont en fait modifié la
pondération des différentes devises qui composent le panier en donnant une plus grande
importance à l’euro au détriment du dollar, afin de mieux refléter l’ancrage du Maroc à la
zone euro.
2. Une ouverture affirmée sur l’extérieur
La balance commerciale ne connaît pas de fluctuations de grande ampleur depuis de

nombreuses années. Le déficit commercial reste circonscrit. Il a été en moyenne égal à
deux milliards de dollars pendant les dix dernières années, avec une dégradation en fin de
période(1999, 2000, 2001).
Le schéma est toujours le même : les années de sécheresse obligent l’État à

importer des quantités importantes de céréales7, les hausses du prix du pétrole8 et le
manque de dynamisme des exportations aggravent le déficit. Les exportations agricoles
varient en fonction des résultats de la saison agricole. Elles représentent environ 25 % des
recettes des exportations. Malgré le contingentement lié à la politique agricole commune
63
(PAC), ces produits ont profité d’un accès privilégié au marché européen. À long terme,
ce secteur risque d’être fragilisé par le processus d’ouverture entamé au Maroc.
Cependant, l’accord signé avec l’Union européenne (zone de libre-échange à l’horizon
2010) accorde un traitement spécial au volet agricole. Les droits de douane sont souvent
relevés sur le blé de manière à permettre à la production locale d’être écoulée. Le
deuxième secteur important au niveau des exportations reste celui des mines. Il est
dominé par les phosphates. Son poids ne cesse de diminuer, mais il représente 25 % du
total des exportations. L’industrie de transformation (engrais, acide phosphorique) liée à
ce secteur connaît un développement continu et arrive à supplanter les ventes des
produits bruts.
Les deux secteurs (agricole et minier) ne connaissent pas de bouleversements

spectaculaires .En effet, la production des phosphates croît à un rythme régulier, tandis
que les retards dans le domaine agricole ne sont pas prêts de se résorber. La production
agricole très aléatoire, comme on l’a rappelé, affecte directement la balance commerciale
du Maroc. Autant dire que l’amélioration ne viendra pas de ces deux activités. En
revanche, le secteur manufacturier présente de réelles potentialités et sa part dans les
exportations totales ne cesse de s’accroître (70 % en l’an 2000). Le textile a longtemps
constitué l’un des secteurs les plus dynamiques en termes d’exportations
Les avantages consentis par l’UE dans le cadre des accords multifibres9 ont certes dopé ce
secteur, mais ils ont constitué un handicap majeur dans l’émergence d’industries à forte valeur
ajoutée. Avec le démantèlement de ce système de préférence et l’intégration des PECO à
l’Europe, l’industrie marocaine doit faire face à une concurrence de plus en plus rude.
D’autant plus que la mondialisation encourage l’émergence de nouvelles sources de main-
d’œuvre à bon marché, principalement dans les pays asiatiques.
7Le Maroc importe en moyenne 35 % de ses besoins en céréales.

8. Le Maroc importe 90 % de ses besoins en énergie (18 % du montant de ses exportations).
64
L’adhésion de la Chine à l’OMC ne va sûrement pas arranger la situation. Une
restructuration totale de ce secteur paraît donc indispensable10. D’autres secteurs sont sortis
du lot ces dernières années tel que l’électronique ou les industries manufacturières. Ces
mêmes secteurs, pour dynamiques qu’ils soient, connaissent les mêmes problèmes que les
autres.
La dynamique des échanges extérieurs dépendra de l’ampleur des réformes de structure
que le Maroc doit mettre en œuvre. Mais aussi de sa capacité à mobiliser une épargne
importante.
Or cette dernière demeure faible (13 % du PIB en 1997), d’où l’importance des flux des
investissements directs étrangers vers le Maroc. Par ailleurs, le manque de compétitivité des
exportations marocaines et de dynamisme de l’économie pose le problème de la valeur du
dirham et la politique de change suivie par le Maroc.
Chapitre 2 : vers un régime flexible
Comme a été mentionné à plusieurs reprises dans les paragraphes précédentes Le choix
d’un régime de change revêt une grande importance. Il met en cause la politique économique
du pays en question, ses marges de manoeuvre et son mode d’ajustement macro-économique.
9. Les accords d’autolimitation ont exclu des quotas imposés par l’UE. Les réexportations des produits
ayant un for contenu en importations européennes.
10. Diminution des prix des terrains, création des zones off-shore, diminution des taux d’intérêt… sans
parler du problème généralisé de la corruption. Autant de chantiers auquel le gouvernement marocain a
commencé à peine à s’atteler.
65
Le Maroc devrait réclamer en ce moment (dans le cadre de l’ouverture sur l’union
européenne et la question des quatre libertés) une politique de change qui stimule le
développement économique du pays, et non pas qui l’entrave. La stratégie économique du
Maroc devrait avoir comme principal objectif d’atteindre une croissance durable de
l’économie et des niveaux élevés d’emploi. Par conséquent, il faut une politique de change
qui, outre sa contribution à la stabilisation des prix, soit un instrument actif de croissance
économique et qui, pour qu’elle soit soutenable, contribue à maintenir les déséquilibres
externe et budgétaire dans des limites tolérables. Aucun régime de change n’est ni parfait ni
éternel. Le dilemme alors, est de choisir un régime qui fonctionne dans de bonne et des
mauvaise conditions et qui s’adapte aux intentions de la politique économique et aux
aspirations de notre pays.
Pour le cas de notre pays ou des efforts considérables ont été fourni pour établir
l’autonomie de la politique monétaire, un régime de taux de change flexible reste un
instrument pour assurer la croissance du pays .en effet lorsque la banque centrale n’a plus à
intervenir pour maintenir le taux de change à l’intérieur d’une marge préfixée ,elle peut alors
utiliser ses instruments en toute liberté pour atteindre ses objectifs
internes( inflation ,croissance ).alors comment le régime flexible pourras être un catalyseur à
la croissance ?quels sont les pré requis pour la mise en place d’un régime flexible ?et quels
sont les atouts et les contraintes que représente la flexibilité du taux de change ?
Autant de question auxquelles on essayera de répondre dans ce chapitre.
Section 1 : pourquoi un régime flexible au Maroc ?
Le régime de change du Maroc peut être qualifié d’un régime fixe rattaché à un panier de
devises dominé par l’Euro, mais qui inclut aussi le dollar américain et d’autres devises. Le
poids de chaque devise reflète la structure du commerce marocain.
66
Les pays qui ont abandonné un régime de parité fixe de manière graduelle et ordonnée sont
généralement passés par des régimes « change glissant » ou « bandes glissantes » avant
d’adopter un régime de flottement géré. Cette progression est surtout dictée par des objectifs
de désinflation car la majorité de ces pays avaient des taux d’inflation élevés. Le Chili, la
Hongrie, lsraèl et la Pologne comptent parmi ces pays.
Au Maroc, compte tenu du faible taux d’inflation, le passage à un système de « change

glissant » ou de « bandes glissantes » à des fins de désinflation n’est pas nécessaire.
De ce fait, nous étudierons en ce qui suit uniquement le passage d’un régime de parité fixe à
celui de flottement géré et ultimement, à un régime de change flottant.
Les pays émergents qui ont abandonné les régimes de change gérés pour une gestion
discrétionnaire sous forme de flottement géré ou libre l’ont fait dans la plupart des cas, sous la
pression du marché à la suite d’une attaque spéculative due à des politiques de gestion très
rigides. Par ailleurs, même des pays qui n’ont pas fait l’objet d’attaques spéculatives, ont fini
par abandonner ces régimes à la suite d’un afflux massif de capitaux. Aussi peut-on se
demander si la flexibilité n’est pas finalement inévitable. Les régimes intermédiaires seraient
alors une étape intermédiaire avant le passage inéluctable au flottement.
1. L’effet du taux fixe sur la Politique monétaire
Sur la figure , l’équilibre à court terme de l’économie se trouve au point 1 où la banque

centrale maintient le taux de change au niveau E0. Au point 1, la production est de Y’ et,
comme dans la section précédente, l’offre de monnaie est au niveau où le taux d’intérêt
intérieur est égal au taux d’intérêt étranger (R*) et équilibre le marché monétaire. Supposez
maintenant qu’en vue d’augmenter la production, la banque centrale décide d’accroître l’offre
de monnaie en achetant des actifs intérieurs.
67
Dans un système de taux de change flottants, l’accroissement dans les actifs intérieurs de la
banque centrale déplace la courbe initiale d’équilibre sur le marché des actifs A1A à droite
vers A2A2 : cela aboutit à un nouvel équilibre au point 2 et à une dépréciation de la monnaie.
Pour éviter cette dépréciation et maintenir le taux de change à E°, la banque centrale devrait
68
vendre des avoirs extérieurs contre de la monnaie nationale. La monnaie que la banque reçoit
est retirée de la circulation : dès lors, la courbe d’équilibre sur le marché des actifs revient à sa
position initiale au fur et à mesure que l’offre intérieure de monnaie diminue. C’est seulement
lorsque l’offre de monnaie est revenue à son niveau initial (avec une courbe du marché des
actifs à nouveau A1 A’) que le taux de change ne subit plus de pression. L’essai d’accroître
l’offre de monnaie dans un système de taux de change fixes aboutit donc à laisser l’économie
à son point d’équilibre initial (point 1). Dans un système de taux de change fixes, les
instruments de politique monétaire de la banque centrale sont impuissants à affecter l’offre
de monnaie ou la production d’une économie.
2. Afflux de capitaux : l’inévitable flexibilité
Les pays qui ont réussi à maintenir un régime de bande sans crise ont souvent connu des
afflux massif de capitaux attirés par l’absence de risque de change et une certaine stabilité des
prix. Le résultat fut des élargissements successifs des marges de fluctuations et au final un
abandon des régimes de bandes. Ce fut le cas du Chili en 1999 et de la Pologne en 2000. Afin
de s’opposer à la pression à l’appréciation exercée par les entrées de capitaux, les autorités
monétaires sont amenées à absorber ces flux en augmentant les réserves de change.
Cependant ces achats se traduisent par un accroissement de la liquidité bancaire avec un

risque de pressions inflationnistes. Pour neutraliser l’effet de ces achats, la banque centrale
peut soit vendre des bons du trésor, si cette dernière dispose d’un stock suffisant des titres de
l’Etat, soit émettre ses propres titres afin d’absorber la surliquidité ou finalement utiliser les
swap de change.
Bank Al-Maghrib, ne disposant pas de stock important de bons du Trésor peut soit
procéder à l’émission de ses propres titres rendue possible avec ses nouveaux statuts, soit
recourir aux swap de change devises contre dirhams. Les swaps peuvent être attrayants pour
les banques commerciales marocaines du fait de la différence des taux d’intérêt marocain et
étranger.
69
Toutefois, les expériences récentes semblent montrer que la seule réponse viable à long terme
est une plus grande flexibilité dans la gestion du taux de change et la libéralisation des
mouvements des capitaux qui permettent d’une part de stopper les effets expansionnistes des
flux sur la base monétaire en laissant le taux de change s’apprécier, et d’autre part
d’augmenter le risque de change et donc de décourager les flux spéculatifs de court terme.
Ainsi face aux flux de capitaux les régimes de bandes sont rendus de plus en plus flexibles
(par des élargissements successifs des marges) pour enfin céder la place au flottement ou à
une gestion discrétionnaire. Le régime de flottement géré serait en fait une étape intermédiaire
dans laquelle le pays entame un processus d’ajustement et d’apprentissage avant d’accéder au
flottement.
SECTION 2 : les préalables et les pré requis
Certes des politiques macroéconomiques et structurelles solides sont un préalable

indispensable à la transition à un régime de change flexible, comme elles le sont du reste pour
maintenir un taux fixe qui soit crédible, toutefois les institutions et les marchés ont aussi un
rôle important à jouer.
En effet le système de change flexible requiert des préalables parmi lesquels : une politique
budgétaire soutenable et rigoureuse à moyen terme et un système bancaire solide et rentable.
Il faudra attendre 2009-2010, pour une flexibilité totale. D’ici là, BAM procèdera par étapes.
Il lui sera possible d’intégrer le taux de change comme instrument de politique monétaire et
surtout d’optimiser la gestion des avoirs extérieurs (165 milliards de DH à fin 2005).
1. Le marché des changes
Il est essentiel qu’un pays envisageant la flexibilité du taux de change se dote d’un
marché des changes profond et liquide en vue de la découverte du taux de change d’équilibre.
Dans la plupart des pays en développement et des pays émergents, le marché des changes est
étroit et ne fonctionne pas bien, en partie à cause des nombreuses réglementations dont il fait
70
l’objet. La rigidité des parités empêche elle aussi le développement du marché des changes
parce que les intervenants n’ont pas vraiment de raison de chercher à interpréter les tendances
des taux de change, de prendre des positions, ou de gérer les risques. De plus, en régime de
change fixe, la banque centrale est généralement obligée de participer activement au marché,
ce qui limite les opérations interbancaires.
Un pays qui envisage la flexibilité doit introduire une certaine souplesse dans son régime
de change. Lorsque le taux de change commence à fluctuer, même légèrement, cela incite
rapidement les opérateurs à s’informer, à se positionner, à estimer le prix des différentes
monnaies et à gérer les risques de change. Il est essentiel que le premier pas vers la flexibilité
soit suffisamment décisif pour donner d’emblée aux participants le sentiment que le risque de
change peut en fait jouer dans deux directions, à la hausse comme à la baisse, ce qui les
amènera à prendre à la fois des positions longues et des positions courtes. D’autres mesures
peuvent également aider à approfondir le marché, notamment:
Limiter le rôle de teneur de marché que joue la banque centrale (en

particulier lorsqu’elle fixe les cours d’achat et de vente) au détriment des
autres contrepartistes. Pour stimuler l’activité du marché, il vaudrait mieux
qu’elle réduise le plus possible ses opérations avec les banques et renonce à
exercer une influence sur les prix. Ainsi, en Turquie, la banque centrale s’est
graduellement retirée du marché après le flottement de la livre, début 2001,
ce qui a obligé les autres opérateurs à traiter entre eux.
Développer l’information sur l’origine et l’emploi des devises et sur les

tendances de la balance des paiements afin de permettre aux participants de
se faire une bonne idée du comportement du taux de change et de
l’orientation future de la politique monétaire, et d’estimer correctement le
prix des devises.
Éliminer progressivement les réglementations qui restreignent l’activité

du marché, telles que l’obligation de rétrocéder les recettes en devises à la
banque centrale, les taxes et surtaxes sur les opérations de change et les
restrictions imposées aux transactions interbancaires. Il faut aussi unifier les
marchés des changes et assouplir les restrictions qui pèsent sur les
transactions courantes et certains mouvements de capitaux.
Harmoniser et simplifier la législation des changes et éviter de la

modifier trop souvent ou au gré des circonstances. Des lois et des règles bien
définies et faciles à comprendre renforcent la transparence du marché et
réduisent les coûts de transaction.
71
Pour le Maroc, d’importants efforts ont été déployés en vue de simplifier le règlement de
change depuis 1983 dans le cadre du processus de libéralisation de l’économie nationale. Ces
efforts ont été couronnés par la convertibilité du Dirham pour les opérations courantes en
1993, la libération de plusieurs types d’opérations de capital et la création du marché de
change en juin 1996.
Bien que ces efforts constituent une première étape essentielle à la transition, il reste
beaucoup à faire, en matière de développement de marché de change et d’instruments de
couverture pour les opérateurs marocains car dans de nombreux pays, ce n’est pas l’assurance
de stabilité du taux de change qui encourage les firmes domestiques à avoir des positions
ouvertes mais plutôt le manque de possibilités de couverture.
2. Secteur bancaire
Pour une mise en place réussie de régime flexible la solidité du secteur financier est exigée.
Le secteur financier s’est renforcé, et des mesures ont été prises pour remédier aux
fragilités qui subsistent dans les banques publiques. Les autorités ont appliqué bon nombre
de recommandations formulées à la suite de l’évaluation de la stabilité du secteur financier
réalisée en 2003. La loi bancaire de 2006 élargit les compétences de BAM en matière de
surveillance aux institutions financières non-bancaires. La radiation d’un volume substantiel
de créances en souffrance a renforcé le bilan du secteur bancaire. Le processus de
restructuration des deux banques publiques en difficulté est quasiment terminé. En
conséquence, leur ratio de fonds propres devrait s’améliorer en 2006, et satisfaire aux critères
minimum en 2007.
72
3. Le ciblage d’inflation :
Le ciblage d’inflation se caractérise par la fixation d'objectifs quantitatifs pour le taux

d'inflation et par la prééminence d’une inflation faible et stable sur tout autre objectif final. Il
consiste non seulement à annoncer une cible d’inflation (sous forme d’une fourchette ou
d’une valeur ponctuelle) mais aussi à publier en temps réel les prévisions d’inflation et à
adopter des mesures correctrices à chaque fois que l’inflation anticipée diffère de la cible.
Ainsi, pour mettre en place une politique de ciblage d’inflation certaines conditions doivent
être remplies à savoir :
l’indépendance de la Banque Centrale

la stabilité du cadre macroéconomique.
un secteur financier développé et stable.
En matière de politique monétaire, les banques centrales ont tendance à privilégier des
stratégies monétaires axées sur « le ciblage de l’inflation ». En plus de l’indépendance
opérationnelle de l’institution d’émission, cette approche, explique le wali de Bank Al-
Maghrib, Abdellatif Jouahri, impose des préalables, avec notamment un cadre
macroéconomique viable, une situation saine des finances publiques, un système bancaire
solide et un régime de change plus flexible.
Lors d’une rencontre organisée mardi à Rabat, M.Jouahri a tenu à préciser que c’est « dans
cette perspective que Bank Al-Maghrib œuvre de concert avec le ministère des Finances et de
la Privatisation, pour introduire plus de souplesse dans notre régime de change actuel et
assurer de manière graduelle la transition vers ce régime ». Pour lui, le ciblage de l’inflation
nécessite également que la banque centrale mette en place un dispositif d’analyse et un cadre
opérationnel de politique monétaire appropriée. D’ailleurs, insiste-t-il, les actions menées par
la banque centrale s’inscrivent d’emblée dans cette perspective.
Par ailleurs, les conditions du ciblage d’inflation sont en cours de mise en oeuvre à savoir :
73
l’adoption d’un projet d’une nouvelle loi bancaire qui étend le champ de supervision
de Bank Al Maghrib à toutes les institutions financières et d’un projet de loi sur
l’indépendance de Bank Al Maghrib qui constitue une révision fondamentale des

statuts de l’Institut d’Emission.
l’amélioration des mécanismes de transmission de la politique monétaire.
le renforcement et le développement du secteur financier, notamment le marché des

capitaux, en vue de rationaliser le système de financement de l’économie et de
maintenir la stabilité économique et financière.
Le Maroc a engagé ces dernières années plusieurs réformes structurelles qui ont eu pour
résultat la stabilité de son cadre macroéconomique. le Maroc à traverser les étapes restantes
pour moderniser son économie et en cours de mise en place de nouvelles méthodes
d’élaboration des politiques qui soient flexibles et réactives à l’environnement national et
étranger, basées sur la bonne gouvernance de ses institutions (gestion, contrôle et
indépendance) .
Concernant la sphère monétaire, les pouvoirs publics veillent à donner plus de crédibilité à
la conduite de la politique monétaire dans un contexte ou plusieurs pays ont adopté des
politiques de ciblage d’inflation.
74
4. L’indépendance de la Banque Centrale
La consolidation des succès réalisés dans la stabilité du cadre macroéconomique passe

par l’accomplissement de nouvelles réformes dans la sphère financière en l’occurrence,
l’indépendance de Bank-Al Maghrib.
L’autonomie de la Banque Centrale, considérée comme une étape essentielle de mise

en œuvre d’une stratégie de ciblage d’inflation, est en cours de réalisation au Maroc6.
Ainsi, le projet relatif aux nouveaux statuts de Bank Al Maghrib renforce l’autonomie
de la Banque Centrale dans la conduite de la politique monétaire et de la politique de change à
moyen et long termes, de leur contrôle et de leur régulation.
De même, la Banque Centrale s’accorde le droit d’interdire les avances à l’Etat et aux
établissements publics, à l’exclusion des facilités de caisse exceptionnelles à des conditions
restrictives. La recomposition du Conseil de la banque est prévue pour garantir
l’indépendance de Bank Al Maghrib, En vue de rendre compte de ses missions, la Banque
Centrale serait davantage soumise à des règles de bonne gouvernance avec notamment un
audit externe annuel. Dans ce cadre, il est prévu le retrait de Bank Al Maghrib des organes
d’administration et de gestion des établissements soumis à son contrôle et la cession de
l’ensemble de ses participations dans un délai de trois ans.
5. La consolidation budgétaire
L’environnement économique favorable offre des conditions propices à l’accélération de

l’effort de consolidation budgétaire, qui demeure un objectif primordial pour soutenir une
croissance forte et durable. Une position budgétaire plus solide permettra de renforcer la
75
confiance du secteur privé; dégager les marges de manœuvre nécessaires aux dépenses
structurantes pour l’économie; et atténuer l’effet d’éventuels chocs exogènes.
Les efforts de consolidation budgétaire de ces dernières années ont permis de réaliser des
progrès importants, comme en témoigne la tendance baissière de la dette publique. En 2005,
cette tendance baissière a été interrompue, à cause du financement du programme de départ
volontaire à la retraite (DVR) et de la régularisation des engagements de l’État vis-à-vis de la
Caisse Marocaine des Retraites (CMR). Bien qu’ayant contribué à l’augmentation du déficit
budgétaire et de la dette, ces opérations devraient favoriser la consolidation budgétaire à
moyen terme. En 2006, le niveau de la dette devrait diminuer sensiblement, marquant un
retour à sa tendance baissière.
Les perspectives budgétaires à court terme sont encourageantes mais mettent aussi en
exergue certaines fragilités :
• Le déficit budgétaire devrait baisser de 1,8 point de PIB en 2006, pour se situer à 4,1% du
PIB. Cette baisse reflète en partie le non-renouvellement des dépenses exceptionnelles
encourues en 2005, et la réduction de la masse salariale liée au succès du DVR.
• Cependant, le surplus de recettes fiscales par rapport aux prévisions du budget s’est
accompagné d’une augmentation des dépenses qui risque de réduire les marges de manœuvre
dégagées. En particulier, les économies sur la masse salariale devraient être moins
importantes que prévu dans le budget suite aux régularisations et nouvelles promotions
concédées après l’adoption de celui-ci.
76
6. Les interventions officielles
Les pays doivent se doter de politiques qui leur permettent de définir les objectifs, le moment
et l’ampleur des interventions officielles sur le marché des changes. En régime de change
fixe, les banques centrales n’ont quasiment aucune liberté de choix quant au moment ou à
l’ampleur de leurs interventions.
Dans un système de change flexible, au contraire, leur action revêt un caractère
discrétionnaire et, si elles décident d’intervenir, c’est pour corriger des distorsions de taux de
change, calmer des fluctuations désordonnées sur le marché, accumuler des réserves, ou
fournir des devises. Cependant, si l’on en juge par l’expérience des pays, plusieurs raisons
devraient inciter à des interventions sélectives et parcimonieuses:
La volatilité du taux de change à court terme ne justifie pas toujours une intervention.
Elle peut résulter d’une évolution des données économiques fondamentales ou de
l’arrivée de nouvelles informations et refléter le processus de découverte du prix
Les interventions ne sont pas toujours efficaces quand il s’agit d’agir sur le taux de
change ou de réduire sa volatilité, comme on a pu le constater au Chili, au Mexique et
en Turquie. En fait, elles ne font souvent qu’accroître l’instabilité du taux.
Les interventions sont plus efficaces lorsqu’elles sont relativement peu fréquentes
parce que l’effet de surprise joue alors à plein et que cela renforce la confiance du
marché dans la volonté des autorités d’assurer la flexibilité du change. Une politique
d’intervention transparente a elle aussi son utilité. Ainsi, de nombreux pays qui ont
affirmé leur volonté de laisser le marché déterminer leur taux de change, notamment
les Philippines et la Turquie, ont clairement indiqué qu’ils n’interviendraient pas pour
77
contrôler le cours de la monnaie En matière d’intervention, l’engagement des autorités sur
certains objectifs déclarés permet au marché de surveiller de près les opérations de change de
la banque centrale, et à celle-ci d’en rendre compte. Exposer publiquement sa politique
d’intervention, comme le font l’Australie et la Suède, et les raisons qui peuvent la motiver
constitue un bon exemple de transparence.
La grande question de la transition vers des changes plus flexibles est la suivante : quand
libéraliser les flux de capitaux ? Toute la difficulté consiste à déterminer s’il convient de
libéraliser avant ou après l’assouplissement du régime de change.
L’expérience des marchés émergents ces dix dernières années souligne les risques qu’il
peut y avoir à opter pour la première solution. Beaucoup de pays qui avaient fait ce choix ont
en effet été contraints d’abandonner leur système de change fixe après un brusque revirement
des flux de capitaux (le Mexique à la fin de 1994, la Thaïlande en juillet 1997 et le Brésil au
début de 1999). Ailleurs, les entrées massives de capitaux et les tensions à la hausse qui en ont
résulté sur la parité fixe ont obligé les autorités à assouplir le taux de change afin d’éviter la
surchauffe de l’économie (Chili et Pologne dans les années 90). Ainsi, même dans un
contexte économique favorable, libéraliser les flux de capitaux avant d’assurer la flexibilité du
taux de change peut déstabiliser la situation de liquidité intérieure, créer des déséquilibres
macroéconomiques et précipiter les attaques spéculatives.
Cependant, même lorsque le passage au régime flexible précède l’ouverture du compte de

capital, la libéralisation des flux de capitaux n’est pas sans effet sur la situation
macroéconomique.
Le Maroc applique une politique plus libérale aux entrées qu’aux sorties de capitaux.
Cette libéralisation asymétrique des mouvements de capitaux peut entraîner une surévaluation
systématique du Dirham par rapport à son niveau d’équilibre à long terme, surtout avec les
pressions à la hausse qu’exercent récemment les IDE.
78
Le Maroc et doit tenir compte de l’augmentation des entrées de capitaux potentiellement
volatils qui suivra probablement la libéralisation du commerce et des mouvements de capitaux
et d’autres réformes, ainsi que des difficultés que son système financier aura peut-être à
canaliser des entrées massives de capitaux. Comme le démontre l’expérience d’autres pays à
marché émergent, des régimes de change plus flexibles sont peut-être plus appropriés pour
aider ces pays à faire face à une augmentation des entrées de capitaux et à des chocs
exogènes.
Section 3 : les atouts et les contraintes
1. Les atouts des taux de change flottant :
Comme les crises monétaires internationales se répétaient de plus en plus fréquemment et

avec une ampleur de plus en plus grande depuis la fin des années 1960, de nombreux
économistes se firent les protagonistes d’une plus grande flexibilité des taux de change.
Beaucoup d’entre eux avançaient qu’un système de taux de change flottants (où les banques
centrales s’abstenaient d’intervenir sur le marché des changes pour fixer les taux) non
seulement assurerait automatiquement la flexibilité du taux de change mais produirait aussi
divers autres bénéfices pour l’économie mondiale. Les arguments en faveur des taux de
change flottants reposaient sur trois points majeurs:
Autonomie de la politique monétaire

Symétrie
Taux de change comme stabilisateurs automatiques
79
1.1Autonomie de la politique monétaire
Si les banques centrales n’étaient plus obligées d’intervenir sur les marchés des changes
pour maintenir la fixité des taux, les gouvernements pourraient utiliser la politique monétaire
pour réaliser l’équilibre intérieur et extérieur. En outre, plus aucun pays ne serait forcé d’
importer l’inflation (ou la déflation) de l’étranger.
Sous le système de taux de change fixes de Bretton Woods, les pays autres que les
EtatsUnis n’avaient guère de champ libre pour utiliser la politique monétaire en vue de
réaliser l’équilibre intérieur et extérieur. La politique monétaire était affaiblie par le
mécanisme des flux de capitaux compensateurs (discutés au chapitre 17). L’achat par exemple
par une banque centrale d’actifs domestiques exercerait temporairement une pression à la
baisse sur les taux d’intérêt et affaiblirait la monnaie nationale sur le marché des devises. Le
taux de change devait alors être soutenu par des ventes de réserves officielles extérieures par
la banque centrale. La pression sur les taux d’intérêt et les taux de change disparaissait
seulement lorsque les pertes de réserves officielles avaient ramené l’offre domestique de
monnaie à son niveau initial. Ainsi, pendant les dernières années du système des taux de
change fixes, les banques centrales imposèrent de plus en plus des restrictions sévères sur les
paiements internationaux de manière à garder le contrôle de leur offre de monnaie. Ces
restrictions réussirent seulement de manière partielle à renforcer la politique monétaire et elles
avaient en outre l’effet secondaire dommageable de provoquer des distorisions dans le
commerce international.
Les avocats des taux de change flottants soulignaient qu’en éliminant l’obligation de
maintenir fixe la valeur de la monnaie, on rendait aux banques centrales le contrôle de
Celle-ci .si par exemple la banque centrale du Maroc était confrontée à du chômage et voulait
y répondre en développant son offre de monnaie. Il n’y aurait plus de barrière légale à la
dépréciation de la monnaie que ceci entraînait. La dépréciation de la monnaie provoquerait
une diminution du chômage en abaissant le prix relatif des produits domestiques et en
augmentant la demande mondiale pour ceux-ci.
80
semblablement ,Bank Al-Maghrib en sur-emploi pourrait calmer l’activité économique en
contractant l’offre de monnaie,sans craindre que des entrées non désirées de réserves ne
minent son effort de stabilisation. Le contrôle renforcé sur la politique monétaire permettrait
aux pays de démantèle les barrières provoquant des distorsions dans les paiements
internationaux.
Les avocats des taux de change flottants prétendaient aussi que les changes flottant
permettrait à chaque pays de choisir le niveau d’inflation à longterm qu’il souhaite plutôt que
d’importer passivement un taux d’inflation établi à l’étranger.
Les pays qui opérent selon les règles de bretton woods étaient obligés de choisir entre
s’aligner sur l’inflation américaine pour maintenir leur taux de chane fixe ou réévaluer
délibrement leur monnaie en proportion de la hausse des prix aux USA.dans le système de
taux de change flottant par contre ,le marché des changes réalise automatiquement les
ajustements de taux qui protégent les pays contre l’inflation américaine .comme ce résultat est
obtenu sans que les gouvernement doivent se décider explicitement pour certaines politiques
,le processus permet d’éviter les crises de réévaluation qui se produisaient dans le système de
taux de change fixe.
81
2.2 Symétrie
Dans un système de taux flottants, les asymétries inhérentes au système de Bretton Woods
disparaîtraient et les Etats-Unis cesseraient d’être capables de déterminer par leur fait les
conditions monétaires du monde. Du même fait, les Etats-Unis auraient les mêmes
opportunités que les autres pays d’influencer leur taux de change par rapport aux monnaies
étrangères.
Ce second argument avancé par les avocats du flottement des monnaies est que l’abandon
du système de Bretton Woods éliminerait les asymétries qui avaient causé de désaccords
internationaux dans les années 1960 et au début des années 1970.il y avait deux asymétries
principales qui résultaient toutes deux du rôle central du dollar dans le système monétaire
international .d’abord comme les banques centrales rattachaient leurs monnaies au dollar et
accumulaient les dollars comme réserves internationales ,la réserve fédérale des Etats-Unis
jouait le rôle de moteur pour déterminer l’offre mondiale de monnaie : il restait ainsi très peu
de latitude ux banques centrales étrangères pour déterminer leur propre offre domestique de
monaie.en second lieu ,tout pays étranger pouvait dévaluer sa monnaie par rapport au dollar
s’il se trouvait dans les conditions de « déséquilibre fondamental » .
2.3 Taux de change comme stabilisateurs automatiques
Même en l’absence d’une politique monétaire active, l’ajustement rapide des taux de
change sous l’influence du marché aiderait les pays à maintenir leur équilibre intérieur et
extérieur face à des changements dans la demande globale. Les longues périodes angoissantes
de spéculation qui précédaient les réalignements monétaires dans le système de Bretton
Woods ne se reproduiraient plus avec le flottement des monnaies.
Une diminution de la demande pour les exportations du pays y diminue la demande globale
pour tout niveau donné du taux de change. La monnaie se déprécie et la production
82
diminue. Alors la baisse dans la demande et la production réduit la demande de monnaie de
transaction : dans ces conditions le taux d’intérêt du pays doit décliner pour garder le marché
monétaire en équilibre. Cette diminution dans le tant d’intérêt du pays cause une dépréciation
de la monnaie nationale sur le marché des changes :en conséquence ,le taux de change
s’accroît.
L’effet de la même perturbation dans la demande d’exportation est montré pour un système
de taux de change fixe.comme la banque centrale dit éviter la dépréciation de la monnaie ,elle
achète de la monaie nationale avec ses devises étrangers : Cette action fait baisser la
production .
La dépréciation de la monnaie dans le système de taux de change flottant rend les biens et
services meilleur marché lorsque leur demande diminue. Compensant ainsi partiellement la
diminution initiale de la demande .en plus de réduire la mesure dans laquelle le pays s’éloigne
de l’équilibre interieur suite à la chute de la demande d’exportation, la dépréciation réduit
aussi le déficit en compte courant qui se produit dans un système de taux de change fixe en
rendant les produits domestiues plus compétitfs sur les marchés internationaux.
2.4 Les afflux de capitaux :
Les pays qui ont réussi à maintenir un régime de bande sans crise ont souvent connu des
afflux massif de capitaux attirés par l’absence de risque de change et une certaine stabilité des
prix. Le résultat fut des élargissements successifs des marges de fluctuations et au final un
abandon des régimes de bandes. Ce fut le cas du Chili en 1999 et de la Pologne en 2000. Afin
de s’opposer à la pression à l’appréciation exercée par les entrées de capitaux, les autorités
monétaires sont amenées à absorber ces flux en augmentant les réserves de change.
Cependant ces achats se traduisent par un accroissement de la liquidité bancaire avec un
risque de pressions inflationnistes. Pour neutraliser l’effet de ces achats, la banque centrale
peut soit vendre des bons du trésor, si cette dernière dispose d’un stock suffisant des titres de
83
l’Etat, soit émettre ses propres titres afin d’absorber la suriiquidité ou finalement utiliser les
swap de change.
Bank Al-Maghrib, ne disposant pas de stock important de bons du Trésor peut soit
procéder à l’émission de ses propres titres rendue possible avec ses nouveaux statuts, soit
recourir aux swap de change devises contre dirhams. Les swaps peuvent être attrayants pour
les banques commerciales marocaines du fait de la différence des taux d’intérêt marocain et
étranger.
Toutefois, les expériences récentes semblent montrer que la seule réponse viable à long
terme est une plus grande flexibilité dans la gestion du taux de change et la libéralisation des
mouvements des capitaux qui permettent d’une part de stopper les effets expansionnistes des
flux sur la base monétaire en laissant le taux de change s’apprécier, et d’autre part
d’augmenter le risque de change et donc de décourager les flux spéculatifs de court terme.
Ainsi face aux flux de capitaux les régimes de bandes sont rendus de plus en plus flexibles
(par des élargissements successifs des marges) pour enfin céder la place au flottement ou à
une gestion discrétionnaire. Le régime de flottement géré serait en fait une étape intermédiaire
dans laquelle le pays entame un processus d’ajustement et d’apprentissage avant d’accéder au
flottement.
2. Les arguments contre les taux de change flottants
L’expérience des taux de change flottants pendant la période de l’entre- deux-guerres avait
laissé de nombreux doutes quant à la manière dont ils fonctionneraient en pratique si les
règles de Bretton Woods étaient abandonnées. Certains économistes exprimaient leur
scepticisme à l’égard des avantages imputés aux taux de change flottants par les protagonistes
du système et prédisaient au contraire que ces taux de change auraient des conséquences
84
nuisibles sur l’économie mondiale. On peut faire valoir cinq arguments principaux contre les
taux de change flottants.
Spéculation déstabilisatrice et perturbations sur le marché de la monnaie

Préjudice au commerce et à l’investissement internationaux
Manque de coordination des politiques économiques
Illusion d’une grande autonomie
1.1 la Spéculation déstabilisatrice et perturbations sur le marché de la

monnaie
L’expérience de l’entre –deux guerres sucitait une préoccupation supplémentaire :

c’était la possibilité que la spéculation sur les marchés des devises provoque des fluctuations
considérables da les taux de change. L’argument se présentait comme suit : si les opérateurs
sur les marchés des devises voyaient une monnaie se déprécier,il pouvaient vendre cette
monnaie dan l’attente d’une future dépréciation, indépendamment des perspectives à plus
long terme de la monnaie ; et comme des opérateurs de plus en plus nombreux suivraient le
mouvement en vendant la monnaie ,la dépréciation attendue finirait par se réaliser. Cette
spéculation déstabilisatrice tendrait ainsi à accentuer es fluctuations autour de la valeur à long
terme du taux de change qui devaient se produire de toute façon suite à des événements
économiques imprévus.
A part les interférences avec les échanges internationaux, les ventes désablisatrices d’une
monnaie faible pourraient encourager les attentes d’une inflation future et déclencher une
spirale domestique prix salaires qui renforcerait encore la dépréciation .les pays pourraient
ainsi se laisser prendre dans un « cercle vicieux » de dépréciation et d’inflation auquel il leur
serait difficile d’échapper.
Les avocats des taux de change flottant mettaient en doute que des opérateurs agissant dans
un sens de déstabilisation puissent se maintenir en activité. Les spéculateurs à la
déstabilisation seraient ainsi éjectés des marchés.
85
Un autre argument qui a plus de poids est que celui là rend l »économie plus vulnérable
aux chocs provenant du marché national de la monnaie. En effet une augmentation de la
demande de monnaie dans un système de taux de change flottant agit exactement comme une
baisse de l’offre, provoquera une appréciation de la monnaie et une diminution de la
production. Avec un taux de change fixe la banque centrale empêcherait de se déprécier en
achetant des devises et en augmentant ainsi automatiquement l’offre de monnaie pour
répondre à l’accroissement de la demande.
Un taux de change fixe empêche par conséquent de manière automatique l’instabilité du

marché national de la monnaie d’affecter l’économie.c’est là un argument puissant en faveur
des taux de change fixes si, de manière générale les chocs qui secouent une économie
viennent de ce marché de la monnaie.la fixation des taux de change aggravera de manière
générale les performances macroéconomiques si des chocs venant du marché des produits.
Taux de
Change
Production
86
2.2 Le préjudice au commerce et à l’investissement internationaux
Les critiques du flottement des monnaies accusaient aussi la variabilité inhérente des taux
de change flottants de porter préjudice au commerce et à l’investissement .des monnaies
fluctuantes renforcent l’incertitude des importateurs en ce qui concerne les prix qu’ils auront à
payer pour des bien dans l’avenir et renforcent l’incertitude des exportateurs en ce qui
concerne les prix qu’il recevront .cette incertitude était il prétendu. relèverait le coût de
s’engager dans le commerce international ;en conséquence le volume des échanges et les
gains que les pays en tirent se contracteraient .semblablement ,une plus grande incertitude sur
le rendement des investissements pouvait interférer avec les flux d’investissement productifs
internationaux.
Les partisans des taux de change flottants opposaient que les opérateurs internationaus
pouvaient éviter les risques de change pour des transactions sur le marché à terme des changes
qui s’étendrait et deviendrait plus efficient dans n régime de change flottant.
2.2 Le manque de coordination des politiques économiques
Si on abandonnait les règles de Bretton Woods concernant l’ajustement des taux de

change, la porte serait ouverte à des pratiques compétitives en matière de monnaie qui seraient
nuisibles pour l’économie mondiale. Comme ce fut le cas dans la période d’entre-deux-
guerres, les pays pourraient adopter des politiques sans considérer qu’elles conduisent à des
dommages réciproques entre partenaires. Le résultat en serait que tous les pays souffriraient.
2.3 Illusion d’une grande autonomie
Les taux de change flottants ne donneraient pas réellement aux pays une plus grande
autonomie de politique. Les modifications dans les taux de change auraient des effets
87
macroéconomiques tellement étendus que les banques centrales se sentiraient obligées
d’intervenir fortement sur les marchés des changes, même s’il n’y avait aucun engagement
formel à maintenir la monnaie fixe. Ainsi, le flottement des monnaies accroîtrait l’incertitude
dans l’économie sans donner réellement une autonomie plus grande à la politique
macroéconomique.
88
donne.
La nouvelle loi bancaire, la préparation des banques aussi bien privées que publiques à
l’adoption des directives de Bâle II pour la réglementation prudentielle, le nouveau statut de
Bank Al- Maghrib, Toute cette mouvance à caractère juridique a pour but de permettre au
Maroc de relever ses défis présents et futures avec plus d’organisation et plus d’intégrité.
Cependant, l’action gouvernementale s’avère incomplète si l’on n’accorde pas suffisamment
d’attention au volet monétaire, il s’agit en fait du choix du régime de change approprié et
d’adaptation du cadre de la politique monétaire avec ce nouveau régime.
En effet, le Maroc et selon les récents discours du gouverneur de la Banque centrale

choisira très probablement le régime de flexibilité de change, étant un régime dont les
avantages au moins théoriques sont probants, il sera celui le plus adéquat pour le Maroc de
demain.
Après notre passage en revue des expériences des pays étudiés, on peut avancer que le
régime de change flexible déclaré officiellement et géré implicitement, au moins pour le
moyen terme, serait le mieux adapté pour notre situation. Ce « montage », révélateur d’un
89
comportement de prudence, demandera plus d’effort et plus d’attention, qu’un régime de
flottement pur dans lequel les taux de change sont à la merci des conditions d’offre et de
demande sur le marché de change, ceci dans la mesure où l’on doit être fortement outiller
(moyen techniques et compétence humaine) pour évaluer, mesurer et prévoir l’évolution des
cours de change et d’adapter ainsi l’évolution des cours selon que l’on veut les aligner sur le
taux de change effectif d’équilibre (afin de faire du taux de change un moyen pour
l’ajustement des grandeurs de l’économie en cas de chocs externes), ou que l’on décide de
lisser l’évolution des cours en vu d’atténuer la volatilité du taux de change nominal (pour ne
pas pénaliser l’échange avec l’extérieur) ou que l’on choisi de maintenir l’évolution du taux
de change dans un canal aux bornes plus ou moins larges et non déclarés.
La politique monétaire, comme indiquer en haut, devra bien entendu suivre, ainsi il
serait capital de revoir les instruments d’analyse et de prévision de l’inflation et des taux
d’intérêt (règle de Taylor paramétrée…), de réviser les cibles intermédiaires (ciblage
monétaire ou ciblage d’inflation pour orienter les anticipations des agents économiques) et de
mener un effort considérable pour mieux maîtriser les canaux de transmission de la politique
monétaire (en terme de connaissance, de degré d’importance et d’efficacité de chaque canal
de transmission).
Il faut noter en définitive qu’il est difficile de confectionner des recommandations ou

d’élaborer des propositions appuyer, avec les moyens dont on dispose et le temps qui nous
imparti.
90
Ouvrages :
Mondher CHERIF : « le taux de change », Revue Banque Edition ,2002

Paul R .KRUGMAN : «Economie internationale », Editionsouverure économique,
3éme édition ;
Michelle e Mourgues « la monnaie :système financier et théorie monétaire »
Ahmed SLAMTI « les techniques bancaires à l’international »
Naulleau (G) et Rouach (M) : « Le contrôle de gestion et stratégie dans la banque »,
Banque Editeur, 2000 ;
Rapports et publications :
La revue d’économie politique ;

La revue : économie financière ;
La revue : problèmes économiques ;
La revue de FMI : finance et développement ;
Les rapports publiés par le FMI sur le Maroc ;
Publication de ministère de finance ;
Textes législatifs et réglementaires :
Bank Al-Maghrib : Modificatif de la circulaire N° 41 /G/20O4 relativeaux

interventions de Bank Al Maghrib sur le marché monétaire ;
Bank Al-Maghrib : Circulaire N° 36 relative au devoir de vigilance incimbant aux
établissements de crédit, Décembre 2003
Bank Al-Maghrib : les Circulaire relatives au marché de change
91
Webographie :
Bank Al-Maghrib : www.bkam.org.ma

Banque de France : www.banquedefrance.fr
Revue Banque : www.revue-banque.fr
Revue la Tribune : www.latribune.fr
Moteur de recherche : www.google.com
92
93
94

Adoption Des Changes Flexibles Dans Léconomie Marocaine Quelle Stratégie Pour Une Adoption Ordon

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«L

A mes très chers parents, en signe d’amour, de respect et

A ma grande famille et mes amis pour tout ce que nous

Enfin, je le dédie à notre ISCAE,

Je tiens tout d’abord à remercier vivement et exprimer ma profonde gratitude à M.

Mon dévouement et ma reconnaissance vont aussi à l’adresse de M.Inass

Enfin, à toutes les personnes ayant contribué, de près ou de loin, à la réalisation de

L’objet de ce stage, à travers cet établissement est d’appréhender le rôle de la

Présentation de Bank AL Mghrib

Outre, le privilège de l’émission de la monnaie fiduciaire et la mission d’assurer la

Est le conseiller financier du Gouvernement et l’agent du Trésor pour

des organes d’administration et de gestion qui sont: le Conseil de la

et des organes de contrôle: le Commissaire du Gouvernement, le

l’autorité directe du gouvernement de la banque.

La direction des opération monétaires et des changes comprend :

Le département du front –office

1) Le département du front –office

• La réalisation des transactions en devises avec les banques marocaines et les

• Le suivi du cadre opérationnel de la politique monétaire et l’élaboration des

2) Le département du back office

Ce département a principalement pour attribution :

• Le traitement des opérations de régulation monétaire initiées par le

• La conformité des écritures comptables avec les mouvements exécutés

3) Le département des marchés monétaires et des

Ce département a principalement pour attribution :

4) Le département des systèmes de paiement

Ce département a pour rôle principal :

• L’administration et l’organisation du système de règlement en

• La tenue des comptes des établissements participants au systèmes

• La contribution à des missions de contrôle dans le but de s’assurer

Ce département a principalement pour attribution :

• L’identification des risques opérationnels ainsi que des risques

Première partie : Aspects conceptuels et théoriques et les

Chapitre1 : taux de change : théories et concepts

Section I : le taux de change

Chapitre2 : les principales

Section 1 : L’expérience du Mexique

Section 1 : Le régime de taux de change applicable au

Chapitre2 : vers un régime flexible

Section 1 : pourquoi un régime flexible au Maroc ?

En plus de sa dimension économique et financière, l taux de change joue un rôle

Etant dans l’obligation de s’inscrire dans la tendance d’ouverture complète du compte

En effet, le Maroc et selon les récents discours du gouverneur de la Banque centrale

La première partie de mon travail va traiter l’aspect théorique et conceptuel du taux de

Section I : le taux de change

1. Définition du taux de change

Un actif se définit comme une forme de richesse,c'est-à-dire une façon de transférer un

2. les principaux déterminants des taux de change

2.1 la balance des transactions courantes

2.2 la parité des pouvoir d’achat

Il y a deux versions de la PPA : la version absolue et la version relative, moins restrictive.

2.3 la parité des taux d’intérêt

Où Y représente un capital exprimé en monnaie domestique ,i et i* les taux d’intérêts

Le marché des changes est la première manifestation concrète de la réalité internationale.

1. Fonctionnement du marché des changes

1 .1 Un marché réseau mondial

2. Les acteurs du marché des changes :

2.1 Les banques commerciales et les banques d’investissement

Les institutions financières (banques, filiales financières de groupe industriels….) sont

Les banques se trouvent souvent en position de change.En entreprenant de telles

2.2 les courtiers

2.3 les entreprises

Pour ces interventions, une banque centrale dispose de plusieurs moyens :