Sommaire

Les opérations financières visées par le CDVM en 2013 P2

Indicateurs clés 4ème trimestre 2013 P4

@CDVM P4
Focus P5
Flash interview : Mme Lamia MEKKAOUI
P5
Chef de service Réglementation

4ème Trimestre 2013 N°16 www.cdvm.gov.ma

• La diversification de l’activité et du
chiffre d’affaires International
En tant qu’intermédiaire sur le prêt de

Edito
titres ou en tant que négociateur sur le
marché à terme, les sociétés de bourse
pourront diversifier la source de leur chiffre Au cours du quatrième trimestre de l’année
2013, le CDVM a continué d’assurer une
d’affaires et être moins dépendantes du
La professionnalisation de l’intermédiation volume traité sur le marché central au présence active au sein des instances
boursière constitue l’un des objectifs comptant. internationales de régulation financière
majeurs de la réforme financière menée et de contribuer ainsi aux débats
par les pouvoirs publics en 1993. Aussi, • Le renforcement de l’organisation et internationaux en matière de régulation.
le législateur a mis en place le statut de l’apparition de nouveaux métiers En tant que membre de l’Organisation
société de bourse soumis à un agrément • Les nouveaux produits vont donner internationale des commissions des
qui permet, en plus de l’exécution des naissance à de nouveaux  métiers  tels valeurs (OICV), le CDVM a participé à une
transactions sur les valeurs mobilières, que : négociateur sur produits dérivés, conférence internationale, qui s’est tenue du
la participation au placement des titres 22 au 25 octobre 2013 à Madrid, sur les défis
risk manager, desks prêt de titres,… ;
émis par des personnes morales faisant futurs de la régulation et de la sécurité des
• Le renforcement des équipes middle- marchés des capitaux. Les thèmes abordés
appel public à l’épargne, la garde des
office, back-office et contrôle interne ; au cours de cette manifestation portaient
titres, la gestion des portefeuilles de notamment sur l’avenir de la régulation
valeurs en vertu d’un mandat, le conseil • Des équipes analyse et recherche plus
financière et sur la nécessité de la réforme
et le démarchage de la clientèle pour performantes et innovantes.
de l’architecture financière globale.
l’acquisition de valeurs mobilières. • La mise en place d’une politique de Egalement, le CDVM a contribué activement
Depuis cette date, le secteur de formation des ressources humaines  aux travaux du comité 3 sur la régulation
l’intermédiation boursière s’est développé Pour accompagner cette mutation, une des intermédiaires du marché, organisés du
pour atteindre un pic du chiffre d’affaires politique de formation des ressources 3 au 5 décembre 2013 à Rome. Le groupe
total de près de 720 Mdhs, en 2007. humaines est nécessaire. Ces ressources de travail s’est penché sur la finalisation des
rapports relatifs à la protection des avoirs
L’activité des sociétés de bourse est restée doivent être capables de traiter des
des clients et aux régimes de résolution
corrélée principalement à l’exécution des produits d’une nouvelle complexité et pour les institutions financières en situation
ordres de bourse qui constitue plus de satisfaire une clientèle avertie et plus de faillite. La rencontre a été aussi l’occasion
80% du chiffre d’affaires. Aussi, la baisse exigeante. d’avancer sur le projet de rapport relatif au
du volume des transactions, ces dernières Dans ce cadre, les modalités d’habilitation démarchage/conseil via les médias sociaux
années, a impacté négativement le chiffre des professionnels par l’AMMC vont être et les dispositifs automatisés « Social Media
d’affaires du secteur qui a baissé en mises en place en 2014. and Automation of Advice ». Au cours de
enregistrant un total de près de 170 Mdhs, cette rencontre, le comité a également
en 2012. • Le renforcement des moyens adopté un nouveau thème de travail relatif
techniques  à l’établissement d’un plan de continuité
Dans ce cadre, le marché financier
marocain s’apprête à connaître durant L’augmentation prévue des volumes des opérations et de reprise  pour les
intermédiaires du marché afin de prévenir
les prochains mois de nouvelles réformes d’activité nécessitera, une mise à niveau
ou de réduire les impacts d’évènements
notamment avec le démarrage de des systèmes d’information dans le sens exceptionnels sur leurs activité. Une note
l’activité de prêt de titres, le marché d’une grande capacité de traitement et de de cadrage « Project mandate » relatif audit
à terme, la création d’une chambre mise en place de nouvelles fonctionnalités. thème est transmise au conseil de l’OICV
de compensation, l’encadrement des En conclusion, le secteur de pour une approbation finale.
activités de gestion pour compte de tiers l’intermédiation boursière est appelé
Dans ce même esprit de participation et de
et de conseil en investissement financier, dans un avenir proche à franchir un
contribution aux réflexions sur la régulation,
ainsi que l’habilitation de certaines nouveau palier dans son développement le CDVM a été convié à la conférence de la
fonctions. afin d’accompagner la nouvelle vague de Banque européenne pour la reconstruction
Toutes ces évolutions futures devront réformes mise en place par les autorités et le développement  (BERD) ,tenue du
impacter l’activité d’intermédiation pour permettre au marché financier d’être 4 au 5 novembre 2013 à Londres, sur la
boursière, principalement au niveau des un outil performant de financement à réglementation des opérations financières
axes suivants : l’échelon national et régional. garanties. Au cours de cette manifestation,
les acteurs des marchés financiers
internationaux ainsi que des avocats
d’affaires ont abordé trois principaux
Les Chiffres du Trimestre (Mrds DH) thèmes liés à l’impact économique des
Dettes levées Volume boursier Actif net OPCVM transactions sécurisées, la compréhension
(Emissions obligataires) (Central et Blocs) (Actif Net des OPCVM) de l’étendue du financement sécurisé et les
perspectives de la réforme des transactions
-100 % T4 2012 2,25 25 % T4 2012 19,015 1.51 % T4 2012 241,85
commerciales sécurisées.
T4 2013 0 T4 2013 23,806 T4 2013 245,5
 Les opérations financières visées par
le CDVM en 2013
Dans le cadre de sa mission d’instruction des dossiers d’appel public
à l’épargne, le CDVM a visé en 2013, 30 dossiers d’appel public à
l’épargne relatifs aux opérations suivantes :
• Augmentations de capital et introduction en bourse
• Offres de souscription par des groupes étrangers aux salariés
marocains
• Emissions obligataires
• Programmes d’émissions de billets de trésorerie
Par ailleurs, le CDVM a visé 4 notes d’information relatives à des offres
publiques et 5 notices d’information relatives à des programmes de
rachat.
Avant d’accorder son visa, le CDVM vérifie la conformité de
l’opération aux dispositions légales et réglementaires en vigueur.
Aussi, il effectue des diligences approfondies en vue de s’assurer
que le document d’information visé contient les informations
nécessaires au public concerné par l’opération pour prendre sa
décision en connaissance de cause.
A ce titre, le CDVM veille à ce que le document d’information soit
conforme à la réglementation en vigueur, que les informations qui y
sont données soient pertinentes au regard de l’opération envisagée
et qu’elles ne contiennent pas d’incohérences.
1. les augmentations de capital
En 2013, Le CDVM a visé 7 opérations d’augmentations de capital
(hors IPO) pour un montant total de prés de 4 milliards de dirhams
contre 7,4 milliards de dirhams en 2012
Lesdites opérations concernent trois grandes familles
d’augmentations de capital  : les augmentations de capital
par apport en numéraire, les augmentations par conversion
des dividendes 2012 et les augmentation de capital par fusion
absorption .
Contrairement à l’exercice précédent, on enregistre 4 opérations
d’augmentation de capital par conversion optionnelle de dividendes
contre uniquement une seule en 2012.
Le tableau ci-dessous présente l’ensemble des opérations
d’augmentations de capital de groupes marocains hors
introductions en bourse.

Montant maximal de
Nombre de l’opération
Emetteur Date du visa Types de l’opération titres
(MAD)
Augmentation de capital par conversion
Attijariwafa bank 08/05/2013 3 018 646 905 593 887
optionnelle des dividendes 2012
Augmentation de capital par conversion
Crédit Du Maroc 14/06/2013 477 887 250 890 675
optionnelle des dividendes 2012

Augmentation de capital par conversion

ADDOHA 05/08/2013 12 600 000 567 000 000
optionnelle des dividendes 2012
Alliances
Augmentation de capital par conversion
Développement 05/08/2013 242 000 121 000 000
optionnelle des dividendes 2012
Immobilier

Crédit Du Maroc 12/09/2013 Augmentation de capital en numéraire 803 621 441 991 550

Augmentation de capital réservée aux

S2M 06/12/2013 25 000 4 028 750
salariés
Augmentation de capital au titre d’une
Holcim Maroc 16/12/2013 736 260 1 657 536 377
fusion

Par ailleurs le CDVM a visé une seule opération d’introduction en
bourse par augmentation de capital et qui concerne la société
JORF LASFAR ENERGY COMPANY pour un montant de 1 milliard de
dirhams
2. Les Opérations d’appel public à l’épargne réalisées
accessoirement au Maroc
Dans le cadre du renforcement de leur actionnariat salariés, 9 groupes
étrangers ont lancé des offres de souscriptions à leurs salariés. Cinq
de ses émetteurs ont déjà réalisé des opérations similaires en 2012.
Il s’agit de Vinci, Société Générale France, EADS , Vivendi et Axa
France. Par ailleurs, 4 autres groupes étrangers ont réalisé des
opérations de ce type en 2013. Il s’agit de Total France, Sanofi, Air
Liquide et Décathlon Shareholding Plan.
3. Les offres publiques
Au cours de 2013, le CDVM a visé 4 dossiers d’offres publiques
découlant des obligations réglementaires :
• 3 offres publiques de retrait concernent les sociétés SOFAC,
Société Chérifienne des engrais (SCE) et Fertima ;
• et une offre publique d’achat obligatoire des actions de Centrale
laitière initiée par la compagnie Gervais Danone.
4. Les opérations sur titres de créance
• Emissions obligataires
Contrairement à l’année 2012 qui a été riche en émissions
obligataires, le CDVM n’a visé qu’une opération d’émission
d’obligations subordonnées réalisée par Attijariwafa Bank pour un
montant de 1,250 milliard de dirhams. Il est à noter qu’en 2012,
neufs notes d’information relatives aux émissions obligataires ont
été visées par le CDVM pour un montant total de 9,4 milliards de
dirhams.
• Emissions de billets de trésorerie
En 2013, le CDVM a visé deux dossiers relatifs à des mises en place
de programmes d’émissions de billets de trésorerie. Il s’agit des
sociétés Les eaux minérales d’Oulmès pour un montant de 100
millions de dirhams et la société Label Vie pour un montant de
800 millions de dirhams. Par ailleurs, 10 dossiers d’informations
concernant des mises à jour des programmes d’émissions de billets
de trésorerie ont été visées en 2013.
5. Les opérations de rachat
Cinq programmes de rachat en vue de régulariser le cours ont été
visés par le CDVM en 2013. L’opération la plus importante a porté
sur le programme de la BCP pour un montant de près de 2 milliards
de dirhams.

4ème Trimestre 2013 -2- www.cdvm.gov.ma

 Indicateurs clés 4ème trimestre 2013
Opérations Finacières Visées par le CDVM Visas et Agréments d’OPCVM

Nature opération Type d’opération Nombre

d’opération
Offre de souscription aux salariés 5 Nombre de Observations
dossiers
Augmentation de Introduction en Bourse 1
capital
Par fusion-absorbtion 1 Visas des notes 3 concernent des fonds
7 nouvellement créés
d’informations
Offres publiques Offre publique de retrait 1
Mise à jour des informations relatives
au programme d’émission de billets 7 Agréments des 2 renouvellements
de trésorerie 2 d’agrément
Emission de TCN fonds OPCVM
Mise en place d’un programme
1
d’émission de billets de trésorerie
Total 16

Actif net par catégorie d’OPCVM au 27-12-2013 Structure de l’actif net par catégorie d’OPCVM
en (milliards de dirhams) 1 % au 27/12/2013
150.00 8 % 4 %
0,4%
121,40 8,1%
1 % 8 % 3.6 %
3 %
112.50
Action
Action
26 %
Diversifiés
Diversifié
27,7% 26 % Monétaire
75.00 68.04 50 % 51 % Monaitaire
49,4 %
Obligations
Obligation CT CT
OMLT
OMLT
37.50 Contractuel
Contractuel
26,43
19,96
11 %
8,82
0%
0,91 10,8%
OMLT Monétaire Actions OCT Diversifié Contractuel

@CDVM 11 %

Q/1 Le client d’un teneur de comptes titres peut-il donner à
celui-ci un ordre de transfert direct au sens de l’article 4 du dahir
portant loi n°1-93-211 relatif à la bourse des valeurs, tel que
modifié et complété, tout en se réservant le droit d’usufruit sur
les titres objet dudit transfert ?
Le transfert de propriété de titres avec réserve d’usufruit
constitue, d’un point de vue juridique, un transfert de propriété
imparfait, puisqu’il porte sur l’un des démembrements du droit
de propriété que représente la nue-propriété, laquelle devient
la propriété du donataire à l’exclusion du droit à l’usufruit qui
demeure détenu par le donateur. Ce transfert  « imparfait » n’en
demeure pas moins qualifié de transfert de propriété.
Le transfert direct revêtant la forme de donation entre conjoints
ou ascendants et descendants directs doit s’effectuer dans les
conditions prévues à l’article 32 du Dahir portant loi n° 1-93-211
précité, ainsi que par les articles 3.10.1 à 3.10.4 du Règlement
Général de la Bourse des Valeurs.
Considérant les éléments précités, il convient de relever que rien
ne s’oppose, juridiquement, à la réalisation de ladite opération
sous le régime du transfert direct, sous réserve que le donateur
justifie de la convention corrélative.
Q/2 A l’issue d’un programme de rachat d’actions initié par une
société dont les titres sont inscrits à la bourse des valeurs, est-il
possible - si cette dernière se retrouve avec un stock résiduel de
ses propres actions - de liquider une partie dudit stock sur le
marché de blocs à un prix ne respectant pas la fourchette de
prix fixée par l’assemblée des actionnaires ayant statué sur le
programme de rachat concerné ?
La circulaire du CDVM ne se prononce pas sur les modalités de
liquidation du stock résiduel via le marché de blocs. En effet,
l’article I.4.35 bis de ladite circulaire exige  le respect des règles
d’intervention sur le programme de rachat uniquement pour la
sortie à travers le marché central.
Aussi, rien ne s’oppose, a priori,   à ce que la cession du stock
résiduel à travers le marché de blocs se fasse au prix marché (en
dehors de la fourchette fixée initialement pour le programme
de rachat). Toutefois, lorsque le prix minimum ou maximum de
cession des actions auto-détenues aura été fixé par l’assemblée
des actionnaires ayant autorisé le programme de rachat, il
faudrait requérir une nouvelle autorisation de la part de ladite
assemblée à l’effet de céder à un prix inférieur ou supérieure à
ladite fourchette.
Q/3 Une Société anonyme dont les titres sont cotés en bourse
peut-elle réaliser une émission d’Obligations remboursables en
actions (ORA), à libérer en numéraire ou par compensation de
comptes courants d’actionnaires, ou les deux à la fois, sachant
que seulement   trois actionnaires sur les cinq composant
son actionnariat, détiennent des comptes courants (les deux
autres peuvent libérer leurs souscriptions à cette émission en
numéraire) ?
L’émission des ORA n’est pas assujettie à un régime qui lui
est spécifique. Elle demeure dans ce cas précis régie par les
dispositions de la loi n°17-95 sur les Sociétés anonymes, telle
que modifiée et complétée, notamment les dispositions sur les
émissions obligataires, les émissions d’Obligations Convertibles
en Actions (OCA), mais également celles du contrat d’émission
les concernant. Il en résulte que la compensation de créances
liquides et exigibles représentées par des comptes courants
d’actionnaires semble, en principe, possible.
Par ailleurs, l’appréciation définitive de la faisabilité de l’opération
ne pourra se faire qu’après le dépôt du dossier au CDVM et
l’instruction dudit dossier préalablement à la délivrance du visa.

4ème Trimestre 2013 -3- www.cdvm.gov.ma

 Focus
Le projet de loi relatif au marché à terme, voté par la chambre des
représentants le 12 février 2013, s’inscrit dans le cadre d’un ensemble
de réformes visant le développement du marché marocain des
capitaux et son alignement avec les standards internationaux ainsi
que la réussite de la stratégie de positionnement de Casablanca
Finance City comme plateforme régionale d’intégration financière
et de co-développement.
Intérêts d’un marché à terme :
1/ Pour le marché marocain : Liquidité et capacité de résistance
face aux chocs
En cas de chocs économiques ou financiers, les produits dérivés
renforcent la capacité de résistance du marché au comptant en
allouant les risques aux agents économiques qui possèdent les
outils et les expériences nécessaires pour les gérer, au lieu de les
répartir également entre tous les opérateurs. Ainsi, les produits
dérivés contribuent à une allocation efficiente des risques entre les
différents agents de l’économie. Sans cette fluidité des risques, les
marchés au comptant seraient moins développés et moins liquides
car des investisseurs potentiels averses au risque auraient tout
simplement évité ces marchés.
2/ Pour les intervenants : Protection de l’épargne et amélioration
des canaux de collecte de l’épargne
Avec le développement de l’ingénierie financière, la création de
produits à rendement garanti, bien qu’utilisant des combinaisons
complexes sont compréhensibles pour le consommateur final,
et faciliterait ainsi l’accès aux marchés à plusieurs catégories
d’investisseurs. L’impact est donc double : une meilleure protection
de l’épargne et une amélioration des canaux de collecte de l’épargne.
Les principaux apports de la réforme :
Le projet de loi a édicté les règles d’organisation, de fonctionnement
et de contrôle d’un marché réglementé. Le projet de loi a défini :
• Les instruments financiers qui peuvent être négociés sur ce
marché  (les contrats à terme ferme ou «  futures  », les contrats
optionnels ou « options » et les contrats d’échange ou « swaps » ;
• Les institutions qui seront chargées de gérer ce marché, en
l’occurrence, la société gestionnaire du marché à terme et la
chambre de compensation. Le rôle de la chambre de compensation
est, à plusieurs égards, très important. Celle-ci se substitue aux
participants dans un marché à terme, devenant l’acheteur de tous
les vendeurs, et le vendeur de tous les acheteurs par le mécanisme
de droit commun de la novation. Lequel mécanisme est consacré
par les articles 347 à 356 du Dahir des obligations et des contrats
et permet la disparition totale d’une obligation ancienne et son
remplacement par une nouvelle. De ce fait, elle assume le risque de
contrepartie à leur place.
• Les opérateurs du marché à terme (les membres négociateurs et
les membres compensateurs) ;
• Les autorités de marché qui contrôleront les institutions et les
opérateurs du marché (le CDVM et Bank Al-Maghrib). Pour éviter
tout double contrôle des opérateurs, le projet de loi a prévu une
instance de coordination du marché à terme à même de permettre
un contrôle conjoint des deux autorités de régulation.
Par ailleurs et afin de permettre que les produits dérivés puissent
être négociés sur le marché à terme réglementé, le projet de loi
a dérogé à l’application des dispositions de droit commun qui
frappent de nullité les contrats aléatoires.
Publications
• Statistiques OPCVM
• Statistiques sur le profil des investisseurs durant
le troisième trimestre 2013
• Sondage sur la culture financière
4ème Trimestre 2013
Flash Interview
Mme Lamia MEKKAOUI
Chef de service réglementation
Les produits dérivés de gré à gré (OTC) en droit marocain –
1/ Qu’est ce qu’un produit dérivé de gré à gré ?
Les produits dérivés, autrement qualifiés de contrats financiers,
peuvent être définis comme des instruments de couverture ou de
spéculation, conçus à partir d’un actif sous-jacent dont la valeur dérive,
qui confèrent à leurs titulaires des droits dont le contenu est fixé dès
la souscription, mais dont l’exercice est différé. Leur négociation peut
se faire soit sur un marché réglementé, marché des dérivés, ou de gré
à gré, dit aussi «OTC1».
Les contrats dérivés OTC n’offrent pas aux opérateurs la garantie
de bonne fin inhérente à la chambre de compensation, d’où la
permanence du risque de défaillance de la «contrepartie», le
cocontractant.
2/ Quel est le dispositif de protection conçu par la pratique
internationale ?
Le dispositif de protection repose sur deux mécanismes
conventionnels.
• Résiliation-compensation «  close out netting  »  : technique
combinant  le droit de résiliation unilatérale et la compensation et
permettant à l’un des contractants de résilier les opérations en cours
lorsque le risque de défaillance de son cocontractant devient trop
important (« close-out ») et de compenser les obligations en résultant
(« netting »). Un autre mécanisme dit « global netting », permet une
compensation plus globale en cas de défaillance de contractant et
ce, même en cas d’ouverture d’une procédure collective.
• Collatéral  : il oblige les contractants à constituer, en garantie des
dettes afférentes aux contrats dérivés OTC, soit des remises en pleine
propriété à titre de garantie, soit des nantissements et, en cas de
défaut, à réaliser la sûreté, nonobstant le dispositif des procédures
collectives.
3/ Ce dispositif conventionnel de protection est-il efficace en droit
marocain ?
L’efficacité de ce dispositif conventionnel se heurte, en droit marocain,
à plusieurs règles de droit commun :
• Le livre V du Code de commerce relatif au traitement des difficultés
de l’entreprise paralyse la mise en œuvre des clauses de résiliation et
le jeu de la compensation. En effet, les clauses de styles par lesquelles
les parties croient pouvoir se protéger en érigeant l’ouverture d’une
procédure collective à l’encontre du débiteur en cause résolutoire du
contrat sont privées d’effet. De même, toute compensation entre les
créances antérieures au jugement d’ouverture avec les créances qui
lui sont postérieures est interdite.
• Le régime des sûretés réelles (nantissement ou gage) appliqué
aux produits dérivés est inadapté aux exigences du marché,
dans la mesure où toute vente privée du gage ou d’attribution
automatique de celui-ci au créancier gagiste, en cas de défaillance
du débiteur, est interdite2  ; la vente du bien nanti n’est permise
qu’aux enchères publiques, et cette faculté semble incertaine du fait
que les dispositions du livre V précité3 interdisent toute procédure
d’exécution en cas de redressement judiciaire du débiteur. Aussi,
les nantissements constitués en période suspecte pour des dettes
antérieurement contractées peuvent être annulés4. Or, cette période
étant fixée a posteriori lors de l’ouverture d’une procédure collective
et pouvant remonter jusqu’à 18 mois avant la date du jugement, il est
possible de voir annuler a posteriori des nantissements constitués
par des créanciers de bonne foi qui ne pouvaient avoir connaissance
que leur débiteur était déjà en période suspecte.
1. Over the counter.
2. Articles 1218/1226 du Dahir formant code des obligations et contrats ; article 340 du code
de commerce
3. Notamment l’article 653 du code de commerce.
4. Art.682 du code de commerce.
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