Evaluation des entreprises

1. Quiz
Vérifier l’exactitude des propositions ci-après.

Vrai Faux
1- Les flux de trésorerie disponibles sont calculés après prise en compte des x
charges d’intérêt pour calculer la valeur de la société
2- Les flux de trésorerie revenant à l’actionnaire sont calculés à partir du x
résultat avant IS
3- Il existe deux modèles d’actualisation des dividendes x
4- Le taux d’actualisation utilisé pour calculer la valeur globale de la société x
est généralement le coût du capital
5- On peut calculer la valeur des actifs revenant aux actionnaires à partir de x
la valeur de la société déterminé à la l’aide de la méthode des Free Cash
Flows
6- Le taux de croissance de la valeur terminale peut être estimé à partir du x
taux de croissance du secteur d’activité
7- La valeur terminale mobilise le modèle de Gordon et Shapiro x
8- Le coût des fonds propres est estimé à partir du MEDAF pour une x
entreprise cotée
9- Le risque spécifique est pris en compte dans le coût du capital x
10- La variation du BFR est incluse dans le business plan x

2. Mini-cas : Cravest
Calcul de la variation du BFR N+1 N+2 N+3 N+4 N+5
Chiffre d’affaires 2 800 2 940 3 087 3 241,35 3403,42
Calcul du BFR 155,56 163,33 171,50 180,08 189,08
Variation du BFR 155,56 7,78 8,17 8,58 9,00

Calcul des flux de trésorerie

En milliers d’euros N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

Chiffre d’affaires 2 800 2 940 3 087 3 241,35 3403,42
EBITDA 336,00 352,80 370,44 388,96 408,41
Dotations aux amortissements 11,20 22,96 35,31 48,27 61,89
Résultat opérationnel 324,80 329,84 335,13 340,69 346,52
Résultat opérationnel après IS 216,53 219,89 223,42 227,13 231,02
MBA (ou CAF) 227,73 242,84 258,73 275,40 292,90
Variation du BFR (20 j de CA) 155,56 7,78 8,17 8,58 9,00
Investissements 56,00 58,80 61,74 64,83 68,07
Free cash flows (FCF) 16,18 176,28 188,82 202,00 215,83
Actualisation des FCF à 11% 556,86

3. Mini-cas : Index
Calculer la valeur terminale actualisée la 5 ème année de la firme Index

En milliers d’euros N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

Evaluation des entreprises

Flux de trésorerie disponibles 93 000 116 000 140 000 154 000 166 000
(FTD)
- Taux de croissance retenu : 7%
- Coût du capital : 10%
- CF(N+6) = 166 000 x (1 + 0,07) = 177 620 €
- Valeur terminale = 177 620 / (0,10 – 0,07) = 5 920 667 €
- Valeur terminale actualisée = 5 920 667 x (1,1)-5 = 3 676 268 €

4. Cas pratique : groupe Caramail

1) Elaborez le business plan du groupe Caramail à un horizon de 5 ans

Estimation du chiffre d’affaires

N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

Taux de croissance (%) 10 5 2 2
Chiffre d’affaires 50,00 55,00 57,75 58,91 60,08
Estimation de la variation du BFR

N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

BFR (10% du CA) 5,00 5,50 5,78 5,89 6,01
ΔBFR 5,00 0,50 0,28 0,12 0,12
Estimation des flux de trésorerie disponibles

En milliers d’euros N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

Chiffre d’affaires 50,00 55,00 57,75 58,91 60,08
Taux de marge opérationnelle 8,00 10,00 12,00 12,00 12,00
Résultat opérationnel 4,00 5,50 6,93 7,07 7,21
Impôts (33,33%) 1,33 1,83 2,31 2,36 2,40
Résultat après IS 2,67 3,67 4,62 4,71 4,81
-ΔBFR 5,00 0,50 0,28 0,12 0,12
Dotations aux amortissements 0,60 1,26 1,95 2,66 3,38
-Investissements 3,00 3,30 3,47 3,53 3,60
Flux de trésorerie disponibles -4,73 1,13 2,83 3,72 4,46
Calcul des dotations aux amortissements

- N+1 : 3/5
- N+2 : 0,6 + 3,30/5
- N+3 : 1,26 + 3,47/5
- N+4 : 1,95 + 3,53/5
- N+5 : 2,66 + 3,60/5
2) Calculer la valeur de l’entreprise à l’aide la méthode des cash flows actualisés

Somme actualisée des flux de trésorerie à 8% : 4,61 M€

Calcul de la valeur terminale :

4,46 M€ x (1,03) x (1,08)-5 / (8% - 3%) = 62,60 M€

Valeur de l’entreprise = 4,61 + 62,60 = 67,20 M€

Evaluation des entreprises

5. Cas pratique : OPA de Carvan sur Lilas

1. Evaluez la société Lilas par la méthode des Free Cash Flows
Elaboration du business plan
En milliers d’euros 31/12/N 31/12/N+1 31/12/N+2 31/12/N+3 31/12/N+4
Chiffre d’affaires 1 200 000 1 300 000 1 350 000 1 420 000 1 420 000
Résultat opérationnel 144 000 156 000 162 000 170 400 170 400
RO après IS 96 000 104 000 108 000 113 600 113 600
Dotations aux amortissements 25 000 25 000 25 000 25 000 25 000
Flux de trésorerie 121 000 129 000 133 000 138 600 138 600
d’exploitation
BFR 48 000 52 000 54 000 56 800 56 800
ΔBFR 48 000 4 000 2 000 2 800 -0
Investissements 34 000 34 000 27 000 27 000 18 000
Flux de trésorerie disponibles 39 000 91 000 104 000 108 800 120 600
Calcul du coût du capital
- Coût des fonds propres : 1% +8,5% x 1,2 = 11,20%
- Coût du capital : (50x20000x11,20%+700000x3%x2/3)/(50x20000+700000)=(112 000 + 14000) / 1700000 =
7,4%
Somme des flux de trésorerie actualisés
39000x(1,0741)-1+91000x(1,0741)-2+104000x(1,0741)-3+108800x(1,0741)-4+120600x(1,0741)-5 = 365 194€
Valeur terminale actualisée
Flux de trésorerie en N+4 : 120 000x(1,019)/(7,41%-1,9%) = 2 230 334 €
Valeur terminale actualisée : 2 230 334 x (1,0741)-5 = 1 560 078 €
Valeur de la firme = 365 194 + 1 560 078 = 1 925 272 €
Valeur après décote = 0,85 x 1 925 272 = 1 636 481 €
2. Calculez la valeur qui revient aux actionnaires.
Pour calculer la valeur des fonds propres il faut enlever la valeur de la dette.
1 636 481 – 700 000 = 936 481 €

6. Cas pratique : société Tex

1. Quelle est la valeur de capitaux propres de l’entreprise par l’actualisation des dividendes  ?
Le dividende fin N est de 1,45€
Le dividende en N+1 est donc de 1,45 x 1,01 = 1,46€
La valeur capitalisée du dividende au coût des fonds propres en k€ :
VN=DN+1/(i-g) = 1,46/(0,12 – 0,01) = 13,31
Valeur des fonds propres = 13,31 € x 250 000 actions = 3 327,5 k€
2. Quelle est la valeur des capitaux propres de l’entreprise par l’actualisation des flux de
trésorerie disponible  ?
Détermination de la variation du BFR
En milliers d’euros N+1 N+2 N+3 N+4 N+5
Chiffre d’affaires 3 510 3 600 3 750 3 930 4 020
BFR 351 360 375 393 402
Variation du BFR 51 9 15 18 9
Le BFR est estimé à 10% du CA (36 jours / 360 jours)
Le BFR fin N est de 300
Evaluation des entreprises

Détermination des CF N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

Résultat opérationnel net d’IS 468, 00 483,33 502, 00 524,00 542,67
DAP 300 300 320 330 360
MBA (ou CAF) 768,00 783,33 822,00 854,00 902,67
Investissements prévus 500,00 560,00 620,00 620,00 630,00
Variation du BFR 51 9 15 18 9
Cession d’immobilisations 150,00 150,00 150,00 150,00 150,00
Flux de trésorerie 367 364,33 337 366 413,67
Somme actualisée des flux de trésorerie au coût du capital de 10% = 1 393,77 k€
Valeur terminale = 413,67x1,01 / (0,10 – 0,01) = 4 642,26k€
Valeur terminale actualisée = 4642,26 x (1,1) -5 = 2 882,48 k€
Valeur de l’entreprise = Somme des CF actualisés + Valeur terminale =1 393,77+2 882,48=4 227,25 k€
Pour trouver la valeur des fonds propres, il faut enlever la valeur des dettes.
Valeur des fonds propres = 4 277,25 – 800 = 3 447,25 k€
(à comparer avec la valeur obtenue par capitalisation des dividendes : 3 327,50 k€)
Valeur d’une action : 3 447,25 / 250 = 13,90 € par action