Evaluation de l’entreprise

L’évaluation par l’approche comparative

– applications
1. Mini-cas : Céleste
Le dirigeant de céleste souhaite avoir une évaluation de son entreprise (capital composé de 250.000
actions). Pour cela il vous communique un échantillon de quatre sociétés cotées du même secteur
d’activité. Trois critères sont retenus : EBE, Résultat net et Résultat d’exploitation en fonction de la
valeur de l’actif économique (VAE) ou des capitaux propres (VCP).

A partir des données financières collectées pour l’année N, on obtient les résultats suivants :

VAE/EBE VAE/RE VCP/RN

Société A 4,9 4,3 10,5
Société B 5,3 5,7 9,1
Société C 5,2 5,6 10,2
Société D 6,4 6,9 11,2

Pour sa part, l’entreprise affiche un EBE de 723 k€, un RE de 695 k€ et un RN de 301 k€. Les dettes
financières sont évaluées à 500 k€.

1- Quelle règle devez-vous appliquer, selon la qualité du critère utilisé, pour déterminer un
multiple ?
2- Calculez la valeur économique de l’entreprise selon la méthode des multiples de l’EBE, du RE
et du RN.

2. Cas pratique : PANOLAT

L’évaluation de PANOLAT par comparaison doit s’appuyer sur un référentiel de sociétés du même
secteur. L’échantillon retenu se compose de deux sociétés, Les Chantiers de l’Atlantique et la société
Caclide, pour lesquelles on dispose des informations suivantes (annexes 1 à 3).

Au 31/12/N, le montant de la dette totale de PANOLAT est de 79,35 M€. Le montant de la trésorerie
et équivalents de trésorerie figurant dans le bilan au 31/12/N est de 65,56 M€.

Pour le prévisionnel de la valeur de PANOLAT (annexe 4) il vous est précisé que la trésorerie et
équivalents de trésorerie progresseront chaque année de 1% pendant 5 ans et que la dette totale
progressera de 5% par an pendant 5 ans.

Taux d’actualisation à retenir : 9,15% et il doit être appliqué à la valeur économique obtenue, à la
trésorerie et à la dette qui sont à actualiser pour déterminer la valeur des capitaux propres.

Travail à faire :

1- Déterminez les multiples des CA et de l’EBITDA des années N à N+5 concernant le bâtiment à
partir des deux entreprises Les Chantiers de l’Atlantique et la société Caclide, afin d’établir le
benchmark de ce secteur. On précise que le multiple du secteur retenu (VE/CA et VE/EBITDA)
correspond à la moyenne de celui obtenu entre les deux sociétés.
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2- Evaluez globalement la société PANOLAT par la méthode des comparables en utilisant la

valeur moyenne obtenue par le multiple VE/CA et VE/EBITDA (les valeurs obtenues ne sont
pas actualisées)
3- Il est prévu de retenir par la suite la valeur des fonds propres de PANOLAT, calculés à partir
des multiples moyens d’EBITDA et de CA. Déterminez le montant de cette valeur, sachant
qu’elle doit être ajustée des montants de la trésorerie et de la dette, projetée en N+5 et
actualisée.

Les chantiers de l’atlantique  (M€)

Annexe 1 N N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

CA 138,56 150,00 160,00 200,00 230,00 250,00
EBITDA 76,21 82,5 72,00 70,00 126,5 137,5
Résultat 5,54 6,00 8,00 10,00 16,10 17,5
après
impôts
Dettes 110,45
nettes

Caclide  (M€)

Annexe 2 N N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

CA 67,23 60,35 65,34 70,87 70,35 72,34
EBITDA 22,19 19,92 24,83 26,93 31,66 32,55
Résultat 1,68 1,51 1,96 2,13 4,22 4,34
après
impôts
Dettes 35,67
nettes
Les chantiers de l’atlantique ont été évalués à 325,31 M€ à la fin de l’année N et la société Caclide a
été estimée à 160 M€ par des experts indépendants. Ces derniers nous ont fournis une projection de
la valeur économique en M€ de ces deux entreprise pour les 5 prochaines années.

Valeur économique (M€)

Annexe 3 N N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

Les Chantiers de 325,10 369 430 460 580 650
l’Atlantique
Caclide 160 163 205 220 230 250

Prévision pour PANOLAT (M€)

Les prévisions en M€ au niveau du compte de résultat de PANOLAT sont les suivantes  :

Annexe 4 N N+1 N+2 N+3 N+4 N+5

Chiffre d’affaires 102,45 122,94 143,84 162,54 175,55 184,33
EBITDA 54,23 66,04 77,83 89,93 100,76 100,56
Résultat net 24,05 19,78 23,05 26,73 29,47 26,61
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3. Cas pratique : groupe MARTINS

Le groupe MARTINS souhaite filialiser une activité à fort potentiel en créant la société Martins qui
devrait être côté sur Euronext Access+. Vous disposez d’un certain nombre d’informations (annexe 1)
pour calculer la valeur de marché des capitaux à partir des flux de trésorerie disponibles pour
l’actionnaire. Vous disposez également des informations nécessaires à la mise en œuvre de la
méthode des multiples.

Travail à faire :

1- Evaluez la valeur de marché des capitaux propres en calculant les flux de trésorerie
disponibles pour l’actionnaire
2- Evaluez Martins par la valeur des multiples pour confirmer la valeur précédente
3- Commentez les résultats.
Annexe 1  :Informations nécessaires au calcul des flux de trésorerie disponibles pour l’actionnaire en k€

N+1 N+2 N+3

Résultat opérationnel avant IS 2 500 2 700 3 200

Le projet devrait être mis en œuvre au début N+1 :

Montant de l’emprunt contracté début N+1 2 100

Taux d’intérêt de l’emprunt 5%
Taux sans risque 3%
Prime de risque du marché actions 6%
Bêta estimé de Martins 1,5

L’emprunt est remboursable in fine fin N+3. Les intérêts sont versés annuellement à terme échu (1 er
versement fin N). l’investissement réalisé début N+1 est estimé à 6 000 k€. il est amortissable en
linéaire sur 3 ans. Ces dotations aux amortissements ont été prises en compte dans le calcul des
résultats opérationnels.

La variation du BFR s’élève à 2 800 k€ début N+1, puis à 450 k€ début N+2 (ou fin N+1) et enfin 600
k€ début N+3 (ou fin N+2).

Le taux de l’IS s’élève à 33,33%

Les coût des fonds propres est déterminé à partir du MEDAF (modèle d’évaluation des actif
financiers).

 Coût des fonds propres = Taux sans risque + prime de risque x Bêta
La valeur terminale en N+3 de Martins sera approché à l’aide du modèle de Gordon et Shapiro et
d’un taux de croissance annuel des flux de trésorerie de 1,8% au-delà de N+3.
Annexe 2  : détermination de la valeur économique à l’aide de la méthode des multiples

Début N+3 vous avez constitué un échantillon de sociétés cotées similaires à Martins avec un niveau
de risque équivalent et une taille comparable. Après avoir étudié de façon approfondie l’échantillon,
vous avez décidé de retenir un multiple du résultat d’exploitation moyen net de l’IS sur les trois
exercices. Le coefficient retenu est de 5,5 et un multiple du résultat net moyen sur les trois exercices
avec un coefficient retenu de 4,7.
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