REPUBLIQUE ALGERIENNE DEMOCRATIQUE ET POPULAIRE.

MINISTERE DE L’ENSEIGNEMENT SUPERIEUR ET DE LA RECHERCHE SCIENTIFIQUE

ECOLE NATIONALE SUPERIEURE DE STATISTIQUE ET DE L’ECONOMIE APPLIQUEE

________________________

Cours d’analyse et
d’évaluation de
projets

R.Bellir
2017-2018

1
 Table des matières

CHAPITRE I : DEFINITIONS ET CARACTERISTIQUES DE L’INVESTISSEMENT ....5

1.1 NOTION D’INVESTISSEMENT .....................................................................................5

1.2 CLASSEMENT DES INVESTISSEMENTS ...................................................................7

1.2.1 Les investissements de remplacement : .............................................................8
1.2.2 Les investissements de modernisation ou d’innovation .....................................8
1.2.3 Les investissements d’expansion .......................................................................8
1.2.4 Les investissements stratégiques : ......................................................................8

1.3 CLASSIFICATION DES PROJETS EN ALGERIE ......................................................9

1.3.1 Projets centralisés : .............................................................................................9
1.3.2 Projets décentralisés : .........................................................................................9

1.4 LES DIFFERENTES ETAPES D’ANALYSE D’UN PROJET : ................................10

1.4.1 Études d’opportunité : ......................................................................................10
1.4.2 Etudes de préfaisabilité : ..................................................................................11
1.4.3 Etude de faisabilité ou étude technico-économique : ......................................11

1.5 DEFINITION DE VARIANTE : .....................................................................................11

1.6 LA PREPARATION DES ELEMENTS DE COMPARAISON : ................................12

1.7 LE COUT DU CAPITAL : .............................................................................................15

1.7.1 Concept d’actualisation : ................................................................................15
1.7.2 Détermination du coût du capital : ...................................................................16
1.7.3 Le principe de l’actualisation : .........................................................................19

CONCLUSION ............................................................................................................................20

2 CHAPITRE 2 : LES CRITERES DE CHOIX EN AVENIR CERTAIN ......................23

2.1- LA METHODE DE BENEFICE ACTUALISE : ..............................................................23

2.1.1- Limites du critère V.A.N ...................................................................................26

2.2- LE TAUX INTERNE DE RENTABILITE : ...................................................................27

2.2.1- Limites de ce critère ............................................................................................29
2
2.3- L’INDICE DE RENTABILITE :.......................................................................................33

2.4- LE DELAI DE RECUPERATION : ................................................................................34

2.4.1 Avantages et inconvénients de ce critère : ...........................................................35

2.5- PRISE EN COMPTE DE LA FISCALITE DANS LE CALCUL DE RENTABILITE :

.......................................................................................................................................................36
2.5.1- Amortissement linéaire .......................................................................................37
2.5.2- Amortissement fiscal selon le mode dégressif : ..................................................38

2.6 VALEUR RESIDUELLE : ..................................................................................................43

2.7 MODALITES DE CALCUL DES ANNUITES DE REMBOURSEMENT D’UN PRET

REMBOURSABLE PAR ANNUITES CONSTANTES …………………………………48

3
 Chapitre 1

DEFINITIONS ET CARACTERISTIQUES
DE L’INVESTISSEMENT

4
 CHAPITRE I : DEFINITIONS ET CARACTERISTIQUES DE
L’INVESTISSEMENT
Dans les sciences économiques, la difficulté réside bien souvent dans l’emploi des termes
appropriés, le même terme peut avoir un sens différent selon la personne qui l’emploie et
selon le contexte dans lequel il est utilisé. Aussi, nous prendrons le soin, dans un premier
lieu, d’éclairer le terrain sur lequel se situe le débat en précisant quelques notions
essentielles.
1.1 NOTION D’INVESTISSEMENT
Selon Pierre MASSE 1l’investissement, dans la terminologie courante, désigne à la
fois un acte et le résultat de cet acte : à la fois la décision d’investir et le bien investi.
La définition la plus générale que l’on puisse proposer l’acte d’investir et qu’il constitue
l’échange d’une satisfaction immédiate et certaine à laquelle on renonce contre une
espérance que l’on acquiert et dont le bien investi est le support.
Le terme d’espérance, illustre bien le double contenu de la décision d’investir, celui d’un
arbitrage dans le temps, car il faut en effet établir une équivalence entre des valeurs actuelles
et des valeurs futures, d’où le problème d’actualisation, ensuite, puisqu’espérer n’est pas
tenir, on doit déterminer si l’investissement est rentable et le comparer à d’autres
investissements, c’est le problème des critères de rentabilité.
La notion d’investissement n’a pas toujours le même contenu selon que s’y réfère, le
financier ou le comptable.
Du point de vue économique, l’investissement correspond à l’acquisition ou à la création
d’un capital fixe constitué par les moyens permanents d’exploitation de l’entreprise, c’est à-
dire les facteurs physiques de production et de commercialisation 2.
Du point de vue financier : l’investissement correspond à l’affectation de moyens financiers
à l’acquisition d’actifs industriels ou financiers, c’est-à-dire les immobilisations et les titres
de participation :
- Les immobilisations corporelles (fonds de commerce, brevets et licences, procédés,
modèles et concessions...). Il s’agit aussi de dépenses de recherches et de développement,
des dépenses de formation et de perfectionnement, et des dépenses d’organisation
d’entreprise.

-------------------------------
1Pierre MASSE : Le choix des investissements ,chap. 1er, Édition DUNOD
2 Pierre CONSO : La gestion financière de l’entreprise, Paris, DUNOD, 1985.
5
- Les titres de participation : leur acquisition est soit destinée à un pansement de capitaux,
soit à faire un lien avec une autre entreprise afin de rationaliser un réseau commercial et
industriel.
Du point de vue comptable : l’investissement correspond à une affectation de dépense aux
rubriques de l’actif immobilisé. On appelle « actif » toute propriété physique ou droit
incorporel possédé par une entreprise ou par un individu. Selon cette acception de la notion
d’investissement, sont considérés biens d’investissement, les biens immobilisés de
l’entreprise (terrain, équipement, outillage, les titres de participation, mais aussi, les stocks
de matières, des produits finis, les créances des clients et les liquidités (caisse, banque,
C.C.P.).
Parallèlement à cette conception large de l’investissement existe une conception bien plus
stricte ou étroite. Ne sont considérés comme biens d’investissement que les biens servant
directement (physiquement) à la production d’autres biens, c’est-à-dire les seules valeurs
immobilisées du bilan et que l’entreprise utilisera durablement pendant plus d’un cycle
d’exploitation. Sont exclus les actifs circulants, qui n’ont d’ailleurs vocation à se trouver au
bilan de l’entreprise que parce que le cycle d’exploitation ou le cycle financier que leur a
donné naissance n’est pas achevé au moment de la clôture des comptes. En dépit des limites
imposées par cette acception de l’investissement, il n’en demeure pas moins que certaines
entreprises en sus des éléments précités considèrent dans leurs biens d’investissement :
- Le stock-outil
- Le besoin en fonds de roulement, qui est un besoin permanent de l’entreprise.
Au total, les biens d’investissements se caractérisent d’après leur contribution au processus
productif et à leur pérennité dans l’entreprise.
Il s’agit en fait, des biens matériels ayant une utilisation supérieure à une année, auxquels
s’ajoutent les dépenses qui augmentent le potentiel futur de l’entreprise tel que :
- Acquisition de brevets
- La recherche et les études
- La publicité
- La formation et le recyclage
Le problème qui se pose dans la pratique, c’est la difficulté de distinguer entre les opérations
d’exploitations et les opérations d’investissement.
Caractériser un investissement constitue une tâche complexe.

6
L’auteur, allemand, L. PACK 3 a consacré un ouvrage de 194 pages à l’analyse de la notion
d’investissement, ce qui confirme la complexité d’analyser un investissement de manière
isolée. Pour venir à bout de cette difficulté, il est préférable de raisonner en terme de projet
d’investissement.

Qu’est-ce qu’un projet d’investissement ?

De façon très concrète, un projet correspond le plus souvent à la réalisation, d’un ou de
plusieurs, nouveaux investissements ou bien à l’extension d’installations existantes et / ou à
la mise en place d’un ensemble de mesures institutionnelles (création d’une agence de
développement, d’une société de mise en valeur, etc.).
Les définitions de la notion de projet varient largement selon les auteurs. Pour
B.CHADENET 4 , un projet est un ensemble optimal d’actions à caractère d’investissement
fondé sur une planification sectorielle globale et cohérente, grâce auquel une combinaison
définie des ressources humaines et matérielles engendre un développement économique et
social d’une valeur déterminée.
Les éléments d’un projet doivent être définis avec précision quant à leur nature, leur
emplacement et leur déroulement. Les ressources nécessaires sous forme de fonds, de
matière et de main-d’œuvre, ainsi que les revenus escomptés, tel que la réduction de coûts,
accroissement de production et développement des institutions sont estimées à l’avance. Les
coûts et les revenus sont calculés en termes financiers et économiques ou s’il n’est pas
possible de les quantifier, définir avec une précision qui permette de formuler un jugement
raisonné sur ce qui doit être l’ensemble optimal de ces activités" .

1.2 CLASSEMENT DES INVESTISSEMENTS

Il ressort de ce qui précède que la notion d’investissement peut avoir autant d’acceptions que
de critère retenu. Dans ce sens, J. DEAN 5 affirme qu’une analyse à critères multiples a
donné lieu à 250 types d’investissements différents. Il existe donc de très nombreuses

-------------------------------
3 L.PACK : Cité par PEUMANS : " Théorie et pratique d’investissement. P.30.
4 CHADENET Bernard : " qu’entend-on par projet de la Banque Mondiale "in finances et développement,
vol 9, n° 3, sep 1992, p 2 à 12.
5J. DEAN : Capital Budgeting. , New York, 1951, P.82.

7
classifications de projets, qui toutefois, n’ont pas toutes un intérêt pratique évident. Pour
notre part, nous retiendrons la classification suivante :
- Les investissements de remplacement
- Les investissements de modernisation ou d’innovation
- Les investissements d’expansion
- Les investissements stratégiques.

1.2.1 Les investissements de remplacement :

Ils consistent à substituer à un équipement vieilli par usure ou obsolescence, un équipement
neuf. Ce sont les investissements les plus fréquents et les plus nombreux et comportent en
général le moins d’incertitude.

1.2.2 Les investissements de modernisation ou d’innovation

Dans cette catégorie, nous pouvons considérer à la fois les investissements destinés
essentiellement à abaisser les coûts, notamment ceux qui sont relatifs aux équipements
économisant de la main-d’œuvre, et les investissements effectués en vue de l’amélioration
des produits existants ou de la mise au point et du lancement de produits nouveaux.

1.2.3 Les investissements d’expansion

De tels investissements permettent soit d’élargir la production et la commercialisation de
nouveaux produits (diversification) soit l’élargissement de la production et de la
Commercialisation de produits existants (extension). Les alternatives à considérer dans ce
cas sont diversifiées :
- Création d’une nouvelle usine
- Extension de l’usine existante
- Recours à des sous-traitants
- Travail à plusieurs équipes

1.2.4 Les investissements stratégiques :

Les investissements stratégiques ont pour objet, la réalisation des conditions les plus
favorables à la prospérité d’une activité et à la réussite de ses divers projets
d’investissements, de remplacement, d’expansion ou de modernisation.

8
Sont classés dans cette catégorie, les investissements qui visent à réduire les risques
d’investissements dus essentiellement à la concurrence et au progrès technique et qui, selon
J.DEAN 6comprennent :
- Les investissements à caractère " défensif " tendent par intégration verticale, à protéger
l’entreprise contre des fournitures défectueuses ou des achats à des prix excessifs.
- Les investissements à la fois "offensifs " et " défensifs ", lesquels sont constitués par les
dépenses de recherche, consenties par les entreprises soucieuses de rester à l’avant-garde du
progrès et d’être les premières à profiter des techniques nouvelles et des nouveaux
débouchés.
- Les investissements, inspirés par des préoccupations d’ordre social, qui visent à améliorer
le bien-être du personnel, et même à assurer au personnel, en dehors du travail, le confort
matériel et moral indispensable à la création au sein d’une entreprise d’un bon clin social et
psychologique.

1.3 CLASSIFICATION DES PROJETS EN ALGERIE

Dans le cadre de la réforme de l’entreprise en Algérie, deux catégories d’investissements
sont définies 7 : les projets centralisés et les projets décentralisés.

1.3.1 Projets centralisés :

Ils se caractérisent par :
- un aspect stratégique ou structurant.-
- Un coût élevé, nécessitant un recours à des financements importants en dinars ou en
devises.
- Un degré de neutralité financière insuffisant.
Ce sont des projets qui sont, en fait décidés par l’État et réalisés avec la participation de
l’entreprise publique économique, pour lesquels la sanction par le marché ne constitue pas
un critère adéquat d’opportunité.

1.3.2 Projets décentralisés :

Ils se caractérisent par :

-------------------------------
6
Op. Cité.
7
cahiers de la réforme : Tome 1. p. 58.

9
- Une rentabilité économique et financière. Sont considérés comme tels, les investissements
de valorisation du potentiel économique, et les investissements de renouvellement.
- Un financement excluant, en règle générale, des apports exceptionnels d’état.
- Un degré de complexité technologique maîtrisée de façon satisfaisante sur le marché
national, notamment pour les investissements répétitifs.
- Des marchés existants ou facilement accessibles (internes et / ou externes).

1.4 LES DIFFERENTES ETAPES D’ANALYSE D’UN PROJET :

Le processus d’élaboration d’un projet comprend trois phases :
- Phase de pré investissement.
- Phase investissement.
- Phase d’exploitation.
Chaque phase peut se subdiviser en plusieurs étapes.
Phase de pré investissement: cette phase se subdivise en trois étapes :
- Identification des possibilités d’investissement
( études d’opportunité ).
- Sélection préliminaire et définition des projets
(études de préfaisabilité ).
- Formulation du projet (études de faisabilité ).
Ces différentes phases ont essentiellement pour objet de guider l’investisseur dans son
processus de décision et constituent un moyen important, lui permettant d’avoir
l’information nécessaire quant à l’activité qu’il veut promouvoir.

1.4.1 Études d’opportunité :

Elles ont essentiellement pour but de déceler et d’identifier les possibilités d’investissement.
Les suggestions peuvent provenir de différentes sources :
- Possibilité d’exportation
- Politique industrielle.
- Possibilité d’expansion des capacités industrielles
- Lien avec d’autres industries.
- Existence de potentialités industrielles
- Plans de développement
- Etc.
10
1.4.2 Etudes de préfaisabilité :
À partir du moment ou des possibilités d’investissements ont été décelées, il importe de se
pencher sur la viabilité économique et technique de chaque suggestion.
Aussi, est-il recommandé de procéder à une analyse préliminaire des différents aspects d’un
projet (dossier technique, dossier commercial, dossier financier), pour préciser l’idée de
projets et écarter les possibilités d’investissements.
Cette étape est souvent considérée comme étape intermédiaire entre l’idée de projet et les
études de faisabilité. Elle constitue une étude sommaire du coût des projets. L’avantage
qu’elle présente est qu’elle soit peu coûteuse. Son objectif : est de fournir une évaluation
financière et économique sommaire. Cette étape reste néanmoins facultative.

1.4.3 Etude de faisabilité ou étude technico-économique :

L’étude de faisabilité sert de document de base pour la décision d’investir. Il s’agit d’une
étude qui précise tous les éléments nécessaires.
Pour la concrétisation d’un projet, elle consiste à examiner les six points suivants :
1)- Aspects techniques, tels que les études d’ingénierie et problèmes d’environnement.
2)- Aspects financiers, tels que les sommes en jeu et la structure financière de l’organe
d’exécution et des autres bénéficiaires du projet.
3)- Aspects commerciaux, procédures de passation des marchés et commercialisation.
4)- Aspects sociologiques, tels que les facteurs sociologiques culturels du projet et son
incidence sur des groupes cibles précis.
5)- Aspects institutionnels, tels que, organisation, gestion, administration, et assistance
technique.
6)- Enfin, aspects économiques.

1.5 DEFINITION DE VARIANTE :

Il est illusoire de mettre en œuvre des méthodes mathématiques de choix pour la sélection
de projets si l’on n’a pas en main un nombre de projets suffisant pour que le choix s’effectue
entre les différents projets possibles. Il est évident que l’entreprise ne sera jamais sûre de
faire le meilleur choix, tant qu’elle ne sera pas certaine d’avoir envisagé toutes les solutions
techniquement réalisables. Cette phase appartient aux imaginatifs.
Il est possible et recommandable à ce stade d’élargir le potentiel créateur du groupe chargé
de l’étude du projet, en lui associant pour quelque temps des spécialistes venus d’horizons
11
différents. Il n’est pas difficile, en pratique, d’obtenir un ensemble de propositions de
dépenses. La difficulté est d’obtenir un bon ensemble de propositions. C’est de cette
recherche systématique d’opportunité que dépend en partie l’efficacité des investissements.
Limiter au départ les études aux projets les plus évidents, c’est probablement subir les
événements au lieu de les anticiper.
Le choix d’un investissement n’est pas seulement le choix du projet le plus rentable, mais
c’est également le choix d’une voie de développement de l’entreprise, le choix d’une
nouvelle situation de l’entreprise par rapport à son environnement.
La liste des variantes étant arrêtée, il faut en choisir une, pour ce faire, il faut comparer toutes
les solutions.

1.6 LA PREPARATION DES ELEMENTS DE COMPARAISON :

Ce sont les informations nécessaires pour l’appréciation et la comparaison des projets
d’investissements.
Il s’agit essentiellement de :
- L’évaluation des dépenses d’investissement.
- Appréciation des Cash-flows.
- Prévision de la durée de vie utile du projet.
- Le coût du capital
Les enquêtes menées dans les entreprises publiques ou privées dans le pays en voie de
développement (et même développés) montrent que la première source d’erreur provient
d’une mauvaise estimation du montant de l’investissement. Elle est en partie due à une
omission des dépenses de formation, à la non-prise en compte du fonds de roulement,
dépassement des délais de réalisation.
Dans ce poste en fait, il est tenu compte de toutes les immobilisations prévues dans le cadre
du projet y compris les dépenses de formation et la valeur du fonds de roulement, ce poste
est ensuite majoré d’une provision pour risque selon l’importance du projet. En outre, il
faudrait établir un échéancier du profil de survenance des dépenses de renouvellement de
l’investissement.
Pour mesurer le surplus dégagé par un investissement, seule la mesure du flux net de
trésorerie issue du projet permettra à l’entreprise de savoir si elle peut couvrir ses dépenses
d’investissement. Ces flux de trésorerie nets d’impôt sont communément appelés cash-
flows. La détermination des cash-flows annuels résultant de l’exploitation d’un projet est
donc essentielle pour apprécier la rentabilité du projet. Il correspond au surplus monétaire
12
dégagé pour l’exploitation égale aux dotations, aux amortissements, aux provisions et aux
bénéfices nets.
Le cash-flow se détermine comme suit :
= chiffre d’affaire net (hors impôts indirects)
- prix de revient direct du chiffre d’affaires
---------------------------------------------------------------------------------------------
= produit industriel brut (somme des marges brutes)
- charges d’exploitation (charge de structure)
---------------------------------------------------------------------------------------------
= Cash-flow après impôts
= Cash-flow brut avant projet (R.B.E)
- Amortissements fiscaux.
-----------------------------------------------------------------------------------
= Base taxable
- Impôts des sociétés
= Cash-flow après impôts

Le terme de cash-flow signifie en fait le flux de liquidité et recouvre un contenu variable et

des utilisations variés. On peut noter à titre d’exemple le cash-flow utilisé pour évaluer la
rentabilité, le cash-flow utilisé pour l’analyse des valeurs mobilières, le cash-flow utilisé
pour l’évaluation des entreprises.
Aussi, est-il nécessaire de montrer les différentes interrelations entre ces concepts. Le
schéma suivant nous donne les différentes acceptions de la notion de cash-flow.

13
Figure 1 Définition du cash-flow

14
1.7 LE COUT DU CAPITAL :
1.7.1 Concept d’actualisation :
L’actualisation est un procédé de calcul qui permet de comparer des sources d’argent mis en
jeu à des époques différentes. La difficulté de ce problème provient du fait que malgré leur
apparence physique, une unité monétaire disponible immédiatement et une unité monétaire
disponible dans p années constituent deux biens économiques différents. Cela est dû au fait
que l’on considère que le moment présent est certain, que nous cernons, et que toute
projection dans l’avenir de nos actes constitue un pari sur le futur. Ce futur risqué et incertain
est déprécié par rapport à un présent connu. L’actualisation consiste donc à prendre en
compte l’incertitude de l’avenir en valorisant le présent. Le taux d’actualisation traduit en
fait la préférence pour le présent contre un avenir incertain.
Le taux d’actualisation peut être défini comme :

- COUT D’OPTION : Le taux d’actualisation représente le taux de rendement que le

- COUT MARGINAL :
propriétaire du projet pourrait obtenir d’un investissement de
risque identique, selon cette acception, il dépend donc de la
nature du projet et non du financement auquel on a recours. Il
s’agit en fait d’un coût d’option.
Le coût du capital se définit également comme coefficient
d’actualisation qui permet l’appréciation de la rentabilité d’un
nouveau projet, autrement dit un accroissement de la taille d’une
entreprise ou son stock de bien de production.

-COUT MOYEN Paradoxalement ce coût moyen sert à mesurer un coût :

PONDERE marginal ,car il s’obtient en calculant une moyenne pondérée
DU CAPITAL des coûts des différents capitaux servant à financer les actifs
immobilisés. Autrement dit le coût moyen pondéré est relatif
au coût d’un financement supplémentaire que l’entreprise
voudrait obtenir et dont elle a déjà fixé la structure. Ce coût
moyen correspond au coût d’un accroissement de la taille de
l’entreprise : donc un coût marginal.

15
1.7.2 Détermination du coût du capital :
En théorie, en raisonnant dans le cadre de l’hypothèse d’un marché parfait du capital, le taux
d’actualisation s’identifie au taux d’intérêt. Il est bien évident que, dans la réalité, on est loin
du cadre d’hypothèse, d’un marché efficient. Cependant, comment détermine-t-on la valeur
du taux d’actualisation ?
La solution consiste à calculer une moyenne pondérée des coûts des différentes sources de
capitaux qu’utilise l’entreprise. Ce coût moyen pondéré du capital correspond au taux
d’actualisation.
Nous allons examiner dans ce qui suit le coût des sources individuelles de financement. En
distinguant les coûts explicites des capitaux, c’est-à-dire les coûts réellement supportés par
l’entreprise et les coûts implicites correspondant aux taux de rentabilité minima exigés par
les actionnaires pour justifier l’investissement de ces capitaux.

- LE COUT DES CAPITAUX D’EMPRUNT :

Coût explicite :
Le coût effectif d’un emprunt est le taux d’actualisation mettant en équivalence le volume
des fonds nets collectés et la somme de toutes les sorties de trésorerie actualisées nécessaires
à l’opération d’emprunt (remboursement en capital, frais financier, frais d’émission, autres
charges). Le coût du capital des fonds empruntés sera déterminé par l’équation suivante :

𝐷1 D2 Dn
V0 = 𝐷0 + + +. … … … … . . … +
(1 + 𝑘) (1 + 𝑘)2 (1 + 𝑘)𝑛

d’où :
𝑛
𝐷𝑡
V0 = 𝐷0 + ∑
(1 + 𝑘)𝑡
𝑡=1

- D1, . . . ... . . . . .Dn = Sorties de trésorerie nécessaires à l’opération d’emprunt .

- Do = Montant d’une émission d’obligation par l’entreprise.
- Vo = Frais liés au lancement de l’emprunt.

Le coût implicite d’un emprunt est égal au coût explicite, car il ne s’agit pas de capitaux
appartenant aux actionnaires de l’entreprise.

-EMISSIONS D’ACTIONS:
16
Le coût du capital peut être défini dans ce cas comme la rémunération que les actionnaires
attendent de leur placement. Fondamentalement, cette rémunération consiste en des
versements de dividendes. Sur un plan théorique, le coût des actions émises correspond au
taux d’actualisation qui égalise au cours de la bourse la suite des dividendes futurs escomptés
par les actionnaires. De manière formalisée, cela se traduit par :

𝐷1 𝐷2 𝐷3
𝐶= + +. … … … … … … … … +
(1 + 𝑖) (1 + 𝑖)2 (1 + 𝑖)𝑛

𝑛
𝐷𝑡
𝐶=∑
(1 + 𝑖)𝑡
𝑡=1

-C : Cotation d’une émission d’action.

-D : Les dividendes par actions versées
-i : Le coût des actions

Si la politique de l’entreprise consiste à servir continuellement un dividende, on aura :

Dt = Do
-Do : corresponds à la valeur actuelle du dividende par action
Dans ces conditions, on aura :

1 𝐷0
𝐶 = 𝐷0 + ∑ 𝑡
=
(1 + 𝑖) 𝑖
𝑡=1

𝐷0 𝑉𝑎𝑙𝑒𝑢𝑟 𝑎𝑐𝑡𝑢𝑒𝑙𝑙𝑒 𝑑𝑢 𝑑𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑒

𝑖= ; le coût du capital étant égal au rapport :
𝐶 𝑐𝑜𝑢𝑟𝑠 𝑑′ 𝑢𝑛𝑒𝑎𝑐𝑡𝑖𝑜𝑛

Si la politique de dividende de l’entreprise consiste à assurer une croissance régulière du

dividende par action, on aura :
𝐷1 = 𝐷0 (1 + 𝑔)𝑡
g : Taux de croissance du dividende.
On obtient l’expression suivante :

1+𝑔 𝑡 1+𝑔
𝐶 = 𝐷0 ∑ [ ] = 𝐷0
1+𝑖 1+𝑖−𝑎
𝑡=1

d’où :
𝐷0 (1 + 𝑔)
𝑖= +𝑔
𝑐

17
 𝐷
𝑖= +𝑔 (8)
𝐶

- AUTOFINANCEMENT (amortissement et réserves ) :

Ce sont des capitaux disponibles dans l’entreprise. Leur utilisation n’implique pas de coûts
explicites - néanmoins il faut affecter un coût pour tenir compte des autres usagers alternatifs
qui peuvent en être faits. Le calcul du coût de l’autofinancement est controversé :
- Certains considèrent le coût du bénéfice réservé comme étant égal à la rentabilité offerte
9.
par des placements extérieurs
- D’autres estiment que le coût des bénéfices réservés est identique à celui des autres fonds
propres. Considérant qu’au lieu d’utiliser ces bénéfices, l’entreprise aurait dû faire appel à
une émission d’actions, ce qui se traduit par des frais que l’autofinancement permet d’éviter.
Par voie de conséquence le coût de l’autofinancement est considéré comme étant légèrement
inférieur à celui d’une émission d’actions (déduction faite de frais d’émission) 10
.
La conservation par l’entreprise d’une partie de ses bénéfices et leur réinvestissement dans
des projets doit être faite sans porter préjudice aux intérêts des actionnaires ; pour ce faire,
les investissements de l’entreprise doivent assurer une rentabilité au moins égale à celle que
pourraient obtenir les actionnaires en réinvestissant les dividendes supplémentaires, si ces
derniers, au lieu d’être conservé par l’entreprise, leur étaient distribués. Selon J.S PIERRE11
les coûts implicites de l’autofinancement sont égaux à :

(1 − 𝑡𝑝 )
𝑟𝑟 = 𝑟0
(1 − 𝑡𝑔 )
avec : r = Taux de rendement requis sur les bénéfices.
ro = Taux de rendement requis pour le risque d’affaires.
tp = Taux d’impôts personnels de l’actionnaire.
tg = Taux d’impôts pour les gains de capital.

-------------------------------
8
Voir développement du Modèle de GORDON. Taux de croissance des dividendes égal au taux
de croissance des projets - Démonstration J. S. Pierre, p. 232
9
J.J. COMHAIRE : Calcul de rentabilité, choix des équipements et décision
d’investir. Revue de la société Royale Belge des ingénieurs
industriels. Bruxelles, n° 11, Nov. 1959, p. 478

10
J..P COUVREUR : La décision d’investir et la politique de l’entreprise. DUNOD , 1970. p. 224.
11
J.S PIERRE : Précis de finance. Gaëtan Morin. p. 204.
18
En ce qui concerne les amortissements, selon J..P COUVREUR 12, le coût d’amortissement
peut être assimilé à un coût d’opportunité représentant le coût des fonds que la firme aurait
pu rembourser grâce à ces amortissements.
- COUT GLOBAL DES MOYENS DE FINANCEMENT :
Pour estimer le taux d’actualisation, il ne nous reste plus qu’à nous référer à la politique
financière à long terme de l’entreprise pour connaître la structure des différentes sources de
financement envisagées pour financer les actifs immobilisés. Le taux d’actualisation est le
coût moyen de l’ensemble de ces sources de financement pondéré selon l’importance qu’elle
occupe dans la structure financière. Pour illustrer cette approche, considérons le passif du
bilan d’une entreprise.

Tableau 1 : Le passif du bilan d’une entreprise

COÛT
NATURE DES CAPITAUX TAUX
APRES
CAPITAUX EMPLOYES EN % D’ACTUALISATION
IMPÔTS

. Dettes à M et L T 25 3.5 0.875

.Capital 15 10 1.5
. Réserves et provisions 30 8 2.4
. Amortissements 30 7 2.1
100 6.875

Le taux d’actualisation correspondant à cette structure financière est de 6.875 %

1.7.3 Le principe de l’actualisation :

L’actualisation est une technique de calcul qui permet de comparer des sommes d’argent
mises en jeu à des époques différentes. En utilisant un taux à intérêt dit taux d’actualisation.
Le taux d’actualisation permet de transformer un cash-flow futur en cash-flow actuel.
Il exprime fondamentalement un coût d’opportunité.
Le taux d’actualisation s’identifie au taux d’intérêt du marché financier si les deux
hypothèses suivantes sont réunies - prévision parfaite - marché parfait du capital - cette
seconde hypothèse suppose que n’importe quel sujet économique peut, à n’importe quelle
époque, emprunter ou prêter n’importe quelle somme d’argent sur le marché financier unique

-------------------------------
12
J..P COUVREUR : Op cité.
19
et que toutes les opérations financières sur ce marché se règlent sur la base d’un taux d’intérêt
unique et bien déterminé.
Du point de vue mathématique : si l’on dispose d’estimation préalable du taux d’actualisation
pour n périodes
i (t) ; t = 1, n
On peut calculer la valeur actuelle d’un revenu futur Ra que l’on perçoit dans n années
𝑛 𝑛
𝑅𝑡
𝑅𝑎 = ∑ = ∑ 𝑅𝑡 (1 + 𝑖)−𝑡
(1 + 𝑖)𝑡
𝑡=1 𝑡=1

En général, compte tenu des difficultés de détermination du taux d’actualisation, l’entreprise

ne fait pas varier ce taux dans le temps, elle préfère utiliser un taux annuel.
Cette approche n’est pas sans répercussion sur le résultat et se traduit par une baisse du
revenu actualisé, contrairement à l’hypothèse d’un taux continu.

𝑛 𝑡

𝑅𝑎 = ∑ 𝑅𝑡 [∏(1 + 𝑖𝑗)−1 ]
𝑡=1 𝑗=1

CONCLUSION
Dans la littérature de ces dernières années, il n’y a probablement pas de problème
économique qui ait été étudié si intensément que celui du coût du capital. Ce qu’il faut
néanmoins souligner, c’est que cette question est centrale pour la décision d’investir, car les
principaux critères de sélection des investissements sont fondés sur la connaissance à priori
du coût du capital, qui d’ailleurs oriente la décision. Un faible taux encourage les
investissements à long terme et un fort taux encourage les investissements à court terme.
Malheureusement, le calcul du coût du capital reste controversé. Chaque auteur présente des
indications différentes pour le mesurer, de plus son calcul est fondé sur des hypothèses assez
discutables (l’existence d’un marché des capitaux efficients). A ces difficultés, il faudrait
tenir compte des conditions particulières dans lesquelles évoluent les entreprises publiques
économiques, et celles dans le souci d’une adaptation éventuelle de ces techniques.

En général, on peut dire que les entreprises publiques économiques financent leurs actifs
immobilisés par :
- Des actions, obtenues par les fonds de participation.
- Les emprunts à moyen et long terme : d’origine nationale et étrangère.
- Subventions.
- Autofinancement (bénéfices, réserves).

20
Pour ce qui est de l’estimation du cours des activités, cette opération s’avère délicate, voire
impossible en l’absence d’un marché boursier en Algérie.
La seconde remarque concerne la mesure du coût de détention des emprunts extérieurs et
qui doit tenir compte du taux de change (variable) des intérêts et des autres frais de détention,
il doit être procédé de la même manière pour les emprunts nationaux.
La troisième remarque concerne les entreprises qui fonctionnent essentiellement sur la base
de subventions, et d’autres qui sont financés indirectement par le découvert bancaire - à ce
sujet à titre d’approximation, nous suggérons que le coût d’utilisation de ces capitaux doive
correspondre au coût alternatif d’utilisation de ces mêmes capitaux.
En l’absence d’un marché parfait des capitaux, ces diverses suggestions ne permettent
qu’une approximation du coût moyen du capital. La définition d’un taux d’actualisation
compte tenu des conditions réelles du marché du capital est un problème aussi nuancé que
difficile, par conséquent, les estimations que l’on pourra faire sont nécessairement
imprécises. Néanmoins, il ne faut pas non plus amplifier ce problème, car il y a toujours
moyen de tenir compte de l’impact d’une erreur d’estimation du coût du capital sur la
rentabilité des investissements et cela en mesurant la sensibilité des résultats à une erreur
commise sur la valeur du taux d’actualisation.

21
 Chapitre 2

LES CRITERES DE CHOIX

EN AVENIR CERTAIN

22
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

2 CHAPITRE 2 : LES CRITERES DE CHOIX EN AVENIR CERTAIN

Les critères classiques de choix de projets que nous allons présenter à savoir ceux du
bénéfice actualisé et du taux de rentabilité se situent dans le cadre conceptuel de la théorie
néo-classique. Ces critères de choix ont pour objet de permettre de juger parmi une variété
de projets ceux qui dégagent un profit maximum. On peut retenir deux propositions
indiquant le contexte dans lequel ces critères s’inscrivent :
a)- les critères de choix des investissements doivent traduire l’objectif maximisation du
profit de l’entreprise. La théorie retient comme objectif unique de l’entreprise, la recherche
du profit maximum, de même que le consommateur est censé rechercher la satisfaction
maximale qu’il tire de ses consommations.
b)- la mise en application de ces critères de choix s’inscrit dans le cadre d’une économie de
marché où les décisions économiques sont décentralisées et prises en fonction des prix des
biens échangés.

2.1- LA METHODE DE BENEFICE ACTUALISE :

La méthode du bénéfice actualisé porte plusieurs appellations, que nous précisons
immédiatement ; on l’appelle également : méthode du surplus actualisé ou méthode du "
profit net " ou net présent value ou goodwill .Le principe du bénéfice actualisé est de
considérer les recettes et les dépenses apparaissent à des périodes différentes, et de ramener
ces grandeurs sur une base commune en les actualisant, à une année de base. La méthode du
bénéfice actualisé ramène l’évaluation du projet à l’appréciation du rapport entre les cinq
termes suivants :
I : Investissement.
n : Durée de vie.
i : Taux d’actualisation.
Rj : Recettes d’exploitation de l’année j.
Dj : Dépenses d’exploitation (amortissements exclus ) de l’année j.
Ces rapports sont établis selon l’expression suivante :
𝑡=𝑛 𝑡=𝑛
𝐼𝑡 𝑅𝑡 − 𝐷𝑡
𝐵=∑ +∑
(1 + 𝑖) 𝑡 (1 + 𝑖)𝑡
𝑡=1 𝑡=1

La décision de choix des projets dépend des cas considérés.

23
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Tableau 2 :Règles de décision relatives à l'utilisation de la VAN

Différents projets Règles de décision

. Projets indépendants B 0
. Projets incompatibles B Maximum
. Projets concurrents ou
B Maximum
complémentaires
. Variantes d’un projet B Maximum

Ce critère consiste à comparer la valeur actuelle des cash-flows aux capitaux investis. Si
cette différence est positive :
𝑡=𝑛 𝑡=𝑛
𝐶𝐹𝑡 𝐼𝑡
∑ − ∑ >0
(1 + 𝑖)𝑡 (1 + 𝑖)𝑡
𝑡=1 𝑡=1

Ce projet est dit rentable financièrement. Si cette différence est nulle, l’investissement
correspond à une opération blanche enfin si les cash-flows actualisés ne couvrent pas les
dépenses d’investissement actualisées dans ce cas le projet est considéré comme étant non
rentable financièrement.
Dans la pratique, le bénéfice actualisé ne permet pas de trancher directement, parce que si
par exemple, on veut comparer deux projets dont la durée de vie est différente, il faut dans
ce cas prendre en considération les investissements possibles entre le moment où le projet le
plus court se termine et le moment où le plus long se termine. Sinon on défavorise à priori
le premier projet en omettant de considérer que le capital reconstitué pendant sa durée de vie
à partir des bénéfices peut être réinvesti pour rapporter d’autres bénéfices. Dans ce cas, la
procédure adoptée repose sur les deux hypothèses suivantes :

On suppose : - qu’il n’y a pas de progrès techniques.

- que la demande à satisfaire restera la même.
Ainsi, la comparaison peut être établie entre deux séquences de projets dont la durée de vie
sera le plus petit multiple commun des deux durées associées aux projets. Il faut noter par
ailleurs que l’égalité du montant des bénéfices actualisés dégagé par deux projets sur une
durée donnée peut recouvrir des situations qui ne sont pas équivalentes, en ce sens que pour
l’un des projets, la situation enfin de projet peut être caractérisée par un équipement
complètement usé et un chiffre d’affaires en réduction. Tandis que pour l’autre projet, la

24
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

situation est tout à fait contraire, c’est-à-dire la situation sera caractérisée par une production
constante et un équipement neuf.
Cette méthode de comparaison de projets consiste à simuler des réinvestissements de chacun
des projets jusqu’à ce que l’échéance soit identique.

Cette méthode, séduisante, en apparence, est en fait peu réaliste. Si l’on compare deux projets
dont la durée de vie est respectivement de 15 et 20 ans, le plus petit multiple commun des
durées de vie nécessaire pour le calcul est de trois cents ans. Simuler les investissements
identiques à eux même sur cette période constitue une hypothèse insensée, car au-delà d’un
certain délai il est illusoire de renouveler des projets en faisant abstraction du progrès
technique.

Aussi, pour dépasser cette difficulté relative à la comparaison de projets à travers l’emploi
du critère de la valeur actuelle nette, on utilise la méthode de l’annuité équivalente et qui
consiste à chercher quelle est l’annuité théorique qui, pour la même durée que le projet, serait
équivalente à la valeur actuelle nette du projet.

Par définition, la
𝑎 𝑎 𝑎
V.A.N= + 2
+ ⋯………..+
(1 + 𝑖) (1 + 𝑖) (1 + 𝑖)𝑛
Cette expression correspond à une progression géométrique de premier terme a(1+i)-1 et de
raison (1+i)-1
La somme de cette progression géométrique a pour expression :
1 − 𝑄𝑛
𝑎∗
1−𝑄
𝑎 1
En remplaçant : a par et Q par 1+𝑖
1+𝑖

On obtient :
1 𝑛 (1+𝑖)𝑛
𝑎 1 − (1+𝑖) 𝑎 1+𝑖
𝑉. 𝐴𝑁 = ∗ 1 = ∗ 1+𝑖−1
1+𝑖 1− 1+𝑖
1+𝑖 1+𝑖

𝑎 (1 + 𝑖)𝑛 − 1 (1 + 𝑖) 𝑎(1 + 𝑖)𝑛 − 1

𝑉. 𝐴𝑁 = ∗ ∗ =
1+𝑖 1+𝑖 𝑖 (1 + 𝑖)𝑛 ∗ 𝑖

1−(1+𝑖)𝑛
ou 𝑉. 𝐴. 𝑁 = 𝑎 𝑖

L’annuité équivalente aura pour expression :

25
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

𝑉. 𝐴. 𝑁 𝑉. 𝐴. 𝑁 ∗ 𝑖
𝑎= 1−(1+𝑖)𝑛
=
1 − (1 + 𝑖)𝑛
𝑖
𝐶𝐹 𝐼
(∑𝑛 (1+𝑖)𝑛𝑛−∑𝑛 (1+𝑖)
𝑛
𝑛)
𝑎= CFn : Cash flow de l’année n.
1−(1+𝐼)𝑛

Cette méthode permet la comparaison de plusieurs variantes ayant des durées de vie
différentes.

2.1.1- Limites du critère V.A.N

La V.A.N se base sur le choix d’un taux d’actualisation supposé constant durant toute la
durée de vie du projet. Non seulement ce choix n’est pas entièrement objectif, mais aussi
déterministe. Par ailleurs, la V.A.N. repose sur l’hypothèse implicite que les cash-flows nets
dégagés sont réinvestis à un taux égal au taux d’actualisation, ce qui ne correspond toujours
pas à la réalité.

Dans la réalité, les cash-flows nets permettent l’autofinancement de l’entreprise et /ou le

remboursement et la rémunération des capitaux empruntés. Cela correspond à un
réinvestissement à un taux d’actualisation correspondant à la période d’utilisation des cash-
flows dégagés différents de celui ayant servi au calcul prévisionnel de la V.A.N.

Aussi, pour tenir compte du réinvestissement possible des cash-flows dégagés, on pourra à
cette fin calculer la valeur nette globale actualisée (V.A.N.G),qui a pour expression :

𝐶𝐹0 (1 + 𝑖)𝑛 𝐶𝐹1 (1 + 𝑖)𝑛−1 𝐶𝐹𝑛

𝑉. 𝐴. 𝑁. 𝐺 = 𝑛
+ 𝑛
+ ⋯…………..+ −𝐼
(1 + 𝑖) (1 + 𝑖) (1 + 𝑖)𝑛

𝑛
𝐶𝐹𝑡 (1 + 𝑖)𝑛−𝑡
𝑉. 𝐴. 𝑁. 𝐺 = ∑ −𝐼
(1 + 𝑖)𝑛
𝑡=0

Avec : . i : Taux d’actualisation

. j : Taux auquel seront réinvestis les cash-flows

Il apparaît bien que si i = j, la V.A.N.G = V.A.N.

26
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

La seconde critique relève du fait que l’on considère que le taux d’actualisation est constant.
Or par définition le taux d’actualisation correspond au coût d’opportunité du capital (coût de
détention du capital par l’entreprise). Ce coût étant régi par les lois du marché financier et
par voie de conséquence sa valeur varie. Il serait donc plus réaliste de supposer que les cash-
flows sont réinvestis à un taux variable j dépendant du coût d’opportunité de l’année j.

L’expression de la V.A.N. dans ce cas sera la suivante :

𝐶𝐹1 𝐶𝐹2 𝐶𝐹𝑛

𝑉. 𝐴. 𝑁 = 𝐶𝐹0 + + + ⋯…+ −𝐼
1 + 𝑟1 1 + 𝑟2 1 + 𝑟𝑛

𝑛 𝑡
−1
= ∑ [𝐶𝐹𝑡 ∏(1 + 𝑟𝑗 ) ] − 𝐼
𝑡=0 𝑗=0

Cela n’arrange pas les choses, car il reste extrêmement difficile, voire impossible, de prévoir
dans quel type d’emploi et surtout à quel taux l’investisseur pourra réinvestir les sommes
disponibles dégagées au cours de la vie du projet qu’il examine

Exemple d’application :
- M1 coûte 11.000.000 rapporte 14 millions au bout d’un an puis elle est hors d’usage
- M2 coûte 21.000.000 rapporte 15 millions au bout d’un an
et 13 millions au bout de la 2ème année
puis elle est hors d’ usage.
Question : quelle machine faut-il préférer ?
a) si le taux d’actualisation est de 15 %
b) si le taux d’actualisation est de 5 %

2.2- LE TAUX INTERNE DE RENTABILITE :

Cette méthode est connue sous différentes appellations :
- taux de rendement interne
- Internal rate of return
- Break-even rate of return
- Discounted cash flow rate
- Internal rate of return

27
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

- Financial méthod

Le taux interne de rentabilité (T.R.I) est le taux d’actualisation qui égalise la valeur actuelle
des recettes futures au montant de l’investissement. En d’autres termes, c’est le taux
d’actualisation a (r) pour lequel la V.A.N. est nulle. Il s’agit de résoudre l’équation suivante
𝑛
𝐶𝐹𝑡
∑ −𝐼 =0
(1 + 𝑎)𝑡
𝑡=1

avec a : le taux interne de rentabilité à déterminer.

- Modalités de calcul :
Pour calculer le T.R.I, on fixe la V.A.N à zéro pour en déduire le taux d’actualisation
correspondant à ‘ a (r) ‘ qui correspond aux solutions(s) d’une équation polynomiale de degré
n. Ce calcul est effectué par approches successives (interpolation linéaire). En effet, la
procédure consiste à identifier l’intervalle de taux à l’intérieure duquel la V.A.N change de
signe, puis à resserrer cet intervalle jusqu’à obtenir le degré de précision désiré.

Il s’agit de trouver deux valeurs V.A.N.1, V.A.N.2, correspondant respectivement à a(1),

a(2) telle que V.A.N.1 < 0 < V.A.N.2 de façon à pouvoir interpoler le taux a (r).
Pour cela, on utilise l’expression suivante :

𝑉𝐴. 𝑁(2)[𝑎(2) − 𝑎(1)]

𝑇. 𝐼. 𝑅 = 𝑎(1) +
𝑉. 𝐴. 𝑁(2) + 𝑉. 𝐴. 𝑁(1)

Le taux interne de rentabilité est un taux spécifique à chaque projet. Il représente le taux que
l’investissement perçoit en moyenne chaque année sur les capitaux restants effectivement
investis et après recouvrement du capital. Le taux interne est donc équivalent à un taux
moyen de rendement de l’investissement sur la période en question.
Le taux interne de rentabilité est une donnée technique que l’on compare à une donnée
économique de référence (taux de référence). Les règles de décision fondées sur le T.R.I.
s’énoncent simplement :

- Le projet est accepté si son T.R.I. est supérieur au taux d’actualisation choisi.
- Lorsque le T.R.I. est inférieur au taux d’actualisation, le projet est rejeté.
- L’investissement correspond à une opération blanche si le T.R.I. est égal aux taux
d’actualisation.

28
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

2.2.1- Limites de ce critère

Le T.R.I. part de l’hypothèse implicite que les cash-flows nets sont réinvestis au cours de la
durée de vie du projet, à un taux égal au T.R.I. Cette hypothèse n’est pas nécessairement
vraie, car les cash-flows, s’ils sont réinvestis, ils le sont au coût d’opportunité. Cette lacune
peut être comblée en élargissement le T.I.R. au taux interne de rentabilité intégré (T.I.R.I),
dans lequel, on suppose que les cash-flows sont réinvestis à un taux choisi par l’investisseur
en fonction de la stratégie d’entreprise et des opportunités existantes.
L’équation représentative du T.I.R.I est la suivante
28
:
𝑇
𝐶𝐹𝑡 (1 + 𝑘)𝑇−1
∑ −𝐼 =0
(1 + 𝑟)𝑇
𝑡=1

. CFt = Cash-flow de l’année t.

.k = Taux auquel les CFt sont réinvestis.
.I = Montant investi.
. r = T.I.R.I
Une seconde difficulté est à signaler, en effet, il peut arriver que l’équation du T.I.R admette
plusieurs solutions. Cette situation se présente généralement lorsqu’un ou plusieurs cash-
flows négatifs apparaissent au cours de la vie du projet.
(1) Mathématiquement, le taux interne correspond à la racine d’une équation polynôme, or
ce type d’équation est susceptible d’admettre plusieurs racines qui peuvent être négatives,
on n’admettra aucune racine dans le domaine des réels, donc aucun taux de rendement
interne significatif.
Le classement de projets en fonction du taux de rendement interne est susceptible de
présenter d’énormes différences avec le classement obtenu avec le critère de la V.A.N. sauf
à des conditions rarement rencontrées, même coût initial, même durée de vie, cash-flows
constants. En général, la V.A.N et le T.I.R recommandent des choix opposés.

Le schéma suivant traduit de manière explicite la contradiction des choix selon les deux
critères .

-------------------------------
28
SAINT- PIERRE. J. : " Rentabilité et changement technologique "

Février 1972, PP. 49.51.

29
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Figure 2 :Courbe du bénéfice actualisé de deux variantes d'un projet

Si l’on considère deux projets à classer selon le critère du T.I.R, il apparaît des choix
contradictoires.
Par exemple, si le taux d’actualisation est inférieur au taux pivot, dans ce cas, la V.A.N du
projet A est supérieure à la V.A.N du projet B et l’on recommande le choix évidemment du
projet A, cependant si le taux d’actualisation est supérieur au taux d’équivalence, la V.A.N
du projet B est supérieure à celle du projet A et l’on se trouve face au choix du projet A.

En conclusion, l’emploi du T.I.R pour arbitrer les projets mutuellement exclusifs est à
déconseiller, car en sus des difficultés de son calcul, il risque de conduire à de mauvaises
décisions.

Le critère du T.I.R de rentabilité est un outil critiquable, sur le plan théorique, insuffisant
dans la pratique. Son emploi s’est néanmoins généralisé, car il dispense de la recherche et
de la justification d’un taux d’actualisation. Il demeure néanmoins valable quand il s’agit de
retenir ou de rejeter un projet.
III-1Determination du TRI par interpolation linéaire:

Nous disposons de la formules suivante

2°) TRI = i1 + VP (i2 – i1)
(VP + VN)

30
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

i1 Taux d’actualisation le plus bas

i2 :taux d’actualisation le plus élevé
VN : VAN négative
Vp :Van positive

Soit les données suivantes Calculez le TRI du projet A ?

Projet A :

Ann Coûts totaux Recettes Cash flow . CF .. CF

2 (D) (R) (R – D) 10 % 7%
1 -1.500 - - 1.500 -1363,5 -1402,5
2 -400 850 450 371,7 392,85
3 -600 1.050 450 337,95 367,2
4 -600 1.050 450 307,35 343,35
5 -600 1.050 450 279,45 320,85
-67,05 21,75
Il ressort que le TIR se trouve dans l’intervalle de valeurs suivant :
7 % < TIR < 10%
calcul du TRI

Tir = i1 + VP (i2 – i1) = 7 + 21,75 (10 – 7) = 7 + 65,25 = 8,44 %

VP + (VN) 21.75 + (-67,05) 45,3

31
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Exercice : soient les projets A et B qui se caractérisent de la manière suivante :

- pour le projet A, les coûts en investissement sont réalisés en une seule fois et sont
relativement élevés.
- Pour le projet B les coûts en investissements relativement moins élevés. Les 2 projets
sont scindés en 2 périodes distinctes pour les 2 projets.

Années Coût de la variante A Coût de la variante B

1 3.400 2.500
2 1.200 1.000
3 700 800
4 800 900
5 900 1.000
6 900 1.000
7 900 1.800
8 900 1.300
9 900 1.000
10 900 1.000

Questions :

1°/ en fonction des coûts d’investissements pour les variantes A et B, il est demandé de
déterminer le projet qui apparaît le plus intéressant dans l’hypothèse où le taux
d’actualisation est de 10 % puis de 15 % ?
2°/ De déterminer le taux d’actualisation pour lequel les 2 variantes des projets se trouvent
en situation d’équivalence ?
3°/ de préciser la variante qui serait réalisée si le coût d’opportunité du capital s’élevait à 10
%

32
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Solution :

années C.U.A C.U.B Tx act Tx act Tx act Tx act B - Act 8 Act

10% 10% 15% 15% A % 12%
1 3.400 2.500 3.090,90 2.272,72 2.956,52 2.173,91 -900 - -
2 1.200 1.000 991,73 826,44 907,37 756,91 -200 833,33 803,57
3 700 800 525,92 601,05 460,26 526,01 100 - -
4 800 900 546,41 614,71 457,40 514,57 100 171,46 159,43
5 900 1.000 558,82 620,92 447,45 497,17 100 79,38 71,17
6 900 1.000 508,02 564,47 389,09 432,32 100 73,50 63,55
7 900 1.800 461,84 923,68 338,34 676,68 900 68,05 56,74
8 900 1.300 419,85 606,45 294,21 424,97 400 63,01 50,66
9 900 1.000 381,68 424,09 255,83 281,26 100 525,14 407,11
10 900 1.000 346,98 385,54 222,46 243,18 100 216,10 161,55
50,02 36,06
46,31 32,69

7.832,15 7.840,07 6.728,93 6.533,21 116,72 -83,97

A 1°/ B 2°/
1°/ le projet qui apparaît le plus intéressant au taux de 10 % est celui de A et au taux de 15
% est celui de B

2.3- L’INDICE DE RENTABILITE :

Aucun des deux critères précédemment ne fournit de renseignements sur la rentabilité
d’un projet par rapport aux moyens mis en œuvre. L’indice de rentabilité vient combler
cette lacune. Il mesure la rentabilité par rapport au moyen mis en œuvre, il a pour
expression :

33
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

𝐶𝐹𝑗
∑𝑗 𝑉𝐴𝑁 + 𝐼 𝑉𝐴𝑁
(1+𝑎)𝑗
𝑒= = = 1+
𝐼0 𝐼 𝐼

L’indice de rentabilité s’interprète facilement par rapport à la V.A.N.

.I R = 1 : signifie que V.A.N = 0
.I R  1 : signifie que V.A.N  0
.I R < 1 : signifie que V.A.N < 0

Par conséquent, ne sont retenus que les projets dont l’indice de rentabilité I R1

L’avantage de l’indice de rentabilité se situe au plan pratique. Il est intéressant à mettre en

œuvre d’une part lorsqu’il s’agit de procéder au classement de projets pour lesquels la V.A.N
est identique, et les volumes des fonds investis différent, car il mesure la contribution du
projet par unité monétaire investie, d’autre part, il permet de sélectionner les projets en
fonction de leur consommation de capital et de leur VAN

V- LE GAIN RELATIF EN VALEUR ACTUELLE

le critère de la valeur actuelle nette nous indique seulement si l’investissement est rentable
ou non, mais ne spécifie pas l’importance relative de son apport.
Le GRVA est le rapport de la VAN sur l’investissement.
GRVA = VAN
I
Utilisation du critère

L’entreprise définie un pourcentage de référence, tous projets dont le GRVA est inférieur
à ce pourcentage de référence sera rejeté .

2.4- LE DELAI DE RECUPERATION :

Le délai de récupération est le nombre d’années nécessaires pour récupérer le montant initial
de l’investissement.
34
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Ce critère consiste à choisir la variante qui offre la plus courte durée de recouvrement du
capital investi.

Deux méthodes de calcul sont utilisées :

- La première : D = Montant initial de l’investissement = Io

Cash-flow annuel moyen CFM

- La seconde méthode tient compte de l’actualisation :

𝐼𝑡
∑𝐷
𝑡=1 (1+𝑖)𝑡
𝐶𝐹𝑡
∑𝐷
𝑡=1 (1+𝑖)𝑡

D : représente le délai de récupération.

2.4.1 Avantages et inconvénients de ce critère :

Il est extrêmement facile à calculer et par conséquent il peut servir comme méthode
expéditive pour écarter tout projet dont la perspective est si médiocre que l’emploi de
méthodes plus raffinées n’est pas justifié. Selon J. BESSE (1)29, une enquête prouve qu’il
constitue le critère le plus utilisé actuellement dans les milieux industriels. Le délai de
récupération est un critère de choix adéquat pour les entreprises qui possèdent de nombreuses
possibilités d’investissement, mais qui sont limitées en moyens de financement. C’est un
critère qui privilégie la solvabilité de l’entreprise, en effet il favorise la récupération rapide
de l’investissement et le maintien à un certain degré de liquidité des actifs. Il favorise la
vitesse de rotation des capitaux investis ; en effet, il peut être utilisé pour juger les

-------------------------------
29
) : Jacques BESSE - Yves LEQUIN : " Le choix des investissements " Publi Union
-1976. P .179.

35
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

investissements risqués et, permet à l’entreprise d’être disponible face aux opportunités
d’investissements intéressants. C’est un critère de protection contre les risques et
l’incertitude. Il privilégie les investissements les moins capitalistiques par rapport aux
investissements lourds. Ce n’est pas un critère de rentabilité, c’est un critère financier, il ne
tient pas compte de toute la durée de vie du projet. Il ignore ce qui se passe après le temps
de récupération.

2.5- PRISE EN COMPTE DE LA FISCALITE DANS LE CALCUL DE

RENTABILITE :

Les études techniques préalables à la décision d’investissement aboutissent à la prévision

des flux annuels de recettes et de dépenses. Les flux servent d’information de base pour le
calcul des cash-flows périodiques de tout projet d’investissement. Aussi, il est important
d’inclure dans le calcul des cash-flows les incidences fiscales de l’impôt sur les bénéfices,
car le dégrèvement d’impôts modifie la rentabilité financière d’un projet et intervient dans
l’ordre de priorité de chaque projet. Pour tenir compte de l’impôt, nous utilisons le modèle
suivant :
Soit : . Rt : Recette nette d’un projet, pour l’année t, après déduction de l’impôt
sur le revenu à l’exclusion de la valeur résiduelle.
. Xt : Recette du projet pour l’année t, avant déduction des impôts sur le
Revenu, à l’exclusion de la valeur résiduelle.
.T : Taux d’impôt sur le revenu applicable aux recettes du projet.
. At : Montant de l’amortissement fiscal pour l’année t.
. Zt : Montant d’impôt à payer pour l’année t.
On sait que l’amortissement est une dépense, mais non un déboursé, il est déductible de
recettes imposables par conséquent :

Rt = Xt - (Xt - At) T
= Xt (1 - T) + At T

On a vu précédemment l’expression suivante de la V.A.N :

𝑛 𝐶𝐹𝑡
𝑉𝐴𝑁 = ∑ 𝑡
−𝐼
𝑡=1 (1 + 𝑖)

36
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Pour tenir compte de l’impôt, on substitue les cash-flows CFt avant impôts par les cash-
flows Rt après impôt.
On obtient :
𝑛 𝑋 (1 − 𝑇) + 𝐴 𝑇
𝑡 𝑡
𝑉𝐴𝑁 = ∑ 𝑡
−𝐼
𝑡=1 (1 + 𝑖)

𝑛
𝑋𝑡 (1 − 𝑇)
𝑛 𝐴𝑡
𝑉𝐴𝑁 = ∑ +∑ −𝐼
𝑡=1 (1 + 𝑖)
𝑡 (1 + 𝑖)𝑡
𝑡=1

Cette expression montre qu’à chaque période, l’amortissement ajoute à la valeur actualisée
du projet un montant égal au crédit d’impôt (At T).
Il faut noter que cette méthode qui tient compte de la fiscalité se base sur le calcul de
l’amortissement pour déterminer la base imposable. Cette méthode encourage les entreprises
à utiliser la politique d’amortissement la plus rapide, car l’amortissement rapide diminue la
base taxable au cours des premières années, donc l’impôt diminue, et permet d’obtenir des
cash-flows après impôts importants qui seront pondérés par les facteurs d’escompte élevé en
début de période. Ce procédé se traduit par une augmentation de la rentabilité.

Cette relation ne nous indique pas si le mode d’amortissement a une quelque influence sur
la rentabilité, aussi pour procéder à cette vérification, nous allons étudier l’incidence des
deux modes d’amortissements (linéaires et dégressifs) sur la fiscalité et par voie de
conséquence sur la rentabilité.

2.5.1- Amortissement linéaire

Si nous employons la méthode de l’amortissement linéaire, nous aurons un taux
d’amortissement égal à 1/t (avec t = durée de vie de l’investissement).

L’investissement amortissable I sera déduit chaque année du rapport I / t

Les annuités d’amortissement sont calculées de la manière suivante :

. A1 = I/t

37
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

. A2 = I/t

. An = I/t
Le dégrèvement de l’impôt est At T. Son actualisation est donnée par l’expression suivante

𝐴1 𝑇 𝐴2 𝑇 𝐴𝑡 𝑇
+ … … … … . . … … . . … +
1 + 𝑖 (1 + 𝑖)2 (1 + 𝑖)𝑡

En prenant comme dénominateur commun (1 +i)t, on obtient :

𝐴1 𝑇(1 + 𝑖)𝑡−1 + 𝐴2 𝑇(1 + 𝑖)𝑡−2 + ⋯ … … . . +𝐴𝑡 𝑇
(1 + 𝑖)𝑡

Les annuités d’amortissement sont constantes, on a donc :

A1 T = A2 T = . . . . . . . . . . . . . .= At T

En prenant At T comme facteur commun, le numérateur devient :

A1 𝑇[ (1 + 𝑖)𝑡−1 + (1 + 𝑖)𝑡−2 + ⋯ … + (1 + 𝑖)3 + (1 + 𝑖)2 + (1 + 𝑖) + 1]

Suite géométrique de raison (1 +i)

Cette suite est égale à :

1 − (1 + 𝑖)𝑡 1 − (1 + 𝑖)𝑡
=
1 − (1 + 𝑖) −𝑖

La valeur actualisée de l’impôt sera donc :

1 − (1 + 𝑖)𝑡 1 − (1 + 𝑖)𝑡
𝐴𝑡 𝑇 ∗ = 𝐴𝑡 𝑇
1 − (1 + 𝑖) −𝑖
Le modèle de calcul de la rentabilité en tenant compte de la fiscalité et du mode
d’amortissement linéaire, est le suivant :

𝑋𝑡 (1 − 𝑇)
𝑛 1 − (1 + 𝑖)𝑡
𝑉𝐴𝑁 = ∑ 𝑡
+ 𝐴𝑡 𝑇 −𝐼
𝑡=0 (1 + 𝑖) −𝑖

2.5.2- Amortissement fiscal selon le mode dégressif :

38
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

La méthode de l’amortissement dégressif est source d’annuité d’amortissement décroissante.

si P : est le taux d’amortissement
I : l’investissement amortissable.

Les annuités d’amortissement sont :

. Ao = 0
. A2 = P.I
. A2 = (I-P.I).P = Po I (I-P)
. A3 = P.I (1-P)2
.
.
. At = P.I (1-p)t-1

La valeur de l’impôt sera donc :

𝑛
1 1−𝑃 (1 − 𝑃)2 (1 − 𝑃)𝑛−1
∑ 𝐴𝑡 𝑇 = 𝑃. 𝐼. 𝑇 [ + + + ⋯..…+ ]
1 + 𝑖 (1 + 𝑖)2 (1 + 𝑖)3 (1 + 𝑖)𝑛
𝑡=0

En multipliant les deux membres de cette équation par : (1 - P)

1+i
Du résultat, nous soustrayons l’équation précédente.
On obtient :

𝑛
𝐴𝑡 𝑇 1−𝑃 −1 (1 + 𝑃)𝑛
∑ ∗ [ − 1] = 𝑃. 𝐼. 𝑇 [ + ]
(1 + 𝑖)𝑡 1+𝑖 1 + 𝑖 (1 + 𝑖)𝑛+1
𝑡=0

D’où :

𝑛 (1−𝑃)𝑛
𝐴1 𝑇 −1
(1+𝑖)𝑛
∑ = 𝑃. 𝐼. 𝑇 [ ]
(1 + 𝑖)𝑇 −𝑃 − 𝑖
𝑡=0

39
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

La règle de l’amortissement dégressif fait que l’amortissement s’étende sur un nombre infini
de périodes. Étant donné que P et i sont compris entre 0 et 1, on compte écrire l’expression
suivante :

(1−𝑃)𝑛
Lorsque n------------  -------------- 0
(1−𝑖)𝑛

Le dégrèvement de l’impôt devient alors :

𝑛
𝐴1 𝑇 1
∑ = 𝑃. 𝐼. 𝑇 [ ]
(1 + 𝑖)𝑇 𝑖+𝑃
𝑡=0

Le modèle à amortissement fiscal dégressif s’écrira :

n
𝑛 𝑋𝑡 (1 − 𝑇) 𝑃. 𝐼. 𝑇
𝑉𝐴𝑁 = ∑ 𝑡
+ −𝐼
𝑡=0 (1 + 𝑖) 𝑃+𝑖

𝑛 𝑋𝑡 (1 − 𝑇) 𝑃. 𝐼. 𝑇
𝑉𝐴𝑁 = ∑ 𝑡
−𝐼 [1 − ]
𝑡=0 (1 + 𝑖) 𝑃+𝑖

Quelles sont les conséquences sur la rentabilité de chaque mode d’amortissement ?

Comme le souligne 30 " tout se passe à peu près comme si l’état prêtait à la firme le montant
des impôts épargnés par l’accélération et comme si la firme remboursait ce prêt sans intérêt
pendant la phase de déclaration ".

L’exemple suivant va nous permettre d’expliquer les effets de l’amortissement sur la

rentabilité.

Soit un investissement de 1.800 106 DA, ayant une durée de 6 ans, le coût du capital étant
de 8%. (voir tableau de calcul à la page suivante )

-------------------------------
30
: BROCHIER . H. - TABATONI.P : " Economie financière "
P.U.F. Paris, 1963.

40
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

On constate, d’après cet exemple, qu’avec l’utilisation d’un amortissement linéaire, la

valeur actuelle nette est de :
2946,83 - 1800 = 1146,83
tandis que l’amortissement dégressif nous donne une valeur actuelle de
2970,99 - 1800 = 1170
soit une différence de 23,17.
Ces effets de la fiscalité sont classiques et bien connus, par le biais de la politique fiscale des
amortissements les pouvoirs publics favorisent l’équipement des entreprises et
l’investissement. C’est pourquoi le mode dégressif fiscal a été introduit en Algérie, à partir
de 1989 31.
Le système d’amortissement dégressif est particulièrement avantageux pour les entreprises
qui peuvent dégager des cash-flows initiaux importants. Il incite donc à privilégier les
projets, à courte durée de vie.

En matière de sélection de projets, la prise en compte de la fiscalité influence le classement

des projets qui n’utilisent pas le même mode d’amortissement.

-------------------------------
31
: Loi des finances de 1989, art. 11 - alinéa.2.

41
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Tableau 2 Amortissement linéaire

ANNEES AMORTISSEMENT CASH-FLOW BASE IMPOT CASH- FACTEUR C.F.APRES

LINEAIRE AVANT TAXABLE 30% FLOW D’ESCOMPTE IMPOT

IMPOT APRES ACTUALISE

IMPOT

1 360 900 540 162 738 0,926 683,38

2 360 900 540 162 738 0,857 632,46
3 360 900 540 162 738 0,794 586,97
4 360 900 540 162 738 0,735 542,43
5 360 900 540 162 738 0,681 502,57
TOTAL 1 800 4 500 2 700 810 3 690 2 946,83

Tableau 3 Amortissement dégressif

ANNEES AMORTISSEMENT CASH- BASE IMPOT CASH- FACTEUR C.F.

LINEAIRE FLOW TAXABLE 30% FLOW D’ESCOMPTE APRES-IMPOT

AVANT APRES

IMPOT IMPOT

1 720 900 180 54 846 0,926 783,39

2 432 900 468 140,4 759,6 0,857 650,97
3 259,2 900 640,8 192,24 707,76 0,794 561,96
4 194,4 900 705,6 211,68 688,32 0,735 505,91
5 194,4 900 705,6 211,68 688,32 0,681 468,74
TOTAL 1 800 4 500 2 700 810 3 690 2 970,99

42
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

2.6 VALEUR RESIDUELLE :

Bien souvent, on omet de considérer la valeur de revente des immobilisations. On suppose

que cette dernière est nulle.

Cette hypothèse n’est pas admissible particulièrement dans le cas où la durée d’étude d’un
projet est inférieure à la durée d’amortissement comptable de certains biens d’équipements.
Aussi, faut-il tenir compte de la valeur résiduelle, pour la mesure du profit espéré dans un
projet.

Pour ce faire, il faudra ajouter, au profit actualisé, la valeur résiduelle actualisée

𝑆 = (1 + 𝑖)−𝑛
S : Représente la valeur résiduelle d’un bien.
S étant amortissable, l’investisseur perdra des déductions d’impôt, dont la valeur présente,
est :
1
𝑃. 𝑆. 𝑇 [1+𝑖] (1 + 𝑖)−𝑛+1 (1)
Cette expression traduit la perte des déductions d’impôt que subit le projet.
L’apport de la valeur résiduelle au profit actualisé net du projet est égal à la différence entre
la valeur résiduelle et la perte des déductions d’impôts : cette valeur a pour expression :
1
𝑆(1 + 𝑖)−𝑛 − 𝑃. 𝑆. 𝑇 [1+𝑖] (1 + 𝑖)−𝑛+1
= 𝑆[(1 + 𝑖)−𝑛 ] [1 − 𝑃. 𝑇(𝑖 + 𝑃)−1 (1 + 𝑖)]
𝑆 𝑃. 𝑇(1 + 𝑖)
=[ 𝑛
] [1 − ]
(1 + 𝑖) 𝑖+1

En définitive, si on tient compte de la valeur résiduelle est si on tient compte également de

mode d’amortissement, la rentabilité du projet est la suivante :

1/ cas d’un amortissement linéaire.

𝑛 𝑋𝑡 (1 − 𝑇) 1 − (1 + 𝑖) − 𝑇 𝑆 1 − 𝑃. 𝑇(1 + 𝑖)
𝑉𝐴𝑁 = ∑ 𝑡
− 𝐼 + 𝐴1 𝑇 [ ]+ 𝑛
[ ]
𝑡=0 (1 + 𝑖) 𝑖 (1 + 𝑖) 1+𝑖

2/ si l’amortissement est dégressif :

𝑋𝑡 (1−𝑇) (1−𝑃.𝑇) 𝑆 𝑃.𝑇

𝑉𝐴𝑁 = ∑𝑛𝑡=0 −𝐼 + (1+𝑖)𝑛 + [(1.+𝑃)(1+𝑖)−1 ]c
(1+𝑖)𝑡 𝑃+𝑖

43
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Exercice : d’application
Exercice : 5 projets d’investissement sont à classer par ordre d’attractivité décroissante .Les
investissements et les bénéfices après impôts correspondant au projets sont les suivants .

Projets Année 0 Année 1 Année 2

A -10.000 + 10.700 -
B -10.000 + 10.500 +500
C -10.000 + 7.000 4.200
D -10.000 + 4.200 + 7.000
E -10.000 + 15.000 - 4.400

Remarque : le 5ème projet E comporte à la fois un investissement initial et un investissement

final, le taux d’actualisation est de 8 % . comparez ces 5 projets sur la base des critères
*VAN
*GRVA
*I R
*TIR
* et selon le temps de récupération
Les donnée présentées l’année 1 et 2 représentent des cash-flows .Pour le 5ème projet il
s’agit d’un investissement de renouvellement intervenant l’année 2 .

2.7 MODALITES DE CALCUL DES ANNUITES DE REMBOURSEMENT D’UN

PRET REMBOURSABLE PAR ANNUITES CONSTANTES

1) calcul de l’annuité totale : on peut considérer que l’annuité ak versé

l’année k résulte du remboursement d’une somme sk placé l’année 0 à
intérêt composé et venant à échéance l’année k

ak = (1+i)k sk sk = ak
(1+i)k
n n

donc le capital initial : Vo =  sk =  ak

k=1 k=1 (1+i)k

44
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

a1 = ………..= ak = an = a
n

Vo = a  1
i=1 (1+i)k

Vo = a 1 + 1 + 1 + …………. + 1
2
(1+i) (1+i) (1+i) (1+i)n-1

1 - 1
a) Vo = a (1+i)n
1+i 1 - 1
(1+i)

(1+i)n - 1
b) Vo = a (1+i)n = a (1+i)n -1 . (1+i)
1+i 1 + i -1 (1+i) (1+i)n i
(1+i)n

Vo = a (1+i)n - 1
i (1+i)n

2) Calcul de la répartition entre principal et intérêt

En fin d’année 1 : les intérêts sont dûes sur toute la somme Vo
Donc I1 = iVo et P1 = a - I1 = a - iVo
En fin d’année 2 : on ne doit les intérêts que sur le somme Vo – P1
Soit Vo- (a-i Vo) = Vo (1+i)-a
On en déduit :
= Vo (1-i) – a on déduit :

P2 = a – i[Vo (1+i) – a] = (1+i) (a – iVo) = (1+i) P1 Pk = (1+i) Pk-

Il en résulte l’expression générale de Pk:

Pk= Vo * i(1+i)K-1
I(1+i)n

45
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Exercice :
Le financement d’un investissement est assuré :
a) par la souscription de la société X qui serait fixé à 1,5 millions de dinars répartis de la
manière suivante . Etat 0,9 millions ; groupes privés nationaux 0,6 millions ; la société
est formée, le capital est fournit au début de l’année zéro.
b) Par un prêt à long terme de 1,5 millions consenti par une banque étrangère pour une
durée de 10 ans au taux de 8 % et remboursable par annuité constantes à partir de la
sixième année.
c) Par un prêt à long terme (LT) de 1 million consenti par une banque nationale, à un taux
de 7% par une durée de 5 ans et remboursable par annuités constantes
Remarque : le montant de l’emprunt sera disponible à l’année 1 . la 1ère échéance de
remboursement et de paiement d’intérêt intervient l’année 2.
Etablir un échéancier des frais financiers et du remboursement du capital.

| | | | | | | | | |
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

5 ans pour payer le capital ……. ? ? ? ? ? ? ?

120 000 x 5 = … ..des intérêts paiement du Kal = P+I

| | | | | | | | | | | |
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11
……………pour le financement, 1ère année d’exploitation

/ Vo = a (1+i)5 – 1)  a = Vo i (1+i)5
I (1+i)5 (1+i)5 –1

 a5 = 1500.000 = 375657,4
3,993

P7 = a7 – I7

= 375657,40 - 120000 = 255657,40

P8 = 255657,40 (1,08) = 276109,99
P9 = 276109,99(1,08) = 298198,78
P10 = 298198,78 (1,08) = 322054,68
P11 = 322054,68 (1,08) = 3478819,05
années a I P
2 - 120000 -
3 - 120000 -
4 - 120000 -
5 - 120000 -
6 - 120000 -
7 375657 ,4 120000 255657,4
46
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

8 375657 ,4 99597,41 276109,99

9 375657 ,4 77458,62 298198,78
10 375657 ,4 53602,32 322054,68
11 375657 ,4 27838,35 347819,05
Total 187.8287 3.78287  1500000

années a I P
2 243902,43 70000 173902,43
3 243902,43 57826,83 186075,60
4 243902,43 44801,54 199100,89
5 243902,43 30864,48 213037,95
c) a = 1000000 = 243902,93
6 243902,43 15951,83 227950,60
Vo = 1 Million i = 0,07 n
=5
Total 1378287 378287  1000000

A = Vo i (1,07)5 = 243902,43
(1+ 0,07)5 - 1

Intérêts constant jusqu'à l’année de remboursement du capital

I= i Vo = (0,08) (1,5) million = 120000

Echéancier des frais financiers

Années 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Prêt 1 : 120000 120000 120000 120000 120000 120000 99548,4 77458,6 53622,7 27838,35
Prêt 2 : 190000 177526,83 164301,54 150 864,48 135951,83 120000 91547,4 77451,6 53682,7 27838,35

47
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

Echéancier de remboursement du capital

Années 1 2 3 4 5 6 7 8 9
10
Prêt 1 : - - - - - 255657 276109,9 298198,7 322054,6
347819,05
Prêt 2 : 173902,4 186075,6 199020,84 213037,95 227950,6 - - - -
-
Total 173902,4 186075,6 199020,84 213037,95 227950,6 255657 276109,9 298198,7 322054,6
347819,05

-EXERCICE-

Une entreprise veut s'équiper pour fabriquer une certaine quantité, soit x tonnes, d'un certain
produit : elle a le choix entre deux équipements, A et B. Chacun de ces équipements peut
être utilise pendant 10 ans.
Le cout d'achat de l'équipement A est lie à la capacité de production annuelle x qu'il permet
d'atteindre ; il est de la forme :
150000 + 10 x,
c'est-a-dire qu'un équipement A dimensionné pour produire 10000 tonnes coûte 250 000 DA,
qu'un équipement A dimensionne pour produire 20 000 tonnes coûte 350 000 DA, et c...
De même, le coût d'achat de l'équipement B est, en fonction de la capacité de production
annuelle x qu'il permet d'atteindre, égal a:
40000+ 3x
L'équipèrent B est donc moins cher à l'achat que l'équipement A. En revanche, ses frais de
fonctionnement sont plus élevés: ils s'élèvent en effet à 4 x par an (soit 4 F par tonne
produite), contre 2 x par an, (soit 2 F par tonne produite), pour les frais de fonctionnement
de l'équipement A.
On considérera que l'achat de l'équipement se fait au cours de l'année 0, et que cet
équipement est utilisé pendant les années 1 a 10 : sa production sera supposée égale à x au
cours de chacune de ces 10 années (c'est-à-dire qu'on supposera que la totalité de la
production possible est susceptible d'être écoulée sur le marche).
On supposera enfin que la valeur de revente des équipements est négligeable.
I. On admettra dans cette partie que le prix de vente du produit considéré est de 5 DA par
tonne :
a)A partir de quelle valeur de x la production envisagée est-elle rentable (les recettes réalisées
compensant le coût d'achat et les frais de fonctionnement de l'équipement), lorsqu'on est
équipé :
avec l'équipement A ?
avec l'équipement B?
A partir de quelle valeur de x est-il plus intéressant de s'équiper avec l'équipement A qu'avec
l'équipement B?

b) On suppose qu'on vient d'acheter un équipement de type B, dimensionné pour une

production annuelle x, et qu'on apprend, aussitôt après cet achat, que des équipements de
type A sont également disponibles.

48
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

A partir de quelle valeur de x y-a-t-il intérêt a acheter un équipement A, en renonçant a

utiliser l'équipement B que l'on possède,(bien que, comme on l'a dit plus haut, la valeur de
revente de celui-ci soit négligeable)?
II. On supposera dans cette partie que la production annuelle x est égale a 30 000 tonnes
a) Quel est le prix de vente unitaire minimum auquel doit être écoule le produit considéré
pour que sa production soit rentable:
-lorsqu'on est équipé avec l'équipement A
--lorsqu'on est équipé avec l'équipement B
b) On suppose maintenant que, comme dans la première partie, le prix de vente du produit
est en fait de 5 DA par tonne, mais on tient compte cette fois, à la différence de la première
partie, des effets de la fiscalité : on suppose à cet égard que 1'entreprise paie un impôt de 30
% sur ses bénéfices, ceux-ci étant calculés en tenant compte de 1'amortissement des
équipements ; on admettra que les règles fiscales applicables a ces équipements sont celles
de 1'amortissement linéaire sur 10 ans, a raison de 1/10 de la valeur d'achat chaque année,
En prenant toujours x = 30 000 tonnes, calculer le revenu actualise réel après paie ment des
impôts :
-lorsqu'on est équipé avec l'équipement A
-lorsqu'on est équipé avec l'équipement B.
En déduire, dans ces conditions, lequel des deux équipements est le plus rentable, compte
tenu de la fiscalité, pour x = 30 000, et comparer ce résultat avec celui obtenu, pour la même
valeur de x, dans la première partie.
On utilisera, dans tout le problème, un taux d'actualisation de 8 % on donne, pour i = 8% :

𝟏 𝟏 𝟏 𝟏 𝟏 𝟏𝟎
+ + ⋯ … … . . + = [𝟏 − ( ) ] = 𝟔. 𝟕
(𝟏 + 𝒊) (𝟏 + 𝒊)𝟐 (𝟏 + 𝒊)𝟏𝟎 𝒊 𝟏+𝒊

Exercice : Cinq projets d’investissement sont a classer par ordre d’attractivité décroissante
.Les investissements et les bénéfices après impôts correspondant au projets sont les suivants

Projets Année 0 Année 1 Année 2

A -10.000 + 10.700 -
B -10.000 + 10.500 +500
C -10.000 + 7.000 4.200
D -10.000 + 4.200 + 7.000
E -10.000 + 15.000 - 4.400

Remarque : le 5ème projet E comporte à la fois un investissement initial et un investissement

final, le taux d’actualisation est de 8 % . comparez ces 5 projets sur la base :
*critère VAN
*GRVA
*I R
*TIR
* et selon le temps de récupération
l’année 1 et 2 sont des cash flow sauf pour le 5ème projet il s’agit d’un investissement
VAN : valeur actualisée nette

Résultats :

49
 ________________________________ Les critères de choix en avenir certain

projets VAN Class GRVA Class IR Class TIR Class TR Class

A -91,5 4 -0,91 % 4 0,99 4 7% 5 1
B 151,5 1 1,51 % 1 1,015 1 9,5 % 2 4
C 81,4 3 0,84 % 3 1,0081 3 8,6 % 3 3
D -11,8 5 -1,11 % 5 0,98 5 7,2 % 4 3
E 119,2 2 0,16 % 2 1,0086 2 10 % 1 2

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________________________________ Les critères de choix en avenir certain

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