RÉPUBLIQUE TUNISIENNE

MINISTÈRE DE L'ENSEIGNEMENT SUPÉRIEUR

ET DE LA RECHERCHE SCIENTIFIQUE

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CERTIFICAT D’ÉTUDES SUPERIEURES DE REVISION COMPTABLE

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SESSION DE SEPTEMBRE 2021
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EPREUVE DE

FINANCE

Durée : 3 heures

Le sujet se présente sous la forme de TROIS parties indépendantes :

Première partie : 7 points Page 2
Deuxième partie : 8 points Page 4
Troisième partie : 5 points Page 6

Notes :
1. Aucun document n’est autorisé.
2. Matériel autorisé : une calculatrice de poche à fonctionnement autonome, sans imprimante et
sans aucun moyen de transmission, à l’exclusion de tout autre élément matériel.
3. Le sujet comporte 6 pages (y compris la page de garde).
4. Il vous est demandé de vérifier que le sujet est complet dès sa mise à votre disposition.

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 Première partie

Les données sont en KD, 1KD = 1000 dinars

Arrondir à trois chiffres après la virgule

NOVAIR est un leader mondial des gaz, technologies et services pour l’industrie de la santé.
S’engageant dans la lutte contre le COVID-19, la multinationale envisage la construction d’une
nouvelle unité de production de gaz médicaux, principalement de l’oxygène médical. Les
investissements seront réalisés début 2022 et entreront en exploitation la même année.
On vous confie son dossier d’investissement et de financement pour étudier sa rentabilité pour une
période d’exploitation de 5 ans.

Les données prévisionnelles concernant cette nouvelle unité se présentent comme suit :

Les données sur l’investissement :

Le projet nécessite les acquisitions suivantes :
- 4 900 KD en matériels et installations amortissables linéairement sur 7 ans.
- Des constructions pour une valeur de 500 KD amortissables linéairement sur 20 ans.
Par ailleurs, la société aura besoin d’un terrain qui est déjà en sa possession et dont la valeur s’élève
à 50 KD. Sa valeur est estimée à 100 KD au bout de 5 ans.
Au terme des cinq ans d’exploitation, l’unité de production (hors terrain) sera liquidée pour une valeur
de 1 200 KD.

Les données sur l’exploitation :

- La capacité de production est de 200 tonnes d’oxygène la première année. Elle affichera une
augmentation de 5% par an, la deuxième et la troisième année puis se stabilisera à 2% par an.
Toute la production est écoulée sur le marché.
- Le prix de vente de la tonne sur le marché est estimé à 14 KD et ne changera pas.
- Les charges d’exploitation hors dotations aux amortissements s’élèvent à 6,25 KD par tonne.
- Les besoins en fonds de roulement nécessaires au projet correspondent à 45 jours du chiffre
d’affaires hors taxes.

Les données sur le financement

Les performances économiques et financières de la société, telles qu’elles sont présentées par un
analyste financier, se présentent ainsi :
- Le bêta des entreprises comparables mais non endettées est 𝛽𝑢 = 0,7027
- L’entreprise est financée à hauteur de 50% par capitaux propres et 50% par endettement net
financier.
- Le taux sans risque est actuellement de 12%. Il représente également le taux de prêt et
d’emprunt.
- La rentabilité moyenne du portefeuille du marché est de 18%.

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 Travail à faire

Sachant que le taux d’impôt sur les sociétés est de 15%,

Question 1 : (2,75 points)

Donner le tableau des cash-flows nets du projet d’investissement.

Question 2 : (1 point)

Calculer le coût moyen pondéré du capital de l’entreprise NOVAIR et en déduire la VAN du projet
à la date d’investissement. Pour cela, retenez les cash-flows nets donnés dans le tableau suivant :

Début 2022 Fin 2022 Fin 2023 Fin 2024 Fin 2025 Fin 2026
CFN (5 800) 1 409 1 474 1 554 1 582 3 400

Que pouvez-vous conclure ?

Question 3 : (1 point)

Si les cash-flows, tels que donnés dans le tableau de la question 2, sont réinvestis sur le marché au
taux de 14%, déterminer la VAN intégrée du projet. En déduire le niveau de la richesse détruite. A
quoi est due cette destruction ?

Question 4 : (1,25 points)

Pour avoir une idée plus claire sur la viabilité financière du projet, le Directeur Général vous demande
de mener une analyse de sensibilité de la VAN du projet au prix de vente. Déterminer pour cela le prix
de vente en dessous duquel le projet est rejeté puis calculer le coefficient de sensibilité. Commenter.

Question 5 : (1 point)

En collaboration avec la direction technique et la direction commerciale, et en tenant compte de la

correction de certaines estimations, vous avez déterminé les trois scénarios suivants de l’évolution de
la VAN ainsi que sa probabilité d’occurrence.

Distribution de probabilité de la VAN

Scénarios Pessimiste Réaliste Optimiste
VAN en KD -220 156 570
Probabilité de la VAN 0,3 0,5 0,2

Le projet est-il acceptable si on suppose que le coefficient de variation tolérable par l’entreprise est
de 2,5 ?

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 Deuxième partie

Mr Mehdi est propriétaire d’une société de vente en ligne avec livraison à domicile. Ses affaires
ont fortement progressé durant la dernière pandémie. Il souhaite investir ses excédents de trésorerie
sur un marché boursier comprenant uniquement des actifs risqués. La frontière efficiente sur ce
marché est donnée par l’équation suivante :
𝜎 2 (𝑅𝑃 ) = 0,06214 − 1,5 𝐸(𝑅𝑃 ) + 10 𝐸(𝑅𝑃 )2

Travail à faire

Question 1 : (0,5 point)

Déterminer le rendement et le risque (mesuré par l’écart type) du portefeuille efficient à variance
minimale (𝑃0 ).

Question 2 : (2 points)

Les courbes d’indifférence de Mr Mehdi sont de la forme : 𝑈𝑘 = 𝐸(𝑅𝑃 ) − 5𝜎 2 (𝑅𝑃 )

a. Décrire l’attitude de Mr Mehdi face au risque. (0,5 point)
b. Déterminer le rendement et le risque de son portefeuille optimal (𝑃1 ).(0,75 point)
c. Calculer le niveau d’utilité correspondant à la détention de son portefeuille optimal (𝑃1 ). En
déduire son équivalent certain. Interpréter. (0,75 point)

On introduit sur ce marché un actif sans risque de rendement 𝑟𝑓 égal à 4% auquel les investisseurs
peuvent prêter et emprunter de façon illimitée. Mr Mehdi se demande alors s’il ne serait pas préférable
pour lui d’investir une part de sa trésorerie dans l’actif sans risque.

Question 3 : (1 point)

Déterminer la rentabilité et le risque du portefeuille de marché (𝑃𝑀 )(super efficient). En déduire

l’équation de la droite de marché des capitaux.

Question 4 : (1,25 points)

Calculer le rendement et le risque du nouveau portefeuille optimal de Mr Mehdi (𝑃2 ). En déduire le

différentiel d’utilité procuré par l’introduction de l’actif sans risque. Interpréter.

Question 5 : (0,5 point)

Déterminer la proportion investie en actif sans risque pour le portefeuille 𝑃2 .

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 Question 6 : (1 point)

Tracer sur le même graphique, les deux frontières efficientes (en présence et en l’absence de l’actif
sans risque). Positionner les portefeuilles 𝑃0 , 𝑃1 , 𝑃𝑀 , 𝑃2 𝑒𝑡 𝑟𝑓 .

Sur ce marché sont négociés des titres risqués dont le titre C ayant une variance de 2,1% et une
covariance avec le portefeuille de marché de 1,1776%.

Question 7 : (0,5 point)

Calculer le bêta du titre C. Commenter.

Question 8 : (0,5 point)

Décomposer pour le titre C le risque total en risque systématique et risque idiosyncratique

(diversifiable).

Question 9 : (0,75 point)

Sur ce même marché, il existe un titre D ayant un bêta de 1,2 et offrant un rendement égal à 15%.
a. Calculer le rendement à l’équilibre de D. Commenter. (0,5 point)
b. Quelles proportions faut-il investir dans l’actif sans risque et le titre C pour construire un
portefeuille en équilibre 𝑃3 ayant un risque identique (bêta) à D. (0,25 point)

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 Troisième partie

Le 5 juillet 2021, on observe sur le marché des changes au comptant, les cotations suivantes :

A New York : 1 EUR= 1,1930 - 1,1960 USD

1 GBP= 1,3820 - 1,3840 USD
A Londres : 1 GBP= 1,1650 - 1,1690 EUR

Travail à faire

Question 1 : (1 point)

Déterminez le cours de la livre sterling par rapport à l’euro à New York. Dans quelle situation se
trouve alors le marché des changes ? Que doit faire dans ce cas un cambiste sur ce marché ?

Question 2 : (1 point)

Si ce cambiste détient 1 000 000 EUR, calculez le gain résultant de l’opération d’arbitrage sachant
que les commissions de change sont de 0,1% à New York et de 0,15% à Londres.

Question 3 : (0,5 point)

Vous disposez par ailleurs, du tableau de cotation en points de swap suivant à New York :

GBP/USD
3 mois 35 - 15

Sans faire de calcul, la livre sterling est-elle en report ou en déport par rapport au dollar à 3 mois ?
En déduire les cours à terme à 3 mois de la livre sterling par rapport au dollar.

Question 4 : (0,25 point)

A partir de ce report ou ce déport, comparez les niveaux des taux d’intérêts affichés à New York et à
Londres.
Question 5 : (2,25 points)

Un spéculateur anticipe une hausse du dollar par rapport à la livre sterling à 3 mois de 35- 40 points.
a. Existe-t-il une opération profitable à terme si les anticipations de ce spéculateur s’avèrent
justes ? Justifiez votre réponse. (1 point)
b. Si c’est le cas, spécifiez les différentes étapes que doit effectuer ce spéculateur pour réaliser
un gain s’il détient 1 000 000 GBP. En déduire ce gain. (1,25 points)

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