Chapitre 4 – Analyse de la rentabilité

Sommaire
I – Le risque d’exploitation ou levier opérationnel................................................................................................2
A – Le seuil de rentabilité..................................................................................................................................2
1 – Charges fixes et charges variables...........................................................................................................2
2 – Compte de résultat différentiel................................................................................................................2
3 – Seuil de rentabilité...................................................................................................................................3
c – Détermination graphique.........................................................................................................................4
4 – Marge de sécurité....................................................................................................................................5
B – Risque d’exploitation...................................................................................................................................6
1 – Définition.................................................................................................................................................6
2 – Levier d’exploitation................................................................................................................................6
II – Le risque financier et l’effet de levier financier................................................................................................7
A – Rentabilité des capitaux propres ou rentabilité financière..........................................................................7
B – Rentabilité économique..............................................................................................................................7
C – Risque financier...........................................................................................................................................8
1 – Cas de l’absence d’endettement..............................................................................................................9
2 – Cas de l’endettement...............................................................................................................................9
D – Levier financier..........................................................................................................................................10
1 – Relation d’équilibre des taux de rendement..........................................................................................10
2 – Formule du levier financier....................................................................................................................10
3 – Limites du levier financier, endettement et effet de massue.................................................................10
4 – Mesure du risque financier....................................................................................................................10
La notion de rentabilité est une notion essentielle en analyse financière. Elle consiste à rapprocher les résultats
obtenus avec les moyens qui ont été mis en œuvre pour les obtenir. La rentabilité est indissociable d’une autre
notion, celle du risque, qu’il soit risque d’exploitation ou risque financier.

I – Le risque d’exploitation ou levier opérationnel

Le risque d’exploitation est le risque de variation de la rentabilité économique suite à une variation du chiffre
d’affaires.
La rentabilité économique étant le rapport entre résultat d’exploitation et actifs économiques, nous allons
nous intéresser à la variation du résultat d’exploitation.

A – Le seuil de rentabilité

1 – Charges fixes et charges variables

Le résultat d’exploitation est la somme des produits d’exploitation dont principalement le chiffre d’affaires et
des charges d’exploitation. Parmi ces charges d’exploitations, certaines sont variables et d’autres sont fixes.

Les charges variables sont celles qui évoluent proportionnellement au chiffre d’affaires, on note :
- Les consommations de matières premières (achats et variations de stocks),
- Les consommations de marchandises (achats et variations de stocks),

Les charges fixes sont celles qui ne sont pas susceptibles d’évoluer en même temps que le chiffre d’affaires,
- Les impôts et taxes (comptes 63),
- Les dotations ou reprises de provisions, de dépréciations et d’amortissements.

Certaines charges ont une part fixe et une part variable, notons :
- Les achats et charges externes (le loyer est fixe, mais l’énergie est variable),
- Les charges de personnel qui peuvent contenir une composante variable, des commissions,

2 – Compte de résultat différentiel

a - Présentation du compte de résultat différentiel.
Le compte de résultat différentiel est une présentation du compte de résultat qui permet de mettre en
évidence les charges variables et la marge sur coût variable ainsi que les charges fixes et de les exprimer en
pourcentage du chiffre d’affaires.

Cas exemple : Alpha

La société Alpha est une entreprise de négoce, son chiffre d’affaires pour N est de 2 000 000 €
Voici la répartition des charges selon leur caractère fixe ou variable,

Charges par nature Part Part Fixe Total

Variable
Achats de marchandises 1 250 000 1 250 000
Variation des stocks de marchandises (190 000) (190 000)
Coût d’achat des marchandises vendues 1 060 000 1 060 000
Achats d’approvisionnements 5 000 33 000 38 000
Services extérieurs 10 000 155 000 165 000
Impôts, taxes et versements assimilés 70 000 70 000
Charges de personnel 25 000 500 000 525 000
Dotations aux amort, dépr et prov. 90 000 90 000
Autres charges d’exploitation 21 000 21 000
Reprises sur Am, dép et prov. (9 000) (9 000)
TOTAL 1 100 000 860 000 1 960 000
Présentons le Compte de résultat différentiel d’Alpha.

Poste Montant Total % du CA

Chiffre d’affaires 2 000 000 100%
Charges variables
Coût d’achat des marchandises vendues 1 060 000
Autres charges variables 40 000
Total des charges variables 1 100 000 55%
Marge sur coût variable 900 000 45%
Charges fixes
Charges calculées (Dotations nettes de reprises) 81 000
Autres charges fixes 779 000
Total des charges fixes 860 000 860 000
Résultat d’exploitation (vérifier) 40 000

Marge sur coût variable = MCV = CA – Coûts variables

Taux de marge sur coût variable = TMCV = MCV / CA (elle est exprimée en pourcentage)
Ce compte de résultat différentiel nous montre toujours les charges d’exploitation mais en distinguant les
charges variables et les charges fixes, il nous permet d’obtenir des informations supplémentaires telles que la
marge sur coût variable.

b – Marge sur coût variable

Le compte de résultat différentiel sert donc à déterminer la marge sur coût variable. Elle est proportionnelle
au chiffre d’affaire puisque les charges variables le sont également.

La marge sur coût variable, soit 900 000 ou 45% du CA doit couvrir les charges fixes.

On aurait alors :
Chiffre d’affaires
- Charges variables
= Marge sur coût variable
- Coûts fixes
= Résultat d’exploitation.

3 – Seuil de rentabilité
a – Définition

C’est le montant du chiffre d’affaires pour lequel la marge sur coût variable est égale aux coûts fixes.
Le résultat d’exploitation est alors nul.
En d’autres termes, on a réalisé suffisamment de chiffre d’affaire pour que la marge sur couts variables qui en
résulte couvre nos frais fixes.

b – Calcul
Soient : SR = seuil de rentabilité,
MCV = marge sur coût variable
TMCV = taux de MCV (donc MCV/CA)
CF = charges fixes
R = résultat d’exploitation.

R = MCV – CF mais comme on recherche le cas où R = 0, on a alors 0 = MCF – CF ou MCV = CF

Si R = 0, c’est que le CA est égal au SR, or comme MCV = CA x TMCV, on a dans ce cas précis MCV = SR x TMCV

Si l’on combine ces deux équations, on obtient CF = SR x TMCV d’où SR = CF / TMCV

Dans l’exemple Alpha,

Les coûts fixes sont 860 000 €, le TMCV est 45% ou 0.45, on obtient
SR = 860000 / 0,45 = 1 911 111 €.

Si le CA est supérieur à 1 911 111 €, le résultat d’exploitation sera positif et inversement, vérifions.

Chiffre d’affaires 1 800 000 1 911 111 2 000 000

Marge sur coûts variables 810 000 860 000 900 000
Coûts fixes 860 000 860 000 860 000
Résultat d’exploitation (50 000) 0 40 000

c – Détermination graphique
 Approche par la relation MCV = CF

Relation MCV = CF
1200

1000

800

600

400

200
SR = 1 911
0
0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 2400

Coûts fixes Marge sur CV

 Approche par la relation SR = CV + CF

SR = CV + CF
3500
Zone de bénéfice
3000

2500
Zone de perte
2000

1500

1000

500

0
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13

Chiffre d'affaires CF + CV

c – Date d’atteinte du SR – ou « point mort »

C’est la date à laquelle le seuil de rentabilité est atteint ou plus précisément à laquelle la valeur du CA cumulé
est égale au SR.
Prenons comme exemple une société Beta dont le chiffre d’affaires annuel est de 4 700 000 €, et le seuil de
rentabilité de 3 900 000

 Si le CA est régulier (cas rare)

CA journalier = 4 700 000/365 = 12877 € On pose comme hypothèse que cette société travaille 365 jours par
an.
Le SR est atteint en : 3 900 000/12 877= 303 jours. C’est-à-dire le 30 octobre au soir (le 31 octobre est le 304 e
jour de l’année non bissextile)

Il faut également tenir compte des périodes de fermeture et de congés.

 Si le CA est irrégulier
Mois CA mensuel CA cumulé
janvier 470 470 On doit travailler sur la base du chiffre d’affaires cumulé réel.
février 520 990 On observe dans ce cas que le seuil de rentabilité est atteint au cours du mois
mars 280 1270 de décembre,
avril 150 1420
mai 80 1500 Mais quand ?
juin 80 1580 On suppose alors que le CA est régulier tout au long du mois,
juillet 130 1710 Il reste à atteindre en décembre 3900-3810=90 k€,
août 220 1930
septembre 290 2220
octobre 620 2840Le CA moyen de décembre est 890/31=29,
novembre 970 3810Fin novembre, il manque quatre jours (90/29=3,10 – arrondis à l’entier
décembre 890 4700
supérieur = 4 )pour attendre le SR.
Le SR est atteint le 4 décembre au soir.

4 – Marge de sécurité

C’est la différence entre le chiffre d’affaire actuel et le seuil de rentabilité.

Marge de sécurité = CA – SR.

L’indice de sécurité est (CA – SR) / CA ou MS / CA

Pour la société Alpha,

MS = 2 000 000 – 1 911 111 = 88 889 €
Indice de Sécurité = 88 889 / 2 000 000 = 4,45% ce qui signifie que l’entreprise ne peut supporter qu’une
baisse de 4,45% de son CA, au-delà, son résultat d’exploitation sera une perte d’exploitation.

Illustration avec Alpha :

Baisse de 4% Baisse de 5%
CA 2 000 000 1 920 000 1 900 000
MCV 45% 900 000 864 000 855 000
CF 860 000 860 000 860 000
Rés d'exploitation 40 000 4 000 - 5 000
B – Risque d’exploitation
1 – Définition
Le risque d’exploitation correspond à la possibilité d’un écart entre le résultat d’exploitation prévu et les
résultats d’exploitation réalisé.

2 – Levier d’exploitation

La sensibilité du résultat d’exploitation à une baisse du chiffre d’affaires varie selon les entreprises. C’est le
phénomène appelé élasticité du résultat par rapport au CA ou encore levier d’exploitation. (On parle
également de levier opérationnel).

Soit e = levier d’exploitation (ou élasticité),

R le résultat d’exploitation,
t le taux de marge sur coût variable,
MCV la marge sur coût variable et CF les charges fixes.

On a alors : e = (ΔR/R)/(ΔCA/CA) ou ΔR/ΔCA x CA/R Equation 1

Désignons par CA0 et R0 le CA et le résultat prévus et par CA1 et R1 le CA et le résultat réalisés.
On a alors ΔCA = CA1– CA0
R0= t.CA0-F et R1= t.CA1-F , ΔR= R1- R0 = t.CA1-F – (t.CA0-F) = t (CA1-CA0) = t ΔCA

En substituant dans l’équation 1, t ΔCA à ΔR et t.CA-F à R, on obtient :

CA
e = (t ΔCA / ΔCA) x (CA / t.CA-F) = t CA/ t.CA-F = ---------
CA – F/t
Comme F/t = SR, on arrive à
CA
e =-------------, e est l’inverse de l’indice de sécurité.
CA – SR

Exemple : Vérifions le comportement de deux entreprises différentes dont le chiffre d’affaire varie.

Entreprise A Entreprise B
Chiffre d’affaires 7500 7500
Charges fixes 2000 4200
Taux de MCV 40% 70%
Résultat d’exploitation 7500 x 0,40 – 2000 = 1000 7500 x 0,70 – 4200 = 1050
Seuil de rentabilité 2000/0,40 = 5000 4200/0,70 = 6000
Marge de sécurité 7500 – 5000 = 2500 7500 – 6000 = 1500
Indice de sécurité 2500/7500 = 33,33% 1500/7500 = 20%
Levier d’exploitation 7500 /(7500-5000) = 3 7500/(7500-6000)=5
Supposons maintenant que le CA des deux sociétés baisse de 10%
Chiffre d’affaires 6750 (soit 7500 x 0,9) 6750
Résultat d’exploitation 6750 x 0,40 – 2000 = 700 6750 x 0,70 – 4200 = 525
Diminution relative du résultat (1000-700)/1000 = 30% (1050-525) /1000 = 50%
Vérification 10% x 3 = 30% 10% x 5 = 50%
Ce que représente cette élasticité n’est autre que le rapport entre la variation du résultat d’exploitation et la
variation du CA.
% de variation du RE ΔRE/RE
On a alors : e = ---------------------------- ou -----------
% de variation du CA ΔCA/CA
B est plus risquée que A – parce que son levier est plus élevé.

Remarque : on peut également calculer e avec la marge sur coût variable où on a :

MCV
e= ----------------------------
Résultat d’exploitation

II – Le risque financier et l’effet de levier financier

Définition : La rentabilité est le rapport entre un résultat et les moyens ayant permis de l’obtenir.

A – Rentabilité des capitaux propres ou rentabilité financière

Le taux de rentabilité des capitaux propres (rentabilité financière) mesure la rentabilité du point de vue des
associés (ou actionnaires).

Résultat de l’exercice
rC = ------------------------------------------------------------
Capitaux propres (hors résultat de l’exercice).

Pour éviter d’une part l’impact des résultats exceptionnels et d’autre part prendre en compte la partie
réellement disponible des capitaux propres, on peut préférer à la formule précédente :

Résultat courant après IS et participation. (1)

rC = -----------------------------------------------------------------------
Capitaux propres appelés (hors résultat de l’exercice). (2)

(1) Préférer Résultat courant x (1-t)

(2) CP appelés = CP – compte 109 (capital souscrit non appelé … en haut de l’actif)

On parle en terminologie internationale de ROE pour Return on equity.

B – Rentabilité économique
La rentabilité économique exprime la rentabilité moyenne de l’ensemble des capitaux investis dans
l’entreprise, qu’ils soient capitaux propres ou dettes. Elle reflète donc la capacité de l’entreprise à rémunérer
ses investisseurs que sont les prêteurs et les actionnaires ;

La rentabilité économique d’exprime ainsi :

Résultat économique net d’IS Résultat économique net d’IS

rA = ---------------------------------------- ou ----------------------------------------
Capitaux investis Actif économique

En réalité, l’actif économique et les capitaux investis sont la même somme comme le montre la présentation
suivante du bilan économique.
 Actifs économiques Capitaux investis

Immobilisations nettes Capitaux propres

BFR Dettes financières

Disponibilités

On observe dans cette présentation du bilan que les dettes d’exploitation à court terme (fournisseurs, dettes
fiscale et sociales …) ont été déplacées vers l’actif circulant, ainsi les trois composantes du BFR (stocks,
créances et dettes) sont toutes inscrites à l’actif.

La logique de cette présentation est de faire ressortir :

A l’actif, ce qui doit être financé – Immobilisations et BFR
Au passif, les deux sources de financement – Capitaux propres (les actionnaires) et dettes financières (les
banques)
AE = Immobilisations nettes + BFR + Disponibilités = Capitaux propres + dettes financières

En pratique, le ratio de rentabilité économique se calcule ainsi :

Résultat de l’exercice + charges d’intérêts (nettes d’IS)

rA = -------------------------------------------------------------------------
Capitaux propres (1) + dettes financières (2)

Ou bien

[ Résultat d’exploitation + Produits financiers – charges financières (3) ] x (1-t)

rA = ----------------------------------------------------------------------------------------------------------
Capitaux propres (1) + dettes financières (2)

(1) Hors résultat de l’exercice.

(2) Y compris CBC.
(3) Hors intérêts des emprunts

On parle en terminologie internationale de ROCE pour Return on capital employed.

Le coût apparent de la dette (ou le taux d’intérêt réel des dettes financières)

Charges d’intérêts x (1-t)

rD = --------------------------------------
dettes financières (2)

S’il y a du crédit-bail, il doit être pris en compte (retraitement identique à celui du bilan fonctionnel)

C – Risque financier
La mesure du risque financier et de l’effet de levier financier consiste à comparer entre elles la rentabilité
économique d’une part et la rentabilité des capitaux propres d’autre part.
Le risque financier est le risque de variation de la rentabilité financière suite à une variation du chiffre
d’affaires.

Reprenons un exemple pour illustrer cette notion

Entreprise A (non endettée) Entreprise B (endettée)

Résultat d’exploitation 1 000 1000
Charges financières (DF x 4%) 0 160
Résultat courant avant IS 1 000 840
IS (28%) 280 235.2
Résultat net 720 604.8
Actif économique 10 000 10 000
Capitaux propres 10 000 6 000
Dettes financières (4% avant IS) 0 4 000

Rentabilité d’exploitation avant IS = Res expl / AE soit 1 000 / 10 000 : 10% 10%
Rentabilité d’exploitation après IS ra = Res expl x (1- taux IS) / AE : 7.2 % 7.2%
Rentabilité des capitaux propres rc = Res net / CP soit 720 / 10 000 : 7.2 % 604.8 / 6 000 = 10.08%

Différence rc – ra 0% + 2.88%

Pour l’entreprise A non endettée, rc (7.2%) = ra (7.2%), la rentabilité des capitaux propres est égale à la
rentabilité des actifs économiques.
Pour l’entreprise B endettée, rc (10.08%) = ra (7.2%), la rentabilité des capitaux propres est supérieure à la
rentabilité des actifs économiques. Que s’est-il passé ?

1 – Cas de l’absence d’endettement

L’entreprise A est financée uniquement par des capitaux propres.
On notera CP les capitaux propres,
RC la rémunération des capitaux propres (le résultat net ou le résultat courant … voir A – ci avant)
et rC le taux de rendement des CP tel que rC = RC / CP.

En l’absence de dette, CP = AE, par ailleurs, comme il n’y a pas de dettes et donc pas de charges financières, RA
= RC.
Alors : RC/CP = RA/AE ou rA = rC

Le seul risque encouru par l’entreprise est son risque d’exploitation. La rentabilité des capitaux propres est
strictement égale à la rentabilité de l’actif économique.

2 – Cas de l’endettement
Notons par DF les dettes financières, RD leur rémunération (charge d’intérêts), on a r d = RD/DF, c’est le taux
d’intérêt des dettes (ou taux de rendement des dettes pour les prêteurs).

On établit un lien entre le résultat d’exploitation et le résultat courant tel que RC=RA-RD (… R net = R exploit –
charges d’intérêt)

Exemple : La société B est financée par un endettement à hauteur de 4 000.

On observe que rc est supérieur à ra, les capitaux propres bénéficient donc s’un supplément de rentabilité par
rapport à la rentabilité économique ra, ce supplément est apporté par l’existence de l’endettement, c’est
l’effet de levier financier.
D – Levier financier

L’effet de levier financier est le supplément (ou la dégradation) de la rentabilité financière imputable à
l’endettement.
Donc :
- L’effet de levier concerne la rentabilité financière c’est à dire celle des capitaux propres,
- L’effet de levier n’existe que s’il y a un endettement.
- L’effet de levier peur être positif ou négatif.

1 – Relation d’équilibre des taux de rendement

Comme AE = CP + DF et RA = RC + RD, nous pouvons écrire :
(par simplification en négligeant l’IS)
RA RC+RD RA RC CP RD DF CP DF
---- = --------- donc ---- = ---- x ---------- + ---- x ---------- et ra = rC x -------- + rd x ---------
AE CP+DF AE CP CP+DF DF CP+DF CP+DF CP+DF

On observe ici que ra (la rentabilité économique) est une moyenne pondérée de la rentabilité des capitaux
propres et de la rentabilité financière. Mais cette formule est trompeuse, en effet, ra est indépendante de la
structure de financement, l’élément principal qui varie dans cette équation est rc.

2 – Formule du levier financier

En divisant les deux membres de la relation précédente par CP/(CP+DF), on obtient :
DF DF
rC = rA+ (rA- rD ) x --- L’effet de levier lui-même est donnée par (rA- rD ) x --- ou par rC - rA
CP CP

On observe alors que rc (rentabilité des capitaux propres) est égale à ra (rentabilité économique) plus … l’effet
de levier.

3 – Limites du levier financier, endettement et effet de massue

On observe plusieurs limites à l’effet de levier financier :

- Le ratio DF / CP est en principe limité à 1 qui est le ratio d’endettement maximum. On ne peut donc
pas avoir un effet de levier infini.
- L’endettement améliore la rentabilité des capitaux propres, mais il doit demeurer remboursable, et
donc le ratio DF/CAF doit demeurer inférieur ou égal à 3 années.
- Quand le coût des dettes devient supérieur à la rentabilité économique, on observe non plus un effet
de levier mais une dégradation de la rentabilité des capitaux propres appelée « effet de massue ».

En résumé :
Situation Impact sur la rentabilité commentaire
D=0 rC = r A Absence d’effet de levier
D > 0 et rD < rA rC > rA Effet de levier
D > 0 et rD > rA rC < rA Effet de massue

4 – Mesure du risque financier

Le risque financier (à ne pas confondre avec le risque d’exploitation ni avec le levier financier) est la variation
du résultat courant (ou du résultat net) par rapport à celle du CA.

% de variation du Rnet ΔRnet/Rnet

On a f = ---------------------------- ou ----------------
% de variation du CA ΔCA/CA