Création et mesure de la valeur de l’entreprise

Gestion Financière Comptable et Fiscale

Réalisé par : Encadré par :

EL AMMARI Mouna Mme SOLHI Sanae
EL MANNOUZI Yasmine
ROBAY Yasmine

Année Universitaire : 2020/2021

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 PLAN :

INTRODUCTION………………………………………………………………………….3
Définition de la création de la valeur………………………………………….4
Outils de mesure de la création de la valeur…………………………….…5
a) Critères comptables……………………………………………………………….….5
b) Critères de Rentabilité……………………………………………………………….8
c) Critères Economiques……………………………………………………………….10
d) Critères Boursiers………………………………………………………………….… 12
Corriger de l’exercice 5……………………………………………………………...14
Conclusion….………………………………………………………………………………19

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 Introduction :

Dans un contexte de mondialisation des économies qui se traduit par une exigence de
compétitivité croissante, les politiques de management des entreprises sont plus que jamais
soumises à une contrainte de performance. Dans ce contexte, la logique financière, ou plus
exactement celle des marchés financiers, domine et fait de la création de valeur
actionnariale son objectif principal, sinon unique
Pour mesurer la création de richesse d’une entreprise, la notion de valeur ajoutée est donc
primordiale. Le succès d’une entreprise se mesure aussi par sa performance, sa rentabilité et
sa croissance
Sans prétendre l’exhaustivité nous allons traiter dans ce document les indicateurs les plus
pertinents de mesure de cette valeur
Alors, qui dit création de valeur dit création de la richesse, générer des bénéfices, générer du
résultat économique au niveau de l’exploitation de l’entreprise.

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 La création de la valeur  :

Pour toute entreprise soumise à un environnement concurrentiel, la création de valeur

appelle en fait non pas à créer de la valeur mais un supplément de valeur c’est-à-dire créer
de la valeur est, le fait de la faire varier dans le sens de la hausse

Sachant que la Valeur de l’entreprise = valeur des capitaux propres (capitalisation boursière
si l’entreprise est cotée) + valeur de l’endettement.
Ainsi, il y a création de valeur lorsque la rentabilité de l’actif économique (rentabilité des
Capitaux investis noté Re) est supérieure au coût du financement, c’est à dire au coût de la
dette et des fonds propres (coût du capital noté k), soit : Re > k
De ce fait, on dit d'un projet ou d'une entreprise qu'il crée de la valeur lorsque l'utilisation
des ressources à sa disposition permet de générer un surcroît de richesse qui vient
augmenter la valeur de départ. Un investissement rentable est un investissement qui dégage
des flux de trésorerie économique supérieurs au coût des capitaux investis. Alors cet
investissement accroît la valeur de l'actif économique

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 Outils de mesure de la création de la valeur  :
Les différents modèles de création de valeur actionnariale sont fondés sur le même cadre
théorique, celui de la microéconomie financière. Ils utilisent une variable commune, le coût
du capital investi qui sert de référentiel pour la mesure de la performance. Les hypothèses
sont celles des modèles financiers classiques basés sur la rationalité des acteurs qui sont
maximisâtes et opportunistes.
La place prise par le thème de la création de valeur en finance a conduit au développement
d'une batterie d'indicateurs qui tentent de la mesurer : TSR, MVA, EVA.
Ce foisonnement n'est pas sans avantage : la concurrence est saine et doit normalement
permettre au meilleur indicateur d'émerger. Plus prosaïquement, certaines entreprises
profitent du flou actuel et de l'absence de normalisation des calculs pour choisir l'indicateur
qui sert le mieux leurs intérêts du moment, quitte à en changer l'année suivante.
Les indicateurs de création de valeur sont nombreux, ils mesurent la capacité d'une
entreprise à rentabiliser les fonds investis par ses propriétaires, l'entreprise créée de la
valeur quand elle offre une rentabilité supérieure au coût des fonds confiés par ces derniers.
Ces indicateurs peuvent être de quatre natures : Comptables, de Rentabilité, économique
et boursiers

a) Les indicateurs comptables :

Notons que jusqu'au milieu des années 1980, l'entreprise communiquait essentiellement sur
le résultat net ou bénéfice par action, paramètre éminent de la comptabilité mais aussi
éminemment sujet à manipulations. Mais une seconde génération d'indicateurs comptables
est apparue lorsque le raisonnement est passé en termes de rentabilité, c'est-à-dire
d'efficacité, qui rapporte les résultats dégagés aux capitaux mobilisés pour les atteindre.
Dans ce sens, on peut envisager trois indicateurs de création de valeur : le bénéfice par
action, les taux de rentabilité comptables et les capitaux propres par action.

1. EBE :
Il représente le « cash-flow » tiré de l’exploitation d’une entreprise, avant de prendre en
compte les impacts de son mode de financement
On le calcul selon les deux méthodes suivante :
A partir de CA :
EBE = CA – achats de marchandise – charges externes – impôts et taxes – coût de la
masse salariale + subventions d’exploitation

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 A partir de VA :
EBE = VA + subventions d’exploitation – impôts et taxes – coût de la masse salariale
Avec : Cout de la masse salariale = charge du personnel
2. Résultat net :
Le résultat net comptable ou résultat net, correspond à la somme d'argent qu'une entreprise
a réellement gagné. Il se compose des résultats d'exploitation, financière et exceptionnelle,
auxquels il faut retirer les impôts.
On le calcul selon la règle suivante :
Résultat net = Résultat d’exploitation ± Résultat financier± Résultat exceptionnelles−
participation des salariés− Impôts sur les bénéfices
3. BPA : reste le favori de beaucoup de financiers d'entreprise : malgré ses limites, c'est
le critère le plus utilisé aujourd'hui en raison du lien direct qui l'unit à la valeur de
l'action par le multiple du résultat net (PER). L'utilisation du bénéfice par action est
cependant fondée sur trois méprises :
 croire que le bénéfice par action prend en compte le coût des capitaux et
donc le risque.
 croire que les données comptables ont une influence sur la valeur de
l'entreprise.
 croire que toute décision financière qui tend à faire croître le bénéfice par
action fait croître la valeur.
En fait, le critère de BPA ne peut être un indicateur pertinent de création de valeur
que si trois conditions sont respectées :
 le risque de l'actif économique doit être le même d'un exercice sur l'autre, ou
avant et après une opération ( fusion, augmentation de capital,
investissement, ...);
 le taux de croissance des résultats doit être le même avant et après une
opération donnée
 la structure financière de l'entreprise doit être la même d'un exercice sur
l'autre, ou avant et après une opération donnée.
Si ces trois conditions sont respectées, alors on pourra assimiler croissance du BPA et
création de valeur. Par contre, si l'une d' entre elles au moins n'est pas respectée, il
n'est absolument pas possible de comparer les BPA et de dire que la croissance
témoigne d'une création de valeur et leur baisse d'une destruction de valeur.
On peut la calculer comme suite :
BPA = Bénéfice net de l’exercice
Nombre d’actions

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 b) Les indicateurs de rentabilité :
1. Return on Equity en français le taux de rentabilité des capitaux propres (ROE) :

La rentabilité des fonds propres (rentabilité financière) est la somme que les actionnaires
pensent retirer pour tout euro investi dans le capital d’une société. Il s’agit de la
performance attendue pour l’actionnaire. L’acronyme anglais de ROE (Return On Equity) sera
utilisé.
Le Résultat Net est la ligne de bas de Compte de Résultat après impôts sur les sociétés.
Un Résultat Net positif ne signifie rien en tant que tel. En effet, des produits exceptionnels
ont peut-être eu lieu au cours de l’exercice. Ainsi, une entreprise dont la santé est mauvaise,
peut présenter un résultat net positif grâce à une vente ‘exceptionnelle’ de ses machines-
outils.
Les Capitaux Propres correspondent quant à eux à la valeur totale des actifs. Ils représentent
la valeur des bâtiments, des terrains … diminuée des dettes. Leur but est de financer
l’investissement mais aussi de servir de garantie aux créanciers de l’entreprise.
Ainsi, le ROE représente la valeur du résultat (salariés payés….) dégagée par ce que
l’entreprise ‘possède’, les capitaux propres, qui correspondent finalement à des parts de
l’entreprise. Il s’agit d’une valeur plus pertinente pour l’actionnaire que le simple Résultat
Net.
Il se calcule de la manière suivante :
𝑹𝑶𝑬 = 𝑹𝒆𝒔𝒖𝒍𝒕𝒂𝒕 𝒏𝒆𝒕
𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒖𝒙 𝒑𝒓𝒐𝒑𝒓𝒆𝒔

Interprétation : Si le ROE est égale à 10% cela signifie que pour chaque Dirham investis il
nous rapporte 10 Centimes
2. Return on capital employed(ROCE) (Rentabilité des capitaux engagés):
C’est un ratio qui vise à mesurer la rentabilité et l’efficacité des investissements en capital
nécessaires à l’activité d’une firme. C’est l’équivalent de la rentabilité économique
On le calcul :
𝑅𝑂𝐶𝐸= 𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡 𝑑’𝑒𝑥𝑝𝑙𝑜𝑖𝑡𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛 𝑎𝑝𝑟è𝑠 𝐼𝑆
𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑢𝑥 𝑒𝑚𝑝𝑙𝑜𝑦é𝑠
3. Return on invested capital(le taux de rentabilité des capitaux investis) (ROIC) :
Il mesure la rentabilité des capitaux investis : dettes et capitaux propres.
𝑹𝑶𝑰𝑪 = 𝑅𝑒𝑠𝑢𝑙𝑡𝑎𝑡 𝑑’𝑒𝑥𝑝𝑙𝑜𝑖𝑡𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛 𝑎𝑝𝑟è𝑠 𝐼𝑆

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 𝑪𝒂𝒑𝒊𝒕𝒂𝒖𝒙 𝒊𝒏𝒗𝒆𝒔𝒕𝒊𝒔

Au numérateur, le résultat d’exploitation après impôt va servir à rémunérer aussi

bien les actionnaires (cout des capitaux propres) que les banquiers (cout de la dette).
On peut se demander si le fait de prendre le résultat d’exploitation après impôt
revient à négliger la déductibilité des intérêts d’emprunt. En réalité, l’avantage fiscal
de l’endettement est déjà incorporé dans le cout du capital. Si on devait prendre en
compte l’avantage fiscal de l’endettement, le ROIC augmenterait et ne pourrait plus
être comparé au coût du capital.
Au dénominateur, les capitaux investis en valeurs comptables. En finance on choisit
rarement la valeur comptable mais plutôt la valeur de marché, d’ailleurs, dans le
calcul du cout du capital, ce sont les valeurs de marché qui sont prises. Or dans le cas
du ROIC, on calcule la rentabilité des capitaux investis dans les actifs existants. Le
choix des valeurs comptables correspond donc bien aux capitaux investis. De plus, la
valeur de marché prend en compte des flux futurs des investissements actuels et à
venir or le ROIC se calcule sur les actifs à la date d’aujourd’hui. Imaginer la rentabilité
de Google si on prenait la valeur de marché des capitaux propres.

AVEC : Capitaux investis = Capitaux propres + Dettes financières – Disponibilités –

Placements financiers
A titre de précisions, il faut souligner que les taux de rentabilités comptables
peuvent être dangereux pour le financier de l'entreprise. Il s'agit en effet de
références comptables et en aucune manière externes : tout se passe comme si
l'entreprise était dans un système clos ! Seule la rentabilité exigée par le système
financier doit être utilisée comme minimum requis.

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 c) Les indicateurs économiques :
Les indicateurs de nature économique sont apparus avec la prise de conscience que la
rentabilité dégagée est, en tant telle un critère insuffisant en matière de valeur puisqu'elle
ne prend pas en compte la notion de risque. La rentabilité dégagée reste à comparer au coût
des capitaux employés, c'est- à- dire au coût moyen pondéré du capital pour mesurer si de la
valeur a été créée ou détruite.
1. EVA :
Comme on a déjà vu tous La valeur actuelle nette est l’indicateur avec le Taux de Rentabilité
Interne (TIR) le plus employé en matière de choix d’investissement. Ainsi, la valeur actuelle
nette (VAN) traduit la création ou la destruction de valeur.
D'un point de vue purement financier, un investissement peut être entrepris dès lors que sa
VAN est positif, puisqu'il créera normalement de la valeur.
De même, l'Economic Value Added (EVA) mesure l'enrichissement de l'entreprise sur un
exercice et tient compte, non seulement du coût de la dette mais aussi du coût des capitaux
propres. L’EVA (ou valeur ajouté économique en français) est un indicateur opérationnel de
la création de valeur intrinsèque de l’entreprise. Il mesure la performance à court terme du
dirigeant, c’est à dire un excédent ou un déficit de valeur dégagé par ce dernier.
Ce critère cherche à montrer que, pour créer de la valeur, un bénéfice positif seul n'est pas
suffisant
Calculer par la formule suivante :
𝑬𝑽𝑨=𝑹𝒆𝒔𝒖𝒍𝒕𝒂𝒕 𝒅’é𝒙𝒑𝒍𝒐𝒊𝒕𝒂𝒕𝒊𝒐𝒏 𝒂𝒑𝒓è𝒔 𝑰𝑺− (𝑪𝑴𝑷𝑪×𝑪𝑰)

𝑪𝑴𝑷𝑪= ((𝑪×𝒌_(𝒄 ) )+[(𝑫×𝒌_𝒅)×(𝟏-𝑻)])

(𝑪+𝑫)

Avec :
𝐶=𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑢𝑥 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑟𝑒𝑠
𝐷=𝐷𝑒𝑡𝑡𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡
𝑘_𝑐 =𝐶𝑜𝑢𝑡𝑠 𝑑𝑒𝑠 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑢𝑥 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑟𝑒𝑠
𝑘_𝑑 =𝐶𝑜𝑢𝑡 𝑑𝑒𝑠 𝑑𝑒𝑡𝑡𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡
𝑇= 𝐼𝑆
Interprétation d’EVA :
Si l'EVA est :

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  supérieur au coût du capital : l'entreprise crée de la valeur pour ses actionnaires ;
 égal au coût du capital : aucune création de valeur
 inférieur au coût du capital : l'entreprise a détruit de la valeur

2. Profit économique:
Le profit économique mesure la performance économique comme l’excédent de rentabilité
dégagé par les dirigeants à partir des fonds mis à leur disposition. Nous limiterons l’analyse
du profit économique aux seuls actionnaires en considérant la valeur moyenne des capitaux
propres sur la base de leur valeur de marché

𝑷𝑬= (𝑹𝑶𝑬−𝒌cp ) ) ×𝑪P

d) Indicateurs Boursiers :
1. Market value added (MVA)
La Market Value Added (MVA) donne une information sur la valorisation par le marché
boursier des ressources apportées par les actionnaires et créanciers par rapport à leur valeur
enregistrée en comptabilité. Donc, La valeur ajoutée de marché (Market Value Added notée
MVA) mesure la création de valeur de l’entreprise cotée en bourse, elle n’est que la somme

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 actualisée des EVA. C’est la richesse créée et accumulée revenant aux actionnaires. Donc Il
est possible de relier la MVA à l’EVA.
La MVA est égale à l’ensemble des EVA attendues (espérances) pour les années à venir
actualisées au coût du capital (CMPC). Sachant que MVA peut être calculé comme suit :

Lorsque le marché est efficient, la somme des revenus attendus des projets est une
information qui est répercutée dans le cours des actions d'une firme.
On peut donc considérer que la MVA représente la différence entre valeur boursière des
capitaux investis et valeur comptable des capitaux investis. Soit :
MVA = capitalisation boursière + valeur de marché de l'endettement net - valeur
comptables des capitaux investis.
DONT : Capitalisation boursière = cours de bourse d'une action × nombre d'actions en
circulation
La MVA permet de relier le critère d'EVA au marché : lorsque la MVA est positive, on peut en
déduire que le marché anticipe une création de valeur supérieure au coût du capital engagé
2. Total shareholder return (TSR) rentabilité totale pour l’actionnaireTSR
Quant au Total Shareholder Return (TSR), il se calcule comme le taux de rentabilité de
l'actionnaire qui a acheté l'action en début de période, a touché des dividendes que le plus
on suppose réinvestis dans l'achat de nouvelles actions, et qui valorise en fin de période son
portefeuille sur la base du dernier cours de l'action. Il s'agit en réalité d'un taux de
rendement actuariel dont le calcul doit s'effectuer sur une assez longue période ( 5 à 10 ans )
afin de lisser l'impact des variations boursières erratiques.

Une fois calculé, on compare le TSR avec la rentabilité attendue par les actionnaires qui est
généralement le coût du capital (Ke) obtenu par le MEDAF :

 il y a création de valeur si la rentabilité pour l’actionnaire est supérieure au coût du

capital (TSR − Ke> 0) ;
 il y a destruction de valeur si la rentabilité pour l’actionnaire est inférieure au coût du
capital (TSR − Ke<0).

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Exercice 5  :

TAF :
1. calculez les indicateurs
comptables (EBE, Résultat net,
BPA…)
2. calculez les indicateurs de
rentabilité (ROE, ROIC)
3. calculez les indicateurs
économiques (EVA, bénéfice
économique)
4. calculez les indicateurs boursiers
(MVA, TSR)

1-

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 1-Indicateurs Comptable :

 D’après les indicateurs Comptable il y’a une création de valeurs, mais cette dernière
diminue au cours des 3 années.
2- Les Indicateurs de Rentabilité :

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 Ces indicateurs sont inférieurs au CMPC, ce qui veut dire que la rentabilité n’a pas
couvrir les couts des capitaux investis
3- Indicateurs Economiques:

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 On a les chiffres négative, donc il y’a une destruction de valeur.
4- Indicateurs Boursiers :

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 Selon les indicateurs boursières, on constate que les chiffres sont négative donc une
destruction de valeur

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 CONCLUSION  :
Au terme de notre étude, il convient de noter d'une part qu'il existe des liens entre la
gouvernance d'entreprise et les performances de l'entreprise. Ainsi, la gouvernance
entendue au sens de pilier reposant tant sur le rôle plus actif des administrateurs que sur la
surveillance ultime des actionnaires et au sens d'une gestion qui veille à la valeur
actionnariale et à une participation active aux assemblées générales joue un rôle essentiel
dans la création de valeur. Dans ce sens, elle peut instaurer ou restaurer la confiance des
investisseurs,
Participer à la défense des intérêts des parties prenantes dans l'entreprise par un
contrôle strict des managers. Elle peut également asseoir ou renforcer la responsabilité
sociale de l'entreprise qui a un impact sur le cours des actions et qui, comme on l’a vu,
est devenue une exigence majeure de la plupart des investisseurs et des ONG.
Toutefois, force est de constater qu' au cours de ces dernières années la gouvernance
d'entreprise a connu une remise en question sans précédent suite à un certain nombre
de scandales financiers qui ont mis en cause non seulement des dirigeants d'entreprise
mais aussi les autorités du système de régulation de la gouvernance et des responsables
politiques de premier niveau. Ces manquements d'une grande ampleur avec toutes leurs
conséquences sont à l'origine d'un renforcement du dispositif de régulation qui a été
surtout le fait du législateur plus que jamais soucieux de protéger les intérêts des
investisseurs et des épargnants.

D'autre part, le rôle de la finance dans la création de valeur apparaît aujourd'hui

incontournable. Dans cette perspective, le management par la valeur financière s'appuie
sur des principes fondamentaux tels le principe du double marché qui veut que
l'entreprise réussisse autant sur le marché des biens que le marché financier,
l'identification des principaux leviers stratégiques de la création de valeur et le pilotage
interne qui passe par l'incitation et l'évaluation. Et pour mesurer la création de valeur, le
management utilise un certain nombre
d’indicateurs qui peuvent être de nature économique ( VAN, EVA ... ), comptable ( BPA,
PER, taux de rentabilité comptables ...) ou boursière ( MVA, TSR ).

Cependant, il faut reconnaître que le management par la valeur financière présente des
limites qui réduisent sa portée. Outre son champ d'application limité lié à la focalisation
sur le court terme, le transfert des risques supportés par l'actionnaire vers le salarié, ...,
le MVF bute sur la détermination du coût du capital qui est pourtant une donnée
fondamentale pour mesurer la création de valeur.

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