Evaluation Dentreprise Version Definitive Avec Exercice 19052014

26/01/2015
L’EVALUATION DE
L’ENTREPRISE
Objectif
Il est attendu de cette formation que le

participant puisse :
Appliquer les différentes méthodes d’évaluation,
Identifier les différentes étapes de la conduite d’une

mission d’évaluation de l’entreprise.
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26/01/2015
L’ animateur
Joël MABUDU, Expert-comptable diplômé, Commissaire aux comptes,
Certifié en :
Normes comptables internationales IFRS Transmission d’entreprise
Gestion comptable et budgétaire de l’Etat Finance de marché
Gestion des risques et financement du commerce à l’international
Spécialiste en management, prospective et innovation
Directeur Général du:

Cabinet GLOBAL.EXPERT, à Abidjan en Côte d’Ivoire
Cabinet MJ Expertise, à Cotonou, au Benin
Auteur de deux ouvrages :
En comptabilité financière: « COMPTABILITE FINANCIERE APPROFONDIE », 667 pages.
En IFRS & IPSAS: « LE GRAND LIVRE DES NORMES IFRS ET IPSAS », à paraître en
2015. environ 1200 pages
Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé
Bien vouloir mettre vos téléphones sous

vibreur ou les éteindre.
2
26/01/2015
AU MENU
Conduite d’une mission d’évaluation
dans la pratique
Définitions
et facteurs
de base de
l’évaluation
Différentes méthodes
d’évaluation d’une
entreprise
m62 visualcommunications
Définitions et facteurs de
base de l’évaluation
3
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Définitions
Evaluer une entreprise, c’est estimer approximativement sa

valeur. Il existe plusieurs définitions de l’évaluation qui sont
fonctions de l’environnement de sa réalisation.
On peut retenir que l’évaluation d’une entreprise consiste à

déterminer le prix le plus probable auquel une transaction
pourrait se conclure dans des conditions normales de
marché .
Valeur et prix
Valeur
Evaluer une entreprise consiste à proposer une

fourchette de valeur et en aucune manière à
déterminer un prix.
Prix
Le prix d’une entreprise suppose une notion de
transaction et de confrontation d’une offre et
d’une demande.
4
26/01/2015
Valeur et prix
Écart entre valeur et prix
L’écart entre l’évaluation d’une entreprise et son prix de

cession peut être plus ou moins forte selon :
- l’urgence de la transaction,
- la rareté de l’affaire,
- la pluralité ou non d’acquéreurs,
- le montant net minimum que le vendeur entend retirer
de sa vente, faute de quoi il préférera ne pas vendre.
Contexte de l’évaluation d’entreprise
On peut citer :
une cession
une restructuration à l'intérieur d'un groupe qui peut

se traduire par des apports partiels d'actif, des
scissions ou encore des fusions
une évaluation patrimoniale , une introduction en

bourse
une transmission à titre gratuit
une évaluation d'actifs apportés en garantie lors de la

souscription d'un prêt
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26/01/2015
Différentes méthodes
d’évaluation d’une
entreprise
Typologie des méthodes d’évaluation d’une entreprise
Il existe cinq principales méthodes d’évaluation d’une entreprise :

Approche basée sur les flux de
profits futurs
L’entreprise vaut ce qu’elle va rapporter :
La valeur de l’entreprise repose sur les
revenus futurs qu’elle génère.
Approche
patrimoniale Approche comparative
L’entreprise vaut L’entreprise
L’entreprise vaut
vaut ce
ce que
que des
des
celle qu’elle actifs comparables sont
actifs comparables sont
possède : la valeur Les effectivement payés
effectivement payés par
par des
des
différentes opérateurs sur des marchés
d’une entreprise méthodes
est celle du organisés: la valeur d’une
patrimoine qu’elle entreprise est celle du
détient. patrimoine qu’elle détient
Approches récentes
Approche mixte fondée sur le goodwill fondées sur la création de
L’entreprise
Joël MABUDU L’entreprise
Expert-Comptable vaut celle qu’elle
Diplômé la valeur
vaut celle qu’elle
possède + la survaleur qu’elle va
possède + la survaleur qu’elle va L’entreprise vaut la
rapporter.
rapporter. valeur qu’elle va créer.
6
26/01/2015
Périmètre de la valeur de l’entreprise
Différence entre un bilan comptable et un bilan économique
BILAN COMPTABLE BILAN ECONOMIQUE

ACTIF PASSIF ACTIF PASSIF
Capitaux Capitaux
propres Actif propres
Actif Immobilisé 800 immobilisé (actionnaires)
1000 Dettes 800
1000
financières Dettes financières
600 (créanciers
BFR ou BFG financiers)
Actif Circulant Passif Circulant
500 -200 (Endettement net)
500 200
= 300 600 – 100
Trésorerie Actif Trésorerie-
Trésorerie-passif
= 500
100 0
Actif économique = Actif immobilisé + BFG = 1000+300 =1300
Valeur de l’entreprise ou valeur des capitaux propres = Actif économique – Dettes financières
= 1300 -500 =800
NB : Certains auteurs désignent l’actif économique comme valeur de l’entreprise
13
Périmètre de la valeur de l’entreprise
Bilan en valeur de marché
BILAN en valeur de marché

ACTIF PASSIF
Valeur de
Capitalisation l’entreprise
boursière
VGE = valeur
globale de
l’entreprise
Dettes financières
14
7
26/01/2015
Les méthodes basées sur les

flux de profits futurs
Fondements de l’approche basées sur les flux

de profits futurs
Selon Irwing-Fisher :
La valeur d’un élément

correspond à la valeur actuelle
des flux de trésorerie que sa
cession ou son exploitation
peut procurer.
Fk = flux année k ;
VT = valeur terminale de l’entité ;
t = taux d’actualisation approprié (taux de
rémunération espéré par l’actionnaire) ;
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26/01/2015
Valeur de rendement
Principe Formule
Soit B = bénéfices futurs
La valeur de rendement de
1 - (1 + i) -n
l’entreprise est égale à la VR = B x + VT (1+i)-n
i
somme actualisée des si n tend vers l’infini VT=0 ; alors la
bénéfices futurs par titre
valeur de rendement devient :
supposés constants et
B
répétés à l’infini. VR =
i
Nota
B est le résultat des activités ordinaires après impôt ou résultat
d’exploitation net d’impôt ou encore résultat retraité.
On retient généralement un résultat moyen sur les trois derniers
exercices.
Valeur de rendement
Nota
Retraitements opérés généralement pour l’obtention du résultat retraité:

-élimination du résultat HAO,
-élimination des dotations aux amortissements concernant les postes d’actif
fictif,
-correction des dotations aux amortissements calculées sur la base des valeurs
d’usage (durée fiscale) au lieu des durées d’utilisation (durée économique),
-élimination des charges et produits des biens hors exploitation par exemple
les revenus locatifs,
-réintégration des provisions à caractère de réserve dans le résultat comme les
provisions réglementées,
-réintégration de certaines charges jugées excessives (par exemple la part de la
rémunération excessive de certains dirigeants).
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26/01/2015
A TABLE 1
Menu 1: Valeur de rendement
Les résultats nets d’impôt par action des trois derniers exercices de
la société RENDAS sont les suivants :
Années N-2 N-1 N
Résutats nets 3 000 16 700 3 000
Le taux d’actualisation sur un nombre infini de périodes est de 8%.
Mission :
Calculer la valeur de rendement
10
26/01/2015
Bonne digestion 1
Bénéfice moyen = ( 3000+16700+3000)/ 3 = 7567
Valeur de rendement = 7567/0,08 = 94588
Le modèle de Solomon
Principe Formule
Avec d le taux constant de

Le bénéfice augmente car
distribution du bénéfice, r le taux
les bénéfices non distribués
de réinvestissement des
sont réinvestis au taux de
bénéfices non distribués, i le
rentabilité r.
taux exigé par les investisseurs
et le bénéfice de l’année 1
11
26/01/2015
A TABLE 2
Menu 2: Modèle de Solomon
Le bénéfice de l’année 1 est de 2370, la part des bénéfices

distribués est de 40%, le taux de réinvestissement r est de 3% et le
taux exigé par les investisseurs 7%.
Mission :
Calculer la valeur de l’action
12
26/01/2015
Bonne digestion 2
La valeur de l’action est :
18 230
Le modèle de Molodovski
Principe
L’évolution de l’entreprise est découpée en trois phases et sur

chacune d’elles une hypothèse de taux de croissance est retenue.
Phase 1 Phase 2 Phase 3
Le taux de
Le taux de
croissance g2 est
croissance g1 est Le taux de
décroissant pendant
constant pendant q croissance est nul
p années, de q+1 à
années, c'est-
c'est-à-dire au-
au-delà de l’année
q+p. La croissance
que la progression q+p, le bénéfice est
du bénéfice est dite
du bénéfice est alors constant.
exponentielle
exponentielle.
freinée.
13
26/01/2015
Modèle de Bates
Principe Formule
PERn = PER0 x A – d x B
Avec :
Bates a mis en
évidence une relation d = taux de distribution, qui représente la
part des bénéfices distribués aux actionnaires
entre le PER (le
sous forme de dividendes
nombre de fois où le
bénéfice est pris en
compte dans le cours (Dk le dividende versé la kième année et Bk-1 le
bénéfice de la (k-1)ième année)
de l’action ) et les
bénéfices.
Modèle de Bates
Zoom sur le PER
Le PER est un outil de comparaison de sociétés

appartenant à un même secteur d'activité (on peut aussi
comparer le PER d'une société au PER moyen du secteur
d'activité auquel elle appartient) :
- si PER élevé action surcotée vendre;

- si PER faible action sous cotée acheter (s'il n'y a pas de
raisons justifiant la
sous-
sous-cote).
14
26/01/2015
Modèle de Bates
Zoom sur le PER

Il existe une dérivée du P.E.R : le Price Earning Growth
(P.E.G)
=>P.E.G = P.E.R / g
Avec g =Taux moyen de croissance du PER pour les 2 ou
3 années à venir.
Il est généralement admis que :
Si P.E.G <1 => L’action est considérée comme sous cotée
Si P.E.G >1,5 =>L’action est considérée comme sur cotée
A TABLE 3
15
26/01/2015
Menu 3: Modèle de Bates
Un investisseur souhaite vendre dans 5 ans une action qu’il

possède. Cette action est valorisée à 12 fois ses bénéfices actuels.
Le taux de croissance annuel du bénéfice est de 15%. Le taux de
rendement exigé est de 10%, le taux de distribution est de 8%.
Mission :
A quel PER doit-il vendre ses actions pour atteindre son objectif de
rentabilité ?
Bonne digestion 3
0,8
Pour atteindre son objectif il faudra que le PER au moment de

la vente soit de 9,23.
16
26/01/2015
Valeur financière avec stabilité des dividendes
Principe Formule
Soit D= dividendes distribués ;
La valeur financière de Vf
l’entreprise est égale à la
somme actualisée des
dividendes par titre futurs. si n tend vers l’infini VT=0 ; alors la
valeur de rendement devient :
Vf
Nota
On retient généralement un dividende moyen sur les 3 derniers exercices.
Il est préférable de prendre la moyenne des derniers dividendes et de les
pondérer pour donner plus de poids aux années proches. Le taux
d’actualisation retenu est généralement le taux de rendement des emprunts
d’Etat quiJoël
exprime un taux de Diplômé
MABUDU Expert-Comptable rendement sans risque majoré de la prime de
risque (coût des capitaux propres).
Valeur financière avec stabilité des dividendes
Attention
Certains auteurs utilisent le terme valeur financière pour désigner la

valeur de rendement et vice versa.
17
26/01/2015
A TABLE 4
Menu 4: Valeur financière
Au cours des deux derniers exercices, les dividendes distribués par

la société CIMA société au capital de 120 000 000 divisé en 10 000
actions de nominal 12 000 chacune, se présentent comme suit.
Année N-2 N-1 N
Dividendes 1 860 1 755 1800
Coefficient de pondération 1 2 3
Le taux exigé par les investisseurs pour ce type d’activité est de

10%.
Mission :
Calculer le dividende moyen, la valeur financière et la valeur de
l’entreprise
18
26/01/2015
Bonne digestion 4
Valeur de l’entreprise(VE) = 10 000 x 17 950

Valeur de l’entreprise(VE) = 179 500 000
Le modèle à taux de croissance unique (le Modèle

de Gordon et Shapiro)
Principe Formule
Si Dt est le dividende par action de la période t,
nous avons :
⇒D1, D2 = D1 (1+g), D3 = D1 (1+g) (1+g) = D1 (1+g)2,
Le modèle de Gordon La valeur du titre est la limite de la somme de
Shapiro émet ces dividendes actualisés quand le nombre de
termes tend vers l'infini.
l’hypothèse selon
laquelle les dividendes
sont en croissance
régulière à un taux g La quantité multipliée par D1 est une
progression géométrique de premier terme
de raison
19
26/01/2015
Le modèle à taux de croissance unique (le Modèle

de Gordon et Shapiro)
Formule
En utilisant la somme des termes d’une progression
géométrique
la valeur de rentabilité donnée par la relation :
Avec: D1 = Do (1+g),premier dividende anticipé

i = taux d’actualisation qui représente le coût des
fonds propres
g = taux de croissance moyen des dividendes sur le
long terme. Il ne peut donc être supérieur au taux de
croissance à long terme de l’économie et encore moins au
cours des fonds propres i >g
Ce modèle ne peut s’appliquer qu’aux entreprises de forte
croissance
A TABLE 5
20
26/01/2015
Menu5 : Gordon et Shapiro
La société Shapiros au capital de 5 000 actions a distribué un

dividende par action de 390 en N, 375 en N-1 et 360,6 en N-2. La
tendance observée au cours de ces trois années devrait se
poursuivre dans le long terme. Le taux de rendement attendu par
les actionnaires est de 12 %. Le taux de croissance des dividendes
est de 4%.
Mission :
Calculer la valeur de rentabilité selon le modèle de Gordon
Shapiro et déduire la valeur de la société Shapiro.
Bonne digestion 5
D1 = 390(1+0,04) = 405,6
Valeur de la Société Shapiros= 5000 x 5070 = 25 350 000
21
26/01/2015
Le modèle à deux phases
Principe Formule
Le modèle à deux phases

va décomposer l’avenir de
l’entreprise en une phase
de croissance de n années
sur laquelle vont être
établies des prévisions de
dividendes et une phase
de maturité à partir de
laquelle la croissance des
dividendes sera stable
Valeur du potentiel de croissance
Principe Formule
Elle résulte de la
capitalisation de la CAF.
On peut obtenir le
Elle exprime la somme actualisée des capacités
potentiel net en
d’autofinancement (CAF) des exercices retenus.
capitalisant
l’autofinancement.
22
26/01/2015
A TABLE 6
Menu 6: Valeur de potentiel de croissance
La CAF moyenne de l’entreprise VPC s’élève à 15000 KF.

Le taux exigé par les investisseurs pour ce type d’activité est de
10%
Mission :
Calculer la valeur de potentiel de croissance de cette
entreprise.
23
26/01/2015
Bonne digestion 6
Discounted Cash Flows (DCF) OU free cash flows
Principe
Fondée sur les projections de flux futurs de cash, la

méthode des flux de trésorerie actualisés n'est pas
seulement dédiée à l'évaluation d'une entreprise ou aux
flux nets générés par un investissement.
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26/01/2015
Formule
Celui qui achète une entreprise devient propriétaire des actifs de

cette dernière, mais également redevable de ses dettes. Le prix qu’il
va donc devoir payer correspond à la valeur de marché des capitaux
propres (CP).
Bilan en valeur économique Bilan en valeur de marché
Capitaux Capitalisation Valeur de

l’entreprise
propres (CP) boursière (Vcp)
Actifs Valeur globale
économiques de l’entreprise
(AE) Dettes Dettes
(VGE) financières (VDF)
financières (DF)
Formule
Ces flux de trésorerie disponibles (FTD) vont être estimés pendant n

années, sur la base du business plan de l’entreprise, puis seront modélisés
au-delà, soit :
Période explicite de prévision Période implicite de prévision
0 1 2 …. …. n ……. …….
FTD1 FTD2 FTDn
Valeur terminale(VT)
n
∑ FTD x (1 + CMPC) + VTn x (1 + CMPC)

-t -n
Valeur globale de l’entreprise (VGE) = t
t =1
25
26/01/2015
REMARQUE
Les actifs hors exploitation viennent en majoration de la valeur

Les
globale car ils ne figurent dans les flux de trésorerie disponibles.
Dans le cas de l’évaluation d’un groupe, les intérêts minoritaires

Dans
sont retranchés de la valeur globale de l’entreprise pour qu’on
retienne que la part du groupe.
Formule
Dès lors, la valeur de marché des capitaux propres est égale à :
Vcp = VGE – Vdf

n
Vcp = ∑ FTD x (1 + CMPC)
t =1
t
-t
+ VTn x (1 + CMPC)
-n
- Vdf
VGE : valeur globale de l’entreprise,

FTD : flux de trésorerie disponibles,
CMPC : coût moyen pondéré du capital,
VT : valeur terminale ou valeur résiduelle,
Vdf : valeur des dettes financières ou valeur de l’endettement net
26
26/01/2015
Calcul des flux de trésorerie disponibles (FTD)
Deux approches peuvent être suivies pour mettre en évidence les flux
de trésorerie disponibles :
L'évaluation par les flux de liquidités disponibles pour

les apporteurs de fonds
L'évaluation par les flux disponibles pour l'actionnaire
L'évaluation par les flux de liquidités

disponibles pour les apporteurs de fonds.
Flux de trésorerie disponible pour l’entreprise (FTDE) =

Résultat d’exploitation ou opérationnel
- impôt théorique calculé sur le résultat d’exploitation
+ Dotations aux amortissements et provisions d’exploitation (DAP)
- Reprises sur amortissements et provisions d’exploitation (RAP)
CAF d’exploitation
- Variation du BFE
- Investissements bruts de l’exercice.
+ cession d’immobilisation
Joël MABUDU Expert-Comptable (nette
Diplômé d’impôt)
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26/01/2015
L'évaluation par les flux de liquidités

disponibles pour les apporteurs de fonds.
Flux de trésorerie disponible pour l’entreprise (FTDE) =

Excédent brut d’exploitation
- impôt théorique calculé sur le résultat d’exploitation
- Variation du BFE
+ cession d’immobilisation (nette d’impôt)
L'évaluation par les flux disponibles pour l'actionnaire
Dans le cadre de cette approche, les flux de liquidités utilisés sont

ceux l'actionnaire.
Selon cette approche, la valeur de l'entreprise correspond à la
somme des flux de trésorerie disponible prévisionnels actualisés au
coût des fonds propres :
Soit :
Vcp= Valeur des capitaux propres
FTDA= Flux de trésorerie disponible actionnaires (après intérêts et
remboursement de dette)
Kcp= Coût des fonds propres
VT= Valeur terminale
28
26/01/2015

L'évaluation par les flux disponibles pour
l'actionnaire
Plus rarement retenus dans une évaluation par les cash-flows,
ils se calculent de la manière suivante :
Flux de trésorerie disponible pour les actionnaires (FTDA) =

Résultat net
+ Dotations aux amortissements et provisions d’exploitation, financières
et hors activités ordinaires
- Reprises sur amortissements et provisions d’exploitation, financières et
hors activités ordinaires
- Variation du besoin de financement global (BFG = BFE +BF HAO)
- Remboursement de dettes
+ Emissions de dettes (Nouveau emprunts)
Valeur terminale
La valeur terminale représente la somme actualisée des flux
générés pendant la période implicite
Lorsque les flux de la période implicite
sont constants à l’infini
FTD n + 1
VTn =
(CMPC ) Avec FTDn+1 = FTDn
Valeur
terminale Lorsque les flux de la période implicite
sont en progression géométrique à un
taux g:
FTD n+1
VTn = Avec FTDn+1 = FTDn (1+g)
(CMPC - g )
29
26/01/2015
Valeur terminale
Nota: il est aussi possible d’utiliser l’approche basée sur la rentabilité

attendue qui consiste à capitaliser le résultat attendu au delà de la
période de prévision. L'évaluateur calcule ainsi la valeur finale sur la base
d'un multiple de soldes de gestion.
Coût moyen pondéré du capital

Formule
La formule générale du coût du capital se présente alors comme suit :
avec
CP, le montant des capitaux propres, et Kc leur coût exprimé sous forme
de taux,
DF, le montant des dettes financières, et Kd leur coût (net d’impôt)
exprimé sous forme de taux,
Le coût du capital correspond au coût moyen pondéré des ressources
(CP + DF). Il est égal à (avec CMPC = coût moyen pondéré du capital) :
Kd = taux d’intérêt de la dette (1 – taux de l’impôt sur les bénéfices)

30
26/01/2015
Taux d’actualisation
Le taux d'actualisation dépend des bénéficiaires des flux.

Valeur Flux à actualiser Taux
d’actualisation
Flux revenant aux
Valeur globale de Coût du capital
apporteurs de fonds
l’entreprise (VGE) (CMPC)
(FTDE)
Flux revenant aux
Coût de la dette
Dettes financières (Vdf) créanciers financiers
(Rd)
(FTC)
Flux revenant aux Coût des fonds
Capitaux propres (Vcp)
actionnaires (FTDA) propres (Rc)

Tableau de flux de trésorerie prévisionnels
disponibles actualisés
N N+1 N+2 N+3 N+4

Résultat d’exploitation
-Impôt théorique sur les bénéfices
+Dotation aux Amortissements
± Variation du besoin de financement d’exploitation
-Investissements
+ cession d’immobilisation
= Flux de trésorerie disponible
Flux de trésorerie actualisé K L M N P
Total flux de trésorerie actualisé « A » A= K+L+M+N+P
Valeur Terminale (B)
Valeur de l’entreprise selon méthode DCF (A) + (B)
31
26/01/2015
Mise en œuvre
La démarche peut se résumer en 5 grandes étapes :
Les données Le calcul des

prospectives flux de Le taux La valeur Analyse de
ou business liquidités d’actualisation terminale sensibilité
plan disponibles
A TABLE 7
32
26/01/2015
Menu 7
La société DISCOUNTAS fait état des informations suivantes pour

les cinq prochains exercices (en KF):
1 2 3 4 5
CAF d’exploitation 46 500 46 500 51 000 52 500 52 500
Variation du BFE - 1 500 - 1 500 - 3 000
Investissements - 10 000 - 21 000
Prix de cession HT brut 5 000
La valeur résiduelle de l’entreprise DISCOUNTAS au terme de la

cinquième année correspondrait à une actualisation sur un nombre
de périodes infini d’un flux net de trésorerie de 22 500 KF.
Menu 7
Au moment de l’évaluation, la société DISCOUNTAS bénéficie d’un

emprunt de 150 000 KF au taux de 7 % sur une durée de 3 ans, le
remboursement se fera in fine.
Compte tenu du risque inhérent à l’activité, le coût du capital peut
être évalué à
8 %.Le taux de l’impôt sur les bénéfices est de 25 %.
Mission :
Evaluer l’entreprise selon la méthode Discounted cash flow en
calculant :
La valeur finale ou résiduelle
La valeur globale de l’entreprise
La valeur actuelle de l’endettement
La valeur des fonds propres de l’entreprise.
33
26/01/2015
Bonne digestion 7
Calculons la valeur finale ou résiduelle : VT

(1) Prix de cession Net d’impôt : 5000(1 - 25%)=3750.
VT= FTn/CMPC
=22500/0,08
VT=281250KF.
Calculons la VGE:
Eléments 1 2 3 4 5
CAF d’exploitation 46500 46500 51000 52500 52500
BFE -1500 -1500 -3000
Investissements -10000 -21000
Prix de cession Net 3750(1)
FTD 35000 45000 27000 52500 56250
Bonne digestion 7
VGE=∑FTD actualisés+VT actualisées

=35000(1,08)-1+45000(1,08)-2+27000(1,08)-3+52500(1,08)-4
+56250(1,08)-5+281250(1,08)-5
=360707,021KF
Valeur actuelle de l’endettement:
Période Dette initiale Intérêt Amortissements Annuités

1 150000 10500 - 10500
2 150000 10500 - 10500
3 150000 10500 150000 160500
34
26/01/2015
Bonne digestion 7
Valeur actuelle de l’endettement = ∑Annuités actualisées

=10500(1,07)-1+10500(1,07)-
2+10500(1,07)-3+150000(1,07)-3
Valeur actuelle de l’endettement =150000KF.

Calculons la valeur des fonds propres de l’entreprise :
VCP = VGE - Valeur actuelle de l’endettement

= 360707,021-150000
VCP = 210707,021 KF.
Les méthodes basées sur le

patrimoine
35
26/01/2015
Principes généraux
L’évaluation patrimoniale est une

évaluation bilantielle de l’entreprise.
La méthode des valeurs patrimoniales est

Points intéressante dans la mesure où elle est
focaux souvent considérée comme une valeur
plancher.
Elle vaut au moins ses capitaux propres.
Principes généraux
Actif fictif
Capitaux propres
Actif f
Actif net
immobilisé
Dettes
financières
Endettement
Actifs
Provisions total
réels
pour risques
Actif circulant et charges
+
Trésorerie de Passif circulant
l’actif +
Trésorerie du
passif
ACTIF NET = ACTIFS (autres que fictifs) – DETTES (et provisions)

ou
ACTIF NET = CAPITAUX PROPRES – ACTIF FICTIF
36
26/01/2015
L’actif net comptable corrigé (ANCC)
AN: Actif net (à partir d’un bilan

avant affectation du résultat)
ANC: Actif net comptable

ANCC Le premier C signifie après
déduction des dividendes
(A partir d’un bilan après affectation
du résultat)
ANCC: Actif net comptable corrigé

Le deuxième C signifie avec prise en
compte des retraitements
économiques (valeur réelle des
postes) et des retraitements fiscaux
(impôts différés et impôts latents)
A partir des capitaux propres
Deux
approches
de calcul
A partir de l’actif
37
26/01/2015

ANCC= Capitaux propres

– Actif fictif
+Ecart de conversion-passif et prov non justifiées
Actif net
– Dividendes
Actif net comptable
+ Values
+ Impôts différés actif (créances fiscales)
– impôts différés passif ( dettes fiscales)
+ impôts latents

Capitaux propres :
- Frais d’établissement
- Charges à répartir sur plusieurs exercices
Actifs
- fictifs - Prime de remboursement des obligations
- Frais de R&D si échec ou absence de réussite
- Ecart de conversion-actif (pour la partie non compensée
par une provision pour perte de change au passif)
+ Provisions pour risques et charges non justifiées (nettes d'impôt)
+ Ecart de conversion-passif (gain latent)
Actif net (AN)
- Dividendes
Actif net comptable (ANC)
38
26/01/2015

Actif net comptable
(Ce tableau est à faire avant le début des calculs)
V. Réelle Values
Postes VNC
(VR) + -
Eléments d'exploitation VR =Valeur
-
- d’utilité
Sous total
+/- Non imposable +/- value nette d’exploitation
values
Eléments hors exploitation VR = Valeur
-
- marchande
Sous total
imposable +/- value nette hors exploitation
Total
+/- Value nette totale

Subventions d’investissement+provisions réglementées

- dont les reprises sont imposables (Amortissement
Impôt différé dérogatoire; provision pour hausse des prix; provision pour
passif fluctuation des cours)
(dettes x
fiscales) taux d'impôt
Impôt différé VNC des actifs fictifs amortissables

actif (frais d’établissement par exemple)
+ (créances x
fiscales) taux de l'impôt
+ ou - values sur biens H.E (bâtiment destiné au logement

du personnel , terrain spéculatif ,etc.….)
+ Report en avant des déficits fiscaux
+/- Impôt latent
+ ou - réajustement des amortissements et provisions
x
taux d'impôt
ANCC
39
26/01/2015

ANCC = Actif réel (Total actif à la valeur réelle - Actif fictif)

Dettes corrigées (y compris dividendes, impôt sur provisions pour risques
- et charges ayant un caractère de réserve)
- Impôt différé passif
+ Impôt différé actif
+ ou - Impôt latent
ANCC
Provisions pour risques et charges non justifiées
Zoom sur:
Biens pris en crédit bail
40
26/01/2015

Les provisions pour risques et charges
Réserves : Provisions injustifiées x

(1 – taux de l’impôt)
Provisions pour
risques et charges non
justifiées
Dettes fiscales : Provisions

injustifiées x taux de l’impôt

Contrats de crédit-bail
(bien de faible valeur ou contrat de crédit bail non retraité
conformément au principe de la prééminence financière sur
l’apparence juridique)
La valeur vénale des contrats de crédit-bail des biens de faible valeur

ou des contrats non retraités peut s’obtenir par la différence entre :
La valeur actuelle ou la valeur de remplacement des équipements
et matériels objets du contrat et,
La valeur actualisée des redevances de crédit-bail futures restant à
payer et de l’option d’achat en fin de contrat.
ATTENTION : Il est souhaitable d’inscrire ces données dans le tableau
des +/- values (ANCC à partir des capitaux propres) ou directement
la plus value dans le calcul de l’ANCC à partir de l’actif.
Nota
Si le bien pris en crédit-bail est déjà retraité, c'est-à-dire intégré à
l’actifJoël
duMABUDU
bilan Expert-Comptable
avec la comptabilisation
Diplômé d’une dette financière au
passif, il n’y a plus de retraitement à faire lors de l’évaluation de
l’entreprise.
41
26/01/2015
Valeur mathématique ou valeur

intrinsèque de l’action ou de la part
Actif net comptable corrigé

Valeur mathématique intrinsèque =
Nombre d' actions ou de parts
Actif net comptable corrigé d’exploitation
ANCC
= ANCC
d'exploitation
Biens hors exploitation à la valeur réelle (bâtiment
destiné au logement du personnel , terrain spéculatif
- ,etc.….)
+/- impôt latent sur plus-value sur bien hors exploitation
Nota
Il faut utiliser le signe + dans le cas de l’impôt latent sur plus-value

sur bien hors exploitation et le signe – dans le cas contraire.
42
26/01/2015
A TABLE 8
Menu 8
La société Kabatas présente la situation suivante au 31/12/N (en KF)
Actif (valeur nette)
ACTIF IMMOBILISÉ
Charges immobilisées
Frais d'établissement 960
Charges à répartir 1 800
Primes de remboursement 1 290
Immobilisations incorporelles
Frais de recherche et de développement 3 720
Brevets, Licences, Logiciels 14 490
Immobilisations corporelles
Terrains 43 980
Bâtiments 58 605
Matériel 20 568
Matériel de Transport 4 568
TOTAL ACTIF IMMOBILISE (I) 149 981

ACTIF CIRCULANT
Stocks 19 500
Créances clients 44 348
Charges constatées d’avance 600
TOTAL ACTIF CIRCULANT (II) 64 448
TRESORERIE-ACTIF
Valeurs à encaisser (VMP) 750
Banques, Chèques postaux, Caisse 8 670
TOTAL TRESORERIE ACTIF (III) 9 420

Ecarts de conversion - Actif (IV) 270
TOTAL GENERAL ( I+II+III+IV) 224 119
43
26/01/2015
Menu 8
Passif
CAPITAUX PROPRES ET RESSOURCES ASSIMILEES
Capital (4 500 actions de 10000) 45 000
Primes et Réserves
Primes d'émission 28 500
Réserves 57 687
Résultat de l'exercice 15 750
Autres capitaux propres
Subventions d'investissement 1 043
Provisions réglementées 9 000
TOTAL CAPITAUX PROPRES (I) 156 980
DETTES FINANCIERES ET RESSOURCES ASSIMILEES

Emprunt obligataire 19 500
Emprunt auprès des organismes financiers 5 250
Provisions pour risques et charges 8 100
TOTAL DETTES FINANCIERES (II) 32 850

TOTAL RESSOURCES STABLES (I+II) 189 830
PASSIF CIRCULANT
Dettes fournisseurs 28 259
Dettes Fiscales et Sociales 5 175
Produits constatés d’avance 345
TOTAL PASSIF CIRCULANT (III) 33 779
Ecarts de conversion - Passif (IV) 510

TOTAL GENERAL (I+II+III+IV) 224 119
Menu 8
En retenant les informations suivantes :

Les frais de recherche et de développement sont des charges
récurrentes ;
Les charges à répartir correspondent à des frais d’acquisition
d’immobilisations ;
Une provision pour perte de change a été constatée à hauteur de
150 KF ;
Une provision pour risque de 540 KF ne correspond pas à un
risque réel ;
Le résultat fera l’objet d’une distribution de dividendes de 11700
KF ;
Le taux de l’impôt sur les bénéfices est de 25 % ;
Les provisions réglementées représentent les amortissements
dérogatoires
44
26/01/2015
Menu 8
Au cours de la mission d’évaluation de la société KABATAS, on

vous communique la valeur d’usage ou d’utilité des biens, c’est à
dire le prix qu’il serait raisonnable de décaisser pour obtenir des
actifs immobilisés équivalents (en KF).
Tous les biens sont considérés comme nécessaires à l’exploitation
et la société n’est pas en cessation d’activité.
Menu 8
Eléments Valeur d’utilité

Frais d’établissement -
Frais de Recherche et de Développement -
Brevets 16 186
Fonds commercial 28 974
Marque 28 380
Terrains 49 050
Bâtiments 69 750
Matériel industriel 18 000
Matériel de transport 4 793
Mission :
1. Déterminer l’Actif Net Comptable Corrigé selon les deux méthodes et la
valeur mathématique de l’action.
2. Recalculer l’ANCC et déduire l’ANCC d’exploitation en supposant qu’il
existe à l’actif du bilan de la société KABATAS parmi les terrains, un
terrain spéculatif d’une valeur réelle de 1000 KF et dont la valeur
comptable nette au bilan est de 800 KF.
45
26/01/2015
Bonne digestion 8
1-Déterminons l’ANCC
Tableau des + ou – values
+ ou - values
Postes VR VNC
+ -
Brevets 16186 14490 1696
Fonds commercial 28974 - 28974
Marque 28380 - 28380
Terrains 49050 43980 5070
Bâtiment 69750 58605 11145
Matériel industriel 18000 20568 2568
Matériel de transport 4793 4568 225
75490 2568
+ ou - value nette = 72922
Bonne digestion 8
Capitaux propres = 156980

- Actif fictif = - 7890
Frais d'établissement 960
Charges à repartir 1800
Prime de remboursement 1290
ECA non compensé (270-150) 120

Frais de R&D 3720
7890
+ ECP = 510
Provisions pour risques et charges non
+ justifiées nettes d’impôt 540 x ( 1- 25%) = 405
Actif net =150005
46
26/01/2015
Bonne digestion 8
Actif net =150005
- Dividendes =-11700
Actif net comptable =138305
+ ou - value nette =72922
+ Impôt différé Actif =1942,5
Frais d'établissement 960x25% = 240
Charges à repartir 1800x25% = 450
Prime de remboursement 1290x25%= 322,5
Frais de R&D 3720x25%= 930
Total = 1942,5
- Impôt différé Passif =- 2510,75
Subvention 1043x25% =260,75

Provisions règlementées (amortissement dérogatoire) 9000x25% =2250
Total =2510,75
ANCC 210658,75
Bonne digestion 8
Actif réel 289151
Marque 28380
Brevets 16186
Terrains 49050
Bâtiment 69750
Matériel industriel 18000
Matériel de transport 4793
Stocks 19500
Créances 44348
Charges constatées d'avance 600
Valeurs à encaisser 750
Banque 8670
Fonds commercial 28974
ECA (actif réel =270-120) 150
Dettes corrigées 77924
47
26/01/2015
Bonne digestion 8
Dettes corrigées 77924

Emprunt obligataire 19500
Emprunt auprès des organismes financiers 5250

Provisions pour risques et charges(8100-540) 7560
Dettes fournisseurs 28259
Dettes fiscales(5175+540x25%) 5310

Produits constatés d'avance 345
Dividende 11700
77924
impôt différé actif 1942,5
impôt différé passif - 2510,75
ANCC 210658,75
Bonne digestion 8
2-ANCC avec prise en compte de la plus value sur terrain spéculatif
ANCC hors plus value sur terrain spéculatif = 210658,75
Plus-value/terrain spéculatif (1000- 800) = 200
Impôt latent/+value (200x 25%) = (50)
ANCC avec prise en compte de la plus value sur terrain spéculatif =210808,75
ANCC d’exploitation
ANCC avec prise en compte de la plus value sur terrain spéculatif =210808,75
- Terrain spéculatif = - 1000
+ Impôt latent/+value = 50
ANCC d'exploitation =209858,75
48
26/01/2015
L’actif net réévalué
Cette méthode a pour ambition d’apporter une correction à la méthode

de l’actif net comptable. Les incidences de l’évolution des prix sont
corrigées par l’affectation d’un indice aux valeurs comptables d’origine.
Attention : Certains auteurs utilisent le terme Actif net réévalué pour
désigner l’ANCC.
A TABLE 9
49
26/01/2015
Menu 9
Supposons que dans le bilan de la société Aquarius,

Aquarius l’âge des
valeurs des différentes rubriques soit le suivant :
Postes du bilan Age du poste Montant au bilan
Immobilisations incorporelles 6 ans 30 000
Immobilisations corporelles 6 ans 520 000
Immobilisations financières 3 ans 60 000
stock et en cours 3 mois 260 000
créances 6 mois 360 000
Disponibilités 1 mois 40 000
Capital 8 ans 500 000
Réserves 4 ans 60 000
Résultat 6 mois 120 000
Emprunt 3 ans 180 000
Fournisseurs 4 mois 340 000
Dettes fiscales 2 mois 70 000
Menu 9
Mission :
Calculer les valeurs réévaluées des éléments du bilan sachant que
le taux d’inflation est de 8% puis déterminer l’Actif Net Réévalué.
50
26/01/2015
Bonne digestion 9
Valeurs réévaluées
Postes Calculs Valeurs réévaluées
Immobilisations incorporelles 30000(1,08)6 47606,22
Immobilisations corporelles 520000(1,08)6 825174,64
Immobilisations financières 60000(1,08)3 75582,72
Stock et en cours 260000(1,08)3/12 265050,90
Créances 360000(1,08)6/12 374122,97
Disponibilités 40000(1,08)1/12 40257,36
Total actifs réévalués 1627794,81
Capital 500000(1,08)8 925465,1051
Réserves 60000(1,08)4 81629,33
Résultat 120000(1,08)6/12 124707,65
Ecart de conversion (1) -150494 ,19
Total capitaux propres réévalués 981307,90
Emprunt 180000(1,08)3 226748,16
Fournisseurs 340000(1,08)4/12 348835,09
Dettes fiscales 70000(1,08)2/12 70903,66
Total dettes réévalués 646486,91
Total passifs réévalués 1627794,81
Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé (1) Total actifs réévalués - Total dettes réévalués -
Capital réévalué - Réserves réévaluées
- Résultat réévalué
Bonne digestion 9
Montant réévalué
Actifs réévalués 1 627 794,81
- Dettes réévaluées 646 486,91
Actif net réévalué ou capitaux propres 981 307,90

réévalués
51
26/01/2015
Evaluation de l’entreprise dans une

perspective de cessation d’activité
La valeur liquidative
L’actif net liquidatif de l’entreprise et la valeur liquidative de

l’action sont évalués en appréciant les éléments d’actif en se
référant au marché d’occasion. L’actif net liquidatif ne reflète
donc pas la valeur de remplacement des biens d’exploitation.

Valeur de liquidation
Valeur de liquidation = Valeurs liquidatives

– impôts sur plus value
- frais induits par la liquidation
52
26/01/2015

Valeur à la casse
La valeur à la « casse » représente la valeur de liquidation dans

une hypothèse très défavorable à l’entreprise. Les biens
composant le patrimoine sont cédés à des « prix sacrifiés ».
Les méthodes dualistes ou

hybrides
53
26/01/2015
Les méthodes dualistes
Principe Formule
La valeur de l’entreprise peut alors se
Les approches dualistes résumer par l’une ou l’autre de deux
mettent en exergue la équations ci – dessous :
notion de survaleur ou
goodwill (GW). Le goodwill VE = ANCC hors fonds commercial
se définit comme + GW (goodwill)
l’excédent de la valeur Ou
global de l’entreprise sur la
somme des valeurs des VE = ANCC hors fonds commercial
- BW (badwill
(badwill)
badwill)
divers éléments corporels
ou incorporels dont elle est
composée.
Les approches fondées sur le capital

économique
Le goodwill
Formule
Evaluation de l’entreprise par le flux = V
Actif net comptable corrigé = ANCC
Goodwill = GW
Nous pouvons déduire : V - ANCC = GW
54
26/01/2015

économique
La rente annuelle du goodwill
Principe Formule
n = une année
La détermination de la Bn = le bénéfice prévu (RAO après
rente du goodwill est impôt)
basée sur la prévision du An = actif nécessaire à l’exploitation
résultat des activités r = le taux de rentabilité exigé de
ordinaires ( RAO) après l’actif
impôt et des actifs de Rn = rente du goodwill pour l’année n
l’entreprise au cours des
années à venir. Rn = B n – r x A n

économique
Valeur du goodwill
Principe Formule
n = nombre limité d’année. En pratique
au delà d’un seuil de 5 ans, la
prévision de la rente de goodwill
devient incertaine ;
Le goodwill se définit i = le taux d’actualisation de la rente de
comme la valeur goodwill ;
actualisée des rentes de GW = le goodwill
goodwill prévues. Rn = rente du goodwill pour l’année n
GW = R1 (1+i)-1 + R2 (1+i)-2 + R3 (1+i)-3
+…+ Rn (1+i)-n
Si Rn constante sur n périodes:
55
26/01/2015

économique
Valeur du goodwill
Formule
Lorsque qu’il s’agit d’une suite infinie de rentes perpétuelles supposées
constantes,
Lorsque n→ ∞ et R constante on obtient
A TABLE 10
56
26/01/2015
Menu 10
L’actif net de la société Goodas est de 480 000 000 dont

30 000 000 de fonds commercial. Le résultat prévisionnel de
l’année 1 est estimé à 42 000 000 en croissance de 15 % par an
pendant 5 ans (durée probable de la rente ).
Le taux de rendement (r) attendu par l’actionnaire est de 10 %.
Mission :
Mission
Calculer les rentes de Goodwill.
Calculer le Goodwill en actualisant les rentes au taux de 8%.
Calculer la valeur de la société Goodas.
Bonne digestion 10
Eléments 1 2 3 4 5
Bénéfice économique 42000000 48300000 55545000 63876750 73458263

An.r(10%x(480000000-
30000000)) 45000000 45000000 45000000 45000000 45000000
Rentes -3000000 3300000 10545000 18876750 28458263

Actualisation (1,08)-1 (1,08)-2 (1,08)-3 (1,08)-4 (1,08)-5
Rentes actualisées -2777778 2829218 8370961 13874975 19368216

Goodwill (Total rentes
actualisées) 41665592
La valeur de l’entreprise :
VE= (480 000 000 – 30 000 000) + 41 665 592
VE= 491 665 592
57
26/01/2015

économique
Mise en œuvre de la méthode du goodwill
Formule
Les méthodes de calcul de la rente du goodwill diffère selon

l’interprétation faite des paramètres de calcul de cette rente de
goodwill : (Rn = Bn- r x An) .

économique
Formule
L’actif économique (An)

Il peut correspondre selon l’interprétation qui en est faite :
à l’actif net comptable corrigé (ANCC) ou l’ANCC d’exploitation
valeurs fonctionnelles notamment la valeur substantielle brute
(VSB) ou les capitaux permanents nécessaires à l’exploitation (CPNE)
58
26/01/2015
Relation entre les indicateurs retenus comme

actif économique ou capitaux investis
Actif fictif
Capitaux propres
ANCC
Actif
immobilisé
CPNE Dettes
financières
VSB
Provisions
BFE
pour risques
Actif circulant et charges
+
Trésorerie de Passif circulant
l’actif +
Trésorerie du
passif
Les valeurs fonctionnelles
Valeurs fonctionnelles
La Valeur
Les capitaux permanents
Substantielle Brute
nécessaires à
(VSB)
l’exploitation (CPNE)
59
26/01/2015
La Valeur Substantielle Brute (VSB)

Principe Formule
Valeur substantielle brute
La VSB correspond à la =
valeur des biens utilisés Valeur d’utilité de l’actif (hors actif fictif, actif
dans l’entreprise pour hors exploitation, fond commercial)
la réalisation de +
Valeur des actifs loués, prêtés, faisant l’objet
l’exploitation.
d’un contrat de crédit-
crédit-bail et exploités dans
VSB correspond à la
l’entreprise
valeur de l’outil de +
production en bon état Coût de réparation et de remise en état de ces
de marche sans tenir actifs
compte de son -
financement. Ecart de conversion-
conversion-Actif même si compensé
par une provision pour perte de change
La Valeur Substantielle Brute (VSB)
Formule
OU ENCORE
Valeur substantielle brute = ANCC

+ dettes à court, moyen et long terme
+ Biens pris en crédit-
crédit-bail (si non retraités)
+biens loués ou prêtés
-biens
biens hors exploitation
- fonds commercial ( car recalculer sous
forme de goodwill)
- partie de l’écart de conversion compensée
par une provision
60
26/01/2015

Capitaux permanents nécessaires à l’exploitation
(CPNE)
Principe Formule
Capitaux permanents nécessaires à
l’exploitation
Cette notion est très =
Valeur d’utilité des immobilisations
proche de la notion
nécessaires à l’exploitation (y compris biens
de « capital pris en crédit-
crédit-bail)
économique ». +
Besoin de financement d’Exploitation
normatif
Ou encore
CPNE = VSB - (passif circulant + trésorerie passif)
A TABLE 11
61
26/01/2015
Menu 11
ACTIF
Immobilisations nettes 4 400
Stock 400
Créances 400
Trésorerie 200
TOTAL ACTIF 5400
PASSIF
Capital 4800
Réserves 200
Provisions pour risques et charges justifiées 40
Dettes fournisseurs 360
TOTAL PASSIF 5400
Parmi les immobilisations, on a un appartement hors exploitation pour 400 et un fonds

de commerce pour 1000 (non retenu dans l'actif investi ).
Les immobilisations corporelles utiles à l'exploitation ont une valeur d'utilité estimée à
4 000.
La société utilise une machine acquise en crédit-bail qui ne figure pas au bilan et dont
la valeur d'usage estimée à 500.
Mission : Dans le cadre du calcul du goodwill, déterminer l'ANCC , la VSB et les
Mission
CPNE.
Bonne digestion11
digestion11
ANCC
Capital 4 800
Réserves 200
- Fonds de commerce (1000)
Plus-value potentielle 1000 4000 -(4 400 – 400- 1000 )
5000
VSB
Actif immobilisé exploitation 4 000

Stock 400
Clients 400
Trésorerie 200
Crédit-bail 500
5500
3.CPNE
3.CPNE
Actif immobilisé d'exploitation 4 000
+ Crédit-bail
Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé 500
+ BFE (400 +400 -360) 440
4940
62
26/01/2015

économique
Formule
Le bénéfice économique (Bn

(Bn)
Bn)
Le bénéfice économique est fonction de l’actif économique retenu
pour le calcul du goodwill.

économique
Formule
La démarche peut-
peut-être résumée de la façon suivante :
= Bénéfice économique issu de l’ANCC
RESULTAT NET COMPTABLE
+ Élimination du résultat hors activité ordinaire
+ Dotations aux amortissements des actifs fictifs
- Compléments d’amortissements issus des valeurs d’utilité (différence
entre l’annuité d’amortissement calculée sur la base de la valeur
d’utilité et celle calculée sur la base du coût historique)
+ Réintégration des provisions à caractère de réserve,
+Réintégration de certaines dépenses jugées excessives (par exemple
rémunération excessive de certains dirigeants)
63
26/01/2015

économique
Formule
Attention : Dès lors qu’on retraite un résultat net d’impôt, toutes les
corrections doivent être effectuées nettes d’impôt:
Montant à retraiter x (1- taux de l’impôt sur le bénéfice).
Une autre solution consiste à partir plutôt du résultat avant impôt qui
fera l’objet de retraitements et dans ce cas, il ne faut pas oublier de
déduire l’impôt du résultat avant impôt retraité ainsi obtenu car le
bénéfice économique doit être net d’impôt.

économique
Formule
Bénéfice issu de l’ANCC d’exploitation =

Bénéfice économique issu de l’ANCC
(- )Produits sur biens hors exploitation
(+) charges sur biens hors exploitation
64
26/01/2015

économique
Formule
Bénéfice issu des CPNE (capitaux permanents nécessaires à l’exploitation )=
Bénéfice issu de l’ANCC d’exploitation
+ Intérêts des dettes financières (moyen et long terme)
+ Intérêts des dettes de crédit-
crédit-bail (Redevances de crédit-
crédit-bail
- Dotations aux amortissements des biens pris en crédit
crédit-
-bail )
NB: si contrat de crédit-
crédit-bail non retraité

économique
Formule
bénéfice issu de la VSB (valeur

(valeur substantielle brute ) =
Bénéfice issu des CPNE
+ Intérêts sur dettes non financières (dettes à court terme)
65
26/01/2015
Les approches fondées sur le capital économique

Taux de rémunération de l’actif nécessaire à l’exploitation (r)
Actif nécessaire à Taux de rémunération de l’actif (r)
l’exploitation
Actionnaires Coût des capitaux propres
ANCC ou ANCC
d’exploitation
Actionnaires Coût moyen pondéré du capital
+ créanciers CPNE
financiers
Actionnaires Coût moyen pondéré des capitaux investis

+ créanciers VSB dans la VSB
financiers
A TABLE 12
66
26/01/2015
Menu 12
Les dirigeants de la société Alea vous confient une mission

d’évaluation.
La rentabilité requise par les actionnaires pour un risque analogue
à la souscription d’actions Alea est de 15%, ce taux sera assimilé
au coût des fonds propres.
Le coût de l’endettement financier stable est de l’ordre de 6% avant
impôt.
Le coût des autres dettes est de l’ordre de 9% avant impôt.
Les fonds propres de la société sont de 100 000 000,
l’endettement financier stable s’élève à 70 000 000, les autres
dettes représentent 20 000 000.
L’actif net comptable corrigé hors fonds de commerce et autres
éléments assimilables au goodwill s’élève à 103 000 000 fin N.
Menu 12
La valeur d’utilité des immobilisations corporelles et financières

d’exploitation est de 45 000 000 (VNC = 10 000 000) dont
30 000 000 amortissables par quart. La valeur vénale des biens
hors exploitation est de 5 000 000 (VNC = 5 000 000).
Les matériels financés par crédit-bail ne figurant pas au bilan ont
une valeur d’utilité de 5 000 000 amortissables sur 4 ans, la valeur
actualisée des redevances et de la levée d’option restant à payer
s’élève à 3 000 000. La redevance de crédit-bail est de 1 500 000.
Les actifs circulants d’exploitation s’élèvent à 15 000 000.
Le résultat d’exploitation représente 20 000 000.
67
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Menu 12
Les charges d’exploitation hors amortissement relatives aux biens

hors exploitation sont de 3500 000.
Les intérêts sur emprunts sont de 3 000 000 dont 1 000 000
relatif à la gestion du cycle d’exploitation.
Globalement les dotations aux amortissements d’exploitation
représentent 5 000 000 au compte de résultat N.
Le taux d’impôt est de 25%.
Le besoin en fonds de roulement normatif représente 1 mois de
chiffres d’affaires ; ce dernier s’élève à 60 000 000.
Menu 12
Mission :
Mission
1. Vous devez calculer le coût du capital, puis le coût du capital
élargi aux autres dettes.
2. Vous devez calculer le goodwill issu de la valeur substantielle
brute, puis en déduire la valeur d’entreprise. La VSB doit être
rémunérée au coût du capital élargi, la rente de goodwill doit
être capitalisée au coût du capital.
3. Calculer ensuite le goodwill issu des CPNE, puis en déduire la
valeur d’entreprise. Les CPNE doivent être rémunérés au coût
du capital , la rente de goodwill doit être capitalisée au coût du
capital.
68
26/01/2015
Bonne digestion 12
1-Calcul du coût du capital et du coût du capital élargi aux autres

dettes.
*Coût des fonds propres : 15%
Coût du capital :
Coût du capital élargi :
Bonne digestion 12
2-Calcul du goodwill issu de la valeur substantielle brute et
déduction de la valeur d’entreprise (En KF).
Immobilisations d’exploitation
Immobilisations en crédit-bail
Actifs circulants d’exploitation
Valeur substantielle brute =65000
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26/01/2015
Bonne digestion 12
Immobilisations d’exploitation 45000

Immobilisations en crédit-bail +5000
Actifs circulants d’exploitation +15000
Valeur substantielle brute =65000
Bonne digestion 12
Résultat d’exploitation
+ Dotation comptable aux amortissements
- Amortissements réévalués (30 000 x 25%)
+ Crédit-bail (redevance)
- Dotation aux amortissements (5 000 x 1/4)
+ Charges relatives aux biens HE
Résultat lié avant impôt
Impôt sur le résultat
Résultat lié après impôt 15937,5
70
26/01/2015
Bonne digestion 12
Résultat d’exploitation 20000

+ Dotation comptable aux amortissements +5000
- Amortissements réévalués (30 000 x 25%) -7500
+ Crédit-bail (redevance) +1500
- Dotation aux amortissements (5 000 x 1/4) -1250
+ Charges relatives aux biens HE +3500
Résultat lié avant impôt 21250
Impôt sur le résultat -5312,5
Résultat lié après impôt 15937,5
Bonne digestion12
digestion12
Rente de goodwill = 15937, 5 - (10,26 % x 65000) = 9268,5
Goodwill = 9268,5/0,1068 = 86784
Valeur de l’entreprise = 103000 +86784 = 189 784
71
26/01/2015
Bonne digestion 12
3- Calcul du goodwill issu des capitaux permanents nécessaires à
l’exploitation et déduction de la valeur d’entreprise (En KF).
Immobilisations d’exploitation
+ Immobilisations en crédit-bail
BFE (60 000 x 1 / 12)
CPNE
Résultat lié à la VSB avant impôt
- Intérêts liés à la gestion du cycle d’exploitation
Résultat lié aux CPNE avant impôt
- Impôt sur le résultat
Résultat lié aux CPNE après impôt 15187,5
Rente de goodwill = 15187, 5 – (10,68% x 55000) = 9313, 5

Bonne digestion 12
3- Calcul du goodwill issu des capitaux permanents nécessaires à
l’exploitation et déduction de la valeur d’entreprise (En KF).
Immobilisations d’exploitation 45000
+ Immobilisations en crédit-bail +5000
BFE (60 000 x 1 / 12) +5000
CPNE = 55000
Résultat lié à la VSB avant impôt 21250
- Intérêts liés à la gestion du cycle d’exploitation -1000
Résultat lié aux CPNE avant impôt =20250
- Impôt sur le résultat -5062,5
Résultat lié aux CPNE après impôt 15187,5
Rente de goodwill = 15187, 5 – (10,68% x 55000) = 9313, 5

72
26/01/2015
Bonne digestion12
digestion12
Valeur de l’entreprise = 103000 +87205,06 = 190 205,06
Méthodes de calcul du goodwill

Plusieurs méthodes sont préconisées :
Méthode des anglo-
anglo-saxons
Méthode des praticiens
Actualisation d’une suite limitée de rentes de goodwill
Méthode de l’UEC (l’Union européenne des experts comptables,
économiques et financiers)
73
26/01/2015
Méthode des anglo-saxons
Formule
La capitalisation est effectuée au taux (i) représentant le coût du

capital :
В - r x VSB В - r x ANCC
GW = GW =
i i
La valeur de l’entreprise est égale à :
В - r x VSB В - r x ANCC
V = ANCC + ou V = ANCC +
i i
Méthode des « praticiens » ou des « Allemands »
Formule
La valeur de l’entreprise est égale à :
В - i x ANCC
V = ANCC +
2i
74
26/01/2015
L'APPROCHE COMPARATIVE
(OU ANALOGIQUE)
L'APPROCHE COMPARATIVE (OU ANALOGIQUE)
Principe
Cette méthode consiste à évaluer une entreprise en se référant à

des firmes comparables (taille, secteur, taux de croissance, risque)
dont on connait le prix.
La démarche consiste donc à déduire la valeur d'une entreprise à
partir d'un échantillon représentatif comme si elle était cédée ou
cotée.
Sur les sociétés de l'échantillon, on calcule le multiple qui est le
rapport entre la valeur d'une entreprise et un inducteur de valeur.
75
26/01/2015
Mise en œuvre de la méthode
La démarche d'évaluation se fait en trois temps :
Constitution de l'échantillon d'entreprises comparables ;

Constitution
Calcul des multiples des sociétés comparables ;

Calcul
Application des multiples moyens aux données de la société afin

Application
de l'évaluer.
l'évaluer.
Formule
Le multiple à retenir est déterminé de la façon suivante :
Multiple de référence =
(par société de l’échantillon)
Multiple à retenir = Multiple moyen de référence

x
Éventuellement le coefficient de risque spécifique (de la société à évaluer)
NB: La valeur peut être la valeur globale de l'entreprise (VGE) ou la valeur de marché
de ses capitaux propres (Vcp
(Vcp)
Vcp) et l'inducteur de valeur peut être une donnée
comptable ou réelle de l'entreprise .
76
26/01/2015
La nature du numérateur (VGE ou Vcp) dépend du type

d'inducteur de valeur (dénominateur).

Dans le cas d'un inducteur comptable, il faut distinguer selon qu'il est
estimé avant ou après déduction des intérêts d'emprunts :
Si l’inducteur estime un solde avant déduction des intérêts d'emprunts

(résultat d'exploitation par exemple). Le numérateur est alors égal à la
somme de leur richesse respective (Vcp et Vdf), c'est-
c'est-a-dire la VGE ;
Si l’inducteur estime un solde après déduction des intérêts d'emprunts

(résultat net par exemple). Le numérateur est alors égal à leur richesse
(Vcp).
Lorsque l'inducteur est une donnée réelle (nombre d'abonnés,

quantités produites...), il est généralement représentatif d'un chiffre
d'affaires potentiel. Le numérateur est donc la VGE.
77
26/01/2015
Les différents inducteurs de valeur
Les principaux inducteurs de valeur sont :
VGE Vcp
Chiffre d'affaires Résultat courant
Données réelles (nombre d'abonnés, etc) Résultat net
Excédent brut d'exploitation (Ebitda) PER
Flux de trésorerie disponible (FTD)
Résultat d'exploitation (Ebit)
Ebitda : earnings before interest, tax, depreciation and amortization

Ebit : earnings before interest and tax

S'il s'agit d'un multiple de la VGE, il ne faut alors pas oublier de déduire la
valeur des dettes financières pour estimer la Vcp.
Multiple de la VGE échantillon

× Inducteur de valeur société
Valeur de la – Dettes financières société
société
Multiple de Vcp échantillon

× Inducteur de valeursociété
78
26/01/2015
A TABLE 13
Menu13
Menu13
Pour évaluer la société INDUCTAS, vous constituez un échantillon de

trois sociétés comparables (A, B et C), et retenez comme inducteur
de valeur le chiffre d'affaires et le résultat net.
INDUCTAS A B C
Chiffre d'affaires 1200 1000 1500 2000
Résultat net 400 500 600 900
Cours ? 10 2 40
Nombre d’actions 1000 6600 540
Dettes Financières 1200 2000 600 4000
Mission :
Mission
1- Calculer les multiples sectoriels.
2- Estimer la valeur de la société INDUCTAS sur la base de ces
deux multiples.
79
26/01/2015
Bonne digestion13
digestion13
1-Calcul des multiples sectoriels

INDUCTAS A B C
Vcp (1) 8800 10000 13200 21600
VGE (2) 13596 12000 13800 25600
Chiffre d’affaires (3) 1200 1000 1500 2000
Résultat net (4) 400 500 600 900
Multiple de VGE (2/3) 11,33 12 9,2 12,8
Multiple de VCP (1/4) 22 20 22 24
(1) Vcp = Cours x Nombre d’actions

(2) VGE = Vcp + Dettes
Calcul des multiples moyens
Bonne digestion13
digestion13
1-Calcul des multiples sectoriels

INDUCTAS A B C
Vcp (1)
VGE (2)
Chiffre d’affaires (3)
Résultat net (4)
Multiple de VGE (2/3)
Multiple de VCP (1/4)
(1) Vcp = Cours x Nombre d’actions

(2) VGE = Vcp + Dettes
Calcul des multiples moyens
80
26/01/2015
Bonne digestion13
digestion13
Déduisons la Valeur de la société INDUCTAS
<->Valeur( VGE) = 1200 x 11,33 = 13596

<->Valeur(Vcp ) = 13596 -1200 = 12396
<-> Valeur (Vcp) = 400 x 22 = 8800
Les multiples économiques EBE et RE (EBITDA et EBIT)
La valeur globale de l'entreprise (actif économique) est égale à :

Valeur globale de l’entreprise (VGE) = Multiple
x EBE ou RE (EBITDA ou EBIT)
II reste donc à déterminer la part revenant à l'actionnaire.

Valeur Capitaux Propres revenant aux actionnaires (VCP) =
Valeur globale de l’entreprise
- Dettes financières nettes
- Provisions risques et charges non récurrentes
+ Immobilisations Financières
+ Actifs Hors Exploitation
81
26/01/2015
Les multiples économiques EBE et RE (EBITDA et EBIT)
(1) Dettes Financières Nettes = emprunts à long et moyen terme +

emprunts à court terme (y compris les concours bancaires) - trésorerie
(disponible et Valeurs mobilières de placement).
(2) Provision relative par exemple à un litige d'une matérialité très

significative.
(3) Les immobilisations financières peuvent être réévaluées si elles sont

liquides ou reprises en valeurs nettes comptables dans le cas contraire.
(4) Les actifs hors exploitation qui n'ont pas été retenus dans le calcul
de la valeur de l'actif économique viendront en augmentation.
A TABLE 14
82
26/01/2015
Menu 14
Dans le cadre de l’évaluation de la société Multiplas,

Multiplas il a été
procédé à l’étude d’un échantillon d'entreprises comparables de la
même branche, les multiples d'EBE s'établissent en moyenne aux
niveaux suivants :
Multiple de l’EBE : (Capitalisation boursière + Dettes financières
nettes)/EBE
Année N-2 : EBE = 600 Multiple de référence = 10,5
Année N-1 : EBE = 650 Multiple de référence = 10
Année N : EBE =700 Multiple de référence = 11,5
Au 31/12/N :
- le montant de la dette financière nette s'élève à 1400 KF ;
- la valeur nette (après impôt) des immobilisations hors
exploitation est estimée a 1600 KF ;
- la valeur des immobilisations financières s'élève à 400 KF.
Menu 14
Mission :
Mission
1. Calculer la valeur de l’actif économique par année en tenant
compte d’un coefficient de risque lié à la taille s’élevant à 0,8.
2. Calculer la valeur de l’actif économique en appliquant une
pondération de 1 pour l'année N-2, 2 pour l'année N-1 et 3
pour l'année N.
3. Calculer la valeur globale de l’entreprise en intégrant les
immobilisations financières et les immobilisations hors
exploitation.
4. Déterminer la valeur des capitaux propres.
83
26/01/2015
Bonne digestion 14
1-Valeur de l'actif économique de MULTIPLAS (en KF) par année.
Valeur de l'actif
Période Coefficient de
EBE de Multiple économique de
risque lié à la
MULTIPLAS d'EBE MULTIPLAS par
taille
année (en KF)
Année N-2
Année N-1
Année N
Bonne digestion 14
1-Valeur de l'actif économique de MULTIPLAS (en KF) par année.
Valeur de l'actif
Période Coefficient de
EBE de Multiple économique de
risque lié à la
MULTIPLAS d'EBE MULTIPLAS par
taille
année (en KF)
Année N-2 600 10,5 0,8 5040
Année N-1 650 10 0,8 5200

Année N 700 11,5 0,8 6440
84
26/01/2015
Bonne digestion14
digestion14
2-En appliquant une pondération de 1 pour l'année N-

N-2, 2 pour
l'année N-
N-1 et 3 pour l'année N pour tenir compte de la
dynamique, on aboutit à une valeur de l'actif économique (VE) de :
Bonne digestion14
digestion14
3- Pour obtenir la valeur globale de l’entreprise, il convient de

d'ajouter les valeurs d'immobilisations financières et hors
exploitation.
Valeur de l'actif économique (VE) 5 793

+ Immobilisations hors exploitation + 1 600
+ Immobilisations financières + 400
= Valeur globale de l’entreprise (VGE) 7 793
85
26/01/2015
Bonne digestion14
digestion14
Pour obtenir la valeur des capitaux propres de l’entreprise, il

convient de retrancher la valeur des dettes financières nettes
Valeur globale de l’entreprise (VGE) 7 793

- dettes financières nettes - 1 400
Valeur des capitaux propres (Vcp) 6 393
Les multiples de capitaux propres : Price earning ratio (PER)
En appliquant le PER de l'échantillon de référence au bénéfice de la

société à évaluer, on obtient la valeur de son titre.
Valeur capitaux propres (Ve ou VCR) = PER Retenu
x Résultat Net Courant
Le Résultat net courant est calculé après retraitement des éléments non
récurrents, Résultat HAO, Report déficitaire.
86
26/01/2015
A TABLE 15
Menu 15
Dans le cadre de l’évaluation de la société PEROS,

PEROS il a été procédé à
l’étude d’un échantillon d'entreprises comparables de la même
branche, les PER de ces entreprises s'établissent en moyenne aux
niveaux suivants :
Année N : Bénéfice net courant = 1000 PER = 16
Année N+1: Bénéfice net courant = 1050 PER = 14
Année N+2 : Bénéfice net courant = 110O PER = 13
Ces PER ont été obtenus sur la base d'un bénéfice net courant
(avant opérations HAO) et calculés sur moyenne pondérée par les
capitalisations.
87
26/01/2015
Menu 15
Mission :
Mission
Déterminer la valeur des capitaux propres
Bonne digestion15
digestion15
Bénéfice net courant

PER Valeur de PEROS
de PEROS
Année N 1 000 16 16 000
Année N+1 1 050 14 14 700
Année N+2 1 100 13 14 300
Selon ce critère du PER comparé, on aboutit à une valeur de

l'entreprise revenant aux actionnaires (ou valeur des capitaux
propres) de la société BALAN comprise entre 14 300 et 16 000.
88
26/01/2015
LES METHODES RECENTES DE l’EVALUATION DE

L’ENTREPRISE : MODELES DE MESURE DE LA
CREATION DE VALEUR
LES METHODES RECENTES DE L’EVALUATION DE

CREATION DE VALEUR
Principes des modèles de mesure de la création de valeur
Tous les modèles de mesure de la création de valeur se fondent sur la

même logique, celle de la confrontation de la rentabilité (ou le résultat)
obtenue avec la rentabilité attendue :
Rentabilité obtenue > Rentabilité attendue Création de valeur

Rentabilité obtenue < Rentabilité attendue Destruction de valeur
89
26/01/2015

CREATION DE VALEUR
L’estimation de la rentabilité attendue
Avant de pouvoir estimer la rentabilité attendue, il faut identifier les

apporteurs de fonds qui vont en bénéficier.
Rentabilité obtenue 1 Rentabilité attendue 2

Actionnaires Résultat net
Kc =
Capitaux propres Rc = Rf + PRm x βc (MEDAF)
Actionnaires
+ créanciers Ka = Résultat économique Vc Vdf
CPMC = RcΧ + RdΧ(1 − T ) Χ
financiers Actif économique VGE VGE
Remarque D’après données D’après données de marché

comptables

CREATION DE VALEUR
Principaux modèles de mesure de la création de valeur
Il existe une multitude de modèles, développés par autant de cabinets.

Nous nous limiterons ici aux modèles suivant :
Le modèle EVA, Economic Value Added
Le modèle MVA, Market Value Added
Le modèle TSR, Total Shareholder Return
90
26/01/2015

CREATION DE VALEUR
Définition
L'EVA s'estime par différence entre le résultat opérationnel (ROP)

après impôt et la rémunération de l'actif économique (AE = capitaux
propres + Dettes financières) au coût du capital :
EVAt = ROPt x (1 - T) - CMPCt x Actif Économiquet-1

CREATION DE VALEUR
Formule
EVAt = ROPt x (1 - T) - CMPCt x Actif Économiquet-1

Avec
ROPt = résultat opérationnel ou résultat d’exploitation de la période t
Actif Économiquet-1 (capitaux investist-1 )= (immobilisation d’exploitation
+BFE) ou (capitaux propres +dettes financières) de la période t-1
T= taux de l’impôt sur les bénéfices
91
26/01/2015

CREATION DE VALEUR
Formule
Ou encore
la rentabilité économique de l'entreprise (Ka) peut s'estime ainsi :
Ka, t = ROPt x (1 - T)/ Actif Économiquet-1
L'équation de l'EVA peut alors s'écrire:
EVAt = [Ka, t - CMPCt] x Actif Economique t-1
Si EVAt >0 création de valeur
Si EVAt <O destruction de valeur

CREATION DE VALEUR
Principe Formule
Alors que l'EVA est une Elle s’estime par différence entre la valeur
mesure annuelle de la de marché et la valeur comptable de l’actif
création de valeur, la MVA économique :
mesure la création de valeur MVA = Vcp + Vdf-( CP + DF)

totale, c'est-
c'est-à-dire tenant Valeur Globale Capitaux Propres MVA
de l’entreprise (Vcp) Capitaux Propres
(VGE) (CP)
compte de celle passée, mais Dettes
Dettes Financières
également de celle à venir, Financières (Vdf)
(DF)
telle qu'anticipée par le
marché. ACTIFS PASSIFS PASSIFS
Valeur Valeur Valeur
Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé de marché de marché Comptable
92
26/01/2015
A TABLE 16
Menu 16
La société MEVAS et une société dont la capitalisation
boursière s'élève à 150 000 000 composée de 10 000
actions cotées à 15 000. La valeur des capitaux propres
figurant au bilan s'élève à 140 000 000.
La valeur de marché des dettes financières correspond à
la dette financière au bilan.
Mission :
Calculer la MVA.
93
26/01/2015
Bonne digestion16
digestion16
MVA = (15000 x 10 000) - 140 000 000 = 10 000 000

CREATION DE VALEUR
Formule de calcul à partir de l’EVA
Principe : MVA = valeur actuelle des EVA futures
Lorsque les EVA sont constantes pendant la période

implicite
Lorsque les EVA sont en progression géométrique à un

Lorsque
taux g pendant la période implicite
94
26/01/2015

CREATION DE VALEUR
Estimation de la valeur de l'entreprise

Valeur globale de l’entreprise( VGE)=Actif économique de base (AEN )
+ MVA
Valeur des capitaux propres ( Vcp ) = VGE – Vdf (valeur des dettes
financières
A TABLE 17
95
26/01/2015
Menu 17
L'entreprise Topvalue vous communique les données prévisionnelles

suivantes (en KF) :
Années Actif économique Résultat opérationnel
N+1 1 000 123
N+2 1 250 144
N+3 1 400 159
N+4 1 550 180
N+5 1 700 216
Elle se finance à 70 % par capitaux propres. Le coût estimé de ses

fonds propres est de 9 %. Compte tenu de sa situation financière, elle
peut s'endetter au taux de 5,7 %. L'actif économique à la fin de
l'année N s'élevait à 975 KF. Le taux d'imposition est de 25 %.
Menu 17
Mission :
Mission
1. Calculer les EVA pour les six années à venir en supposant que la
structure de financement et le coût des sources financières resteront
stables sur les six prochaines années;
2.Calculer la MVA en supposant les EVA constantes au-delà de N+6 ;
3.Estimer la valeur globale de l’entreprise et déduire la valeur de
l’entreprise en sachant que les dettes financières s’élèvent à 666,20 ;
96
26/01/2015
Bonne digestion17
digestion17
1. EVA des six prochaines années

Première méthode :
EVA = ROP x (1 - T) – CMPC x Actif Économique
ROP est le résultat opérationnel, T le taux d'imposition, CMPC le coût
moyen pondéré du capital
Calcul du CMPC en N :
Vcp Vdf
CMPC = Rc x VGE + Rd (1 - T ) x VGE
CMPC = 9% x 70% + 5,7%(1-0,25) x30%

CMPC = 7,58%
Bonne digestion 17
N N+1 N+2 N+3 N+4 N+5 N+6
Actif économique (AE) 975 1000 1250 1400 1550 1700 1900
Résultat opérationnel (ROP) 123 144 159 180 216 255
ROP x (1-T) 92,25 108 119,25 135 162 191,25
CMPC x AE 73,905 75,8 94,75 106,12 117,49 128,86
EVA 18,345 32,2 24,5 28,88 44,51 62,39
Deuxième méthode :
La rentabilité économique de l'entreprise (Ka) se calcule par le

rapport entre résultat opérationnel (ROP) après impôt et les fonds
mis à disposition de l'entreprise (capitaux propres et dettes
financières, soit l'actif économique), d'où:
97
26/01/2015
Bonne digestion 17
Actif économique (AE) 975 1000 1250 1400 1550
Résultat opérationnel (ROP) 123 144 159 180
ROP x (1-T) 92,25 108 119,25 135
CMPC x AE 73,905 75,8 94,75 106,12
EVA 18,345 32,2 24,5 28,88
Deuxième méthode :
La rentabilité économique de l'entreprise (Ka) se calcule par le

rapport entre résultat opérationnel (ROP) après impôt et les fonds
mis à disposition de l'entreprise (capitaux propres et dettes
financières, soit l'actif économique), d'où:
Bonne digestion 17
N N+1 N+2 N+3 N+4 N+5 N+6

Actif économique (AE) 975 1000 1250 1400 1550 1700 1900
Résultat opérationnel (ROP) 123 144 159 180 216 255
ROP x (1-T) 92,25 108 119,25 135 162 191,25
Ka 9,46% 10,80% 9,54% 9,64% 10,45% 11,25%
Ka - CMPC 1,88% 3,22% 1,96% 2,06% 2,87% 3,67%
EVA 18,345 32,2 24,5 28,88 44,51 62,39
La rentabilité économique est supérieure au coût du capital. De ce fait, la

rentabilité obtenue par les apporteurs de fonds est supérieure à la
rentabilité qu'ils espèrent, compte tenu du risque qu'ils prennent. Les EVA
sont donc positives.
98
26/01/2015
Bonne digestion 17
2-Calcul de la MVA
MVA = 688,20
Bonne digestion 17
Estimation de la valeur de l'entreprise

En N, l'actif économique est valorisé à 975 KF, la valeur de l'entreprise
s'obtient en ajoutant à cet actif économique la MVA, soit :
VGE = Actif économique de base (AEN )+ MVA
VGE = 975 + 688,20
VGE = 1663,20 KF
Vcp = VGE - Vdf
Vcp = 1663,20 - 663,20
Vcp = 1000 KF
99
26/01/2015

CREATION DE VALEUR
Définition
Développé par le Boston Consulting Group, le TSR mesure la
rentabilité des capitaux propres . Il représente la variation de la
capitalisation boursière de l’entreprise à la fin d’une période N par
rapport à la période précédente, à laquelle s’ajoute le dividende versé
exprimée en pourcentage de la capitalisation de la période
précédente.
précédente.
Capitalisation boursière Capitalisation boursireT - 1 + Dividende
T −
TSR =
Capitalisation boursière T - 1
:

CREATION DE VALEUR
Lecture
Le TSR est comparé au coût des capitaux propres:
- Si le TSR est supérieur au coût des capitaux propres = création de
valeur,
Si le TSR est inférieur au coût des capitaux propres = destruction de
valeur.
100
26/01/2015
Cas particuliers d’évaluation des actifs

immatériels (droit au bail, marque, brevets et
licence, fonds de commerce)
Principe
Les actifs incorporels séparables sont évalués à leur valeur de

marché par référence à un marché actif.
actif. Si aucun marché actif
n'existe, l'évaluation par les revenus futurs nets actualisés,

Droit au bail
Principe
Plusieurs méthodes sont proposées pour mesurer l'avantage

acquis:
acquis:
Une première méthode par comparaison retient un prix au mètre

carré, pondéré en fonction des prix pratiqués dans le secteur.
secteur.
Une autre méthode consiste à rechercher le montant du loyer par

référence à des locaux neufs.
neufs. La différence par rapport au loyer
réellement payé est actualisée pour déterminer la valeur du droit au
bail.
bail. Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé
101
26/01/2015
A TABLE 18
Menu 18
Le bail d'un magasin situé dans un centre commercial

prévoit un loyer de 160 000 KF par an pendant les six
premières années. L'ouverture d'un nouveau magasin
prévoit pour des locaux identiques un loyer de 190000 KF.
Mission :
Mission
Déterminer la valeur du bail en utilisant un taux
d’actualisation de 9%.
102
26/01/2015
Menu 18
Actualisons l'économie de loyer au taux de 9 %.
1-1,09-6
(190000-160000) x = 134578 KF
0,09
La valeur du droit au bail s’élève donc à 134 578 KF.

La marque
Les approches par les coûts
Méthodes
Les approches par le marché
d’évaluation
Les approches par les revenus
103
26/01/2015
La marque
Les approches par les coûts
Approches Intérêts Limites
Similitude avec
l'approche comptable Conceptuelles : ne
Coûts historiques de valorisation des conviennent qu'aux
immobilisations marques reproductibles
Techniques : problème
Valeur plancher pour du choix et de
Coûts de l'identification des
une marque facilement
reconstitution coûts
reproductible
Applicables notamment aux marques « jeunes », aux marques «corporate » et aux

marques dont la création, repose sur des investissements en communication.
Il est souvent intéressant de confronter la somme des investissements en communication
des 5 ou 10 dernière années à la valeur de la marque.
La marque
Approche directe : Transactions

comparables
Les
approches
par le marché
Approche indirecte : estimation de la
valeur « locative » de la marque
(cf. Méthode des redevances)
104
26/01/2015
La marque
Approche directe : Transactions comparables
Valeur de la marque estimée en se basant sur des transactions intervenues

récemment sur des marques similaires en termes de :
positionnement de marché
force de la marque : notoriété, « image de marque »
situation économique : profitabilité
situation juridique : classes d'actifs, zone géographique, limitations
Remarque : méthode difficilement applicable au regard du faible nombre

de transactions réalisées sur des marques en tant qu'actifs isolés.
La marque
Approche indirecte : estimation de la valeur « locative » de

la marque (cf. Méthode des redevances)
Remarque : méthodes fréquemment utilisées
105
26/01/2015
La marque
L'approche par la prime de prix
Les L'approche par les surprofits

approches
par les L'approche par les redevances
revenus
La question de la durée de vie des revenus
La marque
Principe
La valeur de la marque correspond à la valeur actuelle

nette des avantages économiques attendus au cours de
sa durée de vie économique résiduelle.
Pour estimer cette valeur :
on détermine les flux de trésorerie après impôts
attribuable à la marque
on, actualise ces flux de trésorerie sur la durée de
vie économique résiduelle
106
26/01/2015
La marque
Types de flux de trésorerie attribuables à la marque
Prime de prix et/ou de volume
Surprofits
Redevances
La marque
La méthode de la prime de prix ou de volume

Nature de la prime brute
Surplus de prix et/ou de volume dont peut bénéficier l'entreprise avec

les produits/services à la marque par rapport à des produits/services
comparables commercialisés sans marque
Mais aussi, primes de coût ou économies d'échelle permises par la
marque (exemple économie de dépenses de communication par
produit vendu)
107
26/01/2015
La marque
La méthode de la prime de prix ou de volume

Prise en compte des coûts spécifiques à la marque
Coûts d'entretien de la marque (frais juridiques, promotion)
Coûts de développement de la marque (publicités, ...)
Revenu de la marque = prime de marge
La marque
L'approche par les surprofits
On détermine le surprofit qui correspond aux revenus

disponibles pour rémunérer les actifs incorporels
On affecte une partie du surprofit à la marque
- Impôt sur les sociétés
Résultat - Rémunération de l'actif économique

d’exploitation
= surprofit
(Résultat de la marque + Résultat des
autres actifs incorporels)
108
26/01/2015
La marque
Méthode de capitalisation de la redevance
Formule
Cette méthode détermine le montant des redevances futures (nettes

d'impôt) que percevrait le titulaire de la marque s'il avait consenti une
licence à un tiers, sur la durée de vie estimée de la marque:
marque:
Somme des flux des
Valeur résiduelle
Valeur de redevances futures nettes
= + actualisée de la marque
la marque d’impôt sur n années
en fin de l’année n
actualisées
L’horizon retenu est de 3 à 10 ans, selon, d’une part, la visibilité de
l’activité, sous laquelle la marque est exploitée et, d’autre part, de la
pérennité espérée de la marque.
marque.
La marque
L'approche par les redevances
Marque = taux de CA x K
Estimation du taux de redevance

Estimation à partir des accords de licence conclus entres des
sociétés indépendantes pour des marques comparables et dans des
conditions d'exploitation similaires ;
A partir de comparables internes (marque déjà concédée en licence
auprès d'un tiers) ou externes.
A partir d'une analyse intrinsèque qui estime le poids de la marque
dans la création de valeur
Estimation du multiple K
Approche simplifiée : (1 - i) / (t - g) avec : i, taux d‘impôt, g, taux
de croissance, et,Expert-Comptable
Joël MABUDU taux de risque,Diplômé
Approche analytique : application du taux de redevance aux

prévisions d'activité
109
26/01/2015
La marque
Le choix de la durée de vie des revenus de la marque
En général on considère que la durée de

vie de la marque est indéfinie
Se comprend pour les marques « mères » ou marques

« ombrelles ( une marque utilisée simultanément pour un
ensemble de produits hétérogènes) »,
Plus discutable pour les marques « produits » surtout

si on peut identifier une durée de vie moyenne de ce
type de marque.
A TABLE 19
110
26/01/2015
Menu 19
La société MARQUAS veut valoriser sa marque. Le montant

des redevances futures sur 10 ans que percevrait la société
MARQUAS si elle avait consenti une licence à un tiers est
de 10 000 KF par an .La valeur de cession de la marque au
terme de la dixième année est de 125 000KF.
Le taux d’actualisation 12 % et le taux de l’impôt sur le
bénéfice est de 25%.
Mission :
Mission
Déterminer la valeur de la marque.
Bonne digestion19
digestion19
Valeur de la marque =10 000 (1-0,25) x [1 - (1,12) -10 ]/ 0,12 + 125 000 (1,12)-10
= 82624
111
26/01/2015
Cas particuliers d’évaluation des actifs immatériels

(droit au bail, marque, brevets et licence, fonds de
commerce)
Les brevets et les licences
Principe
Pour les brevets des prévisions de production de chiffre d'affaires de

bénéfice sont établies et ensuite actualisées sur la durée de protection
légale .
A TABLE 20
112
26/01/2015
Menu 20
La société BREVETAS a déposé un brevet pour une

invention l’année N-7. Les bénéfices annuels estimés
s'élèvent à 50 000 KF. Pour tenir compte d'une éventuelle
invention concurrente, l’actualisation sera limitée à 6 ans
et non pas à la durée restante de la protection qui est ici
de 12 ans (taux d'actualisation 9 %).
Mission :
Mission
Déterminer la valeur du brevet.
Bonne digestion 20
Valeur du brevet =50 000 x [1 - (1,09) -6 ]/ 0,09 = 224 295,93
Si le brevet est concédé, il est possible d'actualiser les

redevances à recevoir des années restantes.
Cette méthode est applicable aussi aux licences
d'exploitation concédées.
113
26/01/2015
A TABLE 21
Menu 21
La société BREVETAS a concédé une licence d'exploitation

depuis trois ans moyennant une redevance annuelle nette
d’impôt de 360 000KF. La durée totale de la concession a
été fixée à 12 ans.
Mission :
Mission
Déterminer la valeur de la licence en utilisant un taux
d’actualisation de 9%.
114
26/01/2015
Bonne digestion 21
La valeur d'utilité de cette licence est obtenue en

actualisant les redevances à recevoir soit :
-9
Valeur de la licence =360 000 x [1 - (1,09) ]/ 0,09 =
2158288,88 KF

commerce)
Le fonds de commerce
Principe
Le fonds de commerce constitue l'ensemble des éléments mobiliers

corporels (matériel, marchandises...
marchandises...)
...) et incorporels (droit au bail, nom,
enseigne, clientèle) qu'un commerçant ou un industriel groupe et
organise en vue de la recherche d'une clientèle et qui constitue une
entité juridique distincte des éléments qui le composent.
composent.
115
26/01/2015

commerce)
Le fonds de commerce
Principe
Pour l'évaluation du fonds de commerce, il est possible d'avoir recours

à des barèmes par professions, établis généralement en pourcentage
du chiffre d'affaires ou un certain nombre de fois le bénéfice.
bénéfice.
Conduite d’une mission

d’évaluation dans la
pratique
116
26/01/2015
Conduite d’une mission d’évaluation dans la

pratique
La conduite d’une mission d’évaluation est un processus qui comporte

plusieurs étapes.

pratique
Différentes étapes de la conduite d’une mission d’évaluation
Les différentes étapes de la conduite d’une mission d’évaluation

peuvent être synthétisées de la manière suivante :
PRISE DE CONNAISSANCE PRELIMINAIRE
ACCEPTATION DE LA MISSION
-INDEPENDANCE
-BLANCHIMENT
LETTRE DE MISSION
(LETTRE DE COURTOISIE)
117
26/01/2015

pratique
LETTRE DE MISSION
(LETTRE DE COURTOISIE)
PREPARATION DE LA MISSION
- PLANIFICATION
- DOCUMENTS A OBTENIR
- PLAN DE MISSION (ORIENTATION)
DIAGNOSTICS
-OPERATIONNELS
-COMPTABLE ET FINANCIER

pratique
APPRECIATION D’ENSEMBLE
-COMPTES HISTORIQUES
-COMPTES PREVISIONNELS
-Travaux
complémentaires
éventuels
-Participation éventuelle a
-ANALYSE/RETRAITEMENTS/AJUSTEMENTS l’élaboration des prévisions
-IDENTIFICATION POINTS FORTS POINTS
FAIBLES ENTREPRISE
118
26/01/2015

pratique
-ANALYSE/RETRAITEMENTS/AJUSTEMENTS
-IDENTIFICATION POINTS FORTS POINTS FAIBLES
ENTREPRISE
CHOIX DES METHODES D’EVALUATION ADEQUATES Justification des méthodes

écartées
MISE EN ŒUVRE DES METHODES RETENUES
-RETRAITEMENTS SPECIFIQUES
-DETERMINATION JUSTIFIEE DES PARAMETRES

-CALCULS

pratique
APPRECIATION DE LA VALEUR DE L’ENTREPRISE

(FOURCHETTE DE VALEURS)
SYNTHESE
DISCUSSION AVEC LES PARTIES PRENANTES
LETTRE D’AFFIRMATION
119
26/01/2015
La lettre de mission
La lettre de mission dit comporter les éléments suivants :
Contexte et définition de notre mission

Objectif et périmètre de la mission
Démarche générale d’évaluation et nature des
diligences mises en œuvre
Modalités d’intervention
Communication et confidentialité
Les limites de la mission
Obligations d’identification
Bon pour accord
DIAGNOSTIC GLOBAL
Diagnostic interne ( Forces / faiblesses )
Commercial
Organisationnel
Technologique
Financier
Humain
Juridique et fiscal
Diagnostic externe ( Risques / opportunités )
Demande
Offre
Environnement socio économique
Concurrence
120
26/01/2015
Diagnostic interne commercial
Situation de l’entreprise sur son

marché
Composition du portefeuille clients
Carnet de commandes
Produits ( courbe de vie)
Prix (autonomie de l’entreprise
pour fixer ses prix)
Distribution ( contrôle du réseau)
Diagnostic interne production
Approvisionnements (indépendance vis-

vis-à-vis
fournisseurs ?)
Si négoce, attention aux contrats d’exclusivité
Production : risque potentiels, état de l’outil,

niveau d’automatisation, niveau saturation outil,
compétence du personnel…
Stocks (rotation – qualité)
121
26/01/2015
Diagnostic interne humain
Situation des dirigeants (contrats

(contrats de travail,
Membres de la famille, chef d’entreprise =
homme clé?)
Qualité de l’équipe : turnover – formation
Risques sociaux
Pyramide des âges : passif social latent
Qualification du personnel
Politique de rémunération
Diagnostic interne humain
Capital / évolution / structure :

notamment pour recenser les
transactions en interne
Contrats importants (bail, contrats
commerciaux, …)
Couverture assurance : risques
couverts et non couverts
Conventions réglementées
Garanties données
122
26/01/2015
Diagnostic externe
Marché : offre, demande, croissance,
Évolution…
Environnement socio-
socio-économique :chômage,
:chômage,
Croissance PIB, taux intérêt…
Législatif / réglementaire : procédure appel

Offres, fiscalité, normes écologiques…
Appel, si nécessaire, à des experts spécialistes

selon domaine
Diagnostic externe
Concurrence : positionnement de
l’entreprise, barrières à l’entrée…
Evolution technologique
Produits de substitution
….
123
26/01/2015
Analyse des comptes

Question préalable :
Les comptes sont-
sont-ils dignes de confiance?
Obtenir rapports CAC et auditeurs internes
Si doutes, effectuer travaux supplémentaires
Attention : mise en cause responsabilité expert
comptable évaluateur
Examen :
Comptes annuels
Situation récente
prévisions
Retraitements à opérer sur les comptes
Elimination non valeurs (frais

(frais
établissement, …)
Intégration éléments hors bilan
(bien pris en crédit-
crédit-bail, …)
Elimination écarts conversion
Rémunération des dirigeants
etc.…
124
26/01/2015
Le diagnostic comptable et financier
Appréciation sur :
Activité et marges
Moyens économiques utilisés (immobilisations,
BFR)
Structure financière (équilibre, solvabilité,
liquidité …)
Rentabilité / génération de cash
Le diagnostic comptable et financier
-Points
Points forts / points faibles enteprise
- Risques / opportunités environnement
Décotes ou surcotes à apporter à

l’ évaluation, ou même abandon du
Projet.
125
26/01/2015
Choix de la méthode
ARBRE DE DECISION
NON
Entreprise avec perspective
de continuité d’exploitation
OUI
OUI
TPE ou les usages
professionnels seraient
adaptés
Pertes significatives,
NON Redressement
OUI Judiciaire, procédure de
sauvegarde,
Entreprise patrimoniale
Liquidation…
NON
Possibilité
Immobilier
Entreprise établissant NON d’extrapolation
NON holding
des prévisions cohérentes Du passé
OUI OUI
DCF / Comparables Méthode fondée sur ANCC + ANCC Usages Valeur liquidative
boursiers (avec décote le La rentabilité passée Goodwill professionnels :
cas échéant) Multiples de CA,
résultats
Le rapport d’évaluation
Déroulement mission et limites

Conclusion diagnostic
Justification méthodes
d’évaluation (retenues et rejetées)
Justification hypothèses retenues
Présentation synthèse argumentée
des valeurs
Opinion évaluateur
126

Evaluation Dentreprise Version Definitive Avec Exercice 19052014

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26/01/2015

Il est attendu de cette formation que le

Appliquer les différentes méthodes d’évaluation,

Identifier les différentes étapes de la conduite d’une

Directeur Général du:

Bien vouloir mettre vos téléphones sous

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Evaluer une entreprise, c’est estimer approximativement sa

On peut retenir que l’évaluation d’une entreprise consiste à

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Evaluer une entreprise consiste à proposer une

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

L’écart entre l’évaluation d’une entreprise et son prix de

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Contexte de l’évaluation d’entreprise

une restructuration à l'intérieur d'un groupe qui peut

une évaluation patrimoniale , une introduction en

une évaluation d'actifs apportés en garantie lors de la

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Typologie des méthodes d’évaluation d’une entreprise

Il existe cinq principales méthodes d’évaluation d’une entreprise :

Périmètre de la valeur de l’entreprise

Différence entre un bilan comptable et un bilan économique

BILAN COMPTABLE BILAN ECONOMIQUE

Périmètre de la valeur de l’entreprise

Bilan en valeur de marché

BILAN en valeur de marché

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Les méthodes basées sur les

Fondements de l’approche basées sur les flux

La valeur d’un élément

Retraitements opérés généralement pour l’obtention du résultat retraité:

Menu 1: Valeur de rendement

Le taux d’actualisation sur un nombre infini de périodes est de 8%.

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Bénéfice moyen = ( 3000+16700+3000)/ 3 = 7567

Valeur de rendement = 7567/0,08 = 94588

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Avec d le taux constant de

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Menu 2: Modèle de Solomon

Le bénéfice de l’année 1 est de 2370, la part des bénéfices

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

La valeur de l’action est :

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

L’évolution de l’entreprise est découpée en trois phases et sur

Phase 1 Phase 2 Phase 3

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Zoom sur le PER

Le PER est un outil de comparaison de sociétés

- si PER élevé action surcotée vendre;

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Zoom sur le PER

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Menu 3: Modèle de Bates

Un investisseur souhaite vendre dans 5 ans une action qu’il

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Pour atteindre son objectif il faudra que le PER au moment de

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé

Valeur financière avec stabilité des dividendes

Valeur financière avec stabilité des dividendes

Certains auteurs utilisent le terme valeur financière pour désigner la

Joël MABUDU Expert-Comptable Diplômé