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2014-2015
1. Introduction
Professeur Kim Oosterlinck
E-mail: koosterl@ulb.ac.be
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Examen
Thorie + exercices
A livre ferm
Exemples dexamens dannes prcdentes
sur le site
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Plan du cours
Introduction
Valeur actuelle - Evaluation dobligations
Flux financiers (Cash flows), planning
financier
Evaluation daction et dentreprises
Analyse de projets dinvestissement
Rentabilit attendue et risque
Produits drivs
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Finance?
Fortement critique lors de la dernire crise financire
Pose la question de la pertinence dun systme financier
(marchs financiers et institutions) et du rle de la finance
pour les entreprises en gnral
Pose la question du rle de la finance dans la crise
Cours de finance: enseignement dlments propres une
discipline, de modes de raisonnement, de techniques,,,
Attribuer la crise la finance attribuer le meurtre au
pistolet?
Diffrence entre loutil et ceux qui lutilisent => rflexion
thique!!!
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Marchs et Institutions
Financires
Systme financier: permettent de dsynchroniser les
flux de revenus des flux de consommation (Danthine
et Donaldson, 2005)
Dsynchroniser? Salaires discrets, consommation
continue et volont de lisser la consommation
(retraite etc)
Dimension Temporelle
La dimension temporelle introduit une nouvelle
dimension, celle de risque => lavenir tant incertain!
Dimension de Risque
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Finance dEntreprise?
Toute entreprise doit faire face une ensemble de dcisions
Ds sa cration, elle peut sinterroger sur la structure du capital
(rpartition du passif entre capital propre et dettes) quelle
dsirerait avoir.
Elle sera aussi amene choisir comment en pratique elle fera
fonctionner son activit. Quels seront les investissements
effectuer?
Sil y a des bnfices comment rmunrer les actionnaires?
De manire plus gnrale elle sera confronte des choix:
Dinvestissement
De financement
Et de rmunration du capital
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Finance dEntreprise?
Bilan
Compte de rsultat
FRN
Dettes
Court
Terme
Actifs
circulants
Dette
Long
Terme
Actifs
fixes
Capital
Ventes
- Charges oprationnelles
= Earnings before interest and taxes
(EBIT)
Charges dintrts
Taxes
= Revenu Net (Earnings after taxes)
Rinvestissement
Dividendes
|12
Firme met
des titres
Firme investit
Firme
Cash flow
oprationnel
Marchs
financiers
Investisseurs
Dividende et
paiements lis
aux dettes
Valeur de la firme
Valeur comptable
Valeur de March
Valeur de
march des
actions
Actifs
Fixes
Capital
(Valeur
comptable)
Capitalisation
boursire
+
Net
Working
Capital
Dettes
LT
Valeur de
march de la
dette
|14
Cration de valeur
Capital
+ Dettes financires
Stratgie 2
Vendre des actifs financiers pour une valeur suprieure la valeur
des paiements futurs
|15
Microsoft
Anheuser-Bush-INBEV
216.91
80.06
13.14
45.47
69.94
37.75
23.15
4.82
3.80
2.18
44.84%
17.98%
9.62
16.80
Total Debt $b
Dettes
Revenues ($b)
Chiffre daffaires
Net Income $b
Rsultat net
Price/Book
Return on Equity (ROE)
Price-Earnings Ratio (P/E)
|16
Cot du Capital
?
Projet
Cash
Actionnaire
Opportunit
dinvestissement
dans les marchs
financiers
Pour lactionnaire
Firme
Marchs financiers
ROE
Return on Equity
ROE
Net Income
Stockholders' equity
r
Expected return
Resultat Net
Return On Equity ( ROE )
Capitaux Propres
M/B vs ROE
Hypothses simplificatrices:
ROE> r
|21
Dcomposition du ROE
Net Income
ROE
Book Equity
Trois dterminants :
ROE
Net Income
Sales
Profit
Margin
Sales
Assets
Asset
Turnover
Assets
Equity
Financial
Leverage
|22
Fondations de la Finance
Thorie Financire
Une science trs jeune malgr lexistence de problmes
financiers depuis de nombreux sicles
Problme principal pendant longtemps: calcul!!
Imaginez devoir calculer la valeur future d1 euro investi pour
13 ans un taux annuel compos de 4.35% :
Valeur future = (1.0435)13
Un cauchemar..
qui disparu aprs la seconde guerre mondiale et lapparition
des ordinateurs
=> Et de nos jours, nous avons en plus des tableurs et de large
base de donnes
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Irving Fisher
La thorie financire est une fille de la thorie conomique,
Irving Fisher mit en place les fondations de la thorie
financire moderne. Toujours dactualit (notamment dans le
cadre de la rcente crise)
Ncessit de prendre en compte la dimension temporelle des
dcisions financires
Ides centrales:
Dcisions doivent tre bases sur la valeur actuelle
La Valeur Actuelle Nette (VAN) (Net Present Value
(NPV) mesure la richesse additionnelle cr par un
projet
Dans des marchs parfaits des capitaux: la dcision
dinvestissement est indpendante des prfrences
|25
PV (C1 )
Ou encore:
C1
1 rf
PV(C1) = v1 C1
Interprtation:
avec
v1
1
1 rf
v1 = taux dactualisation 1 an
prix (cours) d1 recevoir dans un an
prix dun zro coupon chant dans un an
|26
1.05
Absence darbitrage
Mais il ny a pas de
FREE LUNCH
t=0
+ 95.50
- 95.24
= 0.26
t=1
- 100
+ 100
=0
Supposons P0 = 95
Acheter une obligation
Emprunter
Total
t=0
- 95.00
+ 95.24
= 0.24
t=1
+ 100
- 100
=0
=> Absence
darbitrage un des
moyens les plus
puissants de
dterminer des
relations en finance
|28
Microeconomie: un rappel
Consommation intertemporelle:
1 priode, certitude
March parfait des capitaux => contrainte de budget
Q1
Y1
Q0
1 rf
Y0
1 rf
W0
Q0 v1 Q1 W0
Pente = -(1+r)
Optimum:
Taux marginal de substitution (Marginal Rate of Substitution,
MRS) = 1+r
Consommation optimale indpendante du timing des revenus
|29
210
157.5
Y1
105
52.5
50
100
150
200
Euros maintenant
Y0
|30
(50)
(60)
NPV = -I + v1 C1
= -50 + 0.9524 60
= 7.14
Contrainte de budget avec le projet:
165
Dcision dinvestissement
indpendante de:
- lallocation initiale
- prfrences (fonctions dutilit)
105
Pente = - (1 + r) = - (1 + 5%)
NPV
-50
50
100
200
207.14
Euros
aujourdhui
|32
25.00
20.00
15.00
N e t P r e se n t V a l u e
Le Taux de Rentabilit
Interne quivaut au taux
dintrt qui rend la
VAN nulle.
10.00
5.00
-I + C1/(1+TRI) 0
IRR
0.00
0.0%
2.5%
5.0%
7.5%
10.0%
12.5%
15.0%
17.5%
20.0%
22.5%
25.0%
-5.00
-10.00
Discount Rate
|34
27.5%
30.0%
Evaluation de lentreprise
Supposons quune entreprise entirement finance par actions soit
cr pour ce projet.
Phase 1: Cration
Actifs
Actions 0
Cash flows
t=0
-50
t=1
+60
Market Cap.
VAN = 50
60
7.14
1.05
50
Actions 50
t=0
t=1
+60
60
57.14
I+VAN =
1.05
|35
Actions 0
Valeur de March
t=1
+60 42 = 18
Actions =
10
18
7.14
1.05
50
Actions 10
Dette
40
t=1
+18
+42
18
17.14
1.05
42
40
1.05
Dette =
Entreprise= 57.14
|36
Euros t = 1
r=
Project
1
2
3
4
Opportunits
dInvestissement
5%
CF0
-100
-100
-100
-100
CF1
1
115
1,2
225
1,2,3 330
1,2,3,4 433
Investissement
CF1
115
110
105
103
NPV
9.5
4.8
0.0
-1.9
MktVal
109.5
214.3
314.3
412.4
Inv
100
200
300
400
NPV
9.5
14.3
14.3
12.4
NPV
0
Euros t = 0
Valeur de March de
lEntreprise
|37