Remerciements

"L'expression de la gratitude a trois stations : l'amour dans le cœur, la louange sur la

langue et la récompense par l'action."
(Albert Schweitzer, écrivain)

Avant d’entamer ce travail, nous tenons tout d’abord à exprimer notre gratitude au corps
professoral et administratif de l'École Nationale de Commerce et de gestion de Settat, pour
leur formation et leur encadrement durant nos études.

Nous tenons à remercier chaleureusement Mme J. BOUANANI, qui en tant que professeur et
encadrante, a toujours été à notre écoute tout au long de la réalisation de ce projet, son aide,
conseils, remarques, informations et encadrement étaient vitaux pour la réussite de ce travail.

Nous tenons également à remercier toute personne ayant contribuée de près ou de loin dans ce
travail.

Ce travail s’est déroulé dans un environnement collaboratif où les responsabilités sont

distribuées, la motivation est débordante et les dimensions humaines sont omniprésentes. À
tous ces intervenants, nous présentons nos remerciements, notre respect, et notre gratitude.
 Avant-propos

Contribuer à ce travail académique au sein d'un groupe d’étudiants en S5 dans le cadre du

module management des organisations et plus précisément au niveau du matière de décision
d’investissement et de financement à l'École nationale de commerce et de gestion de Settat,
constitue un élément enrichissant pour concrétiser nos acquis.

Ce travail est une opportunité qui nous permet de se pencher sur la réalité du monde
professionnel et ses enjeux, renforcer notre travail d'équipe et concrétiser nos efforts pour un
travail à la hauteur.

Tout au long de ce document, se dressera une idée générale sur les politiques de distribution
des dividendes mises en place notamment par les sociétés anonymes.

Ce rapport permettra également de cerner la thématique de distribution des dividendes avec

une vision sur TAQA Maroc SA.

Enfin, un climat d'échange durant ce travail qui apportait énormément tant sur le plan
professionnel que personnel. En effet, nous avons vu naitre en chacun d'entre nous
l'appartenance, de la patience, de la compétence consolidée ainsi qu'un sens de responsabilité
 Table des matières
INTRODUCTION ....................................................................................................................................... 1
Partie 1 : Revue bibliographique ............................................................................................................. 2
Chapitre 1 : Notion de dividendes, et typologie des sociétés anonymes ........................................... 3
Section 1 : Notion de dividendes ..................................................................................................... 3
Section 2 : Notion de politique de dividendes ................................................................................ 4
Section 3 : Types d’entreprises au Maroc selon leur statut juridique ............................................ 5
Section 4 : Typologie et classification des sociétés anonymes ....................................................... 6
Sous-section 1 : Notion de la société anonyme. ............................................................................. 6
Sous- section 2 : SOCIETE ANONYME AU MAROC : Son fonctionnement ....................................... 7
Sous-section 3 : Avantages et inconvénients de la SA .................................................................. 13
Sous-section 4 : Les sociétés anonymes d'un point de vue de juridiction marocaine .................. 13
Chapitre 2 : Les théories et les politiques régissant la politique de distribution de dividendes....... 14
Section 1 : les théories de dividendes ........................................................................................... 14
Sous-section 1 : théorie de la neutralité ....................................................................................... 16
Sous-section 2 : théorie de la non neutralité ................................................................................ 17
Sous-section 3 : théorie de signalisation ....................................................................................... 18
Sous-section 4 : théorie d'agence ................................................................................................. 21
Section 2 : les enjeux de la politique de dividendes...................................................................... 21
Sous-section 1 : le facteur informationnel .................................................................................... 21
Sous-section 2 : Le ratio de distribution cible ............................................................................... 22
Sous-section 3 : L’effet clientèle.................................................................................................... 22
Sous-section 4 : les factures internes ........................................................................................... 23
Sous-section 5 : les facteurs externes ........................................................................................... 24
Chapitre 3 : les pratiques et les formes de distribution des dividendes. .......................................... 24
Section 1 : pratique de la distribution des dividendes. ................................................................. 24
Sous-section 1 : la distribution de la totalité des bénéfices .......................................................... 25
Sous-section 2 : la politique résiduelle des dividendes ................................................................. 25
Sous-section 3 : l'absence de distribution de dividendes ............................................................. 25
Sous-section 4 : la politique d’un dividende stable ....................................................................... 25
Section 2 : forme de versement de dividende .............................................................................. 26
 Sous-section 1 : Les dividendes en numéraire .............................................................................. 26
Sous-section 2 : Les dividendes en action ..................................................................................... 26
Chapitre 4 : La politique de dividende et l'analyse fondamentale par les ratios boursiers. ............. 26
I. Ratio de la part versée aux investisseurs .............................................................................. 27
II. Ratio bénéfice par action (BPA) "Earnings per Share " ......................................................... 27
III. Price-to-earnings Ratio (PER) ............................................................................................ 28
IV. Price Earning Growth (PEG) ............................................................................................... 28
V. Rendement net "Dividend Yield"........................................................................................... 29
VI. Taux de distribution "Dividend Payout Ratio"................................................................... 30
VII. Price-to-Book Ratio (PBR) .................................................................................................. 30
PARTIE PRATIQUE .................................................................................................................................. 32
LES POLITIQUES DE DISTRIBUTION DES DIVIDENDES ........................................................................ 33
Le contexte de la distribution des disponibilités excédentaires ................................................... 33
Politique 1 : la distribution de l’excédent par rétribution des actionnaires en liquidités ............. 37
Politique 2 : l’utilisation de l’excédent de liquidités pour recapitaliser le passif .......................... 39
INTRODUCTION
La finance d’entreprise repose sur trois décisions stratégiques fondamentales qui sont :

En premier lieu, la décision d’investissement qui se retrouve en gauche du bilan (Actif) et reprennent
l’ensemble des opérations liées à la création de valeur pour l’entreprise.

En deuxième lieu, les décisions relatives au financement qui se reflètent en droit du bilan (Passif) et
déterminent la structure de financement de l’entreprise et le choix entre plusieurs sources telles que
la dette via l’émission d’obligations ou les actions classiques.

En troisième lieu, les décisions liées aux distributions font partie de la décision de financement
puisque celle-ci vont déterminer la partie des bénéfices distribués par rapport à la partie conservée.

À cet égard l’entreprise dispose de projets d’investissements à VAN positive, il convient de

conserver l’excédent de trésorerie et de le réinvestir. Si, après avoir financé ces projets ou en
l’absence d’investissements rentables, des bénéfices restent disponibles, ils pourront être
utilisés pour renforcer la trésorerie ou être utilisés pour redistribués aux actionnaires.
Ces derniers possèdent un droit résiduel sur l’entreprise. Ce droit leur confère la propriété
d’une partie ou de totalité de l’entreprise. Ils peuvent donc participer aux décisions
opérationnelles d’investissement et de financement de l’entreprise.
L’entreprise doit faire un choix, un « trade-off », de verser un dividende ou de garder les
bénéfices afin de les réinvestir ultérieurement. Cet arbitrage distribution-rétention des
bénéfices doit toujours prendre en considération :
- La maximisation de la richesse de l’actionnaire.
- Le maintien de ressources de financement suffisantes.
Dès lors, nous pouvons définir la politique de distribution ou politique de dividendes comme
étant le choix de l’entreprise quant à la fraction de bénéfices à distribuer aux actionnaires sous
forme de dividendes. Il s’agit de retourner une partie du cash généré par l’entreprise aux
actionnaires.

1
Partie 1 : Revue bibliographique

2
Chapitre 1 : Notion de dividendes, et typologie des sociétés
anonymes

Section 1 : Notion de dividendes

Le dividende c'est la rémunération de l'actionnaire. Il s'agit du montant qu'un
actionnaire (propriétaire d'actions de la société) reçoit suite aux bénéfices
générés par la société sur une période donnée. Cette action représente une part du
capital social de l’entreprise. Ce sont des revenus de capitaux mobiliers. Lorsque
l’actionnaire achète une action, il devient propriétaire de l’entreprise à hauteur du
nombre d’actions qu’il possède.1

Comment fonctionne le versement des dividendes ?

Le choix de versement des dividendes se fait lors de l'assemblée générale. A ce

moment-là, sont constatés les bénéfices distribuables et les réserves disponibles.

Les actionnaires reçoivent le versement d’un dividende dans deux cas de figure :

• Lorsqu’il y a un bénéfice net distribuable ;

• Mais aussi lorsque l’entreprise ne réalise pas de bénéfice mais souhaite puiser
dans ses réserves de liquidités pour rémunérer ses actionnaires.

Le versement de dividendes suppose de puiser dans les liquidités de l'entreprise,

dévalorisant momentanément la société.

Les actionnaires ont deux options stratégiques :

• Soit affecter les dividendes en réserve de trésorerie : réinvestissement des

gains dans l'entreprise ;
• Soit distribué en dividendes à l’ensemble des actionnaires : sortie de
liquidités.

Qui est concerné par le versement des dividendes ?

La distribution des dividendes fait intervenir plusieurs acteurs de l’entreprise :

1. Le conseil d’administration, qui propose le montant du dividende à verser lors

de sa réunion en Assemblée Générale Ordinaire ;

1
Dictionnaire économique et financier
3
 2. Les actionnaires, qui statuent sur les comptes de l’exercice et votent pour le
versement de dividendes. Ce sont donc aux actionnaires que revient la
décision finale de distribuer ou pas des dividendes.

Les entreprises concernées par ce mode de distribution selon leur statut juridique :

• Société anonyme (SA) ;

• Société par actions simplifiée (SAS) ;
• Société civile ayant opté pour l’impôt sur les sociétés (SNC) ;
• Société en nom collectif ayant opté pour l’impôt sur les sociétés (SNC) ;
• SARL n’ayant pas opté pour l’impôt sur le revenu en tant que SARL de
famille ;
• Société en commandite simple au titre des distributions aux associés
commanditaires.

Section 2 : Notion de politique de dividendes

La politique de Dividende ou Politique de distribution constitue la première source

de rémunération des actionnaires avant la Plus-value lors de la cession.
De manière générale, une politique de Dividende doit s'apprécier par rapport à la
rentabilité marginale de l'Actif économique. Si elle est supérieure au Coût moyen
pondéré du capital, le Dividende pourra être faible, voire nul car l'entreprise en
réinvestissant ses bénéfices créera de la Valeur. Dans le cas inverse, il vaut mieux
qu'elle distribue tous ses résultats à ses actionnaires.
La politique de dividendes est principalement définie dans le cadre de la stratégie
financière d'une entreprise. La stabilité des dividendes pouvant notamment rendre
plus ou moins attractive le cours de son action. La politique de dividendes a un
impact direct sur la structure du capital (renforcement des fonds propres), la
croissance future de l'entreprise, et la valeur de l'entreprise pour les créanciers et
pour les actionnaires.
Il y a trois écoles de pensée concernant la politique de dividendes :
La première considère que les dividendes sont neutres quant à la valeur de la firme.
Par conséquent, les actionnaires sont indifférents entre bénéficier du versement de
dividendes ou bénéficier d’une appréciation des cours des actions qu’ils détiennent.
Cette opinion est fondée sur les hypothèses suivantes :

• Il n’y a pas de désavantage fiscal associé aux dividendes par rapport aux plus-
values.
• Les firmes peuvent lever des fonds pour financer de nouveaux
investissements sans coûts d’émission.

4
La deuxième école estime que le versement de dividendes entraîne une destruction
de valeur pour les actionnaires parce qu’ils sont taxés à un taux plus élevé que celui
sur les plus-values. La preuve de ce désavantage fiscal est forte à la fois dans les

es de loi et dans le fonctionnement des marchés, dès lors que l’on examine les
variations des cours des actions les jours ex-dividende. En moyenne, les cours des
actions chutent d’un montant moins important que du versement du dividende ; cela
suggère que les actionnaires dans la plupart des entreprises considèrent que les
dividendes sont moins attractifs que leur équivalent en plus-values.

Pour la troisième école de pensée, le versement de dividendes peut conduire à

l’augmentation de la valeur de la firme, au moins pour certaines d’entre elles. En
particulier, les firmes qui ont accumulé dans leur capital des actionnaires qui
préfèrent les dividendes aux plus-values devraient continuer et augmenter leur
distribution de dividendes pour satisfaire leurs clientèles d’investisseurs. De plus,
l’augmentation de dividendes peut servir de signal positif aux marchés financiers et
permettre à une entreprise de modifier sa structure financière dans le temps.

Enfin, l’engagement que prennent les firmes à distribuer des dividendes conduit à
réduire le montant de liquidités à la discrétion du dirigeant pour de nouveaux
investissements. Si les dirigeants n’investissent pas avec comme objectif la
maximisation de la valeur actionnariale, la distribution de dividendes est utile aux
actionnaires.
Il y a de la justesse dans tous ces points de vue et il serait possible de développer un
consensus sur des points de convergence.
La réalité est que la politique de dividendes requiert un compromis entre le
supplément d’impôts qu’elle peut engendrer pour les actionnaires, et son potentiel de
signalisation associé à l’avantage qu’elle procure en réduisant les free-cash-flows à
la disposition des dirigeants. Dans certains cas, la firme peut choisir de ne pas
augmenter ou de ne pas amorcer le versement de dividendes parce que ses
actionnaires se situent dans des tranches d’imposition élevée et sont donc
particulièrement adverses aux dividendes. Dans d’autres cas, les augmentations de
dividendes peuvent donner de bons résultats.

Section 3 : Types d’entreprises au Maroc selon leur statut

juridique

5
Si l’on considère la forme juridique, il existe différents types d’entreprises au
Maroc, bien que les plus connues soient la Société Anonyme (SA) et la Société à
Responsabilité Limitée (SARL). Les différentes formes juridiques des entreprises
sont les suivantes :

• Entreprise individuelle
• Société Anonyme (SA)
• Société à Responsabilité Limitée (SARL)
• Société Anonyme Simplifiée (SAS)
• Société en Commandite Simple (SCS)
• Société en Commandite par Actions (SCA)
• Société en Participation
• Société en nom collectif (SNC)
• Groupement d'intérêt économique (GIE)
On peut décliner ces types d’entreprises en deux catégories :

• Des sociétés de personnes où le facteur personnel est prédominant à l’instar

des sociétés en commandite simple, des sociétés en nom collectif ou encore
des sociétés en participation.
• Des sociétés de capitaux comme les sociétés anonymes (SA), les sociétés à
Responsabilité limitée (SARL) et les sociétés en commandite par actions.

Section 4 : Typologie et classification des sociétés anonymes

Sous-section 1 : Notion de la société anonyme.

Le mot Société désigne une structure juridique dotée de la personnalité morale qui
est financée par des personne physiques ou morales qui ont réuni des capitaux
dénommés "apports" pour la constitution d'un capital social nécessaire à la
réalisation de l'activité économique qui est l'objet de son existence.

La société anonyme est un type de sociétés commerciales qui réalise des activités
industrielles ou commerciales sous un nom choisi par ses fondateurs qui ont fait
adopter par ses premiers actionnaires des statuts qui font l'objet d'une publicité
légale et notamment d'une inscription au Registre du commerce et des sociétés. Le
capital de ces sociétés est fonction des besoins liés à l'importance de leur activité
économique. Les apports de ses actionnaires peuvent être constitués de capitaux, ou
d'apports en nature, le plus souvent des deux à la fois. Certaines d'entre ces sociétés
font appel au public.

6
La société anonyme est dirigée et administrée soit par un Conseil d'administration, soit par
un Directoire avec Conseil de Surveillance. Les personnes qui y participent sont appelés les
"dirigeants".2

Sous- section 2 : SOCIETE ANONYME AU MAROC : Son

fonctionnement

La société anonyme au Maroc est une forme utilisée par les sociétés cotées à la
bourse. Elle concerne également des entités portant des projets de grande envergure.
Elle apporte, de par son fonctionnement, plus de sécurité et de contrôle sur
l’investissement.
En effet, régit par la loi 17-95 relative aux sociétés anonymes, elle est l’une des
formes juridiques la plus utilisée au Maroc après la SARL. C’est une société de
capitaux qui concerne les projets importants et qui a une réglementation
contraignante. Pour certaines activités économiques, la loi impose la forme de
société anonyme comme pour : les activités bancaires, les entreprises de crédit
immobilier, les entreprises d’investissement.

Caractéristiques de la société anonyme au Maroc

La société anonyme au Maroc, peu importe son objet, reste commerciale. Elle
connait un succès qui n’est pas anodin et représente l’archétype des sociétés de
capitaux. Elle a pour caractéristiques :
Typologie
Il existe 2 principaux types de sociétés anonyme, entre autres : la SA moniste ou
dite classique avec un seul organe de contrôle c’est-à-dire le conseil d’administration
et la SA dualiste avec un directoire et un conseil de surveillance. Il y existe d’autres
formes de SA tel que la SA ouverte et la SA fermée, la Société Anonyme faisant
appel public à l’épargne et la Société anonyme ne faisant pas appel public à l’épargne,
et enfin la SA cotée et la SA non cotée
Actionnaires
Dans les SA, on parle d’actionnaire et il doit en avoir au minimum cinq (5) pour
pouvoir la constituer.
Les personnes physique et morale peuvent participer au capital d’une S.A. Il n’existe
aucunement de règle de résidence ou de nationalité.
Mais,
• Dans la S.A. (société anonyme) moniste, un actionnaire au moins doit être
une personne physique, puisque le président du conseil d’administration doit
être une personne physique et actionnaire et

2
Dictionnaire juridique ; https://www.dictionnaire-juridique.com/definition/societe-anonyme-sa.php
7
 • En ce qui concerne la S.A. dualiste, deux actionnaires au moins doivent être
des personnes physiques, puisque le président et le vice-président du conseil
doivent être des personnes physiques et actionnaires.

Capacité commerciale et responsabilité

Dans la société anonyme au Maroc la capacité commerciale n’est requise que pour
les dirigeants et les fondateurs de la société.
Pour ce qui est de la responsabilité, comme dans celle de la Sarl, elle est limitée à la
hauteur des apports des actionnaires.

Capital et apport

Le capital social de la société anonyme au Maroc est fixé à trois millions (3.000.000)
de dirhams pour la société faisant appel public à l’épargne et trois cent mille
(300.000) pour le contraire et Il est divisé en actions.
Concernant les apports, ceux en numéraires doivent être souscrits en totalité et
libérés pour le quart au moins au moment de la constitution, le reliquat devant l’être
dans les trois ans de l’immatriculation ; ceux en nature doivent être souscrits en
totalité et intégralement libérés, ils doivent obligatoirement être évalués par un
commissaire aux apports ; et enfin les apports en industrie ne sont pas autorisés.

Commissaire aux comptes

Il doit être désigné dans chaque société anonyme au Maroc, au moins un

commissaire aux comptes.
Toutefois, les sociétés faisant appel public à l’épargne sont tenues de désigner au
moins deux commissaires aux comptes
Ce poste est en générale assuré par les experts comptables ce qui se justifie
notamment par le fait que les experts comptables sont, de par leur formation et leur
expérience, les mieux préparés à cette fonction.

Les titres et objet de la société

Les titres de la société anonyme au Maroc sont de valeurs mobilières négociable ou

librement cessible et, à ce titre, susceptibles d’être cotées en bourse.

8
Les valeurs mobilières émises par les sociétés anonymes sont : les actions, les
certificats d’investissement et les obligations. Y sont assimilés, les droits
d’attribution ou de souscription.
Le montant nominal de l’action ne peut être inférieur à cinquante (50) dirhams.
Toutefois, pour les sociétés dont les titres sont inscrits à la cote de la bourse des
valeurs, le minimum du montant nominal est fixé à dix (10) dirhams.
Pour ce qui est de l’objet de la SA, il n’y a aucune restriction.

Dénomination et siège social

La dénomination sociale est choisie librement par la société, elle peut être tirée soit
de la nature de l’activité, ou juste une dénomination de pure fantaisie ou
d’imagination.
Le siège social détermine ou renvoie au domicile de la société c’est pourquoi il doit
être fixé dans les statuts.

Fonctionnement de la SA au Maroc

Pour constituer une société anonyme, il est primordial de connaître les subtilités de
cette forme juridique qui se distingue par ses règles de fonctionnement et de
gouvernance.
Constitution de la société anonyme (S.A.)

Pour créer une SA au Maroc il faut :

• Disposer d’un siège social ainsi qu’une dénomination sociale
• Obtenir un Certificat négatif
• Rédiger les statuts (soit par l’expert-comptable soit par le cabinet juridique)
• Rédiger les autres documents (bulletin de souscription et de versement, PV du
premier conseil d’administration,)
• Transférer le capital dans un compte bancaire
• Enregistrer la société auprès des impôts et autres administrations
• Etablissement des bulletins de souscriptions
• Elaboration des déclarations souscription/versement
• Dépôt des actes de création et formalité d’enregistrement au niveau de la
direction régionale des impôts
• Immatriculation au registre de commerce
• Affiliation à la CNSS
• Publication officielle dans un bulletin officiel

Les dirigeants de la S.A

9
Les dirigeants de la SA différent selon sa forme :
Dans la SA moniste : c’est le conseil d’administration qui dirige la société. Il se
compose de :
• Trois membres au moins et douze au plus. La loi porte ce chiffre à 15
membres lorsque la société fait publiquement appel à l’épargne ;
• En outre, dans le cas d’une fusion le nombre de membre peut excéder la
limite à concurrence du nombre total des administrateurs en fonctions depuis
plus de six mois dans les sociétés fusionnés.
Dans la SA dualiste : il y a les directeurs (ou membres du directoire) et le conseil de
surveillance qui sont composés de :

Composition du Directoire :
• Le nombre des membres ne doit pas dépasser cinq. Par ailleurs, la loi porte ce
nombre à sept lorsque la société fait appel publique à l’épargne.
• Le directoire exerce les fonctions que lui confère loi sous le contrôle d’un
conseil de surveillance. Ses membres se nomment, d’ailleurs, par le conseil
de surveillance.
• Il est à noter que, les actionnaires décident du mandat du directoire dans les
statuts. Ce mandat doit se limiter à une durée comprise entre deux et six ans.

Composition du Conseil de Surveillance :

• Trois membres au moins et douze au plus.
• Quinze membres pour les entreprises qui font appel public à l’épargne.
• En cas de fusion le nombre de douze et quinze peut être dépasser. La limite
correspond alors au nombre total des administrateurs en fonctions depuis plus
de six mois dans les sociétés objet de la fusion.
• La loi interdit qu’un membre du conseil de surveillance fasse partie du
directoire.
• Les membres du conseil de surveillance se nomment dans les statuts à la
création. Dans le cours de la vie social ils se nomment par l’assemblée
générale ordinaire.
• Par ailleurs, la durée du mandat des membres du conseil de surveillance ne
peut pas excéder six ans.

Pouvoirs des dirigeants

Les organes de gestion d’une société anonyme sont :
• Premièrement, le Conseil d’administration,
• Deuxièmement, dans la forme dualiste, Directoire couplé à un Conseil de
surveillance.
• Enfin, le pouvoir ultime est entre les mains d’une assemblée des actionnaires.
Dans les rapports avec les tiers : on distingue deux formes de gestion :

10
 • D’abord, la forme dite moniste ou la loi procure le pouvoir au conseil
d’administration ;
• En outre, dans la forme dite dualiste, la loi attribue les pouvoirs à un
directoire. Un conseil de surveillance contrôle son action.
Ces deux organes disposent des pouvoirs les plus étendus pour agir en toute
circonstance au nom de la société.

Les assemblées générales

En plus des assemblées générales ordinaires, extraordinaires et mixtes qui se

rencontrent dans la SARL, la SA connait des assemblées dites « spéciales », qui
regroupent des détenteurs de titres particuliers, autres que les actions (telle
l’assemblée des obligataires).
AGO : C’est celle qui permet de prendre toutes décisions, à l’exception de celles
entrainant des changements statutaires.
La loi exige pour cette réunion les quorums suivants :

• D’abord, pour la première convocation, un ou plusieurs actionnaires présents

ou représentés possèdent au moins le quart des actions ayant le droit de vote.
• Ensuite, lors de la deuxième convocation, la loi ne requiert aucun quorum.
AGE : c’est la seule à permettre de prendre des décisions entrainant des
modifications statutaires.

Des modifications telles que :

• Changement de siège social

• Changement de gérance (dans le cas d’un gérant inscrit sur les statuts)
• Modification du capital social
• Redistribution des parts sociales
• Modification de l’objet social …

La loi exige un quorum pour cette assemblée comme suit :

Pour la première convocation, un ou plusieurs actionnaires présents ou représentés

possèdent au moins la moitié des actions ayant un droit au vote ;
En ce qui concerne la deuxième convocation, le quart des actions ayant le droit de
vote.

La dissolution de la SA

En générale, une société anonyme doit se dissoudre lorsque :

• Le nombre des actionnaires devient inférieur à 5 pendant plus d’un an ;

11
 • Le capital social devient inférieur au minimum légal ;
• Les capitaux propres deviennent inférieurs au quart du capital social. Dans ce
cas, les associés doivent décider, dans un délai de deux ans, entre les
reconstituer ou décider de la dissolution anticipée.
Sa dissolution peut aussi découler d’autres facteurs tels que :

A l’arrivée du terme que les associés ont fixé (à défaut de renouvellement) ;

• Par la volonté des associés ;
• La disparition ou l’extinction de son objet ;
• L’annulation de la société, lorsqu’elle ne respecte plus les conditions de
constitution ;
• Suite à une dissolution judiciaire ;
• Application d’une procédure collective

Le régime fiscal et social de la Société Anonyme au Maroc

Le régime fiscal de la société anonyme au Maroc est similaire à celui de la SARL.
Les impôts applicables sont :
• L’impôt sur les sociétés
• La taxe sur la valeur ajoutée (TVA)
Aussi aux taxes locales telles que les taxes professionnelles et les taxes sur les
services communaux.
Pour ce qui est du régime social, les dirigeants bénéficient du régime de la sécurité
sociale et de retraite des salariés.
En conclusion on peut dire que :
La société anonyme est une société commerciale à raison de sa forme quel que soit
son objet. Elle est adéquate pour les grands projets car elle apporte des garanties
solides à faire valoir auprès des investisseurs et des banquiers, ce qui constitue l’un
de ses principaux avantages.
Par ailleurs, elle a un fonctionnement lourd et cadré, voir compliqué. Ceci procure
une sécurité supplémentaire. Cependant, elle est moins flexible que la SARL. Elle a un
mode de gouvernance qui se décline en deux formats :

• Conseil d’administration et un directeur général

• Directoire et un conseil de surveillance.3

3
Article écrit par : Jovannie Pascale AGAYA

12
Sous-section 3 : Avantages et inconvénients de la SA
Avantages :

• Les actionnaires bénéficient d’une protection confortable

• La totalité du capital n’a pas à être versée dès la création.
• Lest modalités de cession des actions sont très souples.
• La SA reste le statut le plus crédible des sociétés auprès des partenaires
commerciaux et financiers de l'entreprise.

Inconvénients :

• La SA requiert un investissement important

• Il peut être difficile de trouver 7 associés de confiance.
• Fonctionnement lourd et coûteux.

Sous-section 4 : Les sociétés anonymes d'un point de vue de

juridiction marocaine

La société anonyme est une société commerciale par la forme, quel que soit son
objet, au sein de laquelle les actionnaires ne supportent les pertes qu’à concurrence
de leurs apports. La SA est une forme fréquemment adoptée pour les sociétés mères
de groupe mettant en œuvre des capitaux importants. Ce choix s’explique, en partie,
par le fait que le régime juridique et fiscal de la SA est bien connu des investisseurs
et qu’elle se prête facilement aux opérations de restructuration auxquelles les grands
groupes doivent procéder périodiquement. Il s’agit cependant d’une structure lourde
dont le fonctionnement entraîne des frais non négligeables et qui est soumise à de
nombreuses règles impératives rendant impossible la possibilité d’adaptation des
clauses statutaires aux exigences de certains montages financiers. 4

Article premier : La société anonyme est une société commerciale à raison de sa

forme et quel que soit son objet. Son capital est divisé en actions négociables
représentatives d’apports en numéraire ou en nature à l’exclusion de tout apport en
industrie. Elle doit comporter un nombre suffisant d’actionnaires lui permettant
d’accomplir son objet et d’assurer sa gestion et son contrôle, sans que ce nombre soit
inférieur à cinq. Les actionnaires ne supportent les pertes qu'à concurrence de leurs
apports et leurs engagements ne peuvent être augmentés si ce n'est de leur propre
consentement.

4
Mémoire Master professionnel en droit d’entreprise Délivré par L'Institut Supérieur de Commerce et
d'Administration des Entreprises.

13
Article 2 : La forme, la durée, qui ne peut excéder 99 ans, la dénomination, le siège,
l’objet et le montant du capital sont déterminés par les statuts de la société.

Article 3 : La durée de la société court à dater de l’immatriculation de celle-ci au

registre du commerce. Elle peut être prorogée une ou plusieurs fois sans que chaque
prorogation puisse excéder 99 ans.

Article 4 : Les actes et documents émanant de la société et destinés aux tiers,

notamment, les lettres, factures, annonces et publications diverses doivent indiquer
la dénomination sociale, précédée ou suivie immédiatement et lisiblement de la
mention société anonyme ou des initiales SA, de l’énonciation du montant du capital
social et du siège social, ainsi que le numéro d’immatriculation au registre du
commerce.

Article 5 : Les sociétés anonymes dont le siège social est situé au Maroc sont
soumises à la législation marocaine. Les tiers peuvent se prévaloir du siège
statutaire, mais celui-ci ne leur est pas opposable par la société si son siège réel est
situé en un autre lieu.5

Chapitre 2 : Les théories et les politiques régissant la

politique de distribution de dividendes

Section 1 : les théories de dividendes

Graham et Dodd 1934 et 1951

Le but unique de l’existence d’une entreprise est de payer des dividendes.
Une décision de distribution sous forme de dividende aurait un impact 4 fois supérieur sur le
cours titre a une mise en réserve du même montant sous forme de bénéfice 1951.

5
(Loi n° 17-95 Relative aux sociétés anonymes)

14
Ils soulignent par leur intuition qu’un dividende encaissé aujourd’hui rassure l’actionnaire et a
plus de valeur qu’une plus-value.
Ces allégations font cependant absence de toutes considérations fiscales ayant bel et bien une
influence sur la perception des dividendes et des plus-values par l’investisseur.

Lintner 1956, lance les premiers travaux pertinents sur le sujet. Il mène une enquête auprès
de 28 entreprises américaines, qui démontre un ajustement partiel des dividendes :
Les entreprises semblent suivre un « Target dividend payout ».
La profitabilité de l’entreprise et le montant des dividendes distribués les années précédentes
sont ceux qui déterminent cet objectif « Target ».
Le marché sanctionne positivement ou négativement la stabilité ou la croissance du
dividende. « Pour éviter ces sanctions, les entreprises tiennent à lisser les montants distribues
progressivement plutôt que de recourir à des changements brusques ».

FAMA ET BABIAK (1968)

Confirment les conclusions de Lintner,
Les managers sont réservés à augmenter le montant des distributions sous forme de
dividendes à un niveau ne pouvant pas être soutenu financièrement.

Gordon et SHAPIRO (1956) ont poursuit les travaux de leurs homologues et ont amélioré
un modèle de valorisation d’actions par les dividendes ; le « Dividend Discount
Model DDM ». Celui-ci considère que : « La valeur actuelle d’une action, et donc son prix
(P) dépend du prochain dividende (Div) divisé par le taux d’actualisation requis par les
actionnaires (K) moins le taux de croissance constant de ces dividendes (g) ».
SOIT l’équation : Formule de Gordon Shapiro :

Po=Div1/ (K-g)

Cette formule est cependant incertaine.

Gordon et Shapiro prennent comme hypothèse que :
• Chaque année la croissance du dividende se répétera et ce à l’infini.
• Le modèle ne prend pas en en considération les éventuelles plus-values
réalisées dans le cas de la revente d’un titre.
• Le taux de rentabilité attendu par les actionnaires doit être en permanence
supérieur au taux de croissance de dividendes.
Pour faire simple, la valeur de l’entreprise augmente lorsque son dividende versé s’accroit.
Quelques années plus tard, Grodon et Shapiro corrigeront leur interprétation en développant
une nouvelle formule. Cette dernière suppose que le taux de distribution (b) a un impact sur le
dividende et son taux de croissance. Cela dit, plus l’entreprise décide de retenir et de
réinvestir ses bénéfices, plus la croissance de son dividende sera importante.

15
Soit équation 2 :

Taux de croissance des dividendes (g) = r x b

Po= Div1/ (k-g) = (1-b) x bénéfices / k – (r x b)

Enfin, l’année de la publication de sa formule réajustée, Gordon rejoint partiellement la théorie

développée précédemment par Graham et Dodd (1951) en avançant dans leurs recherches. Le
théoricien développe la « Bird-in-hand-theory » qui démontre que :

• Les investisseurs n’aiment pas le risque et préfèrent le versement d’un

important dividende aujourd’hui plutôt que des plus-values au futur.
• En présence des marchés imparfaits et d’infos asymétriques, des couts de
capitaux sanctionneront un faible taux de distribution.
• Inversement, les couts de capitaux seront réduits par les taux de distribution
élevés et l’entreprise aura un gain de valeur.

Sous-section 1 : théorie de la neutralité

Les deux chercheurs pionniers Miller et Modigliani (1961), ont démontré, sous les
hypothèses d’un marché efficient et parfait, la neutralité de la politique de dividende. Selon
eux : Le taux de distribution des bénéfices importe peu et le montant des dividendes distribués
n’affecte pas la richesse des actionnaires »
Pour démontrer cette neutralité, les deux théoriciens font ces hypothèses :

Les marchés financiers sont connus parfait : pas de taxes, pas de couts de transactions, pas de couts
liés à l’émission de nouvelles actions et aucun auteur n’est suffisamment important pour agir au
cours des titres

Les marchés financiers sont connus efficient : Fama, 1970 : « Information disponible et accessible
pour tous ».

La rationalité des investisseurs, Quelle que soit la forme de la richesse, un investisseur préfèrera
toujours « plus de richesse » à « moins de richesse ».

L’avenir est connu

Miller et Modigliani 1961, évoquent des hypothèses plutôt restrictives mais qui laissent
apparaitre la politique de dividende comme neutre pour l’entreprise et pour l’investisseur :

La valeur de l’entreprise est indépendante du niveau du dividende.

Si l’entreprise augmente son capital, elle pourra financer son dividende car elle a la capacité de se
refinancer gratuitement sur les marchés financiers.

Une entreprise qui décide de d’augmenter son dividende sans pour autant changer sa politique
d’investissement, doit émettre des actions du montant de cette augmentation. La perte sera
contrebalancée par un gain et la valeur de l’entreprise sera inchangée.
16
L’investisseur est indiffèrent à la politique menée, Il pourra facilement combler l’absence de
dividendes et en créer artificiellement en revendant des titres de la société.

REMARQUE

Miller et Lodigliani ont omis l’effet de précompte. Comment ceci se procure-t-il ?

En levant des fonds, l’entreprise accroit le nombre d’actions en circulation et pourrait augmenter ses
rémunérations sous forme de dividendes en fonction de la rentabilité de ses projets. En fonction du
pays, ce dividende sera taxé et subira un effet de précompte. Le montant de l’augmentation de
capital de l’entreprise sera diminué à concurrence du taux de précompte en vigueur.

PRECOMPTE C’EST QUOI ? Le précompte est la retenu effectuée à la source par le créancier d’une
personne quand cette dernière est débitrice d’une troisième. La personne chargée de la retenue,
remet les sommes ainsi prélevées au créancier du débiteur.

Sous-section 2 : théorie de la non neutralité

En présence d’un marché ne suivant pas les hypothèses avancées par les deux théoriciens, on
se trouve face à un marché imparfait et non efficient et donc un marché ou la politique de
dividendes pourrait impacter la valeur de la firme. Si les hypothèses sont fausses, la neutralité
ne s’administre plus.
De nouvelles théories se sont développées en se basant sur les imperfections des marchés.
Pour alors comprendre cette non-neutralité ; des couts de transactions, des taxes et un
durcissement de l’accès à l’information seront ajoutés au modèle.
L’EFFET DE COUTS DE TRANSACTIONS :

Une première contradiction à la théorie de neutralité est liée aux couts de transactions et à la
théorie du dividende résiduel (Walter, 1956). Les entreprises obligées de supporter
d’important couts de transactions seront acculé de réduire leur taux de distribution pour éviter
des couts liés à un refinancement sur le marché.
L’EFFET CLIENTELE :

L’effet de clientèle est un effet qui se manifeste dans le fait qu’une entreprise peut s’amener à
attirer une clientèle différente. Celui-ci est conséquence de l’imperfection crée à partir de
l’existence d’une différence de taxation entre les plus-values et dividendes. Cet effet clientèle
sous-entend qu’en fonction de la politique de distribution élue, l’entreprise attirera des profils
d’investisseurs hétérogènes. « Ainsi, une firme choisit son mode de distribution selon la
fiscalité de ses actionnaires ou de ceux qu’elle veut attirer » (Allen et Michaely, 2003).

Black et Scholes (1974) et Miller et Scholes (1978), soutiennent cet effet et rajoutent
que :
17
 • Les entreprises payant un faible ou aucun dividende attirent des investisseurs
ne favorisant pas de dividendes.
• Chaque entreprise au final, attirera un certain type de clientèle et il lui sera
possible d’augmenter sa valeur en changeant sa politique de dividende.

Enfin, Lintzberg et Ramaswamy (1980) et Eades, Hess, et Kim (1984) démontrent

que :
Une clientèle n’est pas meilleure qu’une autre et qu’une modification de dividende sera
infructueux.

Perez et Gonzalez (2002) :

Les entreprises tiennent à ajuster leur politique de dividendes selon les préférences fiscales
des actionnaires majoritaires.
Quand ces actionnaires ne sont pas taxés sur leurs dividendes, un changement fiscal n’est pas
susceptible de modifier la politique de dividendes.
Casey et Anderson (1999) :
La réforme fiscale américaine de 1986 n’a pas montré des modifications importantes sur la
politique de distribution dans les entreprises composées de parties prenantes qui sont
faiblement taxées.

Brennan (1970) et Lintzberg et Ramaswamy (1982) poursuivent ces imperfections

en déployant la « Tax preference theory ».
Cette théorie suggère que les dividendes sont taxés hautement et directement alors que les
plus-values ne le sont que lors de la revente d’un titre à moindres termes. Pour ce,
l’actionnaire préférera la rétention des bénéfices plutôt que d’un versement en cash.

D’un autre côté, des études menées par Miller et Rock (1985) ont démontré un avantage
fiscal en faveur du dividende. Dans ce cas, l’actionnaire qui a besoin de liquidités poussera
l’entreprise à distribuer uniquement si « les coûts de transactions sont supérieurs aux taxes sur
la distribution ».
Il était donc important de souligner les difficultés auxquelles les entreprises sont maniables
lors de la détermination de leur mode de distribution le plus idéal possible.

Sous-section 3 : théorie de signalisation

Miller et Modigliani (1961) avaient pris comme hypothèse l’efficience des marchés en
développent leur thèse de neutralité. Cette notion d’efficience, développé par Fama (1970)
évoque que les managers, les actionnaires et les banquiers ont la même information sur la

18
firme « Un marché dans lequel les prix reflètent pleinement et toujours l’information est
disponible est appelé efficient ».
La théorie des signaux part du fait que lorsqu’un des participants possédé une information
supérieure sur l’entreprise, il se crée une asymétrie de l’information. Cette asymétrie est à
l’avantage des insiders (managers) et au désavantage des outsiders (investisseurs externes).
Les entreprises publient régulièrement des rapports d’activités et organisent des réunions avec
des analystes pour permettre aux dirigeants de discuter leurs objectifs afin d’éviter le
déséquilibre informationnel entre demandeurs et offreurs. Cependant, l’information tirée de
ces rapports n’est pas suffisante. Pour limiter cette asymétrie, les dirigeants inquiets de
maximiser la richesse de leurs actionnaires souhaitent leur donner un signal sur la situation
future de l’entreprise. Dans notre cas, le signal sera transmis au travers du dividende. « Les
modèles de signalisation par les dividendes sont susceptibles de maintenir les marchés
financiers en situation d’équilibre et supprimant l’asymétrie de l’information ». (Albouy et
Dumontier, 1992)
Spence (1974) et Riley (1975) définissent les conditions d’équilibre des marchés :
• Le signal doit être couteux ;
• L’émission de mauvais signaux sera pénalisée (La signalisation erronée peut
entrainer la surévaluation momentanée dont il se peut tirer profit).

Bhattacharya (1979) est le premier à décrire la théorie du signal au travers le dividende.

Selon lui, l’annonce d’un dividende permet de fixer la valeur de l’entreprise. Si le manager a
menti en annonçant le dividende, il devra se refinancer couteusement sur le marché afin
d’honorer ses promesses. A l’équilibre, il n’est donc pas dans l’intérêt de l’entreprise
d’annoncer les résultats évalués au risque de devoir se refinancer ultérieurement. Finalement,
seules les entreprises ayant des projets à VAN positive distribueront un dividende. « Dans ce
modèle, le cout de signalisation est double : le cout du refinancement et le cout de
l’imposition de dividende ». (Albouy et Demontier ; 1992)

Lease et Al (2000) critique la simplicité du modèle précèdent et dénoncent un problème

temporel :
Le dividende est annoncé au début de période mais il n’est payé qu’en fin, il n’y a donc
aucune obligation de payer la somme initialement annoncée.
John et Williams (1985) proposent :
Un modèle ou l’asymétrie de l’information entre managers et actionnaires est lié aux opportunités
d’investissement.

Les autres démontrent :

A l’équilibre, les managers signalent au marché une augmentation de la rentabilité en

distribuant un dividende taxable plus élevé que la rentabilité des investissements. En
conséquence, le dividende aura comme effet de surévaluer artificiellement le cours du titre.

19
(Celle-ci sera corrigée ultérieurement quand l’actionnaire devra s’acquitter des taxes sur son
dividende)

Miller et Rock (1985) développent un modèle à deux périodes ou le bénéfice et

l’investissement sont des éléments inconnus pour l’investisseur :

• Le moyen unique de signaler la valeur présente de l’entreprise se fera au

travers le dividende.
• Une mauvaise entreprise peut bluffer le marché en distribuant un gros
dividende.
• Une bonne entreprise utilisera les revenus tirés de ses investissements et non
pas l’argent destinés à ceux-ci.
Finalement, la signalisation de la valeur de l’entreprise est liée au cout d’opportunité subi par
la mauvaise entrepris ne pouvant plus investir dans des projets faute de moyens.

Pour résumer, ces modèles montrent en leur ensemble qu’un changement dans la politique de
dividende est un signal direct émis par l’entreprise quant à ses résultats futurs. Le dividende
est le véhicule de l’information le plus crédible. Tout de même, l’augmentation du dividende
est une bonne nouvelle et donne un bon signe sur les perspectives futures de l’entreprise.

Figure : L’effet du dividende sur la valeur de l’action (Berk et DeMarzo,2011)

Cours de l’action

Date de l’annonce

Bonnes nouvelles
Nouvelles anticipées
mauvaises nouvelles

Les principaux modèles de signalisation présentés ci-dessus permettent d’envisager la

politique de dividende sous un nouvel angle. Les études vérifiant la justesse de ces modèles
s’arrangent sur deux conclusions :
• Les investisseurs tiennent à corriger leurs anticipations et à les remettre en
question à chaque versement de dividende.
• L’entreprise de son coté, croit que l’un des principaux facteurs dans la
détermination du dividende est le niveau du bénéfice futur.

20
Sous-section 4 : théorie d'agence

Une relation d’agence est une relation contractuelle ou les actionnaires donnent le droit aux
dirigeants de prendre les décisions en leur nom. Pourquoi existe-t-il une telle relation ?
Dans le cas d’une entreprise managériale, contraire ç ce qu’on a vu avant (entreprise
entrepnariale), les fonctions de décision et de propriété peuvent être séparés, créant un conflit
d’intérêt entre les dirigeants et les actionnaires. La théorie de l’agence considère que les
dividendes sont un moyen de résoudre ces conflits et les diminuer. (Jensen et Meckling,
1976).
L’agent agit en principe dans l’intérêt du principal mais quand chaque individu tente de
maximiser son utilité, des couts d’agence naissent. Il en existe trois :
• Couts de surveillances des managers (supportés par les actionnaires)
• Couts de dédouanement (supportés par les managers) servant à prouver à
l’actionnaire que le manager agit dans leur intérêt.
• Couts résiduels (supportés par les actionnaires et les managers).
Easterbook (1984) démontre que :

• La distribution des dividendes motive les dirigeants à la bonne réalisation des

investissements lorsqu’une politique d’investissement est choisie.
• Le dividende agit dans ce cas comme instrument de contrôle qui permet aux
actionnaires de s’assurer que les dirigeants agissent dans l’intérêt de la société
et non le leur.
Néanmoins, la simplicité de ce modèle et l’observation de la réalité peut être remise en
question :
La demande de dividende est propre à chaque actionnaire et dépendra de considérations
fiscales et comportementales.
Les entreprises étudiées présentent de faibles opportunités de croissance ; nous avons vu que
le choix de réinvestissement des bénéfices dans des projets rentables peut s’avérer payant
pour les actionnaires.

Section 2 : les enjeux de la politique de dividendes.

Sous-section 1 : le facteur informationnel

21
Nous commencerons ce chapitre sur les facteurs de la politique de dividende par présenter le
contenu informatif du dividende. Nous avons vu précédemment dans la théorie des signaux
que le dividende est un moyen utilisé pour pallier l’asymétrie d’informations entre managers
et actionnaires. L’entreprise ajustera sa politique de dividende en fonction du signal qu’elle
souhaite transmettre au marché et à ses actionnaires. En augmentant ses dividendes, les
gestionnaires envoient un signal d’une firme en bonne santé et dont les cashflows futurs
devraient croitre. D’un autre côté, en diminuant ses dividendes, le signal peut être interprété
négativement : l’entreprise aurait des difficultés financières et le niveau actuel des dividendes
ne serait plus soutenable. Le signal peut également être interprété de manière positive et sous
entendrait que l’entreprise est prudente et préfère garder ses liquidités. La manière de
présenter les informations au marché est donc fondamentale et influencera l’investisseur.

Sous-section 2 : Le ratio de distribution cible

En fait, cette politique est suivie par un nombre limité d'entreprises. Pour une entreprise dont
les bénéfices sont volatils, l'essentiel d'une telle politique est qu'elle entraînera des dividendes
volatils, voire des fluctuations importantes du cours de l'action. Une telle volatilité des
dividendes gênera certainement les actionnaires Notons toutefois que plusieurs entreprises ont
un ratio cible de distribution qui est établi à partir d'une politique résiduelle
des dividendes appliquée dans une perspective à long terme. Ainsi, dans une perspective à long
terme, une entreprise peut avoir comme objectif de distribuer environ 40 % de ses bénéfices en
dividendes à ses actionnaires. Avec un tel objectif axé sur le long terme, il en résultera fort
probablement des fluctuations annuelles importantes dans le ratio de distribution.

Sous-section 3 : L’effet clientèle

L'effet client aura également un impact sur la politique de dividende. Selon le régime fiscal
actuel, certaines entreprises ont tendance à distribuer plus ou moins sous forme de dividendes.
Les entreprises paient des dividendes sur la base des actionnaires, et certains investisseurs
achètent des titres contre de l'argent, et non une appréciation du capital. Lors de la
détermination de la politique de dividende, les dirigeants doivent tenir compte de leurs
préférences et les satisfaire autant que possible.
Selon la politique adoptée, l'entreprise a attiré un certain nombre de clients investisseurs.
Cependant, l'existence de certains types de clients peut rendre difficiles les changements de
politique. Il est dans l'intérêt de l'entreprise de maintenir une stabilité non seulement en termes
de dividendes mais également en termes d'investisseurs. Bref, l'état actuel de la recherche ne
permet pas de tirer des conclusions claires sur les effets clients comme déterminant de la
politique de dividende. Cependant, nous pensons que les impôts affecteront le comportement
des investisseurs, mais à leur tour, certains investisseurs peuvent affecter le comportement des
entreprises, ce que nous verrons au point suivant.

22
Sous-section 4 : les factures internes

La taille

Jensen (1986) suggère que les firmes de grande taille disposent d’importants cashflows libres
et ont tendance à être plus généreuses en termes de dividendes. Crutchley et Hansen (1989)
poursuivent ces travaux en ajoutant que les grandes entreprises ayant un accès plus facile aux
capitaux auront tendance à redistribuer leurs bénéfices. Osobov (2008), Hosami (2007),
Kuwari (2009) et Olantundun (2000) supportent également qu’il existe donc une relation
positive entre la taille d’une entreprise et son taux de distribution.
La profitabilité

Une rentabilité élevée entraîne des flux de trésorerie élevés, ce qui peut conduire à des
paiements de dividendes généreux. Cependant, la corrélation positive entre la rentabilité et le
taux de distribution n'est pas toujours prouvée. En fait, l'entreprise peut décider de conserver
les bénéfices pour un réinvestissement futur. Certains secteurs sont plus rentables que d'autres
et préfèrent donc verser des dividendes.
Le risque

Chen et Steiner (1999), et Chang et Rhee (1990) développent un modèle mettant en avant
qu’une entreprise avec un niveau de risque élevé - et donc des cashflows très volatils - aura
tendance à conserver son bénéfice et à ne pas le redistribuer sous forme de dividende. Par
ailleurs, les entreprises risquées s’abstiennent de redistribuer leurs bénéfices pour éviter de
devoir supporter des coûts de refinancement trop importants. Le paiement de dividendes
semble donc être inversement proportionnel au profil de risque de l’entreprise.

Le levier financier

Le levier financier fait référence à la capacité d'une entreprise à rembourser ses dettes.
Lorsqu'une entreprise est endettée, elle fait face à des frais d'intérêt. Le non-paiement de ces
frais peut entraîner la faillite. Par conséquent, les entreprises sont plus disposées à utiliser les
bénéfices pour rembourser les dettes des créanciers plutôt que de satisfaire les exigences des
actionnaires.
La liquidité

Les entreprises disposant de plus de liquidités sont plus susceptibles de verser des dividendes
que les entreprises disposant de liquidités critiques. Nous avons vu précédemment que les
paiements de dividendes sont liés aux flux de trésorerie de l'entreprise. La faible liquidité est
liée au manque de liquidités, ce qui rend difficile le versement de dividendes par les
entreprises.

23
Sous-section 5 : les facteurs externes

Contraintes légales

Il existe certaines contraintes légales pouvant limiter les distributions sous forme de
dividendes. D’un autre côté, les SIR6 sont obligées de distribuer 80% de leurs bénéfices sous
forme de dividendes, garantissant pour les actionnaires une régularité de leurs rendements.
Contraintes institutionnelles

Ces contraintes apparaissent lorsqu’une entreprise possède dans son actionnariat un

investisseur institutionnel. Certains de ces investisseurs n’achètent que des actions offrant des
dividendes généreux. La présence de ce type d’investisseur peut avoir une influence sur la
politique de dividende lorsque celui-ci est majoritaire.
Clauses restrictives

Il s’agit de clauses dans les contrats des entreprises qui limitent et réduisent les distributions
sous forme de dividendes. Ce type de clause est un facteur négatif de la politique de
dividende.
Conclusion

Au terme de ce chapitre, nous nous rendons compte que beaucoup de facteurs influencent la
distribution des dividendes et qu’il est compliqué de les hiérarchiser et de tirer des
conclusions claires. Typiquement, les entreprises rentables et matures payent des dividendes
mais les firmes ne payant pas de dividendes ne sont pas pour autant non rentables ou non
matures. Chaque entreprise est différente et les choix en matière de dividende sont affectés
par de nombreux facteurs.

Chapitre 3 : les pratiques et les formes de distribution des

dividendes.

Section 1 : pratique de la distribution des dividendes.

6
Société immobilière réglementée
24
Le chapitre précédent nous a permis de fixer les théories et les politiques régissant la politique
de distribution de dividendes. Ce chapitre étudiera le comportement des entreprises en matière
des dividendes. Nous allons commencer par afficher les pratiques à partir de laquelle se fait la
distribution des dividendes, par la suite nous allons exposer les formes de distribution de ces
dividendes.

On peut déterminer quatre comportements de paiement des Dividendes :

Sous-section 1 : la distribution de la totalité des bénéfices

Il s’agit d’une première politique mise par Rubner (1966) suggère que la totalité des bénéfices
va être distribuée sous forme de dividendes. N'étant pas encouragée par les actionnaires
(impact social) et affectant généralement l’autofinancement, cette politique n’est pas adoptée
par les firmes.

Sous-section 2 : la politique résiduelle des dividendes

Le principe est que tout solde positif de bénéfice restant (après que l’entreprise ait investi dans
les projets à VAN positive) doit être distribué sous forme de dividende. Et alors dans ce cas,
les dividendes distribués sont la partie de bénéfice réalisé une fois les besoins de financement
à long terme deviennent satisfaits. C’est une politique plus avantageuse pour l’actionnaire
qu’une entreprise réinvestisse son bénéfice dans un projet pour autant que la rentabilité de ce
projet soit supérieure au taux de rentabilité que les actionnaires pourraient obtenir
personnellement sur un placement à risque égal.

Sous-section 3 : l'absence de distribution de dividendes

Ici l’entreprise ne verse aucun dividende. Selon Clarkson et Elliot (1966), Le dividende est un
luxe que les sociétés et les actionnaires ne doivent pas se permettre. En réalité cette politique
est rarement prise en considération par les firmes.

Sous-section 4 : la politique d’un dividende stable

A déjà été discutée dans le processus de développement théorique Linter (1956) et sa théorie
du « lissage des dividendes ». Dans la réalité, cette politique est adoptée par les entreprises
verseuses de dividende qui souhaitent éviter de brusquer les actionnaires, à cet égard, le
bénéfice n’est pas le déterminant de la politique de dividende, l’entreprise utilise un Target
Payout ratio et met tout en œuvre pour arriver à ses objectifs.

25
Section 2 : forme de versement de dividende

Sous-section 1 : Les dividendes en numéraire

Le versement de dividende en numéraire est le mode de paiement le plus courant aujourd’hui. Le

jour de versement, la somme correspondante au nombre d’actions détenues en portefeuille est
directement versée sur le compte espèce du compte titre traditionnel.

Cette option de paiement de dividende offre un principal avantage qui se concrétise dans la
possibilité pour les actionnaires de choisir elles-mêmes, dans quels titres, quelles entreprises, elles
veulent réinvestir ces profits (diversifier leurs portefeuille…)

Sous-section 2 : Les dividendes en action

Le paiement des dividendes en action devient de plus en plus populaire auprès des investisseurs
particuliers. Lorsque la société donne le choix aux investisseurs, ces derniers détiennent une période
de réflexion qui se résume généralement en un mois, avant de donner leur réponse. Alors, le
versement de dividende en action prend plus de temps par rapport au versement en numéraire.

Au cours de ce temps de réflexion et de la prise de décision, et si les actionnaires sont d’accord, la

compagnie leur verse un nombre d’action proportionnel au montant de dividende en espèce qu’ils
auraient perçu.

Ces actions sont obtenues avec un prix préférentiel par rapport au cours par rapport au cours réel du
marché, cela peut représenter une excellente opportunité pour l’investisseur d’augmenter, à bon
prix, le nombre d’action d’une entreprise en laquelle il a confiance, sans oublier que détenir plus
action signifie, recevoir plus de dividende l’année suivante.

Chapitre 4 : La politique de dividende et l'analyse

fondamentale par les ratios boursiers.

Investir en bourse n'est pas un jeu de hasard, pour les entreprises comme les particuliers la
décision d'investir en bourse relève d'un domaine stratégique en se basant sur des données issues
des calculs méthodiques à l'aide d'une multitude des ratios. Ces derniers servent comment un
indicateur fiable sur la pertinence de l'investissement boursier.

26
À cet égards l'analyse fondamentale par ratios demeure un outil primordial d'aide à la décision
d'achat ou de cession d'action.
Plusieurs dimensions sont prises en considérations pour le calcul de ces ratios notamment le
résultat de l'entreprise, le prix de l'action, le volume de la capitalisation boursière et encore la
valeur comptable nette de l'entreprise.
Au niveau de l'analyse fondamentale en bourse on distingue plusieurs ratios, certains d'eux sont
réputés et communément utilisées tels que le ratio du bénéfice par action, alors pour d'autre sont
moins utilisés.
Toutefois, il faut rappeler qu'un ratio est un rapport entre deux grandeurs permettant de fournir
une lecture et interprétation chiffrée d'un phénomène étudié.

I. Ratio de la part versée aux investisseurs

Formule : Dividende / VA
Utilité : Apprécier le part de la valeur ajoutée consacrée aux investisseurs.
Interprétation : La valeur ajoutée de l'entreprise est répartie entre 5 organismes, premièrement
l'Etat, puis les bailleurs de fonds, les salariés, l'entreprise elle-même pour l'autofinancement, et
finalement les investisseurs, la part de ces derniers est exprimée par le ratio Dividende / VA, ce
taux est primordial afin d'apprécier la nature de la politique de dividende adoptée par l'entreprise
, si ce ratio est important cela signifie que l'entreprise adopte une politique de dividende
favorable et généreuse vis-à-vis ses actionnaires et inversement.

Plusieurs variables entrent en jeux lorsqu'il s'agit de la prise de décision d'investissement en

achat d'actions, ces ratios permettent une vue synthétique et objectif de plusieurs paramètres de
l'entreprise afin de juger la pertinence de ses actifs cotés en bourse, toutefois il faut être très
prudent en termes d'interprétations de ces ratios en introduisant des paramètres
complémentaires afin de crédibiliser cette analyse.

II. Ratio bénéfice par action (BPA) "Earnings per Share "

Formule : BPA = Résultat net / nombre d'actions en circulation

Utilité : Ce ratio permet de connaitre la part de bénéfice attribué à chaque action.
Interprétation : En termes de comparaison entre la politique des dividendes de plusieurs
entreprises cotées en bourse, ce ratio demeure un outil incontournable afin d'assimiler le
bénéfice partagé par les actionnaires.

27
À titre d'illustration, supposons que le bénéfice net d'une entreprise s'élève à 10 millions de
dirhams pour un exercice donnée, et qu'elle compte 2 millions de titres en circulation, alors le
BPA est de 5 DHS en d'autres termes chaque actionnaire reçoit théoriquement en rémunération
de son investissement 5 DHS du bénéfice par actions.
De plus, ce ratio permet d'examiner l'évolution de la rentabilité de l'entreprise d'une année sur
l'autre afin de juger sa solidité et sa stabilité financière.
Par exemple, prenons le cas d'une entreprise qui enregistre sur deux exercice N et N+1 un
résultat qui s'élève respectivement à 20 millions de DHS et 40 millions de DHS, et que le
nombre de ses actions émises en bourse de l'ordre de 5 millions actions, a connu une stagnation
durant les deux exercices, calculons le BPA en N et N+1 :
En N : BPA = 20 millions /5 soit 4 DHS ; EN N+1 : BPA = 40 millions / 5 soit 8 DHS.
Ce résultat reflète l'évolution haussière du résultat de l'entreprise et de même la rémunération
par action.

III. Price-to-earnings Ratio (PER)

Formule : PER = Cours du titre / Bénéfice par action (formule développée) ou

Capitalisation boursière / bénéfice totale de l'entreprise.
Utilité : Le PER est l'un des ratios boursiers les plus utilisées, il donne une idée sur le prix du
bénéfice par actions de l'entreprise, et il serve de comparaison sectorielle entre des entreprises
ayant un niveau de bénéfice similaire.
Interprétation : Le PER vient pour compléter le premier ratio à savoir le bénéfice par action,
car si ce dernier ne donne aucune indication sur le prix de ces bénéfices, le PER donne à
l'investisseur la possibilité d'évaluer la cherté d'une action par rapport à une autre en fonction
du bénéfice.
Par exemple : deux entreprises A et B possède un BPA identique de 4 DHS, toutefois le cours
du titre de l'entreprise A s'élèvent à 15 DHS alors que pour l'entreprise B ce cours n'excède plus
10 DHS, Calculons le PER de ces deux entreprises.
Pour l'entreprise A : PER = 15/ 4 soit 3,5 ; Pour l'entreprise B : PER = 10 /4 soit 2,5.
Ici il faut être très attentif en interprétation sachant que plus le PER est élevé plus le prix de
l'action est élevé ce qui traduit la cherté de l'action, et inversement.
À l'égard de cet exemple chiffré, il s'avère opportun d'investir dans l'achat d'action d'entreprise
B qui possède un PER de 2,5 que l'entreprise A avec un PER plus élevé, car même avec un
même niveau du bénéfice par action, le prix de l'action de l'entreprise A demeure plus chère
que celui de l'entreprise B.

IV. Price Earning Growth (PEG)

28
Formule : PEG = (PER / croissance prévisionnelle du résultat en %)
Utilité : déterminer si une entreprise est surévaluée ou sous-évalué.
Interprétation : Le PEG pondère le PER par la croissance des bénéfices futurs ce qui permet
de rendre l'analyse plus dynamique, contrairement au PER qui rend l'analyse statique en se
basant sur le prix momentané de l'action, le PEG demeure un indicateur très intéressant lorsqu'il
s'agit de la prise de décision d'investissement dans les entreprises "high-tech" et innovatrices à
fort potentiel de croissance.
Prenons à titre d'illustrations le cas précédent, en terme du PER uniquement on a jugé que
l'entreprise B est plus pertinente, maintenant on va introduire le PEG avec les mêmes données,
toutefois en signalant que l'entreprise A est une Start-up innovatrice à fort potentiel de
croissance et que les projections en N+1 tablent sur une évolution haussière du résultat de 50%,
alors que pour l'entreprise B on enregistre un faible investissement en recherche et
développement et par suite des projections de croissance qui se stabilisent à 10% uniquement,
Calculons le PEG de ces deux entreprises.
Pour l'entreprise A : PEG = 3,5 / 50% soit 7 ; Pour l'entreprise B : PEG = 2.5 /10% soit 25.
Alors on peut constater qu'à long terme le prix de l'action de l'entreprise B est plus cher que
l'entreprise A tenant compte du potentiel de croissance de cette dernière, alors pour réaliser des
gains futurs à un prix moins chère il faut mieux investir en entreprise A car le financement de
sa croissance demeure moins chère.
Le choix entre PER OU PEG dépend généralement de la vision de l'investisseur, si ce dernier
envisage à un gain à court terme le PER demeure le ratio le plus adéquat pour apprécier la cherté
de l'action par rapport à son bénéfice momentané, toutefois si l'investisseur est long-termiste en
envisageant un gain étalé sur plusieurs exercices le PEG demeure très propice pour juger la
cherté de l'action par rapport aux bénéfices futurs.

V. Rendement net "Dividend Yield"

Formule : Rendement net = Dividende par action / cour du titre

Utilité : Ce ratio permet de mesurer la rentabilité procurée par le dividende distribué, de plus il
sert à comparer le rendement d'une société par rapport à ses pairs.
Interprétation : En théorie, plus le rendement net est élevé plus l'investissement est
avantageux, rappeler vous de la notion de l'homo economicus – les agents économique cherche
à maximiser leur profit toute en minimisant leurs charges et devant plusieurs choix l'agent
rationnelle est supposé de choisir le choix qui lui procurera la combinaison optimale entre gains
potentiels et charges dépensées, alors si on raisonne par analogie on peut transposer cette
logique au marché boursier , de même l'investisseur aura intérêt à choisir l'entreprise avec un
rendement plus élevé.
À titre d'illustration, prenons toujours le cas des deux entreprises A et B, ces derniers offrent
respectivement 30 DHS et 40 DHS de dividendes, sachant que le cours des titres de l'entreprise

29
A s'élève à 15 DHS alors que pour l'entité B ce cours s'affiche à 10 DHS, calculons le rendement
net des deux entreprises.
Pour l'entreprise A : Rendement net = 30 /15 soit 2 ; Pour l'entreprise B : Rendement net =
40/10 soit 4.
À l'égards de ces chiffres, chaque 1 DH investit pour l'achat des actions de l'entreprise A procure
en contrepartie 2 DHS de bénéfice en termes de dividende soit un bénéfice net 1 DH uniquement
par action, alors que pour l'entreprise B chaque 1 DH investit en l'achat de ses actions rapporte
en contrepartie 4 DHS de rémunération en termes de dividende, l'entreprise B est plus généreuse
au niveau de sa politique de dividende, alors il s'avère opportun d'investir en entreprise B que
celle A.
Toutefois, il faut être réticent dans l'utilisation de ce Ratio qui dépend de deux paramètres à
savoir le dividende par action et le cours de titre, Par conséquent si un rendement est élevé, on
se posera la question de savoir si cela est dû au fait que la société a fait de bons résultats et en
distribue une grande part aux actionnaires ou au fait que le cours de son action est très bas, ce
qui donne un rendement élevé.

VI. Taux de distribution "Dividend Payout Ratio"

Formule : Taux de distribution = Dividende par action / BPA

Utilité : Déterminer la part du bénéfice de l'entreprise qui est versée aux actionnaires sous
formes de dividendes.
Interprétation : Ce ratio reflète d'une grande part la politique des dividendes des entreprises,
au niveau de ces derniers on distingue deux grandes catégories d'une part les entreprises qui ont
atteint leur stade de maturité généralement avec un taux de distribution élevé, et d'autre part les
entreprises en phase de croissance avec des taux de distribution quasiment nulle.
En effet ce constat est expliqué par le fait que les entreprises matures ont atteint une certaine
taille critique et par la suite elles ne trouvent pas d’opportunité d’investissement suffisamment
rentable pour son cash. Elles peuvent alors préférer le restituer aux actionnaires. D'autres part
pour les entreprises en pleine croissance dispose de nombreuses opportunités d’investissement,
sont moins susceptibles de verser un dividende à leurs actionnaires afin de financer leur
croissance.

VII. Price-to-Book Ratio (PBR)

Formule : PBR = Prix de l'action / Valeur comptable par action avec Valeur comptable
par action = Valeur comptable / Nombre d'actions (Valeur comptable = Total Actif –Total
Passif)

30
Utilité : Ce ratio financier permet de comparer la valeur comptable des actifs de l’entreprise
avec le prix indiqué par le marché, il donne une idée si l'entreprise est sur ou sous-évaluée dans
la bourse.
Interprétation : Un PBR supérieur à 1 signifie que le prix de l'action de l'entreprise cotée en
bourse excède sa valeur comptable par action ce qui reflète que le marché valorise d'avantage
les actifs de l'entreprise par rapport à sa valeur comptable.
Un BPR inférieur à 1 signifie que la valeur comptable par action de l'entreprise excède son prix
de l'action, ce qui reflète que l'entreprise est sous-évaluée par rapport à sa valeur comptable.
Toutefois un BPR faible peut être plus intéressant pour un investisseur qu'un BPR élevé
notamment si deux ou plusieurs entreprises ont des valeurs comptables par action proches.
Prenons le cas suivant deux entreprises A et B avec des valeurs comptables par actions
identiques de 15 DHS, sachant que leurs prix de l'action s'élèvent respectivement à 30 et 60
DHS, calculons leurs PBR.
Pour l'entreprise A le PBR = 30 /15 soit 2 pour l'entreprise B le PBR = 60/15 soit 4.
On constate que le prix de l'action de l'entreprise B est surévalué par rapport à sa valeur
comptable de l'entreprise ainsi pour une valeur comptable par action identique de 15 DHS le
prix de l'action de l'entreprise B représente 4 fois sa valeur comptable tandis que pour
l'entreprise A son prix de l'action ne représente que le double de sa valeur comptable, et par
suite l'investisseur aura intérêt à choisir l'entreprise B avec un prix de l'action moins chère.

Plusieurs variables entrent en jeux lorsqu'il s'agit de la prise de décision d'investissement en

achat d'actions, ces ratios permettent une vue synthétique et objectif de plusieurs paramètres de
l'entreprise afin de juger la pertinence de ses actifs cotés en bourse, toutefois il faut être très
prudent en termes d'interprétations de ces ratios en introduisant des paramètres
complémentaires afin de crédibiliser cette analyse.

31
PARTIE PRATIQUE

32
LES POLITIQUES DE DISTRIBUTION DES DIVIDENDES

Le contexte de la distribution des disponibilités excédentaires

Les entreprises créent de la valeur, elles dégagent des flux de trésorerie. L’objectif pour une
entreprise est de générer en principe plus de flux de trésorerie positifs que de flux négatifs.
Pour autant, la question est posée aux dirigeants de ces entreprises chaque année, à la
publication des données annuelles : comment redistribuer le cas échéant les flux de trésorerie
excédentaires ? Une entreprise peut faire le choix soit :

• De garder les liquidités au sein de l’entreprise, et de réinvestir dans des moyens de

production ;
• De satisfaire l’objectif de rentabilité des actionnaires, et de redistribuer les liquidités en
dividendes.

Dans la réalité, les deux solutions sont choisies par l’entreprise, et l’alternative est partagée
selon un équilibre déterminé par son conseil d’administration réuni après la publication des
comptes annuels. Le choix de l’une des solutions à sa conséquence sur la performance du titre
de l’entreprise sur les marchés financiers :
Dans le premier cas les investisseurs au titre de l’actionnariat n’obtiendraient pas en principe
une performance immédiate des investissements de l’entreprise en actifs immobilisés –
corporels dans l’éventualité d’acquisition de machines-outils, ou financiers dans celle où
l’entreprise placerait ses excédents de trésorerie en valeurs mobilières pour dégager une
rentabilité financière – ;
Dans le second cas, les investisseurs obtiendraient une rétribution immédiate par virement de
liquidités au titre du dividende versé.
Dans l’une ou l’autre décision prise par les dirigeants, par observation historique, les issues de
l’évolution du titre en bourse de l’entreprise concernée n’auraient pas le même cheminement:
considérant l’option d’un réinvestissement par l’entreprise de ses disponibilités en
immobilisations, le titre en bourse se valoriserait en principe dans l’année suivante – ou les
années ultérieures – à un niveau plus élevé, considérant que les investissements de l’entreprise
dégageraient ainsi des flux de trésorerie supplémentaires, et seraient profitables à
l’appréciation du titre en bourse, mais il nécessiterait pour l’investisseur d’user de patience
pour obtenir une rentabilité de son investissement par l’appréciation du titre ; en revanche, si
l’on privilégie la distribution immédiate des flux de trésorerie excédentaires aux actionnaires
sous forme de dividendes, alors le titre ne devrait pas se valoriser autant qu’il n’aurait pu
l’être dans la première alternative.

33
Les valeurs boursières sont dites de « croissance » dans le cas d’un réinvestissement, par
opposition, de « distribution » dans le cas d’allocation des disponibilités auprès des
actionnaires au titre du dividende. Dans les paragraphes à venir, nous développerons

L’éventualité du second cas : réutilisation des flux excédentaires dégagés par l’entreprise dans
le but principal d’agir sur la structure du passif, en considérant une sortie de liquidités de sa
trésorerie.

Nous considérerons ainsi que cette trésorerie obtenue dans l’année antérieure ne sera pas
réinvestie mais destinée à deux propositions :
• La distribution de liquidités au titre du dividende à l’attention des actionnaires,
• Le rachat de titres par l’entreprise elle-même, autrement appelé « recapitalisation »

Nous étudierons l’effet de ces décisions sur le cours du titre concerné, puis dans un dernier
paragraphe leurs effets sur les ratios de performance financière tels que : bénéfice par action
et PER (Price Earning Ratio).
Pour illustrer notre propos, considérons toujours l’entreprise Tama Maroc qui détient en
2020 : 1853 MMAD dans sa trésorerie. Le directeur financier de la structure a le choix entre les
deux alternatives pour répartir ces disponibilités excédentaires. On donne des chiffres sur la
situation de l’entreprise :
Nombre de titres en circulation : 23588524

Résultat net en fin d’année : 880,2 MMAD

Prix initial du titre : 915

Capitalisation : 21 583,5 MMAD

Dividende par action : 35 MAD

Date de détachement des dividendes : 14/07/2020

34
Annexes : Extraits des indicateurs clé de Taqa Maroc, et du rapport de gestion 2020.

35
36
Politique 1 : la distribution de l’excédent par rétribution des
actionnaires en liquidités

a. On calcule le dividende distribué par titres, et le prix de l’action avant et

après détachement du dividende :
Le prix du titre de l’entreprise dans le procédé de redistribution des disponibilités auprès des
actionnaires respecte la démarche suivante :
➢ Immédiatement avant le détachement du dividende, le prix du titre est valorisé à 915
MAD. Sachant que cette entreprise a un excédent de trésorerie de 1853 MAD, que
23588524 titres sont en circulation, on calcule le dividende par titre détenu à distribuer,
soit 1853000000 / 23588524 = 78,55 MAD.
➢ Juste après le détachement du dividende, le prix du titre se dévalorise du montant du
dividende unitaire distribué à chaque détenteur d’un titre, soit 915 – 78,55 = 836,45 MAD.

Remarque :

Il est justifié que le prix du titre chute du montant du dividende entre sa valorisation avant et
après le détachement du dividende, estimant qu’un actionnaire qui voudrait céder son titre le
jour même du règlement de ce dividende – n’y ayant pas encore été éligible – voudrait être
dédommagé du montant qu’il ne pourrait obtenir, et auquel il pourrait prétendre.
Après détachement du dividende – considérant que sa fréquence de distribution est annuelle –
il faudrait que tout investisseur qui acquière le titre action juste après le détachement du
dividende attende une année pleine pour prétendre à cette rétribution : la valorisation du titre
ne peut qu’en être amoindrie d’autant du montant du dividende distribué à l’instant considéré.

b. On calcule le Bénéfice Par Action (BPA) avant et après détachement du

dividende :
Le BPA se calcule de la manière suivante : le résultat net de l’exercice divisé par le nombre
de titres circulants. Ce ratio est un indicateur de performance du titre action, et se doit d’être
comparé au même ratio d’entreprises évoluant dans un secteur d’activité identique. Un BPA
élevé, ou en progression entre deux exercices est un indicateur de bonne performance
financière de l’entreprise.
Dans le cas présent, le BPA est : 880200000 / 23588524 = 37, 31 MAD.

Le PBA après détachement ne subira aucun changement car au niveau de cette période le
nombre des titres en circulation n’a pas changé, Taqa Maroc n’a procédé à aucune opération

37
d’augmentation ou de retrait de capitale, du même le PBA reste inchangé après la distribution
du dividende.

c. On calcule le Price Earning Ratio (PER) avant et après détachement du

dividende :
Le PER est un ratio qui a été évoqué précédemment, relatif à la valorisation des fonds propres
d’une entreprise, en particulier dans la méthode dite des « multiples ». Le multiple du PER se
calcule en considérant le prix du titre action, et en le divisant par son BPA.
Le PER est un multiple qui identifie « combien de fois le prix du titre valorise les bénéfices
de l’entreprise rapporté à une unité de titre ». À l’identique du BPA, ou d’autres ratios vus
dans des chapitres précédents, le PER doit être comparé à ses semblables d’industries du
même secteur, pour en tirer des décisions stratégiques. Dans le cas présent, on calcule le PER
avant détachement du dividende : 915 / 37,31 = 24,5.
À la suite du détachement du dividende, le prix du titre a chuté du montant du dividende
distribué : il est passé de 915 MAD à 836,45 MAD. Le PER se valorise ainsi : 836,45 / 37,3 =
22,42.

38
Politique 2 : l’utilisation de l’excédent de liquidités pour recapitaliser
le passif

Certaines entreprises font le choix, à défaut de satisfaire un revenu immédiat aux actionnaires,
d’utiliser leurs flux de trésorerie excédentaires pour racheter – ou réintégrer – des titres émis
au public dans des opérations antérieures d’émissions sur les marchés, dans le but en principe
de reprendre le contrôle sur les décisions stratégiques prises en son nom, et ainsi de redonner
un pouvoir décisionnel plus important aux actionnaires dits fondateurs notamment.
Il se peut en effet que certains propriétaires historiques d’entreprises qui auraient procédé par
le passé à un financement massif de leur actif par une ouverture incontrôlée de leur capital
auprès de souscripteurs divers, de fait en situation de dilution de l’actionnariat, se verraient
être mis en danger d’être minoritaires, et donc de perdre le contrôle décisionnel.
Il s’agira de procéder à une « recapitalisation », de « retirer de la circulation » des titres
précédemment émis dans le but de financer des acquisitions d’actifs : le procédé inverse d’une
« ouverture de capital » ou IPO (Initial Public Offering).
Ainsi, par la démarche similaire à la méthode précédente :

a. On estime le prix de l’action avant et après le rachat des titres :

Dans ce cas précis, les effets de l’utilisation des flux excédentaires dégagés par l’entreprise ne
sont pas illustrés dans la variation du cours de l’action : les actionnaires ne sont en effet pas
directement concernés par l’opération. Le prix du titre reste ainsi inchangé à 450,50 € avant et
après le rachat de titres par l’entreprise.

b. On calcule le Bénéfice Par Action (BPA) avant et après le rachat des titres :
Dans cette éventualité de réintégration de titres, ou de retrait de la cotation sur les marchés, le
nombre de titres restants à la cotation verraient leur nombre réduit.
Nous le calculons :

• Nombre de titres avant opérations de recapitalisation soit : 23588524

• Nombre de titre après opération de recapitalisation : Taqa Maroc possède un excédent de
trésorerie de 1853 MMAD et une cotation du titre à 915 MAD, il est possible pour
l’entreprise de réintégrer 1853000000 / 915 = 2025136 titres, alors après opération de
rachat il reste (23588524-2025136) = 21563387 titres.

• Le PBA avant l’opération de rachat = 88200000/23588524 = 37,31 MAD ; le PBA après

l’opération de rachat = 88200000/21563387 = 40,82 MAD

39
Il est logique que le PBA s’apprécie entre les deux périodes, le nombre de titres cotés sur les
places financières diminuant, les revenus de l’entreprise proposés à un nombre plus restreint
d’actionnaires augmentent unitairement par chaque détenteur de titres restant après opération.

C. On calcule Le Price Earning Ratio (PER) avant et après détachement du

dividende.
Nous l’avons vu, pour ce cas, le nombre de titres en circulation, après utilisation des
disponibilités excédentaires, a diminué, mais pas le prix, qui lui est resté identique.
• On calcule le PER avant l’opération de rachat : 915 / 37,31 = 24,5 ;
• Puis après l’opération de rachat : 915 / 40,82 = 22,41.

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