LA POLITIQUE DE

DIVIDENDE
Encadré par :ATLAGH MOHAMMED
Présenté par : ELKANBI HOUDA
Introduction
 verser un dividende VS réinvestissement ultérieure.

Arbitrage distribution - rétention des bénéfices :

 La maximisation de la richesse de

l’actionnaire .

 Le maintien de ressources de

financement suffisantes.
 Instruments de distribution

■ Le dividende « Cash dividend »

■ Le dividende optionnel « Choice dividend » Albouy et Dumontier 1992

■ Le dividende en action « Stock dividend »

■ Le rachat d’actions

■ Distribution gratuite d’actions

■ Le dividende avec option de réinvestissement « Dividend reinvestîmes Plan » ou « DRIP »

■ SCRIP

■ Remboursement de capital
 1 . Notions :
 Bénéfices distribuables

La distribution d’un dividende sous-entend la présence d’un résultat pouvant être redistribué. Ce résultat est

calculé de la manière suivante (Barneto et Gregorio, 2013) :

Résultat de l’exercice

- Résultats antérieurs

- Dotations aux réserves (légales, règlementées & Statutaires)

+ Reports bénéficiaires

= Bénéfice distribuable
  Le dividende

« Une affectation possible des flux de trésorerie de l’entreprise. Il se traduit par un transfert de

capitaux de l’entreprise vers les actionnaires ». Damodoran (2006)

se compose :

• Premier dividende : « intérêt statutaire calculé sur le montant libéré et non remboursé des

actions »

• Superdividende : fraction du dividende attribuée aux actionnaires ou associés en plus du

premier dividende, identique pour toutes les actions.

 Mesure de la politique

■ « dividend yield » ou « rendement d’une action »:

■ « Dividend payout ratio » ou « taux de distribution » :

 Processus de versement

Dividend declaration date : à ce moment-là que le Conseil d’Administration propose que l’Assemblée Générale

vote le montant distribué.

Ex-dividend date : est cruciale pour l’investisseur souhaitant bénéficier du paiement du dividende décidé

préalablement.

Payment date : la valeur des capitaux propres baisse d’autant, puisque l’entreprise en tant qu’entité s’est

appauvrie du fait du versement d’une partie de sa trésorerie sous forme de dividendes à ses actionnaires.
 Cadre théorique relatif à la politique de dividende

 Les premières théories.

 Théories de neutralité.

 Contradiction de la théorie de la neutralité et théories de non-neutralité.

 L’effet de coûts de transaction.

 L’effet clientèle.

 Théorie des signaux.

 théorie de l’agence.
 Théories de neutralité : Miller et Modigliani (1961)

Hypothèses :
 Les marchés financiers sont réputés parfaits
 Les marchés financiers sont réputés efficients
 La rationalité des investisseurs

Entreprise

La politique de dividende apparait comme neutre pour :

Investisseur
 Pour l’entreprise Pour l’investisseur

l’investisseur est indifférent à la

- Autofinancement : Payer un volume modeste de dividendes.
politique menée car il pourra sans
** Effet dépressif sur la valeur de l’action. MAIS autofinancement aucune difficulté combler l’absence

élevé doit augmenter la valeur de l’action & plus-value. de dividendes et en créer

artificiellement en revendant des
- Financement extérieure : verser un volume de dividendes élevés.
titres de la société .
** Effet bénéfique sur la valeur de l’action. MAIS effet dépressif sur

la valeur du titre (financement extérieur).

La valeur de l’action n’est pas affectée par tel ou tel choix

 théories de non-neutralité

*** L’effet de coûts de transaction :

Les entreprises forcées de supporter d’important coûts de transaction seront contraintes de réduire

leur taux de distribution pour éviter des coûts liés à un refinancement sur le marché. (Mueller, 1967 ;

Higgins, 1972)

*** L’effet clientèle :

*** L’effet clientèle :

* Allen et Michaely : une firme choisit son mode de distribution selon la fiscalité de ses

actionnaires ou de ceux qu’elle veut attirer .

* Black et Scholes (1974) et Miller et Scholes (1978): les entreprises payant un faible ou aucun

dividende attirent des investisseurs ne préférant pas de dividendes.

* Lintzberg et Ramaswamy (1980) et Eades, Hess, et Kim (1984) : une clientèle n’est pas

meilleure qu’une autre et qu’une modification du dividende serait infructueux.

* Perez et Gonzalez (2002) : les entreprises ont tendance à ajuster leur politique de dividende en

fonction des préférences fiscales des actionnaires majoritaires.

* Brennan (1970) et Lintzeberger et Ramaswamy (1982) : « tax preference theory »

 Théorie des signaux

• Les demandeurs de capitaux qui sont dans l’entreprise ont des

informations > à celles dont disposent les offreurs de capitaux.

• Annonce d’une augmentation de dividende : impact positif sur les cours.

• Paiement des dividendes = signal de la santé de l’entreprise. Indique ce

que sera la performance financière future de l’entreprise.

 théorie de l’agence
 Coût d’agence ou coût de mandat = coûts que doivent engager les actionnaires pour assurer la

surveillance des dirigeants dans l’accomplissement de la mission qui leur a été confiée.

Augmente d’autant le coût des fonds propres. !!!

Les moyens de diminuer ces coûts :

- Rechercher des financements alternatifs (dette) : risque de faillite plus important et donc plus de

conscience des dirigeants.

- Paiement des dividendes : oblige le dirigeant à se présenter devant le marché financier

(augmentation de capital ou émission d’un emprunt)

La distribution de dividendes diminue donc les coûts d’agence

  Facteurs qui influencent la politique de dividende

 Le facteur informationnel

*** Versement de dividendes : information donnée aux actionnaires concernant l

rentabilité future de l’entreprise.

*** L’actionnaire prend en compte ses infos puis évalue l’action en conséquence.

*** Le ratio de distribution cible

 L’effet clientèle :

*** l’effet de fiscalité : le revenu courant (dividende) VS la plus-value.

 Les facteurs internes:
 Les facteurs externes:
- La structure de l’actionnariat

- La taille - Contraintes légales

- La profitabilité - Les Taxes

- Le risque
- Contraintes institutionnelles
- Le levier financier
- Clauses restrictives
- La liquidité

- Les opportunités d’investissement et

de croissance
 Les types de politiques de dividende

 Distribution de la totalité des bénéfices.

 Absence de distribution de dividende.

 Distribution résiduelle des dividendes.

 Politique opportuniste.

 Politique de participation directe.

 Politique de prudence et de dividende stable.

I. GESTION DE LA VALEUR
D’ACTION
Trois leviers de gestion de la valeur de l’action sont proposés dans ce chapitre :

■ Les introductions en Bourse

■ Le rachat d’actions
■ Les opérations de restructuration (apport partiel d’actifs, scission).
les introductions en Bourse IPO
Pourquoi s’introduire en Bourse ? Types de IPO

Une introduction en Bourse est une opération financière destinée à lever des fonds sur un marché boursier.
Selon le profil et les objectifs de la société, deux situations peuvent se présenter :

o Augmentation du capital
 L’entreprise souhaite réaliser de nouveaux investissements sans faire appel à ses actionnaires actuels ou
à ses banquiers.
 L’entreprise désire réduire son endettement.

Soit par émission d’actions ,soit par droit de souscription

o Cession des titres

 L’entreprise peut décider d’ouvrir son capital afin de d’y faire entrer de nouveaux investis

Par actionnaires industriel , par actionnaire financier , par l'entrepreneur , par

l’Etat
Comment s’introduire en Bourse ?

Les titres peuvent être proposés à la fois :

■ Aux investisseurs institutionnels.

■ Aux investisseurs individuels (des particuliers) .

■ Aux salariés de l’entreprise à l’origine de l’opération.

Sur quel marché ?

 En Maroc : bourse de Casablanca

 En France:

■ Euronext :pour les grandes entreprises

■ Euronext access : pour les plus petite entreprises

■ Euronext growth : pour les PME et les ETI

 Introduction en bourse (bourse de Casablanca)
Marché Marché Marché
Critères de l’introduction principal développement croissance

Valeur minimale d’émission 75 MDH 25 MDH 10 MDH

Nombre minimal d’actions diffusés dans le public 250.000 100.000 30 000

Nombre d’exercices certifiés 3 derniers 2 derniers le dernier

Conclusion d’une convention d’animation des Pour une année Pour 3 ans
titres avec une société de bourse __

Consolidation des comptes Obligatoire __ __

Minimum des capitaux propres 50 MDH;

CA minimum réalisé __ 50 MDH __

Conformément du Dahir portant la loi n°1-93-211 relatif à la bourse de valeurs , modifié et complété par les lois 34-96, 29-00, 52-01
Contraintes de IPO

 Pour l’entreprise :

 Transparence des comptes

 Pour les investisseurs :
 Surveillance de l’AMF
 Pas toujours rentable
 Un cout financier
 Une valeur parfois surestimée
 Changement de la gestion de l’entreprise

 Développement dans la communication financière

Choix des intermédiaires

■ Listing sponsor

■ Prestataires de service d'investissement

■ Expert comptable et commissaires aux comptes

■ Avocats

■ Agence de communication financière

Choix de procédure de IPO
 L’offre à prix ouvert (OPO)

Consiste a fixer une fourchette de prix et la proposer aux investisseurs.

Le prix d'acquisition et la quantité des titres(taux de service) qui seront livrés sont fixer une
fois l'ensemble des ordres sont reçus. Seuls les ordres supérieurs ou égaux au prix définitif
fixé seront servis a un taux de service qui sera calculé au préalable .

Exemple : Une entreprise x propose une fourchette de prix entre 10 et 20 euros monsieur B
a un ordre pour 100 titres a 18 euros. Une fois les ordres sont reçus l'entreprise x va fixer
son prix définitif a 16 euros avec un taux de service à 70 %.

** Monsieur B va recevoir donc que 70 actions à16 euros.

 L’offre à prix ferme (OPF)

Consiste à fixer un prix de vente définitif des titres émis.

l'entreprise et l'intermédiaire financier définissent le nombre des titres qui seront mis en
circulation sur le marché ainsi que leur prix de vente.
 L’offre à prix minimal (OPM)

Est une ancienne manière de faire un introduction en bourse, qui d'ailleurs n'existe pas en
France. Donner le prix le plus juste a laction en ecartant a la fois les prix les plus bas et les
offres trop élevés .

Les titres sont mises en vente en prix minimale , chaque acheteur potentiel va donc devoir
communiquer le pris auquel désir se procurer l'action ainsi que la quantité désirée .Une fois tout
ces ordres réceptionnés la société va déterminer un prix minimal en dessous duquel elle
n'acceptera aucun ordre.

Une fourchette de prix sera également choisie ;ainsi que la quantité de demandes qui seront
satisfaite c'est a dire le taux de service .
 La cotation directe

Tout les types d’ordre d’achat sont acceptés

Le nombre de titres qui vont être émis en bourse ainsi que leur prix minimal va être déterminer à
l'avance .

Les investisseurs sont donc autorisés à passer des ordres à cout limité ou bien au marché et ceux
qui le feront seront prioritaires par rapport aux autres investisseurs . Une fois l'ensemble des
ordres reçus et bien deux conditions doivent être validés pour que l'introduction en bourse puisse
se faire.

• Premier cours coté du titre ne pourra être supérieure a 10% du prix minimum : chaque
investisseurs doit recevoir une quantité minimum de titres

• L'autorisation des autorités financières

le rachat d’actions

L’ entreprise procède au rachat de

ses propres actions en bourse. Cela
permet de réduire le nombre
d’actions émises sur le marché.
Le rachat des actions versus distribution de dividendes

 L’instrument de distribution peut être choisi afin de :

** Minimiser l’imposition personnelle des actionnaires de l’entreprise

** Attirer un certain type d’actionnaires : effet de clientèle.

 L’instrument de distribution choisi permet d’envoyer un signal différent au marché.

 L’augmentation de l’effet de levier financier entraîne une action sur la structure du capital

 Le rachat permet plus de flexibilité que le dividende

 Les déterminants du choix de la politique de rachat des
actions

■ Un moyen utile de redistribuer aux actionnaires des surplus de

liquidités temporaires avec des effets bénéfiques sur le PER et sur les

cours de l’action.

■ Une alternative ponctuelle au versement de dividendes plus élevés.

L’intérêt et les effets de la politique de rachat des actions
L’intérêt et les effets de la politique de rachat des actions

1. Signaler la sous-évaluation

2. Retourner de la valeur aux actionnaires

3. Gérer l'excédent de trésorerie

4. Réduire la dilution.

5. Réaligner la structure de propriété

6. Optimiser la structure du capital

7. Influencer la gouvernance d'entreprise

■ Moins d’actions émises / une propriété accrue de l’entreprise

■ Destruction d’actions

■ Part plus importante du bénéfice

■ Possibilité d’augmenter le dividende

 Néanmoins !!!

En cas de rachat d’actions propres, les actionnaires doivent donc bien réfléchir aux

conséquences et aux risques:

 Baisse des capitaux propres :l’entreprise soit amenée à se tourner à nouveau vers les marchés des

capitaux.

 Moins de fonds disponibles pour les investissements : l’intérêt des actionnaires restants est

croissant dans une entreprise dont la valorisation est à la baisse.

 L’évaluation des sociétés procédant au rachat des actions

 La valeur de la société n'est pas directement influencée par le choix entre le rachat d'actions et
le versement de dividendes.

 Inclusion des liquidités ( les liquidités réservées au paiement des dividendes ainsi que celles
allouées au rachat d'actions) dans l'évaluation.

 Le calcul des cash-flows par titre doit inclure à la fois le dividende prévu par action et les
liquidités reçues du rachat .

 Le rachat de titres réduit le nombre de titres disponibles mais accroît les bénéfices et les
dividendes par titre.
 Interprétation du rachat d’actions propres

la réussite de
l’entreprise

sa valorisation
Les techniques de rachat des actions :

 L’offre de rachat destinée à tous les actionnaires

 L’offre de rachat négociée avec un actionnaire principal

 Le rachat sur le marché (sociétés cotées uniquement)

 L’offre de rachat destinée à tous les actionnaires

 Si la société est cotée, on parle alors d’offre publique de rachat (OPRA) par la société de ses

propres actions.

 Le conseil d’administration, par autorisation de l’AGE , propose à tous les actionnaires de leur

racheter tout ou partie de leurs actions à un certain prix, et ce pendant une certaine période.

 Suivant le principe d’égalité, la société doit adresser une offre de rachat à tous ses actionnaires.

L’opération a le statut juridique d’un remboursement et non celui d’une cession de titres.
 L’offre de rachat négociée avec un actionnaire principal

 Actionnaire principal : Il s'agit d'un actionnaire qui détient une part significative du capital de

l'entreprise. Cela peut être une personne physique, une autre entreprise, ou une entité

institutionnelle.

 Au lieu de le faire de manière publique sur le marché, l’entreprise s'engage dans des

négociations directes avec un actionnaire majeur pour parvenir à un accord mutuel sur les

modalités du rachat.
 Le rachat sur le marché (sociétés cotées uniquement)

 En achetant sur le marché, l'entreprise paie le prix actuel du marché pour ses propres actions.

Cela peut être avantageux si l'entreprise est convaincue que le cours actuel est inférieur à la

valeur intrinsèque de ses actions. L'entreprise ne peut pas racheter plus de 10 % de ses actions

en circulation.

 Par rapport à des négociations avec un actionnaire principal, le rachat sur le marché peut être

moins disruptif sur le plan organisationnel et peut éviter des négociations prolongées.
les opérations de restructuration
  Les apports partiels d’actifs

• l’apport partiel ne se traduit pas par la disparition de la société apporteuse.

• les actionnaires de A ne reçoivent pas de titres, c’est la société qui les reçoit. Alors que dans le cadre de la
fusion, les actionnaires de la société A reçoivent des actions de la société B.
 Les caractéristiques de l’apport

 sur un ou plusieurs éléments d’une entreprise (immeuble, valeurs mobilières…) :

on parle alors d’apports d’actifs isolés.

 sur un ensemble de biens (l’actif et le passif) : cela forme ce que l’on appelle une

branche complète d’activité de l’entreprise.

 Avant : Après :

Les actionnaires Les actionnaires

Société A Société A
Médias Défense Défense

Société B
Médias
Cas particulier de restructuration des groupes

Actionnaire de A Actionnaire de B

1-X % 100%

X%
Société A Holding B
 opérations de scission (ou filialisation)

Avant Après

Actionnaires Actionnaires

Société X Société Z Société Y

Médias défense médias défense
 Pourquoi faire?

La perte de visibilité du fait de la taille et de la diversification, ce qui se traduit par une

sous-évaluation par les investisseurs de la plupart des groupes diversifiés. Ce

phénomène, assez bien connu aujourd’hui, est appelé « décote des conglomérats ».

 Pour les investisseurs : La qualité inférieure de l’information dont ils disposent les

incite à payer moins cher les actions d’un conglomérat, et, de fait, à appliquer une

décote au conglomérat.

 Pour les dirigeants : Cette imprécision de l’information nuit à la qualité de leurs

décisions, ce qui réduit la valeur du conglomérat et entraîne la « décote du

conglomérat ».
 Néanmoins !!!

■ Baisse de la valeur ajouté : Les divisions filialisées qui appartiennent au même secteur

que la maison mère ne semblent pas apporter de valeur ajoutée.

■ Perte de synergie : Les synergies font référence aux avantages obtenus lorsque les

différentes parties d'une entreprise travaillent ensemble de manière intégrée. Lorsqu'une

scission a lieu, ces synergies peuvent être perdues.

 Les différentes formes de scission
 La scission-distribution (spin-off) :

Avant Après

Actionnaires Actionnaires

Société X Société x Société Y

Médias défense Médias Défense
 La scission-échange (split-off) :

 L'entreprise offre à ses actionnaires la possibilité d'échanger leurs actions existantes contre des

actions de la nouvelle entité (filiale).

 Les actionnaires ont le choix d'échanger leurs actions de l'entreprise mère contre des actions de la

filiale. Cela peut être perçu comme une offre publique d'échange d'actions.

 Les actionnaires ont l'option de participer à l'opération en échangeant leurs actions, mais ils ne sont

pas obligés de le faire.

  La scission-dissolution ou éclatement (split-up)

C’est la scission pure au terme de laquelle une société existante disparaît en se

divisant en plusieurs entités (au moins deux).Reprenant donc même schéma de la scission :

Avant Après

Actionnaires Actionnaires

Société X Société Z Société Y

Médias défense médias défense
 La fusion-acquisition
Le terme générique de « fusions-acquisitions » est utilisé pour désigner la réunion d’une ou

plusieurs entreprises en une seule entité. Il s’applique à diverses situations telles :

 Un rapprochement amical d’égaux ou d’union contractuelle (accords de distribution, de

production, des contrats de recherche, etc.) ;

 Un achat hostile

 Une acquisition négociée.

 Les différentes opérations de fusions-acquisitions
 la fusion-absorption
 La fusion par création
 L’acquisition par achat d’actions
 Les acquisitions par échange d’actions
Acquisition ou fusion ?

Les acquisitions par échange d’actions sont souvent répertoriées comme des opérations

de fusion (fusion à l’anglaise) et non des opérations d’acquisition car elles sont proches :

 Des opérations d’acquisition : la cible devient une filiale de l’acquéreur ;

 Des opérations de fusion : les actionnaires de la cible deviennent actionnaires de

l’acquéreur ; Mais, contrairement à la fusion :

** Elle n’entraîne pas la disparition de l’entreprise absorbée ;

** Elle n’entraîne pas la confusion des patrimoines.

L’évaluation des opérations de fusions-acquisitions

VAN = (Valeur des flux attendus de l’opération) − (Montant des fonds nécessaires à sa réalisation)
 Croissance fictive (croissance des gains par action) résulte des synergies obtenues :

En appelant :

VA : la valeur indépendante de A

VB : la valeur indépendante de B

VAB : la valeur de la nouvelle entité

Alors :
Gain financier = VAB − (VA + VB) = ∆VAB

L’opération ne sera pas acceptable :

 Pour l’acquéreur : V synergies − C rapprochement > P transaction
 Pour le cédant : V cible > P transaction
MERCI POUR VOTRE ATTENTION