Politique Des Dividendes

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Stratégie financiè re des entreprises 2013/201

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Université Mohammed V - Agdal
4
Faculté des Sciences Juridiques,

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Economiques et Sociales
Rabat
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Stratégie financière des
entreprises
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La politique des dividendes
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Travail élaboré par :
werftyuiopasdfghjklzxcvbnmrtyuiopa
- ELYAKOUBI
Omar
Sous la direction de :
Mr. Abdelkrim
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-BENGHANOU
Amine
KANDROUCH
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-LECHHEB Anas
Sommaire
Introduction …………………………………………………………………………………..3
Section 1 : Le cadre conceptuel de la politique des dividendes……….5
I. Notions de base …………………………………………………………………5
Section 2 : Le cadre théorique de la politique des dividendes………….7
I. La thèse de la neutralité de la politique des dividendes………7

II. La thèse de non neutralité de la politique des dividendes…14
Section 3 : La politique des dividendes……………………………………………20
I. Les différentes politiques de distribution des dividendes…..20

II. Les facteurs qui influencent la politique des dividendes……24
III. La pratique de distribution des dividendes………………………..26
Section 4 : Cas pratique : La politique de distribution des dividendes

des sociétés marocaines cotées……………………………………………………..32
Conclusion………………………………………………………………………………………39
Bibliographie et Webographie………………………………………………………41
2
Introduction
L’entreprise peut avoir recours aux dividendes pour rémunérer ses

actionnaires. Cet élément représente la part des bénéfices qui est partagée
entre les actionnaires après que les capitaux qu'ils ont mis en commun aient
fructifié. Lorsqu’une firme dégage un bénéfice, elle peut le ventiler de façon
variable, dans deux directions : soit elle le conserve au sein de la société pour
augmenter son autofinancement, soit elle le distribue aux actionnaires sous
forme de dividendes. Le dividende est une composante fondamentale de la
rentabilité qui permet d'une part de fidéliser les actionnaires qui s'intéressent à
un revenu élevé et, d'autre part, de véhiculer l'information entre les dirigeants,
les actionnaires, l'entreprise et le marché.
La détermination d’une politique des dividendes constitue le troisième grand
axe de décision de l’entreprise. Cette décision détermine la portion des
bénéfices versée aux actionnaires et, par conséquent, celle réinvestie dans
l’entreprise, la stabilité temporelles des actions et les dividendes en actions.
Pour l’investisseur désirant participer dans le capital d’une firme, il sera motivé
essentiellement par la rentabilité que lui procure son investissement et qui
prendra l’une des deux formes suivantes :
-dividendes : les distributions de bénéfices décidées chaque année par
l’assemblée générale des actionnaires.
-plus-values : l’entreprise décide de réinvestir tous ses bénéfices.
La décision de distribuer plus ou moins de dividendes figure, ainsi, parmi les
politiques financières qui pèsent lourd dans le processus de prise de décision
au sein de l'entreprise. Et comme pour chaque décision financière que
l'entreprise est amenée à prendre, le réel dilemme tourne autour de
l'évaluation de l'incidence de cette décision sur l'objectif c'est-à-dire sur la
valeur de la firme. La question est donc de découvrir si la politique des
3
dividendes adoptée par l'entreprise peut, ou non, avoir un impact sur sa

valeur. Ceci revient à s'interroger, en effet, sur la pertinence de la politique de
distribution des dividendes. Cette question a fait l'objet d'un large débat
théorique et demeure un domaine de la finance où subsiste encore beaucoup
de controverses.
Notre travail consistera en premier lieu à aborder le débat théorique relevant
de la politique des dividendes, ensuite nous allons se focaliser sur les
différentes politiques de distribution des dividendes ainsi que les facteurs qui
influencent la politique des dividendes.
4
Section 1 : Le cadre conceptuel de la politique des dividendes
I. Notions de base :
1-Les actions :
L’action est un titre d’associé qui représente un droit de propriété négociable
sur une fraction du capital social. Elle confère à son propriétaire plusieurs droits
et prérogatives dont principalement :
*le droit de vote aux assemblées ;
*le droit de percevoir des revenus proportionnels sur les bénéfices distribués ;
*le droit préférentiel de souscription ou d’attribution lors d’une augmentation
de capital ;
*le droit de communication des documents sociaux.
2-Les dividendes
Les dividendes constituent une affectation possible des flux de trésorerie
disponibles de l’entreprise. Ils se traduisent par un transfert de capitaux de
l’entreprise vers les actionnaires.
a. Modalités de distribution des dividendes :

Le dividende se compose le plus souvent de deux parties :
-un dividende statutaire : ou un premier dividende, égal à 5% du montant
libéré du capital social. Il représente le dividende minimal.
-un super dividende, versé à toutes les actions, le cas échéant, en sus du
premier dividende.
Les dividendes sont votés par l’assemblée générale des actionnaires, et ils
doivent être mis en paiement au plus tard dans un délai de 9 mois après la
clôture de l’exercice. Les dividendes peuvent être versés en numéraires ou en
actions. Ce dernier cas n’est possible que s’il est prévu par les statuts, et si le
capital est entièrement libéré.
5
b. Echelle temporelle du versement de dividende :
a. Date de déclaration : Le conseil d'administration définit le montant à

distribuer et vote une résolution de versement de dividendes, qui devient un
engagement de la firme.
b. Date ex-dividende : Deux jours ouvrables avant la date d'inscription. Si on
achète une action à, ou après cette date, on ne recevra pas le dividende. Le
cours de l'action diminue généralement du montant des dividendes.
c. Date d'inscription : La société prépare une liste de tous ceux qui, selon elle,
seront les actionnaires qui recevront des dividendes. Généralement, le cours ne
varie pas à ce jour-là.
d. Date du versement : Les chèques sont mis à la poste, pour être reçus par les
actionnaires. Bien que pour tous les actionnaires, il s'agisse d'un jour
important, le cours de l'action ne devrait pas varier ce-jour là également.
3-Politique des dividendes :

La décision relative à la politique des dividendes détermine le pourcentage des
bénéfices qui seront versés en argent aux actionnaires, la stabilité temporelle
des dividendes, et le rachat d’actions. A l’instar de la décision de financement,
la décision relative à la politique des dividendes n’influe pas sur la valeur de
l’entreprise dans le cadre d’un marché des capitaux parfait. Toutefois, à, cause
de certaines imperfections du marché des capitaux, il est possible, qu’il existe
une politique des dividendes optimale, c'est-à-dire une politique qui maximise
le prix de l’action de l’entreprise.
6
Section 2 : Le cadre théorique de la politique des dividendes
I. La thèse de la neutralité de la politique des dividendes.
1. Les hypothèses Du modèle

Modigliani et Miller ont essayé de démontrer que le taux de distribution des
bénéfices importe peu, et le montant des dividendes distribué n'affecte pas la
richesse des actionnaires. Pour cela, ils ont posé les trois hypothèses suivantes :
 Les conditions de la concurrence pure et parfaite sont satisfaites sur les
marchés des capitaux :
- L'accès au marché est libre ;
- Aucun acheteur ou vendeur ne peut, compte tenu de l'importance relative de
la transaction réalisée, influer sur la formation des prix ;
- Tous les participants disposent, librement et sans aucun frais, de toutes les
informations relatives à la formation des prix et aux diverses caractéristiques
des titres concernés;
- Il n'existe pas de frais sur les transactions;
- Enfin, il n'y a pas d'impôt, ou du moins, il n'existe pas de différence
d'imposition entre les dividendes et les gains en capital.
 Les investisseurs ont un comportement rationnel. Cela veut dire que
leurs satisfactions augmentent au fur et à mesure que leurs niveaux de
richesse augmentent et qu'ils sont indifférents entre dividende et plus-
value.
 L'avenir est certain: (cette hypothèse sera levée ultérieurement), par
conséquent: chaque agent connaît avec certitude le résultat financier de
ses placements. Il en découle qu'il est inutile de faire la distinction entre
actions à revenus variables et incertains et obligations à revenus certains.
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On peut dire qu'à ce niveau, seules les actions sont considérées dans
l'analyse de M&M.
Compte tenu de ces hypothèses, M&M démontrent avec rigueur la proposition
suivante :
 Pour une politique d'investissement donnée, la politique de distribution
des dividendes n'a aucun effet sur la valeur d'une firme. Les actionnaires
se soucient peu de ce que leurs revenus prennent la forme de dividende
ou de plus-value.
2. Modigliani et Miller et la politique de distribution

C’est en 1961 que Modigliani et Miller ont démontré que, sur un marché
financier parfait et notamment en l’absence de différences d’imposition des
dividendes et plus values en capital, la richesse des actionnaires était
indépendante de la politique des dividendes.
Modigliani et Millet ont pris comme point de départ pour leur démonstration la
rentabilité espérée de la détention d’une action:
K t+1 = (D t+1 + P t+1-P t)/ P t

Avec :
Pt: le prix de l’action détachée de la valeur de son dividende à la date t.
D t+1 : dividende par action à la date t+1.
Soit nt le nombre d’actions dans le capital de l’entreprise à l’instant t, si on
multiplie le dénominateur et le numérateur de la formule par nt, on obtient :
K t+1= (nt*D t+1 + nt*P t+1–nt Pt) / (nt*Pt)
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On pourra alors déduire la valeur de marché V t des fonds propres de

l’entreprise à partir de cette relation :
V t= (DIV t+1 +nt Pt+1) /(1+K t+1) (b)
DIV t+1 est le dividende au titre de la période t+1, c’est-à-dire le nombre
d’actions existant en t pondéré par le dividende par action en t+1 .
La valeur de l’entreprise est le dividende augmenté de la valeur de l’action
(représentant un prix de revente éventuel) à cette même date, actualisé.
Lorsque l’entreprise émet m actions nouvelles en t+1, m t+1, à un prix P t+1, la
valeur actuelle des actions nouvelles s’écrit :
Vt= (DIV t+1 + V t+1-

m t+1*P t+1) / (1+ K t+1) (c)
Mt+1*Pt+1 indique les fonds reçus à la suite de l’émission de m t+1 actions
nouvelles à la date t+1. La valeur actualisée des dividendes et des actions en
t+1 , déduction faite de la valeur actualisée des actions nouvelles, émises au
cours prévalant en date t+1 .Dans la relation (c), V t+1 est la valeur de marché
des actions anciennes et nouvelles :
V t+1= nt* Pt+1 +m t+1* P t+1 (d)
Le nombre d’actions en t+1 est la somme des nombre d’actions anciennes et

nouvelles:
N t+1 = nt + m t+1 (e)
La valeur totale des actions en t+1 est le nombre total d’actions en t+1
pondéré par la valeur de l’action à cette même date :
V t+1 = n t+1 * P t+1
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L’entreprise dispose d’une ressource interne constituée de son résultat

d’exploitation REX t+1 et d’une ressource externe correspondant à l’émission
éventuelle d’actions nouvelles m t+1*P t+1. Ces ressources peuvent avoir trois
emplois que sont les charges variables et fixes d’exploitation CVF t+1,
l’investissement de renouvellement t+1 et la distribution des dividendes DIV
t+1 .Dans la mesure où les sources de fonds doivent être égales aux emplois de
fonds, il est possible d’écrire:
REX t+1 + m t+1* P t+1 = DIV t+1 + CVF t+1 + I t+1 (e)
L’expression (8) équivaut à:
REX t+1 –DIV t+1 –CVF t+1 –I t+1 = -m t+1* P t+1 (f)
En remplaçant –m t+1* P t+1 dans l’équation (d) par sa valeur donnée par (f),
la valeur de l’entreprises ‘écrit :
V t= (DIV t+1 + V t+1 + REX t+1 –DIV t+1 –CVF t+1 –I t+1)/ (1+K t+1) (g)
L’équation (g) s’écrit en définitive:
Vt = (V t+1 + REX t+1 –CVF t+1 –I t+1)/ (1+K t+1)
Ce qu’on remarque c’est que cette équation ne visualise pas le dividende DIV
t+1, alors on peut conclure que la valeur de la firme est indépendante de sa
politique des dividendes.
3. Les critiques de la théorie de la neutralité :

Que la proposition de Modigliani et Miller soit aujourd’hui unanimement
admise par les chercheurs n’empêchent pas de reconnaitre que la réalité
économique diffère largement de l’univers « pur et parfait » dans lequel les
deux auteurs situent leur démonstration.
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L’intérêt de leur contribution est de bien mettre en évidence les conditions de

la neutralité du dividende. Puisque tel n’est pas le cas en raison des
imperfections par rapport au modèle théorique, la conclusion est que la
politique des dividendes n’est pas neutre sur la valeur de l’entreprise. Reste
donc aux entreprises à adapter leur politique des dividendes de manière à
maximiser leur valeur.
La difficulté majeure est de prendre simultanément en comptes toutes les
imperfections. En effet, certaines imperfections peuvent conduire à préconiser
un politique de distribution généreuse, alors que d’autres aboutissent à
recommander des politiques restrictives.
a. L’impact de la fiscalité
Comme pour la structure financière, la fiscalité constitue une imperfection de
marché susceptible d’influencer le choix de la politique de distribution.
Lorsqu’une entreprise décide de verser des dividendes, les actionnaires sont
imposés au taux d’imposition sur les dividendes. En revanche, si l’entreprise
opère un rachat d’action, les actionnaires qui vendent leurs titres sont imposés
au taux d’imposition sur les plus values. Si le taux d’imposition sur les
dividendes est supérieur à celui sur les plus values, les actionnaires auront
tendance à préférer les rachats d’actions. Même si le taux d’imposition est
identique, le moment où l’impôt est payé est différent. En effet, les dividendes
sont imposés immédiatement même s’ils sont réinvestis. Les plus values en
capital ne sont imposées qu’au moment de leur matérialisation, c'est-à-dire
lorsque les titres sont vendus. De ce fait, un actionnaire n’ayant pas de besoins
immédiats de liquidités a intérêt à ce que l’entreprise rachète des actions
plutôt qu’elle ne verse un dividende, car cela reporte l’impôt à payer dans le
futur et en réduit donc la valeur actuelle. La fiscalité des investisseurs est
également susceptible de modifier la politique de distribution des entreprises
11
qui ont besoin de lever des capitaux. Lorsque le taux d’imposition sur les
dividendes est supérieur au taux d’imposition sur les plus values, les
entreprises qui émettent des actions sont incitées à ne pas verser de
dividendes, car cela impose un coût fiscal à leurs actionnaires. A l’inverse, en
l’absence de fiscalité, une entreprise peut émettre des actions et en même
temps verser des dividendes à ses actionnaires sans que cela ne modifie en rien
leur situation.
b. L’effet informatif des dividendes et le contrôle des actionnaires.

Malgré l’argument fiscal et le coût que représente l’appel au marché, on est
bien obligé de constater que les entreprises versent des dividendes, pour
satisfaire leurs actionnaires. Certains professionnels expliquent que les
dividendes constituent un revenu moins risqué pour les actionnaires que pour
les plus values. Ainsi, la demande de dividendes s’expliquerait par le désir
d’engranger des revenus relativement certains. Cette explication ne tient pas,
car dans ce cas il existe un meilleur moyen sur le marché pour se procurer des
revenus fixes. Deux explications peuvent être avancées pour justifier le
versement de dividendes malgré le coût d’une telle opération : le rôle
informatif des dividendes et la volonté des actionnaires de soumettre les
dirigeants à la contrainte du marché. Toutes choses étant égales par ailleurs, il
est bien évident que plus une entreprise distribue de dividendes, et plus elle
doit faire appel au marché financier en faisant des augmentations de capital.
Elle doit se soumettre plus souvent à la sanction du marché, ce qui a pour effet
de renforcer le pouvoir des actionnaires sur la gestion de l’entreprise. En
d’autres termes, les dividendes permettraient de réduire les conflits d’intérêts
entre les actionnaires et les dirigeants de l’entreprise supposés poursuivre leurs
propres intérêts. Il est en effet plus facile d’utiliser des bénéfices mis en réserve
que de justifier une nouvelle augmentation de capital.
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Par ailleurs, les marchés financiers, malgré leur efficience bien connue, sont
caractérisés par un déséquilibre informationnel entre les entrepreneurs et les
investisseurs. Les entrepreneurs possèdent un certain nombre d’informations
privilégiées sur les perspectives d’avenir de leurs sociétés qu’ils doivent
communiquer aux investisseurs afin que ceux-ci puissent évaluer correctement
les titres qui leur sont proposés. Bien sur, les entreprises publient des comptes
annuels, font de la publicité dans les journaux financiers, et organisent des
réunions d’analyses financiers. Mais si une telle activité d’information est utile,
il faut bien convenir qu’elle est insuffisante car elle peut manquer de
crédibilité : les comptes sont manipulables et les projets sont souvent meilleurs
que les réalisations. Il faut donc des signaux crédits.
c. L’effet clientèle
Pour des considérations fiscales, mais aussi personnelles, les investisseurs n’ont
pas nécessairement le même comportement face aux placements financiers.
Les uns préfèreront les titres qui procurent des revenus réguliers, alors que
d’autres seront plus attachés aux gains en capital. Les premiers s’orienteront
plutôt vers les sociétés en phase de maturité, distribuant un dividende
régulier ; tandis que les autres rechercheront plutôt les sociétés en croissance,
qui pour assurer le financement de leur développement distribuent peu, mais
recèlent des gains en capital.
13
II. La thèse de non neutralité de la politique des dividendes.
1. Le modèle de Walter
Dès (1956), Walter proposait sa théorie résiduelle des dividendes, son idée est
de considérer que la décision de distribution des dividendes n’a qu’un rôle
résiduel, puisqu’elle ne vient qu’après les décisions d’investissement et de
financement de l’entreprise.
Pour les adeptes de cette théorie, le montant des dividendes peut varier d’une
période à l’autre, en fonction des opportunités d’investissement, ils préfèrent
voir l’entreprise conserver ses bénéfices plutôt que les distribuer aux
actionnaires, si la rentabilité qu’elle peut tirer de ces fonds est supérieure au
taux de capitalisation du marché, donc le taux de distribution doit être faible
pour maximiser la valeur de la firme, sauf si l’entreprise n’a pas de projets
d’investissement suffisamment rentables.
2. Le modèle de Gordon_Shapiro
En partant de la formule précédente, le modèle de Gordon_Shapiro aboutit à
deux formules :
La première est obtenue en posant deux hypothèses malheureusement très
réductrices :
-la croissance des dividendes est supposée constante à un taux g avec un
Pay-out stable.
- on considère l’investissement sur une période n qui tend vers l’infini.

Vo = D1/ (t – g)
On a alors :

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Avec D1 le dividende versé au titre de l’année en cours et encaissé à l’année 1,

t le taux de rentabilité risqué et g le taux de croissance du dividende à l’infini.

La deuxième est le résultat d’un aménagement des hypothèses précédentes :
- les prévisions sur les dividendes portent sur Di, avec i de 1 à n ;
- à partir de l’année n, la croissance des dividendes est constante à un taux
g avec un pay-out stable.
Dès lors on obtient :

Vo = ∑(Di/ (t – g)i ) + (Dn/ (1 + t)n) ((1 + t)/(t – g))

Avec i = 1, …, n

Cette deuxième formule est beaucoup plus intéressante que la première car
elle s’appuie sur des flux réels et permet de prendre un taux de rentabilité
risquée différent pour chaque période. Ces formules étant extrêmement
sensibles aux taux pris en considération, la deuxième formule possède un
avantage important sur la première. Cependant, elle s’appuie toujours sur des
éléments difficiles à déterminer et donne une valeur sans aucune considération
du marché.
15
3. La distribution des dividendes comme un signal
La théorie des marchés en équilibre a du mal à trouver une justification

convaincante à l’existence des dividendes. La prise en compte du monde réel
oblige à rechercher de nouvelles explications au problème de la distribution.
Les informations financières transmises aux investisseurs par les entreprises
sont sujettes à de possibles mises en valeur avantageuses, voire à des
manipulations comptables. Les dirigeants sont en effet naturellement incités à
donner la meilleure image possible de l’entreprise, même si parfois celle-ci ne
représente pas l’exacte vérité. Les entreprises réellement rentables vont alors
chercher à se distinguer des autres par des politiques que ces dernières ne
pourront pas imiter parce qu’elles n’en ont pas les moyens. La distribution des
dividendes ou les rachats d’actions et l’une de ces politiques car elle nécessite
de disposer de trésorerie.
La politique des dividendes ou de rachats d’actions constitue donc un vecteur
d’information privilégié que les dirigeants utilisent pour convaincre que leur
image correspond à la réalité.
Par ailleurs, la politique de distribution permet à l’équipe dirigeante de montrer
au marché financier, qu’elle applique en matière de finance et de
développement, une politique réfléchie et qu’elle anticipe certains résultats.
Comme les dividendes annuels sont distribués la plupart du temps 4 à6 mois
après la clôture de l’exercice, le niveau du dividende dépend à la fois du
résultat de l’exercice clos et celui du début de l’exercice en cours. Le niveau
porte donc une information, un signal, sur le résultat prévisionnel de l’exercice
en cours.
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Si une entreprise maintient son dividende alors que son bénéfice décroît, elle
signifie au marché que cette baisse n’est que passagère, et que la progression
des bénéfices va reprendre. A l’inverse, si elle le réduit fortement, voire le
supprime, elle envoie un signal sur ses perspectives d’activité qui risque fort
d’être analysé négativement.
Cependant la réduction des dividendes ne correspond pas nécessairement à
une mauvaise nouvelle sur les résultats futurs, elle peut également indiquer un
besoin de liquidités lié à de nouvelles opportunités d’investissements.
De la même façon, il faudra aussi éviter le piège qu’une hausse des dividendes
ne soit interprétée comme une raréfaction des opportunités d’investissements.
4. La théorie de l’agence
Selon la théorie de l’agence, créanciers et dirigeants ont un intérêt commun à

défendre l’autofinancement car l’argent reste dans l’entreprise tandis que les
actionnaires en veulent toujours plus.
Si les dirigeants investissent les flux de trésorerie disponibles dans des
investissements non rentables, leurs ego seront satisfaits par la taille du budget
d’investissement, ou leurs postes deviendront plus stables si les
investissements sont peu risqués.
Ceci est d’autant plus vrai que l’autofinancement est une source de
financement dont l’obtention nécessite peu de communication et dont le coût
de l’asymétrie d’information est très réduit. Le risque existe alors que les
entreprises disposant de trésorerie réalisent des investissements faiblement
rentables.
Si la gestion d’une équipe de dirigeants est médiocre, la sanction du marché
sera tôt ou tard une stagnation ou une baisse des cours des actions qui, si elle
est durable, exposera l’entreprise au risque d’une offre publique d’achat, le
17
renouvellement de l’équipe dirigeante pourra permettre à la société de

renouer avec des investissements dans la rentabilité est supérieure au coût
moyen pondéré du capital, ce qui se traduira par une hausse du cours de
bourse.
En contraignant en effet des dirigeants à verser aux actionnaires une fraction
des résultats réalisés, elle est un moyen de les discipliner et de les contraindre
à intégrer dans leur raisonnement l’intérêt des actionnaires. Une politique de
distribution généreuse aura pour contrepartie un appel plus important, soit aux
actionnaires, soit aux créanciers pour financer l’entreprise.
Dans les deux cas, ceux-ci ont le pouvoir de dire non. Pour réduire à l’extrême
les divergences d’intérêt et la marge de manœuvre des dirigeants, les
actionnaires pourraient demander que la totalité des bénéfices leur soit
reversée. L’entreprise serait alors contrainte de procéder à des augmentations
de capital régulières que les actionnaires décideraient ou non de suivre en
fonction de la rentabilité des projets qui leur seraient proposés par les
dirigeants.
Cette solution, permet de réduire considérablement les problèmes d’asymétrie
d’information, se heurte à l’importance des coûts qu’engendre une
augmentation de capital.
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5. Parce que les actionnaires les souhaitent !
M. Baker et J. Wurgler ont montré qu’il existe des périodes pendant

lesquelles les actionnaires sont demandeurs de dividendes. Ils sont prêts à
payer plus cher les actions de l’entreprise à la politique de distribution
généreuse et au contraire à moins bien valoriser les actions à faibles
dividendes. Ils ont également montré qu’il existe des périodes pendant
lesquelles les actionnaires ne sont pas vraiment demandeurs de dividendes
car il leur semble plus intéressant que l’entreprise réinvestisse dans des
opportunités de croissance. Ils valorisent moins cher les actions à forts
dividendes.
6. Pour donner aux actionnaires de la liquidité
Cette raison est particulièrement vraie pour les sociétés non cotées
illiquides par définition. Elle s’applique aussi aux sociétés cotées de petite
taille qui souffre d’une désaffection des investisseurs et donc d’un marché
faiblement animé, souvent sur des bases de valorisation faibles, peu
propices à des cessions.
19
Section 3 : La politique des dividendes
D’un point de vue théorique, l’utilité et la justification de la politique des

dividendes des sociétés font partie des sujets les plus controversés de la
théorie financière. Selon Charreaux (1989), l’utilité de la politique des
dividendes est même « l’un des problèmes les plus ardus de la finance
d’entreprise ». De nombreuses hypothèses ont été avancées afin d’expliquer la
politique des dividendes des sociétés. Les relations entre les dividendes d’une
part et la demande et l’offre de liquidités d’autre part, le rôle informationnel de
l’annonce du dividende ainsi que la fiscalité ont ainsi été successivement
abordés.
I. Les différents politiques de distribution des dividendes

Il s’agit pour les dirigeants de l’entreprise de proposer aux actionnaires une
séquence des dividendes pour les années à venir, plusieurs modalités sont
utilisées.
Distribution de la totalité du bénéfice :

Il s'agit de la distribution de la totalité des bénéfices sous forme de dividendes.
Cette modalité est fondée sur le fait que les actionnaires préfèrent recevoir
"plus" de dividendes "à moins" de dividendes.
En pratique, les sociétés n'adoptent pas cette stratégie car elles ne sont
encouragées ni par la fiscalité, ni par les actionnaires. La raison en est que
d'une part, la distribution des dividendes affecte considérablement
l'autofinancement de la société et d'autre part, les taux d'imposition des plus-
values sont souvent plus élevés que ceux des coupons.
20
Absence de la Distribution des dividendes :

Cette approche est fondée sur l'idée que le dividende constitue un "luxe" que
ni les sociétés, ni les actionnaires ne peuvent se permettre.
En pratique, quelque soient les mérites de cette approche, il est rare de voir les
sociétés retenir la totalité des bénéfices en réserves sans distribuer de
dividendes.
Distribution des dividendes Stables:
L’entreprise peut au contraire pratiquer des politiques de distribution des
dividendes stables.
Compte tenu du contenu informationnel du dividende, les dirigeants hésitent à
la modifier, sauf à ce que cela corresponde à une évolution durable de la
rentabilité.
Cette politique a pour but de détacher les dividendes des résultats, dans ce cas
le dividende ne subit plus les fluctuations des bénéfices. Elle tend à stabiliser et
à sélectionner l’actionnariat qui attend un revenu régulier de ses actions, et
partant fait de l’actionnaire un allié stratégique sur lequel l’entreprise peut
compter en cas d’augmentation de capital.
Toutefois, une politique des dividendes stable crée des contraintes de
trésorerie car le paiement des dividendes est une sortie non négligeable qui
peut poser des problèmes supplémentaires à l’entreprise. A noter que
certaines entreprises envisagent à la place du paiement en numéraire un
paiement en actions gratuites avec les problèmes y afférent. En effet, ceci
oblige à une augmentation de capital tous les ans, avec les problèmes de
dilution donc de baisse des cours et l’année suivante des dividendes inférieurs
car il y a plus d’actions en circulation.
21
Distribution des dividendes Proportionnels :

Il s'agit d'une politique des dividendes proportionnels aux résultats de
l'entreprise. Chaque année, l'entreprise distribue un pourcentage quasiment
fixe de son résultat. C'est une politique des dividendes participative : lorsque
l'activité est rentable, le dividende augmente, et par contre le dividende
diminue lorsque les résultats sont faibles.
Distribution des dividendes résiduelle5 :
Il s’agit d’une politique des dividendes évolutive : le dividende versé est en
relation avec les opportunités de croissance de l’entreprise et à par conséquent
une évolution irrégulière. L’entreprise baissera son dividende quand elle fera
face à des investissements importants et l’augmentation lorsqu’elle
escomptera des résultats positifs. En fait le processus se décompose aux étapes
suivantes :
L’entreprise détermine son budget d’investissement optimal.
Elle en déduit le montant des capitaux propres nécessaires pour financer ses
investissements
En respectant un ratio dette sur capitaux propres optimal donné par sa
structure financière
Elle utilise l’autofinancement, puis fait appelle au marché en émettant de
nouveaux titres pour respecter le montant des capitaux propres déterminé
précédemment
Elle verse la partie des bénéfices qui n’a pas été utilisée sous forme de
dividende
Le Rachat d’actions :
Le rachat par une entreprise de ses propres actions en bourse est une pratique
courante observée, il y a longtemps dans les pays anglo-saxons. Il s'agit d'une
alternative au versement de dividendes.
22
Depuis les années 90, les programmes de rachat d'actions se multiplient dans
les pays développés à une vitesse surprenante.
Le rachat d'actions s'apparente au versement de liquidités aux actionnaires en
lieu et place des dividendes. Il y a transfert des disponibilités de l'entreprise
vers les actionnaires.
Néanmoins, le nombre d'actions ainsi rachetées peut être un signal par rapport
à la capacité de l'entreprise à générer des bénéfices plus tard afin de distribuer
des dividendes. Ce faisant, la hausse de valeur de l'entreprise consécutive à un
rachat d'actions sera plus faible que celle qu'on aurait obtenue avec un
versement de dividendes.
Utiliser les rachats d'actions comme une alternative au versement de
dividendes offre plusieurs avantages pour les firmes et pour leurs actionnaires.
Les avantages pour les firmes sont :
Contrairement aux dividendes réguliers, qui d'habitude engagent l'entreprise à
poursuivre le versement lors des périodes futures, les rachats d'actions sont
des distributions de richesse uniques, c'est-à-dire non récurrentes. Par
conséquent, les firmes qui ont un excédent de liquidités et qui sont dans
l'incertitude quant à leur capacité à continuer à générer de tels cash-flows dans
le futur, devraient racheter leurs actions plutôt que de distribuer des
dividendes.
La décision de rachat d'actions donne à l'entreprise beaucoup plus de flexibilité
pour se rétracter et (ou) pour prolonger le rachat sur une période plus longue
que ne le ferait un versement équivalent d'un dividende exceptionnel.
Les rachats d'actions peuvent constituer un moyen pour augmenter le contrôle
d'insiders9 dans l'entreprise car ils réduisent le nombre d'actions en circulation.
Si les « insiders » ne vendent pas leurs titres, ils détiendront suite au rachat une
23
part plus importante de la firme et par conséquent disposeront d'un contrôle

accru.
II. Les facteurs susceptibles d’influencer la politique des dividendes d’une

entreprise.
-Contraintes légales. Il existe des restrictions légales limitant le versement des
dividendes et qui ont pour objectif de protéger les créanciers de l’entreprise.
Ainsi, la loi interdit à une compagnie de distribuer des dividendes à même son
capital ou lorsque celle-ci se retrouve dans une situation d’insolvabilité. Les
dividendes doivent donc être versés à même les bénéfices passés et actuels de
l’entreprises.
-Engagements envers les obligataires et les actionnaires privilégiés. Il arrive
fréquemment que les engagements pris envers les obligataires et les
actionnaires privilégiés imposent des contraintes à l’entreprise relativement
aux dividendes qui peuvent être versés. Avant de distribuer des dividendes,
l’entreprise doit donc s’assurer que de tels versements ne vont pas à l’encontre
des clauses apparaissant dans le contrat fiduciaire.
-Liquidités de l’entreprise. Une entreprise ne disposant pas de liquidités
suffisantes ne pourra distribuer de dividendes, à moins qu’elle n’ait facilement
accès au marché des capitaux.
-Occasions d’investissement. Une entreprise ayant plusieurs occasions
d’investissements intéressantes sera portée à retenir une proportion élevée de
ses bénéfices et aura, par conséquent, un faible ratio de distribution. A
l’inverse, une entreprise dont les possibilités d’investissement intéressantes
sont peu nombreuses aura généralement un ratio de distribution élevé.
-Frais associés à l’émission de nouvelles actions. Une entreprise désirant
financer une partie de ses investissements par capitaux propres a le choix entre
réinvestir ses bénéfices ou émettre de nouvelles actions. Lorsque les frais
24
d’émission sont élevés, le coût d’une nouvelle émission d’actions ordinaires est
sensiblement supérieur au coût des bénéfices non répartis et l’entreprise sera
alors portée à se financer à même ses bénéfices plutôt qu’émettre de nouvelles
actions ordinaires. On peut donc s’attendre à ce que le ratio de distribution
varie de façon inverse avec l’importance des frais d’émission.
-Contrôle de l’entreprise. Si l’on veut conserver le contrôle de l’entreprise, on
limitera alors les nouvelles émissions d’actions qui ont pour effet de diluer le
contrôle exercé par les actionnaires actuels. Dans un contexte ou les
considérations relatives au contrôle sont importantes, on peut donc s’attendre
à ce que le ratio de distribution soit faible. Ce dernier facteur est susceptible
d’avoir une plus grande importance dans le cas des petites firmes dont le
contrôle est peu répondu que dans le cas des grandes firmes.
-Stabilité temporelle des bénéfices. Une entreprise dont les bénéfices sont
relativement constants d’une année à l’autre peut se permettre d’avoir un ratio
de distribution plus élevé qu’une entreprise opérant dans un secteur où les
profits sont sujets à de fortes fluctuations.
-Considérations fiscales. Compte tenu que les revenus sous forme de gains en
capital et les revenus de dividendes ne sont pas taxés de la même façon, il est
possible que la fiscalité personnelle des actionnaires exerce une certaine
influence sur la politique des dividendes d’une entreprise. Ainsi, un investisseur
assujetti à un taux d’imposition plus élevé sur les dividendes que sur les gains
en capital préfèrera que l’entreprise réinvestisse ses bénéfices, plutôt que de
les verser en dividendes, afin d’accroître la valeur marchande de l’action et de
lui permettre ainsi de réaliser un gain en capital. A l’inverse, un investisseur
moins taxé sur les dividendes que sur les gains en capital préfèrera recevoir des
dividendes substantiels, plutôt que de réaliser un gain en capital, afin de
maximiser ses flux monétaires après impôt.
25
Dans l’établissement de sa politique des dividendes, l’entreprise devrait donc

idéalement tenir compte des préférences fiscales de ses actionnaires entre les
dividendes et les gains en capital. Ceci est réalisable dans le cas d’une petite
entreprise dont le nombre d’actionnaire est restreint. Toutefois, il est
évidemment plus difficile de prendre en considération les préférences fiscales
des actionnaires dans le cas d’une entreprise dont le contrôle est largement
répondu. Dans ces conditions, on peut supposer que ce sont les investisseurs
qui s’adaptent aux politiques des entreprises plutôt que les entreprises aux
préférences fiscales de leurs actionnaires. Si cette hypothèse est valable, on
devrait alors observer un certain effet de clientèle, c'est-à-dire qu’il devrait
exister un lien entre la politique des dividendes de l’entreprise et le statut fiscal
de ses actionnaires.
-Besoins de revenus stables. Certaines catégories d’investisseurs tirent en
bonne partie leurs revenus des dividendes qu’ils reçoivent. Pour ces
investisseurs, il est préférable que l’entreprise maintienne une certaine
stabilité dans les dividendes versés.
III. La pratique de distribution des dividendes

La distribution des dividendes doit répondre au respect d’un certain nombre de
normes de la part de la société distributrice avant de procéder à n'importe quel
versement.
En effet, la rémunération des actionnaires sous forme de dividende doit être
conforme aux lois concernant la répartition des profits réalisés par l'entreprise.
Ainsi, une fois la répartition réalisée et les montants alloués à la rémunération
des actionnaires, fixés, les dividendes versés subissent un impôt en aval. De ce
fait, nous tenterons d’une part, d’expliquer les différents facteurs juridiques
affectant la distribution des dividendes et permettant d'éclairer les modalités
26
d'affectation du résultat. D’autre part, nous présenterons les divers aspects

fiscaux de la distribution des dividendes au Maroc.
1. Cadre juridique de la répartition des dividendes au Maroc

Au Maroc, les modalités de répartition des bénéfices et de détermination du
résultat distribuable sont contenues dans la loi 17-95. Nous nous intéresserons,
donc, à l'examen des différents prélèvement sur les sommes à distribuer, ainsi
que des situations ouvrant des droits différents à la perception du dividendes,
pour analyser dans un premier temps la concentration des dates de mise en
paiement du dividendes sur le marché marocain.
a. Détermination des montants à distribuer

Les bénéfices réalisés par l'entreprise subissent un certains nombres de
prélèvements légaux ou statutaires avant de pouvoir fixer le montant du
dividende à distribuer.
Pertes des exercices précédents : La première somme à déduire du bénéfice
réalisé lors d'un exercice déterminé est la perte sur les exercices précédents. En
effet, seules les pertes sont prélevées du bénéfice de l'exercice concerné, les
reports à nouveau bénéficiaires ne seront pas pris en considération à ce niveau.
Réserve légale : Sur le bénéfice net de l'exercice diminué des pertes antérieures
(lorsque le report à nouveau de l'exercice est déficitaire) est fait un
prélèvement de 5%1 affecté à la formation de la réserve légale qui cesse d'être
obligatoire lorsque, le montant de cette réserve excède 10% du capital social.
La réserve légale est une réserve obligatoire qui constitue une assurance et une
garantie pour les créanciers de l'entreprise, par le fait qu'elle constitue un «
patrimoine minimum » pour ces derniers
Premier dividende :Selon P. Vernimmen «Les statuts de certaines sociétés
prévoient parfois le versement d'un premier dividende, en général un
1
L’article 329 de la loi 17-95, chapitre relatif à l’exercice social au résultat et aux dividendes, p 57.
27
pourcentage du nominal de l'action, libre ensuite aux actionnaires, s'ils le

souhaitent, de verser un dividende complémentaire. La somme du
premier dividende et du dividende complémentaire faisant le dividende
total »2« premier dividende » ou « intérêt statutaire », le premier dividende est
prévu par les statuts de certaines sociétés et représente une première
rémunération des capitaux investis par les actionnaires. Il est, en effet,
proportionnel à la participation de chaque actionnaire au capital de
l'entreprise. Ce premier dividende est calculé sur le montant libéré et non
remboursé du capital social, et s'impose à l'assemblée générale lorsque les
statuts en ont disposé.
Reserve statutaire : Les réserves statutaires ou contractuelles sont des réserves
rendues obligatoires par les statuts de l'entreprise. Elles remplissent la même
fonction que la réserve légale vis-à-vis des créanciers.
Réserve facultative : Il s'agit d'un prélèvement facultatif -et en aucun cas
obligatoire- supplémentaire constitué suite à la décision de l'assemblée
générale des actionnaires. Cette réserve permet de conserver durablement une
partie des bénéfices qui peuvent servir ultérieurement à d'autres utilisations,
notamment pour conforter le programme de distribution par les dividendes en
assurant une certaine constance de versement. Il faut toutefois, signaler que la
constitution de la réserve facultative peut être décidée avant toute distribution
par l'assemblée générale ordinaire3.
Super dividende : Selon P. Vernimmen, « c’est la fraction du dividende qui est
versée aux actionnaires en supplément du dividende ordinaire »4. Il correspond à
un supplément de rémunération du capital versé aux actionnaires,
2
VERNIMMEN.NET. Le glossaire de Vernimmen.net [en ligne].
http://www.vernimmen.net/html/glossaire/definition_premier_dividende_.html (consulté le 23.12.2012)
3
L’article 329 de la loi 17-95, chapitre relatif à l’exercice social au résultat et aux dividendes, p 58.
4
VERNIMMEN.NET. Le glossaire de Vernimmen.net [en ligne].
http://www.vernimmen.net/html/glossaire/definition_premier_dividende_.html (consulté le 23.12.2012)
28
contrairement au premier dividende, qui ne bénéfice qu'aux actions libérées et

non amorties, le super dividende est versé à l'ensemble des actionnaires.
Ensemble, le premier dividende et le super dividende constituent le dividende
total qui représente la part de la rémunération des actionnaires dans le
bénéfice réalisé par l'entreprise.
b. Droit à la perception du dividende

Le droit à la perception du dividende diffère selon la nature des actions
donnant droit au dividende, certaines actions ouvrent le droit, à leurs
détenteurs, à un dividende prioritaire. Il s'agit en l'occurrence des actions à
dividende prioritaire (ADP), d'autres privent, par contre, leurs détenteurs du
droit à une part du dividende et plus précisément de l'intérêt statutaire,
comme c'est le cas des actions de jouissance.
c. Mise en paiement du dividende

Au Maroc, la mise en paiement des dividendes doit intervenir dans un délai
maximum de neuf mois après la clôture de l'exercice. Ce délai peut toutefois
faire l'objet d'une prolongation accordée sur une décision du président du
tribunal statuant à la demande du conseil d'administration ou du directoire.
29
Application :
 Pour les quatre prochaines années, le directeur financier de la
compagnie X a établi les projections indiquées ci-dessous concernant le
budget des investissements et les bénéfices annuels. La structure de
capital de la société est composée à 30% de dette et à 70% de capitaux
propres. Il y a actuellement 100 000 actions ordinaires en circulation.
Années Budget d’investissement Bénéfices
1 100000 150000
2 200000 160000
3 50000 175000
4 500000 180000
 Afin de déterminer le dividende résiduel il faudra appliquer la formule

suivante :
 Dt = Max [0, Bt – W x It]
 Dt : le dividende par action résiduelle de l’année t
 Bt : le bénéfice de l’année t
 W0 : la part du financement par capitaux propres
 It : le budget des investissements pour l’année t
 W0×It : le besoin de financement en capitaux propres
 N : le nombre d’années
 Le dividende résiduel sera comme suit par les quatre années :
 D1 = 0,80; D2 = 0,20; D3 = 1,40; D4 = 0
 Du résultat ci-dessus ressort qu’une politique des dividendes résiduelle

offre un dividende variable. Vu que c’est le dividende qui supporte les
30
fluctuations des bénéfices. En général, l’actionnaire apprécie une

rémunération régulière de ses actions. Certains comptent sur les
dividendes de leurs actions comme revenu régulier, aussi pourront-ils
être amenés à vendre si les dividendes sont faibles ou irréguliers. Ainsi,
une politique des dividendes résiduelle peut entraîner un actionnariat
instable, quasi impossible à fidéliser.
31
Section 4 : Politique des dividendes des Sociétés Marocaines cotées à la Bourse
des Valeurs de Casablanca
À travers ce chapitre, notre but sera d'appréhender le comportement des
entreprises marocaines en matière de distribution des dividendes, et d'essayer
de comprendre les déterminants de la politique de distribution ainsi que, les
variables qui influencent le paiement du dividende des entreprises marocaines.
I. . Principales caractéristiques de la distribution des dividendes sur le

marché boursier marocain :
1. Masses distribuées sur le marché boursier marocain :

Le tableau suivant reproduit les montants de dividendes mis en paiement entre
la période 2006-2011, ainsi que leurs évolutions pour la même période.
Tableau 1 :
Montants des dividendes distribués par les sociétés cotées à la BVC
2006 2007 2008 2009 2010 2011

Total
dividendes
distribués (en 4373,78 5397,52 6005,71 10532,62 12403,32 14706,79
MDH)
Variations (%) - 23,40 11,27 75,38 17,76 18,57
On peut constater à travers ce tableau, que les dividendes versés par les
entreprises marocaines cotées connaissent une croissance continue.
32
L'évolution des montants de dividendes distribués en 2007 était en hausse de

23%, montant qui s'élevait, en 2008, à 6 milliards de dirhams, et qui atteint en
2009 les 10 milliards de dirhams, soit une hausse considérable de 75%.
Le graphique suivant illustre l'évolution de la masse des dividendes distribués
par les entreprises cotées sur la place casablancaise de 2006 à 2011.
Evolution des montants des dividendes distribués

16000
14000
12000
10000
Total dividendes distribués
(en M DH)
8000
6000
4000
2000
0
2006 2007 2008 2009 2010 2011
Source : Graphe élaboré à partir des données de la Bourse de Casablanca
Ce graphique permet de visualiser les données du tableau précédent : les
montants des dividendes distribués sur le marché marocain connaissent une
recrudescence continuelle, avec une évolution considérable en 2010 et en 2011
qui est due, en partie aux nouvelles introductions en bourse, mais également à
la prise en conscience, par les entreprises marocaines, de la nécessité de
distribuer des dividendes aux actionnaires.
33
Les montants distribués entre 2006et 2011 sont passés de 4 milliards de
dirhams en 2006 à 14 milliards en 2011 soit une progression de 250 %.
2. Nombre de sociétés versant des dividendes

Le nombre d'entreprises qui versent des dividendes à leurs actionnaires peut
être également l'une des variables qui peuvent nous informer sur le
comportement des entreprises en matière de distribution. Le tableau ci-dessus
illustre les entreprises qui versent des dividendes et celles qui ne le font pas.
Tableau 2 : Entreprises versant des dividendes et autres préférant la rétention :
2006 2007 2008 2009 2010 2011

Entreprises ayant versé des dividendes 41 40 40 44 54 65
Entreprises n'ayant pas versé de dividendes 12 12 12 8 4 7
Nombre total 53 52 52 52 58 72
% des entreprises ne versant pas 22,64 23 23 15,39 7 9
L'analyse de l'évolution du nombre de sociétés versant des dividendes en

comparaison avec celle des entreprises qui s'abstiennent de verser sur la
période allant de 2006 à 2011, a démontré une certaine primauté du
versement de dividendes et a, en effet, attesté que les entreprises marocaines
accordent un intérêt à la pratique de distribution via les dividendes
Cette tendance peut s'expliquer par la pression légale en la matière qui favorise
la pratique de distribution sous forme de dividendes : la loi relative à la bourse
de Casablanca a rendu obligatoire la rémunération des actionnaires.
3. Différents types de politique des dividendes

L'analyse de la politique de distribution d'une entreprise ne se restreint pas
seulement à l'observation des montants alloués à la rémunération des
34
actionnaires, mais s'étend également à la question du partage des profits

réalisés entre montants destinés à être distribués ou à être conservés par
l'entreprise.
Il semble donc opportun d'étudier la relation entre le dividende par action
(DPA) qui représente une affectation du résultat et le bénéfice par action (BPA).
En effet, au niveau de la deuxième section « la politique de distribution des
dividendes » du chapitre 1, a fait relever qu'il existe plusieurs types de politique
de distribution, le tableau suivant quelques exemples de politique des
dividendes d'entreprises marocaines de 2007 à 2011.
Entreprises 2007 2008 2009 2010 2011

SONASID
BPA 103.80 111.91 152.90 182.60 223.54
DP
A 65.00 80.00 90.00 100.00 279.00
FERTIMA
BPA 53.80 23.95 0.30 - 7.40 41.12
DP
A 36.00 22.00 12.00 10.00 42.00
LESIEUR
BPA 69.11 66.86 40.95 25.19 45.60
DP
A 70.00 60.00 30.00 20.00 47.00
NEXANS
BPA 18.43 8.85 16.42 15.95 24.00
DP
A 5.00 6.00 6.00 7.00 8.00
DIAC SALAF
BPA 0.55 45.00 0.52 0.22 - 48.13
DP
A - - - - -
OULMES
BPA 27.56 2.18 5.48 5.04 10.85
DP
A 29.00 5.00 6.00 4.00 10.00
Source : Tableau Cas de politiques de dividende d'entreprises marocaines cotées à la Bourse.
Analyse
L'échantillon des six entreprises sélectionnées illustre les différentes politiques
de distribution que l'on peut rencontrer :
35
 Sonasid représente l'entreprise dont le BPA croit fortement. En effet, son

bénéfice par action est passé de 103,80 en 2007 à 223,54 en 2011 soit une
augmentation de 96%, le dividende versé par la société a accompagné cette
hausse du bénéfice par action, il a même amplifié cette tendance, en passant
de 65dhs par action en 2007 à 279 dhs par action en 2011, ce qui représente
une augmentation de 329% par rapport à l'année 2007.
 Fertima est l'exemple de l'entreprise qui tient à maintenir, le versement du

dividende même avec un résultat insuffisant en 2009 et déficitaire en 2011.
 Lesieur distribue quasiment la totalité de ses bénéfices. En effet, sur une

période de 5 années cette société a distribué plus de 91% de son bénéfice,
en 2007 et 2011 cette société a procédée à la distribution de la totalité de
son bénéfice. On pourrait dire, donc, qu'elle pratique une politique de
distribution participative.
 Nexans, on peut considérer qu'elle pratique une politique de distribution

régulière. En effet, la société a maintenu le même niveau de dividendes en
2008 et 2009 même si son bénéfice par action a pratiquement doublé entre
ces deux années et a, augmenté d'un seul point entre 2010 et 2011 même si
son bénéfice par action a augmenté de la moitié. Le dividende distribué par
cette société n'est pas trop lié au bénéfice par action, mais plutôt au
dividende versé l'année précédente, chose qui nous a permis de conclure
que Nexans pratique une politique de distribution régulière.
36
 Diac salaf est le prototype de l'entreprise, pour qui distribuer des

dividendes n'apparaît pas comme une contrainte majeure. En effet, sur la
période allant de 2007 à 2011 cette entreprise s'est abstenue de distribuer
des dividendes à ses actionnaires.
 Oulmes est l'une des sociétés qui n'hésite absolument pas à diminuer le
montant du dividende versé aux actionnaires, lorsque son bénéfice par
action chute fortement. Cette société ne pratique, donc, pas une politique
de stabilité du coupon.
L'étude de l'évolution des dividendes et des bénéfices des entreprises

composant cet infime échantillon montre que la politique des dividendes
diffère fortement d'une entreprise à une autre : on trouve des entreprises qui
reste soucieuse d'assurer une certaine stabilité des coupons versés à leurs
actionnaires et d'autres qui préfèrent verser la totalité des profits réalisés, ou
encore celles qui indexent le montant du dividende versé aux profits réalisés
par l'entreprise, et enfin des entreprises pour qui la distribution des dividendes
reste parmi leurs dernières préoccupations.
Toutefois, il faut remarquer que la majorité des entreprises (la totalité des
entreprises étudiées, hormis Diac salaf qui souffre de certaines difficultés)
s'intéressent énormément au montant du dividende versé chaque année. En
effet, trois entreprises sur cinq pratiquent une politique de distribution
généreuse, c'est le cas de Sonasid, Fertima et Lesieur qui ont, en 2007,
distribué des montants supérieur à ce qu'elles ont effectivement gagné.
37
Après avoir étudié les aspects généraux de la distribution des dividendes sur le
marché marocain, nous nous intéresserons maintenant aux facteurs qui
influencent les décisions de l'entreprise en matière de distribution des
dividendes. Il s'agit des règles juridiques de répartition des résultats ainsi que
de la fiscalité.
38
Conclusion
Les dividendes constituent une composante importante de la rentabilité et un

élément fondamental dans l'évaluation des entreprises par le marché. Dans un
marché efficient sans impôt et sans coût de transaction, les dividendes n'ont
pas d'effet sur la valeur de la société. C'est le message de la théorie
néoclassique qui prône la neutralité de la politique des dividendes. Dès lors, la
politique des dividendes demeure un sujet de controverse à la lumière de la
diversité des théories et des explications proposées pour appréhender ses
déterminants.
L'approche néoclassique des marchés en équilibre montre la neutralité de la
politique des dividendes. La théorie du signal considère le dividende comme un
outil de communication entre l'entreprise et son marché.
L'objectif d'une société dans une économie de marché est la création de la
richesse par la maximisation de la valeur des fonds propres. Cet objectif est
vérifié lorsque les dirigeants agissent dans l'intérêt des actionnaires. La
distribution des dividendes réduit la trésorerie disponible et affecte
l'autofinancement. Dans ce cas, s'il existe une politique optimale de
distribution des dividendes, elle doit contribuer à la maximisation de la richesse
des actionnaires. Comme la valeur de la société dépend de ses flux anticipés et
du risque de son activité, il est improbable que les gestionnaires puissent créer
une richesse supplémentaire en effectuant une répartition judicieuse du
bénéfice entre les réserves et les dividendes. Ce résultat montre la neutralité
de la politique des dividendes. Il est identique à celui de Modigliani et Miller
pour l'étude de la structure du capital en l'absence d'impôt.
39
L'impôt personnel sur les dividendes est à l'origine de l'effet clientèle. Cet effet
montre que les actions qui présentent un dividende élevé sont préférées par
les investisseurs faiblement imposés et vice-versa. Au delà de ces résultats
pertinents de l'approche néoclassique des marchés en équilibre, plusieurs
théories sont proposées pour répondre à la problématique du dividende.
La théorie du signal présente une explication séduisante en montrant que le
dividende est un outil de communication extrêmement puissant entre
l'entreprise et son marché.
40
Bibliographie et webographie
 Finance d’entreprise, Pierre VENNIMEN, Pascal QUIRY

Yann LE FUR, Dalloz, 2010.
 Financement et coût du capital des entreprises, Michel

ALBOUY, Eyrolles, Collection finance.
 Décisions financières à long terme, Denis MORISSETTE,

Wilson O’SHAUGHNESSY, collection finance, les
éditions SMC.
 Gestion financière, Jean-louis AMELON, maxima laurent

DU MESNIL editeur. 4ème édition revue et augmentée.
 Techniques bancaires, Azzedine BERRADA, 5ème édition

2007, éditions SECEA.
 http://pagefinance.over-blog.com/article-
12052168.html
 http://fr.scribd.com/doc/104622742/La-Politique-de-
Dividende
 Code général des impôts 2013
41
Sommaire
Introduction
Section 1 : Le cadre conceptuel de la politique des dividendes..............................................................5

I. Notions de base :........................................................................................................................5
1-Les actions :.................................................................................................................................5
2-Les dividendes.............................................................................................................................5
3-Politique des dividendes :............................................................................................................6
Section 2 : Le cadre théorique de la politique des dividendes..............................................................7
I. La thèse de la neutralité de la politique des dividendes.............................................................7
1. Les hypothèses Du modèle.....................................................................................................7
2. Modigliani et Miller et la politique de distribution.................................................................8
3. Les critiques de la théorie de la neutralité :..........................................................................10
II. La thèse de non neutralité de la politique des dividendes.......................................................13
1. Le modèle de Walter............................................................................................................13
2. Le modèle de Gordon_Shapiro.............................................................................................14
3. La distribution des dividendes comme un signal.................................................................16
4. La théorie de l’agence...........................................................................................................18
5. Parce que les actionnaires les souhaitent !...........................................................................20
6. Pour donner aux actionnaires de la liquidité........................................................................20
Section 3 : La politique des dividendes.................................................................................................21
I. Les différents politiques de distribution des dividendes..........................................................21
II. Les facteurs susceptibles d’influencer la politique des dividendes d’une entreprise...............25
III. La pratique de distribution des dividendes...........................................................................27
1. Cadre juridique de la répartition des dividendes au Maroc..................................................27
Section 4 : Politique des dividendes des Sociétés Marocaines cotées à la Bourse des Valeurs de
Casablanca...........................................................................................................................................33
I. . Principales caractéristiques de la distribution des dividendes sur le marché boursier
marocain..........................................................................................................................................33
1. Masses distribuées sur le marché boursier marocain :.............................................................33
2. Nombre de sociétés versant des dividendes............................................................................35
3. Différents types de politique des dividendes............................................................................35
Conclusion............................................................................................................................................40
Bibliographie et webographie..............................................................................................................42
42

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Stratégie financiè re des entreprises 2013/201

Faculté des Sciences Juridiques,

Section 1 : Le cadre conceptuel de la politique des dividendes……….5

I. Notions de base …………………………………………………………………5

Section 2 : Le cadre théorique de la politique des dividendes………….7

I. La thèse de la neutralité de la politique des dividendes………7

Section 3 : La politique des dividendes……………………………………………20

I. Les différentes politiques de distribution des dividendes…..20

Section 4 : Cas pratique : La politique de distribution des dividendes

L’entreprise peut avoir recours aux dividendes pour rémunérer ses

dividendes adoptée par l'entreprise peut, ou non, avoir un impact sur sa

Section 1 : Le cadre conceptuel de la politique des dividendes

a. Modalités de distribution des dividendes :

b. Echelle temporelle du versement de dividende :

a. Date de déclaration : Le conseil d'administration définit le montant à

3-Politique des dividendes :

Section 2 : Le cadre théorique de la politique des dividendes

I. La thèse de la neutralité de la politique des dividendes.

1. Les hypothèses Du modèle

2. Modigliani et Miller et la politique de distribution

K t+1 = (D t+1 + P t+1-P t)/ P t

K t+1= (nt*D t+1 + nt*P t+1–nt Pt) / (nt*Pt)

On pourra alors déduire la valeur de marché V t des fonds propres de

Vt= (DIV t+1 + V t+1-

Le nombre d’actions en t+1 est la somme des nombre d’actions anciennes et

L’entreprise dispose d’une ressource interne constituée de son résultat

L’expression (8) équivaut à:

REX t+1 –DIV t+1 –CVF t+1 –I t+1 = -m t+1* P t+1 (f)

3. Les critiques de la théorie de la neutralité :

L’intérêt de leur contribution est de bien mettre en évidence les conditions de

b. L’effet informatif des dividendes et le contrôle des actionnaires.

II. La thèse de non neutralité de la politique des dividendes.

Avec D1 le dividende versé au titre de l’année en cours et encaissé à l’année 1,

Dès lors on obtient :

Vo = ∑(Di/ (t – g)i ) + (Dn/ (1 + t)n) ((1 + t)/(t – g))

3. La distribution des dividendes comme un signal

La théorie des marchés en équilibre a du mal à trouver une justification

Selon la théorie de l’agence, créanciers et dirigeants ont un intérêt commun à

renouvellement de l’équipe dirigeante pourra permettre à la société de

5. Parce que les actionnaires les souhaitent !

M. Baker et J. Wurgler ont montré qu’il existe des périodes pendant

6. Pour donner aux actionnaires de la liquidité

Section 3 : La politique des dividendes

D’un point de vue théorique, l’utilité et la justification de la politique des

I. Les différents politiques de distribution des dividendes

Distribution de la totalité du bénéfice :

Absence de la Distribution des dividendes :

Distribution des dividendes Proportionnels :

part plus importante de la firme et par conséquent disposeront d'un contrôle

II. Les facteurs susceptibles d’influencer la politique des dividendes d’une

Dans l’établissement de sa politique des dividendes, l’entreprise devrait donc

III. La pratique de distribution des dividendes

d'affectation du résultat. D’autre part, nous présenterons les divers aspects

1. Cadre juridique de la répartition des dividendes au Maroc

a. Détermination des montants à distribuer

pourcentage du nominal de l'action, libre ensuite aux actionnaires, s'ils le

contrairement au premier dividende, qui ne bénéfice qu'aux actions libérées et

b. Droit à la perception du dividende

c. Mise en paiement du dividende

Années Budget d’investissement Bénéfices

 Afin de déterminer le dividende résiduel il faudra appliquer la formule

 Du résultat ci-dessus ressort qu’une politique des dividendes résiduelle

K t+1= (ntD t+1 + ntP t+1–nt Pt) / (nt*Pt)