La Gestion Du Risque de Change

LA GESTION DU RISQUE DE
CHANGE
2
Finance internationale,
9me
dition Y. Simon et D. Lautier
Section 1. Problmatique de la gestion du risque de

change
Section 2. La rduction de lexposition de lentreprise
au risque de change
Section 3. La gestion du risque de change sur les
crances et les dettes court terme en
devises
Section 4. Les swaps de devises et la gestion du risque
de change sur les crances et les dettes
long terme en devises
Section 5. La gestion du risque de change de la socit
multinationale
Section 6. La gestion du risque de change et le
comportement des entreprises
3
9me
Exportateur
Perte de change / Gain de change
Importateur
Prteur
Emprunteur
4
9me
Risque de change de transaction

Prsence de crances ou de dettes libelles
en devises au bilan dune entreprise
Risque de change de consolidation

Consolidation dans les comptes dune socit
holding des comptes de filiales trangres
Risque de change conomique

Incertitude sur la contrepartie en monnaie
nationale des flux futurs en devises
5
9me
Risque de change conomique

Englobe les risques de transaction et de
consolidation
Mais il les dpasse
Risque de change conomique mesure limpact
des variations du taux de change sur :
Le compte de rsultat
Les cash flows de lentreprise
Les rsultats financiers de lentreprise
La comptitivit internationale de lentreprise
6
9me
Un skieur amricain
100 dollars
Suisse ? France ?
t:
USD 1 = EUR 1
USD 1 = CHF 2
100 dollars = 100 euros
100 dollars = 200 francs suisses
t+1 : USD 1 = EUR 0,8

Hausse de leuro
USD 1 = CHF 2
Stabilit du franc suisse
Pour obtenir 100 euros, il faut 100/0,8 = 125 dollars
200 francs, il faut 200/2
= 100 dollars
CONCLUSION ?
7
9me
Risque de change conomique :

se concrtise par des variations de la valeur de la
firme
peut tre positif ou ngatif
Les fluctuations du taux de change peuvent avoir
des effets sur la valeur de lentreprise :
directs et immdiats .. court terme
indirects et diffus moyen terme
Modification du positionnement relatif de
lentreprise par rapport ses concurrents
nationaux et internationaux
8
9me
EXPORTATEUR
Commande
ou
signature
du contrat
Facturation
Encaissement
en devises
RISQUE DE CHANGE
DE TRANSACTION
RISQUE DE CHANGE ECONOMIQUE

9
9me
Exemple
Un exportateur vend un outil pour 500 000 dollars

avec un crdit de 6 mois
Le cours du dollar, la signature du contrat est :
USD 1 = EUR 0,90
Si lors du paiement USD 1 = EUR 0,90, il obtient :
450 000 euros
Si lors du paiement USD 1 = EUR 0,80, il obtient :
400 000 euros
10
9me
Section 1. La problmatique de la gestion du

risque de change
1.1. Les deux branches de lalternative face au
risque de change
1.2. Lobjectif de la gestion du risque de change
1.3. La gestion rationnelle du risque de change
11
9me
1.1. Les deux branches de lalternative face au

risque de change
Se couvrir
Fixer en t = 0 la contrepartie en monnaie
nationale des flux futurs en devises
Ne pas se couvrir
Prvisions du taux de change favorables
Il existe toujours un risque : variations non
anticipes
12
9me
1.2. Lobjectif de la gestion du risque de

change
Minimiser, au moindre cot, les pertes

susceptibles daffecter le patrimoine ou les
revenus de lentreprise libells en devises,
du fait des variations des cours de change
13
9me
1.3. La gestion rationnelle du risque de change

1.3.1. La dtermination de la position de change
1.3.2. La surveillance de la position de change
1.3.3. Lvaluation de la probabilit de variation du
taux de change
1.3.4. Le calcul des coefficients de risque
1.3.5. La rduction de lexposition de lentreprise au
risque de change
1.3.6. La mise en uvre des techniques adquates
de couverture
14
9me
1.3.1. La dtermination de la position de change
Position de change :
Prsence, dans le patrimoine de lentreprise,
de lensemble des avoirs et engagements
libells en monnaies diffrentes de la
monnaie de rfrence.
15
9me
Dtermination de la monnaie de rfrence

Devise de cotation des actions
Difficult en cas de multi-cotation
Devise des actionnaires contrlant la socit
Devise du pays o lentreprise est implante en
cas de non cotation
Devise de la maison mre en cas de non
cotation de la filiale
16
9me
Position de change au sens troit et au sens large

Sens troit
Crances
commerciales
court terme
Dettes
financires
Sens large
Actifs investis ltranger
Dettes et actifs financiers moyen et long terme
La position de change devrait comprendre tous les
actifs et tous les engagements
libells en devises
de nature commerciale ou financire
17
9me
1.3.2. La surveillance de la position de change
Tableau de la position de change

Tableau labor en position nette
18
9me
USD
JPY
GBP
Autres
FACTURATIONS COMMERCIALES
Clients (+)
Fournisseurs (-)
OPERATIONS FINANCIERES
Prts (+)
Emprunts (-)
DIVERS
Brevets et licences (+ ou -)
Soumissions des appels doffres (+)
Ventes sur catalogues (+)
Dividendes et intrts (+ ou -)
NEGOCE
POSITION DE CHANGE DE TRANSACTION
COMMANDES EN CARNET NON FACTUREES
Ventes (+)
Achats (-)
AUTRES
POSITION DE CHANGE
ECONOMIQUE
9me dition Y. Simon et D. Lautier
19
Tableau labor en position de change nette

Dettes en
euro
Crances en
dollar
Position
nette courte
en dollar
Dettes en
dollar
Perte en cas de hausse

du dollar
Crances en
euro
Position
nette
longue en
euro
Gain en cas de hausse

de leuro
21
9me
Tableau labor chance par chance

- chance trs court terme : une semaine
- chance court terme : un mois
- chance moyen terme : trois / six mois
- chance long terme : un an
23
9me
1.3.3. Lvaluation de la probabilit de variation

du taux de change
Estimation de la variation probable du cours dune
devise lhorizon de un an
- le dollar va monter de 10%
- le yen va baisser de 15%, .
Estimation des probabilits de variation
lintrieur de lhorizon annuel
- la hausse du dollar sera observe :
- dans un mois avec une probabilit de 5%
- dans trois mois avec une probabilit de 20%
- ...
24
9me
1.3.4. Le calcul des coefficients de risque

Spcifiques chaque horizon et chaque devise
Coefficients de risque du dollar :
- 1 mois : 10% x 5% = 0.5%
- 3 mois : 10% x 20% = 2%
25
9me
1.3.5. La rduction de lexposition de

lentreprise au risque de change
1.3.6. La mise en uvre des techniques

adquates de couverture
26
9me
Section 2. Techniques de rduction de

lexposition de lentreprise au risque de change
2.1. Choix de la monnaie de facturation

2.2. Recours aux clauses montaires
2.3. Termaillage (leading and lagging)
2.4. Compensation (netting)
28
9me
2.1. Choix de la monnaie de facturation

Facturation en monnaie nationale
limine toute incertitude

Ne traduit pas un grand dynamisme commercial
Importateur : Facturation dans une devise faible
Exportateur : Facturation dans une devise forte
Souvent impossible
29
9me
2.2. Recours aux clauses montaires

Clause dadaptation des prix aux fluctuations
de change
Clause dadaptation des prix aux fluctuations
de change avec franchise
Clause de risque partag
Clause doption
30
9me
Clause dadaptation des prix aux fluctuations du

taux de change
Contrat dexportation : - Montant : 2 000 000 dollars
- USD 1 = EUR 0,95
Si USD 1 = EUR 1,05 :
0 ,95
2 000 000
= USD 1 809 600
1, 05
Si USD 1 = EUR 0,80 :

2 000 000
0 , 95
= USD 2 375 000
0 ,80
Lexportateur dispose toujours de 1 900 000 euros

32
9me
Clause dadaptation des prix aux fluctuations de

change avec franchise
Contrat dexportation sur la base de :
USD 1 = EUR 1,0230
Franchise de 4% :
Les ajustements de prix dbutent quand :
USD 1 > 1,0230 (1+4%) = EUR 1,0639
USD 1 < 1,0230 (1- 4%) = EUR 0,9821
Franchise de 3% :
Les ajustements de prix dbutent quand :
USD 1 > 1,0230 (1+3%) = EUR 1,0537
USD 1 < 1,0230 (1- 3%) = EUR 0,9923
33
9me
Clause de risque partag

Contrat dimportation sur la base de :
USD 1 = EUR 0,90
Clause de risque de change partag : 50% chacun
Paiement en cinq versements
Les taux de change lors des paiements sont :
USD 1 = EUR 0,91
USD 1 = EUR 0,93
USD 1 = EUR 0,95
USD 1 = EUR 0,95
USD 1 = EUR 0,97
USD 1 = EUR 0,99
Perte de change pour limportateur : 0,025 euros
Perte de change pour lexportateur : 0,025 euros
35
9me
Clauses doption
Utilisation dune devise diffrente
de la monnaie de facturation
Clauses multi-devises
Panier de monnaies
36
9me
2.3. Le termaillage
Exportateur
Crances en devises fortes :
repousser lencaissement
Crances en devises faibles :
acclrer lencaissement
Importateur
Dettes en devises fortes :
acclrer le paiement
Dettes en devises faibles :
retarder le paiement
Cot de financement certain / Gain de change
alatoire
37
9me
2.4. La compensation (netting)
2.4.1. Principe du netting

2.4.2. Exemple simplifi
40
9me
2.4.2. Exemple simplifi

Avant compensation
Filiale
franaise
500 000 USD

400 000 USD
Filiale
britannique
Aprs compensation
Filiale
franaise
100 000 USD
Filiale
britannique
41
9me
Section 3. La gestion du risque de change sur

les crances et les dettes court terme en
devises de lentreprise
3.1. La COFACE et la gestion du risque de change
3.2. Lavance en devises
3.3. Les oprations de couverture sur le march interbancaire
au comptant
3.4. Les oprations de couverture sur le march forward
3.5. Le march des contrats terme futures de devises et la
gestion du risque de change
3.6. Les oprations de couverture sur le march des options
3.7. La protection contre le risque de change induit par un
appel doffre international
3.8. Comparaison des techniques de gestion du risque de
change
42
9me
3.1. La COFACE et la gestion du risque de

change
Lassurance change import-export : CIME

Lassurance change ngociation : NEGO
43
9me
3.2.Lavance en devises
3.2.1. Le droulement de lavance en devise
3.2.2. Exemple
3.2.3. Les caractristiques de lavance en devise
en tant quinstrument de couverture
46
9me
3.2.1. Le droulement de lavance en devise
Emprunt en devise
Vente de devise au comptant
Remboursement de lemprunt en devise
47
9me
3.2.2. Exemple
En t, un exportateur vend des machines-outils
pour 10 000 000 dollars
Il se couvre par une avance en devise
Hypothses :
Taux 3 mois sur le dollar :
4,90% - 5,00%
Taux de change au comptant EUR/USD :
0,9780 - 0,9790
Marge commerciale de la banque : 0,25%
48
9me
Solution
Lexportateur emprunte X dollars 90 jours au taux
du march + marge de 0,25%
X tel quen t+90, le montant rembourser soit de :
10 000 000 dollars
En t, il reoit de son banquier :
10 000 000
X =
= 9 870 450 ,30 USD
90
1 + 5, 25 %
360
Il vend les dollars au comptant et obtient :

9 870 450 ,3
= 10 082 176 EUR
0 ,9790
49
9me
En t+90, il reoit 10 000 000 dollars de son

client et les rembourse son banquier
Avec lavance en dollars :
Il fixe le produit de sa vente 10 082 176 euros
Couverture du risque de change
Il finance sa crance
Financement du BFR
50
9me
3.2.3. Les caractristiques de lavance en

devise en tant quinstrument de couverture
- Devise de lavance
- Dure de lemprunt
51
9me
3.3. Les oprations de couverture sur le

march interbancaire au comptant
3.3.1. La couverture de lexportateur

3.3.2. La couverture de limportateur
55
9me
3.3.1. Couverture de lexportateur

Le 1 mars, un exportateur franais possde une
crance 6 mois de 150 000 dollars
Il souhaite se couvrir contre le risque de change
par une opration sur le march interbancaire au
comptant
Taux dintrt 6 mois sur le dollar : 7%
Taux dintrt 6 mois sur leuro : 5%
Taux de change au comptant :
USD 1 = EUR 1,1500
Quel est le rsultat financier de lopration de
couverture ?
56
9me
Lexportateur emprunte le 1er mars :

150 000 / 1,035 = 144 927,54 dollars
Vente de dollars sur le march au comptant :
144 927,54 x 1,15 = 166 666,67 euros
Placement sur le march montaire europen :
166 666,67 x 5% x (180/360) = 4 166,67 euros
Rsultat financier de la couverture :
166 666,67
4 166,67
170 833,34 euros
Le 1er septembre lexportateur rembourse son
emprunt et paie les intrts avec le versement
par limportateur de 150 000 dollars
57
9me
3.3.2. Couverture de limportateur

Le 10 fvrier, un importateur contracte une dette de
200 000 francs suisses payable dans 4 mois
Il souhaite se couvrir contre le risque de change par
une opration sur le march au comptant
Taux dintrt 4 mois sur le franc suisse : 3%
Taux dintrt 4 mois sur leuro : 5%
Taux de change au comptant : 1 CHF = 0,6540 EUR
Quel est le rsultat financier de lopration de
couverture ?
58
9me
Limportateur place le 10 fvrier :

200 000 / 1,01 = 198 019,80 francs suisses
En euros, cette somme est gale :
198 019,80 x 0,6540 = 129 504,95 euros
Le cot demprunt est gal :
129 504,95 x 5% x (120/360) = 2 158,42 euros
129 504,95
2 158,42
131 663,37 euros
Quel aurait t le rsultat financier si le placement
stait fait sur des bons du Trsor rapportant
3,6% ?
59
9me
Limportateur aurait d placer le 10 fvrier :

200 000 / 1,012 = 197 628,46 francs suisses
En euros, cette somme est gale :
197 628,46 x 0,6540 = 129 249,01 euros
Le cot demprunt est gal :
129 249,01 x 5% x (120/360) = 2 154,15 euros
129 249,01
2 154,15
131 403,16 euros
60
9me
Gain :
131 663,3
- 131 403,16
260,21 euros
Serait-il souhaitable de faire un placement sur
des obligations 30 ans rapportant 8% ?
61
9me

march forward
3.4.3. Le taux de change terme et la
valorisation des crances commerciales
3.4.4. La couverture systmatique et la
couverture slective
62
9me
Le principe
La situation comptable de lexportateur
La situation comptable de la banque de
lexportateur
Un exemple dapplication
63
9me
SITUATION COMPTABLE DE LEXPORTATEUR
Rd. des stocks

Devises recevoir
Euros recevoir
Devises livrer
64
9me
SITUATION COMPTABLE DE LA BANQUE
Avoirs en euro
Devises recevoir
Engagements en devises
Euros livrer
66
9me
Exemple dapplication
Un exportateur franais vend des machines aux
tats-unis
Montant de la crance : 750 000 dollars
Payable 90 jours
Lexportateur veut se couvrir contre le risque de
change :
il vend terme 750 000 dollars
1. Quel est le taux de change terme propos
lexportateur par son banquier ?
2. Quel est le rsultat de cette opration pour
lexportateur ?
68
9me
Hypothses
Taux de change au comptant :
USD/EUR : 0,9090 - 0,9095
Taux dintrt sur le dollar 90 jours :
43/8 % - 44/8 %
Taux dintrt sur leuro 90 jours :
66/8 % - 67/8 %
69
9me
Oprations de lexportateur
A la date t :
Il dcide de se couvrir
Il sengage cder au banquier 750 000 dollars
au taux terme
A la date t+90 :
Il reoit 750 000 dollars de limportateur
Il cde 750 000 dollars son banquier
70
9me
Oprations du banquier
A la date t :
Il sengage acheter lexportateur 750 000 dollars
au taux terme
Il emprunte des dollars sur le march montaire
44/8 % pour 90 jours
Il vend les dollars au comptant au cours : EUR 0,9090
Il place les euros sur le march montaire europen
pendant 90 jours au taux de 66/8 %
71
9me
A la date t+90 :
Il rembourse les dollars emprunts sur le march
montaire avec les 750 000 dollars cds par
lexportateur
Les dollars ont t emprunts 44/8 %
Les euros ont t placs 66/8 %
Gain en intrt : (66/8 % - 44/8 % ) = 2,25% sur 90 jours
72
9me
Ce gain en intrt est un report qui majore le

cours au comptant du dollar prorata temporis :
90
0 , 9090
2 , 25 % = 0 , 005131
360
En t, lexportateur est assur de toucher :
750 000 x 0,914131 = 685 598 euros
73
9me
Calcul exact du taux de change terme :
1+
FA = S A
1 + tP
'
tE
74
9me
1+ t
FA = S A
1 + tP
'
E
90
1 + 6 , 75 %
360
= 0 ,9090
90
1 + 4 ,5 %
360
USD 1 = EUR 0,914056
75
9me
Le principe
La situation comptable de limportateur
La situation comptable de la banque de
limportateur
Un exemple dapplication
76
9me
SITUATION COMPTABLE DE LIMPORTATEUR
Augm. des stocks
Devises livrer
Devises recevoir Euros livrer
78
9me
SITUATION COMPTABLE DE LA BANQUE
Avoirs en devises Engagements en euro

Euros recevoir Devises livrer
80
9me
Exemple dapplication
Un importateur europen achte des machines
outils aux Etats-Unis
Montant de la dette : 750 000 dollars
chance : 90 jours
Limportateur craint une hausse du dollar
Il se couvre par un achat terme
81
9me
Oprations de limportateur
A la date t :
- il dcide de se couvrir
- il sengage acheter au banquier
750 000 dollars au taux terme
A la date t+90 :
- il reoit 750 000 dollars du banquier
- il verse ces dollars lexportateur
83
9me
Oprations du banquier
A la date t :
Il sengage livrer limportateur 750 000 dollars
au taux terme
Il emprunte des euros sur le march montaire
67/8 % pour 90 jours
Il vend ces euros au comptant au cours de :
EUR 1 = 1/0,9095 USD, soit EUR 1 = USD 1,0995
Il reoit des dollars quil place sur le march montaire
amricain pendant 90 jours au taux de 43/8 %
84
9me
A la date t+90 :
Il livre 750 000 dollars limportateur
Il rembourse les euros emprunts grce ceux
obtenus de limportateur
Les euros ont t emprunts 67/8 %
Les dollars ont t placs 43/8 %
Perte en intrt : (67/8 % - 43/8 %) = 2,5% sur 90 jours
85
9me
Cette perte en intrt est un dport qui minore le

cours au comptant de leuro prorata temporis :
1,0995 x 2,5% x (90/360) = 0,0068719
Taux terme de leuro :
1,0995 - 0,0069 = USD 1,0926
En t, limportateur est assur de dbourser :
750 000 x (1/1,0926)
= 750 000 x 0,9152
=
686 400 euros
86
9me
FV = S V
1+ t
1 + tE
'
P
USD 1 = EUR 0,9151
87
9me
3.4.4. La couverture systmatique et la

couverture slective
Capacit prvoir lvolution future du taux de
change
Exportateurs se couvrent contre une dprciation
du taux de change
Importateurs se couvrent contre une apprciation
du taux de change
Mais
Comparaison de lvolution du taux de change et du
taux de report / dport
107
9me
Couverture slective et report :

situation de lexportateur
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
109
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Quel que soit le taux de

dprciation prvu
Couverture
110
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
prvu > taux de report

dprciation prvu
Couverture
111
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
Pas de
couverture

dprciation prvu
Couverture
112
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
Pas de
couverture
Taux dapprciation
prvu < taux de report
dprciation prvu
Couverture
113
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
Pas de
couverture
Taux dapprciation
Couverture

dprciation prvu
Couverture
114
9me

situation de limportateur
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
115
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise

dprciation prvu
Pas de
couverture
116
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation

dprciation prvu
Pas de
couverture
117
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
Couverture

dprciation prvu
Pas de
couverture
118
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
Couverture
Taux dapprciation
dprciation prvu
Pas de
couverture
119
9me

Hypothse :
apprciation
future de la devise
Hypothse :
dprciation
future de la devise
Taux dapprciation
Couverture
Taux dapprciation
Pas de
couverture

dprciation prvu
Pas de
couverture
120
9me
Couverture slective et dport :

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
121
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Quel que soit le taux

dapprciation prvu
Pas de
couverture
122
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
prvu > taux de dport

dapprciation prvu
Pas de
couverture
123
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
Couverture

dapprciation prvu
Pas de
couverture
124
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
Couverture
Taux de dprciation
prvu < taux de dport
dapprciation prvu
Pas de
couverture
125
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
Couverture
Taux de dprciation
Pas de
couverture

dapprciation prvu
Pas de
couverture
126
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
127
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise

dapprciation prvu
Couverture
128
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation

dapprciation prvu
Couverture
129
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
Pas de
Couverture

dapprciation prvu
Couverture
130
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
Pas de
Couverture
Taux de dprciation
dapprciation prvu
Couverture
131
9me

Hypothse :
dprciation
future de la devise
Hypothse :
apprciation
future de la devise
Taux de dprciation
Pas de
Couverture
Taux de dprciation
Couverture

dapprciation prvu
Couverture
132
9me

march des options
3.6.1. La protection contre le risque de baisse du
cours des devises
3.6.2. La protection contre le risque de hausse du
cours des devises
3.6.3. La protection contre le risque de change et les
options prime zro
3.6.4. La protection contre le risque de change et les
options de deuxime gnration
135
9me
3.6.1. Protection contre le risque de baisse

du cours des devises
3.6.1.1. Achat dune option de vente
3.6.1.2. Vente dune option dachat
136
9me
3.6.1.1. Protection contre le risque de baisse

Achat dun put
Hypothses :
1 CAD = USD 0,61
Un exportateur amricain possde une crance de :
1 500 000 dollars canadiens
Il redoute une baisse du dollar canadien
Solution :
Lexportateur achte un put sur la base de :
1 CAD = USD 0,61
et verse un premium de USD 0,0205 par CAD soit :
1 500 000 x 0,0205 = 30 750 dollars amricains
137
9me
Hypothse 1. Baisse du CAD : 1 CAD = 0,5620 USD

Lexportateur exerce son option
Prix de vente effectif des 1 500 000 CAD :
1 500 000 (0,61 - 0,0205) = 884 250 USD
Cot de la couverture :
1 500 000 x 0,0205 = 30 750 USD
En labsence de couverture :
1 500 000 x 0,5620 = 843 000 USD
Perte : 1 500 000 (0,61 - 0,5620) = 72 000 USD
Se couvrir avec des options permet de rduire les
pertes de :
72 000 30 750 = 41 250 USD
138
9me
Hypothse 2. Hausse du CAD : 1 CAD = 0,6530 USD

Lexportateur abandonne son option
Lexportateur vend les CAD sur la base de :
1 CAD = 0,6530 USD
Prix de vente effectif des 1 500 000 CAD :
1 500 000 (0,6530 - 0,0205) = 948 750 USD
140
9me
En versant un premium de 0,0205 USD par CAD,

lexportateur est protg contre une baisse du
CAD et tire profit dune hausse du CAD au
dessus de 1 CAD = 0,6305 USD
141
9me
Profil des gains et pertes de lexportateur :

Crance en CAD
0
0,61
CAD/USD
142
9me

Achat de put
0,61
0
0,0205
0,5895
CAD/USD
143
9me

Crance en CAD + achat de put
0,61
CAD/USD
0
0,0205
144
9me

Crance en CAD + achat de put
0,61
CAD/USD
0
0,6305
0,0205
145
9me
3.6.1.2. Protection contre le risque de baisse

Vente dun call
Hypothses : 1 GBP = 1,18 USD
Un exportateur amricain possde une crance de
500 000 livres sterling
Il redoute une baisse de la livre
Solution :
Lexportateur vend un call sur la base de :
1 GBP = 1,18 USD
et reoit un premium de 0,03 USD par GBP soit :
500 000 x 0,03 = 15 000 dollars
154
9me
Hypothse 1 : Baisse de la livre infrieure 0,03 dollar

La protection est parfaite
Hypothse 2 : Baisse de la livre suprieure 0,03 dollar
La protection de lexportateur nest plus assure en de
de 1 GBP = 1,15 USD
Hypothse 3 : Hausse de la livre au-dessus de 1,18 dollars
Lacheteur exerce loption
155
9me

Crance en GBP
0
1,18
GBP/USD
156
9me

Vente de call
0,03
1,21
0
1,18
GBP/USD
157
9me

Crance en GBP + vente de call
0,03
0
1,18
GBP/USD
158
9me

Crance en GBP + vente de call
Protection parfaite
0,03
1,15
1,18
Protection
non
assure
GBP/USD
159
9me
3.6.2. La protection contre le risque de

hausse du cours des devises
3.6.2.1. Achat doptions dachat
3.6.2.2. Vente doptions de vente
161
9me
3.6.2.1. Protection contre le risque de hausse

Achat dun call
Hypothses : CHF 1 = USD 0,69
Un importateur amricain possde une dette de :
3 000 000 francs suisses
Il redoute une hausse du franc suisse
Solution :
Limportateur achte un call sur la base de :
CHF 1 = USD 0,69
et verse un premium de USD 0,0361 par CHF soit :
3 000 000 x 0,0361 = 108 300 dollars
162
9me
Hypothse 1. Hausse du CHF : 1 CHF = USD 0,7520

Limportateur exerce son option
Prix de revient des 3 000 000 francs suisses :
3 000 000 (0,69 + 0,0361) = 2 178 300 dollars
Cot de la couverture :
3 000 000 0,0361 = USD 108 300
En labsence de couverture:
3 000 000 x 0,7520 = 2 256 000 dollars
Perte : 3 000 000 (0,7520 - 0,69) = 186 000 dollars
Se couvrir avec des options permet de rduire le cot
dachat des CHF de :
186 000 - 108 300 = 77 700 dollars
163
9me
Hypothse 2. Baisse du CHF : 1 CHF = USD 0,6350

Abandon de loption
Achat de CHF sur la base de : 1 CHF = USD 0,6350
Prix de revient des 3 000 000 francs suisses :
3 000 000 (0,6350+0,0361) = 2 013 300 dollars
164
9me
En versant un premium de USD 0,0361 par CHF,

limportateur est protg contre une hausse du
CHF et tire profit dune baisse du CHF au dessous
de 1 CHF = USD 0,6539
165
9me
Profil des gains et pertes de limportateur :

Dette en CHF
0,69
CHF/USD
166
9me

Achat de call
0,69
0,7261
CHF/USD
0,0361
167
9me

Dette en CHF + achat de call
0,69
CHF/USD
0
0,0361
168
9me

Dette en CHF + achat de call
0,6539
0,69
CHF/USD
0
0,0361
169
9me
3.6.2.2. Protection contre le risque de hausse

Vente dun put
179
9me

Dette en GBP + vente de put
Protection parfaite
p
0
GBP/USD
Protection non assure

-
185
9me
3.6.3. La protection contre le risque de

change et les options prime zro
Dfinition
Exemple
Avantages et inconvnients
187
9me
Dfinition
Loption prime zro est obtenue par lachat et la

vente simultane doptions de mme chance
mais de prix dexercice diffrents tels que
lopration ne justifie aucun paiement de prime
188
9me
Exemple
Une entreprise exporte aux Etats-Unis
Dlai de paiement de la crance : 3 mois
Montant de la crance : 1 000 000 dollars
Lexportateur craint une chute du dollar
Le cours du dollar est : USD 1 = EUR 0,91
189
9me
1. USD 1 = EUR 0,88

2. Achat de put dollar (call euro)
Strike : USD 1 = EUR 0,88
Prime = - p %
3. Vente call dollar (put euro)
Prime = + p %
4. Le prix dexercice du call est :
USD 1 = EUR 0,93
190
9me
-p%
0,88
- p + p = 0
+ p %
0,93
191
9me
A lchance, 3 hypothses
1. USD 1 < EUR 0,88
Lexportateur exerce loption de vente de dollars :
0,88 x 1 000 000 = 880 000 euros
2. USD 1 > EUR 0,93
La banque exerce loption dachat de dollars :
0,93 x 1 000 000 = 930 000 euros
3. EUR 0,88 < USD 1 < EUR 0,93
Conversion au cours au comptant
Si USD 1 = EUR 0,90 :
0,90 x 1 000 000 = 900 000 euros
192
9me
La banque
exerce le call
0,93
0,90
0,88
0,88
Lexportateur
exerce le put
0,93
S*
Pas
dexercice
193
9me
3.6.4. La protection contre le risque de change

et les options de deuxime gnration
3.6.4.1. Options look back
3.6.4.2. Options asiatiques
3.6.4.3. Options sur un panier de devises
195
9me
3.6.4.1. Options look back
Le prix dexercice est fix lchance de

loption
Le prix dexercice est gal la plus forte ou
la plus faible valeur atteinte par le sous-jacent
durant la vie de loption
196
9me
Exportateur :
Achte une option de vente look back de dollars
ayant une chance de 6 mois
Bnficie lchance dun prix dexercice gal
la valeur la plus leve enregistre pendant les 6
mois de vie de loption
Importateur :
Achte une option dachat look back de dollars
ayant une chance de 6 mois
Bnficie lchance dun prix dexercice gal
la valeur la plus faible enregistre pendant les 6
mois de vie de loption
197
9me
3.6.4.2. Options asiatiques ou options sur moyenne
Le prix du sous-jacent est constat

lchance de loption
Le prix du sous-jacent est la moyenne des
cours enregistrs sur le march pendant une
priode dtermine
198
9me
Exemple
Un exportateur livre chaque semaine, pendant 1
an partir du 1er janvier, des produits chimiques
valant :
50 000 dollars
Lexportateur achte un put asiatique :
chance : 1 an
Prix dexercice : USD 1 = EUR 0,91
Prime : 2% de la valeur nominale
Calcul de la prime
50 000 x 52 x 0,91 x 2% = 47 320 euros
199
9me
A lchance, deux hypothses

1. La moyenne des cours de change durant
lanne est infrieure USD 1 = EUR 0,91
Lexportateur exerce son option :
50 000 x 52 x 0,91 = 2 366 000 euros
2 366 000 47 320 = 2 318 680 euros
2. La moyenne des cours de change durant
lanne est suprieure USD 1 = EUR 0,91
Lexportateur abandonne loption :
Si USD 1 = EUR 0,94 en moyenne,
50 000 x 52 x 0,94 = 2 440 000 euros
2 440 000 47 320 = 2 392 680 euros
200
9me
3.6.4.3. Options sur un panier de devises

Exemple : Exportateur franais
Ventilation de son chiffre daffaires
lexportation : USD : 40 %
CAD : 25 %
GBP : 20 %
CHF : 10 %
JPY : 5 %
Au 1er janvier, lexportateur anticipe un chiffre
daffaires lexportation de 100 000 000 euros
Crainte dune baisse du cours des devises
201
9me
Premire possibilit :
Achat doptions de vente sur les cinq devises
Deuxime possibilit :
Achat dune option de vente sur un indice :
- compos de cinq devises
- devises pondres par leur poids relatif dans le
chiffre daffaires lexportation
Caractristiques de loption :
- prix dexercice :
100 000 000 euros
- valeur de lindice : 1 000
- prime :
2%, soit 2 000 000 euros
202
9me
H1. Lindice est suprieur 1 000

Indice = 1050
Lexportateur abandonne son option
Il reoit :
[100 000 000 x (1050/1000)] 2 000 000 = 103 000 000
203
9me
H2. Lindice est infrieur 1 000

Indice = 910
Lexportateur exerce son option
La banque verse :
100 000 000 x [(1000-910)/1000] = 9 000 000
Lexportateur reoit :
91 000 000 + 9 000 000 2 000 000 = 98 000 000
204
9me
3.8. Comparaison des techniques de

gestion du risque de change
3.8.1. Comparaison dune couverture sur le march
terme interbancaire avec une couverture par
avance en devise
3.8.2. Comparaison de la couverture terme sur le
march interbancaire avec la couverture sur le
march des contrats
3.8.3. Comparaison de la couverture sur le march
des options avec la couverture par des
transactions terme
210
9me
3.8.1. Comparaison dune couverture sur le march

terme interbancaire avec une couverture par avance
en devise
Un exportateur franais vend des machines outils
aux Etats-Unis
Montant de la crance : 750 000 dollars
Payable 90 jours
Lexportateur veut se couvrir contre le risque de
change et financer ses exportations
Doit-il :
1. Financer ses exportations par une mobilisation de
crances lexportation et se couvrir par une
vente terme de devises ?
2. Obtenir une avance en devise (dollar) ?
212
9me
Hypothses
Comptant :
Terme 3 mois :
USD / EUR
0,9090 - 0,9095
0,9141 - 0,9151
Taux dintrt sur le dollar 90 jours : 4,375 % - 4,5 %

Taux dintrt sur leuro 90 jours : 6,75 % - 6,875 %
Taux de mobilisation des crances lexportation :
7,5%
213
9me
1re hypothse : MCE et vente terme des dollars
1. Vente terme de devises :

750 000 x 0,9141 = 685 575 euros
2. Financement des exportations
90
685 575
7,5% = 12 855 euros
360
3. Rsultat net :
685 575 - 12 855 = 672 720 euros
214
9me
2me hypothse : avance en dollars sur 90 jours

1. Lexportateur emprunte une somme X telle que
les 750 000 USD quil recevra en t + 90
reprsentent le remboursement, en dollar, de
lemprunt et des intrts :
90
X 1 + 4 ,5 %
= 750 000 USD
360
X = 741 656 dollars

2. Lexportateur sera crdit en t de :
741 656 x 0,9090 = 674 165 euros
3. Rsultat net : 674 165 euros
215
9me
Conclusion
M.C.E. et couverture :
Avance en devise :
672 720 euros

674 165 euros
Dans cet exemple, lavance en devise est plus

avantageuse que la mobilisation de crances
lexportation et la couverture terme
216
9me
Avance en devise :
Rsultat net = SUSD - tUSD
M.C.E. + vente terme de devises :
Rsultat net = FUSD - tMCE
FUSD = SUSD + R
=> Rsultat net = SUSD + R - tMCE
R = tEUR - tUSD
=> Rsultat net = SUSD + tEUR - tUSD - tMCE
tEUR - tMCE
217
9me
Si taux du march montaire > taux de MCE

M.C.E. + couverture terme
Si taux du march montaire < taux de MCE
Avance en devise
218
9me
Section 4. Les swaps de devises et la gestion

du risque de change sur les crances et les
dettes long terme en devises
4.1. La gestion du risque de change de
linvestisseur
4.2. La politique dendettement de lentreprise et
la gestion du risque de change
lemprunteur
219
9me

linvestisseur
Fonds de pension britannique

Achat dobligations du Trsor amricain
20 millions de dollars
Coupon : 10% par an
Maturit : 5 ans
Risque de baisse du dollar
Swap : 1 GBP = USD 1,4286
220
9me
Date initiale
1 GBP = USD 1,4286
USD 20 000 000
Fonds de pension
britannique
USD 20 000 000
14 000 000 GPB
Banque
internationale
March obligataire
amricain
221
9me
Date de paiement des intrts
Fonds de pension
britannique
USD 1 000 000
Banque
internationale
699 986 GBP

Coupon semestriel
USD 1 000 000
March obligataire
amricain
222
9me
Date finale
Fonds de pension
britannique
USD 20 000 000
Banque
internationale
14 000 000 GBP

Remboursement
USD 20 000 000
March obligataire
amricain
223
9me
4.2. La politique dendettement de lentreprise

et la gestion du risque de change
Une entreprise amricaine souhaiterait sendetter

en yen pendant 5 ans pour financer un
investissement au Japon
Une entreprise japonaise souhaiterait sendetter en
dollar pendant 5 ans pour financer un
investissement aux Etats-Unis
224
9me
Swap : USD 1 = 100 JPY

Emprunt de 200 millions de dollars 9%
Emprunt de 20 milliards de yen 5%
225
9me
USD 200 000 000

Socit
amricaine
Socit
japonaise
20 Md JPY
Emprunt
de 200 M. USD
9%
Emprunt
de 20 Md JPY
5%
March financier
japonais
March financier
amricain
226
9me
Banque
internationale
200 M. USD
200 M. USD
20 Md JPY
Socit
amricaine
20 Md JPY
Emprunt
de 200 M. USD
Socit
japonaise
Emprunt
de 20 Md JPY
March financier
japonais
March financier
amricain
227
9me

lemprunteur
Entreprise amricaine peut accder au march amricain
Taux demprunt sur le march amricain : 9%
228
9me
Entreprise amricaine
200 000 000 USD 9%
March financier amricain
Entreprise amricaine nest pas expose au risque de

change
Intrts : 18 000 000 dollars
229
9me

Entreprise amricaine peut accder au march japonais
Taux demprunt sur le march japonais : 5%
230
9me
Entreprise amricaine
20 000 000 000 JPY 5%
March financier japonais
Entreprise amricaine est expose au risque de

change
Intrts : 1 Md JPY
231
9me

Entreprise amricaine peut accder au march japonais
Taux demprunt sur le march japonais : 5%
Entreprise amricaine veut :
Diversifier ses sources de financement
Ne pas prendre le risque de change
Rduire si possible son cot dendettement
232
9me
SOLUTION
Lentreprise amricaine emprunte en yen
Lentreprise monte un swap
Lentreprise et la banque conviennent
Taux de swap : USD 1 = 100 JPY
Lentreprise recevra un taux sur le yen de 6%
Lentreprise versera un taux sur le dollar de 9%
Pourquoi 6% ?
233
9me
Endettement JPY :
- cot : 5% ; 1 Md de yens
- risque de hausse du yen
Endettement USD :
- cot : 9% ; 18 000 000 dollars
- risque de change nul
Endettement JPY + swap de devises :
USD 1 = 100 JPY
234
9me
Date initiale
Emprunteur
en yen
20 000 000 000 JPY
200 000 000 USD
Entreprise
amricaine
20 000 000 000 JPY
Banque
internationale
20 000 000 000 JPY
March financier
japonais
235
9me
La banque internationale
reoit 20 milliards de yen
prte 20 milliards de yen 7%
garde pour elle 1%
rtrocde 1% lentreprise amricaine
236
9me
Emprunteur
en yen
Date de paiement des intrts
1 400 000 000 JPY

18 000 000 USD
Entreprise
amricaine
Banque
internationale
1 200 000 000 JPY

1 000 000 000 JPY
March financier
japonais
237
9me
Emprunteur
en yen
Date de remboursement
21 400 000 000 JPY
Entreprise
amricaine
21 000 000 000 JPY
218 000 000 USD
Banque
internationale
21 200 000 000 JPY
March financier
japonais
238
9me
Endettement JPY :
- cot : 5%; 1 Md de yens
- risque de hausse du yen
Endettement USD :
- cot : 9%; 18 000 000 dollars
Endettement JPY + swap de devises :
- cot : 5% + 9 % - 6 % = 8%
239
9me
Endettement en yen sans swap

USD
USD
JPY
USD
Endettement en yen avec swap

USD
USD
JPY
USD
JPY
USD
240
9me
Section 5. La gestion du risque de change de

la socit multinationale
5.1. La gestion du risque de change et la structure
du bilan des entreprises
5.2. La gestion du risque de change et la
participation de la maison mre au capital des
filiales
5.3. Le netting et la gestion du risque de change des
groupes multinationaux
5.4. La cration dun centre de facturation
5.5. La cration dun centre de pooling
241
9me

structure du bilan des entreprises
242
9me

structure du bilan des entreprises
Filiale franaise
USD
Filiale suisse
USD
USD
USD
+ 300 M EUR
- 200 M CHF
EUR
EUR
CHF
CHF
243
9me
Filiale franaise
Rduire les emplois en euro
Accrotre les ressources en euro
Rduire les ressources en dollar
Accrotre les emplois en dollar
244
9me
5.2. La participation de la maison mre au

capital des filiales
245
9me
5.2. La participation de la maison mre au

capital des filiales
Emplois
Filiale
Industrielle
Actifs non
exposs ou
peu exposs
au risque
de change
Ressources
Dollar
Monnaie
locale
246
9me
Emplois
Filiale
commerciale
Actifs non
exposs
Ressources
Dollar
Monnaie
locale
247
9me
Filiale
financire
Emplois
Ressources
Actifs non
exposs
Dollar
Monnaie
locale
248
9me
1. Adaptation du montant de linvestissement

de la socit mre
2. Mouvements de comptes courants
3. Prts court, moyen et long terme
4. Variation des rserves
5. Fluidit dans la circulation des flux financiers
entre filiales et socit mre grce aux
transferts :
- dividendes
- prts et avances court terme
- versement des intrts
- redevances de brevets et de marques
249
9me
5.3. Le netting et la gestion du risque de

change
5.3.1. La compensation bilatrale
5.3.2. La cration dun centre de netting et la
compensation multilatrale
5.3.3. La compensation avec plusieurs devises de
facturation
5.3.4. Les avantages de la compensation
5.3.5. Les conditions de fonctionnement de la
compensation
250
9me
5.3.1. La compensation bilatrale
Groupe multinational (amricain)

Transactions en dollar
Quatre entits dans quatre pays diffrents
251
9me
10
8
10
2
16
11
14
20
C
252
9me
10
+17
-34
8
10
2
16
11
14
20
C
253
9me
+2
-19
11
17
C
254
9me
5.3.2. La cration dun centre de netting et la

compensation multilatrale
255
9me
B
8
6
6
11
Centre de
compensation
11
17
17
C
257
9me
B
17
Centre de
compensation
19
C
258
9me
5.3.4. Les avantages de la compensation

multilatrale
Centralisation de la mesure de lexposition du
groupe au risque de change
Rduction de lexposition au risque de change
et des montants couvrir
Rduction des frais financiers
- rduction des frais de couverture
- meilleures conditions de banque
- meilleurs taux de change
260
9me
5.3.5. Les conditions de fonctionnement de

la compensation multilatrale
Une troite coordination
Des dates de rglement identiques
La centralisation des oprations
financires sur peu de banques
261
9me
5.4. La cration dun centre de facturation
Le centre de facturation :
prolonge le centre de netting
prend en compte les paiements externes au
groupe
262
9me
5.5. La cration dun centre de pooling

Le centre de pooling :
prolonge le centre de facturation
prend en charge les flux financiers autonomes du
groupe
procde aux emprunts et prte aux diffrentes
filiales
Implique une gestion de trsorerie et une
politique financire centralises pour lensemble
du groupe
263
9me
Section 6. La gestion du risque de change et

le comportement des entreprises
6.1. Les instruments utiliss

6.2. Les marchs utiliss
6.3. Le comportement de lentreprise
264
9me
6.1. Les instruments utiliss

Contrats forward
Contrats futures
Avances en devises
Swaps de devises
Options sur le march interbancaire
Options sur march organis
Produits optionnels
265
9me
Pourquoi les options (de 2me gnration) et

les produits optionnels sont-ils peu utiliss
par les entreprises?
Complexit des instruments
Bien que ngocis en gr gr,
inadaptation des instruments aux besoins
rels des entreprises
Difficults au niveau du back office
Valorisation difficile
Peu doffreurs
Illiquidit
266
9me
6.2. Les marchs utiliss

Marchs de gr gr
- March des changes interbancaire
- March international (euro-devises)
Marchs organiss
- Chicago Mercantile Exchange
267
9me
6.3. Comportement de lentreprise face au

risque de change
Facturation en euro
Facturation en devises et couverture
systmatique
Passif
Acceptation du taux de change
annonc par la banque
Vente immdiate des devises
268
9me
Ngociation du taux de change avec

la banque
Actif
A lexportation, arbitrage permanent :

vente terme + MCE / avance en
devises
Non couverture systmatique sur
les monnaies fortes
269
9me
Passage en direct avec la table

de change
Trs
Actif
Facturation en multiples devises

et en euro
Suivi de la position de change
Couverture ventuelle de la position
de change
270
9me

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LA GESTION DU RISQUE DE

dition Y. Simon et D. Lautier

Section 1. Problmatique de la gestion du risque de

dition Y. Simon et D. Lautier

dition Y. Simon et D. Lautier

Risque de change de transaction

Risque de change de consolidation

Risque de change conomique

dition Y. Simon et D. Lautier

Risque de change conomique

dition Y. Simon et D. Lautier

t+1 : USD 1 = EUR 0,8

dition Y. Simon et D. Lautier

Risque de change conomique :

dition Y. Simon et D. Lautier

RISQUE DE CHANGE ECONOMIQUE

dition Y. Simon et D. Lautier

Un exportateur vend un outil pour 500 000 dollars

dition Y. Simon et D. Lautier

Section 1. La problmatique de la gestion du

dition Y. Simon et D. Lautier

1.1. Les deux branches de lalternative face au

dition Y. Simon et D. Lautier

1.2. Lobjectif de la gestion du risque de

Minimiser, au moindre cot, les pertes

dition Y. Simon et D. Lautier

1.3. La gestion rationnelle du risque de change

dition Y. Simon et D. Lautier

1.3.1. La dtermination de la position de change

dition Y. Simon et D. Lautier

Dtermination de la monnaie de rfrence

dition Y. Simon et D. Lautier

Position de change au sens troit et au sens large

dition Y. Simon et D. Lautier

1.3.2. La surveillance de la position de change

Tableau de la position de change

dition Y. Simon et D. Lautier

Tableau labor en position de change nette

Perte en cas de hausse

Gain en cas de hausse

dition Y. Simon et D. Lautier

Tableau labor chance par chance

dition Y. Simon et D. Lautier

1.3.3. Lvaluation de la probabilit de variation

dition Y. Simon et D. Lautier

1.3.4. Le calcul des coefficients de risque

dition Y. Simon et D. Lautier

1.3.5. La rduction de lexposition de

1.3.6. La mise en uvre des techniques

dition Y. Simon et D. Lautier

Section 2. Techniques de rduction de

2.1. Choix de la monnaie de facturation

dition Y. Simon et D. Lautier

2.1. Choix de la monnaie de facturation

limine toute incertitude

dition Y. Simon et D. Lautier

2.2. Recours aux clauses montaires

dition Y. Simon et D. Lautier

Clause dadaptation des prix aux fluctuations du

Si USD 1 = EUR 0,80 :

Lexportateur dispose toujours de 1 900 000 euros

dition Y. Simon et D. Lautier

Clause dadaptation des prix aux fluctuations de

dition Y. Simon et D. Lautier