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Etude de cas III : Société « Coccinelle »

La question centrale de cette étude de cas est de répondre à la question suivante : existe-t-
elle une structure financière optimale qui permet de minimiser le coût de capital et par
conséquent de maximiser la valeur de la firme dans l’intérêt des actionnaires ? Rappelons que
le coût moyen de capital (Weighted Average Cost of Capital) représente le coût moyen
pondéré du financement étranger (Kd) et propre (Kcp) de la firme.

Pour traiter cette problématique, le tableau suivant vous apporte des informations
concernant deux entreprises Eurowash et Coccinelle qui n’ont pas la même structure
financière à savoir une endettée, l’autre est non endetté. Ces deux entreprises possèdent la
même taille et la même classe de risque.

Par ailleurs, on vous communique les informations financières suivantes :

Eurowash Coccinelle
Bénéfice par action 25 21,5
Nombre d'actions 14664 12400
Nombre d'obligations - 10000
Intérêts - 100000
Coût de la dette (Kd) - 10%
Cours de l'action 126 120
Prix de l'obligation - 100

TRAVAIL A FAIRE.

1- Chercher le coût des fonds propres et le coût de capital pour chacune de deux entreprises.
2- Un actionnaire possède 240 actions de la société Coccinelle. A-t-il intérêt à les arbitrer
contre des actions de la société Eurowash, justifier votre diagnostic en utilisant un processus
d’arbitrage détaillé.
3- Si on suppose que les actions de l’entreprise Eurowash sont en équilibre. Calculer le cours
de d’équilibre de l’entreprise Coccinelle. Quel modèle théorique financier explique cette
démarche. Citer ses hypothèses. D’après les recherches financières quelles critiques peut-on
apporter à ce modèle ?
4- Maintenant si on suppose l’existence d’un taux d’impôt sur les bénéfices de 35% et que la
firme Coccinelle est en équilibre :
a- Calculer le cours d’équilibre de l’action Eurowash en argumentant avec le modèle théorique
que vous avez utilisé (hypothèses de base).
b- Chercher le coût des fonds propres de l’entreprise Eurowash en utilisant deux démarches
différentes.
5- Quels sont les apports de convergences de la théorie de Miller 77 par rapport à celle de
MM63 et MM58 ? (Maximum 3 lignes)
Correction :

1.
Le coût des fonds propres et le coût de capital pour chacune de deux entreprises :

Coût de capital 19,84% 14,73%


Coût de fonds propres 19,84% 17,92%
Coût de l'endettement 10,00%
Valeur de l'endettement 0 1 000 000
Valeur de fonds propres 1 847 664 1 488 000
Valeur de l'entreprise 1 847 664 2 488 000
% des dettes 0,00% 40,19%
% des fonds propres 100,00% 59,81%
D/CP 0 0.672

2.
Les étapes à suivre de l’arbitrage :

nombre des actions coccinelle 240


Vente de ces actions 28 800
Emprunt 19 354,83
Montant total 48 154,83
revenu de l'Eurowash 7 619,04
revenu de coccinelle 5160

le gain de l'arbitrage 2459,04

L’actionnaire a intérêt d’effectuer ce processus car ce déséquilibre de marché, lui procure un


gain supplémentaire en cas d’échange de société ;

3.
Eurowash est en équilibre donc on va utiliser le modèle de MM58 en absence d'impôt pour
expliquer ce phénomène ; donc logiquement on doit avoir :

Valeur Eurowash = Valeur 1 847 664


Coccinelle
KoEURW = KoCocci 19,84%
le cours de coccinelle est égal 68,36

Valeur des capitaux de Coccinelle = 1 847 664 – 1 000 000 = 847 664
La valeur unitaire= 847 664 / 12400 = 68.36
Les couts de fonds propres de Coccinelle à l’équilibre :
DL
k cpL  k cpu  (k cpu  k d )
= 19,84% +( 19,84% - 10%) (1 000 000/847 664) = 31.45%
CPL
Autre méthode d’estimation = BN / Cours à l’équilibre = 21.5 / 68.36 = 31.45%

Hypothèses de modèle :
 Le marché de capitaux est parfait (même BAII, un grand membre d’opérateurs…) ;
 Les entreprises sont rangées par classe de risque homogène ;
 Le marché de capital est efficient ;
 La faillite des entreprises n’entraîne pas de pénalité…

Critiques

Elles ont traité les imperfections du marché :

 L’existence des coûts de transaction et de l’impôt sur les bénéfices,


 La mauvaise information sur les résultats de l’entreprise et sur le marché financier,
 La capacité d’endettement de l’individu ne peut pas être assimilée à celle de l’entreprise. de
même l ‘endettement personnel présente plus de risque que celui des entreprises, son coût
est donc supérieur à celui des firmes.

4.

a. Coccinelle est en équilibre donc on va utiliser le modèle de MM63 pour expliquer ce


phénomène :
Il possède les mêmes hypothèses de MM58 en plus de la présence de l’impôt

Donc logiquement on doit avoir :


VL  VU  Dt
Valeur Eurowash = Valeur Coccinelle – Dt= 2 488 000 - 0 .35 (1 000 000)= 2 138 000
Le cours de Eurowash est égal valeur / nbre d’actions = 2 138 000/14664= 145,799

b.
Coût des fonds propres= 25/145,799= 0,171=17.146%

 D   1000000
kcpL   kcpu  (k cpu  k d ) L (1  t ) Donc 14.73%   k cpu  (k cpu  10% ) (1  0.35) donc
 CPL   1488000

kcpu =17.146%,
KoL=14,73%
(1-D/Vt) 0,859324759

D
kOL  koU (1  t ) = 14,73%
VL

kOL 14.73%
koU   =17.146%
D 1000000
(1  t ) (1  0.35)
VL 2488000

5. les caractéristiques de la théorie de Miller77 : (1) la présence du Coût de la faillite et (2) la


fiscalité des personnes physiques.

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