L’évaluation des titres de

sociétés : outils et méthodes

Chapitre 2 : méthodes intrinsèques
2ème partie : Pratique du DCF

Olivier Levyne
ESCP, Docteur en Sciences Economiques, HDR en Sciences de Gestion, Qualifié Professeur des Universités
3 familles de méthodes
• Il existe 3 familles de méthodes de valorisation
• Chaque famille fait l’objet d’un chapitre spécifique
• Chapitre 1 : Méthodes analogiques
• Comparaisons boursières
• Comparaisons transactionnelles
• Primes d’offres publiques
• Chapitre 2 : Méthodes intrinsèques
• Discounted Cash Flows : DCF
• Dividends Discount Model : DDM
• Chapitre 3 : Méthodes substantielles
• Actif net réévalué : ANR
• Actif net estimé ou Somme des Parties ou Sum of the Parts : SotP
Chapitre 2 : méthodes intrinsèques
ème
2 partie : pratique du DCF
 1. Rappels et compléments sur le DCF
• La première partie du chapitre 2 a permis de préciser les 4 points suivants
• La VE est la somme des FCF futurs actualisé au coût K du capital
• FCF = REX(1-t) + Dotations nettes – Investissements nets – DBFR où t est le taux d’IS
𝐶𝑃 𝐷
• 𝐾 = 𝑘. + 𝑖. 1 − 𝜏 . = CMPC ou coût moyen pondéré du capital
𝐶𝑃+𝐷 𝐶𝑃+𝐷
• k = 𝑟𝑓 + 𝛽𝑖 [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑟𝑓 ] = taux des OAT à 10 ans + beta x prime de risque du marché
• VCP = VE – D où D est la dette financière nette
• La valorisation par DCF suppose d’intégrer, a minima, les 3 points suivants dans la
valorisation
• Le taux de croissance à l’infini doit être identique au taux de croissance de la dernière année du plan
d’affaires. Il convient alors de prolonger le plan d’affaires pour le faire « atterrir en douceur »
• Au regard des principes de la théorie financière, la valeur CP des capitaux propres retenue dans la
formule du CMPC doit être économique. Il s’agit précisément de la valeur issue du modèle DCF qui doit
alors « boucler » sur lui-même
• La méthode DCF s’applique aussi bien aux sociétés cotées qu’aux sociétés non cotées. Or, si la société
n’est pas cotée, il n’est pas possible de calculer de covariance entre le rendement de son action et celui
du marché pour déterminer son beta. Il convient alors de le calculer par référence à celui de sociétés
cotées comparables
2. Atterrissage du plan d’affaires
• La logique de l’atterrissage est triple
• Convergence linéaire du taux de croissance du chiffre d’affaires (CA)
• de la dernière année du plan d’affaires disponible
• vers le taux de croissance à l’infini qui est retenu comme taux de croissance du CA de la
dernière année de prolongation
• Maintien, pendant toute la période de prolongation, de ratios observés lors de la
dernière année du plan d’affaires disponible
• Taux de marge d’EBE ou EBE / CA, ce qui permet, en connaissant le CA, d’en déduire l’EBE
• Dotations / CA, ce qui permet, en connaissant le CA, d’en déduire les Dotations
• Taux d’IS
• BFR / CA ce qui permet, en connaissant le CA, d’en déduire le BFR et sa variation
• Convergence linéaire des investissements nets
• de la dernière année du plan d’affaires disponible
• vers le niveau projeté des dotations de la dernière année de prolongation
3. Exemple d’atterrissage (1/2)
• Enoncé
• On se propose de prolonger le plan d’affaires présenté dans la première partie
du chapitre 2. Des informations sur le chiffre d’affaires ont été ajoutées
2020 2021 2022 2023
CA 1000 1100 1200 1300
EBE 400 500 600 700
REX 300 410 520 620
Investissements 90 100 120 130
BFR 750 800 860 940
• Le taux de croissance à l’infini à retenir est de 3%
• Pour cela, le plan d’affaires devra être prolongé de 4 années : 2024 à 2027
• Question : déterminer les FCF sur la période de prolongation
 3. Exemple d’atterrissage (1/2)
• Solution
• Convergence linéaire du taux de croissance du CA
de 8,3% en 2023 à 3,0% en 2027 Réalisation Plan d'affaires de la société Atterrissage en douceur
• En 2024 : 8,3%-(8,3%-3%)/4=7,0% 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
• En 2025 : 7,0%- (8,3%-3%)/4=5,7% CA 1000 1100 1200 1300 1 391 1 470 1 534 1 580
• En 2026 : 5,7%-(8,3%-3%)/4 =4,3% Taux de croissance 10,0% 9,1% 8,3% 7,0% 5,7% 4,3% 3,0%
• Maintien, au-delà, de 2023 des ratios suivants
EBE 400 500 600 700 749 791 826 851
• EBE / CA : 53,8% donc : EBE / CA 40,0% 45,5% 50,0% 53,8% 53,8% 53,8% 53,8% 53,8%
• En 2024 : EBE=53,8%.1391=749
• En 2025 : EBE=53,8%.1470=791…
(Dotations) (100) (90) (80) (80) (86) (90) (94) (97)
• Dotations / CA : 6,2% Dotations / CA -10,0% -8,2% -6,7% -6,2% -6,2% -6,2% -6,2% -6,2%
• En 2024 : Dotations=6,2%.1391=86 _____ _____ _____ _____ _____ _____ _____ _____
• En 2025 : Dotations=6,2%.1470=90… REX 300 410 520 620 663 701 731 753
• Taux d’IS : 30% appliqué au REX (IS sur le REX @) 30% (123) (156) (186) (199) (210) (219) (226)
• BFR / CA : 72% Dotations 100 90 80 80 86 90 94 97
• En 2024 : BFR=72%.1391=1006 (Investissements) (90) (100) (120) (130) (122) (114) (105) (97)
• En 2025 : BFR=72%.1470=1063… (DBFR) (50) (60) (80) (66) (57) (46) (33)
• Donc DBFR 2026=1063-1006=57 _____ _____ _____ _____ _____ _____ _____
• Convergence linéaire des investissements de 130 FCF 227 264 304 362 411 455 494
en 2023 vers le niveau des dotations de 97 en
2027 BFR 750 800 860 940 1 006 1 063 1 109 1 142
• En 2024 : 130-(130-97)/4 = 122 BFR / CA 75% 73% 72% 72% 72% 72% 72% 72%
• En 2025 : 122-(130-97)/4 = 114 …
4. La question du bouclage sur la valeur des CP
4.1. Principe
• Dans l’approche de valorisation par DCF, CP étant la valeur des capitaux propres recherchée :
+∞
𝐹𝐶𝐹𝑡
𝐶𝑃 = 𝑉𝐸 − 𝐷 = ෍ 𝑡
−𝐷
1+𝐾
𝑡=1
𝐶𝑃 𝐷
𝐾 = 𝑘. + 𝑖. 1 − 𝜏 .
𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷

• Le taux d’actualisation K permet de déterminer la valeur CP des capitaux propres qui est, elle-même,
requise pour déterminer K
• Ce point est résolu en faisant boucler le modèle sous Excel grâce aux itérations
• Pour accéder aux itérations : Fichier – Options – Formules – Itérations
• Pratiquement
• On crée un modèle de valorisation complet en saisissant un taux d’actualisation dans une cellule, par exemple 10%
• Puis, on remplace ce taux par la formule du CMPC appliquée aux valeurs numériques du cas considéré
4. La question du bouclage sur la valeur des CP
4.2. Exemple (1/3)
• Enoncé
• On dispose des hypothèses additionnelles suivantes
• Taux des OAT : 1%
• Prime de risque du marché : 7%
• Beta de la société : 1,2
• Coût de la dette avant IS : 4,0%
• Taux d’IS : 30%

• Question : Reprendre l’exemple précédent en faisant boucler le modèle sur

les valeur des capitaux propres recherchée
4. La question du bouclage sur la valeur des CP
4.2. Exemple (2/3)
• Solution (1/2)
• Dans un premier temps, on termine le modèle précédent en entrant un taux
d’actualisation K fixé, par exemple, à 10%
FCF 227 264 304 362 411 455 494
Période d'actualisation 1 2 3 4 5 6 7
FCF actualisé @ 10% 206 218 228 248 255 257 254

Taux de croissance à l'infini 3%

Somme des FCF actualisés des 7 premières années 1 666
Valeur terminale 3 730
____
VE 5 396
(Dette nette) (400)
____
VCP 4 996
 4. La question du bouclage sur la valeur des CP
4.2. Exemple (3/3)
• Solution (2/2)
• Dans un second temps, on entre les hypothèses complémentaire dans la
feuille Excel puis on les utilise pour entrer la formule du CMPC
Taux des OAT 1,0% Coût de la dette avant IS 4,0%
Beta 1,2 Taux d'IS 30,0%
Coût k des capitaux propres :
Prime de risque du marché 7,0% Coût de la dette après IS 2,8% k = 1,0% + 1,2 x 7% = 9,4%
Coût k des capitaux propres 9,4% CMPC 9,0%

Coût de la dette après IS :

Réalisation Plan d'affaires de la société Atterrissage en douceur
2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
4% x (1-30%) = 2,8%
FCF 227 264 304 362 411 455 494
Période d'actualisation 1 2 3 4 5 6 7
FCF actualisé @ 9,0% 208 222 235 257 267 271 270
CMPC :
= 9,4%.5985/6385+2,8%.400/6385 = 9,0%
Taux de croissance à l'infini 3%
Somme des FCF actualisés des 7 premières années 1 731
Si le modèle affiche des flèches dans tous
Valeur terminale 4 654 les sens, c’est pour montrer que le
____
VE 6 385
modèle boucle (effectivement) sur lui-
(Dette nette) (400) même ; pour les faire disparaître, il
____
VCP 5 985
convient d’activer le itérations :
Fichier – Options – Formules – Itérations
4. A propos du taux d’actualisation
4.1. Introduction à la politique financière
• Le principe de l’actualisation des flux de trésorerie disponibles (FCF) à l’aide du
coût moyen pondéré du capital conduit, dans l’approche traditionnelle de la
politique financière, à l’existence d’une structure financière optimale.
• En effet, dans la mesure où le coût de la dette est inférieur au coût des capitaux
propres, toute augmentation de la part du financement par endettement se
traduirait par une diminution du coût du capital et, corrélativement, par une
progression de la valeur d’entreprise sous réserve que les apporteurs de capitaux
ne relèvent leur exigence de rendement.
• Par conséquent, le niveau d’endettement optimal est celui au-delà duquel les
banques, puis les actionnaires, décident d’augmenter le coût de la ressource
qu’ils procurent à l’entreprise.
• Ces principes ont été battus en brèche par Modigliani et Miller, d’abord en
négligeant toute fiscalité puis en prenant en compte la déductibilité fiscale des
frais financiers engendrés par la dette.
 5. A propos du taux d’actualisation
5.1. Théorie de Modigliani et Miller en l’absence de fiscalité
• En l’absence de fiscalité l’approche de Modigliani & Miller (1958) repose sur 2 propositions
• La première est que le coût du capital est indépendant de sa structure financière. Ce coût
est le taux de capitalisation – noté r – de l’espérance de résultat d’exploitation d’une
entreprise non endettée et qui appartient à la même classe de risque industriel.
𝑬(𝑹𝑬𝑿)
• Ainsi : 𝐾 = 𝜌 tel que 𝑽𝑬 = 𝝆
• Dans la pratique, ces deux entreprises relèvent du même secteur d’activité
• La seconde porte sur le coût k des capitaux propres
𝐸 𝑅𝐸𝑋 − 𝑖𝐷 𝜌𝑉𝐸 − 𝑖𝐷 𝜌(𝐶𝑃 + 𝐷) − 𝑖𝐷 𝑫
𝑘 = 𝐸 𝑅𝑖 = = = ⟺ 𝒌 = 𝝆 + (𝝆 − 𝒊)
𝐶𝑃 𝐶𝑃 𝐶𝑃 𝑪𝑷
• 2 conclusions peuvent être tirées de cette formule
𝐷
• Plus le ratio d’endettement 𝐶𝑃 augmente, plus le coût k des capitaux propres est élevé. Les
actionnaires n’attendent donc pas que le ratio d’endettement atteigne un seuil pour relever leur
exigence de rendement
• Plus le coût 𝑖 de la dette augmente, plus le coût k des capitaux propres est faible. En effet, les
créanciers augmentent le coût de la dette lorsqu’ils réalisent qu’ils assument une part plus
importante du risque ; il est logique que les actionnaires qui assument alors une part plus faible du
risque baissent leur exigence de rendement
5. A propos du taux d’actualisation
5.2. Théorie de Modigliani et Miller en présence de fiscalité (1/4)
• Pour 2 sociétés du même secteur, l’une endettée, l’autre non endettée, et
qui présentent le même profil de risque industriel et le même REX, on
définit les notations suivantes
• X* = rémunération des apporteurs de capitaux à la société non endettée
• X = rémunération des apporteurs de capitaux à la société endettée
• VE* = valeur d’entreprise de la société non endettée
• VE = valeur d’entreprise de la société endettée
• t = taux d’IS
• La société non endettée est financée exclusivement par ses actionnaires.
En outre, en l’absence d’endettement, elle ne supporte pas de frais
financiers. Ainsi :
𝑋 ∗ = 𝐸(𝑅𝐸𝑋)(1 − 𝜏)
5. A propos du taux d’actualisation
5.2. Théorie de Modigliani et Miller en présence de fiscalité (2/4)
• La société endettée est financée par ses actionnaires et ses créanciers
qu’elle doit rémunérer. En outre, elle supporte des frais financiers. Ainsi :
𝑋 = 𝐸 𝑅𝐸𝑋 − 𝑖𝐷 1 − 𝜏 + 𝑖𝐷 = 𝐸 𝑅𝐸𝑋 1 − 𝜏 − 𝑖𝐷 1 − 𝜏 + 𝑖𝐷
𝑋 = 𝐸 𝑅𝐸𝑋 1 − 𝜏 − 𝑖𝐷 + 𝑖𝐷𝜏 + 𝑖𝐷
𝑋 = 𝐸 𝑅𝐸𝑋 1 − 𝜏 + 𝑖𝐷𝜏
𝑋 = 𝑋 ∗ + 𝑖𝐷𝜏
• Il est possible d’en déduire les valeurs d’entreprise en tant que rente
perpétuelle
∗
des rémunération des apporteurs de capitaux
𝑋 𝐸(𝑅𝐸𝑋)(1 − 𝜏)
𝑉𝐸 ∗= =
𝜌 𝜌
𝐸(𝑅𝐸𝑋)(1 − 𝜏) 𝑖𝐷𝜏
𝑉𝐸 = +
𝜌 𝑖
• Ainsi : 𝑽𝑬 = 𝑽𝑬∗ + 𝑫𝝉
4. A propos du taux d’actualisation
4.2. Théorie de Modigliani et Miller en présence de fiscalité (3/4)
• 2 conclusions fondamentales peuvent être tirées de la formule qui
vient d’être obtenue ∶ 𝑉𝐸 = 𝑉𝐸 ∗ + 𝐷𝜏
• Pour une dette nette 𝐷 positive, la valeur d’entreprise VE de la société
endettée est supérieure à la valeur d’entreprise VE* de la société non
endettée. Cela signifie que, en présence de fiscalité, l’endettement crée de la
valeur
• La différence 𝑉𝐸 − 𝑉𝐸 ∗ entre les 2 valeurs d’entreprise est égale à 𝐷𝜏. Or,
𝑖𝐷𝜏
d’après la démonstration de la page précédente : 𝐷𝜏 = . Donc 𝐷𝜏 est la
𝑖
valeur de la rente perpétuelle des économies d’impôts annuelles 𝑖𝐷𝜏 futures.
• Finalement la société endettée a une valeur d’entreprise plus élevée à ce que
celle-ci serait en l’absence d’endettement ; en effet, la société endettée
détient un actif que la société non endettée ne détient pas. Cet actif est le
crédit d’impôt dont la valeur correspond à la rente perpétuelle d’économies
d’impôts engendrées par la déductibilité fiscale des frais financiers
4. A propos du taux d’actualisation
4.2. Théorie de Modigliani et Miller en présence de fiscalité (4/4)
• Il est alors possible d’en déduire le coût k des capitaux propres
𝐸 𝑅𝐸𝑋 − 𝑖𝐷 1 − 𝜏 𝐸 𝑅𝐸𝑋 1 − 𝜏 𝑖𝐷 1 − 𝜏
𝑘 = 𝐸 𝑅𝑖 = = −
𝐶𝑃 𝐶𝑃 𝐶𝑃
𝐸 𝑅𝐸𝑋 1 − 𝜏 𝑉𝐸 ∗ 𝐷
𝑘= ∗
−𝑖 1−𝜏
𝑉𝐸 𝐶𝑃 𝐶𝑃
𝐸 𝑅𝐸𝑋 1 − 𝜏 𝑉𝐸 − 𝐷𝜏 𝐷
𝑘= ∗
−𝑖 1−𝜏
𝑉𝐸 𝐶𝑃 𝐶𝑃
𝐶𝑃 + 𝐷 − 𝐷𝜏 𝐷 𝐷 1−𝜏 𝐷
𝑘=𝜌 −𝑖 1−𝜏 =𝜌 1− −𝑖 1−𝜏
𝐶𝑃 𝐶𝑃 𝐶𝑃 𝐶𝑃
𝑫
• Finalement : 𝒌 = 𝝆 + (𝝆 − 𝒊) 𝟏 − 𝝉
𝑪𝑷
5. A propos du taux d’actualisation
5.3. Coût ajusté du capital (1/2)
• Le coût du ajusté du capital est obtenue en injectant la formule du
coût des capitaux propres selon Modigliani & Miller dans le CMPC

𝐶𝑃 𝐷
𝐾 = 𝑘. + 𝑖. 1 − 𝜏 .
𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷
𝐷 𝐶𝑃 𝐷
𝐾 = 𝜌 + (𝜌 − 𝑖) 1 − 𝜏 . + 𝑖. 1 − 𝜏 .
𝐶𝑃 𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷
En développant par distribution des termes qui sont dans le crochet

𝐶𝑃 𝐷 𝐶𝑃 𝐷
𝐾 = 𝜌. + (𝜌 − 𝑖) 1 − 𝜏 + 𝑖. 1 − 𝜏 .
𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷
5. A propos du taux d’actualisation
5.3. Coût ajusté du capital (2/2)
𝐷 𝐶𝑃 𝐷
• En remarquant que =
𝐶𝑃 𝐶𝑃+𝐷 𝐶𝑃+𝐷

𝐶𝑃 𝐷 𝐷 𝐷
𝐾 = 𝜌. +𝜌 1−𝜏 −𝑖 1−𝜏 + 𝑖. 1 − 𝜏 .
𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷
Les 2 derniers termes se simplifient. Le coût ajusté du capital est donc indépendant du coût 𝑖 de
la dette
𝐶𝑃 𝐷 𝐶𝑃 𝐷 𝐷
𝐾 = 𝜌. +𝜌 1−𝜏 = 𝜌. +𝜌 − 𝜌𝜏
𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷 𝐶𝑃 + 𝐷
𝐷 𝑫𝝉
𝐾 = 𝜌 − 𝜌𝜏 ⇔𝑲=𝝆 𝟏−
𝐶𝑃 + 𝐷 𝑪𝑷 + 𝑫
• Le CMPC et le coût du capital, tous deux notés K, ont la même valeur. On dispose
ainsi d’un moyen de vérifier l’absence d’erreur, dans un modèle DCF, sur le calcul
du taux d’actualisation
5. A propos du taux d’actualisation
5.4. Formule d’Hamada (1/3)
• La formule d’Hamada permet d’obtenir le beta d’une société non cotée
• Elle est obtenue en injectant la formule du MEDAF dans la formule du coût
des capitaux propres selon Modigliani & Miller en présence de fiscalité :
𝐷
𝑘 = 𝜌 + (𝜌 − 𝑖) 1 − 𝜏
𝐶𝑃
• Or
• 𝜌 est le coût du capital de l’entreprise non endettée. 𝜌 est donc le coût des capitaux
propres de l’entreprise non endettée. En notant 𝛽 ∗ le beta de l’entreprise non
endettée, le MEDAF permet d’écrire :
𝜌 = 𝑟𝑓 + 𝛽𝑖∗ [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑟𝑓 ]
• Le MEDAF peut aussi s’appliquer au coût 𝑖 de le dette :
𝑖 = 𝑟𝑓 + 𝛽𝐷 [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑟𝑓 ] où 𝛽𝐷 est le beta de la dette
5. A propos du taux d’actualisation
5.4. Formule d’Hamada (2/3)
𝐷
• Ainsi, 𝑘 = 𝜌 + (𝜌 − 𝑖) 1 − 𝜏 devient
𝐶𝑃
𝑟𝑓 + 𝛽𝑖 [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑟𝑓 ]
𝐷
= 𝑟𝑓 + 𝛽𝑖∗ [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑟𝑓 ] + 𝑟𝑓 + 𝛽𝑖∗ [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑟𝑓 ] − 𝑟𝑓 − 𝛽𝐷 [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑟𝑓 ) 1 − 𝜏
𝐶𝑃
• On peut alors réaliser les simplifications suivantes
• Par 𝑟𝑓 à l’intérieur de l’acollade
• Par 𝑟𝑓 de part et d’autre du signe =
• Par [𝐸(𝑅𝑀 ) − 𝑟𝑓 ] car tous les termes qui n’ont pas été simplifiés intègrent ce facteur
𝑫
• Dès lors : 𝜷𝒊 = 𝜷∗𝒊 +(𝜷∗𝒊 − 𝜷𝑫 ) 𝟏 − 𝝉
𝑪𝑷
𝐷 𝑫 𝟏−𝝉
• Si 𝛽𝐷 = 0, alors : 𝛽𝑖 = 𝛽𝑖∗ + 𝛽𝑖∗ 1−𝜏 ⇔ 𝜷𝒊 = 𝜷∗𝒊 𝟏+
𝐶𝑃 𝑪𝑷
5. A propos du taux d’actualisation
5.4. Formule d’Hamada (3/3)
• Pour déterminer le beta d’une société non endettée
• On constitue un référentiel de sociétés cotées comparables
• On relève ou on calcule le beta de chaque comparable
• On en déduit le beta désendetté en utilisant :
𝐷 1−𝜏 𝜷𝒊
𝛽𝑖 = 𝛽𝑖∗ 1 + ⇔ 𝜷∗𝒊 =
𝐶𝑃 𝑫 𝟏−𝝉
𝟏 + 𝑪𝑷
• On calcule la moyenne 𝛽∗ des betas désendettés des sociétés du référentiel
𝐷
• On applique alors la formule d’Hamada : 𝛽𝑖 = 𝛽∗ +(𝛽∗ − 𝛽𝐷 ) 1 − 𝜏
𝐶𝑃
• Cette approche est également retenue lorsque la société à valoriser est cotée
• On désendette son beta sur la base de sa capitalisation boursière
𝐷
• On le réendette pour prendre en compte le rapport propre au modèle DCF ; en d’autres
𝐶𝑃 𝐷
termes, la valeur CP des capitaux propres de la formule 𝛽𝑖 = 𝛽∗ +(𝛽 ∗ − 𝛽𝐷 ) 1 − 𝜏
𝐶𝑃
correspond à la valeur de la société par DCF ; cela signifie que le modèle intègre une seconde
boucle sur lui-même
5. A propos du taux d’actualisation
5.5. Exemple (1/2)
• Enoncé

• Questions :
• Compléter l’exemple précédent en calibrant le beta de telle sorte qu’il reflète la structure
financière de l’entreprise à valoriser. On supposera que cette société est cotée en bourse
et que sa capitalisation boursières est de 5 000
• Utiliser les formulations de Modigliani et Miller pour vérifier les niveaux du coût des
capitaux propres et du CMPC
 5. A propos du taux d’actualisation
5.5. Exemple (2/2)
• Solution Taux des OAT
Beta
1,0%
1,20
Coût de la dette avant IS
Beta de la dette b D
4,0%
0,43
• On reprend le modèle précédent Capitalisation boursière 5 000 Taux d'IS 30,0%
Beta désendetté = b*
• On ajoute les formules suivantes Beta réendetté = b
1,14
1,17
Coût de la dette après IS
CMPC
2,8%
8,79%
• Beta désendetté = 1,2/[1+400.(1- Prime de risque du marché 7,0%
30%)/5000]=1,14 Coût k des capitaux propres 9,18% Vérifications
• Beta de la dette = (i-taux des r 8,95%
OAT)/Prime de risque = (4,0%- Coût ajusté du capital 8,79%
1,0%)/7% = 0,43 k selon Modigliani & Miller 9,18%

• Beta réendetté à partir de la Réalisation Plan d'affaires de la société Atterrissage en douceur

structure financière issue du 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027
modèle = FCF 227 264 304 362 411 455 494
1,14+(1,14-0,43)(1-30%).400/6215=1,17 Période d'actualisation 1 2 3 4 5 6 7
FCF actualisé @ 8,79% 209 223 236 259 269 274 274
• Dans la formule du CMPC,
remplacement de 1,20 par 1,17 Taux de croissance à l'infini 3%
• Vérifications Somme des FCF actualisés des 7 premières années 1 744
Valeur terminale 4 871
• r = 1,0%+1,14.7,0% = 8,95% (8,98% en cas d’arrondis ____
successifs) VE 6 615
• K = 8,95%[1-400.30%/6615]=8,79% (Dette nette) (400)
____
• k = 8,95%+(8,95%-4,0%)(1-30%).400/6215=9,18% VCP 6 215