Semestre de printemps 2014-2015

GALOP ANALYSE FINANCIERE ET FONDEMENTS DE

L’EVALUATION (KFIN 2005)

Samedi 21 mars 2015 de 8h30 à 11h30

L’usage de la calculatrice est autorisé. Aucun document n’est autorisé.

Ce document comporte 6 pages au total (y compris celle-ci)

Conférences de Nicolas Klapisz, Louis-Adrien Lussey et jean-Florent Rérolle

CAS Apple

Remarque importante : les données communiquées dans ce cas sont issues d’une note émise par Morgan
Stanley le 2 mars 2015. Aucune information confidentielle ou privilégiée n’est incluse dans ce cas.

1
Apple est un groupe américain, dont vous trouverez une présentation succincte en Annexe 1.

L’objectif de ce cas est de procéder à une analyse stratégique et financière succincte du groupe Apple, afin
d’évaluer la pertinence ou non d’un achat sur le titre, compte tenu entre autres éléments de son cours de Bourse
à fin février 2015.

Vous répondrez aux différentes questions du cas, avant d’émettre votre conclusion sous la forme d’une « Thèse
d’Investissement » structurée et argumentée.

Vous apporterez la plus grande attention à rédiger vos réponses de manière lisible, concise et structurée. Vous
apporterez également une attention particulière à la qualité rédactionnelle. Ces éléments seront pris en compte
dans la note finale.

1- PARTIE 1 – ANALYSE FINANCIERE ET STRATEGIQUE

Préambule : La société clôture ses comptes annuels en date du 30 septembre. Vous considérerez donc dans la suite du
sujet une année comptable N comme étant la période de 12 mois s’étalant entre le 1er octobre N-1 et le 30 septembre N.

1.1 A la lumière des éléments financiers historiques (2013 et 2014) et prévisionnels (2015 à 2017) présentés en Annexe
2, vous analyserez la croissance du chiffre d’affaires pour les années 2014 à 2017, ainsi que le CAGR (TCAM) sur la
période. (0,5 point)

1.2 Sur la base des mêmes éléments présentés en Annexe 2, vous analyserez la profitabilité (profitabilité opérationnelle
et profitabilité nette) de la société sur les années 2013 à 2017. (0,5 point)

1.3 Sur la base des mêmes éléments présentés en Annexe 2, vous analyserez la rentabilité (ROCE et ROE) de la
société sur les années 2013 à 2017. (1 point)

1.4 En vous fondant sur les calculs effectués aux questions 1.1 à 1.3, que pensez-vous de la performance historique et
prévisionnelle de la société ? (1 point)

1.5 En vous inspirant des données communiquées en Annexe 1 et de vos connaissances personnelles, vous analyserez
le positionnement stratégique de la société en vous fondant sur une analyse SWOT (forces, faiblesses, opportunités,
menaces). (1,5 point)

1.6 A la lumière des analyses effectuées aux cinq questions précédentes, qualifiez le business plan qui vous est fourni
(« prudent », « optimiste », etc.). Vous présenterez votre réponse sous la forme d’un argumentaire concis et
convaincant. Quelles questions poseriez-vous à la direction du groupe pour approfondir votre analyse ? (1/2 page
maximum) (1,5 points)

2- PARTIE 2 – DETERMINATION DU CASH FLOW NET

Vous trouverez ci-dessous le tableau de calcul du cash-flow net pour les périodes 2013 à 2017 dans lequel des éléments
sont manquants. A l’aide des données fournies en Annexe 2, recalculez l’évolution du besoin en fonds (« change in
WCR » de roulement et complétez les éléments manquants (grisés : « Net Cash from Operating Activities » et « Increase /
(decrease) in Cash and Cash equivalents ») du tableau de cash-flow net. (3 points)

2
Cash flow statement, from Oct. 1 to
Sep. 30 USDm 2013a 2014a 2015e 2016e 2017e

Operating activities

Net income 37,037 39,510 49,546 53,394 55,402

Depreciation & Amortisation 6,757 7,946 11,056 12,994 12,223

Change in provisions and other non-cash items 4,853 9,520 9,298 3,730 3,297

Change in WCR 5,019

Accounts receivable -2,172
Inventories -973
Accounts payable 2,340
Other current assets 1,303
Other current liabilities 4,521

Net Cash from Operating Activites 53,666

Investing activities

Purchase of PP&E (net) -9,732 -13,593 -10,018 -9,847 -12,503

Net Cash used in investing activities -9,732 -13,593 -10,018 -9,847 -12,503

Financing activities

Proceeds from issuance of common stock 530 730 128 47 10

Dividends -10,564 -11,126 -11,536 -12,159 -12,841
Repurchase of common stock -22,860 -45,000 -26,030 -30,000 -30,000
Increase (decrease) in LT borrowing 16,896 11,960 33,485 30,000 40,000
Increase (decrease) in notes payable 6,306 -2,409
Net purchase of short-term investments -24,042 -9,017 -17,942
Others -381 -419 -248

Net Cash used in financing activities -40,421 -46,566 -24,552 -12,112 -2,831

Increase/ (decrease) in Cash and Cash equivalents 3,513

3- PARTIE 3 – EVALUATION SIMPLIFIEE DU GROUPE

3.1 A partir des éléments fournis en Annexe 2 et du tableau de cash-flow net recalculé en Partie 2, estimez la valeur de
marché des fonds propres d’Apple, au 30 septembre 2014, à partir de la méthode des DCF. Vous utiliserez pour ce
faire les hypothèses suivantes :
- Données prévisionnelles fournies jusqu’en 2017 (free cash-flows à recalculer par vous-mêmes, vous ne
considérerez que les dépréciations : « depreciation and amortisation » dans votre calcul sans prendre en compte
les changements de provisions).
- Taux d’impôt sur les sociétés normatif de 35%
- Valeur terminale calculée à partir d’un flux normatif 2018 que vous recalculerez à partir du free cash-flow 2017 et
augmenté de 2%, croissant ensuite à perpétuité à un taux annuel g constant de 2%
- Taux d’actualisation de 10%
- Vous utiliserez ici une définition « restrictive » de la dette financière nette (i.e. sans prise en compte de
provisions). (4 points)

3.2 Compte tenu du nombre d’actions existantes au 30 septembre 2014 (5 866 000 000), quelle est la valeur implicite par
action à laquelle vos calculs conduisent ? Comment cette valeur se compare-t-elle à la valeur en Bourse à fin février 2015
? Vous supposerez par simplification que la valeur calculée au 30 septembre 2014 reste valable à fin février 2015. (1
point)
3
3.3 A la lumière de l’ensemble de ces éléments, rédigez une Thèse d’Investissement concise et structurée (1 page
maximum) permettant à un lecteur externe de disposer des éléments suffisants et convaincants pour prendre une décision
quant à l’achat ou non du titre, à fin février 2015. N’oubliez pas que vous devrez ici prendre position et exprimer cette
position de manière argumentée. (3 points)

3.4 En supposant que les charges opérationnelles (« operating expenses ») sont pour 2/3 variables et 1/3 fixes et toutes
choses égales par ailleurs, quel devrait être le niveau de vente normatif nécessaire à l’atteinte du cours cible (« Price
target ») ? Vous indiquerez le cas échéant les hypothèses retenues pour vos calculs (3 points)

4
/~ Nvl~~lxe. ~l

Apple,[nc. ~ March 2, 2015

fiorçan St<ntcy
BEST IDEA MORGAN STANLEY RESEARCH

MORGAN STANLEY & CO. LLC

March 2, 2015
Katy L Huberty, CFA

Apple, Inc.
Kathryn.Huberty@morganstanley.com
Jerry Liu
+1212761-6249

Platform Drives Re-Rating; New PT $160 ~erry.Y.Liu@morganstanley.com +1212761-3735

Scott Schmitz
Scott.5chmitz@morganstanley.com +1 617 856-807 1
Industry View Stock Rating Price Target
Natalia V Kogay
In -Line Overweight $160.00
Natalia.Kogay@morganstanley.com +1 212 761-1750
Elizabeth 81iott
Applés ability to charge a premium, grow recurring revenue, and Elizabeth.Elliott@morganstanley.com +1 212 761-3632

accelerate the pace of category expansion argue for a re-rating more

in-line with platform companies, at 18-19x. Our new $160 PT(up •.. - •
from $133) and $190 bull case better reflect platform peers. rr Harawa~e ~ u~~ced scares of ame~~~a
Stock Rating Overweight
Apple has the world's most valuable technology platform.Its users are Industry View In-Line
Pie target gi6o_oo
the most loyal, and are willing to often pay a premium for the best user
Shr price, close (Feb 25, 2015) $128.79
experience. They spend more, as developers and merchants generate at least Mkt cap, curr (mm) ~~54,702
2x as much revenue on iOS vs. Android. A strong platform becomes a virtuous 52-Week Range $133.60-73.05

cycle, as many users buy multiple devices("halo effect') and more software
Fiscal Year Ending 09/14 09/15e 09/l6e 09/17e
and services, which in turn attracts more developers, fT12t'Chdflt5 dnd p8t'tn2f5. ModelWare EPS(S) sas s.sa 9.ea ioas
This improves the whole ecosystem, which helps Apple attract and lock-in new prior ModelWare EPS - - - -
users. ~s>
P/E 15.6 15.0 134 12.3
consenws ePS (Y>4 e.~a $s9 s.i9 loos
Apple products and services address user needs in roughly 33% of their
Div yld(%) 1.8 1.6 1.7 1.9
day, but that can increase to 75%.Our analysis of how users spend their u~~ess ome~~s~ ~,ot~a, ~~~ mMrics are based on Mo,93~ Stanley ModclWare framework
§= Consensus data is provided by Thomson Reuters Ertimates
time su JJests cars, Ns and health are si9nificant oPPortunities that APp~e WI~~ e = rnorgan stan~ey 2esearcn estimates
attack in coming years. Americans over 15 years oid on average spend 5% of ~ ~ ~~
their time traveling, most in private cars in our estimate. As autonomous cars •toise toise toise zoiee
come to market in the next 5 years, according to our autos analyst Adam Quarter zoia Prior Current Prior Current

Jonas, this time will become available to consume and create content and Ql 2.07 - 3.06a - 3.40
QZ 1.66 - 2.07 - 2.47
services. Cars could become the fourth screen, after PCs/tablets, smartphones 1.28 - 1.62 - 1.81
Q3
and Ns.Similarly, Americans spend 12°/o of their time watching N,and Q4 1.42 - 1.80 - 1.94
another 40%sleeping and 7%eating and exercising, activities which can be e = Morgan Stanley Research estlmates, a = Actual Company reported data

addressed with N and wearable products.

We see the potential for Apple to quadruple its TAM over the next five
years. While the largest opportunities -Nand Autos -are further out, we see
Apple expanding its total addressable market(TAM) near-term with Watch and
Services, like Apple Pay and streaming music.In total, we see a $3.4T TAM by
2020, up from just under $1B today. We view the success of Apple Watch as
key to convincing investors of this platform / TRM expansion story and related
multiple re-rating.
Morgan Stanley does and seeks to do business with
Current valuation doesn't reflect platform multiple. Our new Base Case companies covered in Morgan Stanley Research. As a result,
price target increases from $133 to $160. This assumes 18x (previously 15x) investors should be aware that the firm may have a conflict
price to CY15 earnings of $8.86 (unchanged), which is in-line with large-cap of interest that could affect the objectivity of Morgan
Stanley Research.Investors should consider Morgan
technology platforms such as Microsoft Google, Facebook and Oracle. Our Stanley Research as only a single factor in making their
Bull Case increases from $150 to $190. This assumes 19x (previously 18x) investment decision.
price to CY15 earnings of $10 (also unchanged), which is in-line with large-cap For analyst certification and other importarrt disclosures,
refer to the Disclosure Section, located at the end of this
platform companies across industries. We note that Apple margins, earnings report.
growth, and yield are on per to better than platform peers.
Année universitaire 2015-2016
Master de Sciences Po semestre de printemps

Galop
ANALYSE FINANCIERE ET FONDEMENTS DE L’EVALUATION
Samedi 2 avril 2016 - de 9 h 30 à 12 h 30

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Conférence de Scander Bentchikou et Stanislas Coquebert de Neuville

1
Danone est une entreprise française, leader mondial des produits laitiers frais. Le groupe
agroalimentaire français a été créé à la suite de nombreuses fusions successives, mais à
l'origine Danone était une entreprise espagnole créée à Barcelone en 1919. En 1996, avec
l'arrivée de Franck Riboud à sa tête, le groupe communique autour du slogan « d’offrir chaque
jour une alimentation variée, des goûts plus variés et des plaisirs plus sains ». En 2006, ce
slogan devient : « apporter la santé par l’alimentation au plus grand nombre ». Au fil des
années, l'entreprise est devenue un acteur international majeur de l'alimentation santé et se
décline autour de quatre pôles : produits laitiers frais, eaux en bouteille, nutrition médicale et
nutrition infantile.

Le groupe Danone est numéro un mondial des produits laitiers frais (« Dairy ») et numéro
deux mondial en volume des eaux en bouteille (« Waters »). Il est également le leader
européen de la nutrition médicale (« Medical») et numéro deux mondial de l'alimentation
infantile (« Baby »). En 2014, l'entreprise enregistre 21,1 milliards d'euros de chiffre
d'affaires, dont plus de la moitié est réalisé dans les pays émergents, faisant d'elle la 4e
entreprise agroalimentaire du monde. Le groupe emploie 100 000 collaborateurs à travers le
monde, et compte plus de 180 sites de production.

Danone est principalement présent en Europe, aux Etats-Unis et en Chine.

Partie I (8,5 points)

1) Les chiffres d’affaires par division du groupe Danone ont connu les évolutions suivantes
depuis 2009 :

EURm 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Dairy 8 555 9 732 11 235 11 675 11 790 11 129
Waters 2 578 2 868 3 229 3 649 3 903 4 186
Baby 2 924 3 355 3 673 4 257 4 263 4 397
Medical 925 1 055 1 181 1 288 1 342 1 432
Total 14 982 17 010 19 318 20 869 21 298 21 144

Calculez le TCAM (ou CAGR) du groupe entre 2009 et 2014 ainsi que le TCAM de chacune
des divisions. Quelles divisions ont été les plus performantes ? (0,5 pt)

2) Les principaux éléments du compte de résultat de Danone se présentent ainsi :

2
EURm 2012 2013 2014
Ventes 20 869 21 298 21 144
- Consommation matières 14 515 14 603 14 171
- Charges d'exploitation 2 689 3 150 3 570
= Résultat Brut d'exploitation 3 665 3 544 3 403

- Dotations aux amortissements 707 735 741

= Résultat opérationnel 2 958 2 809 2 662

- Résultat financier 248 213 298

= Résultat courant 2 710 2 596 2 364

- Charges exceptionnelles & Minoritaires 115 424 645

- Impôts sur les bénéfices 712 750 599
= Résultat net part du groupe 1 883 1 422 1 119

Pour les années 2012, 2013 et 2014, reconstituez les principaux taux de marge du compte de
résultat : marge brute, marge d’Ebitda, marge d’Ebit, marge nette. Calculez le taux
d’imposition. (0,5 pt)

3) L’Ebitda de Danone se décompose par divisions comme suit :

EURm 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Dairy 1 516 1 659 1 812 1 764 1 580 1 378
Waters 455 519 575 658 696 740
Baby 623 729 802 945 956 951
Medical 249 265 291 298 312 334
Total 2 843 3 172 3 480 3 665 3 544 3 403

Calculez la marge d’Ebitda par division et pour le total pour les années 2011 à 2014. (0,5 pt)

Commentez le levier opérationnel pour la division Dairy. (0,5 pt)

4) A l’aide des éléments de bilan suivants, reconstituez un bilan simplifié (AE/CE) pour
2012, 2013 et 2014. On considérera les provisions comme de la dette. (1 pt)

EURm 2011 2012 2013 2014

Survaleurs 16 078 16 078 16 078 16 078
Immobilisations corporelles 3 916 4 185 5 819 6 062
Immobilisations financières 2 269 2 269 2 269 2 269
Stocks & créances clients 3 985 3 906 4 000 4 244
Trésorerie 2 141 2 141 2 141 2 141
Total Actif 28 389 28 579 30 307 30 794

Fonds propres 12 198 13 014 13 321 13 269

Provisions 2 100 2 100 2 100 2 100
Dettes financières 9 031 8 088 9 141 9 350
Dettes fournisseurs 5 060 5 377 5 745 6 075
Total Passif 28 389 28 579 30 307 30 794

5) Calculez le Gearing et l’ICR pour l’exercice 2014 (0,5 pt). La structure financière vous
parait-elle tendue ? (0,5 pt)

3
 6) A partir des éléments du compte de résultat et des éléments complémentaires ci-après,
calculez le cash-flow net pour 2013 et 2014. Quels sont les principaux facteurs qui
influent sur la génération de free cash-flow au cours de ces deux exercices ? (1 pt)

EURm 2012 2013 2014

Capex 976 1 039 984
Acquisitions 291 1330 0
Cessions 197 111 73
Dividendes (payés en n+1) 1068 1115 1171 1230

7) Pour 2013 et 2014, calculez le ROCE après IS en prenant les taux d’impôt apparents
dans les comptes de résultat, ainsi que le ROE. Commentez l’évolution de ces ratios.
(0,5 pt)

8) Recalculez un résultat net part du groupe hors charges exceptionnels entre 2012 à 2014.
Déduisez en un ROE ajusté. (0,5 pt)

9) En 2014, le Beta constaté sur le titre Danone est estimé à 0.8. Le taux sans risque moyen
en Europe, aux USA et dans les pays émergeants Brésil était de 2.5%, et la prime de
risque de marché est de 4,5%. Calculez le cout du capital (Cost of Equity) en utilisant
ces données de marché instantanées. (0,5 pt)

10) En faisant l’hypothèse d’un coût de la dette de 3% et d’un taux d’impôts normatif de
25%, calculez le coût moyen pondéré du capital (WACC) de Danone en 2014. (1 pt)

11) Ces hypothèses de taux d’actualisation vous semblent elles raisonnables ? (0,5 pt)

12) Comparez ROCE et WACC. La société crée-t-elle de la valeur ? (0,5 pt)

Partie II (4,5 points)

Comme chaque année, le groupe Danone envisage une hausse généralisée des prix. En 2015
le groupe envisage un relèvement de 3% du prix de ses produits poursuivant une stratégie de
montée en gamme. Le groupe s’attend en revanche à une baisse 1% de ses volumes.

EURm 2011 2012 2013 2014 2015e

Ventes 19 318 20 869 21 298 21 144
Variation 8% 2% -1%
Effet volume -3% -3% -3%
Effet prix 11% 5% 2%

1) Calculez l’effet prix implicite sur 2012, 2013 et 2014. En tenant compte de l’évolution
des prix et des volumes prévus par Danone, calculez le niveau des ventes attendus par
la société en 2015. (0,5 pt)

2) Pour établir le compte de résultat prévisionnel, on retiendra les hypothèses suivantes :

- Une marge brute stable en 2015 par rapport à 2014
- Une progression des charges d’exploitation de 2%
- Des dotations aux amortissements stables en pourcentage des ventes 2014
- Une baisse des charges financières nettes de 10% par rapport à 2014

4
 - EUR500m de charges exceptionnelles et minoritaires
- Un taux d’imposition de 25%

Reconstituez le compte de résultat prévisionnel 2015 de Danone. (1,5 pts)

3) Commentez le levier opérationnel (0,5 pt)

4) Calculez le BFR de Danone en nombre de jours pour l’exercice 2014. (0,5 pt)

5) On suppose que le BFR/jour de Danone en 2015 sera de 30 jours. Calculez le BFR en

EURm pour 2015. (0,5 pt)

6) Sachant que les capex représenteront 5% des ventes en 2015 et compte tenu du
dividende annoncé en 2014 et payé en 2015, calculez le Cash-Flow net. (1 pt)

Partie III (3,5 points)

Nous nous plaçons au 31 Décembre 2014.

A fin 2014, le Board de Danone se réunit pour élaborer un plan de développement stratégique
de la société. Certains actionnaires souhaitent que le groupe procède à une nouvelle
acquisition, d’autres envisagent un rachat d’actions. Le groupe Danone a 650 millions
d’actions, traitant à EUR55.

1) Calculez le ratio Dette Nette/EBITDA de Danone sur 2012-2015. Pour 2015, vous
utiliserez le Cash-Flow net calculé en II.6. (1 pt)

2) Certains membres du Board ainsi que le directeur financier estiment que le groupe peut
confortablement supporter un endettement allant jusqu’à 4,5x Dette Nette/EBITDA. Quel
montant de dette supplémentaire le groupe pourrait-il alors lever en 2015 (en EURm) ?
(0,5 pt)

-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Le groupe Mead Johnson (MJN) est une société américaine spécialisée dans la nutrition
infantile. La société réalise principalement son chiffre d’affaire aux Etats- Unis, en Amérique
Latine et en Chine.

5
Les principales données sur MJN sont disponibles ci-dessous :

USDm 2015
Ventes 4 073
EBITDA 1 063
EBIT 967
Net income 680
Dette Nette 1283

Cours (USD) 75
NOSH (m) 186
EUR/USD 1,10

3) Compte tenus des positions géographiques et produits respectives de Mead Johnson et de

Danone, un rapprochement entre les deux groupes a-t-il du sens ? (0,5 pt)

4) Convertissez les principaux postes du P&L ainsi que la capitalisation boursière de MJN en
EUR. (0,5 pt)

5) Danone considère le rachat de MJN pour 90USD par action pour former un leader
mondial des produits laitiers et de la nutrition infantile. Calculez la dette et l’EBITDA
consolidés de Danone + MJN en 2015 au terme de l’acquisition. Déduisez-en le ratio
ND/EBITDA de la société combinée à fin 2015. Comparez- le à la limite fixée par le
directeur financier. Ce dernier acceptera t’il l’opération ? (1,5 pts)

Partie IV (3,5 points)

A fin 2014, le cours de Danone était de EUR55 par action. Le capital était constitué de 650m
d’actions.

1) Calculez la capitalisation boursière et la valeur d’entreprise en 2014. On utilisera la dette

nette 2014 obtenue en partie I. (0,5 pt)

6
2) A l’aide des données fournies, calculez les multiples de valorisation basés sur le chiffre
d’affaire, le résultat opérationnel et le résultat net de l’année 2014 (1 pt)

3) Calculez le Bénéfice par action (BNA) 2014, le dividende par action 2014 et le rendement
du dividende en 2014. Quels étaient le payout et le dividend yield en 2014 ? (1 pt)

4) Les principaux concurrents de Danone traitent en bourse aux multiples d’EV/Ebit 2014
suivants :

General Mills: 16.0

Nestlé : 17.2
Mead Johnson: 15.7

Calculez un EV/Ebit moyen pour le secteur, et déduisez-en une valorisation par action
cible pour le titre Danone. Déduisez-en une recommandation d’achat ou de vente sur le
titre Danone (1 pt).

7
 Semestre de printemps 2016 – 2017

GALOP ANALYSE FINANCIERE ET FONDEMENTS DE

L’EVALUATION (KFIN 2005)

Samedi 18 mars 2017 - de 8h30 à 11h30

L’usage de la calculatrice est autorisé. Aucun document n’est autorisé

Ce document comporte six (6) pages au total (y compris celle-ci)

Conférences de Nicolas Klapisz, Louis-Adrien Lussey et Jean-Florent Rérolle

Vous êtes l’analyste buy-side d’un fond d’investissement dont la stratégie est une
stratégie « value ». Le gérant vous a demandé à la mi-octobre 2016 d’examiner la
possibilité d’investir dans Bonduelle dont le cours s’élève à 20,5€ le 11 octobre 2016.

Bonduelle est spécialisé dans la production et la commercialisation de légumes

transformés destinés à la distribution grand public, à la restauration et à l'industrie.
Le CA par famille de produits se répartit comme suit :
• Légumes surgelés et en conserve (79,1% ; n° 1 européen) : produits vendus
sous les marques (Bonduelle, Cassegrain, Arctic Gardens, Globus, Kelet
Food, etc.) ;
• Produits frais (20,9% ; n° 1 en européen) : salades traiteurs (crudités,
taboulés, etc.), salades prêtes à l'emploi, etc.

A fin juin 2016, le groupe dispose de 54 sites de production dans le monde.

La répartition géographique du CA est la suivante : France (31,4%), Allemagne
(11,3%), Italie (9,6%), Benelux (4,1%), Europe (14%), Amérique du Nord (25,6%) et
autres (4%).
Bonduelle est une société en commandite par actions. La structure de son capital est
la suivante : Flottant : 40,53% ; Pierre et Benoît Bonduelle : 29,80% ; Famille
Bonduelle : 24,59% ; FCPE : 3,45% ; Autocontrôle : 1,63%

Les résultats de la société pour les exercices 2014-2015 et 2015-2016 sont les
suivants :

Compte d'exploitation Juin-15 Juin-16

Chiffre d'affaires 1 982 1 967
Achat et charges externes 1 440 1 421
Charges de personnel 351 361
Amortissement 76 75
Autres charges 6 14
Résultat opérationnel 109 96
Frais financiers 19 21
Résultat des sociétés mises en
équivalence -1 0
IS 20 21
RN 69 54
 Juin-15 Juin-16
Actif
Goodwill 233 232
Immobilisations
corporelles 453 437
Autres actifs non courants 78 75
Stocks et encours 575 579
Clients 323 305
Autres actifs courants 50 27
1 711 1 655
Passif
Capital social 79 79
Réserves consolidées 439 482
Intérêts minoritaires 8 8
Capitaux propres 525 568
Dettes financières 550 475
Dettes Fournisseurs 558 529
Autres passifs courants 78 83
1 711 1 655

Les questions portent sur l’exercice 2015-2016 (sauf mention contraire) :

1. Calculer l’actif économique et la dette nette et présenter le bilan sous une

forme économique (0,5pt)
2. Exprimer les différentes composantes du BFR en ratios ou en durée (0,5pt)
3. Quelle a été la croissance du chiffre d’affaires, de l’EBIT et du Résultat net ?
(0,5pt)
4. Sachant que la variation du prix moyen de la société a été de -4%, quelle a
été la variation du volume des ventes ? (0,5pt)
5. Calculer les différents ratios de couverture pour apprécier l’endettement de
l’entreprise.(0,5pt)
6. Combien la société a-t-elle versé de dividendes au cours de l’exercice ? Quel
est le taux de distribution de dividendes ? (0,5pt)
7. Quel a été le flux de liquidités dégagé au cours de l’exercice ? Vous vérifierez
la justesse de votre calcul en le confrontant à la variation de la dette nette.
(2pts)
8. Quelle est la rentabilité économique (ROCE) de la société au cours de
l’exercice ? Vous éclaterez cette rentabilité en marge économique et en
rotation de l’actif économique. Vous utiliserez un taux d’impôt normatif de
33%. (1pt)
9. Quel est le ROE de la société ? comment se compare-t-il au ROCE ?
comment peut-on expliquer cette différence ? (1pt)
10. Sachant que 80% des achats et charges externes et 20% des charges de
personnel sont variables, vous calculerez le point mort opérationnel de la
société, puis le point mort total (en intégrant les frais financiers dans le calcul).
(1pt)
11. Quelle a été la variation moyenne du prix des achats et des matières
premières ? (0,5pt)
12. Quelle est la rentabilité exigée par les actionnaires ? Vous utiliserez les
paramètres suivants : OAT 10 ans : 2% ; Prime de marché : 7% ; Beta : 1,3.
(1,5 pt)
13. Quel est le coût moyen pondéré du capital ? Vous utiliserez les paramètres
suivants : Coût de la dette : 3,5% ; structure financière cible du management :
0,7 (Dette / Capitaux propres) (1pt)
14. Vous procéderez ensuite à l’évaluation de la société par les DCF sur la base
du Business plan suivant (3 pts) en utilisant une hypothèse de croissance à
long terme de:

juin-16 juin-17 juin-18 juin-19 juin-20 juin-21

Chiffre d'affaires 1967,0 2026,0 2086,8 2149,4 2213,9 2280,3
EBIT 101,3 104,3 107,5 110,7 114,0
Amortissement 81,0 83,5 86,0 88,6 91,2
IS 33,4 34,4 35,5 36,5 37,6
Capex 70,9 73,0 75,2 77,5 79,8
Variation du BFR 14,8 15,2 15,7 16,1 16,6

15. Quelle est la valeur de l’action obtenue ? (le capital est composé de 32
millions d’actions). Comment se compare-t-elle à au cours de bourse ? Vous
calculerez également quelques ratios permettant d’éclairer votre résultat (part de
la valeur terminale dans la valeur d’entreprise, Multiples implicites…). (2 pts)
16. Quelle est votre recommandation au 11 octobre 2016 ? (2pt) Vous expliciterez
votre position en allant au-delà de la simple comparaison entre la valeur
obtenue et le cours de bourse)

Que pensez-vous de cette acquisition ? Vous incite-t-elle à changer d’avis sur

votre recommandation précédente ou vous conforte-t-elle dans votre position
initiale ? (2pts)
Annexes : Cours de bourse de Bonduelle