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Chapitre 1
Portefeuille : définition, caractéristiques et composition

1. Qu’est ce qu’un portefeuille ?

Un Portefeuille peut se définir comme est un ensemble d’actifs financiers détenus par un
investisseur. Ces actifs peuvent provenir de différentes classes : actions, obligations, produits
dérivés, matières premières, etc.

La gestion de portefeuille (ou Asset Management en anglais) est une activité qui consiste à
constituer un portefeuille, puis à le faire évoluer de façon à atteindre les objectifs fixés par
l’investisseur, tout en respectant un certain nombre de contrainte. Elle requiert généralement
expertise, expérience et objectivité

1. 1. Les objectifs de l’investisseur

Les objectifs de l’investisseur doivent être définis en termes de rendement désiré et du niveau de
risque à supporter. D’une part, il faut déterminer si l'investisseur recherche un rendement
maximum dans les limites du risque acceptable, ou un rendement minimum auquel cas l'accent
sera mis sur la réduction du risque. D’autre part, il faut déterminer le degré de tolérance au risque
de l'investisseur, car cela permet de définir la composition du portefeuille optimal et la sélection
de titres.

L’arbitrage entre le risque et le rendement doit être gardé à l’esprit afin d’établir des objectifs de
rendement réalistes compte tenu du niveau de risque acceptable. Ainsi par exemple, il est illusoire
de rechercher un rendement annuel de 15% et plus sans accepter de prendre le risque de perdre
plus de 10% de son capital. Des énoncés comme « réaliser le meilleur rendement possible » ou «
réduire au minimum » le risque sont trop imprécises pour constituer des objectifs de placement.

A ces deux objectifs s’ajoute l’objectif de protection contre l’inflation. Cet objectif est
généralement incorporé dans la stratégie de maximisation du rendement expiré en terme réel,
c’est-à-dire corrigé de l'inflation.

Puisque les investisseurs n’ont pas la même aversion au risque, ils ont souvent tendance à
construire des portefeuilles qui cadrent le mieux avec leurs préférences. Certains optent pour un
portefeuille équilibré, celui qui prend peu de risques, mais qui peut assurer un bon rendement à
leurs détenteurs. D’autres préfèrent plutôt un portefeuille dynamique, qui est synonyme de risque
élevé, mais qui peut conduire à des gains substantiels. Enfin, une troisième catégorie
d’investisseurs s’oriente vers un portefeuille sécurisé, c’est-à-dire qui fait subir le minimum de
risque et qui traduit souvent une sélection de valeurs représentant des sociétés peu exposées aux
variations cycliques de l'environnement économique.
1.2. Les contraintes de l’investisseur

Les contraintes de l’investisseur renvoient aux règles et aux restrictions imposées lors de
l’allocation du capital entre les différentes classes d’actifs. Elles peuvent prendre plusieurs
formes :

 Les contraintes de liquidité

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Pour établir ce type de contraintes, il est nécessaire de se poser la question suivante : «

l’investisseur aura-t-il besoin d’une partie des fonds disponibles avant la fin de l’horizon de
placement ? » Si oui, quels sont les montants dont il aura besoin et à quelles dates ou fréquences
les sorties de fonds seront faites. La détermination des contraintes de liquidité de l'investisseur va
donc permettre de définir la composante en espèces de son portefeuille

 Horizon de placement

Il correspond à la période de temps qui sépare le moment présent du prochain changement

important dans la situation de l'investisseur. Un bon portefeuille doit respecter les délais prévus
pour la réalisation de ses objectifs. La spécification de l'horizon de placement permet d'apprécier
le réalisme des objectifs définis et de guider les choix des titres à inclure dans le portefeuille. A
titre d’exemple, l’horizon de placement dans un régime d’épargne retraite d’un fonctionnaire âgé
de 25 ans doit être de 35 à 40 ans; celui d’un fonctionnaire en fin de carrière est naturellement
beaucoup plus court.

 Les dispositions légales et réglementaires

La loi et les règlements, de même que le statut de l’investisseur imposent souvent des contraintes
sur la nature, la forme et l'importance de certains instruments financiers dans le portefeuille. Ces
contraintes doivent être prises en considération lors de l'élaboration de la politique de placement
de cet investisseur. A titre d’exemple, Certains investisseurs institutionnels ne peuvent pas, de par
la réglementation, investir dans des titres spéculatifs ou des produits dérivés (options, contrats à
terme, etc..).

 Les contraintes ou considérations fiscales

En fonction du statut fiscal de l’investisseur, certains types de placements présenteront plus
d’avantages fiscaux que d’autres. Par exemple, la recherche de gains en capital moins taxés au
Maroc orienterait les décisions d’investissement d’un fonctionnaire vers le plan d’épargne action
(PEA) ou encore le régime de retraite complémentaire Attakmili.
 Les circonstances spécifiques de l’investisseur
Cette classe de contraintes regroupe des éléments qui ne peuvent être classés dans aucune des
catégories ci-dessus. Il s’agit généralement des facteurs propres à l’investisseur. Des raisons
éthiques ou des considérations morales peuvent par exemple impacter la nature des placements
effectués au profit d’un investisseur très attaché à la religion. Aussi, dans certaines circonstances,
des gestionnaires de portefeuille n’hésitent pas à prendre en considération le tempérament de
l'investisseur comme contrainte lors de la constitution du portefeuille.
2. Les principales composantes d’un portefeuille
Un portefeuille se compose de différents instruments financiers. Certains sont issus du marché
monétaire ; d’autres du marché financier. Enfin, une troisième catégorie relève des marchés des
produits dérivés.

2.1. Les titres de créances négociables : les TCN

Les titres de créance négociables (TCN) peuvent être définis comme des titres émis par des
personnes morales sous forme de billets à échéance, matérialisés par des titres ou simplement
inscrits en comptes et qui confèrent à leurs porteurs un droit de créance librement négociable et
portant intérêt. Au Maroc, ces titres dont la contre-valeur minimale est fixée à cent mille dirhams
(100.000 dh), sont stipulés au porteur et peuvent être souscrits par toute personne physique ou

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morale résidente ou non résidente. Ils sont classés en trois catégories : les certificats de dépôt, les
bons des sociétés de financement et les billets de trésorerie.

Les certificats de dépôt sont émis par les établissements de crédit agrées en tant que banques
pour une durée allant de 10 jours à 7 ans et rapportant fixe ou révisable. Le taux d’intérêt doit
être fixe si la durée est inférieure ou égale à un an, et fixe ou révisable dans le cas contraire. La
révision du taux à la date anniversaire de l’émission s’effectue en application des dispositions
librement convenues entre les parties. Aussi, seuls les titres qui ont une durée initiale inférieure ou
égale à un an peuvent donner lieu à des intérêts précomptés. Pour ceux qui ont une durée initiale
supérieure à un an, les intérêts sont payables annuellement.

Les bons des sociétés de financement sont émis par les établissements de crédit agrées en tant
que sociétés de financement pour une durée allant de 2 ans à 7 ans. Ils produisent un intérêt
librement déterminé pouvant être fixe ou révisable. La révision du taux d’intérêt, s’il a lieu, se fait
à la date anniversaire de l’émission et s’effectue en application de dispositions librement
convenues entre les parties. Aussi, la loi stipule que ces titres peuvent être garantis par un ou
plusieurs établissements de crédit (généralement les banques), eux mêmes habilités à émettre des
titres de créances négociables et à délivrer de telles garanties

Les billets de trésorerie sont émis essentiellement par les personnes morales de droit marocain,
autres que les établissements de crédit, disposant de fonds propres d’un montant au moins égal à
cinq millions de dirhams et appartenant à l’une des catégories suivantes : les sociétés par actions,
les établissements publics à caractère non financier et les coopératives soumises aux dispositions
de la loi n° 24-83 fixant le statut général des coopératives. Ils peuvent être également émis par les
Fonds de placements collectifs en titrisation. Leur rémunération est fixe et leur maturité varie de
10 jours à une année.

2.2. Les bons de trésor

Les bons du trésor sont des titres de créance émis exclusivement par le trésor pour répondre à ses
besoins de financement moyennant un rendement qui dépend de la durée de placement et qui
obéit à la loi de l’offre et de la demande sur un marché de gré-à-gré. Ils sont émis par voie
d’adjudication selon quatre périodicités : le très court terme (7 à 45 jours), le court terme (13
semaines, 26 semaines et 52 semaines), le moyen terme (2 ans et 5 ans) et le long terme (10 ans,
15 ans et 20 ans).
Conformément aux dispositions réglementaires, le placement dans cette catégorie de titres peut
être effectué par toute personne physique ou morale résidente ou non résidente pour un montant
minimum de cent mille dirhams (100.000 dh). Cette opération doit néanmoins passer par les
établissements admis à présenter des soumissions lors du lancement des adjudications en bons de
trésor (essentiellement les banques) ou agréés par le Ministère des Finances en qualité
d’Intermédiaires en valeurs du trésor (IVT).
Les soumissions sont exprimées tantôt en taux, tantôt en prix (à deux décimales dans les deux
cas). Dans le premier cas, les soumissionnaires proposent pour chaque catégorie de bons des
montants avec un seul taux ou des tranches assorties de plusieurs taux. Dans le deuxième cas,
l’émission se fait pas assimilation, qui consiste à émettre des titres présentant les mêmes
caractéristiques d’un emprunt déjà émis. Ces nouveaux titres sont inscrits sur la ligne du titre et
permettent d’en augmenter la liquidité. Lors du règlement, les adjudicataires des bons assimilables
acquittent, outre le prix des bons qui leur sont attribués, le montant des intérêts courus de la date
de jouissance à la date de règlement, sur la base du coupon couru communiqué par le Ministère
de l’Economie et des Finances.

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Si le marché primaire est animé essentiellement par les investisseurs institutionnels, le marché
secondaire est ouvert aussi bien aux particuliers qu’aux institutionnels. Un client personne
physique qui désire détenir une valeur de trésor a la possibilité de contacter directement un IVT
pour l’obtenir. La transaction se déroule exactement comme pour les actions en Bourse. Aucune
limite à l’achat ni à la vente n’est imposée. Une seule condition doit être remplie ; celle d’avoir
ouvert au préalable un compte espèces et un compte titres auprès de l’IVT de son choix. Aussi, le
dénouement de la transaction (réception des titres et livraison de l’espèce) s’effectue au niveau du
dépositaire central (Maroclear) dans une durée de deux jours suivant l’opération.
Comparativement aux placements dans des titres privés, un placement dans les bons de trésor
présente plusieurs avantages : faibles commissions lors de votre souscription, souplesse à travers
le caractère négociable de ces titres, sécurité de par la signature de l’Etat, large choix de maturités
et absence de risque de moins-value sur votre capital.
2.3. Les produits financiers classiques : les actions et les obligations

Une action est un titre d’associé qui représente un droit de propriété correspondant à une part
du capital social. C’est un titre à revenu variable qui confère à son propriétaire plusieurs droits et
prérogatives dont principalement :

- Le droit au vote qui permet une participation active à la vie de la société émettrice à
travers les assemblées générales.
- Le droit de percevoir, proportionnellement aux bénéfices distribués, une part de
revenus sous forme de dividendes.
- Le droit préférentiel de souscription lors d’une augmentation de capital.
- Le droit d’attribution par incorporation des réserves.
- Le droit de communication des documents soumis à l’approbation des assemblées ainsi
qu’un droit de regard sur la gestion et les comptes de la société.
- Le droit de négocier librement ses actions.
- Le droit au remboursement de la valeur nominale de l’action en cas de dissolution de la
société.

En tant qu’acquéreur d’une action, l’investisseur s’intéresse aux bénéfices de l’entreprise :

- directement pour ceux effectivement réalisés par l’entreprise sur son dernier exercice.
L’investisseur perçoit alors périodiquement un dividende s’il est décidé d’en verser un,
- indirectement, sous forme d’une plus-value, découlant de la perception par le marché de
l’évolution des bénéfices sur les prochains exercices (la croissance anticipée des bénéfices
futurs influe sur l’évolution des cours).

En plus des actions traditionnelles ou ordinaires, certaines sociétés ont recours selon leur besoin
à d’autres types d’actions : les actions nominatives non matérialisées et inscrites en compte sur le
registre des transferts de la société, les actions au porteur, les actions émises gratuitement, les
actions de jouissance, les certificats d’investissement , les actions de priorité sans droit de vote
(ADPSDV) et les actions à bons de souscription d’actions rachetables (ABSAR).

Une obligation est un titre représentatif d’un droit de créance. C’est une part d’un emprunt
émis par une entreprise, une entité du secteur public ou l’État (l’émetteur). À cet égard, le porteur
d’une obligation reçoit généralement un intérêt versé périodiquement et calculé en fonction de la
valeur nominale du titre (le « coupon »).

Lors de chaque émission, de nombreuses précisions sont indiquées par l’émetteur. Il s’agit du
nom de l’émetteur, du montant de l’emprunt, du prix d’émission, de la jouissance (la date de

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jouissance indique à quelle date l’obligataire est en possession de l’obligation), de la durée de

l’emprunt et de l’amortissement. Ce dernier peut s’effectuer selon trois modalités :

- à l’échéance, c’est-à-dire in fine : dans ce cas, l’amortissement du capital est

intégralement réalisé en fin de période,

- par annuités constantes : chaque année, la société verse un montant identique

comprenant les intérêts dus et le remboursement d’une fraction du capital appelée
annuité (les titres remboursés sont tirés au sort),

- par amortissement constant : le montant du remboursement annuel est identique

contrairement à celui des intérêts. En conséquence, l’annuité fluctue. Un nombre de
titres est alors remboursé par tirage au sort.

L’univers des obligations est aussi large et diversifié par la typologie des obligations émises. On
peut distinguer en particulier, de façon non limitative, les types suivants : les obligations à taux
fixe, les obligations à taux variable, les obligations indexées, les obligations convertibles en actions
et les titres de participation

2.4. Les titres émis par les Organismes de placements collectifs (OPC)

Les Organismes de placements collectifs (OPC) sont des fonds d’investissement gérés par des
sociétés agréées (sociétés de gestion), dans lesquels les investisseurs peuvent placer leur argent en
vue de le faire fructifier. Ce sont en quelque sorte des portefeuilles collectifs gérés par des
professionnels.
Les OPC s’adressent aux particuliers. Ils leur offrent la possibilité d'accéder à la constitution et à
la gestion d'un portefeuille de titres ou d'un ensemble d'actifs diversifié avec une mise de fonds et
des coûts de gestion relativement inférieurs à ceux d'un investissement individuel. Les titres
financiers qu’ils émettent sont liquides, ce qui implique qu’ils peuvent être vendus sans difficulté
et à tout moment
Les sommes investies dans un OPC sont transformées en parts ou en actions de cet organisme.
Celles-ci sont exprimées sous forme d’une « valeur liquidative », qui s’obtient en divisant la valeur
globale de l’actif net de l’OPC par le nombre de ses parts ou de ses actions. C’est sur la base de
cette valeur que se détermine le prix de souscription (prix d’achat) et de rachat (prix de vente)
d’une action ou d’une part de l’OPC
Les avantages des OPC sont nombreux. En premier lieu, ils nécessitent assez peu de capital et
sont faciles d’accès. Pour y souscrire, l’investisseur peut passer par une banque, un courtier en
ligne ou encore une société de fonds. Bien que chaque OPC fixe un montant minimum pour la
souscription, on en trouve qui sont accessibles. En deuxième lieu, ces fonds sont moins risqués,
car gérés par des professionnels de façon mutualisée et diversifiée. En outre, les sociétés qui les
gèrent sont agréées et régulièrement contrôlés par l’AMMF (Autorité Marocaine des Marchés de
Capitaux).

Le principal inconvénient des OPC est que les titres sont acquis à cours inconnu (valeur
liquidative). Il s’agit là d’une contrainte qui implique que les fonds sont réservés pour
l’investissement sur le long terme. Cela évite les entrées et les sorties de liquidités. Un autre
inconvénient de ces fonds d’investissement est le caractère prohibitif des frais liés à la gestion des
portefeuilles (les frais de courtage, les droits d’entrée, les droits de sortie, etc.).

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Au Maroc, les OPC sont classés en quatre grandes catégories selon la nature des investissements
qu’ils opèrent : les Organisme de Placement Collectif en Valeurs Mobilières, les Fonds de
Placement Collectifs en Titrisation, les Organismes de Placement Collectif en Capital et enfin les
Organisme de Placement Collectif Immobilier.
Un Organisme de Placement Collectif en Valeurs Mobilières (OPCVM) est une entité
financière qui a pour vocation la collecte de l’épargne auprès des agents à capacité de financement
pour la placer collectivement dans des valeurs mobilières selon des critères bien défini.
L’investissement prend alors la forme d’un portefeuille d’actifs financiers détenus en commun par
plusieurs épargnants ; chaque épargnant détenant une fraction du portefeuille à hauteur de son
investissement.
Les OPCVM peuvent être distingués selon trois critères : le critère d’affectation de
l’investissement, le critère juridique et le critère de la périodicité de distribution des revenus. En
considérant le premier critère, il est possible de distinguer cinq catégories d’OPCVM :

 les OPCVM actions : elles sont constituées majoritairement d’actions des sociétés cotées
en Bourse ou équivalents. Ils doivent contenir au moins 60% en actions ou équivalents.
Ces fonds présentent des rendements élevés au prix d’un risque équivalent voire supérieur
 les OPCVM Obligataires : ils sont constitués majoritairement de titres de créances à
moyen et long terme. Ils ne peuvent contenir plus de 10% en actions ou équivalents.
 les OPCVM monétaires : ils sont constitués essentiellement d’instruments du marché
monétaire (Bons de trésor et titres de créances négociables). Ce sont les placements les
moins risqués pour l’épargnant, mais aussi les moins performants car ils ne contiennent
pas d’actions ou équivalents.
 les OPCVM Contractuels : ils portent contractuellement sur un résultat concret exprimé
en termes de performance et/ou de garantie du montant investi par le souscripteur.
 les OPCVM diversifiés : ils sont constitués d’actions (ou équivalents) et de titres de
créances et ne doivent appartenir à aucune catégorie citée ci-dessus.

S’agissant du critère juridique, les OPCVM existent sous deux formes distinctes :

 les Société d’Investissement à Capital Variable (SICAV) : ce sont des sociétés anonymes
dont le capital varie en proportion des apports (et des retraits) des investisseurs. Les
actions sont émises et rachetées à tout moment à la demande de tout souscripteur ou
actionnaire, à un prix déterminé conformément aux dispositions réglementaires en
vigueur. Tout investisseur qui souscrit à une action, devient actionnaire et possède le droit
d’exprimer son avis sur la gestion lors des assemblées générales annuelles. Le capital initial
minimum requis pour créer une Sicav au Maroc est de cinq millions de dirhams.
 les Fonds Commun de Placement (FCP) : ce sont des Copropriétés des valeurs mobilières
qui n’ont pas de personnalité morale et dont les parts sont émises et rachetées à tout
moment à la demande de tout souscripteur ou porteur de parts, à un prix déterminé
conformément aux dispositions réglementaires en vigueur. Chaque porteur de parts
dispose d'un droit de copropriété sur les actifs du fonds, droit proportionnel au nombre
de parts possédées. Leur gestion doit obligatoirement être assurée par des sociétés de
gestion qui agissant au nom des porteurs. Le montant de l’apport qu’un FCP doit réunir pour
sa constitution ne peut être inférieur un million de dirhams.

Pour ce qui est du critère de la périodicité de distribution des revenus, les OPCVM peuvent
prendre deux formes :

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 les OPCVM distribution : ils reversent périodiquement à leurs investisseurs, actionnaires ou

porteurs de parts, tout ou partie des revenus gagnés. Pour un OPCVM actions par exemple, il
s’agira de dividendes et pour un OPCVM monétaire, il s’agira de coupons.
 les OPCVM capitalisation : ils réinvestissent automatiquement les revenus issus des titres détenus
en portefeuille. Ainsi, les dividendes ou les coupons viennent grossir la valeur du fonds et ainsi
augmenter les plus-values potentielles.

Un Fonds de Placement Collectifs en Titrisation (FPCT) est une structure financière chargée
exclusivement de la titrisation, c’est-à-dire l’acquisition de manière temporaire ou définitive des
créances d’un ou plusieurs établissements initiateurs (personnes qui veulent se départir de leurs
créances dans le cadre d’une opération de titrisation), accorder des prêts à un ou plusieurs
établissements initiateurs destinés à financer l’acquisition ou la détention d'actifs éligibles, réaliser
des investissements garantis par des suretés sur ses actifs, ou encore garantir des risques de
financement ou d’assurance. Cette opération s’effectue au moyen de l’émission de parts ou de
titres de créances. Les flux d’intérêt et de remboursement sur ces créances sont alors perçus par le
FPCT qui les reverse aux investisseurs acquéreurs des parts ou titres de créances qu’il a émis.
Au Maroc, les titres émis par un FPCT sont assimilés à des valeurs mobilières et sont dès lors
proposés aux investisseurs quel que soit leur statut (personne morale ou physique). Ils peuvent
prendre trois formes selon que l’organise émetteur soit doté ou non de la personnalité morale :
les actions, les parts, y compris les certificats de Sukuk, et les titres de créance (obligations, billets
de trésorerie, etc.).
Les actifs éligibles à une opération de titrisation sont :

 les créances résultant soit d’un acte déjà intervenu, soit d’un acte à intervenir, que le
montant ou la date d’exigibilité soit ou non encore déterminé ;
 les titres de capital, les certificats de Sukuk et les titres de créances
 les biens corporels ou incorporels, immobiliers ou mobiliers et les matières premières ;

Un Organismes de Placement Collectif en Capital (OPCC) est un fonds d’investissement qui

a pour principal objet le financement des entreprises, en particulier les PME non cotées. Cette
opération peut prendre trois principales formes : la participation au capital, l’acquisition des titres
de créances et l’octroi d’avances en compte courant d’associés. Cette structure est gérée par une
société de gestion et est détenu collectivement, sous forme de parts ou d’actions, par des
investisseurs.
La loi marocaine classe les OPCC en deux catégories :

 le Fonds de Placement Collectif en Capital (FPCC), qui n’a pas la personnalité morale et qui est
une copropriété d’actifs émettant des parts ;
 la Société de Placement Collectif en Capital (SPCC) qui est une société par action

Un Organisme de Placement Collectif Immobilier (OPCI) est un fonds d’investissement

réglementé dont l’objet principal est l’acquisition ou la construction d’immeubles destinés
exclusivement à la location. Il permet aux investisseurs de toutes natures (personnes physiques,
personnes morales, investisseurs qualifiés au sens des dispositions applicables en matière d'appel
public à l’épargne, etc.) d’avoir accès au marché immobilier à travers l’acquisition de parts ou
d’actions d’un OPCI détenant directement ou indirectement des actifs immobiliers. Certaines de
ces entités sont ouverts au grand public ; d’autres réservés aux investisseurs qualifiés (les OPCI à
règles de fonctionnement allégées ; OPCI-RFA).

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Du point de vue juridique, les OPCI peuvent prendre deux formes :

 les Fonds de Placement Immobilier (FPI), sous forme de copropriété n’ayant pas de
personnalité morale ;
 les Société de Placement Immobilier (SPI), constituées sous forme de SA à capital
variable.

2.5. Les produits structurés

Un produit structuré est un instrument financier complexe émis par une banque ou une
compagnie d’assurance et se composent généralement de deux éléments : le premier assure la
protection du capital et le second permet d’optimiser le rendement du produit. Il correspond le
plus souvent à une « enveloppe » composée d’une obligation (permettant une protection
du capital) conjuguée à une option (assurant une performance plus importante offerte
notamment par les produits dérivés). Des swaps sont également fréquemment utilisés.

Les produits structurés sont taillés sur mesure pour répondre aux besoins spécifiques des
différents investisseurs qui recherchent autre chose que ce qui est proposé par les produits
financiers classiques. Ils sont traités durant leur vie sur le marché de gré-à-gré, ce qui permet
généralement aux investisseurs de les vendre ou de les acheter à des périodes définies par les
émetteurs, aux conditions de marchés qui prévalent au moment de la demande. Parmi ces
produits financiers, nous pouvons citer : les produits structurés à capital garanti comme le CPPI
(Constant Proportion Portfolio Insurance), les produits structurés à capital non garanti (Reverse
Convertible, Discount Equity, Leverage Equity, etc.), les produits structurés à levier comme les
Warrant et les produits de participation (les produits qui permettent de s’exposer aux variations
d’un actif sans le détenir physiquement et de faire participer à l’ensemble de l’évolution des cours
de cette valeur de base ou de cet indice de marché, exposant ainsi l’investisseur à l’intégralité des
valeurs composant l’indice au moyen d’une seule opération)

Les produits structurés sont une solution intéressante pour les investisseurs, car ils limitent les
risques de pertes en capital. Leur sécurité dépend du profil rendement/risque choisi initialement.
Si à l’échéance du produit, le scénario de marché est favorable, l’investisseur perçoit un capital
majoré. Si ce n’est pas le cas, il récupère l’intégralité de son capital, à condition que le sous-jacent
n’ait pas connu une baisse supérieure à une limite déterminée initialement. Si cette limite est
enfoncée, l’investisseur essuie une perte en capital proportionnelle à la baisse du sous-jacent

Par ailleurs, bien qu’ils soient généralement présentés par les émetteurs comme des instruments
idéals pour dynamiser les portefeuilles, les produits structurés affichent souvent des performances
assez décevantes. Et pour cause, deux astuces sont généralement pratiquées par les émetteurs
pour se rémunérer au détriment de la performance délivrée au client :

 ne pas distribuer les dividendes du sous-jacent. Ainsi, si le produit structuré porte sur une
action, les dividendes de l’action ne reviendront pas au client mais à la banque qui fournit
le produit.
 choisir un indice “truqué”, dont la performance est diminuée. Cela peut ne pas être visible
du premier coup d’œil, car le nom de l’indice choisi peut prêter à confusion puisqu’il
ressemble à un indice connu comme le CAC 40.

Signalons enfin qu’il n’existe aucun cadre réglementaire régissant ces instruments financiers au
Maroc. Et même à l’échelle internationale, ces instruments restent difficilement accessibles pour

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les investisseurs non avertis. Les brochures qui leur sont associées peuvent atteindre une
vingtaine de pages et ce, dans un vocabulaire relativement technique.

2.6. Les produits dérivés

Un produit dérivé est un contrat signé entre deux parties fixant par anticipation les flux financiers
futurs (les payoffs) dont la valeur est dérivée du prix d'un actif sous-jacent tel que les produits
financiers classiques (actions et obligations), les devises ou les matières premières. Il s’agit d’un
véritable instrument financier assorti soit d'un engagement ferme, soit d’un engagement optionnel
entre les parties contractantes.

Les produits dérivés ont été initialement conçus comme instruments de couverture contre les
risques, en particulier le risque de variation défavorable des prix des actifs sous-jacent, mais avec
le temps, ils se sont transformés en produits financiers de spéculation ou d’arbitrage. D’un coté,
les acteurs qui anticipent une variation du prix du sous-jacent peuvent prendre une position sur
des instruments dérivés. Ceux-ci permettent ainsi la prise de position sur un montant notionnel
important, mais avec une mise de fonds initiale relativement faible. C'est ce qu'on appelle l'effet
de levier. Dans ce cas, les perspectives de gain sont importantes si la stratégie s'avère gagnante,
mais les pertes peuvent l'être tout autant. D’un autre coté, les acteurs qui détectent une
incohérence entre la valeur de marché des instruments dérivés et celle des sous-jacents peuvent
prendre position en sens inverse simultanément sur les marché au comptant des sous-jacents et
sur les instruments dérivés. Cette stratégie permet des gains minimes sur chaque transaction, mais
sans risque. Elle doit alors être mise en œuvre de manière systématique pour générer des profits
importants.

Ces produits sont habituellement traités sur deux principaux types de marchés : le marché
réglementé (ou organisé) et le marché de gré à gré ou OTC (Over The Counter). De plus en plus,
sous la pression des régulateurs, les acteurs ont également la possibilité de passer par une
chambre de compensation ‘Clearing House) pour le règlement de leurs transactions sur les
dérivés OTC.

La durée (ou maturité) des produits dérivés est très variable et peut aller de quelques jours
(contrats forward par exemple) à plusieurs années (options sur taux d’intérêt par exemple). Aussi,
les produits dérivés sont annulables à tout moment, c’est-à-dire qu’il est possible de traiter sur les
marchés l’opération inverse qui annulera la position initiale. Cette annulation dépend néanmoins
de la liquidité du marché correspondant au produit dérivé que l’on souhaite annuler.

Les produits dérivés se divisent en deux groupes :

 les produits fermes qui correspondent à des engagements réels pris entre deux parties
(obligation d’acheter ou de vendre). Parmi eux, on trouve plusieurs types de contrats,
notamment les forwards, les futures et les swaps.
 les produits optionnels qui donnent le droit (mais pas l’obligation) d’acheter ou de vendre
un actif sous-jacent à un prix fixé initialement. Parmi ces produits dérivés, figurent
notamment les options de type standard ou exotique et les warrants.

Un contrat Forward (ou forward agreement) est un contrat à terme privé en vertu duquel un
acheteur et un vendeur fixent un prix pour un actif donné, mais reportent la livraison à une date
ultérieure convenue à l’avance. Cela peut être des jours, des semaines, des mois ou même des
années plus tard. À l'échéance du contrat, l'acheteur est obligé d'acheter et le vendeur de vendre
au prix fixé, quelles que soient les conditions du marché. Il est traité sur un marché de gré à gré et
aucune procédure d'échange monétaire ne peut donc avoir lieu au moment de sa signature.

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Un contrat future s’interprète également comme un contrat forward, mais il en diffère sur trois
points essentiels :

 le contrat future est standardisé, c’est-à-dire que les quantités et les délais de livraison sont
définis par la place boursière où ce contrat est traité. Les prix sont ensuite déterminés
chaque jour par les transactions et cotés en bourse.

 dans un contrat future, les parties prenantes ne se connaissent pas. C’est la chambre de
compensation de la bourse qui est la contrepartie de chaque transaction, et qui se porte
garante de l’exécution du contrat.

 dans un contrat future, les profits et les pertes enregistrés par les positions sur futures sont
réglés chaque jour, et non à l’échéance comme dans le cas du contrat forward.

Une option est un contrat qui donne à l’une des parties contractantes le droit et non l’obligation
d’acheter (ou de vendre) pendant une période donnée une quantité déterminée d’un actif
spécifique (le sous-jacent) à un prix fixé à l’avance (prix d’exercice). La deuxième partie
contractante a l'obligation de se conformer aux clauses du contrat (livrer ou recevoir l'actif sous-
jacent) dès lors que l'acheteur décide d'exercer son option. En contrepartie, il reçoit une avance
appelée : prime. Partant de là, il est possible de distinguer deux types d’options : l’option d’achat
(le Call) et l’option de vente (le Put).

Les options (Call et Put) peuvent porter sur différents supports (actifs sous-jacents), en particulier
les devises, les taux, les matières premières, les actions et les indices. Elles peuvent être divisées
en deux sous familles : les options dites à l'américaine et les options dites à l'européenne. La
première catégorie permet d'exercer le droit attenant à l'option, n'importe quand jusqu'à
l'échéance ; la seconde uniquement à l'échéance.

Outre ces options basiques (appelées aussi options vanille), sans fonctionnalités additionnelles, il
existe des options plus complexes appelées : options exotiques. Ce sont des options qui se
traitent uniquement sur les marchés de gré à gré, et qui intègrent des clauses particulières afin de
s’adapter aux situations qui pourraient nécessiter une ingénierie financière plutôt astucieuse,
notamment les situations nécessitant une couverture de style «tout ou rien» et les situations dans
lesquelles un investisseur est confronté à la fois à un risque de change et un risque de variation
des prix. Aussi, il existe un grand nombre de type d’options exotiques (les options à barrière
activante, les options best of, les options à cliquet, les options lookback, etc.)
Un swap est la catégorie la plus récente des produits dérivés, puisque son apparition remonte au
début des années quatre-vingts. Il s’agit d’un contrat financier de gré à gré permettant l’échange
de flux de trésorerie dans le futur entre deux contreparties.

De par leur fonctionnement, les swaps sont des produits financiers dérivés, c’est-à-dire des
produits financiers dont la valeur dépend d’un ou de plusieurs autres produits financiers (le sous-
jacents). Les sous-jacents utilisés dans les swaps permettent ainsi de classer les swaps en plusieurs
grandes catégories : swaps de devises, swaps de risque de crédit, swaps de taux d’intérêt, swaps de
matières premières, et bien d’autres.

Les swaps sont le plus souvent utilisés pour des opérations de couverture, c’est-à-dire pour des
opérations financières dont l’objectif est de réduire l’exposition au risque d’une entreprise ou d’un
individu. Lors de cette opération, un produit financier volatil (a priori plus risqué) est
généralement échangé contre un produit financier plus stable (a priori moins risqué). Dans le
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B. ELMORCHID

cadre d’un swap de taux, un taux variable pourra par exemple être échangé contre un taux fixe.
Dans le cas d’un swap de taux par exemple, un taux variable pourra être échangé contre un taux
fixe. Dans ce cas, aucune transaction n’est effectuée sur le capital ; ce sont uniquement les flux
d’intérêts qui sont échangés (swapés).

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