Ministère de l’Enseignement Supérieur et de la

Recherche Scientifique

Université de Carthage

Faculté des Sciences Economiques et de Gestion de

Nabeul

Rapport de stage

Présenté en vue d'obtenir le diplôme de la LICENCE APPLIQUÉ EN ECONOMIE

SPECIALITE : Assurance Banque Finance

Elaboré par :
Gharbi Fathia

Titre de rapport :
Risque de change

Réalisé au sein de :

AMEN BANK

Encadré par :

Bouhouch Faiza Melliti Amel

Aucune entrée de 2019/2020

Année universitaire : table
Dédicace

Je dédie ce travail
A ma famille, elle qui n’a doté d’une éducation digne, son amour a fait de
moi ce que je suis aujourd’hui.
Particulièrement à mon père feu, Gharbi Mouhamed Salh pour le goût à
l’effort qu’il a suscité en moi, de par sa rigueur.
A ma très chère mère Gharbi Houria, quoi que je fasse ou que je dise, je ne
saurai point de remercier comme il se doit, ton affection ma couvre la
bienveillance ma guide et la présence à mes côtés a toujours été ma source
de force pour affronter les différents obstacles.
A vous mes sœurs Laila et Mounira qui m’avez toujours soutenu et
encouragé durant ces années d’études.
Sans oublier mes binômes et mes soeurs Nciri Salma et sleimi ibtissem pour
leur soutien moral, leur patience et leur compréhension tout au long de ce
projet.
Un grand merci à Mme kadri Nciri Raja qui travaille à Amen Bank pour son
soutien et son aide.
Et un merci spécial au professeure El Fessi Sana pour tous les sacrifices
qu'elle a faits pour nous, pour ses étudiants , elle était comme une sœur, une
mère et une petite amie avant d'être enseignante et vous êtes mon modèle
dans la vie, je lui souhaite un bonheur durable et une bonne santé.
Je le remercie beaucoup.
Remercîment
Pour que ce travail aboutisse
En tant qu'étudiant, vous êtes orienté pour que la perfection ne soit pas
seulement une fin en soi, mais un chemin à suivre. En présentant ce rapport,
je tiens à remercier sincèrement les personnes qui m'ont aidé et ceux qui ont
contribué à l'élaboration de ce rapport et au succès de cette mission.
Je remercie chaleureusement Mme Bouhouch Faiza, qui, en tant que
professeure honorable, a été attentif et disponible tout au long de la période
considérée.
Je remercie également Mme Melliti Amel et tous les employés de l'amen

bank .
Sommaire
Table des matières
Liste des tableaux
Liste des abréviations
 INTRODUCTION GÉNÉRALE

Nous traversons depuis quelques années une période de profonde perturbation économique. De la forte
poussée inflationniste qui a marqué la dernière décennie au choc boursier du 19/10/1987, le climat
d'incertitude générale s'est indubitablement traduit en des taux de changes instables.
Depuis le développement des mathématiques financières datent de 1973, suite à la déréglementation des
marchés de changes.
L'activité s'est d'abord développée autour des questions d'évaluation d'option d'abord au Etats-Unis puis
en Europe.
Les produits optionnels ont apparus par les marchés financiers pour contrebalancer la grande volatilité des
taux d'intérêt et des taux de change et ont aujourd'hui utilisés de façon intensive par les Entreprises.
Dans une économie ouverte, l'intégration des marchés de capitaux, les incertitudes monétaires et la
croissance d'échange place les Entreprises actives devant un risque important lié aux fluctuations du taux
de change.
En effet, dans le contexte actuel d'une économie internationale caractérisée par le flottement des devises
et des fluctuations de grande ampleur de taux de change qui est au centre des relations entre pays.
La gestion des risques se développe aujourd’hui très rapidement, elle peut être définie comme étant une
procédure qui vise à connaître et à maitriser le risque inhérent à l’activité d’une entreprise.
De nos jours, la gestion des risques est au cœur de l’activité bancaire ; elle est considérée comme une
activité primordiale qui couvre tous les outils et méthodes de couverture contre le risque. Le choix de la
manière de couverture contre le risque de change a suscité à la fois l'intérêt des théoriciens et des
entreprises. Se protéger contre le risque de change par l’avance en devise ou le marché a terme ou
FORWARD ou les contrats a terme de devises ou Futures ou par l’option de change reste une décision
délicate à prendre pour éliminer tout risque de perte.
Afin de répondre a la question de l’efficacité du choix de l’instrument de couverture auquel les décideurs
auront recours il est important d’opérer une comparaison entre les différents instruments de couverture
contre le risque de change en Tunisie qui conduit a éviter des pertes trop importantes.
Outre la couverture contre le risque de change reste toujours un objectif a atteindre c’est pour cette raison
les moyens de couverture contre le risque de change ont un important impact sur le résultat tout en
éliminant les problèmes causés par la variation des taux de change malgré le manque de diversification
des produits dérivés émis sur ce marché tunisien.
Durant le stage mené au sein d’AMEN BANK, dans la salle des Marchés, nous constatons une forte
volatilité des cours des devises. Toute entreprise exportatrice ou importatrice se voit alors confrontée à un
risque de change susceptible de lui faire supporter des pertes importantes. Deux alternatives se

1
présentent alors : opter pour les contrats à terme ou les options de change pour se protéger contre la
volatilité des cours.
La problématique proposée consiste à comparer en terme de perte et de gain de l’acheteur quel est
l’instrument de couverture le plus efficace parmi les produits existants sur le marché financier tunisien
pour faire face au risque de change ?
La problématique de ce modeste travail consiste à présenter et à définir les concepts liés au risque de
change et à la manière dont-il affecte l'Entreprise.
Le premier chapitre on va présenter de l’établissement d’accueil l’AMEN BANK
Dans seconde chapitre concerne les principales caractéristiques du taux du change qu’ils sont l'objet
d'une grande attention de la part des pouvoir publics nationaux, car ils constituent simultanément un
symbole et un instrument au service des politiques économiques, autant qu'on passe aux différents
compartiments des Marchés de change là ou s'échangent les monnaies les unes contre les autres, il s'agit
du marché le plus vaste des marchés. Pour beaucoup il apparaît également comme le plus parfait des
marché, sur lequel l'information circule vite et ou les opérations sont effectuées sans obstacle. Egalement,
on va essayer de définir le risque de change et s'il influence la valeur de l'entreprise.
Le dernier chapitre, on verra en même temps le risque de change Entreprise et les théoriques de
couvertures permises actuellement par la réglementation Tunisienne

2
 CHAPITRE 1: PRESENTATION GENERALEDE L’ETABLISSEMENT D’ACCEUIL

Section 1:Présentation générale d’Amen Bank

1. l’identité de l’AMEN BANK :

AMEN BANK, Créée en 1967, est une société anonyme de droit commun régie par la loi n°2001-65
du 10 Juillet 2001 relative aux établissements de crédits, qui a était modifié et complétée par la loi
n°2006-16 du mai 2006.
Son capital social s’élevant actuellement à 132 405 .000 DT est détenu à hauteur de 61.38% par Amen
Group  . L’objet social de la société est l’exercice de profession bancaire et notamment la mobilisation de
l’épargne et l’octroi de crédits. L’introduction d’AMEN BANK en Bourse a eu lieu en 1994. En 2015,
son chiffre d’affaires a été de 602,4 millions de dinars dégageant un bénéfice net de 60,5 millions de
dinars.
AMEN BANK opère sur l'ensemble du territoire tunisien grâce à son riche réseau de 160 agences
(répartie sur 14 directions régionales), dotées de moyens humains performants et dynamiques et d’outils
informatiques à la pointe de la technologie ; sa clientèle est aussi bien composée d’entreprises que de
particuliers.

AMEN BANK est une banque universelle, située au cœur d’un groupe diversifié et à forte synergie, qui
bénéficie d’une forte croissance, lui permettant d’assurer sa stabilité et sa pérennité. Son capital social,
s’élevant actuellement à 132.405.000 DT, est détenu à hauteur de 61.38 % par Amen Group.

2. L’historique de l’AMEN BANK :

Amen Bank  est une banque tunisienne, la deuxième banque privée du pays, derrière la Banque
internationale arabe de Tunisie, en termes de bilan. Ces deux banques se classent derrière une banque
publique, la Banque nationale agricole.
C’est   en amont de notre siècle qu’il faut remonter, plus précisément à 1880, année de création de la
Société Centrale de Banque, un établissement français qui s’est installé en Tunisie sous la dénomination
de "Crédit Foncier d’Algérie et de Tunisie" (CFAT).

Le siège du CFAT était à Alger et l’implantation d’une succursale à Tunis entrait dans le cadre d’un vaste
mouvement d’installation d’établissements de crédit métropolitains avec la volonté bien arrêtée
d’éliminer progressivement les banques non françaises.

Avant l’indépendance, le système bancaire tunisien était le prolongement de l’appareil bancaire français.
Il avait pour mission de base, le financement de la colonisation du pays.

3
Le noyau de l'Amen Bank existe depuis le XIXe sous la dénomination de Crédit foncier d'Algérie et de
Tunisie. Cette banque est rachetée au début des années 1970 par le groupe détenu par la famille
d'origine djerbienne Ben Yedder, qui comprend notamment les sociétés Cafés Ben Yedder, Cafés Bondin,
Parenin (représentant de la marque Caterpillar), les cliniques El Amen, TUNISYS, la Compagnie
méditerranéenne d'assurances et de réassurances, Tunisie Leasing, etc., pour devenir le Crédit foncier et
commercial de Tunisie. Ce n'est qu'en 1995 qu'elle prend sa présente dénomination, Amen Bank,
signifiant « Banque de la sécurité ».

En 2016, Amen Bank compte près de 1 200 collaborateurs et plus de 160 agences réparties sur
l’ensemble du territoire tunisien.
En 2017, Amen Bank crée le pack Watani destiné à ses clients tunisiens résidant à l’étranger.
Le 16 avril 2018, la direction signe avec l'Agence française de développement un accord de crédit Sunref
(Sustainable Use of Natural Resources and Energy Finance) d'un montant de trente millions de dinars
En juillet 2018, la banque lance une carte Tayara.

3. L’Evolution de l’activité de l’AMEN BANK :

Total Bilan en milliers de dinars

8,813,128
8,656,198
3

8,242,917

Évolution 2018/2017 de 1,81%

4
 Créances sur la clientèle (en milliers de dinars)

6,073,730

5,929,248
5,893,685

2018 2017 2016

Évolution 2018/2017 de -2,38%

Portefeuille titres (en milliers de dinars)

1,897,993 1,892,208 1,792,430

2018 2017 2016

Evolution 2018/2017 de 0, 31%

dépots et avoirs de la clientèle (en dinars de

dinars)

5,516,889 5,137,206 5,116,938

2018 2017 2016

5
 (EN MILLIERS DE 2018 2017 2016 VARIATIO %
DINARS) N
Capitaux propres après 869 53 785 856 705 83 67 10,65
affectation du bénéfice 049
Fonds propres nets 1 105 802 1 085 963 20 140 1,86
662 067
Ratio de capital (en %) 14,6 14,2 12,9 2,82 0,4

TIER I 10,4 9,1 8,3 1,3 14,13

Ratio de liquidité à court 126,8 109,3 103,2 17,5 15,9

terme (LCR) (en %)
Total des provisions et 870 112 787 082 833 83 030 10,55
agios réservés sur 704
créances
Taux des créances 15,06 15,09 15,40 (0,03) (0,20)
classées (en %)
Taux de couverture des 59,12 57,11 64,11 2,01 3,52
créances classées (en %)
Taux de couverture des 10,25 10,05 11,22 0,20 1,99
engagements (en %)

L'activité de l’AMEN BANK a connu un boom sans précédent sur tous les fronts. L'augmentation du
capital qui a connu l'adhésion totale de la part des anciens actionnaires a permis aux fonds propres de se
hisser à 117 MDT.
La mobilisation de 1,248 MDT de ressources en progression de 12,5% a porté le total du bilan à 1395
MDT en évolution de 16,7%. Les dépôts de la clientèle représentant 86% des ressources collectées ont
connu un taux de croissance de 10,5% alors que la banque a parfaitement réussi à placer son nouveau
produit '' le compte CREDIM''. Grâce à une dynamique de collecte au niveau des réseaux, ce produit a
drainé plus de 35,9% des ressources d'épargne.
Côté emplois, la répartition sectorielle des engagements reproduit désormais la structure économique du
pays. Ainsi, la part allouée à l'industrie est tombé à 47% contre 72% en 1992 au profit du secteur des
services qui représente désormais prés de 50% des engagements.
Le Produit Net Bancaire (PNB) a progressé de 30,3% à 61,5 MD. L'effort de provisionnement a été
renforcé (+ 47%) permettant à la banque d’assurer une meilleure couverture de ses mauvaises créances.
Sur les trois dernières années, la banque a enregistré une évolution moyenne de son bénéfice net de l'ordre
de 28% l'une des plus fortes performances soutenues de la place.

6
Prônant une stratégie de consolidation, AMEN BANK a veillé à respecter ses grands équilibres bilanciels
en s’assurant de la maitrise de sa gestion des ressources et des emplois. Ainsi, les dépôts de la clientèle se
sont établis à fin décembre 2019 à 5 561,6 MD, marqués notamment par l’évolution des dépôts d’épargne
de plus de 6%, contre une baisse des crédits de 3,5% passant de 5 929,2 MD à 5 721,6 MD.

La stratégie de consolidation adoptée par AMEN BANK a abouti à un respect total des dispositions de la
circulaire de la BCT n°2018-10 relative au Ratio « Crédits/Dépôts ». La banque a également su gérer
convenablement son risque de liquidité tout au long de l’exercice 2019 avec un LCR largement respecté.

Les principaux indicateurs de rentabilité d’AMEN BANK poursuivent une progression continue avec une
maitrise notable de l’évolution des charges d’exploitation. En effet, les états financiers arrêtés au 31
décembre 2019 font apparaitre un PNB de 404,8 millions de dinars, en augmentation de plus de 8% par
rapport à décembre 2018, avec une évolution des intérêts et revenus assimilés de 11,6%, une
augmentation des commissions perçues de 10,4% et une croissance maitrisée de ses charges
d’exploitation limitée à 49,1 MD.

Le coefficient d’exploitation intégrant la contribution au Fonds de Garantie des Dépôts Bancaires a atteint
39,2% en baisse par rapport à fin 2018.

Confirmant sa consolidation, le niveau de capitaux propres d’AMEN BANK a atteint 869,4 millions de
dinars hors résultats de l’exercice.

Notons qu’AMEN BANK a été retenue par la Banque Africaine de Développement pour bénéficier de
trois lignes de crédits totalisant 57,5 millions d’Euros, permettant de financer les besoins des PME, du
secteur de la santé, de l’agriculture et agro-industrie et de l’industrie.

Enfin, répondant aux besoins de sa clientèle, AMEN BANK a lancé un nouveau produit de bancassurance
visant à apporter, à un coût abordable, une couverture intéressante face aux aléas de la vie.

4. l’organigramme de l’aen bank :

7
  Direction  Pôle  Direction Pôle  Direction central de
central de transformation central de contrôle de la
gestion
la gestion l’Audit conformité
juridique des risques

Direction Direction Direction Direction Direction Département

central de central de central de central de central de de suivi
recouvremen risque ALM risque de suivie de transverse
risque de risque
t et de crédit engagement
opérationn marché

Section 2 : Présentation de la salle des marchés :

1. Définition et organisme de la salle des marchés :
La sale des marchés d’amen Bank un lieu qui regroupe des opérateurs chargés d’intervenir pour le
compte de l’établissement ou de la clientèle sur les marchés de capitaux internationaux et locales.ses
opérateurs sont regroupés en division par type de marché selon l’organisation suivante :
- Division du Marché Monétaire en Dinars 
- Division du Marché Monétaire en Devises 
- Division du Marché de Change 
- Division Bourse et Dérivés de Change
Elle se décompose en deux entités : front et back –office.
 FRONT-OFFICE : le lieu de négociation et d’échange, c’est la ou sont gérés les ordres d’achat ou de
vente. Les opérateurs traitent tous les besoins de la banque et de ses clients en termes de couverture et
de financement.
 BACK-OFFICE : c’est le secteur administratif de la salle des marchés a en charge l’enregistrement
comptable des transactions, le suivi et le contrôle de leurs paiements.

2. Présentation de la division marché de change :

La division marchée de change regroupe des opérations appelées dans le domaine des salles de marché des
cambistes.
Un Cambiste est un opérateur chargé de vendre et d'acheter des devises en essayant, si possible, d'en
dégager un bénéfice. Ceci n'a été rendu possible qu'à partir du moment où le dinar est devenu une devise
convertible.

8
Le métier de cambiste est basé sur la parole donnée, Une opération est conclue sur un simple coup de
fil bien avant que les confirmations fax, télex ou papier ne soient échangées et cela malgré les sommes
importantes qui sont échangées.

 Le cambiste doit connaître sa position à tout instant afin de pouvoir coter au mieux des intérêts de sa
banque.
 Le cambiste sait évaluer précisément la rentabilité de sa position
 Le cambiste ne joue pas contre le marché. Il ne doit donc pas hésiter à couper ses pertes.

9
CHAPITRE 2: LE MARCHÉ DE CHANGE ET SES INSTRUMENTS DE COUVERTURE
CONTRE LE RISQUE

SECTION 1 : LE MARCHE DE CHANGE

I. Présentation de marché de change :

Le marché de change (Forex) est le marché sur lequel se trouvent tous les participants désireux de vendre
ou d’acheter une devise contre une autre.
Les transactions sur les devises impliquent toujours deux monnaies, si l’une est achetée, l’autre est
forcément vendue, si l’une est reçue, l’autre est livrée.
Le dollar américain reste la monnaie de référence sur le marché des changes.
L’enquête de la BRT à montré que sur la totalité des opérations réalisées sur le marché des changes
portaient sur le dollar américain et sur l’euro.
II. les caractéristiques de marché de change :
Par opposition aux marchés boursiers (bourse des valeurs) qui ont une localisation géographique précise,
le marché des changes ne connaît pas de frontières. Il y a un seul marché dans le monde les transactions
pour une devise (exemple l'euro) se font aussi bien, et en même temps, à paris, à London ou à New York.
La confrontation des offres et des demandes de devises n'impliquent pas que les offreurs et les
demandeurs se rencontrent physiquement.
« Marché réseau » ceux-ci communiquent par des instruments modernes de transmission (téléphone,
télex...) complétés par des réseaux d'information spécialisés (Reuters, Telerate) et des systèmes
informatiques permettent d'effectuer et d'enregistrer rapidement les opérations. Ainsi, le marché des
changes apparaît-il comme un » marché réseau » qui transcode les espaces économiques nationaux et
contribue à unifier l'économie mondiale.
« Marché planétaire » De par son caractère « planétaire » le marché de change est une organisation
économique largement non règlementé, ou plutôt « auto règlementé » au où les règles de fonctionnement
sont édictées par les agents privés, ou par des institutions privés lorsque les transactions ont lieu sur des
marchés organisés.
« Marché en continu » son fonctionnement fait aussi du marché des changes. Le marché le plus parfait au
sens où les cours de change reflètent d'une manière rapide et complète toute l'information disponible, car
autre caractéristiques, le marché des changes fonctionne en continue. Les cours de change sont aussi cotés
24h /24h.

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III. Les différents compartiments du marché de changes :
Le marché des changes comprend principalement trois compartiments : le marché de change au comptant
(Spot) et le marché des changes à terme et le marché du dépôt.

1. Le marché de change au comptant(Spot) :

a)Définition :
Les opérations d'achat et de vente s'effectuent ou jour du cours de la transaction mais les livraisons de
devises s'effectuent dans les deux jours ouvrables (48 h), ne fond exception à cette règle que les
transactions entre le dollar canadien et le dollar américain, devises pour les quelles la livraison doit être
faite dans un délai de 24H.

b) Principe du taux de change au comptant :

L'écriture des cotations fait l'objet de deux conventions. Dans la plupart des pays les cotes donnent le
nombre d’unités monétaires étrangères équivalentes à une unité de monnaie locale. Il s'agit de la
cotation «au certain » par exemple, au 05/03/2020, Dinar cotait à Tunisie 3,126 EUR à l'achat et 3,199
EUR à la vente.
Selon une deuxième convention, les cotes de change indiquent le nombre d'unités monétaires locales
correspondant à une unité de monnaie étrangère : c'est la cotation «  à l'incertain».Elle est utilisée sur
toutes les places financières du monde à l’exception de celle de Londres, par exemple a Tunisie, le
novembre 2019, le dollar valait 2,8529 dinars Tunisie
Les cotations sur le marché au comptant sont faites sous la forme de 2 prix  :
Un cours acheteur (bid rate), le moins élevé, est le prix auquel la banque se propose d’acheter
les devises
Un cours vendeur (ask on ofter rate), le plus élevé, est celui auquel la banque se propose de
vendre les devises.

La différence entre les 2 prix (cours et vendeurs) représente le spread son l’état du marché et de l’offre et
de la demande.
2. Le marché de change à terme :

a)Définition :

« Le marché des changes à terme est le comportement de marché de changes sur lequel la livraison de
monnaies échangées peut s'effectuer avec un certain délai « supérieur à deux jours ouvrables ».
On fixe aujourd'hui le taux de change auquel s'échange l'entreprise les devises pour une date convenue.

11
 b) Le principe du taux de change à terme

Le taux de change à terme d'une monnaie (A) par apport à une autre monnaie (B) exprime le nombre
d'unité de (B) échangée contre une unité de (A).

Le taux de change à terme est coté en terme de report ou de déport par apport au cours au comptant. En
effet, s'il est supérieur au taux de change au comptant dans la cotation incertaine, on parle de déport de la
devise par apport à la monnaie nationale dans la cotation certaine.

3. Le marché du dépôt :
Appelé aussi marché "interbancaire», c'est sur ce marché que se traitent des opérations de trésorerie en
devises sous forme d'emprunts et de prêts. 
IV. Régime de changes :
1. Définition :
Un régime de change est l’ensemble des règles qui déterminent l’intervention des autorités monétaires
(SMI) sur le marché de change et donc le comportement du taux de change.

2. Les différents régimes de changes :

Il existe une très grande variété des régimes de change qui se distribuent en :
-régime de type fixe
-régime de type flexible
-régime intermédiaire

a) régime de type fixe :

Le régime de change d’un pays est dit fixe lorsque les autorités décident du niveau du taux de change à
appliquer aux transactions internationales

b) régime de type flexible :

Dans ce régime les taux de change se déterminent librement sur les marchés de change

c) régime intermédiaire :

Entre ces deux extrêmes on trouve des régimes intermédiaires, qui se distinguent selon les fluctuations
que la banque centrale autorise autour de la parité de référence et selon la fréquence des réalignements de
cette parité, le taux de change est en principe fixe, ce régime compris entre l’autonomie monétaire et la
stabilité du taux de change.

V. Les taux de change : Concepts et Déterminants

12
   1 : Concepts du taux de change :
Taux de change nominal ; le taux de change réel ;
1 monnaie  plusieurs monnaies  1monnaie plusieurs monnaies 
Le taux de change taux de change taux de change taux de change
Nominal Bilatéral effectif nominal réel bilatéral effectif réel
a) Le taux de change nominal bilatéral(TCNB) :

C’est la quantité de monnaie locale qu’il faut céder pour avoir une unité de monnaie étrangère
Exemple ; On notera le TCNB entre le TND et le USD : N (TND /$)
N (TND /$) =1,808 (1$ /1TND)=1,808 1$=1,808TND
 Si N (TND /$) augmente : ceci signifie qu’il faut céder plus de dinars pour le même dollar, on
dira alors que les dinars s’est déprécié par rapport au dollar
Par exemple : 1$=1,9TND
Cependant, il faut distinguer la dépréciation de la dévaluation d’une monnaie.

Est une decision politique

 Si N (TND /$) diminue, on dira que le dinar s’est apprécie par rapport au dollar
Par exemple : 1$=1,7 TND
b) Le taux de change effectif nominal(TCEN) :

 Définition :
Le taux de change effectif nominal NE(MN) se définit comme étant « La moyenne pondérée des taux
de change d’un pays donné par rapport aux monnaies de ses partenaires commerciaux
 la détermination du taux de change effectif nominal :
Supposons un pays (la Tunisie) qui fait des transactions avec l’Europe, les Etats Unis et le Japon, il faut
calculer le NE du TND en fonction des 3 monnaies (EUR, USD, JPY) en suivant les étapes suivantes:
1ère étape: On définit les monnaies qui vont servir à mesurer l’évolution du TND, Dans notre exemple
les composantes du panier sont l’Euro, le dollar des Etats Unis et le Yen Japonais. En général, les
composantes du panier sont soit des monnaies des partenaires commerciaux, soit des monnaies de
règlement ou enfin les monnaies d’un panier conventionnel telles que: le DTS.
2ème étape: On définit l’évolution du taux de change du dinar par rapport à chaque monnaie du panier,
Ce qui nous permet d écrire :
IN (TND/EUR) t/0, IN (TND/$) t/0, IN (TND/JPY) t/0
Avec l’année 0 comme étant l’année de base
IN (TND/EUR) t/0 =  N (TND /EUR) t  *100  
N (TND/EUR) 0

13
 3ème étape On détermine la part de chaque monnaie dans le panier :
Dans notre exemple, α1 est la part du commerce de la Tunisie avec l’Europe, α2 est la part du commerce
avec les Etats, α3 est la part du commerce avec le Japon.∑αi =1
4ème étape: On détermine l’indice du taux de change effectif nominal tel que:

ai ai ai
INE=IN (TND/EUR) t/0+IN(TND/$) t/0+IN (TND/JPY) t/0
 Si INE augmente entre la période 0 et la période t, on dit que le TND s’est déprécié au cours de cette
période.
 Si INE diminuer entre la période 0 et la période t , on dit que le TND s’est apprécier au cours de
cette période.
c) Le taux de change réel bilatéral (TCNB) :
Le taux de change réel donne la valeur réelle de la monnaie nationale par rapport à une monnaie
étrangère. Ce taux tient compte parallèlement à l’évolution nominale de la monnaie de l’évolution des
prix dans le pays concerné et dans le reste du monde.
La valeur réelle de la monnaie La valeur réelle de la monnaie
nationale serait saisie par : étrangère serait saisie par :

1 unité de monnaie nationale (1MN) 1 unité de monnaie étrangère (1ME)

Indice des prix nationaux (IPN ) Indice des prix nationaux (IPE)
Et l’évolution de la valeur réelle de la monnaie nationale serait saisie par:
IR (MN/ME) t/0= IN (MN/ME) t/0        IPE t/0
IPN t/0
* Si le IN (MN/ME) reste constant, l’indice des prix à l’étranger reste constant mais l’indice des prix
nationaux augmente, alors le taux de change réel diminue, il ya alors une appréciation en termes réels
de la monnaie nationale.
* Si le IN (MN/ME) reste constant, l’indice des prix nationaux reste constant mais l’indice des prix
étrangers augmente alors IR augmente, il ya alors une dépréciation en termes réels de la monnaie
nationale.
* Si le IN (MN/ME) augmente, l’indice des prix nationaux augmente d’autant, l’indice des prix à
l’étranger reste constant le IR reste alors constant (dans ce cas l’inflation locale a annulé l’effet de la
dépréciation nominale de la monnaie locale)

14
 d) taux de change effectif réel(TCER) :
Le TCER est définit comme étant : « la valeur réelle de la monnaie nationale par rapport à un ensemble
de monnaie étrangères »

Tableau 1 : Tunisie - Indice du taux de change effectif réel (2010 = 100)

DATE VALEUR MODIFIER, %

2018 79,1 -6,23 %

2017 84,4 -8,78 %

2016 92,5 -5,08 %

2015 97,5 4,28 %

2014 93,5 -0,03 %

2013 93,5 -3,00 %

2012 96,4 -1,45 %

2011 97,8 -2,20 %

2010 100,0 -2,46 %

2009 102,5 -0,78 %

2008 103,3 -1,24 %

2007 104,6

Source : knoema.fr
2 : les autres concepts du taux de change :
a)les taux de change sur les billets :
Ce taux est applicable aux opérations de conversion de billet de banque. Ce taux est en général différent
du taux sur les opérations en compte2 .
b)  Les taux de change au comptant:
Ce taux est appliqué aux opérations immédiates (en général, deux jours ouvré après la date de transaction)
d'échange d'une quantité de monnaie nationale en monnaie étrangères ou inversement. En général, deux
taux de change sont effectués, le taux de change à l'achat et le taux de change à la vente.

15
 c)  Les taux de change à terme :
C'est un taux fixé aujourd'hui auquel sera échangé à une date ultérieur (1, 2, 3,6 mois, un an) une quantité
de monnaie nationale contre une monnaie étrangère. Ce taux est utilisé dans les opérations de couvertures
pour prévenir contre le risque d'une éventuelle dépréciation de devises. En effet, c'est un taux fixé au
moment de la conclusion de l'opération (conclusion du contrat d'achat ou bien de vente de devises) et qui
sera appliqué au moment d'effectuer l'opération indépendamment du taux de change en comptant le jour
de l'échéance de couvertures pour prévenir contre le risque d'une éventuelle dépréciation de devises.
d)  Les taux de change croisés :
Les statistiques financières internationale du FMI donnent les taux de change de chaque monnaie par
rapport au dollar des Etats Unis : N (TND/$), N (JPY/$), N (EUR/$)…
on peut alors déterminer N (TND/$) par la méthode des taux croisés à partir de N(TND/$) et N(EUR/$)

En effet, N (TND/EUR) = N (TND/$) x ($/EUR)

= N (TND/$) x 1

EUR/$

Alors: N (TND/EUR) = N (TND/$)

N (EUR /$)
e)  Les taux de change multiples :
Certains pays notamment les pays en développement, adoptent des taux de change nominaux bilatéraux
différents selon la nature de transaction.
Lorsqu’il s’agit d’encourager une transaction, les autorités appliquant un taux de change plutôt favorable
et lorsqu’il s’agit de décourager une transaction avec l’extérieur, les autorités appliquent un taux de
change défavorable.

3 : les déterminants des taux du change à long terme :

a)  la théorie de la parité des pouvoirs d’achat (PPA) :
La théorie de la parité des pouvoirs d’achat a été proposée par Ricardo (1817) et popularisée par Cassel
(1918) et a fait ensuite l’objet de multiples tentatives de vérification.

 Énoncé de la PPA  :

16
Selon cette théorie, la valeur d’une monnaie est déterminée par le pouvoir d’achat en biens et services
qu’elle procure. Le taux de change d’équilibre entre deux monnaies doit se fixer à un niveau tel que le
pouvoir d’achat soit identique dans le deux pays.
EXEMPLE  : la PPA pour le café

Si un kilogramme de café coute 2£ en France entre le France et les USA

et 2,5 $ au Etats Unis 2/2,5=0,8

1$=0,8£
La PPA suppose une causalité qui va des prix vers le taux de change, elle résulte de la « loi du prix
unique » selon la quelle le prix d’un bien faisant l’objet d’un échange international est unique sans réserve
de l’hypothèse d’absence des frais de transport et de droits de douane. Cette égalisation des prix peut ne
pas exister en absolu à un moment donné a cause de l’existence des frais de transport qui limitent la
possibilité d’arbitrage, alors qu’elle peut se réaliser dans le temps on considère alors la version relative de
la PPA.
 la parité relative de pouvoirs d’achat :
Dans la version relative de la PPA, on considère le taux de croissance du taux de change. La
PPA suppose ainsi que l’évolution du taux de change compense celle des prix. Autrement dit, la
variation relative du taux de change nominal dans le temps est égale à la différence des taux
d’inflation national et étranger.

On définit les variations relatives(en pourcentage) de la manière suivante:

PDTt+1-PDT1 et PEURt+1 -PEURt et Nt+1-Nt
P =
DT
t PDTt P EUR
t = PEUR t Nt= Nt

P DT t et P EUR t désignent respectivement le taux d’inflation domestique et étrangère.

Nous appliquons pour la suite N (DT/EUR)= PiDT

PiEUR
Si le taux d’inflation dans le pays de référence (l’Union Européenne) P EUR<<1 est faible, alors
l’approximation usuelle donne le résultat suivant : Nt=PDTt-PEURt
D’après cette relation, si l’inflation annuelle est régulièrement de 5% en Tunisie et de 2% en UE, la PPA
relative indique une dépréciation tendancielle du DT de 3%. Cette dépréciation compense l’excès de
l’inflation Tunisienne. La variation du taux de change reflète donc celle du différentiel d’inflation entre
les deux pays. Cependant, ceci prévaut à long terme car ce mécanisme nécessite une
période suffisamment longue pour que l’équilibre sur les marchés internationaux se réalise.
Donc à long terme et en présence d’une politique monétaire d’accompagnement, l’inflation provoque une
dépréciation équivalente de la monnaie pour maintenir constante la compétitivité du pays. Malgré

17
certaines critiques, la PPA reste une référence. Elle peut être considérée comme une norme par les
autorités monétaires soucieuses d’éviter des évolutions indésirables du taux de évolutions indésirables du
taux de change nominal. Cependant, elle ne permet pas de déterminer le taux de change d’équilibre d’un
pays donné.

b)  La parité des taux d’intérêt (PTI) :

La théorie de la parité des taux d’intérêt a été développée par J.M. Keynes en 1923 et a fait ensuite l’objet
de plusieurs appréciations.
 Énoncé de la PTI  :

Selon Keynes, c’est la parité couverte des taux d’intérêt.

 La parité couverte de taux d’intérêt  :

La définition des relations de parité des taux d’intérêt résulte des arbitrages sur les marchés des actifs
effectués par les opérations.
Soit i le taux de d’intérêt sans risque sur un placement échéance d’une période (par exemple un mois) en
DT et i* le taux offert sur un placement similaire mais libellé en Euro.
L’arbitrage consiste à comparer le rendement (1+i) d’un placement en actif domestique d’une unité de
monnaie nationale avec celui NT (DT/EUR) (1+i*)
N (DT/EUR)
D’un placement étranger après couverture à terme.
Report au déport =différentiel du taux d’intérêt (i - i*)
Selon Keynez, les mouvements de capitaux à court terme entre les places financières tendent à limiter les
écarts entre les taux de change au comptant et à terme.
Le marché de change ne peut alors être équilibré que si les dépôts des différentes devises offrent un même
taux de rendement.

18
Section 2 : Le risque de change : Définitions et effets

L'objectif de cette partie est de définir les concepts liés au risque de change et à la manière dont-il affecte
l'entreprise. On cherchera particulièrement à savoir si le risque de change influence la valeur de
l'entreprise.
Avant d'aborder les effets, il est nécessaire de définir les risques de change « les entreprises réalisent des
transactions avec l'étranger sont parfois soumises à des risques particuliers liés aux fluctuations des cours
des monnaies, lorsqu'il existe un certain délai entre la facturation d'une opération et son règlement
monétaire » 
Pour pouvoir gérer ce risque correctement il faut définir notamment les phénomènes qui lui donnent
naissance.

I. Définition du risque de change :

Le risque de change est le risque de perte ou gain lié aux variations du cours de change. Il désigne les
pertes éventuelles en courues par l’entreprise du fait des variations du taux de change entre la monnaie
nationale (généralement considérée comme la monnaie de référence) et les devises étrangères.
Une entreprise peut chercher à tirer profit d’une évolution favorable des cours de change.
Les variations des cours peuvent être très importantes dans un système de taux de change flottant
(flexible).ces variations défavorables entrainement des pertes considérables pour les entreprises et
affectent ainsi leur compétitivité.
II. les types de risque de change :
On distingue trois types de risque de change :
1) le risque de change de transaction :
l e risque de change de transaction est le risque de perte ou de gain que peut subir une entreprise du fait de
ses transaction avec l’étranger à cause des variations des taux de change.
Pur qu’il y ait risque de change de transaction 3 condition sont nécessaires :
 les transactions doivent s’effectuer avec l’étranger : ces transactions peuvent être
commerciales (importation, exportation de bien et services) ou financières (prêts et emprunts
de capitaux).

19
  Les transactions doivent être libellées en devises : un opérateur qui importe ou exporte en
monnaie nationale n’est pas soumis au risque de change.
 Il faut qu’il y ait un décalage entre la date de réalisation de la transaction et la date à la
quelle le flux financière d’encaissement ou de décaissement a lieu.
2) le risque de change économique  :
Le risque de change économique est une notion plus large que le risque de change de transactions car il
traduit l’impact d’une variation non anticipée des taux de change sur la valeur de l’entreprise.
Pour qu’une entreprise soit soumise au risque de change économique il n’est pas nécessaire qu’elle réalise
une opération libellée en devises.
Par exemple : une entreprise américaine vendant des produits concurrents aux Japonais verra ses ventes et
sa valeur diminuer si le yen de déprécie par rapport au dollar et si les prix des produits concurrents
baissent.
3) le risque de change de consolidation ou de traduction :
Ce risque est spécifique aux sociétés mères qui consolident dans leurs comptes, les états financières des
filiales étrangères au moment de la consolidation des bilans, les actifs et passifs des filiales étrangères
doivent être traduits en termes de la monnaie de la société mère, selon différentes méthodes comptables.
Le risque de change de consolidation reflète les variations des résultats nets des entreprises à la suite des
variations des cours des devises.

3) la mesure du risque de change de transaction :

Afin de gérer sur risque de change, l’entreprise va calculer une position de change de transaction(PC)
La position de change est définie comme étant la différence entre les créances en devises et les dettes en
devises.
Elle est calculée pour chaque devise et pour chaque échéance.
La PC est dite longue (long position) lorsque les créances en devises excèdent les dettes en devises pour
la même échéance.
Elle est dite courte (short position) lorsque les créances en devises sont inférieures aux dettes en devises
pour la même échéance.
La PC est dite fermé ou nulle (closed position) lorsque les créances en devises sont égales aux dettes en
devises pour la même échéance dans ce cas l’entreprise n’est pas soumise au risque de change et ses
créances compensent des dettes en devises à une échéance donnée l’entreprise n’a donc pas besoin de se
référer à l’échéance au cours au comptant future.

PC longue PC courte

Risque de baisse du
20 Risque de hausse du cours
cours au comptant future
au comptant future (risque
(risque dépréciation de
d’appréciation de la devise)
 Cas d’une
Cas d’une
entreprise
SECTION 3 : LA COUVERTURE CONTRE LE RISQUEentreprise
DE CHANGE
exportatrice

La couverture contre le risque de change permet de connaitre dés aujourd’hui avec certitude la
contrepartie dans sa monnaie nationale des flux futurs en devises. En matière de gestion du risque de
change deux problèmes se posent :
 faut-il se couvrir contre le risque de change ?
 en cas de couverture, quel instrument faut-il choisir ?
Face au risqué de change, une entreprise peut décider de se couvrir ou de ne pas se couvrir cette décision
dépend de ses anticipations, si par exemple, en cas de position de change longue en USD à 3 mois,
l’entreprise anticipe une hausse du USD dans 3 mois, elle décide alors de ne pas se couvrir.
Généralement, la décision de ne pas couvrir peut être expliquée par 3 facteurs :
 l’existence de techniques de prévision des cours de change de plus en plus fiables
 un environnement économique et financière assez stable.
 Le non aversion au risque.
Si l’entreprise décide de se couvrir contre le risque de change, elle se trouve face à une multitude de
techniques.
Généralement, l’opérateur va choisir l’instrument de couverture qui dépend au mieux à ses besoins.
Les instruments de couverture peuvent être internes ou externes.

I. Les techniques internes de couverture du risque de change de transaction :

Les entreprises, généralement les multinationales, sont la possibilité de recouvrir à un certain nombre de
technique internes pour se couvrir contre le risque de change, ces techniques ne nécessitent pas le recours
à une banque ou à un marché spécialisé.
1. Le choix de la monnaie de facturation :
Une facturation en monnaie nationale permet à l’évidence d’éviter de subir le risque de change puisque le
montant qui sera perçu à l’échéance est parfaitement connu dés la conclusion du contrat elle procure aussi
des avantages de simplicité et d’homogénéité de gestion.
Le problème est que les intérêts de l’exportateur et de l’importateur sont divergents chacun d’entre aux
cherchera à libeller la transaction dans sa propre monnaie, certes, une facturation en monnaie locale

21
permet d’éviter une perte de change, mais ne permet pas de bénéficier d’une évolution favorable des
cours.
Généralement, l’importateur est intéressé par une facturation dans une devise faible susceptible de se
déprécier par rapport à sa monnaie nationale entre la date de signature du contrat et la date de paiement,
ainsi son importation lui reviendrait moins chère. Inversement, l’exportateur est intéressé par une
facturation dans une devise forte susceptible de façon à profiter d’un gain de change éventuel.
L’entreprise peut également recouvrir à une facturation dans une devise tierce dont la relative stabilité par
rapport à la monnaie nationale permet d’atténuer le risque de change.
2. Escompte pour règlement au comptant :
Utilisés que par les entreprises exportatrices afin d’encourager à effectuer des règlements au comptant
L’entreprise fixe le taux d’escompte en tenant au compte d’une part la possibilité qu’elle à d’injecter
immédiatement le produit de ses ventes dans son cycle d’exploitation, d’autre part d’un recours éventuel à
une couverture par vente à terme.
Les avantages de cette technique pour l’exportateur il supprime le risque de crédit et le risque de change
aussi il permet d’accroitre immédiatement la trésorerie de l’entreprise exportatrice.

3 le termaillage ou leads and legs :

Consiste à accélérer ou retarder les encaissements ou les décaissements en devises selon l’évolution
anticipée du taux de change.
4. la compensation multinationale ou netting :
Le système de compensation multinationale ou netting consiste à réduire les volumes de devises
transférées entre des sociétés ayant des transactions réciproques significatives. Cette technique est
essentiellement utilisée par des groupes multinationaux qui possèdent des filiales à l’étranger entre les
quelles existant des flux de règlement importants libellés dans différentes devises.
En recourant au netting, les entreprises n’effectuent que le transfert des soldes ou lieu de procéder ou
transfert de la totalité des flux. Pour que les soldes puissent être déterminés, il faut que la totalité des flux
soit libellée dans une même devise et que tous les transferts s’effectuent à une même date.
Généralement, l’utilisation de netting nécessite le choix d’une monnaie de référence et d’une date de
référence à laquelle tous les soldes seront transférés.

II. Les techniques externes de couverture contre le risque de change de transaction :

Les techniques externes de couverture du risque de change nécessitent le recours à des organismes
externes à l'entreprise, notamment les banques ou un marché spécialisé. Dans le cadre de ce projet je
propose d’étudier les techniques suivantes :
L’avance en devise
22
 Le marché à terme ou forward
Les contrats à terme de devises ou futures
L’option de change

1. L’avance en devise :
Une technique utilisée dans le cas d’une exportation, comme une méthode de couverture du risque de
change. Ainsi, cette technique répond simultanément à un double objectif : le financement d’une
transaction à l’étranger et la couverture contre le risque de change.
Le mécanisme d’une avance en devise :
C’est une méthode de couverture nécessite le recours à un établissement bancaire. Elle se déroule en 3 étapes
:
 L’exportateur emprunte auprès de son banquier un montant en devises correspondant à la créance
qu’il possède. En pratique, l’exportateur emprunte un montant inférieur pour qu’à l’échéance, le montant
de la créance couvre le principal et les intérêts.
 Les devises à la disposition de l’exportateur sont vendues par la banque sur le marché de change au
comptant. Ceci permet à l’exportateur d’éliminer son risque de change et de disposer immédiatement
d’une trésorerie libellée en monnaie national qui servira à ses besoins de financement. Il peut décider
d'injecter cette trésorerie dans son cycle d'exploitation.
 A l’échéance, la somme perçue par l’entreprise exportatrice de son client étranger est versée à la
banque qui, elle même, l’utilise pour rembourser l’emprunt contracté sur le marché des eurodevises.
Ainsi, la banque et l’entreprise exportatrice ne sont pas exposées au risque de change.

2. Le marché à terme ou forward :

Les entreprises peuvent utiliser les achats et les ventes à terme pour se couvrir contre le risque de change.
L’exécution d’une couverture sur le marché forward s’effectue par l’intermédiaire d’une banque.
 Pour se couvrir contre le risque de change lié à une dépréciation éventuelle d’une devise,
l’exportateur doit vendre à terme des devises correspondant au montant de sa créance.
 Pour se couvrir contre le risque de change lié à une appréciation éventuelle d’une devise,
l’importateur doit acheter à terme des devises correspondant au montant de se dette.
Sur ce marché, les engagements sont fermes et définitifs. En effet, à l’échéance les opérateurs doivent
échanger les devises au cours à terme prédéterminé quelle que soit l’évolution du cours au comptant.
Ainsi, les opérateurs qui se couvrent sur le marché à terme ne peuvent pas bénéficier d’une évolution
favorable ultérieure de la devise.

23
 3. Les contrats à terme de devise ou FUTURES:
Le marché des contrats à terme de devises ou Futures sont des marchés dérivés qui sont structurés autour
d’une chambre de compensation (clearing house) qui assure la contrepartie des transactions et la liquidité
du marché.
Un contrat à terme de devises ou Futures est un contrat standardisé qui stipule un engagement ferme et
définitif d'acheter ou de vendre une certaine quantité de devises à une échéance donnée et à un prix qui
est fixé lors de la négociation du contrat. En effet, ce ne sont pas des devises qui sont négociées sur le
marché des Futures, mais des contrats standardisés. Les devises (ou les matières premières) représentent
l'actif sous‐jacent.
Sur le marché des Futures, les opérateurs peuvent être soit acheteurs de Futures et sont alors en position
longue, soit vendeurs de Futures et sont donc en position courte. Les marchés des contrats à terme de
devises sont localisés au sein des bourses. Seuls les membres des bourses sont autorisés à négocier des
ordres d'achat et de vente de contrats à terme pour leur propre compte ou pour celui de leurs clients. Les
membres sont généralement des filiales de grands groupes bancaires internationaux.
A. Les caractéristiques d’un contrat Futures :
Les caractéristiques des contrats à terme sont les suivantes :
a. Le sous-jacent : seules quelques devises majeures font l’objet de contrats à terme. Par exemple, à
Chicago sur l’IMM ces devises sont principalement l’euro, le yen, le franc suisse, la livre sterling, le
dollar canadien, le peso mexicain et le dollar australien.
b. La taille : il existe une taille standard des contrats pour chaque devise, par exemple, sur l’IMM le
taille standard des contrats de Futures de devises est de : EUR 125 000, JPY 12 500 000,
CHF 125 000, GBP 62 500, CAD 100 000, MXP 500 000, AUD 100 000.
c. L’échéance : Les transactions et les cotations sont effectuées par cycle trimestriel. Le cycle mars est
le plus commun et les échéances cotées sont les 4 fins de trimestres : mars juin septembre et décembre.
d. Le prix du sous‐jacent : il correspond au cours Futures déterminé par la chambre de compensation
par une confrontation entre les offres et les demandes de contrats. A Chicago, sur l’IMM, les cotations
sont faites en dollars par unité de devises.
e. Les fluctuations minimales : les cotations sur les marchés des Futures se font avec des limites
minimales de variations de prix à la hausse ou à la baisse. Ces limites de variations de la valeur des
contrats, appelées échelon de cotation ou tick, sont elles aussi standardisées. Ces limites, définies pour
chaque contrat de devises coté, sont exprimées dans la monnaie du pays de localisation de la bourse. Sur
l’IMM, par exemple, elles sont exprimées en dollars par unité de devises et varient généralement entre 10
et 12,5 dollars par contrat. Pour le contrat CAD, le tick est de 1 point de USD par unité de CAD ; la
valeur du tick par contrat CAD est alors de : 100 000 × 0,0001 = 10 USD.
f. Les fluctuations maximale par rapport à la veille  : il ya une limite maximale de variation quotidienne
des prix dés que cette limite est atteindre, la chambre de compensation suspend la séance de cotation et
24
procède au calcul des gains et des pertes potentiels se ses membres. Ainsi, un opérateur intervenant sur le
marché des contrats à terme sera sécurisé car il ne peut pas être exposé à une variation de prix supérieure
à la limite fixée. Cependant, cette limite n’est pas toujours prévue car elle peut entraîner un blocage des
marchés surtout si les devises sont volatiles.

A Le système de marges :
La chambre de compensation exige le versement d’un dépôt de garantie ou marge initiale pour tout
contrat acheté ou vendu. Elle procède aussi à une réévaluation quotidienne des positions de chaque
membre et détermine le montant des appels ou restitutions de marges.

a. Le dépôt de garantie ou deposit :

Avant chaque opération d’achat ou de vente de contrat à terme, tout donneur d’ordre est tenu de verser à
son courtier un dépôt de garantie appelé dépôt initial ou deposit. Cette somme d’argent exigée par le
courtier est au moins égale au dépôt de garantie que, lui même, doit verser à la chambre de compensation
lors de l’enregistrement de l’opération.
Le montant du deposit est différent pour chaque contrat.il est généralement d’une faible valeur et
représente 1 à 3 % de la valeur des contrats. Le deposit varie surtout en fonction de la volatilité du cours
des devises. Généralement le montant du deposit correspond à la limite maximale de variation
quotidienne des prix. Il doit être suffisant pour couvrir au moins le maximum qu’un opérateur puisse
perdre sur un contrat en une séance ou deux séances de cotation. Lorsqu'une position est soldée, le deposit
la concernant est restitué au client. Aux Etats‐Unis, les chambres de compensation définissent la notion de
dépôt de garantie minimum ou marge de maintenance. Cette marge est le montant minimum du deposit
qui doit toujours figurer au compte du client. Cette marge de maintenance est généralement de l’ordre de
75% du deposit. Ce seuil permet de faciliter le fonctionnement du mécanisme des appels de marges par la
chambre de compensation.
b. Les appels ou restitutions de marges :
Sur les marchés des contrats à terme de devises, toutes les opérations sont évaluées chaque jour au prix du
marché ou cours de compensation pendant toute la durée de vie du contrat. C’est la procédure "marking to
market".
En cas de perte, la chambre de compensation appelle en marge le courtier pour une somme équivalente
à la perte potentielle enregistrée. Ainsi le client doit verser les sommes exigées avant le début des
transactions du jour suivant. Si le client ne répond pas aux appels de épongeant marge (dans les délais de
24 à 48 h), le courtier se voit dans l'obligation de liquider la position du client en épongeant la perte par le
deposit.
En cas de gain, la chambre de compensation effectue une restitution de marge au profit du courtier. Le
courtier peut retirer de son compte, ouvert auprès de la chambre de compensation, les gains potentiels et
25
 les reverser à son client. Cette possibilité de retrait explique que les appels de marges doivent être
effectués en cash.

B Le principe d’une couverture par les FUTURES de devises :

Pour un exportateur, le principe d’une couverture sur le marché des contrats à terme de devises est
présenté dans le tableau suivant :
Opérations sur le marché au comptant « spot »
A la date 0 :
Un exportateur a une créance en devise (C) à une
échéance donnée (date 1) : il a une position
longue en devises.
Soit S0 le cours Spot de la devise à la date 0, il
craint une baisse du cours de la devise par
rapport à sa monnaie nationale à l’échéance
A l’échéance de la créance :
L’exportateur vend au comptant les devises
au cours au comptant à l’échéance, soit S1.
Opérations sur le marché des contrat à terme
« Futures »
A la date 0 :
Pour se protéger contre ce risque de change, il
prend une position inverse sur le marché des
contrats à terme de devises, il prend une position
courte sur le marché des Futures : il est vendeur
de contrats à terme pour compenser par un gain,
la perte qu’il subit si la devise se déprécie.
Soit F0 le cours Futures à la date 0 pour une
échéance à la date 1.
l’échéance des contrats doit correspondre à
l’échéance de la créance.
Le nombre de contrats vendus (N) est égal au :
Montant de la créance / taille standard du contrat
A l’échéance de la créance :
L’exportateur liquide sa position sur le marché
des contrats à terme de devises, en achetant pour
la même échéance le même nombre de contrats.
Soit F, le cours Futures à la date 1 pour une
échéance à la date 1.

26
 En principe, si la devise se déprécie à l’échéance, la perte réalisée sur le marché spot sera compensée par
le gain réalisé sur le marché des Futures. A l’échéance, le résultat global en monnaie nationale de cette
opération de couverture pour l’exportateur peut être formalisé comme suit :
R = (S1 - S0) * C + (F0 – F1) * N * Taille du contrat. Avec :

Opérations sur le marché au comptant
« spot »
A la date 0 :
Un importateur a une dette en devises
(D) à une échéance donnée (date 1) il a
une position courte en devises.
Soit SS0 le cours spot de la devise à la date 0 il
craint une hausse du cours de la devise
par rapport à sa monnaie nationale à
l’échéance.
Opérations sur le marché des contrat à terme « Futures »
A la date 0 :
Pour se protéger contre ce risque de change, il prend une position
inverse sur le marché des contrats à terme de devises, il prend une
position longue sur le marché des Futures : il est acheteur de contrats
à terme de devises.
Soit F0 le cours Futures à la date 0 pour une échéance à la date 1.
l’échéance des contrats doit correspondre à l’échéance de la dette.
Le nombre de contrats achetés (N) est égal au :
Montant de la dette / taille standard du contrat

A l’échéance de la dette : A l’échéance de la dette :

L’importateur achète au comptant les
devises au cours au comptant à
l’échéance, soit S1.
L’importateur liquide sa position sur le marché des contrats à terme
de devises, en vendant pour la même échéance le même nombre de
contrats.
Soit F, le cours Futures à la date 1 pour une échéance à la date 1.

C: la créance en devise = position sur le marché au comptant

N * Taille du contrat = position sur le marché Future

27
 Pour un importateur, le principe d’une couverture sur le marché des contrats à terme de devises est
présenté dans le tableau suivant
Pour un importateur, le principe d’une couverture sur le marché des contrats à terme de devises est
présenté dans le tableau suivant
En principe, si la devise s’apprécie à l’échéance, la perte réalisée sur le marché spot sera compensée par
le gain réalisé sur le marché des Futures. A l’échéance, le résultat global en monnaie nationale de cette
opération de couverture pour l’importateur peut être formalisé comme suit :
R = (S0 - S1) * D + (F1 - F0) * N * Taille du contrat, Avec :
D: la dette en devise = position sur le marché au comptant.
N * Taille du contrat = position sur le marché Future.

3. L’option de change :
A. Définition :
L'option de change est un contrat donnant à son acquéreur le droit (et non l'obligation) d'acheter ou de
vendre un montant donné de devises à une date (ou pendant une période) déterminée et à un cours fixé par
avance appelé prix d'exercice, moyennant le paiement d'une prime. Le droit d'acheter une quantité de
devises contre une autre est un call (option d'achat). Le droit de vendre est un put (option de vente).
B. Les différents types de contrats :
Les deux contrats principaux négociés sur les marchés d'option sont les options d'achat « call », et les
options de vente « put ».
Ces deux types ou catégories peuvent être soit achetées, soit vendues.
Quatre configurations sont ainsi envisageables :
 Achat d’un call : c'est-à-dire acquérir le droit d’acheter à un prix convenu et à un moment déterminé
une quantité définie d’une devise contre une autre En effet, l'option call permet à l'acheteur de payer
la devise à un prix maximum, égal au prix d'exercice augmenté du montant de la prime et ce quelle
que soit la hausse, ce qui lui permet de réaliser un profit illimité proportionnel à la hausse de la
devise. Dans le cas contraire (baisse de la devise), Elle lui permet de limiter la perte au montant de la
prime.
 Schéma : achat d’un call

28
  Achat d’un put : c.à.d. acquérir le droit de vendre à un prix convenu et à un moment déterminé une
quantité définie d’une devise contre une autre En effet, l'option put permet à l'acheteur de vendre la
devise à un prix minimum, égal au prix d'exercice diminué du montant de la prime et ce quelle que soit
la baisse, ce qui lui permet de réaliser un profit illimité proportionnel à la baisse de la devise. Dans le
cas contraire (hausse de la devise), elle lui permet de limiter la perte au montant de la prime

 Schéma : achat d’un put

 Vendre une option d’achat : c.à.d. qu’on se trouve dans l’obligation de se soumettre à la

Décision de l’acheteur et donc s’engager à vendre à un prix convenu et à un moment

Déterminé une quantité définie d’une devise contre une autre
 Vendre une option de vente : c.à.d. s’engager à acheter à un prix convenu et à un moment
Déterminé une quantité définie d’une devise contre une autre.

C .Les types d’options de change :

29
 option européenne : Les options européennes, sont uniquement exercées à la date d'échéance.
Autrement dit, l’acheteur (option d’achat ou de vente) de l’option ne peut l’exercer qu’à maturité.
Lorsqu’il s’agit d’une option européenne on parle de date d’exercice.
 option américaine : Les options américaines, pouvant être exercées à n'importe quel moment jusqu'à
la date d'échéance du contrat. C'est-à-dire que le détenteur n’est pas contraint d’exercer son option à
une date précise mais durant toute la période jusqu’à maturité. On parle dans ce cas de période
d’exercice.
 option asiatique : Une option asiatique est un contrat qui promet à son détenteur, un capital à maturité
lorsque la moyenne arithmétique des cours du sous-jacent (actions, taux d’intérêt, taux de change...)
durant une période déterminée est en dessous ou au dessus d’un certain niveau prédéterminé à l’avance
(le strike).
En Tunisie, Selon l’article 48 de la circulaire aux intermédiaires agrées N° 2016-01 OBJET : Marché
des changes et instruments de couverture des risques de change et de taux d’intérêt. : Les options de
change autorisées sont les options « vanille » de type européen.

D. Le principe d'une option sur devises :

Le contrat de l'option de change met en relation deux contreparties : un acheteur et un vendeur. L'acheteur
acquiert le droit et non l'obligation d'exercer l'option contre le paiement de la prime. Quant au vendeur, il se
trouve dans l'obligation de se soumettre à la décision de l'acheteur contre l'encaissement de la prime. Il
s'engage, ainsi, à livrer les devises au cours convenu, à la signature du contrat, si l'acheteur décide d'exercer
l'option.

Une option est en quelque sorte une assurance que vous prenez pour vous protéger d’un mouvement
défavorable de la devise, une option d’achat protège les importateurs d’une appréciation éventuelle de la
devise, à l’inverse, une option de vente protégera les exportateurs d’une dépréciation de la devise.

E. les déterminants de la prime:

La valeur de la prime dépendra entre autres de la durée, de la quantité à protéger et de la volatilité
anticipée du marché/ plus ces variables sont élevées plus la prime sera dispendieuse. Le niveau de
protection désiré (prix de levée) influence également la valeur de l’option, pour une option d’achat, plus
le niveau à protéger sera bas, plus l’option sera dispendieuse, dans le cadre d’une option de vende, plus la
protection désirée sera élevée, plus la prime sera dispendieuse.
Les facteurs déterminants de la prime :
 Echéance de l’option
 Niveau de protection désiré par rapport au taux du marché
 Volatilité anticipée
30
  Quantité à protéger

La valeur d’une option se

compose ainsi d’une valeur
intrinsèque (VI) et d’une
valeur temps (VT) aussi appelée
valeur spéculative
La valeur d’une option se
compose ainsi d’une valeur
intrinsèque (VI) et d’une
valeur temps (VT) aussi appelée
valeur spéculative.
F. décomposition de la valeur d’une option :

La valeur d’une option se

compose ainsi d’une valeur
intrinsèque (VI) et d’une
valeur temps (VT) aussi appelée
valeur spéculative

31
La valeur d’une option se
compose ainsi d’une valeur
intrinsèque (VI) et d’une
valeur temps (VT) aussi appelée
valeur spéculative
La valeur d’une option se compose d’une valeur intrinsèque(VI) et d’une valeur temps(VT) aussi appelée
spéculative.
Figure : les déterminants de la valorisation d’une option

Valeur d’une option

Valeur intrinsèque Valeur temps

Spot Strike durée de vie taux d’intérêt volatilité

32
 2

CHAPTRE 3:ETUDE COMPARATIVE DES INSTRUMENTS DE COUVERTURE EN

TUNISIE
Nous allons dans ce qui suit étudier et essayer de répondre dans ce chapitre, à notre
problématique dans laquelle nous nous posons la question suivante : quel est l’instrument de
couverture le plus efficace pour faire face au risque de change ? Pour cela nous choisissons de
faire une étude de cas pratique tout au long de la période d’étude.

Etude de cas
Le 19/03/2020 un importateur tunisien s’adresse à un fournisseur francise pour une transaction de
1 million d’Euro le paiement sera effectué le 15/06/2020, l’importateur anticipe une hausse de la
devise pour cela il adresse à l’Amen Bank pour couvrir contre une éventuelle hausse d’Euro, les
ingénieurs financiers de la salle de marché lui proposent les deux stratégies suivantes :
couverture à terme ou option de change.

Pour ce couvrir par le change à terme la banque s’affiche les donnée suivantes :
cours spot 3,2255
taux d'intérêt de TND 10%
taux d'intérêt d’EUR 0,01%
NJ (nombre de jours) 88

Vous voulez calculer le taux à terme de TND en EUR à 88 jours pour une facturation que vous
avez effectuée en EUR.

formule de cours de change à terme =CS*(1+taux d'intérêt de la monnaie national *NJ/36000) /

(1+taux d'intérêt de la devise B *NJ/36000)
=3,2255(1+10%*88/36000) / (1+0,01% *88/36000)=3,2263TND

Tableau : différentes positions à l’échéance pour un contrat à terme

Date Montant Cours A la date de cours spot gain ou P&L

change à l'échéance TND/EUR l'importateu perte de
en EUR
terme r vend change

19/3/2020 1 3,2263 3 226 288 3,1616 3161600 Perte -64 688

000 000,00 TND

19/4/2020 3 226 288 3,1476TND 3 147 600 Perte -78 688

Si l’importateur accepte le contrat à terme est donc obligé d’acheter les Euro au cours convenu
d’avance soit 3,2263 donc si le cours à 88 jours est inférieur au cours a terme, il réalisera une perte.
Si le cours à l’échéance est égal à 3,2263 l’importateur ne réalise ni une perte ni un gain.
Mais si le cours à l’échéance dépasse le cours a terme, le client se verrait réaliser des gains.
 Dans ce cas l’importateur réaliser une perte de change de :
3 226 287,67 – 3 161 600=64 687,67 EUR

Pour ce couvrir par l’option de change de cette commande peut s’envisager sous forme
d’achat d’une option « Call EUR » le contrat porte sur un montant de 1000 000 EUR
La banque propose à l’importateur l’option d’achat suivante :
 Prix d’exercice : 1EUR= 3,2263 TND
 Echéance : 15/06/2020
 Taux d’intérêt de TND : 10 %
 Taux d’intérêt d’EUR : 0,01%
l’importateur dans ce cas achète une option d’achat « call » :

-rft -rt
Call=S e N (d1)- K e N (d2)
avec d1= [log(s/k) +(r-rf +σ2/2) t]/ (σ√t)
d2=d1- (σ√t)
S : cours spot
N: loi normal centré réduite
k: prix d'exercice
r: taux d'intérêt local
rf:taux d'intérêt de la devise étrangère
t:fraction d'année à l’échéance (NJ/365) :88/365=0,24109589
∂:volatilité=6 %
N (d1) : loi normal de d1=0,200551004
N (d2) : loi normal de d2=0,171090094
Call=80 414,73 EUR
Lors de l'achat de l'option, l'importateur paie la prime d'un montant de : 80 414,73 EUR, soit
80 414,73 x 3,2263 = 259 442,043 TND.
Ainsi, l'importateur s'assure d'un coût maximal dans 88 jours de :
1.000.000 x 3,2263 + 259 442,043 = 3 485 742,040TND

A l'échéance, deux scénarios sont possibles peuvent se présente dans ce tableau :

Cours au comptant Décision du client Le prix de son importation Profit
de gai
en Dinar
 Comparison:

Pour mieux aider notre client à choisir, nous lui proposons aussi un tableau comparatif qui
associe les trois moyens de couverture que propose la salle de marché d’AMEN BANK

Cours à l’échéance Profit de gain/perte Profit de gain/perte

Option d’achat Contrat à terme
3,1616 - 259 442,043 -64 688
3,1476 - 259 442,043 -78 688
3,1668 -259 442,043 -59 488
3,2163 -259 442,043 -9 988

Le tableau ci-dessous présente les caractéristiques distinctives des deux grandes familles
d’instruments de couverture du risque de change

La valeur d’une option se

compose ainsi d’une valeur
intrinsèque (VI) et d’une
valeur temps (VT) aussi appelée
valeur spéculative.