Ingnierie financire

Professeur Ch. Cadiou

Plan indicatif
1- Conceptualisation de lingnierie financire
2- Dterminants de lingnierie financire
3- Outils de lingnierie financire
4- Architectures de montages financiers
5- Cas dingnierie

Bibliographie : ouvrages
M. Albouy, Dcisions financires et cration de valeur ,
Economica 2000
C. Cadiou, Le redploiement stratgique de lentreprise , Editions
dorganisation, 1990, tte de groupe et cration de valeur ,
PUR 1999, Ingnierie d affiliation : tte de groupe et cration de
valeur , ouvrage paratre 2001
G. Charreaux, Gestion Financire , Litec 2000.
A. Choinel, Introduction lingnierie financire , La Revue
Banque Editeur, 2002.
O. Coispeau, Gestion de haut de bilan , Sfi, 1992.
P. Desbrires, Ingnierie financire , Litec, 1995.
P. Gensse, P. Topsacalian, Ingnierie financire , Economica
2001.
M. Goold, A. Campbell, M . Alexander, Corporate level company :
creating value in multibusiness company , John Wiley and sons
1994.

Bibliographie: (ouvrage-suite)
F. Haffen, Le contrle des filiales dans la stratgie de groupe ,
Editions dorganisation 1999.
Lamy , Droit du financement , Lamy SA, 2004.
A-L. Le Nadant , La performance des LBO : lexprience
franaise , Thse de Doctorat de lUniversit de Rennes1, SLD C.
Cadiou, 2000.
B. de Montmorillon, Les groupes industriels, analyse structurelle
et stratgique , Economica, 1986.
Quintard, Y. De Ronge, Filiation dactivits dentreprises , De
Boeck Universit, 1992.
O.E. Williamson, "The economic institutions of capitalism", The
Free Press, New York, 1985.

Bibliographie : articles
M. Amram, N. Kulatilaka, Disciplined decisions : aligning strategy
with financial markets , Harvard Business Review, Janvier 1999,
p.95-105.
P. Desbrires, Outils et enjeux de lingnierie financire, Janvier
1993, Revue Franaise de Gestion,
G. Jones, C.Hill, Transaction cost analysis of strategy-structure
choice , Strategic Management Journal, Vol.9, 1988.
M. Goold, A. Campbell, M . Alexander, Ce quapportent vraiment
les socits mres , LExpansion Management Review, p.70-79,
Dcembre 1995.
J.M. Pan, Comment les P-DG ajoutent-ils de la valeur ?
LExpansion Management Review, Dc. 1995.
M. Vasseur, Ingnierie financire , Banque , Janvier 1990

I Conceptualisation
de lingnierie financire

Vers la finance sur mesure

Lingnierie
Au niveau gnral
L ingnierie concerne une runion de
comptences issues de disciplines diverses
rassembles autour de la ralisation dun
projet complexe et cratif
La combinaison de savoirs spcifiques et
complmentaires concourent la
conception dun arrangement original.

Lingnierie financire (IF)

L IF est une spcialisation qui se trouve la
croise des domaines de l actuariat, du
financier, de l conomique, du juridique et du
fiscal.
LIF permet un agent de sassurer,
maintenir, renforcer, rtrocder durablement
ou momentanment le contrle dactifs, de
firmes , de filiales voire de groupe.
LIF relve de la finance sur mesure dite de
haut de bilan

Les prcurseurs
Silber (1983) caractrise les instruments et les
processus financiers innovateurs
tentatives des entreprises pour
contraintes financires

Miller

comme
attnuer

les
les

(1986)

soutient que les facteurs

rglementaires et fiscaux sont lorigine de lessor
de lingnierie financire.

Van Horne (1985) stipule quun instrument ou un

processus peut tre considr comme innovateur sil

permet aux marchs financiers doprer de manire
plus efficiente ou sil les rend plus complets. Il ajoute
quune efficience accrue peut tre obtenue en
rduisant les cots de transaction, les impts et
dautres pertes.

Finnerty (1988)
Les 3 activits de lIF
linnovation dans les instruments financiers tels
que les options, les futures, les nouvelles varits
dactions privilgies, les nouvelles formes de
titres convertibles, etc...
le dveloppement de processus financiers
originaux.
les solutions cratives aux problmes rencontrs
en finance. Elles englobent, entre autres, des
stratgies innovatrices de gestion de trsorerie et
de gestion de la dette.

Les 11 facteurs dIF selon

Finnerty
les asymtries concernant la
fiscalit qui peuvent tre
exploites pour produire des
conomies dimpt pour
lmetteur, les investisseurs
ou les deux la fois ;
les cots de transaction ;
les cots dagence ;
les opportunits de
rduction de certaines
formes de risque
les opportunits
daugmentation de la
liquidit dun actif ;

les changements lgislatifs

ou rglementaires ;
le niveau et la volatilit des
taux dintrt ;
le niveau et la volatilit des
prix ;
les apports des travaux
acadmiques aux thories
financires ;
les avantages comptables
(imperfection momentane);
les progrs technologiques

Choinel 1990
Le domaine de lIF
a pour objectif de mener bien un projet,
apporte des rponses globales qui sappuient sur
le support de valeurs mobilires
se concrtise par des interventions en profondeur
qui se concluent par des contrats
offre des solutions originales une diversit de
clients confronts des problmes de gestion.

Desbrires 1993
Lingnierie financire est
lensemble des leviers quil est
possible ou ncessaire de mobiliser
pour optimiser le maintien ou la prise
du contrle .

GENSSE TOPSACALIAN
(2001)
lIF peut tre apprhende comme un
ensemble doutils et doprations permettant :
des dirigeants de structurer ou de restructurer
leur financement, daccompagner le
dveloppement de leur firme par des oprations
de croissance externe ou de la transmettre dans
des conditions satisfaisantes ;
des investisseurs de prendre le contrle
dentreprises saines ou en difficults tout en
minimisant leurs apports ;
des actionnaires dominants de faire appel des
capitaux extrieurs sans perdre le contrle de leur
socit.

En dfinitive sur lIF : le sur-mesure

Objet : ralisation d un projet
But : obtention de rponses globales
Solution: originale et spcifique
Contraintes respecter:
fiabilit,
faisabilit,
assurance d un risque
Cration de valeur

En dfinitive sur lIF : les champs

d application
La gestion de trsorerie
les changes financiers internationaux
Le financement et la structure financire
Les cessions-acquisitions d entreprises
L organisation du groupe
Le gouvernement d entreprise
La flexibilit financire

En dfinitive sur lIF : Les agents

concerns
Actionnaires
Dirigeants
Investisseurs financiers
Partenaires
Banquiers

Notre dfinition
Lingnierie
financire
propose
des
architectures de montage innovant destines

rguler
des
problmatiques
de
gouvernement dentreprise rencontres lors
de moments cls de lexistence dun projet
conomique
Lingnierie financire donne des solutions
originales , momentanes ou dfinitives, au
projet lui assurant la fois la prennit dans
un contexte renouvel et la flexibilit pour
plus defficacit

Quelques mots cls

Groupe et tte de groupe
Gouvernement d entreprise
Enracinement
Cration de valeur
Evaluation
Montages financiers
Produits d ingnierie
Effets de levier

Les agents : les dirigeants

L ingnierie financire permet des
dirigeants
de structurer ou de restructurer le financement
d accompagner le dveloppement de la firme
par des oprations de (d) croissance externe
de transmettre une firme dans des conditions
satisfaisantes
de stabiliser un projet conomique

Les agents : Investisseurs

L ingnierie permet des investisseurs
de prendre le contrle d entreprises saines
tout en minimisant momentanment leur
apport;
de rvolutionner le gouvernement et le
projet
conomique
dentreprises
en
difficult afin d asseoir un nouveau
pouvoir tout en restaurant une situation
financire par revitalisation

Les agents : actionnaires

L ingnierie permet des actionnaires
dominants
d organiser le contrle
de faire appel des capitaux extrieurs
sans perdre le contrle,
de transfrer momentanment le contrle
tout en dtenant une option d achat sur
une fraction du capital terme ouvrant le
droit au contrle terme

Les leviers de l ingnierie

Le levier financier
Le levier juridique
Le levier fiscal
Le levier social

Levier financier
Utilisation de l endettement pour
accrotre la rentabilit financire
Utilisation de l endettement comme
substitut aux capitaux propres pour
stabiliser la structure du capital et du
contrle

Levier juridique
Il consiste minimiser la mise de fonds
d un investisseur tout en asseyant le
contrle d un groupe par un holding
Il est accentu par l mission d actions
droit de vote double, la cession
d actifs sans droit de vote ou
dividende prioritaire

Le levier fiscal
Il est relier des rductions d impt
dont bnficie un montage
Le rgime mre-fille et l intgration
fiscale sont deux mthodes permettant
l exercice de ce levier

Le levier social
Il s agit, par l instauration de
mthodes d intressement, motiver
les partenaires en les associant
Stocks options, intressement,
versement volontaire des salaris et
participation sont les outils du levier
(PEE, FCPE, FCPR)

Le cadre de l ingnierie
La nature des instruments fournis par le
lgislateur aux entreprises dtermine le
cadre d utilisation de l ingnierie,
citons
Les actifs financiers (OC, OBSA, CI)
Les montages financiers(OP, LBO,
defeasance, Swap, titrisation..;)

Formes d ingnierie
Ingnierie du financement:
Titrisation, fiducie

Ingnierie du rapprochement
OP, Fusion-acquisition

Ingnierie d acquisition-cession
LBO

Ingnierie du redressement
Ingnierie de groupe

Ingnierie du financement et
d allgement du
bilan:Titrisation
Technique de financement
introduite en 1988 pour les organismes financiers
adapte en 1999 pour les entreprises non financires
accessible aux PME avec le FCC compartiment
(groupage de PME).

Cration dun vhicule intermdiaire

qui acquiert les actifs d une socit (crances, stocks)
en vue de les transformer en titres ngociables via une
entit juridique ad hoc, le vhicule, qui met des parts
souscrites par des investisseurs

Exemple d oprations
EDF (1999)
titrisation de prts son personnel qui a permis de lever
1md d de financement grce au FCC Electra

Marne et Champagne (2000)

titrisation de stocks de champagne offrant un
financement scuris de 0,4 md d

Chantiers de l atlantique

(Cruise Ship Finance 2000)

titrisation de flux de trsorerie venir sur contrat de

construction donnant un financement hauteur de 0,630
md d gal au prix d achat des bateaux

Ingnierie du rapprochement
Mesures de rapprochement

Procdure conomique

Partielle

-scission
-apport
partiel
-gr gr
-lease back

Totale

-fusion
-absorption

Procdure financire

Partielle

-syndication
-fil de l'eau
-bloc
structurant

Totale
-OPA
-OPE
-OPR
-bloc de
contrle

Procdure mixte

Ingnierie

-RES
-LBO
-LBI
-Intgration fiscale
-Bimbo

Ingnierie d acquisitioncession: LBO

Opration de reprise avec effet de levier
Constitution d un holding de reprise
holding de contrle des associs la reprise
endettement du holding qui dtient la cible pour
actif

Gestion oprationnelle de la cible

cration du rsultat conomique
remonte du dividende

Exercice des leviers

LBO

Le leveraged buy out (LBO) est une transaction dans laquelle un

groupe dinvestisseurs privs utilise le financement par dette
pour prendre le contrle, par le biais dun holding, dune socit
cible.
Lachat de plus de 50% des titres ou droits de vote dans le
vhicule dinvestissement (holding) permet dacqurir une entit
cible qui dveloppe une activit conomique.
La socit holding dtient tout ou partie des fonds propres de la
cible acqurir.
Le taux de dtention doit tre maximal pour le holding afin
d viter la dispersion des dividendes en faveur des minoritaires
de la cible.
Les intrts de la dette du holding pur sont financs par la
remonte de dividendes de la cible.

Origine :RES
1984, avec la loi du 9 juillet sur le dveloppement de linitiative
conomique, pour que soit officialise la version franaise du
LMBO anglo-saxon connu sous le nom de RES.
Plus rcemment larticle 26 de la loi 87-416 du 17 juin 1987 sur
lpargne a cr un nouveau rgime de rachat des entreprises
par leurs salaris qui se substitue la loi prcdente et qui
banalise totalement lusage du RES, tout en modifiant lusage.
Le dcret 87-911 du 13 novembre 1987 et linstruction du 16
fvrier 1988 en ont fix les modalits.
Les reprises de firmes ont suivi le rgime en vigueur jusquau
31 dcembre 1991, date limite prvue pour lapplication des
dispositions.

Variantes de LBO
Le LBO est le terme gnrique de lacquisition dune cible dont
la transaction est finance par endettement.
Les possibilits :
Si le management (M) en place participe lacquisition, il
se dnommera MBO pour management buy out.
Si des managers (M) extrieurs veulent reprendre la cible
en rentrant (In) dans le capital du holding, il sappellera
MBI pour management buy in.
Si la reprise est le fait de managers (M) extrieurs (BuyIn) et de dirigeants en place (Buy -Out), il prendra le
nom de BIMBO

Variantes de LBO et groupe

Quand un groupe se spare dune entit ou dune
filiale (Unit) au profit dune partie de son
encadrement (M), il a pour dnomination UMB pour
unit management buy out.
Quand on construit un groupe (Build Up) autour
dune socit initialement acquise en LBO par rachat
en LBO de firmes qui permettent de dvelopper des
synergies industrielles (ple industriels sectoriels) il
sappelle LBU pour leveraged build up.

Ingnierie de groupe
Le groupe c est:
un assemblage d entreprises possdant
individuellement une existence juridique
mais participant un projet conomique
partag
un ensemble de firmes contrles de faon
exclusive voire conjointe ou sur lesquelles
s exerce l influence notable d une socit

La tte de groupe
La tte de groupe est:
un organe fdrateur qui a pour objet dacqurir ou
de rassembler directement ou indirectement des
parts ou des actions dautres socits afin de les
grer et den assurer un contrle majoritaire ou
minoritaire. La finalit est donc le portage, cest
dire la dtention de participations visant sinsrer
dans la gestion ou prendre la responsabilit des
orientations stratgiques.
une socit qui nest dtenue par aucune autre et qui
contrle une ou plusieurs autres firmes .

Besoins de structuration
Ce choix pour une socit mre dune
structuration en holding, qui sagrge en
holding de tte, provient dun besoin
de regrouper les intrts des investisseurs
propritaires dans une entit spcifique:
de fdrer les intrts des partenaires au sein dun
holding pour organiser le pouvoir;
daccentuer le contrle des socits du groupe.

Le projet du groupe
Le holding de tte, en abritant le noyau
stratgique, dveloppe un projet conomique du
groupe
Le pouvoir de capacit de la tte
instaure la stratgie d ensemble dite de groupe
soutien la stratgie le dveloppement de chaque filiale
dtermine la dynamique du portefeuille de filiales en terme
de taille critique, de mtiers et de flexibilit

le pouvoir de capacit la possibilit d organiser les

comptence
favorise la centralisation de fonctions partages par les
filiales
externalise des fonctions non indispensable aux mtiers

Pouvoirs et groupe
Droit de proprit
Usus: droit d usage
Fructus: droit
d appropriation du
profit
Abusus : droit de
transfrabilit de la
proprit

Principe majoritaire
CS >2/3= grande
majorit
CS>1/2= majorit
absolue
CS>1/3= minorit de
blocage
CS<1/3= minorit
(coalition)
CS<10%=participation

Le rapprochement en pratique
Les conseillers
Les transactions

Les conseillers en fusions et

acquisitions en France
Conseiller ( Classement 00/99/98 - oprations 00/99montants00/99)

Goldmann Sachs (1/3/2 - 24/18 - 1242/815 MdsF)

Lazard (2/2/3 - 64/71- 1005/841 MdsF)
Morgan Stanley (3/1/7-27/28 - 1004/925MdsF )
Rothschild and Cie (4/4/1 - 51/57 - 703/677MdsF)
CS First Boston (5/7/11- 30/21- 595/489MdsF)
SSSB (6 - 34- 540 MdsF)
UBS Warburg (7/21 - 18/13 - 440/21MdsF)
Dresdner Kleinwort Benson (8/18/- 6/6 - 363/54,8MdsF)
Merrill Lynch (9/5/12 - 14/18 - 297/661MdsF)
Socit Gnrale (10/11/8 -35/33 -203/294MdsF)
BNP-Paribas (11/6/6 -61/ 41- 197/654MdsF)