Gestion financire internationale S7

2015/2016

Plan du cours :
Thme 1 : ltat des lieux de la gestion financire
internationale.
Thme 2 : Rentabilit, risque et modle du march.
Thme 3 : march des changes et de produits drivs.
Thme 4 : Technique et mode de rglement des
oprations internationales
Thme 5 : Institutions financires internationales (Exemple
du FMI)

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Introduction :
La gestion financire internationale est une discipline qui sest dveloppe avec louverture
de lconomie et la croissance vertigineuse des changes internationaux (Commerce
International), la libralisation des mouvements des capitaux, le dveloppement des marchs
financiers, le flottement des monnaies
Ces transformations de lconomie mondiale impliquent une modification de
lenvironnement national et international de lentreprise. Il nen reste pas moins des risques
auxquels ces entreprises doivent faire face se sont amplifis (risque de change, risque de taux
dintrt, risque commercial, risque politique et administratif).
La gestion financire internationale peut tre dfinie comme lensemble des oprations
financires relatives lactivit internationale des entreprises . Elle comprend :
Les oprations relatives lexpansion des socits ltranger, dcision dimplantation
ltranger ou dcision de dsinvestissement internationalis ;
Les oprations lies aux oprations de financement ltranger, exportations, importations,
joint-ventures, etc.
Les oprations de financement international de lactivit nationale ou internationale de
lentreprise ;
Les dcisions de financement des filiales trangres de distribution de dividendes dun groupe
multinational ;
Le contrle des activits internationales.
Cette discipline concerne un ensemble dentreprise et dtablissement privs et publics,
il sagit essentiellement des entits suivantes :
Les entreprises multinationales qui ont des filiales dans plusieurs pays et qui doivent grer des
flux financiers exprims en monnaie diffrentes, de faon raliser un quilibre financier court,
moyen et long terme ;

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Les grandes socits, qui ont des liens commerciaux avec plusieurs pays, soit quelles
importent, soit quelles exportent (matires premires, produits semi-finis ou finis, services), les
socits publiques ou semi-publiques ds lors quelles entretiennent des rapports avec
ltranger, de mme que les socits nationalises ;
Les petites et moyennes entreprises qui ont une relation ponctuelle avec les pays trangers ;
Les banques et les tablissements financiers.

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Thme 1 : Ltat des lieux de la gestion

financire internationale
Les oprations de financement national et international des entreprises ne sont
ralisables quen cas de disponibilit des marchs financiers dvelopps et dynamiques qui
constituent ct de lintermdiation bancaire, lun des circuits traditionnels de financement
de lconomie (crdit). Dautres marchs existent.

Il sagit des marchs suivants :

1.

Les marchs des taux dintrt cest--dire les marchs de la dette spare en deux :

March montaire : Pour les dettes CT (Moins dun ou deux parfois 3ans son
mission) ;

2.

March obligataire : Pour les dettes originellement moyen ou LT.

March des changes ou FOREX ou seffectue lchange des devises les unes contre les

autres.
3.

March dactions, cest--dire des titres de proprits des entreprises.

4.

March des produits de bases (commodities) essentiellement les mtaux prcieux lor

et largent.
Les marchs financiers sont des marchs de gros, hautement industrialiss et informatiss :
Les intervenants sont des institutions financires (banque centrale, banques, gestions
collectives, assurances, hedge funds), des socits (march primaire des missions) ou des
particuliers.
Lessentiel des changes a maintenant lieu via des produits drivs (forwards, futures,
options, swaps, etc.) qui sont en forte croissance depuis le dbut des annes 80.
Une partie des transactions seffectue sur des marchs organiss : Marchs terme et
bourses, o les transactions sont effectues sur des actifs standardiss et o la bourse ou le

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march terme sinterpose, comme contrepartie universelle, entre les acheteurs et les
vendeurs.
Une autre partie selon le gr gr, directement entre institutions financires ou lorsque
lune delle sert de contrepartie directe, pour les oprations plus spcifiques, discontinue.
IL EXISTE DEUX TYPES DE MARCHES FINANCIERS :
Le march primaire et le march secondaire, ils constituent des lieux ou les valeurs
mobilires sont mises et ngocies. Sur le march primaire, les agents conomiques disposent
dune Capacit de financement et ceux prsentant un Besoin de financement se
rencontrent directement.
Ces marchs permettent aux diffrents agents conomiques : Etat (trsor), les
entreprises publiques et semi-publiques, entreprises prives, le financement ncessaires de
leurs projets de dveloppement.
La place prise par le march financier dans le financement de lactivit conomique
reprsente une transition des conomies qualifies Dconomie dendettement des
conomies de march financier.
Par conomie dendettement on entend un systme de financement de lconomie par
recours au crdit bancaire et endettement des banques auprs de la banque centrale.
Ce systme ne permet quune gestion administre tant du niveau des taux dintrt que
du volume des crdits octroys.
Dans un tel contexte, les missions de titres sur le march financier ne constituent
quun moyen de financement secondaire des besoins demprunt des agents non financiers.
Sous la pression de la concurrence internationale et de limpulsion dcisive des pouvoirs
publics, diffrents Etats se sont engags dans un processus de modernisation financire.

I-

Le fonctionnement du systme financier :

Le fonctionnement du systme financier sous linfluence de la pense

conomique librale amricaine qui met laccent sur le caractre contre-productif de

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lensemble des rgles qui entravent la ralisation des forces naturelles du march cens
assurer, grce la libre concurrence une allocation optimale des ressources, un discours sur les
nombreux inconvnients du systme financier outre- atlantique a merg.

Il sarticule essentiellement autour des deux constats suivants :

La faible concurrence existante entre les institutions financires a contribu

rendre lintermdiation bancaire peu efficace.

La rgulation administrative des taux dintrt.

Ainsi trois caractristiques caractrisent une conomie dendettement :

Un endettement lev des entreprises : Les crdits bancaires contribuent

hauteur de plus de 70% la croissance des ressources externes des socits prives
non financires ;
En termes de stocks :Le poids de la dette dans le bilan des entreprises apprci par
le ratio :

sapprochait de 100% pour certaines entreprises

Un contrle trs actif de lactivit financire par les pouvoirs publics, dont les

manifestations les plus nettes sont le contrle des mouvements des capitaux avec
ltranger via le contrle des changes, la rgulation stricte du crdit ralis
simultanment par un contrle des quantits (lencadrement des crdits) et le contrle
des prix (les taux dintrt).

Une concurrence faible entre les intermdiaires financiers lis lintervention

des pouvoirs publics sur les quantits et les prix des crdits distribues et au
cloisonnement du systme financier tenant lexistence de circuits de financement
spcifiques bnficiant des prrogatives particulires pour certains secteurs (crdit
agricole, CIH).

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II-

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Les mutations de lenvironnement macroconomique :

On observe un accroissement des besoins de financement tant des administrations

publiques que du secteur priv, ainsi quune volont politique dassainir les fondements de
lconomie.
La mise en place des politiques dassainissement des conomies a conduit les pouvoirs
publics rechercher paralllement la matrise des dficits publics, une amlioration de la
situation financire des entreprises par un partage de la valeur ajoute plus favorable aux
socits et un financement long des besoins demprunt (Programmes dAjustement Structurel).

III-

Les transformations des structures du march

financier :
Ces transformations sinscrivent dans un contexte de forte concurrence entre places

financires importante qui fait de la drglementation un atout dterminant :

La place la plus attractive est celle qui offre le moins de contraintes fiscales et
rglementaire, le plus de concurrence possible entre les intervenants, laccs le plus facile aux
diffrents mtiers, les cots les plus faibles.
Trois leviers sont la base des transformations des structures du march financier :

Louverture du march financier :

La diversification des produits traits ;

La rorientation de la fiscalit de lpargne.

A. Louverture du march financier :

Elle a consist des modifications tant dordre technique quorganisationnelles. Les

modifications dordre technique ont consist faire voluer les processus de cotation sur le
march financier.
Traditionnellement, ce processus a fonctionn initialement selon le principe de la
confrontation un moment dtermin de tous les ordres dachat ou de vente en prsence pour

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dterminer le prix permettant den satisfaire le maximum au cous dquilibre appel fixing .
Les techniques tant la crie ou le casier . Lensemble de ces procdures a t remplac
par le systme de cotation assist en continu le CAC et qui fonctionne sur le principe dune
confrontation permanente des ordres introduits dans le cahier de la cotation informatise.

Les changements du mode dorganisation du march :

Parmi Les changements du mode dorganisation du march, le plus remarquable est la
cration du march terme. Ce march a pour vocation doffrir aux oprateurs des supports de
couverture contre le risque de taux dintrts partir de contrle standardiss sur obligation et
lintervention dune chambre de compensation, dont le rle fondamental est dassurer la
liquidit du march.
A ct de ce march, le march des options ngociables a t introduit. Cest un march
doption terme qui nexige pas la ralisation de lopration et permet la fois de spculer et
de se couvrir contre le risque.
Ainsi, par lintroduction de ces instruments, les pouvoirs publics cherchent raliser un
march des capitaux unifi allant du jour le jour au trs long terme, accessible tous les
agents conomiques, au comptant et terme, avec possibilit doption .

B. La diversification des produits traits :

La gamme de valeurs mobilires a t largie, en plus de lobligation taux fixe dont la
rente constituait le symbole, des formules obligataires se sont multiplies durant les dernires
dcennies. Parmi ces innovations, on peut citer :
-

LES OBLIGATIONS A TAUX VARIABLES OU REVISABLE : Constituent un facteur de souplesse pour

le march obligataire. Elles permettent dviter un blocage du march primaire en raison dun
dsengagement des investisseurs dans les priodes de fortes tensions sur les taux dintrt.
En effet, par le jeu de leffet balanoire , en cas de remonte des taux, la perte en capital
subie par les porteurs dobligations taux fixes peut tre considrable.

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- LES OBLIGATIONS A BONS DE SOUSCRIPTION DACTIONS (OBSA) :Auxquelles sont rattachs un ou

plusieurs bons donnant droit souscrire des actions mettre. Ce produit permet dtre
actionnaire tout en restant prteur.
- LES OBLIGATIONS A COUPON ZERO : Qui ne servent pas dintrt durant leurs dures, la
rmunration du porteur tant repouss la date dchance des titres sous forme dune trs forte
prime de remboursement.
Diversification des modalits de collecte des fonds :
Pour permettre une diversification des modalits de collecte des fonds propres diffrents titres
ont t crs, parmi lesquels :
Les actions dividende prioritaires sans droit de vote (ADP) qui, moyennant le versement
dun dividende par priorit par rapport aux actions ordinaires conduisent leur titulaire
renoncer exercer leur droit de vote en assemble.
Un certificat dinvestissement (CI) et certificat de droit de vote (CDU) qui permettent la
socit mettrice daugmenter des fonds propres sans modifier la gographie de ses titulaires
de droit de vote. Aux porteurs de CI sont attribus les droits pcuniaires, aux porteurs de CDV
les droits sociaux.

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Le titre participatif qui est remboursable seulement en cas de liquidation de la socit et

aprs dsintressement de tous les cranciers. Leur rmunration comporte une partie fixe et
une partie variable indexe par lactivit.

C. Des mesures dincitations fiscales ont t engages :

Autorisation de la dduction du revenu imposable des montants en actions dans une
limite donne.
La cration du plan dpargne en vue de la retraite dans certains pays: Les versements
sur ce plan taient dductibles du revenu imposable. Dautres cas de plans dpargne offrent
une exonration totale du revenu des sommes investies sous rserve que linvestissement soit
conserv au moins pendant une priode (huit ans).
La cration du plan dpargne actions : Les revenus des versements effectus dans un
PEA et investis en actions sont dans une limit donne, par personne, exonres dimpt.

IV-

Les nouvelles modalits de financement :

Des transformations dans les modalits de financement et de gestion de la dette

publique, une banalisation du financement des entreprises du secteur priv et une certaine
dsintermdiation des financements. Tels sont les trois principaux traits des nouvelles
conditions de financement de lconomie moderne.
1-

MODERNISATION DE LEMISSION ET DE LA GESTION DE LA DETTE PUBLIQUE :

Le poids des missions de lEtat sur les marchs des capitaux a fait de la modernisation
de lmission de la dette publique lun des axes essentiels de la politique de rforme du march
financier engag dans les annes 80. Le financement du dficit public est devenu un
financement par le march. Dans ces conditions, les liens entre les couts de financement de
lconomie et les prix de march se renforcent.
En premier lieu, les ressources collectes par les banques sont pour une part des
ressources places sous forme obligataire, ensuite mme si les banques commerciales
recourent au financement de la banque centrale elles se procurent galement une grande part
de leurs liquidits sur le march montaire.

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Cette volution du passif bancaire accroit la dpendance du cout du crdit lgard du

financement obtenu par le march.
2-

LA TITRISATION :

La titrisation traduit la part croissante des titres dans le financement de lconomie. La

progression de la part des titres dans le financement externe des agents non financiers est
constante depuis le dbut des annes 80dans les pays dvelopps.
Lessentiel de cette volution sexplique par les profondes modifications des
comportements financiers des mnages qui, progressivement abandonnent un comportement
de placement orient essentiellement vers la liquidit pour retenir une approche ou liquidits,
valeurs mobilires et produit dassurance ont globalement des poids presque gaux.

Processus dune titrisation technique :

cdant
Portefeuille dactifs

Prix de vente (1000)

(1000)

SPC

Vente

Prix de souscription
Obligations (ABS)

des obligations (1000)

Investisseurs

(1000)

Prenons lexemple dune banque, le cdant, qui souhaite lever un financement bas sur
un portefeuille de crdits hypothcaires.
La banque cde la Special Purpose Company, cre pour loccasion, le portefeuille de
crdits ainsi que tous les droits attachs (tels que les lis une assurance-vie), la Special
Purpose Company met des obligations dont les intrts et les remboursements en capital
seront assurs exclusivement par les flux financiers du portefeuille de crdit : avec le rsultat

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de lmission obligataire, la Special Purpose Company paie la banque le prix de vente du

portefeuille.
Economiquement, tout se passe pour la banque comme si elle avait obtenu le
financement en direct et elle sest assure un financement sur la base de la qualit du
portefeuille de crdit. Juridiquement, il ny a aucun rapport direct entre linvestisseur et la
banque, puisque la SPC est interpose entre les deux.
Remarque :

Ratio Cook =

8% => Crdit =

Fonds Propres = 100 M

Min = 0.08Crdit =

1 250 M

Donc la limite de crdit accord par cette banque est de 1 250 M.

3-

LA DESINTERMEDIATION :

Avec lessor du march financier, il est courant de prsumer un recul de la banque, donc
de lintermdiation dans les modalits de financement de lconomie.
Or, cette opposition entre banque et march financier nest pas acceptable pour deux
raisons :
Dabord dun point de vue conceptuel, lintermdiation financire, dont la banque est
un cas particulier nest pas antinomique du march suppos tre le lieu dapplication de la
finance, ensuite, dun point de vue pratique, les activits de march impliquent trs fortement
les banques et plus largement tous les intermdiaires dans la mesure o elles transitent par
leurs salles de march.

V-

Lvaluation des obligations:

Les conditions associes une obligation prvoient le paiement dun intrt explicite
pendant un certain nombre dannes, au bout desquelles la valeur faciale de linstrument doit
tre acquitte. De faon simple, on peut considrer la valeur de linstrument comme la valeur
actuelle de ce flux de liquidits.

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Lquation dvaluation dune obligation pour laquelle un intrt est vers la fin de
lanne et dont la valeur faciale est de 1000Dhs est :
P=

++

P : La valeur actuelle du flux des paiements

C : Lintrt annuel pay conformment au coupon
n : Nombre dannes jusqu lchance des titres
K : Le taux de rendement exig compte tenu du risque appel aussi le rendement
lchance.
Exemple 1 :
Supposons que nous voulions dterminer le cours boursier dune obligation portant un coupon de
12% et dune chance de dix ans pour que son rendement soit de 14%. La valeur faciale est de
1000DHs. Le taux de coupon correspond au versement de 120 DHs dintrt par an.

En consquence :

P=
=>

P = 120 [

++

+.+

]+

=>P= 120 x 5.2161 +

=>P = (120 x 5.2162) + (1000 x 0.26974)
=>P = 895,67
Dans la premire table dactualisation. Le coefficient dactualisation correspondant
des paiements annuels sur dix ans et un taux dactualisation de 14% est gal 5,2161. Dans la
deuxime table dactualisation, le coefficient dactualisation correspondant un versement
unique dans 10ans et un taux dactualisation de 14% est de 0,26974.

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LA VALEUR DE LOBLIGATION EST LA SUIVANTE :

Priode

Versement

Coefficient

Valeur actuelle

dactualisation
1-10

120

5.2161

625.93

10

1000

0.26974

269.74

Valeur de

895.67

lobligation

La valeur de lobligation nest autre que la valeur actuelle du flux des intrts futurs
majors de la valeur actuelle du versement final effectu lchance.

Exemple 2 :
Si au lieu de 14%, lobligation ne portait quun rendement de 10%, lquation dvaluation
est comme suit :

P=

++

En choisissant les coefficients dactualisation appropris, on aura les rsultats suivants :

Priode

Versement

Coefficient

Valeur actuelle

dactualisation
1-10

120

6.1446

737.35

10

1000

0.38554

385.54

Valeur de

1122.89

lobligation

Dans ce cas, la valeur de lobligation excde sa valeur faciale, gale 1000dhs,

alors que dans le cas prcdent, elle lui tait infrieure.

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A partir de ces exemples, on peut prvoir lvolution du cours des obligations :

1.

Quand le taux de rendement exig est suprieur au taux indiqu sur le coupon,

le cours de lobligation sera infrieur sa valeur faciale.

2.

Quand le taux de rendement exig est infrieur au taux inscrit sur le coupon, le

cours de lobligation dpassera sa valeur faciale. On dit que cette obligation se vend avec
une prime.
3.

Quand le taux de rendement exig gal au taux inscrit sur le coupon, le cours de

lobligation est gal sa valeur faciale.

4.

Si les taux dintrt montent et font, du mme coup, augmenter le taux de

rendement exig, la valeur de lobligation diminuera.

5.

Si les taux dintrt baissant, la valeur de lobligation croitra.

DAUTRES RELATIONS PEUVENT ETRE VERIFIEES :

Pour une variation donne, le cours dune obligation variera dautant plus
que lchance est loigne.
Pour une variation donne du taux de rendement, la variation du cours
dune obligation sera proportionnellement dautant plus forte que le taux
dmission est faible.

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Thme 2 : Rentabilit, risque et modle

du march
I.

Rentabilit et risque :

1. RENTABILITE :
Le taux de rentabilit procur par linvestissement dans une action comprend la fois le
rendement ou le taux de rendement (dividende net rapport au cours) et la plus-value en
capital rapporte au cours dachat de laction.

Rt =

Rt=

Avec :
Rt : Le taux de rentabilit de laction pendant la priode t
Dt : Le dividende lencaissement pendant la priode t
Pt : Le cours de laction la fin de la priode t
Pt-1 : Le cours de laction la fin de la priode t-1

Lapplication de cette formule suppose que les distributions des dividendes ont lieu en
fin de chaque priode, ou sinon, que les dividendes ne sont pas rinvestis avant la fin de la
priode.

Exemple :
Pt-1=100 DHs;
Donc :

Pt= 105 DHs

R t=

; Dt= 5 DHs

= 10%

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2. LE RISQUE :
Concept difficile saisir et mesurer. Le risque dun actif financier pour un
investisseur peut tre dfini comme lincertitude qui existe quant la valeur de cet actif
une date future. La rentabilit ralise ex post est plus ou moins diffrente de celle espre
(ex ante).
Statistiquement, le risque dun investissement peut tre assimil la dispersion ou
la variabilit de sa rentabilit. La mesure la plus utilise de la variabilit dune srie
statistique est lcart-type (ou de faon identique son carr : la variance).
Pour illustrer le concept de variabilit mesur par lcart type, prenons lexemple
schmatique dune action dont les 4 taux de rentabilit trimestriels sur la dernire anne
auraient t ceux qui sont indiqus dans la deuxime colonne du tableau suivant :

Priode

Rentabilit

1e semestre

+7%

4%

16

2e semestre

+10%

7%

49

3e semestre

+2%

-1%

4e semestre

-7%

-10%

100

= 12%

(R- )2

(R- )

= 3%

Variance =

= 166

= 41.5

Ecart-type = 41.5 = 6.44

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Donc, dans le cas le plus optimiste, on va raliser une rentabilit de +9.44 %.

La rentabilit moyenne par priode aurait t dans le cas prsent de 3% par

priode et la variance

=41,5 ; lcart type tant de 6,44%. Autrement dit, laction

aurait ralis trimestre aprs trimestre une rentabilit moyenne de 3% avec un cart
type de 6,44% autour de cette moyenne.
La moyenne constitue une caractristique de tendance centrale.
Lcart type une caractristique de dispersion.
Lassimilation des concepts de rentabilit et de risque au couple moyennevariance suppose que la distribution du taux de rentabilit suive une loi normale.
Dans la mesure o le concept du risque est assimil la dispersion passe des
taux de rentabilit, il reste dterminer si la variabilit passe dune action constitue
une bonne mesure de son risque futur. Cest le modle de march qui constitue la
rponse cette question.

II.

Le modle du march :
Le modle le plus connu et le plus apprci des praticiens pour apprcier la rentabilit

et le risque dun investissement en valeurs mobilires est le modle du march .

(H.Markowitz (1952, 1959), W.Sharpe (1964, 1975), J.Lintner (1965), E.Fama (1968,1976))
Lide de base de ce modle est que les fluctuations des valeurs mobilires sont dues
linfluence du march (risque systmatique ou non diversifiable) en gnral et des causes
spcifiques chacune des valeurs mobilires (reprsent par les variations des cours des
actions et appel risque diversifiable ou spcifique).

Le modle de march et les actions individuelles :

Prenons le cas du titre dune socit X. Sur le graphique suivant les variations en pourcentages
de lindice gnral de la bourse sont portes sur laxe des abscisses. Les mouvements des cours
des titres de la socit X (en pourcentage) sont ports sur laxe des ordonns. Il sagit de
variations enregistres par semaine par exemple.

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Faible impact sur le march => Fort impact sur le titre.

La valeur du titre est trs sensible aux variations du march.
Chaque point est reprsentatif des variations dune semaine. La mthode des
moindres carrs permet de tracer une droite de rgression du titre ; Sa pente
reprsente la volatilit du titre. Lquation de rgression qui ajuste le mieux les points
peut avoir lexpression suivante :

Rit=i +iRmt + it

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Rit : Taux de rentabilit de laction i, tel que cette expression a t explicite, pendant
la
priode t.
Rmt : Taux de rentabilit du march mesur par un indice gnral durant la priode t.
i: Paramtre propre chaque action i et qui indique la relation qui existe entre les
fluctuations de laction i et les fluctuations de lindice gnral du march ; cest le
coefficient de volatilitou le coefficient beta.
i : Paramtre dont la valeur est telle que la valeur espre de it est nulle (ou valeur
espre de Rit lorsque Rmt est nulle)
it : paramtre spcifique laction.

LA SIGNIFICATION DES PARAMETRES BETA, ALPHA, EPSILON :

Bta : Exprime la sensibilit des fluctuations de la valeur celle de lindice :

i=
Il est gal la covariance des taux de rentabilit de laction i avec ceux de lindice de
march (im rapport la variance des taux de rentabilit de lindice de march m2).
La covariance est une mesure mathmatique du degr de dpendance des fluctuations
de cours de deux actions (ou portefeuille) ; elle sexprime par la relation suivante :

ij =
Avec :
-Rit et Rjt les taux de rentabilit de deux actions i et j
-

et

tant leurs moyennes respectives.

Trois cas peuvent se prsenter :

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1. Une volatilit des titres moyenne :

proche de 1 : Une variation de lindice boursier entraine la mme variation de

rentabilit.

a2. Une volatilit des titres forte :

>1 : On dit que ces actions sont volatiles ou que les titres sont offensifs (actions
de croissance )

3. Une volatilit des titres faible :

<1 : On dit que ces actions sont peu volatiles ou que les titres sont dfensifs .

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Alpha : Reprsente la rentabilit qui aurait pu tre obtenue sur laction si la

rentabilit du march avait t nulle. Elle constitue lintersection de la droite de
rgression avec laxe des ordonnes.

Epsilon : Est une variable alatoire rsiduelle, son cart-type constitue une mesure de
risque spcifique. Dans le cas o le cours du titre suivait exactement le march (au coefficient
de volatilit prs), tous les points seraient parfaitement aligns sur la droite de rgression.
La dispersion autour de cette droite donne donc une mesure de la volatilit propre.
- Si on utilise la dfinition de la rentabilit de laction telle quelle est donne par le modle de
march, les risques systmiques et non systmatiques sont gaux aux carts-types (variabilits)
de chacune des composants de la rentabilit.
- Le risque systmatique dune action est gal beta fois lcart-type du taux de rentabilit du
march.

Risque systmatique :m
Risque non systmatique ou rsiduel est gal lcart-type du facteur rsiduel .
Le risque total est : Risque systmatique + Risque spcifique
=>i2 = i2 2m + 2i

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Cette relation est reprsente gnralement par les figures suivantes :

La diversification et le modle du march :

Dans le cas dun portefeuille diversifi, le risque se rduit au risque de march. La
relation des fluctuations de la valeur de ce portefeuille avec le march est presque parfaite
puisque la dispersion autour de la droite est trs faible (R2 est proche de 1). En fait, le risque
dun portefeuille dpend de trois facteurs :
1. Le risque de chaque action incluse dans le portefeuille.
2. Le degr dindpendance des variations des actions entre elles.
3. Le nombre de titres de portefeuille.
Formons un portefeuille de N titres galement investi dans chaque valeur mobilire. En
gnral, les valeurs de i pour diffrents titres sont indpendantes entre elles ; Si nous faisons
cette hypothse, le risque ou variance dun portefeuille dpendra, lui aussi, de deux
composantes :

p2 = p22m + 2p
Avec :p =
LE RISQUE INDIVIDUEL DU PORTEFEUILLE :

=>2p =
Il apparait que lorsque le nombre de titres inclus dans le portefeuille N augmente, le
risque spcifique du portefeuille diminue.
Soit : 2 La valeur moyenne des risques individuels de chaque titre :

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2p =
=

2p =

2p =

=>Le rapport tend vers 0 quand N devient grand.

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Thme 3 : March des changes et de

produits drivs
A. Le march des changes (FOREX) :
Cest le march o schangent les devises les unes contre les autres et o se dtermine
le cours de change de chaque monnaie.
En fait, aprs labandon (1971, 1973), du systme de Bretton Woods qui avait instaur
la fixit des taux de change mais ajustable, le systme de change qui a pris place est le systme
des changes flottants (libre confrontation entre loffre et la demande de monnaie), le taux de
change va varier au cours du temps.
Il existe deux types de variations :
Dprciation de la monnaie
Apprciation de la monnaie
A ct du march au comptant existe le march terme.
LE MARCHE A TERME :
Une opration de change terme ne correspond pas un change de flux dans le
prsent ; Il sagit dun engagement de la part des deux parties en cause pour lachat ou la
vente dune certaine quantit de devises une certaine date dans le futur (spcifi par le
terme) et un certain taux (dit terme) qui est tabli aujourdhui.
Lintrt primordial des marchs terme est de permettre des exportateurs ou des
importateurs de se couvrir contre une volution dfavorable des taux, c..d. de vendre ou
acheter un prix dtermin immdiatement, les devises quils recevront dun client tranger
ou devront livrer un fournisseur galement tranger.

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Exemple :
Le 12 Novembre 2014, un exportateur marocain apprend quil recevra un million de
dollars dans trois mois titre de rglement dune vente son client aux USA.

Lexportateur doit chosir une stratgie de couverture contre le risque de change.

-

Il pourrait se contenter de changer cette somme en dirhams dans trois mois,

auquel cas, il sexposerait au risque dune chute du cours du dollar.
Sil veut viter ce risque, il peut contacter sa banque et lui vendre terme le

million de dollar : il recevra alors dans trois mois un montant en dirhams gal au
montant en dollars multipli par le taux de change trois mois ( dduire de cette
somme les frais de transactions).
Si le taux trois mois est de 8,8958MAD/USD, le 12novembre 2014 , lexportateur
recevra donc le 12 fvrier 2015 8 895 800MAD (moins les frais de transaction) du fait de sa
vente terme de la devise americaine (on ignore les problmes lis au contrle des changes).
-

Cet exportateur aurait pu galement se couvrir contre le risque de change sans avoir
recours au march terme.

Supposons en effet quil puisse emprunter sur trois mois aux USA au taux de 1,75%,
quil puisse prter au Maroc sur trois mois au taux de 3,8% et quen outre le dollar se ngocie
au cours de 8,848MAD sur le march au comptant le 12/11/2014, dans ce cas lexportateur
effectuerait le 12/11/2014 les transactions suivantes :

1- Emprunt au US = A dune somme telle quil doive justement 100 000 de Dollars
dans trois mois, soit 1000 000/1.004375 = 995 644,0573 Dollars
2- Echange de ces ,995 644,0573Dollars sur le march au comptant pour obtenir :
995 644,0573 * 8,848 = 8 844850,619MAD
3- Placement trois mois de ces 8 844 850,619MAD pour obtenir, le 12 fvrier
2015, la somme de 8 844 850,619MAD*1,0095= 8 928 876,7MAD

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Cette deuxime stratgie a permis de raliser un gain de :

8 928 876,7MAD 8 895 800Mad = 33 076,7MAD

La parit des taux dintrt :

On verra comment se comporte les banquiers pour se couvrir contre les risques lis aux
oprations terme. Cest en empruntant la devise quils achtent terme puis en la cdant sur
le march au comptant contre la devise qui sera place pour permettre lachat futur .
La connaissance du cours au comptant S (exprim en units montaire du pays 2 par
unit montaire du pays 1) et des deux taux dintrt pour les oprations trois mois ( soit i1 et
i2) permet le calcul du taux de change (F) auquel il faut ajouter la marge du banquier.
De manire formelle le banqiuer a achet terme (trois mois) un million dunits
montaires du pays 1 contre lesquelles il devra livrer F millions dunits montaires du pays 2.
En empruntant (1/1+i1) Millions dunits du pays 1, il devra :
(1/1+i1)*(1+i1) cest--dire exactement le million dunits du pays quil recevra de son
client. Ces (1/1+i1) millions dunits du pays 1 peuvent tre changs au comptant contre :

S*(1/1+i1) millions dunits du pays 2.

Ceux-ci places, produiront au bout de trois mois :
S*(1/1+i1)*(1+i2) millions dunits du pays 2.
Comme ils doivent exactement compenser le paiement terme, il faut que :
F= S*(1+i2)/(1+i1)
Cette relation fondamentale entre le taux de change terme , le taux de change
au comptant et les taux dintrt sur les deux monnaies peut galement se mettre sous
la forme :
(F-S)/S = (i2-i1)/(1+i1)

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Une expression telle que (F-S)/S est appele report (sur la monnaie du pays 1) si elle est
positive cette monnaie valant plus cher au terme quau comptant -ou dport si elle est
ngative- la monnaie du pays 1 valant moins cher terme quau comptant.

Les produits drivs :

Dfinition :
Un produit driv est un instrument financier dont la valeur fluctue en fonction du prix
du sous-jacent (ici une devise), dont le rglement seffectue une date future. Instruments
permettent de se couvrir contre le risque. Ces produits sont utiliss aussi (et surtout) pour
spculer.
3 grandes catgories : Swap, contrats termes, options.
1. LES SWAPS :
Un swap de change correspond la vente dune monnaie au comptant combine avec
son rachat terme.
EXEMPLE :

La socit europenne EADS vient de recevoir 100millions dUSD grce la vente davions
une compagnie amricaine.
EADS va devoir payer plusieurs fournisseurs amricains dans 3mois pour 100Miliions dUSD.
Swap permet dchanger 100 Millions dUSD contre des euros au taux comptant. Puis faire
lopration inverse dans 3 mois un taux terme dtermin le jour de souscription du contrat.
EADS pourra ainsi dtenir des EUR pendant 3 mois.
2. LE CONTRAT A TERME :
Renault doit payer son fournisseur brsilien dans 3 mois pour une commande de parechocs, dun montant de 1 million de BRL.
-Elle souscrit aujourdhui un contrat terme dun million de BRL.
-Dans trois mois Renault reoit 1 million de BRL a un TC a terme fixe aujourdhui.

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-Cette recette permet la socit Renault de payer son fournisseur.

3. LES OPTIONS :
Lentreprise peut tre soit en position longue (ses avoirs dans une devise donne sont suprieurs
ses engagements) soit dans une position courte (avoirs infrieurs aux engagements).
a- POSITION LONGUE ET OPTIONS :
Entreprise marocaine une position longue en USD. Elle narrive pas determiner lvolution du
Taux de Change futur au comptant. Elle achte put de 1USD = 8DH. Si la date de livraison des devises
TC < TC put => Elle exerce le droit.
b- POSITION COURTE ET OPTIONS :
Entreprise marocaine une position courte en USD. Elle narrive pas determiner lvolution du
taux de change au comptant futur (T C). Elle achte put de 1USD = 8.5DH. Si la date de livraison des
devises TC > TC put => Elle exerce le droit dacheter (call).

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Thme IV : Les techniques et les modes

de rglement
La monnaie de facturation : units montaires utilises lgalement pour facturer un opration
commerciale ou financire.
La monnaie de rglement ou de paiement : units montaires utilises lgalement pour rgler
(payer) une opration commerciale ou financire.

1- Les diffrents modes de rglement :

La traite commerciale ou lettre de change : (cest un effet de commerce qui constitue
un moyen de paiement et de crdit). Cest un crit par lequel lexportateur (tireur) donne
lordre limportateur (tir) de payer une certaine somme lui-mme, ou un tiers vue ou
une certaine date.

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Le crdit documentaire
limport :

Conclusion du contrat : vous dfinissez avec votre vendeur exportateur les

termes du contrat

Demande d'ouverture : Vous demandez l'ouverture d'un crdit documentaire

au CIC (Crdit industriel et commercial).

Ouverture : le CIC ouvre le crdit documentaire auprs de la banque

notificatrice de votre vendeur

Notification : la banque notificatrice de votre vendeur lui notifie l'ouverture du

crdit documentaire

Expdition de la marchandise : votre vendeur exportateur vous expdie la

marchandise (ou autre prestation).

Prsentation des documents: votre vendeur exportateur prsente sa banque

les documents demands dans l'ouverture de crdit.

Envoi des documents : la banque de votre vendeur fait parvenir au CIC les
documents demands .

Remise des documents et dbit du donneur d'ordre : Le CIC vous remet les
documents reus eet vous dbite l'chance convennue.

Paiement : le CIC paie la banque de votre vendeur

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Paiement : la banque de votre vendeur le crdite du produit de la vente

A lexport :

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Contract commercial de vente : vous dfinissez avec votre acheteur importateur

les termes du contrat .

Demande d'ouverture d'un Crdit Documentaire: Votre acheteur demande sa

banque de prendre l'engagement irrvocable de paiement en votre faveur

Ouverture du Crdoc: la banque trangre envoie votre banque CIC son

engagement et les conditions de validit : dlais respecter, documents fournir
pour prouver le bon accomplissement du contrat commercial.

Notification : Le CIC vous notifie les termes du crdit documentaire reu.

Expdition de la marchandise : vous expdiez la marchandise (ou autre

prestation).

Prsentation des documents:vous remettez les documents conformes demands

au CIC qui les transmettra la banque charge du paiement. Le CIC vous
accompagne dans cette phase : il vrifie la bonne conformit des documents .

Paiement : Le CIC reoit les fonds la date d'chance convenue et en crdite

votre compte . En plus, le CIC va confirmer la signature de la banque mttrice
en d'chargeant l'importateur de tout risque d'insolvabilit ou de non transfert
de la banque trangre. Dans ce cas, le CIC vous paiera directement ds que les
documents sont reconnus conformes ou l'chance convenue

Les autres techniques de paiements :

Le virement bancaire international :
En finance, un virement bancaire est une opration denvoi (transfert) ou de rception
(rapatriement) dargent entre deux comptes bancaires :

Soit ouverts dans la mme banque (virement interne), soit dans deux banques
diffrentes (virement externe) ;

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Soit ralis dans le mme pays (virement domestique), soit entre deux pays
(transferts international) (par exemple via le rseau SWIFT, le Western Union) ;

Soit ponctuel, soit permanent (virement automatique, par exemple virement par le
locataire de son loyer au propritaire, de la facture de tlphone, deau et
dlectricit etc) programm date mensuelle fixe dans le systme de la banque.

La personne physique ou morale qui demande lmission du virement est dnomme le

donneur dordre (improprement lmetteur), celle qui reoit largent le bnficiaire.
Le principe :

Un virement suppose pour la banque mettrice dutiliser des codes :

-

Lidentifiant de la banque destinataire (appel BIC : Bank Identifier Code ou

SWIFT code Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication )
normaliss au niveau international.

Lidentifiant du compte courant du bnficiaire (appel IBAN International Bank

Account Number).

Certaines banques se contentent du nom et adresse du bnficiaire, mais cela est moins
sr pour lmetteur, car il ny a pas de traabilit et donc aucun recours en cas dimposture.
Ils figurent obligatoirement sur le RIB (Relev dIdentit Bancaire) ou lextrait de compte
du bnficiaire.
Pour bnficier du transfert, le bnficiaire communique ses coordonnes bancaires au
donneur dordre, qui remplit le montant, signe et transmet sa banque
Le rseau SWIFT :
La Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication, uniquement connue
sous lacronyme SWIFT, qui signifie prompt => rapide en anglais, est une cooprative de
droit belge, base La Hulpe prs de Bruxelles, dtenue et contrle par ses adhrents parmi
lesquels se trouvent les plus grosses banques mondiales. Fonde en 1973, elle a ouvert un
rseau oprationnel de mme nom en 1977.

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Comme elle gre lenregistrement des BIC, le terme code SWIFT est parfois utilis
pour dsigner le BIC.
Description :
Fonde en 1973 afin de remdier aux flux papier, la socit SWIFT grait 239 banques
reparties dans plusieurs pays. Sous forme de cooprative bancaire, elle fournit maintenant des
services de messagerie standardise de transfert interbancaire et des interfaces plus de 7800
institutions dans plus de 205 pays, pour un montant de transactions journalires total se
chiffrant en milliers de milliards de dollars US.
En 2006, son rseau d'adhrents compte plus de 2200 personnes morales, ses
principaux clients sont des banques, des socits courtages, des organisations de compensation
et des bourses d'changes partout dans le monde, Swift transmet plus de 11millions de
transactions chaque jour.
Le rseau Swift est un rseau interbancaire qui offre une palette de services
extrmement diversifis : transferts de compte compte, opration sur devises ou sur titres,
recouvrement, etc.
La transmission des informations est chiffre et les procdures d'authentification sont
trs strictes, la scurit assure par des moyens cryptologiques.
Lintrt du rseau Swift est d'assurer la non rpudiation des changes : aucun tiers ne
peut nier avoir effectu une transaction, Swift ralise l'quivalant d'un acte national sur
l'ensemble des transactions effectives et, ce que quelque en soit le montant, ceci naturellement
afin d'en protger les participants.
Si une banque a pay une autre banque (par exemple lors des mcanismes de
compensation), la banque crditrice exige la garantie du reu de ce paiement. Swift garantit
lintgrit et l'archivage de tous les reus, qui sont naturellement dchiffrs au sein des
serveurs d'archivage de Swift.
Les rgles de fonctionnement :
Les ordres Swift font l'objet d'une normalisation pousse afin d'automatiser au
maximum leur traitement, et ainsi les excuts dans les meilleurs dlais. Les donns classiques

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d'un virement bancaire coordonnes bancaires de l'metteur et du rcepteur, un libell de

motif et des zones de service (commission, type de message,...) sont rigoureusement codifies.
Par exemple, les banques y sont identifies par leur code BIC. La Society for Worldwide
Interbank Financial Telecommunication gre l'enregistrement de ces codes. Pour cette raison,
le BIC est aussi souvent appel code SWIFT.
La compensation bancaire :
La compensation bancaire est une technique mise en uvre par les banques afin de
compenser entre elles les crances et dettes quelles dtiennent les unes sur les autres.

Les banques dterminent dans un premier temps le solde de leurs positions par rapport
chacun de leurs confrres.
Chacun des soldes permet de calculer la position globale de chacun vis--vis de la
communaut. Un seul rglement est ensuite opr sur le compte de chaque tablissement.
Les diffrents types de compensation :
Si lopration de compensation reste base sur le mme principe dchange, il en existe
plusieurs formes, en fonction du type de contrat. Les compensations commerciales regroupent
notamment le contre-achat, la compensation stricto sensu et le troc.
Le troc consiste en un change direct de biens, dune manire simultane. Il diffre
de la compensation au sens strict par le fait que celle-ci fait mention de la valeur des biens. Les
compensations industrielles concernent, de leur ct, les transferts de technologie . Il peut
sagir, soit dun buy-back ou achat en retour, par lequel lexportateur sengage acheter des
licences ou des biens rels limportateur, soit dun offset, o limportateur prend part la
production des marchandises quil achtera.
Pour ce qui est des compensations financires, qui englobent les switchs et les accords
de clearing, il sagit de transactions souvent pratiques entre deux tats, notamment afin de
rduire les taux dendettement.

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