• La finance internationale est la

branche des sciences économiques

qui étudie les flux de capitaux entre
pays, Elle peut être étudiée en
analysant les marchés financiers au
sein desquels les flux de capitaux
internationaux circulent.
• Un marché est un lieu où l’acheteur et le
vendeur se rencontre.
• L’acheteur et le vendeur de produits financiers
se rencontrent sur les marchés financiers
(marchés organisés ou marché de gré à gré)
• Marché organisé: caractéristiques techniques
standardisés et risque de contrepartie et de
liquidité bien maitrisés
• Marché de gré à gré: les 2 parties débattent
librement des conditions de la transaction
• L’économie réelle désigne la richesse
produite directement par le capital
humain. L'économie réelle est à
comparer à l'économie virtuelle ou à la
finance. Ainsi dans l'économie réelle, on
y retrouve les services à la personne ou
encore les usines et l'agriculture. La
spéculation sur les marchés financiers
peut être totalement déconnectée de
cette économie réelle
FINANCES INTERNATIONALES
Première Partie : Les différents types de taux
d’une obligation

Une obligation est un titre de créance

Les trois taux obligataires

Le taux de rendement actuariel (yield to maturity)
Le taux de rendement au pair (par yield)
Le taux zéro coupon
Les Titres de Créance (1/4)

Il s’agit de titres émis au gré d’un émetteur,

négociables, et qui représentent chacun un droit
de créance pour une durée déterminée.

Contrairement à l’actionnaire (qui est propriétaire

d’une partie de la société), le détenteur d’un tel
titre est créancier de l’émetteur et sa
rémunération pour ce « prêt », octroi de
liquidités, est convenue dès le départ.
Les Titres de Créance (2/4)
Selon leur maturité et la nature de leur émetteur, ces
titres de créances sont régis par des règles différentes
(qui ne seront pas détaillées ici) et portent également
des noms différents.
Voici quelques exemples :
• BTF : Bon à Taux Fixe
• BTAN : Bon du Trésor à intérêts ANnualisés
• OAT : Obligation Assimilable du Trésor
• BT : Billet de Trésorerie
• CD : Certificat de Dépôt
• BMTN : Bon à Moyen Terme Négociable
• EMTN : Euro Medium Term Note
Même si les revenus à l’échéance de ces titres sont
connus à l’avance (coupons et remboursement du
nominal), l’offre et la demande peuvent en faire
varier les prix auxquels ils s’échangent.

Contrairement aux porteurs d’actions, les porteurs

de titres de créances sont, en partie, protégés
contre ces variations de prix, grâce au paiement
des intérêts.

Risque de taux = exposition au mouvement de prix

des titres de créances ou encore au mouvement
de taux.
 Finance comportementale

• Behavioural finance is the study of the

influence of psychology on the behaviour of
financial market participants and the resulting
effect on markets
• Behavioural finance is interesting because it
helps explain why and how markets might be
inefficient
 Psychologie du marché

• Le consensus du marché sur le niveau d’un indicateur

économique ne traduit pas forcément l’anticipation du
trader.
• La révision à la hausse ou à la baisse des données publiées
doit être considérée
• Même si une donnée est légèrement positive, il faut se
méfier car si c’est le premier chiffre positif après une longue
série de donnée décevant, le marché tend à réagir de façon
disproportionnée.
• Une forte probabilité de sur réaction pendant une période
de faible liquidité sur le marché (jours fériés prolongés)
 Game theory and the beauty contest from
J.M Keynes

What would be your personal ranking? What would be the ranking from the
majority of you? What would be the final ranking if all the participants try to
figure out what would be the final result?
Keynes, John Maynard (1936) in The General Theory of Employment, Interest and Money explains in chapter
12 asset price formation with the example of an imaginary beauty contest where the participant were
supposed to find the ranking from the others.

12
Animal spirits - example
Imagine that you want to buy a jacket
A) The price tag says $500
There is a $10 “cash discount”
B) The price tag says $490

There is a $10 “credit card surcharge”

How would you like to pay? Homo oeconomicus? “The brain is my second
favourite organ
Decisions taken according to the framework within which information
is received, or circumstances at the time
Related behavioural characteristics for investors: Loss aversion
(reluctance to realise a loss)
Regret minimization (stay in “comfortable” investments)

“My intention was to minimize my future regret, so I split my

contributions 50/50 between bonds and equities” Harry Markowitz
Implications: Too conservative investment strategy; lack of
variety
A tendency to hold on to “losers” too long
Optimism and overconfidence
Overly rosy views on own prospects and abilities
Related psychological biases: Self-attribution bias (success due to talent,
failure to bad luck)
Hindsight bias (retrospective self-justification)

“Gains are due to skills, losses are due to bad luck”

- the portfolio manager’s credo
Implications: Confidence intervals around an estimate notoriously too
narrow
Ability to estimate probabilities poor; underestimation of risks
Excessive trading; unjustified bets; poor diversification
Representativeness – example Linda is 31 years old, single, outspoken, and
very bright.
She majored in philosophy. As a student, she was deeply
concerned with issues of discrimination and social justice,
and also participated in anti-nuclear demonstrations.
Which is more likely:
A) Linda works in a bank
B) Linda works in a bank and is active in the feminist movement
Restricted 20
Representativeness
Assessment based on stereotypical characteristics rather than underlying
probabilities
“What does it look like?” vs. “How likely is it?” Probability of object A belonging
to class B inflated when descriptive characteristics of A are representative of B
Sample size neglected leading to hasty generalisations (“the law of small
numbers”)

Implications: A tendency to see patterns (trends) in random sequences

Tenuous extrapolation – “good companies = good investments”
Anchoring and belief perseverance
A tendency to “anchor” too much to some initial value Even if this value is
completely irrelevant

Inability to fully incorporate the impact of new information Clinging too

tightly and too long to previously formed opinion
Reluctance to search for evidence that contradicts beliefs; excessive
scepticism towards such evidence – sometimes even misinterpretation
thereof (confirmation bias)

Implications: Under-reaction to (both good and bad) news

Conformity
A strong desire to conform with the views and activities of the group you
belong to Even if you think they do not make sense

Famous Asch line experiments (1950s)

Increases with: Importance of the group
Proximity of other group members

Relevance in the context of the crisis: Personal views aside, many

people felt a strong psychological need to conform

ABC
Self-delusion: Cognitive dissonance
The discomfort or anxiety you feel due to inconsistencies between your
actions and your (positive) self image
To avoid, or at least reduce, this discomfort people tend to manipulate
their beliefs to better match their self image For example if you take
home office supplies
“I am not a thief”

Relevance in the context of the crisis: Financial sector employees

typically have a positive self image
Any feeling that what they were doing was not sensible would inevitably
result in dissonance
• Méthodes d’anticipation
• Analyse technique (chartiste,retracement Fibonnaci, L’analyse
technique repose sur une analyse mathématique et
graphique de courbes historiques de prix ou de taux. Le
principe de cette analyse est de déterminer des tendances sur
base du passé ou des formes/figures significatives sur
lesquelles les acteurs de marché vont réagir
• Analyse fondamentale Les indicateurs fondamentaux sont
des données qui influencent fondamentalement les
marchés. En d’autres termes ils sont durablement
déterminants pour les marchés et plus spécifiquement la
courbe des taux. C’est principalement ces indicateurs qui
permettent de prendre des positions de trading (comme
indicateurs de la situation économique actuelle et predicteurs
de la situation future) ; il faut donc savoir où les trouver et les
analyser. Il s’agit des données économiques et des décisions
des principaux intervenants de marché : Banques Centrales en
tant que responsables de la politique monétaire, émetteurs,
investisseurs
L’analyse technique s’appuie sur des méthodes
mathématiques (calculs algébriques : moyennes
mobiles et momentums) et chartistes (analyse de
graphique) pour anticiper les cours futurs sur
base des cours passés.

En ce sens, l’analyse technique se distingue de

l’analyse fondamentale qui se fonde sur
l’interprétation de données fondamentales
(notamment économiques) permettant de
formaliser des scénarios sur l’évolution future des
taux (ou autres variables financières).
• Les retracements de Fibonnacci
Ces indicateurs reposent sur :
– une analyse mathématique de tendance historique et
– le sentiment que les marchés de taux doivent revenir vers
une moyenne de long terme ou un canal (bande) au sein
duquel les taux évoluent

Deux exemples :
– les retracements de Fibonnaci
– les bandes de Bollinger
4 principales figures chartistes :
• le triangle,
• le tête-et-épaules,
• le diamant (ou losange),
• le double top (ou figure en M ou double sommet).
• Les indicateurs fondamentaux sont des données qui
influencent fondamentalement les marchés. En d’autres
termes ils sont durablement déterminants pour les marchés
et plus spécifiquement la courbe des taux. C’est
principalement ces indicateurs qui permettent de prendre des
positions de trading (comme indicateurs de la situation
économique actuelle et predicteurs de la situation future) ; il
faut donc savoir où les trouver et les analyser. Il s’agit des
données économiques et des décisions des principaux
intervenants de marché : Banques Centrales en tant que
responsables de la politique monétaire, émetteurs,
investisseurs.

• L’analyse technique repose sur une analyse mathématique et

graphique de courbes historiques de prix ou de taux. Le
principe de cette analyse est de déterminer des tendances sur
base du passé ou des formes/figures significatives sur
lesquelles les acteurs de marché vont réagir.
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 Anticipation sur les Marché
financiers(ou marché des capitaux)
Base des activités de marché=Anticipation
marché monétaire (taux d’intérêt à CT tels DAT,Fixbis)
marché obligataire (taux d’intérêt à MLT tels govies,MTI)
marché des changes (ou forex):des anticipations de dépréciation
d’une monnaie rendent un investissement dans cette monnaie moins
attractif
marché des commodities (pétrole ou or):la hausse des prix pétroliers
est source d’inflation tandis que l’or est un bon indicateur de
l’aversion (appétit) au risque.
marché d’actions: investissement alternatif

25
 Anticipation sur les agrégats
economiques
• Activité économique (PIB, Inflation et chomage)
D’après la règle de Taylor, le niveau des taux à long terme
est déterminé par l’inflation anticipée et la croissance
anticipée.
De même, en période de chômage, la consommation des
ménages est restreinte, en période de plein emploi, des
tensions inflationnistes apparaissent
• Balance extérieure: Comptes courants%PIB
• Budget:anticiper l’évolution du déficit budgétaire

26
Efficience des marches finnanciers
• Difficile de prevoir l’evolution future des prix
des actifs financiers
• Rationalite du comportement des acteurs
financiers (behavioral)
• Marche efficient:infos pertinents refletees
dans le prix des actifs financiers
• Beauty contest et bulles speculatives
• Science des comportements de groupe
privilegie % modele financier rationnel
 Methode d’anticipation
1. Analyse technique (ou analyse graphique ou
chartisme)
“Le passe tend a se repeter ,une maniere de
prevoir les cours est de se familiariser avec ces
types de comportements passes) dans le but de
pouvoir identifier dans l avenir des
comportements similaires.
A combiner avec la
technique,l’experience.l’intuition
 Quelques outils d’analyse
• Graphiques (continu,barre,chandeleir
japonais)
• Support,resistance et ligne de tendance
• Moyennes mobiles
• Bandes de Bollinger
• Relative Strength Index (detecter les
divergences)
• Momentum (mesure la vitesse de variation)
• Retracement de Fibonnacci
 L’analyse fondamentale
• Indicateurs:
1. Emploi et chomage
2. Croissance economique
3. Inflation
4. Consommation des menages
5. Deficit budgetaire
6. Balance commerciale
7. Taux d’interet
8. Stabilite politique
Indices boursiers
Commodities
Matrice forex
Obligations
News
 Marche des Changes ou Forex

• Decoulant du change flottant

• En continue
• De gre a gre ou Over the Counter (OTC)
• Reference a l USD
• Montant standard de 5 a 10 million
• Date de valeur:
1. Comptant ou spot : 2 jours ouvres
2. Change a terme: livraison reportee a terme
 Intervenants sur le forex

• A 90% marche interbancaire

• Banques centrales
• Marche interbancaires (banques
commerciales)
• Entreprises ou corporate
• Investisseurs institutionnels
• Investisseurs particuliers
• courtiers
 Cotation
• Devise directrice et de contrevaleur
• Incertaine et certaine (EUR,GBP,XDR,AUD,NZD…)
• Unite de cotation:
- Generalement avec 4 decimales
- Deuxieme decimale appelee figure
- derniers decimales appeles points ou tick ou
pips (price interest point)
Sens de cotation: bid (achat) et ask (vente)
Holidays ou day off
• Cours croises ou cross currency
• Code ISO
• Notion de position: short /long
• Taille de la position
• Prix de revient de la position
• Hedging ou couverture d une position de
clientele
• Notion de P&L
 Methodes de cotation
• 3 regles: - ne pas donner son sens
- ne pas revenir sur un prix donne
- annonce et reponse rapide (pour
eviter le decalage du marche)
• Cotation du marche :reduction du spread ou
elagissement de la fourchette
• Cotation en tendance ( a gauche ou a droite)
• Cotation en position : take profit et stop loss
pour solder la position en trading
• Moyen informatique et electronique
•Les stratégies directionnelles
–Une position de duration (long/court)
–La notion de carry
–La notion de coût de portage (coût de financement)
–La notion de roll down
–Analyse des prix forward
•Les stratégies de courbe
–Les positions d’aplatissement (flattening)
–Les positions de pentification (steepening)
–Les positions de butterfly
•Les stratégies de spread
–Les positions de spread entre titres et valeur relative des titres
–Les positions de spread entre courbes
• Une position de duration est une position directionnelle sur
l’évolution des taux :
– Soit une position longue
– Soit une position courte
• Il s’agit donc d’une position relative comparée :
– à un objectif de duration, par exemple la duration d’un indice ou une
duration définie par le management de la Banque
– à un portefeuille existant considéré comme référence
• Cet élément de référence est indispensable pour construire et
analyser une position de duration
Les stratégies de courbe sont des paris sur la
déformation d’une courbe de taux donnée. Chaque
position doit donc être prise sur la même courbe
(même classe d’actifs) et elle comprend au moins
deux instruments financiers (par exemple des
obligations).

Les stratégies de pente (deux obligations) :

• Les positions d’aplatissement (flattening)
• Les positions de pentification (steepening)

Les stratégies avec trois obligations :

• Les positions de butterfly
Exemple d’une déformation de courbe entre deux dates :
la courbe s’est aplatie entre les 2 et 10 ans
Les stratégies de pente ne sont des positions que sur le taux
relatif d’un point de la courbe par rapport à celui d’un autre
point.
Cela signifie qu’il ne s’agit pas d’une position jointe à une
position directionnelle (de duration). Il faut donc immuniser
cette position par rapport au risque de duration, c’est-à-dire
d’un mouvement parallèle de la courbe des taux.
Une position d’aplatissement est une position qui anticipe une
baisse (hausse) du taux long plus (moins) importante que celle
du taux court. En d’autres termes le différentiel des taux se
réduit (cas d’une courbe des taux pentue).
Une position de pentification est une position qui anticipe une
baisse (hausse) du taux long moins (plus) importante que celle
du taux court. En d’autres termes le différentiel des taux
augmente (cas d’une courbe des taux pentue).
NB : La courbe peut aussi pivoter autour d’un point
intermédiaire, dans ce cas le taux long évolue en sens opposé
au taux court.
Comme les stratégies de pente, les stratégies de butterfly ne
sont des positions que sur le taux relatif d’un point de la
courbe par rapport à ceux de deux autres autres points. On
parle de la position relative du corps par rapport aux ailes.
Cela signifie qu’il ne s’agit pas d’une position jointe à une
position directionnelle (de duration). Il faut donc immuniser
le butterfly par rapport au risque de duration, c’est-à-dire
d’un mouvement parallèle de la courbe des taux.
Une position longue des ailes est une position qui anticipe une
hausse relative du taux du corps par rapport à ceux des ailes.
Une position courte des ailes est une position qui anticipe une
baisse relative du taux du corps par rapport à ceux des ailes.

L’analyse de la stratégie suit le même raisonnement que pour

une stratégie directionnelle ou de pente. En fonction du carry
net, il faut calculer un spread de breakeven sur les trois titres
constituant le butterfly.
Comme pour toutes stratégies obligataires, les stratégies de
spread se construisent sur base de positions courte(s) et
longue(s) qui doivent être immunisées en duration. En
revanche, contrairement aux précédentes stratégies, elles
peuvent porter sur des classes d’actifs différentes

On distingue deux grandes catégories de stratégies de spread

couramment utilisées :
• Les positions de spread entre titres d’émetteurs différents et
valeur relative des titres d’un même émetteur
• Les positions de spread entre courbes d’actifs différents
Analyse des stratégies de spread entre deux titres d’émetteurs
différents
L’analyse de ces stratégies est très voisinne de celle des
stratégies de valeur relative, mais il est indispensable de
parfaitement prendre en compte les perspectives d’évolution
de :
• La liquidité relative des titres (risque de ‘flight to liquidity’)
• La qualité de signature relative des émetteurs (risque de
‘flight to quality’)
• Les aspects offre-demande de chacun des émetteurs : toute
choses étant égales par ailleurs, lorsque les encours émis d’un
émetteur donné augmentent, les titres de cet émetteur
tendent à se déprécier.
Les mouvements de spread entre émetteurs peuvent être
beaucoup plus importants que ceux entre titres d’un même
émetteur, car ils sont de facto le reflet de l’appétit (ou de
l’aversion) au risque des investisseurs. L’ampleur de ces
variations supposent une gestion particulièrement rigoureuse
de la position
Les positions de spread entre courbes de différents émetteurs
(1/2)
Ces stratégies consistent à prendre une position sur la valeur
relative d’un spread entre les pentes des courbes de deux
émetteurs.
Ces stratégies nécessitent donc le recours à 4 titres, on parle
également de stratégies de “box”.
Ces stratégies sont en général moins risquées que les simples
stratégies de spread émetteur, mais sont beaucoup plus
lourdes à mettre en place et nécessitent donc un suivi très
exigeant.
Plus encore que les autres stratégies obligataires étudiées, elles
peuvent être très limitées (voire impossibles à mettre en
place) en raison du cadre d’une gestion obligataire où les
ventes à découvert sont interdites.
Évolution historique entre les courbes allemande et italienne entre oct. 2008 et oct.
2009
Le spread Italie vs. Allemagne à 5 ans s’est resserré de 23 bps, alors que le spread à
10 ans s’est élargi de 14 bps
Il aurait donc fallu acheter le 5 ans italien en vendant le 5 ans allemand et acheter le
10 ans allemand et vendre le 10 ans italien
 Marche Actions
• Caracteristiques
1.titre de propriete-associe
Droit de vote- dividende-actif social
2.titre au porteur et titre au nominatif

Negociation des actions(France)

Organisation par Euronext
• Premier marche(grandes entreprises)
• Second marche( entreprises de tailles
moyennes)
• Nouveau marche (fort potentiel de croissance)
Mode de negociation
• Comptant/service de reglement differe
Organisation des echanges
• Marche dirige par les ordres
• Marche dirige par les prix (organise, market
maker)
Cotation assiste en continue (CAC)
• Decroissante a l achat
• Croissante a la vente
 Carnet d ordre
Demande (achat) Offre (vente)
Cumul Quantite Prix Prix Quantite Cumul
50 10 9,98 100
150 100 9,99 9,99 50 150
200 100 9,98 10 150 200
250 150 9,97 10,01 100 250

• A 10 euros : 50 titres echanges

• A 9,99: 150 titres echanges
• A 9,99: 100 titres echanges
• Ouverture du marche a 9,99 car cest le cours
auquel il est echange le plus grand nombre
de titres
 Ordre de bourse
• Info d ordre generale
• Validite de l ordre
• Ordre a cours limite
• Ordre a la meilleure limite
• Ordre a tout prix
• Ordre a seuil ou a plage de declenchement;
acheteur a ce cours et au dessus
vendeur a ce cours et au dessous
 Indices boursiers
Reference permettant d apprecier l evolution
d’un marche.
• CAC 40 (31 dec 1987)
• MSCI
• FTSE
• Dow Jones ( 1884)
• SP
• Nikkei…
 Introduction en bourse
1 Motifs:
• Economique :financement
• Patrimoniale: succession d’une entreprise
familiale
• Image de marque: cotee en bourse = elite
2 Procedures:
• Diffusion de titres
• Premiere cotation
 Les offres publiques
• Une offre publique est une procedure qui
permet a une persone physique ou morale de
faire connaitre publiquement son intention d
acquerir tous les titres d une societe en
bourse.
• OPA offre publique d achat
• OPE offre publique d echange
• OPR offre publique de retrait (radiation)
• OPRA offre publique de rachat(reduction
capital social)
 Instruments derives
• Forward rate agreement ou FRA: instrument
permettant de garantir un taux de pret ou d
emprunt dans le futur (gre a gre)
• Swap de taux ou Interest rate swap:contrat
peremettant d echanger des flux dans une
meme devise mais basee sur deux taux
differents, l’un fixe et l’autre variable (LIBOR
ou EURIBOR)
• Futures: engagement ferme a livrer a terme
un actif (marche organise)
 Options
• Contrat entre 2 parties par lequel l’un accorde
a l autre le droit (et non l’obligation) de lui
acheter (option d’achat) ou de lui vendre
(option de vente) a une date(option
europeenne) ou jusqu’ a une date (option
americaine), un actif financier, a un prix fixe
d’avance
• On distingue notamment: les options sur
indices boursiers, sur marchandises, sur taux
d’interet et sur les changes
 Caracterisitiques
• Actif sous jacent
• Prix d exercice ou strike price
• Prime
• Echeance : option americaine et option
europeenne
Strategies de base et PNL
Position sur option Type Position
sous jacent
acheteur de call droit d'acheter Call A
Vendeur de call engagement de vendre Call V
Acheteur de put droit de vendre Put V
Vendeur de put engagement d'acheter Put A
 Valeur d’une option
• Black et Scholes
• Temps
• Volatilite
• Taux d’interet
• In/At/Out the money

Call Put
cours sous jacent>strike In the money Out the money
cours sous jacent= strike At the money At the money
cours sous jacent< strike Out the monet In the money