La valeur
La valeur
Les transactions économiques ne sont possibles que lorsque le vendeur et l’acheteur tombent
d’accord sur la valeur du bien, objet de l’échange. Le calcul de la valeur utilise des notions
mathématiques abordées dans cette première partie et qui sont utilisées dans tous les outils
de finance d’entreprise évoqués ultérieurement.
De nombreux paramètres interviennent dans la détermination de la valeur : le temps, le risque
et l’information.
I. Introduction à la valeur
et à ses définitions
La valeur
Dans un contexte général, la valeur est ce que
vaut un bien ou un droit selon l’estimation que l’on peut
en faire à un moment donné.
La valeur est une notion toute relative. Elle est attri-
buée à un instant donné à un bien ou à un actif finan-
cier (titre, etc.) et varie selon plusieurs facteurs :
– les individus : le bien évalué dépend de l’utilité
qu’il a pour chacun de nous. Or, nous sommes
tous différents et donc forcément cette valeur sera
subjective (valeur d’usage) ;
– les périodes : la valeur sera fonction de l’état du
marché pendant la période considérée. L’offre et la
demande sont fluctuantes et le prix d’équilibre est
en constante évolution (valeur de marché) ;
– les informations dont les individus disposent. Elles
peuvent contribuer à accroître la valeur ou, au
contraire, la réduire par rapport à une estimation
initiale (valeur historique).
A. La valeur d’un actif financier
Il faut faire la distinction entre :
– la valeur d’un capital : on considère que la valeur
d’une somme dépend de l’époque où l’on pour-
ra en disposer. Ainsi, une somme indisponible
aujourd’hui devra avoir une valeur plus élevée plus
tard afin de compenser son indisponibilité. Il est
donc nécessaire de procéder à des calculs finan-
ciers afin de déterminer la valeur présente d’un
capital futur (calculs d’actualisation) et la valeur
obtenue au terme d’une certaine durée de place-
ment par un capital placé aujourd’hui (calculs de
capitalisation) ;
– la valeur d’un titre coté : il s’agit de la valeur fixée
par le marché. Sa cote varie donc tous les jours
en fonction de l’offre et de la demande. Elles sont
elles-mêmes dépendantes de plusieurs paramètres.
Il s’agit de valeur de marché.
La valeur de marché est celle qui est déterminée
par un marché ou à partir de données émanant du
marché.
B. Les différentes expressions
de la valeur
Certaines expressions n’ont pas la même signification
selon le contexte employé.
1. La valeur dans le domaine comptable
et financier
a. Le domaine des mathématiques financières
La valeur acquise : valeur d’une somme dans le futur,
comprenant le capital placé et les intérêts (ces intérêts
peuvent être simples ou composés).
La valeur actuelle : c’est la somme qu’il faut placer
pour obtenir dans le futur une somme déterminée.
Sachant que la somme future à recevoir comprend le
capital placé et les intérêts (ces intérêts peuvent être
simples ou composés).
b. Le domaine comptable (référentiel français)
La valeur d’usage : valeur des flux de trésorerie
futurs attendus à l’occasion de son utilisation et de sa
cession. Ces flux de trésorerie attendus sont détermi-
nés par un business plan dans lequel on fait notam-
ment état des chiffres d’affaires et des charges futures.
1
 La valeur vénale : montant qui pourrait être obtenu,
à la date de clôture, de la vente d’un actif lors d’une
transaction conclue à des conditions normales de
marché, nets des coûts de cession.
La valeur actuelle : on compare la valeur vénale ou
la valeur d’usage et on en retient la valeur maximum.
La valeur amortissable : valeur brute des immobi-
lisations amortissables sous déduction de la valeur
résiduelle.
La valeur brute : valeur d’entrée d’un actif dans le
patrimoine ou valeur de réévaluation.
La valeur nette comptable : valeur brute moins les
pertes de valeurs cumulées que constituent les amor-
tissements et les dépréciations.
La valeur résiduelle : valeur de cession d’un actif
diminué des coûts de vente à la fin de son utilisation.
c. La valeur dans les normes IFRS (référentiel
international)
La juste valeur : prix qui serait perçu à l’occasion
de la vente d’un actif ou le prix qui serait payé pour
éteindre un passif, dans le cadre d’une opération
conclue à des conditions normales entre des interve-
nants de marché, à la date d’évaluation.
La valeur actuelle : estimation de la valeur actualisée
des flux de trésorerie futurs nets dans le cours normal
de l’activité.
La valeur comptable : montant auquel un actif ou un
passif est comptabilisé au bilan.
La valeur d’utilité : valeur actualisée des flux de
trésorerie futurs susceptibles de découler d’un actif
ou d’une unité génératrice de trésorerie.
La valeur nette de réalisation : prix de vente esti-
mé dans le cours normal de l’activité, diminué des
coûts estimés pour l’achèvement et des coûts estimés
nécessaires pour réaliser la vente.
La valeur recouvrable : valeur la plus élevée entre le
prix de vente net de l’actif et sa valeur d’utilité.
2
d. La valeur dans les autres définitions
comptables
La valeur d’acquisition : coût d’acquisition d’un actif,
immobilisation ou stock.
La valeur ajoutée : prix facturés aux clients moins
l’ensemble des achats de biens et services effectués
auprès des fournisseurs.
La valeur amortissable : valeur brute diminuée de la
valeur résiduelle.
La valeur d’apport : valeur figurant dans le traité d’ap-
port dans le cas d’opérations telle que la fusion ou
l’apport partiel d’actif.
La valeur d’échange : valeur utilisée lors de l’échange
d’un actif non monétaire contre un autre actif non
monétaire ou la combinaison d’un actif non moné-
taire avec un actif monétaire.
La valeur d’émission : valeur à laquelle est émise une
action ou une obligation.
La valeur d’entrée : valeur à laquelle un actif ou un
passif est comptabilisé à l’origine.
La valeur d’équivalence : terme utilisé dans le
contexte de la consolidation ; valeur à laquelle
peuvent être évalués des titres d’une société contrô-
lée de manière exclusive égale à la quote-part des
capitaux propres correspondant aux titres.
La valeur d’inventaire : valeur à la clôture d’un
exercice.
La valeur de marché : prix de vente issu d’un marché.
La valeur nominale : valeur sur laquelle se calcule
l’intérêt d’une obligation ou qui correspond à une
quote-part de capital pour une action.
La valeur de réévaluation : valeur estimée au moment
d’une réévaluation (réajustement de la valeur des
immobilisations).
La valeur de remboursement : valeur à laquelle est
remboursée une obligation.
La valeur d’utilité : valeur d’une participation repré-
sentant ce que l’entité accepterait de payer pour obte-
nir cette participation.

II. La valeur : concept
fondamental en finance
Les théoriciens de la finance d’entreprise se posent les
questions suivantes à propos de la valeur :
– Comment évaluer la valeur théorique d’une
action ?
– De quelle manière le risque influence-t-il la
valeur ?
– Comment donner une valeur à une entreprise ?
– De quelle manière optimiser la valeur de
l’entreprise ?
– La valeur d’une entreprise est-elle dépendante de
son endettement ?
– Comment mesurer la rentabilité d’un
investissement ?
A. La théorie économique
sur la valeur
Il existe dans l’économie de nombreuses interpréta-
tions de la valeur. Elles varient alors d’un courant de
pensée à un autre. Pourtant, elles reposent toutes sur
l’interprétation de la relation entre la valeur et le prix.
On retrouve alors deux types de conceptions :
– la conception objective, qui considère que la
valeur d’un bien résulte d’un calcul économique
comprenant les coûts et conditions de production
du bien. Le prix et les valeurs sont alors similaires ;
– la conception subjective, qui considère que la
valeur d’un bien résulte de l’intérêt porté sur celui-
ci. La valeur est ainsi définie à partir d’un proces-
sus psychologique d’évaluation. Le prix et la valeur
sont alors dissemblables.
1. La conception objective de la valeur
Cette conception prend en compte un facteur objectif
et mesurable qui permet la valorisation d’un bien, à
savoir le travail.
Le courant de pensée le plus représentatif de cette
mouvance est celui des économistes classiques
anglais.
a. Les économistes classiques anglais
Adam Smith (1723-1790) était un économiste écos-
sais précurseur de l’analyse économique et du libé-
La valeur
ralisme. Il est réputé pour sa théorie de la main invi-
sible. Elle consiste à la régulation naturelle du marché
par l’efficacité du marché à combler la demande,
c’est-à-dire que « la recherche des intérêts particu-
liers aboutit à l’intérêt général ». Dans cette situation
le prix naturel de la marchandise est égal à l’ensemble
des coûts de productions comprenant également les
profits du capital utilisé.
David Ricardo (1772-1823) était l’un des écono-
mistes classiques majeurs. Il partage un avis similaire
à celui d’Adam Smith avec sa théorie de la valeur.
Elle ne repose pas sur l’offre et la demande, mais sur
les prix fixés selon le coût de production et non de
son utilité.
Les économistes classiques considèrent que la
concurrence crée une déflation du taux de profits
commun à toutes les industries d’un même marché.
Ce qui crée des migrations d’investisseurs d’un
marché peu rentable vers un autre plus fructifiant.
Cela vient poser la question de la valeur des biens.
David Ricardo pose alors la question d’équilibre entre
la valeur-travail et un taux de rentabilité uniformes
imposés aux entreprises. Cette théorie n’est pas viable
si les moyens de productions n’ont la même durée de
vie. Alors, ils considèrent que le concept de valeur-tra-
vail ne peut pas s’appliquer dans l’économie de base.
b. Le cas de Karl Marx
Karl Marx (1818-1883) était historien, journaliste,
philosophe, sociologue, économiste, essayiste,
théoricien de la révolution, socialiste et communiste
allemand, il avait une conception matérialiste de
l’histoire.
Il partage l’opinion des économistes classiques
anglaises, les idées politiques des socialistes français
et les idées philosophiques allemandes. Ainsi, pour
lui il y a déséquilibre entre le travail fourni et la rému-
nération. Sa théorie repose sur « la valeur des objets
de première nécessité qu’il faut pour produire, déve-
lopper, conserver et perpétuer la force de travail ».
Il se dissocie de Ricardo dans l’interprétation de la
valeur du travail. Pour Marx, le travail est à l’ori-
gine de toute valeur et non une simple « valeur du
travail ». Pour que cette conception puisse s’appli-
quer le marxisme propose une division du capital : le
paiement des salaires, le capital variable, le reste, le
capital fixe. Celle-ci serait alors compatible à un taux
uniforme des profits.
3
 2. La conception subjective de la valeur
La conception subjective se concentre sur la concep-
tion de l’utilité.
a. Les économistes classiques français
Pour les économistes classiques français, la valeur
d’usage est le fondement unique de la valeur.
Jean-Baptiste Say (1767-1832) était l’un des princi-
paux économistes classiques français. Il est réputé
pour avoir créé la loi des débouchés, aussi appelé loi
de Say. Elle repose sur le principe que toute offre crée
sa propre demande. La répartition du prix se faisant
sous forme de salaire pour les employés et de divi-
dendes pour les propriétaires.
b. L’école néoclassique
L’école néoclassique a été créée dans les années
1870 et a été très influente jusqu’à la crise de 1929
et le développement du keynésianisme. Elle a mis en
place la mathématisation de l’économie. L’une des
figures majeures de cette école est Alfred Marshall.
Dans le concept de valeur-utilité, la rareté devient un
facteur premier. On prend alors en compte l’utilité
marginale qui consiste en la dernière unité consom-
mée d’un bien. Elle permet alors de définir la valeur
de ce dernier. L’utilité côtoie donc la rareté. L’offre
d’un bien dépend alors des coûts de production
tandis que la demande détermine son utilité.
L’utilité marginale
William Stanley Jevons est à l’origine de l’utilité
marginale, alors appelé degré final d’utilité, présenté
dans son ouvrage Theory of Political Economy.
Alfred Marshall (1842-1924) est à l’origine de l’uti-
lisation de la politique de courbe de l’offre et de la
demande, majoritairement utilisée sur le marché
économique actuel. Cette théorie s’oppose à celle de
Walras sur l’utilité marginale. Pour Marshall, toutes
choses égales par ailleurs, il diffère donc en intégrant
au coût et à la valeur les facteurs d’utilité et de coûts
de production.
Pour lui, la valeur des biens dépend de la demande à
court terme. À long terme, toutefois, elle dépend des
coûts de production.
4
c. L’école autrichienne
Crée en même temps que le marginalisme, cette
école refuse la mathématisation de l’économie. L’un
de ses fondateurs fut Carl Menger dont la théorie fut
appuyée par Ludwig von Mises pour qui « l’économie
commence là où la psychologie s’arrête ».
Pour cette école, la valeur est subjective car la valeur
donnée à un produit diffère selon chaque individu.
La théorie de l’école autrichienne part du principe
que l’économie est en mouvement perpétuel dont le
moteur serait l’entrepreneur. Il n’est donc pas possible
de trouver un équilibre au sein de la valeur.
d. Les facteurs sociétaux et leur impact
sur la détermination de la valeur
Comme on a pu le voir, l’interprétation de la valeur
peut varier d’un mouvement de pensée à un autre.
On retrouve également les institutionnalistes qui par
des règles et de moyens déterminent les comporte-
ments d’individus, ce qui influe sur la conception de
valeur. Toutefois, André Orléan explique que cette
théorie ne prend pas en compte les contraintes envi-
ronnementales, le mimétisme, ainsi que les inégalités
sociales qui influent directement sur le concept d’uti-
lité et de travail liés à la valeur.
B. La théorie du contrôle de gestion
sur la valeur
De nos jours, la notion de valeur prend une impor-
tance croissante dans le management, au-delà de son
sens économique premier. La valeur concerne l’out-
put et la structure de l’entreprise.
La valeur d’un output est la mesure subjective et
hypothétique, par la demande, de l’utilité apportée
par les fonctions d’un output.
La valeur d’un produit ne s’obtient pas seulement par
l’activité de transformation de matières premières
en biens ; elle découle aussi de l’apport de toutes les
activités principales et de soutien de l’organisation
comme l’analyse la notion de « chaîne de valeur » de
Michael Porter.
Selon cette analyse, la valeur d’un produit est la
combinaison d’activités prioritaires et d’activités de
soutien.

Les activités prioritaires sont essentiellement :
– la logistique ;
– la production ;
– le marketing et les ventes.
Les activités de soutien sont essentiellement :
– les activités de gestion de l’infrastructure de
l’entreprise ;
– la gestion des ressources humaines ;
– le développement de la technologie ;
– la fonction approvisionnement.
La valeur de l’entreprise dépendra ainsi, en partie, de
la valeur de ses produits et de ses activités.
Le manager n’agit plus uniquement en fonction des
coûts mais doit gérer le couple valeur-coût.
L’approche en matière de valeur oblige donc à piloter
les activités, à remettre en cause éventuellement la
structure de l’entreprise et son système d’information.
C’est un outil d’amélioration visant une meilleure
satisfaction du client, d’innovation, de rentabilité et
de compétitivité. C’est une méthode d’optimisation
lors de la conception des produits développée sous
l’égide de l’association française de l’analyse de la
valeur (AFAV).
L’AFAV
L’AFAV est créée en 1978 et vise à développer
l’utilisation de l’analyse de la valeur. Cette analyse
est une méthode élaborée en 1946 aux États-Unis par
L. D. MILES et introduite en France dans les années 1960.
Elle sert à concevoir un produit, un service, ou une orga-
nisation parfaitement adaptés aux besoins de leurs
utilisateurs, tout en réduisant au strict nécessaire les
ressources employées.
La valeur est une grandeur qui augmente lorsque la
satisfaction de la fonction pour laquelle le produit
a été conçu augmente ou que le coût du produit
diminue.
L’analyse de la valeur est une méthode rigoureuse
qui, à partir d’une expression formalisée du besoin
réel, conduit une équipe d’experts de plusieurs disci-
plines à concevoir des solutions qui répondront de
façon optimale à l’ensemble des besoins recensés.
La valeur
Quelles sont les fonctions du produit qui permettront
l’adéquation des besoins des clients à l’optimisation
du coût des moyens ?
L’analyse de la valeur cherche à obtenir au moindre
coût les seules fonctions nécessaires et jugées utiles
d’un produit, tout en améliorant la qualité, la sécurité,
la durée du produit.
C. La théorie de la finance
d’entreprise sur la valeur
La théorie microéconomique néoclassique a long-
temps estimé que l’objectif fondamental de l’entre-
prise et de la finance était la maximisation des profits.
Puis on estima que l’objectif était plutôt la maximi-
sation de la valeur de l’entreprise, c’est-à-dire de la
richesse des actionnaires.
1. Évaluation d’entreprises
Il existe plusieurs types d’opérations nécessitant une
évaluation de la valeur de l’entreprise :
– acquisition de titres ;
– transmission d’entreprise ;
– restructuration pour réduire des coûts et optimiser
les synergies ;
– fusion ;
– succession ;
– évaluation dans le cadre de l’impôt sur la fortune
immobilière ;
– évaluation de fonds de commerce ;
– etc.
Dans ces opérations très fréquentes dans la vie écono-
mique contemporaine, l’approche comptable stricte
dans laquelle les capitaux propres sont censés mesu-
rer la richesse des actionnaires ne peut pas être prise
pour argent comptant. Néanmoins, elle constitue un
point de départ et des corrections à la hausse et à la
baisse viendront contribuer à la détermination de la
valeur de l’entreprise :
– suppression des non-valeurs dans l’actif ;
– plus-values latentes ;
– etc.
Nous pouvons distinguer deux grandes techniques
d’évaluation des entreprises.
5
 a. L’approche patrimoniale
On considère que la valeur de l’entreprise est égale
à la valeur réelle de ses actifs diminuée des dettes
de l’entreprise. Cette optique est privilégiée lorsque
l’outil de travail est important (industrie, etc.). On
doit alors supprimer les postes comptables n’ayant
pas de valeur marchande (non-valeurs) et rajouter les
plus-values latentes éventuelles sur les actifs (en vertu
du principe de prudence, il est interdit, sauf excep-
tion, de faire état de ces plus-values dans le bilan).
b. L’approche par les revenus
On considère que la valeur de l’entreprise est mesu-
rée par la valeur actuelle des flux de trésorerie futurs
que peut engendrer l’entreprise. Elle s’applique de
manière pertinente lorsque les actifs durables sont
faibles et les compétences élevées (entreprises de
services).
III. La valeur et le temps
Fig. 1 Le temps © emiliau - Fotolia - EmiliaUngur
Le premier paramètre influant sur la valeur est le
temps. Si une proposition est faite de gagner 10 000 €
immédiatement ou 10 000 € dans un an, peu d’hé-
sitation, la préférence ira sans nul doute au premier
choix : gagner la somme sans délai. Le problème
se complexifie lorsque la proposition est de gagner
10 000 € immédiatement ou 15 000 € dans un an : les
5 000 € supplémentaires promis ne méritent-ils pas
d’attendre un an ? La finance d’entreprise procure des
outils pour répondre à cette question.
A. Le taux d’intérêt
Avant d’aborder la notion de taux d’intérêt, il est
utile de rappeler un point important en termes de
vocabulaire.
6
Il est courant d’utiliser indifféremment le prêt et
l’emprunt.
Or un prêt est accordé par celui qui prête de l’argent,
généralement le banquier. Un prêt est donc une
créance qui apparaît à l’actif du bilan du prêteur (dans
les immobilisations financières).
L’actif du bilan
L’actif du bilan est composé des possessions de
l’entreprise : les immobilisations incorporelles, corpo-
relles et financières, les stocks, les créances (clients,
fiscales, autres), les disponibilités (valeurs mobilières,
banque, caisse, etc.), les charges constatées d’avance.
Celui qui reçoit l’argent du banquier souscrit un
emprunt : cet emprunt est une dette qui apparaît au
passif du bilan de l’emprunteur.
Le passif du bilan
Le passif du bilan comptable est composé d’élé-
ments du patrimoine ayant une valeur économique
négative.
Un projet de création d’entreprise amène souvent
le créateur à solliciter un emprunt à son banquier
pour compléter son apport personnel. Le banquier
se rémunère en réclamant à l’emprunteur un intérêt
calculé en appliquant au montant de l’emprunt un
taux d’intérêt.
Ainsi, le montant total des remboursements effectués
par l’emprunteur sera supérieur au montant du prêt
accordé : la différence entre les deux correspond à
l’intérêt.
La notion fondamentale du taux d’intérêt est essen-
tielle pour envisager au mieux les premiers calculs
financiers.
Le taux d’intérêt
Le taux d’intérêt est le prix qu’il faut payer pour
emprunter de l’argent.
Le prêteur ne peut pas utiliser immédiatement l’argent
qu’il vient de prêter. Au lieu de prêter cet argent, il
aurait pu l’investir dans une activité rentable, qui lui
aurait permis de dégager des bénéfices. Renoncer à
ces bénéfices est défini en économie comme un coût
d’opportunité.

Le taux d’intérêt d’un prêt varie en fonction de
plusieurs paramètres. Les deux principaux paramètres
sont :
– la durée du prêt ;
– l’évaluation du risque de non-remboursement à
l’échéance. Plus le prêteur a un doute sur la capa-
cité de l’emprunteur à rembourser la totalité de sa
dette, plus le taux d’intérêt qu’il demandera sera
élevé.
Le remboursement de l’argent emprunté s’effectue
généralement en plusieurs fois, par annuités ou par
mensualités.
Lors de chaque annuité (ou mensualité), l’emprunteur
rembourse une partie du capital emprunté et ajoute
le montant de l’intérêt qui vient rémunérer le prêteur.
1. Calcul de l’intérêt
Pour calculer le montant d’intérêt qui est dû par l’em-
prunteur, on multiplie le montant de la dette qui reste
dû à la date de paiement de l’annuité (ou mensualité)
par le taux d’intérêt :
Montant intérêt = Capital restant dû × taux d’intérêt
Le taux d’intérêt peut être exprimé de plusieurs
façons :
– on utilise généralement un pourcentage, par
exemple 3 % ;
– mais ce taux d’intérêt peut également être exprimé
par un nombre décimal : 0,03 ;
– ou sous forme de fraction :
Ce taux d’intérêt correspond à la rémunération du
capital prêté sur une période déterminée, généra-
lement sur l’année. Ainsi, un montant de 10 000 €
prêté pendant un an à un taux d’intérêt de 3 % par
an coûtera à l’emprunteur : 10 000 × 0,03 = 300 €.
Cet emprunteur devra rembourser au total 10 300 €,
c’est-à-dire le capital prêté plus l’intérêt.
Si le prêt a toujours un taux d’intérêt de 3 % par an,
mais qu’il ne porte que sur une durée de 6 mois, le
montant de l’intérêt se calcule en effectuant un prora-
ta temporis : 10 000 × 0,03 × ( ) = 150 €.
La valeur
Prorata temporis
Il s’agit de la proportion effectuée entre la
période sur laquelle l’argent a été prêté par rapport à
une année entière.
Par convention :
– si la durée sur laquelle s’applique le taux d’intérêt
n’est pas précisée, il s’agit d’une durée annuelle.
Si l’argent a été prêté sur une période qui n’est pas
d’un an, un prorata temporis sera à utiliser ;
– pour calculer ce prorata temporis, la finance d’en-
treprise considère généralement, par simplifica-
tion, qu’une année est composée de 12 mois de
30 jours, soit 360 jours au total. Sauf indication
contraire dans l’énoncé d’un exercice, cette année
de 360 jours sera utilisée pour le calcul des intérêts.
Le calcul des intérêts dus est donc simple lorsque
l’argent est prêté sur une année, ou moins d’une
année. Les choses se compliquent lorsque l’argent
est prêté sur plusieurs années.
Exemple :
On se place maintenant dans la situation de celui
qui a de l’argent à prêter et non plus dans la situation
de l’emprunteur, le raisonnement reste le même. Un
investisseur souhaite placer sur un compte rémunéré
10 000 € pendant deux ans à un taux d’intérêt de 3 %.
À la fin de la première année, ce placement lui aura
rapporté un intérêt de 10 000 × 0,03 = 300 €.
Pour la deuxième année, deux cas peuvent se
présenter :
– si, en fin de première année, l’investisseur a reti-
ré du compte rémunéré les 300 € d’intérêts qu’il
vient de gagner, la deuxième année lui rapportera
des intérêts à hauteur de 10 000 × 0,03 = 300 €.
Ce mode de calcul, dans lequel on considère que
le capital placé n’augmente pas chaque année du
montant des intérêts gagnés, est appelé méthode
de l’intérêt simple ;
– si, en fin de première année, l’investisseur décide
cette fois de laisser sur le compte rémunéré les
300 € d’intérêts qu’il vient de gagner, la deuxième
année lui rapportera des intérêts à hauteur de
10 300 × 0,03 = 309 €. Ce mode de calcul, dans
lequel on considère que le capital placé augmente
chaque année du montant des intérêts gagnés, est
appelé méthode de l’intérêt composé.
7
 a. Le taux annuel
Lors d’une opération financière, le taux communiqué
ou fixé est un taux annuel. Lorsque la période étudiée
est plus courte (mois, trimestre, etc.), le taux corres-
pondant se calcule proportionnellement au taux
annuel. Dans certains cas, il est également possible
d’utiliser un taux équivalent.
Taux mensuel proportionnel = taux annuel x
(12 mois dans l’année)
Taux trimestriel proportionnel = taux annuel x
(4 trimestres dans l’année)
b. Le taux fixe ou variable
Généralement, les opérations financières comportent
un choix entre :
– un taux fixe : qui restera figé jusqu’à l’échéance de
l’opération ;
– un taux variable : en principe, le taux est révisé
chaque année en fonction d’un taux (monétaire ou
obligataire) de référence du marché.
c. Taux nominal ou taux réel
Le taux utilisé pour effectuer les calculs est toujours
un taux nominal. Mais ce taux « facial » peut être
faussé par le jeu de l’inflation. Une somme exprimée
dans une devise donnée a un lien avec son pouvoir
d’achat à un moment donné. Ce qui signifie qu’au-de-
là du gain ou de la perte exprimée en devise, il faut
également comparer la variation du pouvoir d’achat
entre deux dates.
Le taux d’intérêt réel
Le taux d’intérêt réel est le taux d’intérêt nomi-
nal corrigé de l’inflation.
Il permet d’exprimer des sommes exprimées en euros
courants en des sommes en euros constants. L’inflation
étant rarement négative, le taux d’intérêt réel est en
principe inférieur au taux nominal.
Pour le calculer, on considérera, un montant de 1 € et
un placement d’un an :
– t : taux d’intérêt nominal ;
– r : le taux d’intérêt réel ;
– i : le taux de l’inflation.
(1 + r) x (1 + i) = 1 + t
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Exemple : pour le taux d’intérêt réel r d’un placement
à 3 % sachant que le taux d’inflation est de 1 % :
d. Les intérêts
Les intérêts sont calculés selon deux modes :
; – sur le capital uniquement, c’est-à-dire sur la
somme placée au départ. Les intérêts sont calcu-
lés, chaque période, uniquement sur le capital. Ces
intérêts sont appelés intérêts simples ;
;
– sur le total capital et intérêts : les intérêts sont
rajoutés au capital à la fin de chaque période
(annuelle ou non). Les intérêts suivants sont ainsi
calculés sur le total obtenu. On les appelle les inté-
rêts composés.
En principe, le calcul se fait :
– à intérêts composés si les placements sont d’une
durée supérieure à un an ;
– à intérêts simples si les placements sont de durée
inférieure ou égale à un an.
Les intérêts simples
Dans cette méthode, les intérêts sont calculés sur le
capital initial.
La formule de calcul est la suivante :
i = Co × i × n
Avec :
– i : taux d’intérêt annuel exprimé en nombre déci-
mal (par exemple 0,03 pour un intérêt de 3 %) ;
– Co : montant du capital initial ;
– n : durée du placement.
Exemple :
L’entreprise Almata a placé 30 000 € à 4 % durant
cinq ans, avec un calcul des intérêts annuellement.
Le calcul des intérêts simples relatifs à ce placement
sera 6 000 € :
Dans le cas d’intérêts simples, les intérêts perçus
correspondent au même montant chaque année,
soit :
30 000 x 4 % x 5 = 6 000 € au bout des cinq ans.

Les intérêts composés
Dans cette méthode, les intérêts sont ajoutés au
capital à la fin de chaque période pour produire de
nouveaux intérêts.
La formule de calcul est la suivante :
Cn = Co (1 + i)n
Ou par la somme cumulée chaque année : (Co + Cn)
x i.
Avec :
– Cn : valeur acquise par le capital au bout de n
périodes ;
– Co : capital initial ;
– i : taux d’intérêt annuel en pourcentage ;
– n : durée du placement (exprimée en nombre de
période).
Exemple :
L’entreprise Almata a placé 30 000 € à 4 % durant
cinq ans, avec un calcul des intérêts annuellement.
Les intérêts composés pour ce même placement pour
chaque année seront de :
À la fin de la 1re année, les intérêts s’élèvent à 30 000
x 4 % = 1 200 €.
À la fin de la 2e année, les intérêts sont de : (30 000
+ 1 200) x 4 % = 1 248 €.
À la fin de la 3e année, les intérêts sont de : (30 000
+ 1 200 + 1 248) x 4 % = 1 297,92.
À la fin de la 4e année, les intérêts sont de : (30 000
+ 1 200 + 1 248 + 1 297,92) x 4 % = 1 349,84.
CALCUL DE LA VALEUR ACQUISE Cn PAR UN CAPITAL UNIQUE C (placé au taux t, pendant n périodes)
0 1 2 n-1
C Cn
Fig. 2 Schéma de valeur acquise Cn par un capital unique C © Philippe Sraiki
La valeur
À la fin de la 5e année, les intérêts sont de : (30 000
+ 1 200 + 1 248 + 1 297,92 + 1 349,84) x 4 %
= 1 403,83.
Le total des intérêts sur les cinq ans est de 30 000
+ 1 200 + 1 248 + 1 297,92 + 1 349,84 + 1 403,83
= 36 499,59 €.
Ou 30 000 (1 + 4 %)5 = 36 499,59 €.
Comme les intérêts d’une période entrent dans la
base de calcul des intérêts de la période suivante, il
est normal que le gain soit supérieur à celui obtenu
avec les intérêts simples.
e. La capitalisation
La capitalisation
Le calcul de la valeur acquise par un capi-
tal au bout de n périodes de placement s’appelle la
capitalisation.
Comme nous l’avons évoqué, tout placement
implique une rémunération. En effet, placer une
somme implique de se priver d’une consommation
immédiate et l’exigence, en compensation, d’un
revenu.
Capitaliser
Capitaliser signifie déterminer la valeur acquise
par une somme, placée au taux t, au bout de n périodes.
La période en question peut être l’année, mais peut
être aussi une période plus petite telle que le mois, le
trimestre, le quadrimestre, le semestre, etc.
Les intérêts de chaque période sont additionnés au
capital à la fin de cette période pour calculer les inté-
rêts de la période suivante. Ils sont donc capitalisés : les
intérêts s’appellent intérêts composés.
Le placement peut être fait en une fois ou bien être
composé de plusieurs sommes qui sont versées à inter-
valles réguliers.
n
9
 Calcul de la valeur acquise, à la fin de l’année n
Le taux utilisé dans le calcul de la valeur
Valeur acquise pour une période = C1 = C + (C x t) acquise par un capital unique
= C (1 + t) Taux usité = période de capitalisation retenue
En effet, le taux utilisé doit correspondre à la période de
Valeur acquise au bout de deux périodes = C2 = C (1 capitalisation retenue.
+ t) (1 + t) = C (1 + t)2 Ainsi, on retrouve :
– si on capitalise tous les ans : le taux annuel ;
La valeur de la somme acquise partie du montant – si la période est le mois : le taux mensuel
unique de C se transforme en fin du temps de place- proportionnel ;
ment (considéré comme n périodes) : – etc.

Cn = C (1 + t)n

CALCUL DE LA VALEUR ACQUISE Vn PAR UNE SUITE DE VERSEMENTS CONSTANTS a (versés en fin de
période, taux t)
0 1 2 n-1 n

a a a a
Fig. 3 Valeur acquise Vn par une suite de versements constants alpha © Philippe Sraiki

MONTANT VALEUR ACQUISE FIN N

PÉRIODE DE VERSEMENT DURÉE DU PLACEMENT
DU VERSEMENT PAR LE VERSEMENT
1 n-1 a a(1 + t)n-1
2 n-2 a a(1 + t)n-2
.. .. a ..
n-1 1 a a(1 + t)1
n 0 a a(1 + t)0 = a

Fig. 4 Détermination de la valeur actuelle Vn d’une suite de versements constants © Skill and You

La valeur acquise représente la somme des valeurs acquises de chacun des versements :

Cette expression correspond à une suite géométrique de raison (1 + t) de n termes et de premier terme a. La
somme de ces n termes est :

Exemple : des versements annuels de 50 000 € sont effectués en fin d’année pendant 15 ans. Taux d’intérêt de
3 %.

Quelle est la valeur acquise relative à ces versements à la fin de la 15e année ?

f. L’actualisation
Il est souvent nécessaire de procéder à l’opération inverse, c’est-à-dire de partir de la valeur acquise par un
capital et de déterminer le montant initial à placer pour obtenir ce capital au bout de n périodes. On parle alors
d’actualisation.

10

L’actualisation
L’actualisation consiste en la détermina-
tion d’une valeur présente d’une somme future ou
d’une suite de sommes futures versées à intervalles
identiques.
Selon le contexte, le taux d’actualisation peut être
connu ou bien il nécessitera des hypothèses de travail.
Il existe de nombreux cas nécessitant des actuali-
sations dans le domaine de la finance d’entreprise.
Voici les principaux :
– pour connaître la valeur présente d’un capital
futur :
Il n’est pas identique de disposer d’un euro
aujourd’hui ou de patienter pendant une période
dans le but d’obtenir cet euro.
Le capital présent aujourd’hui peut être consommé
immédiatement ou bien représenter une capacité de
financement que l’on peut placer dans l’espoir d’en
retirer un revenu, c’est-à-dire un avantage par rapport
à une situation présente. Dans le cas du placement,
la valeur acquise comportera l’euro placé plus les
intérêts.
On peut exprimer cette idée en disant qu’un euro
obtenu dans un an représente moins d’un euro dans
le présent.
0 1 2 n
S
Valeur actuelle de S
Fig. 5 Représentation d’un capital futur sur une échelle de temps
© Philippe Sraiki
Dans le cas d’un placement au taux de 4 %, il sera
équivalent d’avoir 15 000 euros dans un an ou
= 14 423,08 € aujourd’hui.
– afin d’effectuer des comparaisons entre plusieurs
valeurs dans le futur :
Dans le cas où on analyse un projet d’investissement,
il faudra mesurer quels seront les cash flows prévi-
sionnels attachés à cet investissement.
Pour prendre position quant à l’adoption d’un projet,
il faudra étudier sa rentabilité. Celle-ci peut se défi-
nir comme le supplément financier procuré par cet
investissement comparativement à son coût.
La valeur
Or, pour effectuer cette comparaison de manière
pertinente, il faut comparer ce qui est comparable en
mettant face à face les différentes sommes en jeu à la
même date. C’est à ce stade qu’intervient le recours
à l’actualisation. En effet, les rentrées d’argent sont
attendues dans le futur et à des époques différentes.
Il faudra donc actualiser chacune de ces sommes,
en faire la somme, pour pouvoir en fin de compte la
comparer avec le capital investi en général à l’époque
zéro.
Ce procédé sera également utilisé pour comparer
différents projets d’investissement.
– afin de faire ressortir un taux de rentabilité
implicite :
Nous avons évoqué plus haut le fait qu’un projet
d’investissement implique l’espérance d’une série de
cash flows futurs. Se prononcer et prendre position
sur le projet implique de mesurer sa rentabilité. Mais
cette dernière se détermine de plusieurs manières. Les
deux principales sont :
– de mesurer l’avantage monétaire en euros procuré
par le projet ;
– déterminer le taux de rentabilité sous-jacent du
projet.
Ainsi, on pourra déterminer un avantage financier soit
en euros, soit en taux de rentabilité. Dans ce dernier
cas, on se prononcera quant à l’adoption du projet si
le taux ainsi déterminé est supérieur à un taux exigé
ou un taux actuellement appliqué sur le marché.
Les formules fondamentales de l’actualisation
L’actualisation consiste à répondre à la question :
quelle somme faut-il placer à tel taux d’intérêt
pendant n périodes afin d’obtenir tel montant futur ?
Actualisation d’un montant isolé
Quelle somme faut-il placer pour obtenir à la fin
du placement un montant déterminé ? Dans un
premier, l’hypothèse est faite que la somme à trouver
a été investie à intérêts composés pendant un certain
temps.
Exemple : soit un capital de 5 000 € à percevoir dans
sept ans.
Quelle est la valeur de ce capital aujourd’hui (à la date
zéro) si l’on retient un taux d’actualisation de 4 % ?
11
 0 1 2 3 4 5 6 7
DURÉE DE
L’ACTUALISATION VALEUR ACTUELLE
PÉRIODE
? 5 000
(EN NOMBRE À LA DATE ZÉRO
Fig. 6 Représentation du capital dans le temps avec un taux d’actualisation DE PÉRIODES)
à 4% © Philippe Sraiki
1 1 a(1 + t)-1
La valeur présente, dénommée C0, placée à 4 % doit 2 2 a(1 + t)-2
donner 5 000 au bout de sept ans, d’où : .. .. …
n-1 n-1 a(1 + t)-(n-1)
C0 x 1,047 = 5 000
n n a(1 + t)-n

C0 = 5 000 x 1,04–7 = 3 799,59 Fig. 8 Détermination de la valeur actuelle Vo d’une suite de versements
constants © Skill and You

En fixant un taux de 4 % il est identique de posséder La valeur actuelle globale de ces n versements
3 799,59 € aujourd’hui ou de 5 000 € dans sept ans. constants est la somme de chacune de ses valeurs
Cela revient à admettre que si l’on place 3 799,59 € actuelles :
aujourd’hui pour obtenir 5 000 € dans sept ans, cela
équivaut à effectuer un placement dont le taux de
rendement est de 4 %.
Cette expression est présentée ainsi après simplifica-
Généralisation de la formule : soit t le taux d’actuali- tions mathématiques :
sation, la valeur actuelle d’un capital unique à obtenir
après n périodes, est déterminé par la formule :

C0 = Cn x (1 + t)–n Emprunts et versements constants (versées en fin de

La valeur actuelle est une fonction décroissante
de la durée d’actualisation ainsi que du taux
d’actualisation.
Actualisation d’une suite de versements constants
versés en fin de période
Un versement constant est effectué à la fin de chaque
période (qui, rappelons-le, n’est pas forcément l’an-
née mais en tout cas constitue un intervalle de temps
fixe). Le schéma est le suivant pour n versements :
0 1 2 n
=? a a
période)
Pour réaliser un tableau d’amortissement d’em-
prunt (tableau de remboursement) avec annuités
constantes, on utilise la formule précédente. À
chaque annuité, l’emprunteur verse en une fois par
période à la fois une partie du capital prêté et une
partie d’intérêts (calculés sur le capital restant).
Exemple : Soit un emprunt de 200 000 € au taux de
1,5 % remboursable par annuités constantes de fin de
période pendant neuf ans. Chaque annuité représente
une année (parfois, on utilise le terme annuité sans
forcément qu’il s’agisse d’une année, c’est un terme
général).
a

Fig. 7 Représentation d’une actualisation d’une suite de versements Calculer le montant de l’annuité constante.
constants versés en fin de période © Philippe Sraiki

Détermination de la valeur actuelle V0 d’une suite de Annuité constante :

versements constants :

Cas particulier : que se passe-t-il en cas d’horizon

infini ?

Parfois, les revenus obtenus d’un actif financier durent

aussi longtemps que l’on détient cet actif financier.

12
 La valeur

C’est le cas de l’action dans le cas où l’on suppose
qu’elle ne sera pas cédée (ou qu’elle sera cédée après
une très longue durée). On analysera ce cas si le divi-
dende d versé chaque année reste constant.
Dans ce cas, on est en présence d’une rente.
Le taux de rendement actuariel de ce prêt compte
tenu d’un calcul annuel d’intérêt et à intérêts compo-
sés est de 8,77 %.
Soit t le taux annuel cherché. On peut poser l’équa-
tion suivante :

La valeur d’une action distribuant à l’infini un divi- 15 000 = 21 000 x (1 + t)–4

dende constant est (avec t le taux de rentabilité des
capitaux propres) : 1,4 = (1 + t)4

Exemple : Monsieur DURAND possède une action t = 1,41/4 – 1

dont le dividende annuel s’élève à 9 €. Ce dividende
devrait rester stable sur le long terme. t = 8,77 %

Que vaut cette action si l’on prend l’hypothèse d’un Exemple 2 :

taux d’actualisation de 2 % ?
Pour un horizon infini, la valeur de cette action, sa
valeur actuelle, représente le capital qu’il faudrait
placer à 2 % pour obtenir un dividende de 9 € :
Un capital de 3 500 € est placé pour une durée de
trois ans. Les intérêts sont calculés chaque année à
intérêts simples. Sachant que la valeur acquise au
bout des trois ans est de 4 000 €, quel est le taux de
rendement actuariel t ?
0 1 2 3

3 500 166,67 166,67 3 500 + 166,67

B. Le taux de rendement actuariel Fig. 9 Exemple 2 Taux de rendement actuariel dans le temps
© Philippe Sraiki

À présent, prenons l’hypothèse que nous connaissons On écrit la relation d’équivalence entre le montant
toutes les données du problème, sauf le taux d’intérêt. placé à la date 0 et les versements reçus en contrepar-
Cela revient à résoudre une équation à une inconnue, tie, actualisés au taux t :
ce qui dans l’absolu est très facile.
C0 = (C0 x t) x (1 + t)–1 + (C0 x t) x (1 + t)–2 + (C0 + (C0
Le taux de rendement actuariel x t)) x (1 + t)–3
Le taux de rendement actuariel permet d’éga-
liser la valeur actuelle d’une obligation et la somme des On peut également partir de la valeur acquise Cn :
flux futurs perçus.
Cn = C0 + (C0 x t) + (C0 x t) + (C0 x t)
Le taux de rendement actuariel d’un placement est
égal au taux d’intérêt pour lequel on obtient un gain Cn = C0 x (1 + n x t)
donné compte tenu d’un capital placé défini ainsi que
d’une durée de placement déterminée. Il s’agit donc 4 000 = 3 500 x (1 + n x t)
d’un pourcentage qui est périodique, c’est-à-dire qui
correspond à la périodicité de calcul des revenus 4 000 = 3 500 x (1 + 3 x t)
comme nous l’avons expliqué plus haut.

Il se calcule en obtenant le taux pour lequel il y a équi-

valence entre le capital placé (ou investi) et la valeur
actuelle des cash flows futurs obtenus.

Exemple 1 :
Monsieur MARTIN prête 15 000 € à un ami. Ce t = 4,76 %
dernier lui propose de lui verser 21 000 € dans quatre
ans.

13
 Ou tout simplement considérer que puisqu’il s’agit
d’intérêts simples annuels, le montant des intérêts
est identique chaque année. Or dans notre exemple,
ce montant est déjà donné : 500 € sur trois ans
= 166,67 € par an.
On peut donc le déterminer sans faire de gros calculs !
En effet, 166,67 = 3 500 x t soit t = = 4,76 %.
Le cas est plus compliqué lorsque les revenus pério-
diques ne sont pas identiques : dans ce cas, il faut
avoir recours à plusieurs techniques : essais succes-
sifs (tâtonnements), machine à calculer financière,
Solveur de Microsoft Excel. Généralement, on utilise
la technique de l’interpolation linéaire.
C. Les taux proportionnels
et les taux équivalents
1. Taux proportionnels
Les taux proportionnels
Le taux proportionnel correspond au taux rela-
tif à une période inférieure au taux de référence de sorte
que ce taux multiplié par le nombre de périodes équi-
vaut au taux de référence.
Lorsqu’un taux annuel est communiqué, il peut être
nécessaire de le convertir en taux mensuel, ou en taux
trimestriel. En fonction de la méthode utilisée pour
le calcul des intérêts, on utilisera les notions de taux
proportionnel (intérêts simples) ou de taux équivalent
(intérêts composés).
Le taux proportionnel est le taux qui donne le même
résultat que le taux annuel lorsque l’on utilise la
méthode des intérêts simples sur toutes les périodes
de l’année.
Taux proportionnel =
Exemple : comme il y a 12 mois dans une année, un
taux mensuel proportionnel à un taux annuel de 9 %
revient à :
14
2. Taux équivalents
Taux équivalents
On parle de taux équivalents quand deux taux
sont appliqués au même capital, pendant la même
durée. Ils ont alors des valeurs acquises égales.
Le taux équivalent est le taux qui donne le même
résultat que le taux annuel lorsqu’on utilise la
méthode des
intérêts composés sur toutes les périodes de l’année.
Taux équivalent = (1 + taux annuel) –1
Exemple : le taux mensuel équivalent à un taux annuel
t est donné par :
(1 + tm)12 = 1 + t
tm = (1 + t)1/12 – 1
Pour un taux annuel de 8 %, le taux mensuel équiva-
lent est donc :
tm = 1,081/12 – 1 = 0,64 %
Les périodes des taux équivalents
– Pour une période donnée, le taux équivalent est
inférieur au taux proportionnel car les intérêts sont
calculés à chaque période intermédiaire.
– Pour calculer les paiements correspondants à
des périodes inférieures à l’année, les banques
appliquent des taux proportionnels aux taux annuels.
Cet usage équivaut à utiliser un taux annuel équiva-
lent supérieur à celui qui a été convenu et engendre
un supplément d’intérêts.
D. Les annuités
Lorsque les annuités sont constantes, des formules de
mathématique financière permettent de calculer :
– la valeur acquise d’une suite d’annuités
constantes : dans le cas de versements sur un
compte d’annuités constantes pendant n périodes,
à un taux d’intérêt i, la valeur acquise correspond
au montant présent sur le compte à la fin des n
périodes ;

– la valeur actuelle est le montant placé (ou emprun-
té) au départ pour obtenir la valeur acquise au
bout des n périodes. La valeur actuelle d’une suite
d’annuités constantes est fréquemment utilisée
pour déterminer le montant de l’annuité constante
à verser pendant n périodes pour rembourser
un capital emprunté (qui correspond à la valeur
actuelle).
1. Valeur acquise d’une suite d’annuités
constantes
Deux cas peuvent se présenter :
– soit le versement de l’annuité intervient à la fin de
chacune des périodes ;
– soit le versement de l’annuité intervient au début
de chacune des périodes.
a. Versements à terme échu
Les versements peuvent intervenir en fin de période :
on parle alors de versement à terme échu.
Exemple :
Une entreprise place chaque année, pendant cinq
ans, 10 000 € sur un compte rémunéré à 3 %. Les
versements sont effectués à la fin de chacune des cinq
années. Il s’agit donc de versements à terme échu.
Pour calculer le montant présent sur le compte
à la fin de la période de placement, c’est-à-dire la
valeur acquise des différents versements, on utilise la
formule suivante :
Valeur acquise = A ×
Avec A, le montant de l’annuité versé à la fin de
chaque année.
Cn – (A × n) = 10 000 ×
Représentation graphique de la valeur acquise des
versements à terme échu A1 à A5 :
Valeur acquise
A1 A2 A3 A4
Fig. 10 Représentation graphique de la valeur acquise des versements
a terme échu A1 à A5 © Skill and You
Le montant des intérêts perçus sur l’ensemble de la
période dans cette hypothèse des versements à terme
échu s’élève donc à : 53 091 – (10 000 × 5) = 3 091 €.
La valeur
b. Versements à échoir
Les versements peuvent également intervenir en
début de période : on parle alors de versement à
échoir.
Exemple :
Une entreprise place chaque année, pendant cinq
ans, 10 000 € sur un compte rémunéré à 3 %. Les
versements sont effectués au début de chacune des
cinq années. Il s’agit donc de versements à échoir.
Représentation graphique de la valeur acquise des
versements à échoir de A1 à A5 :
Valeur acquise
A1 A2 A3 A4 A5
Fig. 11 Représentation graphique de la valeur acquise des versements
a échoir de A1 à A5 © Skill and You
Pour calculer le montant présent sur le compte à la fin
des 5 ans de placement, c’est-à-dire la valeur acquise
des différents versements, on utilise la formule
suivante :
Valeur acquise = A(1 + i) ×
Avec A, le montant de l’annuité versée au début de
chaque année.
Cn – (A × n) = 10 000 (1 + 0,03) × = 54
684 €
Le montant des intérêts perçus sur l’ensemble de la
période dans cette hypothèse des versements à échoir
s’élève donc à : 54 684 – (10 000 × 5) = 4 684 €.
2. Valeur actuelle d’une suite d’annuités
constantes
On distingue ici aussi les versements à terme échu
(en fin de période) des versements à échoir (en début
de période).
a. Versements à terme échu
La valeur actuelle des versements à terme échu d’une
A5 annuité constante A pendant n périodes à un taux
d’intérêt i se calcule de la manière suivante :
Valeur actuelle = A ×
15
 Dans le cas de versements perpétuels
Dans le cas où le nombre de versements n’est
pas défini, c’est-à-dire dans le cas de versements d’an-
nuités constantes perpétuelles, la valeur actuelle se
calcule de la manière suivante :
Valeur actuelle = A/t
Représentation graphique de la valeur actuelle des
versements à terme échu de A1 à A5 :
Valeur actuelle
A1 A2 A3
Fig. 12 Représentation graphique de la valeur actuelle des versements
a terme échu de A1 à A5 © Skill and You
Cette formule est principalement utilisée pour calcu-
ler le montant de l’annuité constante à verser lors-
qu’on connaît le montant emprunté (qui correspond
à la valeur actuelle), le taux d’intérêt et le nombre de
périodes :
A = Valeur actuelle ×
Exemple :
Une entreprise emprunte 100 000 € pendant cinq ans
à un taux de 3 %. Dans le cas d’un remboursement de
cet emprunt par des annuités constantes, le montant
de l’annuité est égal à :
A = 100 000 × = 21 835,46
b. Versements à échoir
La valeur actuelle des versements à échoir d’une
annuité constante A pendant n périodes à un taux
d’intérêt i se calcule de la manière suivante :
Valeur actuelle = A(1 + i) ×
Représentation graphique de la valeur actuelle des
versements à échoir A1 à A5 :
Valeur actuelle
A1 A2 A3 A4
Fig. 13 Représentation graphique de la valeur actuelle des versements
a échoir A1 à A5 © Skill and You
16
IV. La valeur et le risque
A4 A5
Fig. 14 La prise de risque © Warakorn - stock.adobe.com
Le deuxième paramètre influant sur la valeur est le
risque. Dans un contexte économique stable, sur
un marché en situation de monopole, ce paramètre
pourrait être négligé. Mais dans un contexte écono-
mique ponctué par de nombreuses crises, avec des
marchés ouverts à la concurrence, cette notion de
risque devient primordiale.
Les prévisions de vente pour l’année prochaine se
révéleront-elles exactes ? Si elles sont inférieures
aux prévisions, sera-t-il possible de rembourser les
emprunts souscrits ? Comment mesurer le risque de
non-paiement des clients lorsque des délais de règle-
ment importants leur sont proposés ?
A. Définition du risque
et lien entre risque et rentabilité
L’existence du risque dans toute activité économique
est l’une des raisons même de l’analyse financière. En
effet, celle-ci vise notamment à évaluer le risque que
prendrait un investisseur (ou un banquier) en plaçant
de l’argent dans une entreprise.
Les comptes de résultat prévisionnels cherchent à
déterminer quels seront les résultats de l’entreprise sur
les années à venir. Des outils performants permettent
d’effectuer ces prévisions, en tenant compte de
nombreuses variables. Cependant, il existe toujours
un risque qu’une variable ait été omise, ou qu’une
A5 variable influe plus que prévu sur l’activité. Le résul-
tat réalisé pourra alors se révéler différent du résultat
prévisionnel. La prévision devra donc évaluer le résul-
tat des exercices futurs, mais également le risque que
le résultat réalisé soit éloigné du résultat prévisionnel.
 La valeur

Plus le risque est élevé, plus l’investisseur (ou le
banquier) cherchera à compenser ce risque au moyen
d’une rentabilité élevée. Il existe donc un lien fort
entre le risque et la rentabilité.
Les différentes étapes du raisonnement d’un investis-
seur peuvent être résumées de la manière suivante :
– détermination de la rentabilité procurée par un
placement sans risque, comme l’achat de bons du
trésor (considérés sans risque car l’État, qui émet
les bons du trésor, ne peut pas être mis en faillite) ;
– évaluation de la rentabilité attendue pour les
actions de la société S, ainsi que le risque pris en
achetant les actions de cette société (c’est-à-dire
le risque que les dividendes versés par cette socié-
té soient inférieurs aux dividendes attendus, ou le
risque de perdre le montant du placement si l’en-
treprise fait faillite) ;
– la rentabilité procurée par l’action S est ensuite
mise en lien avec la prise de risque. Si l’investisseur
juge que le surplus de rentabilité (rentabilité action
S – rentabilité bons du trésor) rémunère le risque
de façon satisfaisante, il investira dans cette société
S. S’il juge le surplus de rentabilité trop faible, il
réclamera à la société S une rentabilité plus élevée
ou il achètera des bons du trésor.
Le risque
Le risque en finance mesure l’éloignement
entre la réalité et la prévision, que cet éloignement soit
pénalisant ou bénéfique pour l’investisseur.
En finance, de nombreuses décisions sont fondées sur
le taux de rendement (ou de rentabilité). Ce dernier
est calculé en divisant le gain produit par un actif à
sa valeur. À noter également que l’on peut mesurer
la rentabilité des capitaux propres (rentabilité finan-
cière) qui intéresse les actionnaires.
Taux de rendement =
Le taux de rendement peut être calculé pour une
période passée (exemple : taux de rendement d’une
obligation à taux fixe) ou pour une période future
(taux de rentabilité prévisionnel). Dans ce dernier cas,
le calcul du taux repose sur des hypothèses ou anti-
cipations. Les paramètres qui définissent le taux de
rentabilité peuvent être particulièrement changeants.
C. Mesure de la rentabilité :
l’espérance mathématique
Si l’on considère que la rentabilité de l’entreprise est
une variable aléatoire, on peut mesurer cette rentabi-
lité grâce à l’outil fourni par les probabilités : l’espé-
rance mathématique.
L’éspérance mathématique
L’espérance mathématique d’une variable
aléatoire est la valeur que l’on s’attend à trouver, en
moyenne, si l’on répète de nombreuses fois la même
expérience aléatoire.
La variable aléatoire étant une variable dont il est
impossible de connaître à l’avance la valeur qu’elle va
prendre.

L’application de la notion de risque Exemple :

La notion de risque s’applique aussi bien aux Un investisseur souhaite connaître la rentabilité d’une
situations où la rentabilité réalisée est inférieure à la action de l’entreprise A. Il dispose pour cela des infor-
rentabilité espérée (l’investisseur a moins gagné que ce mations suivantes :
qu’il prévoyait) qu’aux situations où la rentabilité réali-
sée est supérieure à la rentabilité espérée (l’investisseur ACTION A
a plus gagné que ce qu’il espérait). Probabilité (Pi) Rentabilité (Ri) Pi × Ri
30 % 4% 1,2 %
B. La valeur et le rendement 50 % 10 % 5%
(ou la rentabilité) 20 % 15 % 3%
E (R) = ∑PiRi 9,2 %
En général, on parle de rendement lorsque les
données du calcul sont connues et portent sur le Fig. 15 Espérance de rentabilité d’une action de l’entreprise A
passé. On parle de rentabilité dans un contexte prévi- © Skill and You

sionnel ou aléatoire.

17
 Ce tableau peut se lire de la manière suivante : l’en-
treprise A a une probabilité de 30 % de réaliser une
rentabilité de 4 %, une probabilité de 50 % de réaliser
une rentabilité de 10 % et une probabilité de 20 % de
réaliser une rentabilité de 15 %.
L’espérance de rentabilité de l’action B est au même
niveau que pour l’action A : 9,2 %.
Le profil des deux actions est pourtant sensiblement
différent :

On peut donc considérer qu’en moyenne cette entre- – pour l’action A, l’écart entre la rentabilité la plus
prise pourra réaliser une rentabilité de 9,2 %. faible (4 %) et la rentabilité espérée (9,2 %) est de
5,2 %. Pour l’action B, l’écart entre la rentabilité la
D. Mesure de risque : l’écart type plus faible (–4 %) et la rentabilité espérée (9,2 %)
est plus élevé : 13,2 % ;
L’espérance de rentabilité n’est pas un indicateur
suffisant pour appuyer la décision d’investissement. – pour l’action A, l’écart entre la rentabilité la plus
Cet indicateur de position doit être complété par un forte (15 %) et la rentabilité espérée (9,2 %) est de
indicateur de dispersion. 5,8 %. Pour l’action B, l’écart entre la rentabilité la
plus forte (24 %) et la rentabilité espérée (9,2 %) est
Exemple : également plus élevé : 14,8 %.
Différence entre ces deux types d’indicateurs.
En investissant dans l’action B, l’investisseur peut
Durant les huit dernières années, une entreprise a espérer une rentabilité plus élevée que celle procurée
toujours présenté le même niveau de rentabilité : par l’action A, mais il prend aussi le risque de subir
10 %. Son espérance de rentabilité est donc de 10 %. une rentabilité beaucoup plus faible. Le calcul de
l’écart-type permet de le démontrer.
Durant les mêmes huit années, une autre entreprise
a présenté pendant quatre ans une rentabilité de Ce calcul débute par la détermination de la variance,
0 %, puis une rentabilité de 20 % durant les quatre qui correspond à la moyenne des carrés des écarts à
années suivantes. L’espérance de rentabilité est donc la moyenne.
également de 10 %. Cependant, sur aucune des huit
années la rentabilité n’a été de 10 % : soit elle était Calcul de l’écart-type de la rentabilité pour l’action
10 points en dessous, soit elle était 10 points au-des- A:
sus. Alors que l’espérance est identique, la dispersion
des rentabilités est donc beaucoup plus élevée pour Tableau n°1 Calcul de l’écart-type de la rentabilité pour l’action A
cette deuxième entreprise.
ACTION A
Cette dispersion des rentabilités correspond à la Probabilité Rentabilité
Ri2 Pi x Ri2
notion de risque. L’indicateur de dispersion utilisé (Pi) (Ri)
pour mesurer le risque est l’écart-type. 30 % 4% 0,0016 0,00048
50 % 10 % 0,01 0,005
Pour montrer la construction de cet indicateur, l’es- 20 % 15 % 0,0225 0,0045
pérance de rentabilité de l’action A présentée précé- ∑ PiRi 2
0,00998
demment va être comparée avec l’espérance de
rentabilité d’une action B :
Variance (RA) = 0,00998 – 0,0922 = 0,00152
ACTION B
Probabilité (Pi) Rentabilité (Ri) Pi × Ri Écart-type (RA) = = 3,89 %
40 % -4 % -1,6 %
40 % 15 % 6%
20 % 24 % 4,8 %
E (R) = ∑PiRi 9,2 %

Fig. 16 Espérance de rentabilité d’une action B © Skill and You

18

Calcul de l’écart-type de la rentabilité pour l’action B :
ACTION B
Probabilité (Pi) Rentabilité (Ri) Ri2
40 % -4 % 0,0016
40 % 15 % 0,0225
20 % 24 % 0,0576
∑PiRi 2
Fig. 17 Calcul de l’écart-type de la rentabilité pour l’action B © Skill and You
Variance (RB) = 0,02116 – 0,0922 = 0,0127
Écart-type (RB) = = 11,27 %
L’écart-type de la rentabilité de l’action B (11,27 %)
est plus élevé que l’écart-type de la rentabilité de l’ac-
tion A (3,89 %). Le risque lié à un achat des actions
B est donc plus élevé que le risque lié à un achat des
actions A.
La rentabilité espérée pour les deux actions A et B
étant identiques, un investisseur rationnel achètera
sans hésiter les titres A, moins risqués.
Le choix serait plus difficile si l’action B présentait
une espérance de rentabilité plus élevée : 18,4 % par
exemple.
Dans ce cas, l’investisseur devrait réaliser un arbitrage
entre rentabilité et risque.
Un investisseur qui présente une aversion au risque
choisira l’action A. Cet investisseur pourrait être, par
exemple, un individu qui place en Bourse de l’argent
pour se constituer un capital retraite : ne pouvant
prendre le risque de perdre ce capital, il cherchera
des placements à risque faible.
Un investisseur qui accepte de prendre des risques
pourra choisir l’action B, attiré par une espérance de
rentabilité deux fois plus élevée.
Sur un marché où un investisseur a accès à de
nombreuses actions, son choix va reposer sur le
critère d’efficience :
– l’investisseur qui a défini un niveau de risque
maximum – et qu’il est prêt à prendre – cherchera
l’action qui, sans dépasser ce niveau de risque, lui
permettra d’espérer la rentabilité la plus élevée ;
La valeur
– l’investisseur qui a défini un niveau de rentabili-
té minimum qu’il souhaite atteindre cherchera
l’action qui, sans être en dessous de ce niveau de
PiRi2 rentabilité, présentera le risque le plus faible.
0,00064
0,009 E. Introduction à la diversification
0,01152
La diversification consiste à acheter un portefeuille de
0,02116
différentes actions plutôt qu’acheter des titres d’une
seule et même action.
Les mêmes outils statistiques que ceux utilisés
pour mesurer l’espérance de rentabilité et le risque
permettent de démontrer que l’acquisition de deux
actions A et B :
– permet d’espérer une rentabilité moyenne égale à
la rentabilité des actions A et B ;
– mais que le risque de ce portefeuille est inférieur à
celui des actions A ou B prises séparément.
La diversification diminue ainsi le risque sans dimi-
nuer la rentabilité.
L’effet de la diversification dépend de la corrélation
entre les deux actions.
La corrélation est forte et positive si, lorsqu’une
action voit son cours bouger, l’autre action voit aussi
immédiatement son cours bouger, dans le même sens.
La corrélation est forte et négative si, lorsqu’une
action voit son cours bouger, l’autre action voit
immédiatement son cours bouger, en sens inverse.
Cette situation est idéale pour la diversification car
elle permet de neutraliser le risque sans diminuer la
rentabilité : l’effet à la baisse sur l’une des actions sera
effectivement compensé par un effet symétrique à la
hausse de l’autre action.
Il n’y a pas de corrélation entre les deux actions si
l’évolution du cours d’une des actions n’a aucune
incidence sur l’évolution du cours de l’autre action.
Ce dernier cas est assez rare : il existe des phénomènes
de hausse ou de baisse qui touchent l’ensemble des
marchés, créant ainsi une corrélation positive (pas
forcément forte, mais positive) entre les actions.
19
 V. La valeur et l’information
Fig. 18 L’information à la loupe © Michael Nivelet - Fotolia
Le troisième paramètre influant sur la valeur est
l’information. Dans la théorie économique de la
concurrence pure et parfaite des marchés, il existe
une hypothèse qui suppose que les parties prenantes
à l’échange disposent d’une information parfaite
et immédiate pour fixer le prix en connaissance de
cause.
A. Le marché des actifs financiers
Un marché est un lieu de rencontre, physique ou
virtuel, de l’offre et de la demande. Depuis les
années 1980, le marché des actifs financiers est
mondialisé, permettant ainsi aux entreprises qui solli-
citent des capitaux de faire jouer la concurrence pour
obtenir les meilleures conditions. En contrepartie, ce
décloisonnement entraîne une contagion des crises
financières apparaissant sur un marché et se propa-
geant à l’ensemble des autres marchés.
Pendant longtemps, le marché financier a été
physique.
Exemple : la Bourse de Paris.
Le développement des technologies de l’informa-
tion et une réglementation favorable ont permis de
dématérialiser les ordres d’achat et de vente et offrent
maintenant la possibilité d’intervenir sur un marché
financier à partir de n’importe quelle localisation,
seul un ordinateur connecté à Internet étant requis.
Des intermédiaires financiers permettent de faciliter
le lien entre les épargnants et les entreprises.
20
Le terme générique de marché des actifs financiers
regroupe plusieurs marchés distincts :
– le marché financier ou des capitaux ;
– le marché monétaire ;
– le marché des changes.
1. Le marché financier
ou marché des capitaux
Sur ce marché s’échangent les actions et les obliga-
tions, c’est-à-dire des capitaux à long terme.
On distingue :
– le marché primaire, où sont proposés les nouveaux
titres. Lorsqu’une entreprise décide de mettre une
partie de ses actions en Bourse, c’est sur ce marché
que cela se réalise. Les banques jouent ici un rôle
d’intermédiaire. Le prix d’émission d’une action
est librement déterminé par l’entreprise (cepen-
dant, en tenant compte des conditions de marché) ;
– le marché secondaire, aussi appelé le « marché
de l’occasion », sur lequel les titres acquis sur le
marché primaire peuvent être revendus. C’est sur
ce marché que le cours de Bourse est détermi-
né. Cette évaluation permanente de l’entreprise
que permet le cours de Bourse est un indicateur
important pour valoriser une entreprise. Le fait de
pouvoir revendre facilement les titres financiers
sur ce marché est un stimulant fondamental pour
la mobilité des capitaux. Cela offre une liquidité
rassurante pour les épargnants.
2. Le marché monétaire
C’est le marché de l’argent à court terme (moins
d’un an). Ce marché est lui-même composé de deux
marchés :
– le marché interbancaire : réservé aux institutions
financières, c’est sur ce marché que se fixent les
taux d’intérêt courts et principalement le taux
directeur ;
– le marché des titres de créances négociables à
court terme, qui, parallèlement au marché inter-
bancaire, permet l’accès direct du marché de
l’argent aux grandes entreprises.

3. Le marché des changes
Sur ce marché s’échangent les devises. La confronta-
tion de l’offre et de la demande d’une devise sur ce
marché permet de déterminer son taux de change.
Autre critère de différenciation des marchés finan-
ciers : la date d’échéance des transactions. On
distingue ainsi :
– les marchés au comptant, sur lesquels les titres
sont achetés et livrés quasi immédiatement ;
– les marchés à terme, sur lesquels la livraison et
le paiement ont lieu à terme, c’est-à-dire à une
échéance convenue lors de la transaction.
B. Les facteurs liés à la valeur
d’un actif financier
La valeur d’un actif financier sur un marché est fonc-
tion principalement des facteurs suivants :
– le temps : la valeur d’un capital aujourd’hui ou
dans le futur va fluctuer. Les investisseurs vont
s’efforcer d’exploiter des anticipations de gains en
plaçant leurs capitaux ou au contraire s’abstenir
d’effectuer un placement qu’ils jugent risqué ou
non rentable. En outre, la valeur des titres cotés, et
plus particulièrement des actions, subit des fluc-
tuations quotidiennes ;
– le risque : le niveau de risque a un impact direct sur
la valeur. En effet, quand le risque augmente, géné-
ralement la rentabilité s’accroît faisant diminuer la
valeur du capital placé (et inversement) ;
– la qualité et la fiabilité de l’information : sur un
marché, la communication financière est cruciale
car elle permet à la communauté financière de
prendre position quant à une action à effectuer sur
des titres ou des placements. La qualité de l’infor-
mation, définie par sa disponibilité, la fréquence
de sa publication et surtout sa fiabilité auront un
impact sur la valeur des supports de placements.
Si la qualité de la communication est élevée, on
peut s’attendre a priori à une valeur élevée de l’ac-
tif (nonobstant les informations propres à la perfor-
mance de l’entité).
La valeur
C. Instances de régulation
des marchés financiers
Les marchés financiers sont supervisés, en France,
par une autorité administrative indépendante : l’AMF
(Autorité des marchés financiers), qui vise principa-
lement à sécuriser les transactions et à informer les
investisseurs.
Il existe également des agences de notation, qui
permettent de mesurer, pour un emprunteur donné,
le risque de non-remboursement de ses dettes. Les
trois principales agences de notation sont : Standard
& Poor’s, Moody’s et Fitch.
Des indices sont utilisés pour refléter la tendance
des cours sur chaque marché : le principal indice
du marché Euronext (qui comprend notamment la
Bourse de Paris) est le CAC40 (indice regroupant les
40 principales entreprises selon leur capitalisation).
1. L’efficience des marchés financiers
Le cours de Bourse est considéré comme un bon indi-
cateur de la valeur de l’entreprise. La qualité de cet
indicateur dépend de l’efficience du marché finan-
cier, c’est-à-dire de la capacité du marché à prendre
en compte immédiatement toutes les informations
pertinentes pour apprécier la valeur de l’entreprise.
Le cours de la Bourse
Le cours de Bourse est la valeur accordée à un
titre financier sur un marché présent en Bourse (marché
boursier). Il est représentatif du prix lié à la loi de l’offre
et de la demande d’un titre boursier à un instant donné.
On distingue dans la théorie trois formes d’efficience
des marchés :
– efficience faible : les cours sur les marchés ne
dépendent ici que des statistiques basées sur les
informations historiques de l’entreprise ;
– efficience semi-forte : en plus des informations
historiques, les cours prennent ici également
en compte les informations que les entreprises
rendent publiques (la politique de distribution des
dividendes, par exemple) ;
– efficience forte : cette forme d’efficience intègre
également les informations confidentielles.
21
 2. Le Price Earning Ratio (PER)
Un ratio est couramment utilisé pour apprécier la
valorisation d’une entreprise à partir de son cours de
Bourse : il s’agit du Price Earning Ratio (PER). Le PER
correspond au rapport entre la capitalisation bour-
sière d’une entreprise et son résultat net.
Calcul du PER : on peut calculer le PER à l’aide d’une
des deux formules suivantes :
PER =
PER =
22
Le PER est utilisé pour identifier, sur les marchés finan-
ciers, les actions surcotées ou sous-cotées. Pour cela,
l’entreprise compare son PER à celui de son secteur
d’activité :
– lorsque le PER est supérieur à celui de son secteur,
cela signifie que la rentabilité du titre est plus faible
que la rentabilité moyenne du secteur. Cette entre-
prise est donc sur-cotée ;
– lorsque le PER est inférieur à celui du secteur, la
rentabilité du titre est plus élevée que la rentabi-
lité moyenne du secteur. L’entreprise est donc
sous-cotée.