Y. G. N’Guessan, Ph.D.

1
 Plan du Cours
 Introduction
 Notions de projet et cycle de projet
 Typologie des projets
 Acteurs et critères de décision
 But de l’analyse financière
 Méthodologie
 Démarche
 Etudes préalables à l’analyse
financière
 Calcul de la rentabilité avant
schéma de financement du projet
 Echéanciers d'investissement et
tableaux d'amortissement
 Besoins en fonds de roulement et sa
variation
 Comptes d'exploitation prévisionnels
 Tableau de synthèse des soldes de
trésorerie prévisionnelle
 Evaluation de la rentabilité des
investissements
 Comparaison et sélection de projets
 Applications sur tableur Excel
Introduction
 Notion de Projet (rappels)
 Ensemble de moyens mis en œuvre de façon coordonnée dans
le but d'atteindre un objectif déterminé dans un temps fixé au
préalable
 Se caractérise par :
 objectif global, objectif spécifique, résultats, activités, moyens
(Cadre Logique du Projet)
 Cycle de projet
 Planification
 identification
 évaluation
 financement
 mise en œuvre
 évaluation finale

3
Etapes du cycle de projet
Planification

Evaluation finale Identification

Mise en œuvre Evaluation

Financement

4
Introduction
 Du point de vue de l’analyste financier
 un projet peut être défini comme un ensemble d'activités:
• consommant des ressources et donc qui génère des coûts
• dont le promoteur attend des avantages

 L’analyse financière et économique a ainsi pour objet de

déterminer les coûts et avantages du projet

 L’analyse financière et économique est un outils de prise de

décision :
 Du point de vue d’agents individuels (promoteurs) : analyse financière
 Du point de vue de la collectivité et groupes sociaux (promoteurs, Etat,
financiers, agents du projet, consommateurs) : analyse économique

 Intervention de l’Analyste Financier dans le cycle du projet

5
 Introduction
• Typologie des projets

 Projets productifs ou projets à produits valorisables sous forme

monétaire :
• projets de production de biens ou de services destinés à être
vendus sur le marché (projets industriels, projets agricoles,
projets miniers,…)

• Les biens peuvent également être fournis gratuitement aux

bénéficiaires mais on peut valoriser les produits sous forme
monétaire (projets routiers,)

6
 Introduction
• Typologie des projets :
 projets non directement productifs ou à produits non
valorisables sous forme monétaire:
• Projets sociaux dont la valorisation sur le plan monétaire
n’est pas aisée, nécessiterait la prise en compte d’hypothèses
économiques +/-complexes (Projets de santé publique, de
services sociaux, de préservation de l’environnement,…)

 Limites pas toujours clairement définies entre ces deux types

de projets
• Projets de développement rural intégré (association de
composantes valorisables et non valorisables

 La démarche analytique dépendra de la nature du projet, les

ressources et le temps disponibles à l’analyste financier.
7
 Introduction
 Acteurs et centres d’intérêts
PROMOTEURS ETAT BAILLEURS
DE FONDS

CRITERES •Production vendable •Projet •Projet solvable

•Projet réalisable viable
•Projet rentable

 Eléments interdépendants
 Promoteur : assume le risque principal, est au cœur du projet, fera
appel à l’Etat et aux financiers pour des appuis.
 Etat : intéressé par l’utilité du projet pour la collectivité, effets du
projet sur le long terme, cadrage du projet dans la politique
économique. Pourra consentir des avantages aux projets (exonération
d’impôts, taxes et autres droits de douane,…)
 Bailleurs de fonds, nationaux et/ou internationaux : capacités du
projet à rembourser les emprunts
8
Analyse Financière et Economique de Projets

ANALYSE FINANCIERE DE PROJETS

PRODUCTIFS

9
 Méthodologie

• But de l’analyse financière:

Répondre aux deux questions suivantes:
 Le projet est-il rentable?
 Le projet est-il solvable?
• Méthodologie
 Pas de méthodologie universellement reconnue
 maître-mots: rigueur et cohérence d’ensemble

• Démarche méthodologique
 Validation des études préalables
 Calcul de la rentabilité avant schéma de financement du projet
 Calcul de la rentabilité après schéma de financement du projet
 Tests de sensibilité
10
 Méthodologie
• But des études préalables:
Limiter les risques encourus par le projet
• Etudes de marché ou marketing
– Evaluer l’évolution de la demande, de la concurrence, pour arrêter la taille
du projet
– Déterminer les fourchettes de prix du produit, le chiffre d’affaire
prévisionnelle
– Les stratégies de marketing, …
• Etudes techniques
– Définir l’option technique
– L’objectif de production
– Les investissements
– Les éléments d’exploitation (matières premières, personnel, utilités, …)
– Zone du projet
– Durée du projet et calendrier de mise en œuvre
Les différents scénarios doivent être élaborés
11
Méthodologie
• Etudes techniques et de marché doivent répondre à la question
de savoir si le projet est réalisable et la production
vendable.
• Autres études préalables
– études environnementale, sociale, aspect genre, …

• Les études avant-projet relèvent de cabinets spécialisés ou

d’ingénieurs. Elles sont ensuite mises à la disposition de
l’analyste financier

• L’analyste financier doit avoir un regard critique:

– Vérifier la fiabilité des informations reçues
– La cohérence d’ensemble des données
– L’évaluation des différentes options techniques proposées.

12
 Rentabilité avant schéma de financement
 Rentabilité intrinsèque du projet
 Etapes
 Echéanciers d'investissements et de renouvellements des
investissements
 Tableaux d'amortissements
 Besoins en fonds de roulement et sa variation
 comptes d'exploitation prévisionnels avant financement
 Solde de trésorerie prévisionnelle avant financement
 Indicateurs de rentabilité

13
Rentabilité avant schéma de financement
Echéanciers des investissements

 Différentes composantes de l’investissement:

 Mise en place de l’outil de production :
Liés à l’acte d’investissement : études préalables, recherche, achat de
terrain, construction, génie civil, équipement
 Liés à la mise en route du projet : frais d’établissement, formation,
besoins en fonds de roulement
 Renouvellement, réhabilitation de l’outil de production, en tenant
compte de la durée du projet

 Les dates d’acquisition des équipements étant connues on

peut établir le tableau des échéanciers des investissements

14
Exemple: Investissement/amortissement
 Caractéristiques des investissements

Montant Durée amort.

Libellé (millier UM) (ans) Type
Frais & Immo.
Incorporel 3 000 3 non renouvelable
Batiment et
siège 20 000 10 renouvelable

Mat. Bur. 10 000 5 renouvelable

Mat. roulant 15 000 3 renouvelable

Mat. Agric. 10 000 5 renouvelable

15
 Tableau des amortissements
 La notion d'amortissement recouvre deux définitions :
 amortissement technique : contrepartie annuelle qui est supposée
compenser la dépréciation du matériel
 amortissement comptable ou amortissement fiscal : déterminé par
l’administration fiscale (voir code général des impôts, livre des procédures
fiscales et textes fiscaux)

 Deux méthodes d’amortissement sont généralement pratiquées :

 amortissement linéaire: affecter sur la durée de vie de l'équipement,
le même montant par année
 amortissement dégressif fiscal (mesure d’incitation fiscale à
l'investissement.:
 caractérisé par un taux constant d'amortissement sur une valeur
dégressive puis,
 lorsque le montant de l'amortissement dégressif ≤ au montant de
l'amortissement linéaire restant, c'est le calcul de l'amortissement
linéaire qui est appliqué.
16
 Exemple: amortissement sur un invest initial de 1000 UM ( A remplir)
 Amort. Linéaire Amort. dégressif (25%)
Années Amort. Valeur Années Tx Amort. Amort. Valeur
résiduelle résiduelle
0 1000 0 1000

1 1

2 2

3 3

4 4

5 5

6 6

7 7

8 8

9 9

10 10

17
 Exemple: amortissement sur un invest initial de 1000 UM
 Amort. Linéaire Amort. dégressif (25%)
Années Amort. Valeur Années Tx Amort. Amort. Valeur
résiduelle résiduelle
0 1000 0 1000

1 100 900 1 25% 250,00 750,00

2 100 800 2 25% 187,50 562,50

3 100 700 3 25% 140,63 421,88

4 100 600 4 25% 105,47 316,41

5 100 500 5 25% 79,10 237,30

6 100 400 6 25% 59,33 177,98

7 100 300 7 linéaire sur 44,5 133,5

4 ans
8 100 200 8 44,5 89,0

9 100 100 9 44,5 44,5

10 100 0 10 44,5 0,0

18
 Tableau des investissements (X1000 UM) (A Remplir sur la base du
tableau « caractéristique des investissements de la page 14)

ANNEES 0 1 2 3 4 5

Frais & Immo.

1Incorporel 3 000

Bâtiment et
2siège 20 000

3Mat. Bur. 1 10 000

4Mat. roulant 15 000

5Mat. Agric. 10 000

6Total 58 000
19
 Tableau des investissements (X1000 UM)
ANNEES 0 1 2 3 4 5

Frais & Immo.

1Incorporel 3 000

Batiment et
2siège 20 000

3Mat. Bur. 1 10 000 10 000

4Mat. roulant 15 000 15 000

5Mat. Agric. 10 000 10 000

6Total 58 000 0 0 15 000 0 20 000

20
Exemple de tableau d’ amortissement (1000 UM) (A remplir)

ANNEE 0 1 2 3 4 5

Frais & Immo.

1Incorporel

Batiment et
2siège

3Mat. Bur.

4Mat. roulant

5Mat. Agric.

6Total amort.

7Immo. Net

21
 Tableau des investissements (X1000 UM)
ANNEES 0 1 2 3 4 5

Frais & Immo.

1Incorporel

Batiment et
2siège

3Mat. Bur. 1

4Mat. roulant

5Mat. Agric.

6Total
22
Exemple de tableau d’ amortissement (1000 UM)

ANNEE 0 1 2 3 4 5

Frais & Immo.

1Incorporel 1 000 1 000 1 000 0 0
Batiment et
2siège 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000

3Mat. Bur. 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000

4Mat. roulant 5 000 5 000 5 000 5 000 5 000

5Mat. Agric. 2 000 2 000 2 000 2 000 2 000

6Total amort. 0 12 000 12 000 12 000 11 000 11 000

7Immo. Net 58 000 46 000 34 000 37 000 26 000 35 000

23
 Investissements-Amortissements
 Nota Bene.
 Déduire valeurs résiduelles des immobilisations: différence
entre le montant total des investissements et le montant
total des amortissements

 Hypothèse de récupérer la valeur résiduelles ou valeur nette

comptable des immobilisations à la fin du projet.

 Les amortissements étant des charges calculées mais non

décaissées restent disponibles au projet, augmentant ainsi sa
capacité d’autofinancement

24
 Rentabilité avant schéma de financement
Besoin en Fonds de Roulement (BFR)
• Le cycle d’exploitation se traduit par une immobilisation de capitaux sous
forme de stocks:
– Stocks de consommations intermédiaires (intrants)
– Stocks des produits

• L’entreprise bénéficie cependant de crédit de ses Fournisseurs

• Le projet consent aussi des délais de paiement à ses clients.

• Besoin en Fonds de Roulement BFR (d’exploitation):

BFR= stocks produits + stocks intrans + sommes dues par les
Clients - sommes dues aux Fournisseurs

BFR  Stocks  Clients  Fournisseurs

25
 Evolution de la production du projet par année
Phase de montée
Production Phase de croisière
en puissance
(tonnes)

Qmax

Q2

Q1

0 1 2 3 4 5 6 7 Année
26
 Besoin en Fonds de Roulement (BFR)

 Le BFR augmente lorsque le chiffres d'affaires s'accroît, traduisant une

augmentation d’activité

 C'est la variation du BFR d'une année sur l'autre qui constitue un besoin à
financer et qu’il faut approvisionner

 L’approvisionnement de la variation du BFR de l’exercice n doit être faite en

année n-1

 Le BFR devra préférentiellement être financé sur les ressource stables

 A la fin du projet, le montant total du fonds de roulement fait l’objet d’une

reprise (récupération du BFR)

27
 Exemple de calcul de BFR ( A calculer)
ANNEES 0 1 2 3

1Stocks Produits Finis 100 180 150

2Stock Matières Premières 100 120 200

3Stocks

4Comptes Clients 250 300 350

5Comptes Fournisseurs 80 100 150

6Besoin en Fonds de Roulement

7Approvisionnement de la Var. du BFR

28
 Exemple de calcul de BFR

ANNEES 0 1 2 3

1Stocks Produits Finis 100 180 150

2Stock Matières Premières 100 120 200

3Stocks 200 300 350

4Comptes Clients 250 300 350

5Comptes Fournisseurs 80 100 150

6Besoin en Fonds de Roulement 0 370 500 550

7Approvisionnement de la Var. du BFR 370 130 50 0

29
Structure financière par le bilan fonctionnel

Capitaux
propres
Immobilisations
Capitaux
permanents
Emprunts
à LMT
FR

Actifs circulants Dettes d’exploitation

d’exploitation
Stocks
Fournisseurs

BFR Créances clients

FR
BFR
TN
 Etablissement du Compte d’Exploitation
Production vendue
+ Production stockée = PRODUCTION DE L'EXERCICE
Production de l’exercice
- Consommations Intermédiaires = VALEUR AJOUTEE
Valeur Ajoutée
- Frais de personnel
- Impôts et taxes (hors IS)
+ Subventions d'exploitation = EXCEDENT BRUT EXPLOITATION
Excédent brut exploitation
- Dotations amortissements
- Dotations aux provisions = RESULTAT D'EXPLOITATION
Résultat d'exploitation
- Frais financiers = RESULTAT AVANT IMPOT
Résultat avant impôt
- Impôt sur les sociétés = RESULTAT NET DE L’EXERCICE

31
Soldes de Gestion
La Valeur Ajoutée (VA) mesure la richesse réelle créée par
l’entreprise

Elle va lui permettre de rémunérer les différents acteurs:

 Le personnel avec les salaires
 L’Etat et les collectivités : impôts, taxes et charges sociales
 Le capital : prêteurs (charges financières)
 L’actif immobilisé pour le renouveler par la dotation aux
amortissements
 La couverture de risques : les provisions

32
 Soldes de Gestion
L’Excédent Brut d’Exploitation (EBE) est ce qui reste à l’entreprise une fois
rémunérés les salariés et la déduction des Impôts et Taxes (à l'exception de
l'impôt sur les bénéfices)
L’EBE permet à l’entreprise de se financer elle-même et de rémunérer les
apporteurs de capitaux.

L'E.B.E. représente strictement l'excédent des produits sur les charges

d'exploitation courante et est indépendant :
- de la politique de financement de l’entreprise
- des éléments exceptionnels qui ont pu affecter le résultat de l’entreprise
- de la politique d’amortissement suivie par l’entreprise
- de l’incidence de la politique fiscale

L’EBE est donc un indicateur central qui permet d'évaluer les performances de
l'exploitation courante de l’entreprise
L’EBE est utilisé pour calculer la Capacité d’Autofinancement et de nombreux
ratios
33
 Soldes de Gestion
 Le Résultat Courant avant Impôt sur les bénéfices des sociétés
s'obtient en déduisant de l'E.B.E. les dotations aux amortissements et les
frais financiers.

 Ce résultat dépend donc directement du rythme et de l'ampleur des

investissements ainsi que de la politique de financement choisie.

 Le Résultat de l’exercice est le Résultat Courant avant Impôt diminué de

l'impôt sur les bénéfices des sociétés.

 C'est le Résultat de l’exercice qui est pour partie distribué aux actionnaires
(dividendes).

34
 Soldes de Gestion
• La Capacité d'Autofinancement (CAF): ensemble des ressources
générées par l'activité de l'entreprise (pour un exercice donné).

• Représente les sommes que l'entreprise peut conserver pour assurer le

financement de sa croissance

• On peut calculer la CAF de deux manières :

CAF  EBE  Frais Financier  Impôt sur bénéfices

CAF  R ésultat Net  Amortissement

• Et on en déduit l’Autofinancement

Autofinancement  CAF  Dividendes aux actionnaires

• Par commodité on distinguera:
• CAFa : Capacité d’autofinancement avant schéma de financement
• CAF : Capacité d’autofinancement après schéma de financement
35
Exemple de Compte d’Exploitation Prévisionnel (à compléter)
ANNEES 1 2 3 4 5
1 92 172 190 190 190
Chiffre Affaire
2 18 6 10 10 10
Variation Stock Produits finis
3Produits

4Matières Premières 42 55 60 60 60
5 16 18 20 20 20
Autres services extérieurs
6
Consommations Intermédiaires
7
Valeur Ajoutée
8Frais personnel 46 54 54 54 54
9 4 6 6 6 6
Impôt et taxes (hors IS)
10Excédent Brut Exploitation

11 7.5 7.5 7.5 7.5 7.5

Amortissements
12 0 0 0 0 0
Frais financier
13
Résultat avant impôt
14Impôt Société 0
15
Résultat net
16
Capacité Autofinancement 36
EXEMPLE DE COMPTE D’EXPLOITATION PREVISIONNEL
ANNEES 1 2 3 4 5
1 92 172 190 190 190
Chiffre Affaire
2 18 6 10 10 10
Variation Stock Produits finis
3Produits 110 178 200 200 200
4Matières Premières 42 55 60 60 60
5 16 18 20 20 20
Autres services extérieurs
6 58 73 80 80 80
Consommations Intermédiaires
7 52 105 120 120 120
Valeur Ajoutée
8Frais personnel 46 54 54 54 54
9 4 6 6 6 6
Impôt et taxes (hors IS)
10Excédent Brut Exploitation 2 45 60 60 60
11 7.5 7.5 7.5 7.5 7.5
Amortissements
12 0
Frais financier
13 -5.5 37.5 52.5 52.5 52.5
Résultat avant impôt
14Impôt Société 0 15 21 21 21
15 -5.5 22.5 31.5 31.5 31.5
Résultat net
16 2 30 39 39 39
Capacité Autofinancement 37
 Solde de trésorerie prévisionnelle avant financement
 Le tableau de synthèse des Soldes de Trésorerie Prévisionnelle avant prise
en compte du schéma de financement (STPa) comprend:

 En Ressources :
1. EBE (ou CAFa)
2. Valeurs résiduelles des immobilisations (dernière année)
3. Reprise sur le financement du BFR (dernière année)
A. Total Ressources

 En Emplois :
1. Investissements total (invest. et renouvellement)
2. Approvisionnement de la variation du BFR
B. Total Emploi

Le Solde de Trésorerie Prévisionnelle est donné par le solde A-B pour chaque
année STP  Total R e ssources  Total Emplois
a 38
Solde de trésorerie prévisionnelle avant financement

A0 A1 A…….. An

1 EBE (ou CAFa)

RESSOURCES

2 Récupération du BFR
Val. Résiduelle des
3 Immobilisations

4 Total Ressources

5 Investissements
EMPLOIS

Approvisionnement de la var. du
6 BFR

7 Total Emplois
Solde Trésorerie
8 Prévisionnelle (STPa)

39
 Exemple de Solde de trésorerie prévisionnel avant financement
ANNEES 0 1 2 3

1.Excédent Brut d'Exploitation 0 4 800 6 725 9 100

2.Récupérations du BFR 5 531

3.Valeur résiduelle Immobilisations 13 800

4Total Ressources 0

5Investissements 21 000 0 0 0

6Approvisionnement Var. du BFR 3 128 1 407 996 0

7Total Emplois 0

8Soldes Trésorerie Prévisionnelle

9Cumul des STP

40
 Exemple de Solde de trésorerie prévisionnel avant financement
ANNEES 0 1 2 3

1.Excédent Brut d'Exploitation 0 4 800 6 725 9 100

2.Récupérations du BFR 5 531

3.Valeur résiduelle Immobilisations 13 800

4Total Ressources 0 4 800 6 725 28 431

5Investissements 21 000 0 0 0

6Approvisionnement Var. du BFR 3 128 1 407 996 0

7Total Emplois 24 128 1 407 996 0

8Soldes Trésorerie Prévisionnelle -24 128 3 393 5 729 28 431

9Cumul des STP -24 128 -20 735 -15 006 13 425
41
Solde de trésorerie prévisionnelle avant financement
 Le Flux de Trésorerie est aussi appelé Cash-Flow
 Le flux de trésorerie peut être généré à partir de:
 l’EBE: le STPa dégagé permet de calculer la rentabilité pour l’ensemble
des agents
 la CAFa: le STPa permet de calculer la rentabilité pour l’entrepreneur

 Evaluer la rentabilité conduit à comparer le capital investi à l’ensemble des

cash-flows générés par le projet

 La comparaison implique que l’évaluation se fasse à une même date, en

général à la date t = 0
 Les flux de trésorerie prévisionnelle dégagés avant schéma de
financement permettent:
 de comparer le coût de l'investissement aux flux de trésorerie
prévisionnelle hors coût des financements (intérêts sur emprunts et
dividendes versés aux actionnaires)
 de calculer la rentabilité pour l'ensemble des capitaux: rentabilité
globale ou intrinsèque des capitaux investis.
42
NOTIONS DE MATHEMATIQUES FINANCIERES
 INTERETS
 Pour le prêteur: c’est la rémunération du placement d’un capital
 Pour l’emprunteur: c’est coût de l’emprunt

 Est caractérisé par:

 Montant prêté
 Durée
 Taux d’intérêt

Intérêt simple
L’ intérêt est dit simple s’il est calculé uniquement sur la base du capital initial qui
demeure constant sur toute la priode du prêt. Il n’ y a pas de cumul d’ intérêt
d’une période à l’autre.

Mode de calcul
Notons VA = valeur présente =montant du prêt

43
NOTIONS DE MATHEMATIQUES FINANCIERES
 Interet simple

V 1  VA  VA * i
V 2  V 1  VA * i  VA  VA * i  VA * i  VA  2VA * i  VA(1  2i )
V 3  V 2  VA * i  VA  2VA * i  VA * i  VA  3VA * i  VA(1  3i )

Vn  VA(1  ni )
Exemple:
Emprunt de 1000 pour 3 ans au taux d’ intérêt simple annuel i= 10% . Recherchons
le montant à rembourser à échéance du prêt.

VF  1000(1  3(0.1))  1300

Interêt  VF  VA  1300  1000  300

 Ainsi la Valeur Future VF d’un placement présent ou Actuel VA pour n

années avec un taux d’intérêt simple i est égale à
VF  VA(1  ni )
44
 NOTIONS DE MATHEMATIQUES FINANCIERES
Intérêt composé

Le capital change d’une période à l’autre puisqu’on rajoute à celui-ci

périodiquement les intérêts courus. On obtient alors de l’intérêt sur l’intérêt.
l’intérêt est dit composé ou capitalisé

Mode de calcul:
V 1  VA  VA * i  VA(1  i )
V 2  V 1  V 1* i  VA(1  i )  VA(1  i )i  VA(1  i )(1  i )  VA(1  i ) 2
V 3  V 2  V 2 * i  VA(1  i ) 2  VA(1  i ) 2   i  VA(1  i ) 2 1  i   VA(1  i )3

Vn  VA(1  i )n

Exemple: capital initial (VA) à investir de 1000; taux d’intérêt composé (ou
capitalisé) applicable (i) de 10% par période, à chacune des trois
périodes, durée (n) de l’emprunt est de 3 périodes.
Détermination de la valeur future VF?

45
 NOTIONS DE MATHEMATIQUES FINANCIERES
Intérêt composé
Exemple

V 3  1000(1  0.1)3  1331

Intérêt  VF  VA  1331  1000  331

Ainsi la Valeur Future VF d’une valeur actuelle VA selon un intérêt compose i

sur une période n est donnée par:

VF  VA(1  i ) n
 L’opération effectuée est une capitalisation

46
 NOTIONS DE MATHEMATIQUES FINANCIERES
Comment calculer la durée d’un placement n?

VF VF 
VF  VA(1  i ) n  (1  i ) n   ln (1  i ) n   ln  
VA  VA 
VF 
ln  
VF   VA 
n ln (1  i )   ln    n 
 VA  ln (1  i) 

 Comment trouver un taux de placement i?

1
VF VF  n
VF  VA(1  i ) n  (1  i) n   (1  i)   
VA  VA 
1
VF  n
 i    1
 VA 

47
 NOTIONS DE MATHEMATIQUES FINANCIERES
Capitalisation et Actualisation
La capitalisation permet ainsi de déterminer la valeur future VF d'une valeur
présente VA, compte tenu du taux d’intérêt i qui est supposé être
constant sur la période.

 L’actualisation utilise de manière inversée le principe de la

capitalisation. On fait aussi l’hypothèse que ce taux d’actualisation est
constant sur la période.

 Ainsi, de façon inverse, l'actualisation permet de calculer la valeur

présente VA d'une valeur future VF.

VF n
VF  VA(1  i ) n  VA   VF (1  i )
(1  i ) n
 La valeur actuelle ou présente d’une valeur future est
VF n
VA   VF (1  i )
(1  i ) n
48
 NOTIONS DE MATHEMATIQUES FINANCIERES
Capitalisation et Actualisation
 Sur la base de l’exemple précédent, en considérant un taux d’actualisation
de 10%,
 1331 F disponibles dans trois ans sont équivalents

1331
à : (1  0.1)3  1000 F actuels

1000 1  0.1  1331 F dans 3 ans

3
 1000 francs actuels sont équivalents à :

 La technique de l'actualisation, prend en compte le temps et permet de

comparer deux investissements dont les échéanciers de trésorerie sont
différents

 On pourra ainsi analyser les flux de trésorerie prévisionnels car on

pourra actualiser chacun des éléments du cash flow.

49
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Méthode de la Valeur Actuelle Nette (V.A.N)
La V.A.N est la somme de la valeur actuelle de toutes les soldes de trésoreries
prévisionnelles (STP) du projet calculés sur toute la durée de vie de
l'investissement
STP0 STP1 STP2 STPn
VAN     
(1  i ) (1  i) (1  i)
0 1 2
(1  i) n

STP1 STP2 STPn

VAN  STP0     parce que (1  i)0  1
(1  i ) (1  i )
1 2
(1  i) n
n n
STPn 1
VAN     STPn
0 (1  i ) (1  i) n
n
0

1
(1  i ) nest le facteur d’actualisation
i est le taux d’actualisation et n est le nombre d’année
Le taux d’actualisation théoriquement représente le coût des capitaux utilisés
par l’entreprise ou le projet
50
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Méthode de la Valeur Actuelle Nette (V.A.N)
En prenant un taux d’actualisation i de 10%, la V.A.N. à la date t = o de
l’exemple précédent est le suivant:
 1   1   1 
VAN  24128  3393  1
 5729  2
 28431  3
 (1  0.1)   (1  0.1)   (1  0.1) 
Année STP Facteurs STP actualisées
d'actualisation
i= 10%
0 - 24 128 1,0000 - 24 128
1 3393 0,9091 3 085
2 5729 0,8264 4 735
3 28431 0,7513 21 361
V.A.N = Cumul des STP Actualisées 5 052

51
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Méthode de la Valeur Actuelle Nette (V.A.N)

 Dans notre exemple, au taux i= 10%, VAN = 5052 , c’est le surplus

monétaire dégagé par le projet après avoir :
 remboursé le capital investi sur la durée de vie du projet,
 rémunéré le STP réinvesti dans le projet à un taux égal à celui du taux
d’actualisation

 Le projet est donc rentable parce que la VAN > 0

 Règle de décision
 Dans le cas de projets indépendants, on accepte les projets dont les VAN
sont positives (VAN > 0).
 Tout projet dont la VAN est négative (VAN < 0) est rejeté
 Dans le cas des projets mutuellement exclusifs, on choisit le projet ayant la
VAN la plus élevée (mise de fonds initiale identique)
 Mais la V.A.N. ne permet pas de comparer des projets dont la mise de
fonds initiale est différente
52
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Méthode de la Valeur Actuelle Nette (V.A.N)

 La Valeur Actuelle Nette est aussi appelée Bénéfice actualisé

 Une VAN > 0 indique que le projet est plus intéressant qu’un placement au
taux i
 Si VAN < 0, le projet sera rejeté, on préférera un placement au taux i

 La méthode de la VAN implique un taux d’actualisation qui traduit le

niveau de risque exprimé par le porteur du projet. Il peut correspondre
au taux moyen pondéré des differents financements de l’entreprise

53
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Le Taux de Rentabilité Interne (TRI)
16000 Variation de la VAN en fonction du taux
d'actualisation
Valeur Actuelle Nette (UM)

14000

12000

10000

8000
VAN
6000

4000

2000

0
0% 5% 10% 15% 20% 25%
-2000 Taux Actualisation

54
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Méthode du Taux de Rentabilité Interne (TRI)
 Lorsque le taux d’actualisation augmente, la V.A.N du projet baisse

 Le Taux de Rentabilité Interne (T.R.I.) du projet, est le taux d’actualisation

pour lequel la valeur actuelle nette (V.A.N.) est nulle

 C'est donc le taux i pour lequel il y a équivalence entre :

 le capital investi et
 la somme des flux de trésorerie prévisionnelle actualisée au taux i.
n n
STPn STPn
 1 (1  i)n  I  0  1 (1  i)n  I avec I  Capital initial investi à n  0

 Le calcul du TRI se fait par itérations successives

55
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Méthode du Taux de Rentabilité Interne (TRI)

En reprenant l’exemple précédent nous rechercherons le taux i pour lequel la VAN

à la date t = 0 devient nulle avec l’équation suivante:

24128 3393 5729 28431

VAN    
(1  i ) 0
(1  i ) (1  i ) (1  i )3
1 2
Taux
Actualisation V.A.N.
Les valeurs de la VAN sont récapitulées
0% 13425
dans le tableau ci-contre
5% 8860
Pour i compris entre 0% et 17%, la VAN > 0 10% 5052
Cependant pour i = 20%, la VAN < 0 15% 1848
On déduit que 17% < TRI du projet < 20% 17% 709
20% -869
En utilisant la fonction « TRI » des
calculatrices ou des tableurs on trouve la valeur du TRI du projet:
TRI = 18,31%
56
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Méthode du Taux de Rentabilité Interne (TRI)

 Le calcul du T.R.I suppose que les soldes de trésorerie prévisionnelle générés

par le projet sont réinvestis dans le projet à un taux égal au Taux de
Rentabilité Interne du projet lui-même

 Le TRI représente le coût maximum des capitaux que le projet pourrait

supporter ou le taux d'intérêt maximum auquel on pourrait accepter
d'emprunter pour financer le projet.

 Règle de décision:
 Pour être rentable, le projet doit avoir un TRI supérieur au coût des capitaux.
 Si le T.R.I. est inférieur au taux d’actualisation choisi par le promoteur, le
projet est refusé
 Dans le cas des projets mutuellement exclusifs, on choisit le projet ayant le
TRI le plus élevé

57
 Critères d’évaluation de la rentabilité
 Indice de profitabilité ou l’Indice de Rentabilité
n

 n
STP (1  i ) n
VAN
Indice de Pr ofitabilité  1
 1
Investissement Initial I
29180
 Pour notre exemple Indice de Pr ofitabilité   1, 21
24128
 Alors que la VAN mesure l’avantage absolu généré par le projet, l’IP mesure
l’avantage relatif
 mesure de la rentabilité d’un projet par unité monétaire initialement
investi
 Pour qu’un projet soit rentable il faut Indice de profitabilité > 1
 Permet de comparer des projets concurrents, notamment ceux à mise de fonds
initiales différentes
 on retient le projet dont l’IR est supérieure à 1 et le plus élevé.
 L’IP présente les mêmes limites que la V.A.N. 58
 Critères d’évaluation de la rentabilité
 Le Délais de Récupération du Capital
 Représente le nombre d’années nécessaires pour la récupération de la mise de
fonds initiale sur la base des Soldes de Trésoreries Prévisionnelles générées par
le projet
ANNEES 0 1 2 3
STP -24 128 3 393 5 729 28 431
Cumul des STP -24 128 -20 735 -15 006 13 425

STP actualisés (10%) -24 128 3 085 4 735 21 361

Cumul STP actualisés -24 128 -21 043 -16 309 5 052

 Sur la base de l’hypothèse de la linéarité des cash-flows à l’intérieur d’une même

période,
15006
 Sans actualisation DRC  2   2.53 ans
28431
16309
 Avec actualisation au taux de 10%: DRC  2   2.76 ans
21361

 Le délais de récupération du capital calculé sur base des cash flows

actualisés est plus pertinent car prenant en compte la notion de risque
59
 Critères d’évaluation de la rentabilité
 Le Délais de Récupération du Capital (DRC) « Pay-back period »
 representeLe délai de récupération de capital est basé sur le critère de
liquidité
 Règle de décision
 Dans le cas de projets indépendants, on retient celui dont le DRC est
inférieur à un certain nombre d’années fixé par le promoteur du projet
 Dans le cas des projets mutuellement exclusifs, on retient celui dont le DRC
est le plus court parce qu’il fait courir moins de risque à l’entreprise

 Cette méthode favorise la récupération rapide des ressources engagées, ce qui

permet d’envisager de nouvelles opportunités d’investissement

 Cependant la méthode du délai de récupération du capital occulte la notion de

rentabilité:
 ignore la chronologie des Cash-flows et donc leurs valeurs dans le temps
(sans actualisation)
 Ne prend pas en compte les cash-flows qui surviennent après la période de
récupération du capital
60
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Avantage technique du T.R.I. sur la V.A.N.
 Le TRI est une donnée technique intrinsèque au projet, c-a-d propre au
projet. Chaque projet est ainsi caractérisé par son propre TRI
 La VAN quant à elle fait intervenir en plus un élément subjectif qui est le
taux d’actualisation, donnée économique, externe au projet dont la fixation
peut varier d’un promoteur à un autre

Faiblesses du T.R.I. sur la V.A.N.

 Réinvestissement des cash-flows successifs
 Le calcul de la VAN suppose que les soldes de trésorerie prévisionnelle
générés par le projet y sont réinvestis au taux d’actualisation
 Pour le TRI, l'hypothèse retenue est un réinvestissement des flux de
trésorerie prévisionnelle au taux du TRI
 Il apparait beaucoup plus logique de considérer la possibilité de
réinvestissement au coût du capital
 Ce conflit peut être source de discordance entre VAN et TRI dans la
sélection des projets
Il est aussi possible de faire appel aux critères de rentabilité globaux ou de
rentabilité intégrés
61
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Faiblesses du T.R.I. sur la V.A.N. (suite)
 Possibilité de TRI multiples
 Le Solde de trésorerie prévisionnel peut changer plusieurs fois de signes
durant la durée du projet, notamment lorsqu’il y a renouvellement des
investissements.
 Il peut ainsi y avoir autant de TRI que de changement de signe dans la
succession des flux (équation de degré n )

 Exemple: Considérons les cash-flows suivants.

 Calculons le TRI

Année 0 1 2VAN(10%)
STP -400 2500 -2500 -193

62
 Critères d’évaluation de la rentabilité
Faiblesses du T.R.I. sur la V.A.N.
 Possibilité de TRI multiples
2500 2500
400   0
(1  TRI ) (1  TRI ) 2

 (400)(1  TRI ) 2  2500(1  TRI )  2500  0

équation de la forme Ax 2  Bx  C  0
B  B 2  4 AC
dont la solution X 
2A

2500  (2500) 2  4(400)(2500)

Ainsi 1  TRI 
2(400)
 TRI1  25% et TRI 2  400%
La VAN dans ce cas constitue le meilleur critère de choix: VAN < 0, projet
rejeté

63
 Critères d’évaluation de la rentabilité
 Critères Globaux ou Intégrés
 Il est possible de prendre en compte un taux de réinvestissement des cash-flows
à un taux  , différent du taux d’actualisation, notamment lorsqu’il existe une
discordance entre VAN et TRI

 VAN Intégré (V.A.N.I.) ou VAN Global

 La V.A.N.I. est la différence entre la Valeur actuelle acquise par les valeurs
futures des cash-flows et l’investissement initial
N
 Soit A   STPt (1   ) N t le cumul des valeur future générés par les cash-
t 1
flows
A
V . A.N .I .  I
(1  i ) N

N  Durée du projet
t  année d 'exp loitation ou période concernée
 Avec   taux de réinvestissement des cash  flows
i  taux d ' actualisation
I  STP0  investissement initial 64
 Critères d’évaluation de la rentabilité

 Calcul de la V.A.N.I.
 Avec notre exemple, en prenant
Taux d ' actualisation i  10% et
taux de réinivestissement   12%
Cumul des valeurs futures des cash  flows :
N
A   STPt (1   ) N t  3393(1  0.12) 2  5729(1  0.12)1  28431
t 1

A  39104
A 39104
V . A.N .I .  I   24128
(1  i) N
(1  0.1) 3

V . A.N .I  5251
 La VANI mesure l’avantage absolu que procure l’investissement initial et le
réinvestissement des cash-flows
 Le projet est retenu si VANI > 0
65
 Critères d’évaluation de la rentabilité
 TRI Intégré (TRII) ou TRI Corrigé.

 Le TRII est le taux qui permet l’équivalence entre l’investissement initial

capitalisé au taux du TRII et le cumul des valeurs futures des cash-flows

 Il s’agit de calculer le TRI du projet en supposant que les cash-flows générés

sont progressivement réinvestis à un taux du capital 
1
N
 A
I (1  TRII ) N   STPt (1   ) N t  A  TRII     1
N
 Soit
t 1 I 
N  Durée du projet
 Avec t  année d 'exp loitation ou période concernée
  taux de réinvestissement des cash  flows
I  STP0  investissement initial

 On retient le projet si TRII > coût des capitaux

66
 Critères d’évaluation de la rentabilité

 Calcul du TRI Intégré TRII ou TRI Corrigé.

 Avec notre exemple, en prenant   12%
Cumul des valeurs futures des cash  flows :
N
A   STPt (1   ) N t  3393(1  0.12) 2  5729(1  0.12)1  28431
t 1

A  39104
et

Investissement initial capitalisé : I (1  TRII ) N  24128(1  TRII )3

24128(1  TRII )3  39104

 Ainsi
 (1  TRII )3  1.62
1
 1  TRII  1.62  TRII  17.46%
3

67
 Critères d’évaluation de la rentabilité
 Indice de Profitabilité Intégré (I.P.I.)
 L’IPI est la valeur actuelle de la valeur acquise par les cash-flows générés par le
projet en rapport avec le capital initial
A
(1  i) N A(1  i)  N
Indice de Pr ofitabilité Intégré  
I I

 Pour notre exemple

29379
I .P.I .   1, 218
24128
 COMPARAISON DE PROJETS: voir tableaux sur Excel

68
 Critères d’évaluation de la rentabilité
 Comment calculer la VAN lorsque l’investissement initial s’étale sur
plusieurs années?

Années n-2 n-1 n 1 2 3 4 5 6

Investissement -200 -400 -500

Exploitation 200 400 500 500 500 500

Flux
disponible -200 -400 -500 200 400 500 500 500 500
A quelle date positioner la VAN? A la date n ou à la date n-2?
 (Voir calculs sur excel au taux d’actualisation de 10%)

 VAN à la date n-2 = 529

 VAN à la date n = 640
 Ces deux valeurs sont comparables car la VAN n-2 capitalisée sur 2 ans = la VAN à la date
n ou inversement la VAN à la date n actualisée sur 2 ans = VAN à la date n-2
69
 Rentabilité avant schéma de financement- fin
DECISON D’INVESTISSEMENT- DECISION DE FINANCEMENT
 La théorie de la séparation des décision d’investissement et de financement
impose que l’analyse avant schéma de financement soit réalisée avec minutie

 Permet de retenir le choix de l’investissement parmi les différentes options

possible sans tenir compte du financement. Les charges financières sont ainsi
exclues de l’analyse

 Implicitement cela revient a faire un choix de financement sur ressources

propres

 NB: L’analyse financière est réalisée sur la base du projet lui-même, et non sur la
base des activités de l’entité qui est le propriétaire du projet ou qui en assure
l’exploitation

70
 Rentabilité avant schéma de financement
 SITUATION AVEC PROJET – SITUATION SANS PROJET
 La démarche présentée correspond au cas d’un nouveau projet

 Pour le cas d’une entreprise existante pour laquelle une analyse de rentabilité
doit être menée pour un nouvel investissement, il ne sera pris en compte que les
flux strictement liés à ce nouvel investissement

 C’est donc l’apport additionnel du projet qui sera analysé:

 Apport du projet = Flux avec projet – Flux sans projet

 Avantage additionnels = avantages avec projet – avantages sans projet

 Coûts additionnels = Coûts avec projet – Coûts sans projet

Avantages additionnels et Coûts additionnels seront utilisés pour l’analyse

de rentabilité conformément à la démarche décrite. 71