MARCHÉ DES CAPITAUX ET INSTRUMENTS

FINANCIERS
TRAVAUX DIRIGÉS:
MARCHÉ OBLIGATAIRE Pr. EL BOUAZIZI SAID
2019-2020
 TD : LE MARCHÉ OBLIGATAIRE
Exercice 1 :
Soit un emprunt obligataire dont les caractéristiques sont les suivantes : un
capital de 500 000 MAD ; taux d’intérêt de 5%, amortissable en 5 ans.
TAF :
Etablir le tableau d’amortissement de l’emprunt par les trois méthodes de
remboursement ?
Exercice 2 : Une obligation d’une valeur nominale de 3000 MAD, le taux
facial est de 5%. Elle cote 105,82%, 165 jours après le versement du
coupon précédent. TAF : Calculez:
1) Le montant du coupon d’intérêt annuel ;
2) Le montant du coupon couru (en MAD et en pourcentage du nominal) ;
3) Quel est le coût d’achat de l’obligation à cette date?
Exercice 3 : L’obligation Alpha est émise le 15 juillet 2015, elle sera
remboursée in fine le 15 juillet 2025. Son taux nominal est de 7,5%, sa
valeur nominale de 2000 MAD et sa valeur de remboursement de 2100
MAD.
TAF : 1) Que mesure le taux actuariel brut (TAB) d’une obligation ?
2) Quel doit être le prix d’émission pour que le TAB de cette obligation soit
égal à 7,75% pour un obligataire conservant son jusqu’à l’échéance ?
3) Que deviendrait ce TAB si l’obligation était émise à prix égal à sa valeur
nominale ?
Le 18 septembre 2017, qui est un lundi, un obligataire souhaite revendre
son obligation. Le cours coté est de 106%.
TAF: 1) Quelle est la valeur de revente probable de cette obligation ? 2)
Comment peut-on expliquer que le cours soit supérieur à 100%.
 Exercice 4 :
Le vendredi 4 juillet 2015, sur votre site boursier favori, vous récupérez les
informations suivantes concernant l’emprunt obligataire Gamma.
date d’émission : le 25/06/2014 ;
date de jouissance : le 04/07/2014 ;
date de versement du premier coupon : le 04/07/2015 ;
date de remboursement : in fine le 04/07/2020
la valeur de remboursement : 2000 MAD ;
la valeur nominale est de 2000 MAD;
le taux nominal est de 5%;
pour cette maturité, le taux actuel des obligations assimilables du trésor est de
4,5% ;
Notation des obligations Gamma par l’agence de notation Standard and
Poor’s : AA (haute qualité, émetteur très faible) ;
la prime de risque (spread), pour cette notation, est (au 04/07/2015) de
1,5%.
Nous allons considérer que le taux de rendement à l’échéance ou taux annuel
du marché correspond au taux sans risque (OAT) de marché identique, majoré
de la prime de risque.
TAF :
1) Déterminez le cours de l’obligation au 04/07/2015.
Le Mardi 4 juillet 2017 (période de forte turbulence sur les marchés
financiers). A cette date, la société Gamma n’a pas subi de dégradation de sa
notation AA (haute qualité, émetteur très fiable). Mais la prime de risque
(spread) pour cette obligation est de 1,7%.
De plus, pour cette maturité, le taux actuel du marché des obligations
assimilables du trésor est de 4,7%.
TAF :
1) déterminez la valeur (approchée) de l’obligation.
2) déterminez le coupon couru si l’obligataire décide de revendre l’obligation
le jeudi 9 novembre 2017
3) En déduire la valeur (approchée) de l’obligation.
4) Calculez la duration au 09/11/2017.
5) Déterminez et interprétez la sensibilité au 09/11/2017
 SOLUTIONS:
Exercice 1: Construction d’un tableau d’amortissement d’un emprunt
obligataire:
Emprunt de 500 000 MAD sur 5 ans, à 5%.
Remboursement in fine
-> rembourser en une seule fois la dette à l’échéance du contrat
Capital
Période Capital dû Amortissement Intérêt Annuité
restant dû
1 500 000 0 25 000 25 000 500 000
2 500 000 0 25 000 25 000 500 000
3 500 000 0 25 000 25 000 500 000
4 500 000 0 25 000 25 000 500 000
5 500 000 500 000 25 000 525 000 0
Total 500 000 125 000 625 000

Remboursement par amortissement constant

-> chaque année : amortissement constant + intérêts variables
Capital
Période Capital dû Amortissement Intérêt Annuité
restant dû
1 500 000 100 000 25 000 125 000 400 000

2 400 000 100 000 20 000 120 000 300 000

3 300 000 100 000 15 000 115 000 200 000

4 200 000 100 000 10 000 110 000 100 000

5 100 000 100 000 5 000 105 000 0

Total 500 000 75 000 575 000

 Remboursement par annuités constantes
-> chaque année : somme identique (intérêts + amortissement)

Capital
Période Capital dû Amortissement Intérêt Annuité
restant dû

1 500 000 90 487,4 25 000 115 487,4 409 512,6

2 409 512,6 95 011,8 20 475,6 115 487,4 314 500,8

3 314 500,8 99 762,4 15 725 115 487,4 214 738,4

4 214 738,4 104 750,4 10 736,9 115 487,4 109 988

5 109 988 109 988 5 499,5 115 487,4 0

Total 500 000 77437 577 437

Annuité : C0*i / ( 1- ( 1+taux ) ^-n )

Colonne Intérêt: Capital dû x taux d’intérêt
Colonne Amortissement : Annuité – Intérêt

Exercice 2:
1) On dispose d’une obligation dont le nominal=3000 MAD; i=5%.
Le montant du coupon d’intérêt annuel «C»:
C=C0*i
C=3000*0.05
C=150 MAD
Cette obligation verse alors un coupon de 150 MAD annuellement.
2) Lorsque la négociation intervient au cours de l’année. On calcule le
montant du coupon couru. Ce dernier est la fraction d'intérêt annuel écoulé
depuis le dernier versement des intérêts jusqu'à la date de la négociation :
CC en valeur= (nbre du jours )/365*C
CC en Valeur= 165/365*3000*0.05=67.80 MAD
 1  (1  0775) 10  2100
Pe  150   
 0,0775  1  0.077510

Pe= 2 013,47 MAD

L’obligation est évaluée à l’émission à 2 013,47 MAD pour un TAB de
7,75%.
3) l’obligation est émise au prix égale à la valeur nominale, cela signifie
que Pe=C0=2000 MAD. Le nouveau TAB est calculé comme suit:

1  (1  TAB ) 10  2100

2000  150   
 TAB  1  TAB 10

= Pour calculer le TAB, nous utilisons l’interpolation linéaire. Nous

tâtonnons deux taux de tel sorte de trouver une valeur supérieure et
une valeur inférieure à 2000.
- Pour un TAB de 8% , Pe=1 979.22 MAD
- Pour un TAB de 7,75%, Pe=2 013,47 MAD (on a déjà cette valeur)
TAB=8% Pe-2000=1979,22-2000= - 20,78
TAB?  Pe-2000=0
TAB=7,75% Pe-2000=2013,47-2000=13,47

TAB  8% 0  20,78

7,75%  8% 13,47  20,78
Par conséquent: TAB  7,85%
 Le 18 septembre 2017, un obligataire souhaite revendre son obligation.
La cotation à cette date est de 106%.
1) la valeur de revente probable est = Cours en % x valeur nominale +
coupon couru à la date du calcul
= (Cours en % + coupon en %) x valeur nominale
- Détermination de la valeur du coupon couru:
On sait que la date de paiement du coupon est le 15 juillet de chaque
année.
Le nombre du jour est le nombre du jour séparant le 18 septembre (date
de négociation) et le 15 juillet (date du versement du dernier coupon):
Nbre du jour: Juillet= 31-15=16j
Aout: 31j
Septembre: 18j
Nbre du jour est de 65j ours
Le coupon couru en %= 65/365*0,075
CC en %=1,335%
La valeur de revente=(1,335%+106%)*2000
La valeur de revente =2146,7 MAD.
2) On explique que le cours de l’obligation est de 106% de sa valeur
nominale supérieure à la valeur nominale par une diminution de son
risque: - Risque de défaut: la situation de solvabilité de l’émetteur a
amélioré.
-- risque de liquidité: la transformation de l’obligation contre de la
liquidité sur le marché est facile.
-- le taux d’intérêt sur marché a baissé.
Exercice 4:
I. le cours de l’obligation P au 04/072015:
On est face à une obligation sur le marché secondaire. Le coupon est versé
chaque date de jouissance c’est-à-dire le 04/07.
On compte 5 ans entre la date de 04/07/2015 et la date d’échéance le
04/07/2020 . Par conséquent, le cours de l’obligation .
C0=VR=2000 MAD; i=5%; n=5ans. Coupon=C0*i=2000*0,05=100 MAD.
Le r pour cette obligation est=OAT+Spread=4,5%+1,5%=6%
1  (1  0,06) 5 2000
P  100  
0,06 (1  0,06) 5
P=1915,75 MAD
II. Le mardi 04/07/2017, la prime du risque est de 1,7% et OAT=4,7%. Le
r =4,7%+1,7%=6,4%
1) La valeur de l’obligation P au 04/07/2017
On compte 3 ans entre 04/07/2017 et son échéance le 04/07/2020.

1  (1  0,064) 3 2000
P  100  
0.064 (1  0,064) 3
P=1925,7 MAD
2) Si l’obligataire décide de vendre l’obligation le 9 novembre 2017:
-Le montant du coupon couru =(nbre du jour entre 04/07/2017 et
09/11/2017)/365*2000*0,05=128/365*0.05*2000
-Juillet: 31-04=27
--Aout: 31
-- Septembre:30
-- Octobre: 31
-- Novembre: 09
-CC en valeur= 35 MAD
 3) On ne dispose pas de la cotation de cette obligation à la date du 09
novembre 2017. Il convient alors de l’estimer par l’actualisation des flux
financiers futurs: VR=2000
100 100 100 100 100 100

4/7/15 4/7/16 4/7/17 4/7/18 4/7/19 4/7/20

9/11/17

100 100 100 2000

P 365128
 237
 237
 237
1 2 2
(1  6,4%) 365
(1  6,4%) 365
(1  6,4%) 365
(1  6,4%) 365

P= 1967,97
La valeur d’achat de l’obligation Va=cours en valeur P+coupon couru en valeur.
On en déduit Va= 1967,97+35=2002,97 MAD.
4) Calcul de la duration au 09/11/2017:
Période « T » Flux financiers actualisés Flux financiers actualisés pondéré
« FA » par la période=T*FA
0,65 96,047 62,431
1,65 90,27 148,946
2,65 1781,656 4721,389
Total 1967,973 4932,766

La duration « D »= 4932,766/1967,973=2,5
Pour être protéger contre le risque du taux, il faut détenir cette obligation 2 ans
et 6 mois.
5) La sensibilité S=-D/1+r=-2,5/1,064= -2,35%. Interprétation: Une
augmentation de 1% du taux sur le marché entraine une diminution de 2,35 %
du prix de l’obligation. Inversement, Une diminution de 1% du taux sur le
marché entraine une augmentation de 2,35% du prix de l’obligation.
MARCHÉ DES CAPITAUX ET INSTRUMENTS
FINANCIERS
TRAVAUX DIRIGÉS:
MARCHÉ DES ACTIONS Pr. EL BOUAZIZI SAID
2019-2020
TD: MARCHE DES ACTIONS
Exercice1
Le capital de la société TAVEX est composé de 10 000 actions de valeur nominale 200
MAD. Le cours actuel en bourse est de 220 MAD. Dans un an, le résultat net attendu est de
2 350 000 MAD. Le taux prévu de distribution de dividende est de 4%. Il est prévu une
croissance des dividendes futurs au taux de 2%.

Les actionnaires exigent une rentabilité au taux de 7%.

TAF: 1) Quelle est la valeur des capitaux propres de TAVEX pour ses actionnaires d’après le
modèle de Gordon-Shapiro?

2) Quelle est la valeur de l’action TAVEX?

3) L’action TAVEX présente-elle une bonne opportunité d’investissement en bourse? Pourquoi?

Exercice 2 :
La société TAYFON cotée sur le marché a distribué un dividende de 30 MAD par action
au titre de l’exercice 2018.

En janvier 2019, un analyste financier s’est intéressé à la valeur TAYFON . Pour évaluer
cette dernière, il a utilisé la méthode de Gordon –Shapiro.

TAF:
1) Expliquer brièvement le principe de cette méthode et énoncent ses hypothèses de base

2) Calculer le taux d’actualisation k sachant que le rendement moyen du marché est de 7%,
le taux de rendement des bons de trésor à 5 ans de 3% et le risque systématique de l’action
TAYFON de 1,4.

3) Estimer la valeur de l’action TAYFON si l’on suppose que les dividendes vont croitre au
taux de 5% par an.

Sachant que l’action TAYFON est cotée actuellement 870 MAD, quelle sera la position
recommandée par l’analyste financier à ses investisseurs ?
Exercice 3
Vous avez réussi à obtenir de très nombreuses informations sur le cours de 2 sociétés appartenant dans le
tableau suivant :

A B

Rentabilité anticipée par les

analystes 8% 10%
Bénéfices
7 500 000 mad 12 000 000 mad
Dividende prévu pour l’an
prochain 2 mad 3 mad
Ecart type de la rentabilité
24% 20%
Risque systématique (Beta)
1,3 0,8
Cours actuel
80 mad 120 mad
Nombre d’actions en
circulation 750 000 1 000 000
Taux de croissance des
dividendes à l’infini 4% 3%
Valeur comptable des actions
75 000 000 mad 100 000 000 mad
Chiffre d’affaires
325 000 000 mad 500 000 000 mad
Taux actuariel des obligations
émises à moins d’un an par la 5,7% 5,5%
société

Vous savez également que le taux sans risque historique est de 4,5%, que le PER de marché est de 9 et
que la rentabilité historique du marché est de 8%.

TAF:

1) Rappeler ce qu’est le PER ? A quoi sert-il ? Quelles sont les critiques qu’on peut émettre à son sujet ?

2) Calculer le PER des deux sociétés. Selon ce critère, dans quelle(s) action(s) investissez-vous ?

Sachant que l’exigence de rentabilité des investisseurs est de 6%, calculez le cours théorique de ces deux
actions selon la formule de Gordon et Shapiro. A) Déterminez si chaque action est sous-évaluée,
surévaluée ou à l’équilibre.

B) Déterminez à l’aide du modèle du MEDAF si les actions de la société A et B sont surévaluée, sous-
évaluée ou à l’équilibre.
SOLUTIONS:
Exercice 1:
D’après le modèle de Gordon-Shapiro, la valeur des capitaux propres
dépend de la valeur du prochain dividende (D1), du taux de croissance des
dividendes futurs « g » et du taux de rentabilité exigé par les actionnaires
« k ».
D1
CP 
k  g

Pour TAVEX, le prochain dividende total est:

Dividende total= 2 350 000 *4%= 94 000 MAD.
La valeur des capitaux propres de TAVEX d’après le modèle de Gordon-
Shapiro est par conséquent égale à :
CP=94 000/ (0,07-0,02)=1 880 000 MAD
2) Le capital de TAVEX étant composé de 10 000 actions, la valeur d’une
action est de :
P=1 880 000/10 000= 188 MAD
Il est également possible de calculer la valeur de l’action TAVEX par
application directe du modèle de Gordon-Shapiro. Le prochain dividende
par action peut être déduit ainsi:
Div=94000/10 000=9,4 MAD
D’où la valeur d’une action TAVEX est:
P=9,4/ (0,07-0,02)=188 MAD
3) Le prix en bourse de 220 DH est supérieure à la valeur fondamentale
de l’action calculée à partir des dividendes futurs (188 MAD) . L’action
TAVEX est donc sur-évaluée par le marché et il convient de vendre pour
pouvoir bénéficier d’une plus-value attendue de 220-188=32 MAD par
action.
 EXERCICE 2:
1) Selon la méthode de Gordon-Shapiro, le prix d’une action est déterminé par le
prochain dividende et l’écart entre le taux de rentabilité exigé par les investisseurs
et le taux de croissance du dividende.
- Les hypothèses sont:
- Les dividendes augmentent à un taux constant g, année après année (croissance
perpétuelle des bénéfices);
- Le taux d’actualisation exigé par les investisseurs sur le marché est le même
pour toutes les maturités; noté k;
-La période de distribution des dividendes est infinie.
-K est supérieur à g.
• Les limités de la méthode de multiple de capitalisation (PER) :
1- La première limité réside dans la difficulté de déterminer un échantillon
réellement représentatif.
2- aspect statique (données passées) de cette famille des méthodes. Les
paramètre clefs de la valeur de l’entreprise sont oubliées: la croissance des
bénéfices, la rentabilité des capitaux engagées, ainsi les différents risques tel
que le risque opérationnel ou le risque financier.
K  r f   i E (rm )  r f 
2) Tout titre rapporte le taux sans risque plus une prime de risque. Cette prime
de risque est fonction de la prime de marché (indicateur global) et
du Beta du titre (indicateur propre au titre).
Selon le MEDAF: le taux d’actualisation k

K=3%+1,4*(7%-3%)
K= 8,6%
Le taux d’actualisation exigé est de 8,6%.
 3) selonla méthode de Gordon –Shapiro, L’action TAYFON est évaluée
comme suit: Le prochain dividende est D2019=D2018*(1+g).
D2019 =30*1.05=31,5 MAD.
P=31,5/(8,6%-0.05)=875 MAD
Sachant que l’action TAYFON est cotée actuellement 870 MAD, l’action est
alors sous-évaluée par le marché. La position recommandée par l’analyste
financier à ses investisseurs est d’acheter l’action TAYFON.

Exercice 3:
1) Combien de fois le bénéfice net valent les capitaux propre d’une entreprise.
Deux interprétations du PER sont possibles. La première indique que le
PER exprime le prix que les investisseurs sont prêts à payer pour un
dirham de bénéfice. La seconde présente le PER comme le nombre
d’années de bénéfice pour payer le titre: c’est le multiple de
capitalisation. Pour prendre un sens, il est comparé à une valeur de
référence (le PER du marché ou le PER moyen des entreprises du secteur
par exemple):
- En dessous de la valeur de référence, le PER de l’entreprise est considéré
comme particulièrement faible. Le bénéfice est ainsi relativement élevé
par rapport au prix. l’entreprise est décotée. C’est alors un signal
d’achat.
- A l’inverse, si le PER est supérieur à la valeur de référence , il est considéré
comme particulièrement élevé. Le bénéfice est relativement faible par
rapport à la cotation. L’entreprise est surévaluée. C’est alors interprété
comme un signal de vente.
2) Pour les entreprises comparables, on regarde à quel prix de marché traite
leur action par rapport à leur bénéfice net (par action):
- le PER des deux sociétés: PER=Prix de marché de l’action/bénéfice net par
action
 PERA=80/10=8
PERB=120/12=10
Selon le critère de PER, l’action A est préférable à l’action B.
3) A) le cours théorique de ces deux actions selon la formule de Gordon et
Shapiro:
PA=D1/(k-g)=2/(6%-4%)=100 MAD
PB=3/(6%-3%)= 100 MAD
- Le cours du marche de l’action A (80 mad) est inférieur au cours
théorique (100 mad): l’action A est sous-évaluée par le marche. il est
recommandé d’acheter cette action.
- Le cours du marche de l’action B (120 mad) est inférieur au cours
théorique (100 mad): l’action B est surévaluée par le marche. il est
recommandé (attendre) de vendre cette action.
B) Tout d’abord, on estime k à l’aide du MEDAF, puis on applique la
méthode de Gordon-Shapiro:

K=rf+βi(E(rm)-rf)
- l’action A:
K= 4,5%+1,3*(8%-4,5%)=9,05%
- l’action B:
K=4,5%+0,8*(8%-4,5%)=7,3%
- Estimation des cours des actions selon la méthode Gordon-Shapiro:
- PA=2/(9,05%-4%)=43,95 mad. L’action A est surévaluée. il faut alors
vendre.
-PB=3/(7,3%-3%)= 69,77 mad. L’action B est surévaluée: la décision
consiste à vendre l’action.