Le marché des contrats à terme

La négociation des contrats à terme

 Décortication d’une transaction

 a. Un individu envoie un ordre à un courtier (achat ou vente).

 b. Le courtier envoie les instructions à son représentant à la bourse.

 c. Le représentant envoie les instructions au négociateur sur le

parquet.

 d. Le négociateur cherche à obtenir le meilleur prix auprès des autres

négociateurs et exécute la transaction.

 e. Une confirmation de transaction est ensuite envoyée au client par

l’entremise du courtier.
Types de courtiers sur le parquet

a. Courtiers à commission : effectuent des transactions pour

d’autres et gardent une commission.

b. Locaux : effectuent des transactions pour leur propre compte.

Types d’ordre

a. Ordre au marché : transaction effectuée au prix du marché.

b. Ordre limite : transaction effectuée ssi le prix limite est

atteint.
Fermeture de position

a. Avant échéance : il suffit simplement de prendre

une position inverse à la position originale.

b. À l’échéance (rarement) : livraison du titre sous-

jacent.
 La possibilité de livraison du titre sous-jacent fait en
sorte que le prix du contrat à terme est ultimement lié au
prix du titre sous-jacent.
 Caractéristiques des contrats à terme

 La bourse doit spécifier avec suffisamment de détails

la nature exacte du contrat entre les deux parties.

Lorsque des alternatives sont spécifiées dans un

contrat, la position courte choisie ce qui est plus
avantageux pour elle.
 Titre sous-jacent

 a. Biens physiques

 i. Le niveau de qualité du bien sera clairement défini.

 ii. Certains contrats permettent de substituer le bien, mais avec ajustement du prix.

 b. Titres financiers

 c. Indices financiers

 i. La définition est généralement claire (p.ex. taux de change USD/CAD)

 ii. Certains contrats définissent toutefois les caractéristiques d’un titre standard et
permettent de livrer un titre comparable, avec ajustement de prix (p.ex. contrats à terme
sur les obligations du gouvernement du Canada 5 ans).

 iii. La livraison de l’indice est impossible. Le règlement s’effectue en argent.

Taille du contrat

a. Spécifie la quantité du titre sous-jacent qui devra être

livrée.

b. La bourse voudra s’assurer qu’il y a suffisamment de

liquidité et des frais de transaction raisonnables.

 i. Si la valeur du contrat et trop grande, plusieurs investisseurs qui

veulent s’immuniser contre de petites expositions à un risque ou
qui veulent spéculer sur de petits montants, ne pourront transiger.

 ii. Si la valeur du contrat est trop petite, les frais de transactions

seront trop élevés.
 Conditions de livraison

 a. Bien que la plupart des contrats soit fermés avant échéance, il est
nécessaire de spécifier les conditions de livraison du titre sous-
jacent.

 b. L’endroit de livraison doit être spécifié. Certains contrats

permettent des alternatives, avec ajustement du prix (pour tenir
compte des frais de transport, entreposage, etc.).

 c. La période de livraison est déterminée par la bourse en fonction

des besoins des participants au marché (peut aller jusqu’à un mois).

 d. Le dernier jour au cours duquel une transaction peut être

effectuée sera également spécifié (généralement quelques jours
avant le dernier jour de livraison possible).
 Cotation des prix

 a. Certains contrats sont cotés en décimales et d’autres en fractions.

 b. Les mouvements de prix minimum sont fonction du type de

cotation.

 Limite de mouvement de prix quotidien

 a. Mouvements maximaux à la hausse et à la baisse sont spécifiés

par la bourse, afin d’éviter une trop grande spéculation.

 b. Si la limite est atteinte, les transactions sont généralement

suspendues pour la journée ou pour un certain nombre d’heures.
Limite de position

a. On impose une limite au nombre de contrats dans

lesquels les spéculateurs peuvent prendre une
position.

b. Les hedgers reconnus n’ont pas de limite.

c. Ces limites servent à éviter les manipulations du

marché par certains spéculateurs.
Le fonctionnement des marges de sécurité
Ajustement au prix du marché

a. Objectif est de minimiser le risque de défaut sur les

contrats.

b. À l’initiation du contrat, un dépôt de sécurité est déposé

dans un compte auprès d’un courtier.

c. La valeur du compte est ajustée quotidiennement afin de

refléter le changement du prix futur du contrat.

d. Ce processus est équivalent à fermer le contrat à la fin de

chaque journée.
Les marges minimales

a. Un montant minimal doit être maintenu dans le

compte afin d’éliminer le risque de défaut.

b. Ce montant est toujours plus petit que le montant de

marge initial (souvent 75% de la marge initiale).

c. Si la valeur du compte tombe sous ce niveau, le

détenteur de la position doit verser un montant suffisant
pour ramener le compte au montant de marge initial. Ce
montant s’appelle l’appel de marge .

d. À défaut de payer ce montant, le contrat sera fermé.

Calcul de l’évolution de la marge

Formule
Formule
formule
 Caractéristiques particulières

 a. Certains courtiers permettent de déposer des titres en garantie, plutôt que

de l’argent comptant.

 b. Toutefois, la valeur des titres sera escomptée pour tenir compte du risque
potentiel de baisse. P.ex. : Bons du Trésor considérés à 90% de la VM, actions
considérées à 50% de la VM. etc.

 c. Facteurs qui influencent les exigences de marges :

 • Variabilité du titre sous-jacent.

 • Un courtier peu exiger plus que le minimum requis par la bourse.

 • Les hedgers peuvent se voir imposer des exigences moindres.

 • Les transactions le même jour ou les transactions sur des écarts peuvent également se
voir imposer des exigences moindres.
 La chambre de compensation et les marges des courtiers

 a. Institution distincte de la bourse qui assure de manière rapide et efficace le

paiement et la livraison des valeurs entre les courtiers en valeurs mobilières.

 b. Par l'intermédiaire de la chambre de compensation, le courtier n'a qu'à

régler le solde du nombre de positions et à verser la somme à payer ou
encaisser la somme à recevoir.

 c. La chambre de compensation garantie l’exécution des contrats à chaque

partie.

 d. Les courtiers en produits dérivés doivent être inscrits auprès de la chambre

de compensation et y maintenir une marge de sécurité, tout comme leurs
clients.

 e. Le montant de marge initial doit être maintenu quotidiennement,

 i.e. marge minimale = marge initiale

 Les cotes boursières
Exemple de cotes : BAX – Contrat à terme sur acceptations bancaires canadiennes de trois mois
Contrat Dernier prix Chang. Cours Achet. Cours Vend. Volume Ouvert. Haut Bas Prix de Int. en cours
Règlement.

JAN 01 0.00 0.00 94.53 94.54 0 0.00 0.00 0.00 94.53 1202

FEV 01 0.00 0.00 0.00 94.74 0 0.00 0.00 0.00 94.73 713

MAR 01 94.85 -0.02 94.85 94.86 1349 94.87 94.87 94.85 94.87 66846

JUN 01 95.06 -0.01 95.05 95.06 397 95.06 95.06 95.06 95.07 41670

SEP 01 95.11 -0.01 95.11 95.12 444 95.11 95.11 95.11 95.12 25898

DEC 01 95.04 0.00 95.03 95.05 100 95.04 95.04 95.04 95.04 13189

MAR 02 0.00 0.00 94.88 94.91 0 0.00 0.00 0.00 94.89 11641

JUN 02 0.00 0.00 94.71 94.75 0 0.00 0.00 0.00 94.73 10811

SEP 02 0.00 0.00 94.63 0.00 0 0.00 0.00 0.00 94.63 3047

DEC 02 0.00 0.00 0.00 0.00 0 0.00 0.00 0.00 94.57 423

MAR 03 0.00 0.00 0.00 0.00 0 0.00 0.00 0.00 94.47 244

JUN 03 0.00 0.00 0.00 0.00 0 0.00 0.00 0.00 94.40 168

SEP 03 0.00 0.00 0.00 0.00 0 0.00 0.00 0.00 94.33 195

DEC 03 0.00 0.00 0.00 0.00 0 0.00 0.00 0.00 94.26 50

 Explications des différents éléments d’une cote

 a. Titre sous-jacent (BAX…)

 b. Contrat = Date d’expiration des contrats disponibles pour ce sous-jacent.

 c. Dernier prix = Prix futur de la dernière transaction.

 d. Changement = Changement du prix futur entre le prix de la dernière transaction et celui de la veille.

 e. Cours acheteur (bid) = Meilleur prix futur auquel les acheteurs sont prêts à transiger.

 f. Cours vendeur (ask) = Meilleur prix futur auquel les vendeurs sont prêts à transiger.

 g. Volume = Nombre de contrats transigés dans la journée.

 h. Ouverture = Prix futur à l’ouverture.

 i. Haut et Bas = Prix futur maximal et minimal au cours de la journée.

 j. Prix de règlement = Prix futur à la fermeture du marché.

 i. Moyenne des prix transigés à la fermeture, si plusieurs transactions.

 ii. Sert à ajuster les marges de sécurité.

 k. Intérêt en cours = Nombre de positions longues (ou courtes) à la fin de la journée précédente.

 • La fermeture d’un contrat entraîne une diminution de l’intérêt en cours.

Convergence du prix futur vers le prix courant

À l’expiration du contrat le prix futur converge

toujours au prix courant du titre sous-jacent.

Sinon, il y aurait une opportunité d’arbitrage.

 Règlement
Livraison

a. Si des alternatives de livraison existent, la position courte a le

choix.

b. Un avis d’intention de livraison sera envoyé à la bourse par la

position courte.

c. Le prix payé par la position longue sera le plus récent prix de
règlement, avec ajustement, s’il y a lieu.

d. La bourse détermine la contrepartie longue qui devra

accepter la livraison.
Règlement en argent

a. Les produits sur indices sont réglés à l’expiration

du contrat après l’ajustement du prix au marché.

b. Le prix de règlement du contrat est égal au prix de

l’indice à la fermeture.
Immunisation à l’aide de contrats à terme
L’immunisation

 a. L’immunisation consiste à créer une position qui minimisera notre

exposition à un risque donné.

 b. L’immunisation ne permet pas d’améliorer le résultat financier du

titre qu’on immunise, mais permet de le rendre plus certain.

 c. Exemples :

 Un producteur de blé qui voudrait se prémunir contre les fluctuations du prix

du blé, vendra des contrats à terme sur le blé expirant après sa récolte pour
une quantité équivalente à sa production.

 Un fabricant de céréales qui voudrait se prémunir contre les fluctuations du

prix du blé, achètera des contrats à terme sur le blé expirant au moment où il
aura besoin de blé et pour une quantité équivalente à ses besoins.
Le risque de base

a. Risque qu’une position ne puisse pas être parfaitement

immunisée.

b. Sources du risque de base :

 Le titre à immuniser n’est pas nécessairement le titre sous-jacent.

 La date à laquelle l’immunisation du titre devrait se terminer n’est pas

toujours connue ou disponible.

 La quantité du titre à immuniser n’est pas toujours connue ou

disponible.

 Le contrat peut avoir à être fermé avant la date d’expiration.

La base

a. La base correspond à la différence entre le prix

courant du titre à immuniser et le prix futur du titre
sous-jacent

b. Si les sources du risque de base sont parfaitement

contrôlées, alors la base sera égale à 0 à l’expiration
du contrat.

c. Sinon, la base ne peut pas être prédite avec

certitude. C’est ce qu’on appelle le risque de base.
 Le choix du contrat

 Éléments à considérer

 a. Choix du titre sous-jacent

 • Si aucun contrat n’existe sur le titre à immuniser, une analyse de corrélation permet
de déterminer le meilleur substitut.

 b. Choix du mois de livraison

 • En général, on choisira le contrat avec une date d’expiration se terminant le plus

rapidement possible après la date où l’immunisation devrait se terminer.

 • Si les contrats de courte durée sont plus liquides, on pourrait également choisir de
renouveler le contrat périodiquement.

 c. Choix du nombre de contrats

 • En général, on choisira un nombre de contrats suffisant pour immuniser sa position.

 Le ratio d’immunisation optimal

1. Le ratio d’immunisation , h, est le ratio de la taille

de la position dans le contrat à terme par rapport à la
taille de l’exposition au titre sous-jacent. Par exemple,
si on immunise 1 unité du titre S, avec une position
courte sur 2 contrat à terme sur une unité de S, on
aura un ratio d’immunisation de 2.

2. En général, le ratio d’immunisation peut être

exprimé sous la forme :
Formule
3. Le ratio d’immunisation optimal est défini comme
le ratio d’immunisation faisant en sorte que l’objectif
d’immunisation est atteint.

4. Dans le cas d’une immunisation parfaite, le ratio

d’immunisation optimal est évidemment de 1.

5. Dans le cas d’une immunisation imparfaite, on

cherchera à minimiser la volatilité du changement de
la valeur de la position immunisée.
6. Le changement de la valeur de la position
immunisée est donnée par :
• ΔS - h ΔF (pour une position longue dans S)
• h ΔF - ΔS (pour une position courte dans S)

7. La variance de cette valeur est donnée par :

Formule

8. Le ratio d’immunisation optimal hmin correspond à

la valeur de h qui minimise V :
Formule
 Roulement des contrats à terme

1. Si la période d’immunisation est plus longue que la

durée des contrats à terme disponibles (ou si les
contrats de courte durée ont une plus grande
liquidité), on doit procéder au roulement des contrats
à terme.

2. Le roulement des contrats consiste à fermer la

position sur le contrat arrivant à échéance et à prendre
une position similaire sur un contrat ayant le même
sous-jacent, mais une date d’échéance plus longue.
3. Cette procédure créée toutefois une incertitude quant au prix
futur auquel le nouveau contrat sera négocié et augmente donc
le risque que l’immunisation soit imparfaite.

• La différence entre le prix courant du titre sous-jacent et le

prix futur du contrat à fermer est inconnue (risque de base).

• La différence entre le prix futur du contrat à fermer et celui sur

le nouveau contrat est inconnue (risque de base de roulement).

4. Dans plusieurs cas, le hedger a l’opportunité de choisir le

moment où le roulement du contrat a lieu. Ceci permet donc de
réduire le risque de base de roulement.