Finance D'entreprise Resume

Finance d’entreprise Résumé
HEC LAUSANNE 3ÈME ANNÉE
Résumé
Finance d’entreprise
Lorena Jaquier
12/30/2013
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Chapitre 1 – Le financement de l’entreprise
Financement de l’entreprise : Existe-t-il un financement optimal (en termes de couts et de création de valeurs) ? 
Le type de financement le moins cher ? Comment les entreprises financent en réalité leurs projets ? 1er devoir : investir
dans des projets rentables. Un investissement va dépendre du risque du projet. Que financer : les investissements et le
BFR.  Il était meilleur de se financer via les banques que via les marchés financiers. Avant 2000  vente à perte,
dumping de crédit pour attirer les clients afin de vendre d’autres instruments financier.
NB : 1) la dette CT est moins chère que la dette LT ou que les actions car il y a moins de risques ! 2) Le financement
hors bilan est bien plus important que le financement au bilan (E+D). Il en va de même pour les instruments reçus
(garanties).
 BFR = Stocks et en-cours + créances clients (ce que les clients doivent encore) – Dettes fournisseurs (viennent en partie
financer les clients (BFR diminue), fiscales, sociales
BFR = Net working capital = current assets – current liabilities
Où: Current assets = stock, créances clients, cash (excédent de trésorerie, disponibilités à CT) et,
Current liabilities = ce que doit l’entreprise à moins d’un an, dettes bancaires à CT, dettes bancaires venant à
l’échéance, dette financières, dettes fournisseurs, impôts, dettes sociales
Toute diminution permanente du BFR dégage un flux de trésorerie disponible augmentant immédiatement la valeur
de l’entreprise et distribuable aux actionnaires. Une augmentation de BFR est un flux de trésorerie négatif pour
l’entreprise. BFR d’exploitation = BFR non-cash (ne contient pas de créances et avoir bancaires… Seulement argent
encaissé). BFR hors exploitation concerne les investissements.
 BFR>0  doit être financé, risque de crise de trésorerie, il y a plus de créances clients à financer que de
dettes fournisseurs à recevoir. Cas : la plupart du temps, PME…
 BFR<0  est une ressource pour l’entreprise, rapport de force favorable à l’entreprise, les délais pour payer
les fournisseurs > délais paiement des clients, souvent clients payent cash (grande distribution). Cas fréquent pour
les grosses entreprises (ou la distribution comme Migros ou Coop).
Free Cash-flow = EBIT *(1-Tc) + depreciation – capital expenditures – increase in Net working Capital
Où: EBIT *(1-Tc) = Unlevered Net Income
 EBIT = Earning Before Interest & taxes = résultat d’exploitation, résultat brut, bénéfice de l’entreprise avant
impôts (on sait que le Bénéfice de l’entreprise après impôts = résultat net)
 EBITDA = Earning Before Interest, Taxes, Depreciation & Amortisation = excédent brut d’exploitation. On
part du résultat d’exploitation avant impôt et charges financières (EBIT) auquel on réintègre les amortissements
et dépréciations (car l’amortissement est déductible mais qu’il n’y a pas de sortie de cash)
 Dette nette = dette brute – cash (banque + monnaie). Si dette nette < 0, on parle d’entreprise en situation de
trésorerie nette.
Les entreprises procèdent à des investissements réels qui doivent être financés ; les entreprises sont rentables,
profitables car les marchés sont imparfaits.
 Principe de séparation de Ficher échanger un actif financier sur un marché normal ne créé ni ne détruit de la
valeur. Lance les bases de M&M. Il est donc possible d’évaluer la VAN d’une décision d’investissement
indépendamment des décisions relatives à son financement.
VAN (Achat d’un actif financier) = VA (flux de l’actif financier) – Prix de l’actif = 0
 l’achat d’un actif financier peut facilement être assimilé à un projet d’investissement
1
Le coût de ce projet est le prix à payer pour acheter cet actif et les revenus sont les flux de trésorerie futurs
dont profitera le propriétaire du titre
 Sur un marché normal, le prix d’un actif est égal à la valeur actuelle des flux qu’il engendre : VAN = VA
(revenus) – VA (coûts) + VA (éco IS1)
 Dans un marché à l’équilibre la VAN d’un titre financier est nulle. Il n’y a pas d’opportunité d’arbitrage s’il
n’y a pas de taxes. Investir dans le projet uniquement si VAN> 0.
 Valeur de l’entreprise = valeur de l’actif économique = capitaux propres + dettes – cash
 Ce qui est le plus liquide dans une entreprise  créance clients
NB : instrument financier : instrument permettant de transmettre de la valeur et des risques au cours du temps.
 Exemple 1.1 Calcul de la VAN d’un emprunt

Amortissement in fine = sans amortissement
intermédiaires, toute la dette est remboursée à la fin.
Utiliser la formule : VA(annuité de C pendant N périodes au taux
d’intérêt r + Valeur finale en N)
Baloon = amortissements intermédiaires et il reste un

montant à la fin
VA(éco IS) on économise chaque années donc formule

VA(annuité de C pendant N périodes au taux r)
VA(Annuité)2 = )
) VA(Perpétuité) =
1. VAN = VA(revenus) – VA(coûts) + VA(éco IS). Si le marché est parfait alors il n’y a pas d’économie d’impôts et
pas de création de valeur quelque soit la proportion de E/D.
2. Programme d’aide du gouvernement, mais taux d’intérêt subventionné de 3%. Le taux
d’actualisation sera de 6% alors que l’entreprise paie 3%. Le taux reste le même, mais les
amortissements qu’elle doit payer durant N diminuent de 6 à 3. Le taux de marché (r) tient compte du
risque. Ici l’état ne diminue pas le risque pour les prêteurs, mais paie juste la différence aux prêteurs,
ce n’est pas une garantie du risque.
 M&M pas de financement optimal dans un marché parfait. Quelque soit la dette (D) et les Capitaux
propres (E), la valeur de l’entreprise est pareille. Dans un monde réel, on ajoute des imperfections de
marché dont la fiscalité : VL = VU + VA (économie d’impôts)
Où L = leverage = endettée et U = unleveraged = entreprise non endettée
Existe-t-il un financement optimal ? Lors d’un choix de financement, une erreur à ne pas commettre est de considérer
uniquement le coût comparable. La finance résonne en termes de valeur plutôt que de coûts/revenus. Parce que les
financements/décisions n’incluent pas le même niveau de risque. Dans un marché à l’équilibre, toutes les sources de
1
Eco IS = économie d’impôts
2
Avec les obligations on rajoute le remboursement final
2
financement corrigées du niveau de risque et de la maturité ont le même coût. Tous les actifs ayant le même risque et
la même durée doivent être financés aux mêmes coûts sinon il existe une opportunité d’arbitrage.
 IPO = Initial Public Offering = introduction en bourse, coûte cher (5-7% du montant touché par l’entreprise est
pris par les intermédiaires)
 SEO = Seasoned Equity Offering = augmentation du capital-actions. Moins compliqué que IPO et
coûte moins cher
 Convertible Bonds = obligations convertibles = entre E et D (=obligations) qui peuvent devenir des
actions.
 Standards Bonds = obligations standards = ce qui coûte le plus cher à émettre
 League tables = permet de faire de la publicité
 Under-Writer = dans une banque d’affaires son rôle est d’acheter tous les titres désirant être émis et
les revendre sur le marché (en garantie il prend une prime de risque pour le paiement assuré des titres
cotés).
 Bookrunner = une fois que l’under-writer a acheté des titres c’est l’équipe de vente dans les salles
d’affaires qui vont placer les actions = responsable de la revente des titres aux investisseurs. 
Equipe de vente à l’intérieur des banques qui appellent les investisseurs afin de placer les fonds.
Le prix qu’on exige en tant qu’investisseur dépend du risque. Le titre le plus risqué est l’action, car l’actionnaire est le
dernier à être payé, donc le taux d’intérêt est le plus élevé. Les banques vont souscrire les titres en bourse afin d’être
sûr de vendre la totalité des actions.
 Exemple 1.2
1. Il est mieux de ne pas être trop endetté car peut faire peur aux actionnaires surtout si on n’a rien de
concret dans l’entreprise (nouvelles technologie, brevets et non produits physique). Pour une start-up on prend peu
de dette. Si on augmente la dette il va falloir payer plus les actionnaires ; ils demandent un
rendement élevé car le risque est plus élevé.
2. Pour une banque ses gains proviennent de la marge de crédit qu’elle prend en plus de ses coûts
d’accès à la liquidité. Aujourd’hui, il n’y a pas de solution plus avantageuse entre le taux Libor à 3
mois ou le taux fixe. Les entreprises optent pour un mixte entre le taux fixe et le taux variable
(emprunter à taux variable permet d’éviter les coûts élevés d’un remboursement anticipé de l’emprunt).
3. Crédit en blanc = sans garanties /sans sûretés. Le fait de donner une garantie dès le début bloque la
possibilité de vente de l’immeuble et cela nous empêche de donner ces garanties plus tard lorsque
l’entreprise sera en difficulté. La perte de flexibilité est énorme à la vue des faibles économies.
4. Ici l’inexpérience du manager est du risque spécifique donc il n’aura pas d’impact sur le coût du
capital. Ce n’est pas le taux d’actualisation qui doit être revu mais les free cash-flows qu’il faut
ajuster.
 3 Théories sur le choix de structure financière (en marché parfait3)
1. Théorie du compromis (Trade-off) Kraus & Litzenberger

L’économie d’impôts grâce à la dette vient s’ajouter à l’actif économique de l’entreprise (=valeur de l’entreprise) mais ne
fonctionne que jusqu’à un certain point car après il y a un risque de faillite qui diminue l’actif économique. Trade off :
3
La valeur de l’entreprise n’est pas affectée par la répartition de D et E et nous sommes dans un monde sans impôts
3
augmentation de la dette pour bénéficier d’économies d’impôts  risque de faire faillite  diminution de la valeur de
l’entreprise (perçue).
)
VA(éco IS) = = = Où r =taux d’actualisation du marché.
Quels instruments permettent d’avoir une dette perpétuelle ?
- Obligations du trésor américain

- Renouveler perpétuellement des dettes de CT et LT (roll-over)
Il existe différents types d’entreprises qui supportent +/- bien l’ajout de D, ceci est lié:
- Au fait que si l’entreprise n’a plus de revenus à défiscaliser

- aux coûts de difficultés financières élevés qui vont faire accélérer la baisse de valeur
o Couts directs : valeur de liquidation d’une entreprise en frais d’avocats, notaire, experts, etc.
sera imputée au remboursement de nos D
o Couts indirects : détournement de l’activité du manager, on loupe des opportunités
d’investissements et on perd des clients ou de fournisseurs qui deviennent méfiants
Graphique slide 22 :environ 80% du financement est de l’autofinancement.
2. Théorie du financement hiérarchique (Pecking order) Myers

Dans quel ordre les entreprises vont-elles choisir de se financer ?
- Autofinancement
- Dette nette (majorité)
- Actions
En 2002-2006 l’Equity est négatif car les entreprises ils ont racheté des actions.  Equity négatif = rachat d’action propre.
Le bénéfice peut-être utilisé de 3 façons différentes:
 Dividendes distribués
 Autofinancement
 Rachat d’actions
Augmentation de la dette en 1988-2001 à cause de la bulle internet
3. Théorie du Market-time (critique théorie classique de la finance) et vient du mouvement de la finance comportementale
Si le marché surévalue nos actions il faut emmètre des actions et inversement s’il les sous-évalue. En temps normal
acheter ou vendre des titres financiers n’apporte pas de valeur à l’entreprise. La seule exception est quand les
managers connaissent mieux leur entreprise que les investisseurs extérieurs. Ils voient les bulles et peuvent en profiter
pour créer de la valeur. Mais les acheteurs vont comprendre que l’entreprise va bien du coup ils vont demander des
rabais.  Le market timing fait référence à la pratique d’émettre des actions quand les prix de marché sont estimés
élevés et les racheter quand les cours sont bas.  Pour distribuer de l’argent aux actionnaires. La structure financière
d’une entreprise est le résultat des conditions de marché qui prévalaient aux moments où l’entreprise a pris ses des
décisions.  Des entreprises appartenant au même secteur peuvent avoir des structures financières très différentes
mais néanmoins optimales.
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Théorie du signal = l’émission d’action signal au marché que vous pensez que les actions sont surévaluées. Mieux
vaut surévaluer pour être sûr d’emmètre les actions, on dit au marché : « Je pense que l’entreprise sera assez forte pour
générer des cash-flows et ainsi pour rembourser la dette ». Lever de la dette = signal que l’on a des projets sérieux.
Indice Nasdaq = slide 26. En 2000, bulle internet  énormément de capital-actions mis sur le marché  entrée en
bourse ou augmentation du capital.
Le financement par endettement et son impact sur le coût du capital :
 La détermination du niveau absolue d’endettement relève du choix de structure financière.

 L’importance d’un niveau d’effet de levier cible pour utiliser le CPMC en analyse financière.
 Principale source de financement externe = endettement.
 Les financiers d’entreprise doivent donc avoir une très bonne compréhension des marchés et
produits de dette.
 Incorporer correctement l’impact de la dette dans la valorisation d’entreprise.
 Exemple 1.3
La rémunération est calculée par le MEDAF = CAPM : permet de calculer le risque de l’actif (ou de l’investissement) et
donc de savoir sa rémunération (taux d’intérêt)
CMPC (coût pondéré moyen du capital) = WACC : rendement attendu des actionnaires = pour actualiser nos CF
WACC = rA = ) : Valeur de l’entreprise endettée
= Valeur de l’entreprise non-endettée
Même si l’entreprise est non-endettée il y a de la dette dans la formule car c’est une approche indirecte. On compare
ce que coûterait une entreprise non endettée par rapport au marché.
 rE = rU + ) ou avec impôts rE = rA + )
Si on augmente le levier financier, son coût des E et son coût de la D vont augmenter. Il faut donc commencer par
trouver son coût du capital à endettement nul :
rU = (sans (1-Tc))
rE = ) . Si le coût de la dette augmente à 7.34 alors son coût des CP passe à
= ). Si nous omettons d’incorporer le changement du coût des capitaux (CP+D) lié à

une augmentation du levier financier, il y a surestimation de la réduction du CMPC.
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Les E servent à financer les activités de l’entreprise mais sert aussi de garantie envers les créanciers. On détermine le
niveau de D (principale source de financement externe) en fonction de la structure financière de l’entreprise
Financement direct ou intermédié :
 Principaux instruments de Dette (Slide 32, voir feuille annexe)

 Endettement bancaire : Crédit
 Bilatéral
Engage uniquement 2 acteurs : le préteur et l'emprunteur (Credit allowed by banks to other banks in a clearing system to cover the
period while checks are being cleared). Relation entre nous et la banque
 Syndiqué
Les banques habituelles du client se regroupe entre elles pour un financement. Souvent pour des gros montants.
Apporte moins de risques que le crédit bilatéral pour le préteur. En effet, ce dernier divise les risques avec d'autres
préteurs. Ainsi si le client n'est plus en mesure de rembourser ses échéances, le préteur ne sera engagé que sur une
partie du prêt et non sur la totalité. Les crédits syndiqués sont aussi important que les obligations.
Déroulement d’une syndication :
- Mandat
- Calendrier
- Term Sheet : résumé du contrat de crédit non
liant
- Mémorandum d’information : toutes les infos
sur l’entreprise
- Sélection des banques participantes et envoi
des lettres d’invitation
- Roadshow
- Réception des accords de crédits des banques
participantes
- Documentation juridique (souvent
standardisée) car on a souvent besoin de
revendre son crédit à quelqu’un d’autre
- Cérémonie de signature et tombstones
- Closing. Satisfaction des Conditions
Précédentes et tirage

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 Club deal
Dans les opérations de financement bancaire, ils sont des petits groupes de banques historiquement proches de
l'entreprise et qui se partagent entre elles la dette senior. Cette répartition de la dette a quasiment totalement remplacé
l'utilisation des CDO/CLO depuis l'été 2007 et le début de la crise des subprimes.
 Ligne de crédit
Accord courant de financement (flexible) où la banque accepte de prêter (ou d’engager sa signature) en faveur d’une
entreprise pour un montant et une durée maximum (l’entreprise peut utiliser la ligne au moment opportun).
 Non confirmée (interne ou notifiée) : crédit pas utilisé (souscrit chez une banque)  le prêteur (la banque)
peut refuser de prêter l’argent (si par ex. la situation de l’entreprise s’est dégradée)
 Confirmée : garantis, moyennant le paiement d’une commission de confirmation. Le crédit
peut être utilisé quand l’entreprise le décide même si la banque va mal. Les entreprises en
utilisent beaucoup pour sécuriser les finances de l’entreprise même si un tel crédit coûte cher.
 Sécurisée (Collatéral) / Non sécurisées (en blanc) : les prêteurs peuvent prêter à l’abri d’un actif
ou des seuls flux de trésorerie futurs de l’entreprise.
 Types de sûretés (collatéral)

 Dépôt de cash ou portefeuille de titres nanti  Acte de nantissement général, protège le
prêteur
 Garantie financière Octroyement d’un crédit si la garantie financière de quelqu’un de plus
solvable
 Sûreté réelle  Hypothèque (immeuble, etc.)
 Sûreté personnelle  Personne tierce venant garantir le montant emprunté ou les garanties de
la maison mère :
 Lettre d’intention d’une maison mère
 Types de crédits bancaires

 Crédits de trésorerie
- Découvert bancaire
Le compte est débiteur pendant plusieurs semaines, sans interruption. C’est le signe d’une détérioration de trésorerie
dont il faut déterminer les causes. Cas favorable pour obtenir un découvert: lorsqu’une entrée de fonds inhabituelle
est attendue à une date précise (créance client exceptionnelle ou cession d’un matériel par exemple) la banque n’hésitera pas à aider,
à condition de l’informer et lui demander son accord au préalable pour un dépassement de découvert autorisé.
- Avance à terme fixe

Disposer d’une réserve de liquidités supplémentaires temporaires pour élargir la marge de manoeuvre financière de
l’entreprise, augmenter du même coup sa souplesse pour être en mesure de réagir rapidement et efficacement aux
opportunités du marché.
- Swingline / Liquidity backstop
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Prêt qui donne accès à de grandes sommes d'argent pour couvrir des déficits possibles d'autres engagements de dettes.
(The act of providing last-resort support or security in a securities offering for the unsubscribed portion of shares. A company will try and raise
capital through an issuance and to guarantee the amount received through the issue, the company will get a back stop from an underwriter or
major shareholder to buy any of the unsubscribed shares.)
- Crédit relais (Bridge loan)

Crédit consenti dans l’attente d’une rentrée de fonds ou de la mise en place d’un mode de financement approprié.
Crédit dont le capital est dû au terme du contrat. Financer l'apport que constitue la vente d'un premier bien, en
attendant que celle-ci se réalise.
Ex : Un acheteur déjà propriétaire souhaite acheter un nouveau bien avant d'avoir vendu le premier. Pour permettre cette transaction,
l'établissement prêteur avance à l'acheteur entre 50 % et 80 % du montant de la valeur estimée du bien actuel, pour une durée de 1 à 2 ans.
L'acheteur ne remboursera au prêteur que les intérêts du prêt, celui-ci étant destiné à être soldé lors de la vente.
- Revolving credit facility (crédit renouvelable)

Souple. Possibilité de retirer combien on veut et quand on veut sur la durée maximale de la somme maximale. Mise à
disposition d’un emprunteur une somme d’argent réutilisable au fur et à mesure de son remboursement pour financer
des achats non prédéfinis. Le renouvellement du crédit permanent s’opère au fur et à mesure des remboursements de
l’emprunteur dans la limite du montant autorisé par l’organisme et à concurrence de la partie remboursée.
- Prêt à terme (term loan)

Obligation de recevoir le cash directement et de suivre le calendrier déterminé préalablement pour les
remboursements. Prêt à moyen ou à long terme pour l'achat d'immobilisations comme de la machinerie, des terrains ou
des bâtiments ou pour la rénovation des locaux de l'entreprise.
 Crédits par signature (hors bilan)

Ne concerne pas du cash. Différents types de garanties financières ou liées à des contrats. Accordé par un
établissement de crédit sans décaissement de fonds. Dans cette forme de crédit, l'établissement de crédit s'engage par
lettre, auprès de tiers, à satisfaire aux obligations contractées envers eux par certains de ses clients, au cas où ces
derniers n'y satisferaient pas eux-mêmes.
- Emission de garanties financières

Engagement délivré par un établissement de crédit, un fonds de garantie ou une compagnie d'assurance pour garantir
un engagement de faire ou de donner auquel est tenu une personne physique ou morale soit dans la cadre d'un contrat,
soit dans le cadre de l'exercice d'une activité professionnelle.
- Emission de garanties non financières

Pour satisfaire des engagements commerciaux (garanties de paiement, de soumission, de restitution d’acompte, de bonne exécution
(performance bond) et de bonne fin (Warranty bond)).
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- Emission de crédits documentaires et standby L/Cs

Engagement d'une banque de payer un montant défini au fournisseur, contre la remise de documents prouvant que les
marchandises ont été expédiées ou que les prestations ou services ont été effectués. But : justifier l'exécution correcte
des obligations de l'exportateur. Ces documents seront ensuite transmis par la banque à l'acheteur contre
remboursement, pour que ce dernier puisse prendre possession de la marchandise. L'acheteur ne transmet aucun fond
au vendeur tant qu'il n'a pas reçu les documents pour prendre possession de la marchandise, et le vendeur reçoit le
paiement dès qu'il l'a expédiée, pour autant que les obligations documentaires aient été respectées.
- Lignes de variation (taux, change, etc.) + livraison de change
 Endettement de marché
 Titres de dette à CT
- billets de trésorerie (Commercial paper)
Titre de créance négociable (TCN), un crédit interentreprises, c’est-à-dire que les entreprises qui sont en phase de
besoin de trésorerie, vont émettre elles-mêmes des billets de trésorerie qui vont être achetés par d’autres entreprises
ayant des facilités de trésorerie.
- titrisation de créances commerciales

Titrisation est une technique financière qui consiste classiquement à transférer à des investisseurs des actifs financiers
tels que des créances (par exemple des factures émises non soldées, ou des prêts en cours), en transformant ces créances, par le
passage à travers une société ad hoc, en titres financiers émis sur le marché des capitaux.
 Titres de dette à MT et LT
- Obligations
Une obligation est une valeur mobilière constituant un titre de créance représentatif d'un emprunt. L'obligation est
cessible et peut donc faire l'objet d'une cotation sur une Bourse ou un marché secondaire.
- Floating rate Note (FRN) = obligation à taux variable

Obligation dont les flux d'intérêt (appelés aussi coupons), mais pas le prix de remboursement, sont indexés sur un taux de
référence. Floater = « flotteur ».
Dans le cas où le prix de remboursement n'est pas fixe mais indexé (sur, par exemple, l'inflation, cf OATi) on parle
d'obligation indexée.
- Medium Term note (MTN /E(Euro)MTN)

Catégorie de titres initialement créée aux Etats-Unis. Il s'agit de titres de créances dont la maturité s'intercale
généralement entre le papier commercial (billets de trésorerie) et les titres à long terme (obligations). Grande flexibilité aussi
bien pour l'émetteur que pour l'investisseur.
- Placements privés
Dans le cadre d'une émission de titres ou d'une vente d'une partie du capital, une entreprise peut décider de ne pas faire
appel au public et de ne s'adresser qu'à un nombre limité d'investisseurs institutionnels. En procédant ainsi, la société
n'est pas soumise au contrôle de la COB et est dispensée de la publicité relative aux offres publiques.
 Financement bancaire VS financement de marché

 Volume  si petit volume alors financement de marché
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 Flexibilité  Marché financier moins flexible que marché bancaire

 Coût  Dépend des pays et zones monétaires (Europe banques moins cher que marché obligataire)
 Confidentialité  Sur le marché c’est public
 La politique d’endettement
3 types de liquidités : liquidité bilan, funding liquidity (pouvoir trouver du crédit n’importe quand) et market liquidity.
 Le principe de correspondance
Financer des actifs par du financement de même durée de vie que l’actif. Immeuble  financement LT. Stock 
financement CT.
Financer les besoins à CT par financement à CT et pareil avec LT
Ex: Si je finance un bien immobilier à très LT (10 ans) par des crédits à CT que je renouvelle. Je mets l’entreprise dans de mauvais draps.
Le principe de correspondane stipule qu’il faut financer les besoins à court terme par de ressources à court terme et
des emplois stables par des ressources durables.
Le BFR est permanant. Ce n'est pas que je renouvelle mes actifs à

CT qu'il change. On distingue un BFR
1. Structurel = permanant, constitue un emploi stable et doit

être financé par des ressources durables
2. Conjoncturel = les évolutions dépendent du cycle des
activités de l'entreprise. (On paie pour la semence et on est payé lors
de la récolte). Besoin à court terme de l’entreprise et doit être
financé par des ressources à court terme.
La partie structurel est permanente va bénéficier d’un crédit à LT. Et la partie conjoncturelle je la finance avec des
crédits à CT car elle est plus volatile et incertaine.
 Quelle politique financière ?

L’application du principe de correspondance entre emplois et ressources doit, à LT, permettre à réduire ses coûts de
transactions. Que se passe-t-il si, en contradiction avec ce principe, une entreprise finançait la partie structurelle de son
BFR avec des ressources à CT ? Politique financière agressive (on n’aime pas trop lui prêter) vs politique financière
conservatrice.
 Choix du taux d’intérêt

o Single currency vs multi-currency credit facility
o Taux révisable vs taux fixe
o Marge de crédit
o Possibilité de swapper : échanger un taux fixe contre un taux révisable ou vice versa
avec un contrat de swap
o Taux en devise étrangère : quanto (crédit en CHF mais taux d’intérêt sur Libor USD)
vs crédit en devise
o Gestion active : annulation ou restructuration du taux d’intérêt
 Exemple 1.4.
Tous les jours il y a un nouveau tirage de taux LIBOR. Il sera utilisé 2 jours ouvré plus tard.
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Les banques se financent à LIBOR + marge (ici 0.5%)
Montant des intérêts = montant nominal * Taux * act/360, ce montant devra être remboursé à l’échéance en plus
des intérêts. Grâce à cette méthode je sais d’avance combien je vais devoir payer.
Où Taux = LIBOR + Marge
Roll over = payer uniquement les intérêts et remettre l’emprunt sur le marché
 Monter un dossier crédit

Principaux besoins : besoins généraux de l’entreprise (backstop facilities, working capital lines, capex facilities) ;
acquisition finance (M&A, LBO financing, acquisition bridge…) ; other structured finance (lié à un action ou un
projet particulier)
Bien comprendre l’activité et les choix comptables effectués par l’entreprise. Création de richesses nécessite des
investissements qui doivent être financés et être suffisamment rentables.
 « 5 C » de l’analyse crédit
- Capacité d’un emprunteur pour rembourser un crédit. Pour rembourser, il faut du
cash. La cash détermine la capacité.
- Caractère  Volonté présumée de l’emprunteur à rembourser (fiable)
- Capital  Matelas de sécurité pour les prêteurs (ou au contraire ajout de risques pour les associés
e
et prêteurs si société lavregée). Les 1 pertes sont assurées par les CP.
- Caution = Collatéral  actif donné en garantie ne cas de défaut. Exemple : une
hypothèque ou une garantie de ressource
- Conditions/ convenants  clauses, conditions d’utilisation du crédit et de la
documentation juridiques, clauses de sauvegarde.
 Indicateurs clés
- Ratio Dette nette / EBITDA
- Ratio Dette nette / Fonds propres
- Rating (interne / externe : Standard & Poor’s, Moody’s, Fitch)
- Risque de défaut
- Taux de recouvrement en cas de défaut
 Ratios de liquidité :
- Current ratio = Current assets / Current Liabilities
- Quick (or Acid Test) Ratio = (Cash + investissement CT + receivables) / current
liabilities
- Cash Ratio = (cash + Investissement CT) / Current liabilities (CL)
- Cash flow ratio = Cash flow from operations / CL
- Defensive interval = ((cash + investments CT + receivables) / Capital expenditures) *
365
 Ratios de solvabilité
- Debt to total assets = total debt (current + LT) / total assets (liabilities + total equity)
- Debt to equity = total debt / total equity
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Ratings et ratios financier: slide 58-59
 Négocier la documentation du contrat de crédit (LMA = Loan Market Association)

Est coûteux en temps et argent, il faut connaître l’objectif et les limites, il existe des contrats standardisés.
a) Description et utilisation du prêt

Décrire le type de prêt, son objet, les emprunteurs, les garants, ses conditions d’utilisation, les participants, leurs rôles,
les conditions. Définition en termes financiers comptables ou juridiques.
b) Déclaration de l’emprunteur, garanties et sûretés

Attestations faite aux prêteurs que certains faits sont exacts (nature de ses activités, propriété de ses actifs, etc. = situation actuelle
de l’entreprise).
c) Clauses de sauvegarde (covenants)

La négociation des covenants est une étape importante dans la négociation de la documentation du crédit (crédit
bancaire, crédit obligataire ou placement privé). Les prêteurs vont dans l’entreprise pour être sûr que le management
respect certains critères. Il existe 4 types de clauses :
 L’engagement de faire, consiste à respecter certaines valeurs de ratios de structure financière ou de

résultat, d’adopter ou de conserver une structure juridique donnée ou même de réaliser une
restructuration. Cover ratio = Dette nettre / EBITDA  souvent entre 3.5 et 4  dette nette doit être
couverte par 3 ou 4 ans d’EBITDA (ration à respecter pour emprunter). Dette nette / CP 
Proportion de DN par rapport au CP  plus le ratio est elevé plus risques se rapprochent pour les
actionnaires.
 L’engagement de ne pas faire, en limitant la distribution de dividendes, la cession d’actifs, la politique
d’investissement, la constitution de garantie de certains actifs au profit de tiers, le recours à de nouveaux
emprunts ou certaines opérations en capital (telles que les rachats d’actions, les réductions de capital).
 Le «pari passu», définition pas claire : clause qui oblige l’entreprise à faire bénéficier le préteur de toutes les
garanties supplémentaires qu’elle sera amenée à donner lors de crédits futurs de même rang.
 Le cross default , Cette clause prévoit que si l’entreprise fait défaut sur un autre crédit, la ligne de
crédit devient exigible. S’il y a défaut sur une facilité de crédit, toutes les autres tombent en défaut également.
Un seuil de déclenchement est généralement prévu.
L’entreprise doit respecter tous ces convenants. En cas de rupture le crédit peut devenir immédiatement exigible. Le
rôle de convenants est d’empêcher les dirigeants et les actionnaires de prendre certaines mesures susceptibles de
réduire la valeur de la dette au détriment des prêteurs. Et aussi d’imposer des limites au niveau d’endettement futur.
Protéger les prêteurs contre une augmentation du risque. Ou encore définir les circonstances dans lesquelles les
prêteurs reçoivent le droit d’intervenir dans la gestion de l’entreprise. Dans la pratique, il s’agit surtout de clauses de
« Rendez-vous » qui contraignent l’entreprise à renégocier avec ses prêteurs en demandant un waiver. Raisons d’être
des covenants : les dirigeants et les actionnaires de l’entreprise contrôlent l’entreprise tant que les covenants financiers
sont respectés. Le transfert de contrôle de l’entreprise est déclenché par le défaut de paiement du capital ou des
intérêts ou la rupture de covenants. Rôle du covenant : empêcher les dirigeants et les actionnaires de prendre certaines
mesures susceptibles de réduire la valeur de la dette au détriment des prêteurs ; imposer des limites au niveau
d’endettement futur. L’émission de nouvelle dette dilue la valeur de la dette existante. La dilution est particulièrement
importante si la nouvelle dette est soit sécurisée ou privilégiée par rapport à la dette existante ; Protéger les prêteurs
contre une augmentation du risque ; définir les circonstances dans lesquelles les prêteurs reçoivent le droit d’intervenir
dans la gestion de l’entreprise. La plupart du temps, le contrôle est indirect en menaçant par exemple de ne pas
refinancer la dette ou d’exiger le remboursement immédiat de la dette lors d’une rupture de contrat.
12
NB : crédit confirmé : les banques sont obligés de vous donner le crédit. Crédit confirmé, en matière cash = credit
committed (en matière documentaire = confirmed). Crédit pas confirmé, en matière cash = credit uncommitted (en
matière documentaire = unconfirmed).
d) Conditions préalables
Avant toute mise à disposition d’un crédit elles doivent être remplies et chaque fois que je fais un tirage je suis obligé
de prouver que mon entreprise remplisse toujours les conditions. Les représentants de l’emprunteur et de la banque
doivent approuver l’intégralité de l’arrangement de crédit. Les auditeurs de l’emprunteur, ou au moins ses dirigeants,
doivent certifier que l’entreprise est en conformité avec toutes les conditions de la documentation de crédit. Clause
cross defaut : mes créances sont en défaut dès que d’autres créances de l’emprunteur sont en défaut. Clause de cross
accelaration : permet au prêteur de mettre en défaut dès qu’un autre prêteur a mis l’emprunteur en accélération.
e) Evénements de défaut et conséquences d’un événement de défaut

Défaut sur le non paiement de la dette ou défaut technique (défaut en terme de la documentation contractuelle, clause de
(non paiement ou faillite)
sauvegarde non respectés, défaut croisé, material adverse change).  La plupart des défauts sont des défauts techniques.
Waiver = Moyen pour échapper aux conséquences d’un défaut. Ce waiver doit être approuvé par les prêteurs. Le
rapport de force passe chez les préteurs cars s’ils ne sont pas d’accord de waiver alors il y a gel du crédit non utilise et
remboursement anticipé.
En cas de défaut il y a clause d’accélération :
1. Gel de la part non tirée du crédit. On annule la confirmation du crédit.

2. Exiger le paiement. Remboursement anticipé
f) Conséquence d’un événement de défaut : clause d’accélération :
En cas de rupture du covenant ou de défaut de paiement, la banque dispose d’un certain nombre de droits dont celui
d’accélérer l’éligibilité du crédit. Une clause d’accélération traite des conséquences d’un événement de défaut. Une
clause d’accélération peut donner le droit à un créancier de forcer le remboursement anticipé du crédit ou d’exiger des
suretés additionnelles par exemple. Le timing est import : l’emprunteur peut disposer d’un certain laps de temps avant
que le défaut puisse entrainer l’exigibilité du crédit.
g) Droit applicable, règlement des litiges et élection de domicile
 Crédits syndiqués
UMBRELLA = facilité accordée à un groupe (toutes les filiales d’une entreprise multinationale peut y accéder)
 Types de facilités de crédit :

Emprunteurs unique ou multiples au sein d’un groupe avec une ou plusieurs sociétés garantes ; accord cadre pour
l’ensemble des sociétés d’un groupe : ligne umbrella ; engagement de la part des banques : confirmé /non confirmé ;
revolving credit facilities (RCF), term loans, swingline ; devises : devise unique ou multidevises ; suretés : en blanc ou
sécurisé (par une hypothèque borrowing base) ; distinction entre investment grade (rating > BBB-) et non-investment
grade (leveraged loan). Les ratings AAA jusqu’à BBB- on peut prêter si en dessous  super risqué.
Acteur impliqués dans une syndication de crédit :
- Arrangeur = mandated lead arranger  c’est la banque qui arrange un crédit pour un
emprunteur.
- Underwritter = le banquier qui garantit la mise à disposition des fonds lorsque le
crédit est garanti par une prise ferme (underwritting). Possibilité aussi des simple
placement pour compte (best efforts).
13
Bookrunner= chargé d’inviter les banques participantes dans l’opération de crédit

-
syndiqué et de comptabiliser les participations recueillies (généralement pas payer
pour le service  marge sur underwritter)
- Agent du crédit, facility agent : banque pour régler les problèmes du crédit 
s’occupe de centraliser les questions/demandes/tirages…
- Agent des suretés, security agent
- Participants = membres du syndicat : ceux qui ont le moins de comission
 Crédit export = crédit acheteur
Les entreprises exportatrices doivent fournir à leurs clients une offre de financement accompagnant l’offre de biens et
de service. Après étude du contexte, les banques de l’exportateur remettent une offre de financement destinée à
l’acheteur
Pour les pays émergents dont l’accès au crédit peut être restreint. L’acheteur de ces pays n’a pas forcément la
possibilité de payer cash. = Offre de financement en plus de l’offre de biens & services. C’est nos banques qui vont
nous remettre cette offre. Les pays émergents n’ont pas la capacité de payer cash ou de trouver un financement pour
couvrir l’achat.
Rares pour des montants inferieurs à 10/15 mio. En dessous on fait des crédits fournisseurs qui sont des délais de
paiement. Pour faciliter ces crédits et assurer les banques qui le refinance, il existe des assureurs publics (ECA = Export
ère
crédit Agency). En Suisse la garantie de la signature SERV est de 1 qualité comme la signature de la confédération. La
banque qui finance l'acheteur par un crédit export dans le pays émergents le fait à hauteur maximum de 85%. Pour
éviter les abus de financement à l'exportation. 15% financé par un paiement d'avance. On laisse une part de
l'exposition au risque pour le prêteur.
Pour les 15% qui sont payés d'avance, n’est pas payé cash. Ils trouvent une autre banque qui n'est pas couverte par
l'agence (crédit commercial lié = Tied commercial Loan). Peuvent être prises par la banque.
On couvre le risque de crédit de l'acheteur final et le risque de pays = Risque de transfert (du fait d'une crise ou de
sanctions internationales on ne peut pas récupérer notre cash)
En résumé, les banques financent sous forme de crédit acheteur, 85% du montant du contrat d’exportation dont 95%
est couvert par une ECA. Le solde peut éventuellement être financé par les banques sous forme de crédit commercial
lié sans couverture.
 Crédit acheteur
Un peu comme les crédits structurés = Financement de projet.
1. Construction/ livraison avec la phase de tirage. Dur entre 0 à 3 ans

2. Production avec génération de cash flows et remboursement. Période d’amortissement à LT (max 12 ans)
L’exportateur est directement payé par les banques pendant la période de tirage au fur et à mesure des livraisons.
Emprunt avec garanties. C'est une façon de baisser les marges de crédits (marges des banques). Car en cas de défaut on a
recours aux assurances étatiques. Favorise les exportations, car on livre une infrastructure et des crédits moins chers.
En cas de défaut, les banques sont couvertes à 95% par l’agence de crédit export et les intérêts courus pendant la
période de tirage et le paiement d’une prime d’assurance à l’agence de crédit export peuvent également être refinancés
dans le crédit acheteur. L’assureur couvre les sinistres d’origine commerciale, politique ou catastrophique.
 Crédit fournisseur :
Débit de paiement plus grand. On peut aller se faire financer les crédits fournisseurs (délais de paiement) par des
banques ou échange de notre client contre du financement. Agence de crédit export pour la suisse = SERV.
ECA = export credit agence.

14
Risque pays/transfert : ne pas recevoir son argent suite à une crise/embargo, mesure de contrainte sur le pays du
débiteur quand bien même ce dernier aurait de l’argent pour nous payer.
Chapitre 2 – Trade finance  joue un rôle important car il y a des imperfections de marché. La majeure partie d’un
financement d’une entreprise est non cash. Banque prend des engagements hors bilan.
 Trade Credit = Crédit commercial : délais de paiement allongé que nous octroient nos
fournisseurs, ce décalage qui peut représenter des ressources pour l'entreprise.
 Trade finance : Crédit fournisseur (voir fin chapitre 1). Si le trade finance est important, cela doit
provenir d’imperfections de marchés car si marché parfait pas besoin de trade finance  on pourrait
se financer comme on veut.
 Financements hors bilan : dans le business de MP, sous forme de garanties. Facilité de crédit qui ne
met pas à disposition du cash mais des garanties qui sont utilisées quand on en a besoin. Parfois, on
est d’accord d’accorder un crédit afin de faire/conclure des affaires. Financement hors bilan,
notamment MP, sous forme de garanties.
 Forfaiting et factoring. Factoring on achète les pf/créances commerciales d'une entreprise (CT, de
masse, domestique, marché Suisse) alors que le forfaiting est sur mesure (LT, étranger). Rappel forfaiting =
créances internationales, LT, quelques personnes. Factoring : créances locales, nationale, de masse,
CT.
 Crédit commercial
Il est simple, presque pas de frais de transaction, le financement est flexible. C'est souvent l'unique outil de
financement disponible pour les petites entreprises ou les pays en voie de développement. Elles n'ont pas de crédit de
la part des banques mais elles ont un décalage de trésorerie dû à ces crédits. Ce crédit est octroyé lorsque les
conditions sont vérifiées. Il existe des credits managers qui vérifient (sorte d'analyste financier).Le coût est également
inférieur à celui du marché. Simple et pratique à utiliser : pas de coût de transaction excessif contrepartie dans l’octroi
d’un crédit commercial ; coûts de transaction compétitifs par rapport à la plupart des autres sources de financement ;
flexibilité du financement ; parfois l0unquie source de financement disponible pour l’entreprise.
Ce crédit est moins risqué que le crédit bancaire car :
- Il y a une meilleure connaissance entre acheteur et vendeur, moins d'asymétrie de l'information.

- Réduction des asymétries d’informations : on se connait mieux au sein de la branche, relation de
longue durée. On honore plus facilement son fournisseur car il arrête de nous livrer  mort de
l’entreprise, arrêt de l’activité.  On ne va pas faire défaut sur son fournisseur, sinon il ne nous
fournira plus. On est dans une relation à LT.
- Mise à disposition de financement à un coût inférieur au marché en échange de réduction de prix
pour certains clients
- Le trade credit est susceptible d’être une source de financement majeure.
 Le financement inter-entreprise est moins cher et très utilisé = crédit bancaire + obligataire (même proportion).
15
 Instruments de crédit commercial

Convention de Genève (1930) permet de reconnaitre le droit cambiaire entre pays.
 Open account
Paiement contre facture. Il n'y a pas de sécurité au paiement qui doit être fait. Facture, si elle n'est pas payée elle n'est
pas sécurisée. Souple mais peu sûr. Façon la plus simple et souple mais risqué
 Lettres de change = traites

En plus de la facture on peut avoir entre un acheteur et un vendeur (payeur et vendeur) une traite émise par le vendeur.
Celui qui doit être payé à terme émet une traite. L'acheteur doit accepter la traite et lorsqu’elle est acceptée elle peut
circuler (comme de la monnaie). Je peux payer avec, tout ça relève du droit cambiaire Une fois que la traite est acceptée
on est obligé de la payer à l'échéance sinon sera forcé par le juge à payer le plus rapidement possible. La traite peut
être échangée… C’est comme une reconnaissance de dette. Lettre de change est aussi nommée effets de commerce. 
Souvent utilisé au niveau international.
 Billets à ordre
= chèque. Emit par l'acheteur (celui qui doit payer). Promesse irrévocable de payer à l'échéance le crédit. Façon sécurisée
que l'on a. Le payeur (acheteur) émet un billet à ordre au vendeur et le vendeur fournit la marchandise. Aussi nommée
effet de commerce.  Souvent utilisé au niveau international. Relève aussi du droit cambiaire.
Dans ces lettres de change et billets à ordre ce n'est que le droit qui nous protège.
 Aval bancaire
La lettre de change est avalisée par une banque. Elle s'en rend garante du paiement. Sert à rassurer le fournisseur.
 Contrat de vente conditionnel

La propriété des marchandises ne change que lorsque les marchandises sont payées. Il y a des contextes ou ça
s'applique mieux (si les marchandises ont disparues, on été consommées, transformées on ne peut plus les reprendre).
 Garanties
Les entreprises doivent aussi émettre des garanties (garantie de fer à repasser). Lorsqu'il y a beaucoup en jeu, on demande
qu'il y ait aussi une garantie bancaire pour si jamais l'entreprise fait défaut. La banque garante est dans l’obligation de
payer lorsque le cas décrit dans la garantie se réalise (dès que le bénéficiaire le demande).
Exemple garantie slide 8-9 : extrait du rapport annuel 2012 Alstom.
 Obligation de bonne exécution : Si une entreprise est mandatée pour construire une centrale
électrique et qu'il ne le fait pas ou le fait mal. L'acheteur est lésé. Pour éviter ça on met en place ces
garanties pour que les travaux soient faits.
Les facilités de crédit se gèrent par signature. Les entreprises doivent gérer leurs facilités de crédits par signature
auprès des banques commerciales.
- Facilités bilatérales : une sorte d’arrangement pour prêter à un emprunteur unique ou une
facilité dans l’industrie bancaire pour faire des prêts d’une banque à un emprunteur qui est
typiquement une entreprise.
16
- Facilités syndiquées : un crédit syndiqué est un crédit fourni par une association de plusieurs
établissements financiers, réunis dans un syndicat bancaire pour financer un projet donné ou une
entreprise donnée.
- Montant et durées, en relation avec le type d’activité de l’exportateur (normalement 5-7 ans)
- Choix de la banque en fonction de réseau et de sa capacité à structurer.
 Garantie directe directement la banque qui donne une garantie.
Exemple 1 garantie directe Exemple 2 garantie directe
 Garantie indirecte : 2ème banque intercalée. La banque étrangère est invitée par la banque Suisse
d’émettre une garantie sous couvert de sa responsabilité en retour de la garantie de la banque
Suisse. La banque Suisse (ordonnatrice) couvre la banque étrangère (mandatée) face au risque
de perte qui résulte pour elle du recours au titre de la garantie émise. Elle doit s’engager à payer à
la 1ère demande de la banque mandatée.
Garanties indirectes : réémission locale : très utile dans le

commerce international. Au Moyen Orient : les bénéficiaires exigent des garanties de durée indéterminée. Crédit de
trésorerie : plus risqué que crédit par signature car il faut beaucoup de conditions avant de pouvoir tirer. On peut
théoriquement tiré sur la garantie sans beaucoup de justifications. Garanties à première demande = contrat
indépendant du contrat de base (sous-jacent) faisant face à une garantie. Si les conditions sont remplies, on est obligé
de payer la garantie au bénéficiaire.
 Garantie – Définition : Le contrat de garantie est entièrement indépendant du contrat de base

(contrat commercial) faisant l’objet de la garantie. Cela signifie qu’îl garantit une prestation
déterminée, indépendamment du fait que cette dernière soit effectivement due ou non. La banque
garante ne peut opposer ni objections ni exceptions découlant du contrat de base. La banque garante
17
est dans l’obligation de payer lorsque le cas décrit dans la garantie se réalise. En règle générale, le
texte de la garantie stipule que le garant doit payer la somme convenue dès que le bénéficiaire le
demande.
 Exemple 2.1
Pour signer le contrat de bail il faut une garantie bancaire (on peut donner une garantie à la place de donner le cash).
 Les différents types de garanties :

1. Commerciales (fer à repasser)
Service gratuit offert par un professionnel, qui consiste en la prise en charge des frais de réparation d’un article
(éventuellement son remplacement), pendant une période déterminée à l’avance. Elle n’est pas obligatoire mais si elle est
offerte, elle doit faire l’objet d’un contrat écrit (beaucoup moins risqué que les garanties financières).
2. Bancaires
Garantie donnée par une banque (le garant) en faveur d’un bénéficiaire (le garanti) par laquelle la banque s’engage envers
ce dernier à payer une somme définie au cas où un tiers ne fournit pas une prestation, un bien ou un événement donné.
(Directe ou indirecte)
2.1 Commerciales
Les grandes entreprises ont des facilités de crédits qui dépassent le crédit bancaire.
2.1.1 De soumissions (big tender Bond)

Généralement garanties à très court terme jusqu’à signature.
Caution versée par le soumissionnaire en vue de garantir son offre pour une durée déterminée (exigée pour éviter les
réfractaires et autres spéculateurs).
Si on répond à un appel d'offre on est en position de fournisseur de B&S et on est tenu de respecter les clauses de
l'offre.
18
Appel d’offre = chaque compétiteur va devoir émettre via sa banque une garantie appelée garantie de soumission =
big bond. Sinon c'est trop facile de faire une offre très compétitive et de retirer son offre au dernier moment lorsqu'on
a gagné. Les garanties doivent couvrir entre 2-5% du montant du contrat. Permet de discipliner les compétiteurs dans
les procédures d'appel d'offre. Procédures à CT : dur le temps de l'appel d'offre. Validité de la garantie : à CT.
Cependant, la maturité est souvent prolongée en cas de ratard dans l’adjudication.  Entraine souvent l’émission
d’autres garanties, comme les garanties de remboursement d’acompte ou de bonne exécution.
2.1.2 De emb emen ’ mp e

Rappel : acompte = paiement (en général partiel) réalisé avant la réception de marchandises.
Une garantie assurant à l’acheteur de l’ouvrage (bénéficiaire de la garantie) le remboursement de l’acompte qu’il a
versé au fournisseur (donneur d’ordre de la garantie) en vertu du contrat commercial, en cas d’inexécution totale ou
partielle de ce contrat par le donneur d’ordre. (S’assurer du remboursement d’un acompte versé par l’acheteur lorsque le vendeur n’a
pas livré les marchandises commandées ou ne les a pas livrées en conformité avec les termes du contrat.). Sécuriser un acompte effectué
par l’acheteur au cas où le vendeur n’exécuterait pas ses engagements. Durée de validité : jusqu’à la date de prévue
pour la livraison plus 30 jours par exemple. Est typiquement émise avant l’acompte. Le texte de garantit prévoit alors
une clause d’entrée en force uniquement lorsque l’acompte a été effectivement réalisé. Un acompte est de nature à
réduire le BFR pour le vendeur. Cependant, cela nécessite pour le vendeur d’avoir accès auprès de ses banques à des
facilités de crédits par signature.
2.1.3 De bonne exécution (performance Bond)

Sert à couvrir les éventuels coûts encourus par l’acheteur au cas où une livraison ou une prestation ne serait pas
conforme aux termes du contrat ou ne serait pas exécutée en temps voulu. Utilisé dans le commerce international et
domestique. Le montant est souvent entre 5 et 20% du contrat.
2.1.4 Pour défauts

Sert à sécuriser les requêtes de l’acheteur en cas de défaut du matériel constaté après la livraison. Le montant est
souvent entre 5 et 20% du montant du contrat et la durée dépend du secteur d’activité (souvent une année après la
livraison). Dans le commerce international souvent utilisée comme « Retention bond » (en substitution de retenue de
paiement).
2.1.5 De paiement
Elle est utilisée pour les livraisons « contre facture » sur le marché intérieur et extérieur. Dans l’import-export, cette
forme de garantie tend de plus en plus à remplacer le crédit documentaire. Garantie assurant au fournisseur (bénéficiaire
de la garantie) que le paiement après exécution du contrat commercial sera effectué dans le délai fixé et pour le montant
facturé. Elle permet au vendeur d’être assuré d’être payé au prix d’achat et à la date convenue. Cependant, la garantie
de paiement n’offre pas la même assurance pour l’acheteur qu’un crédit documentaire. Les documents exigés dans le
cadre d’une garantie bancaire sont seulement vérifiés en fonction du contenu de la garantie.
Tend à remplacer le crédit documentaire dans l’import-export. Est utilisé pour les livraisons contre-factures.
Engagement couvrant les droits éventuels du vendeur envers l’acheteur pour s’assurer le paiement du prix d’achat à la
date convenue.
19
2.2 Financières (couvrant une facilité de crédit)

Garantie financière représente le même risque que l’octroi d’un crédit.
Sécuriser les facilités de crédit octroyées par la banque bénéficiaire de la garantie4 en cas de défauts du débiteur. La
garantie financière est plus couteuse que commerciale. Garantie auxquelles il est assez souvent fait appel avec la
mention « pay or extend » avec pour seul but d’en prolonger la durée de validité.
2.3 Cautions solidaires

Sûreté personnelle permettant d'apporter la garantie de l'exécution d'un contrat par une tierce-personne (la caution) si le
signataire ne le fait pas, sans même passer par une procédure judiciaire.
 Exemple 2.1.
200 points de base = 2% = deux marges de crédit au dessus de la ressource qui est le taux Libor. « On ne fait jamais
un crédit pour sa garantie » Sagesse financière. Reflexes de bonne gestion : Regarder les 5C, une grande banque
conservatrice ne va jamais octroyer de crédit sans connaître la capacité de remboursement de l’emprunteur.
 Principaux risques du commerce international

 Souverain = Risque qu’un gouvernement fasse défaut sur une obligation de paiement (aussi
pour obligation d’état).
 Pays = Risque (pour les exportateurs) qu’une entreprise/institution soit dans l’incapacité de faire
face à ses engagements de paiement suite à des facteurs politiques ou économiques (guerre,
émeutes, restriction dans la convertibilité de la devise, etc.) ou de l’existence de sanctions économiques.
 de crédit corporate = Impayé commercial ou ducroire
 de performance = Le fournisseur ne livre pas (ou mal fabriqué).
 de transfert = La banque centrale du pays n’a plus assez de devises alors elle refuse le
transfert (il n’y a alors pas de paiement pour l’exportateur). Sous partie du risque pays
 de change
 Sur la banque émettrice = Risque que la banque émettrice d’un crédit documentaire soit
dans l’incapacité d’honorer ses obligations de paiements (faillite, défauts, etc.).
Première source de réglementation internationale  open-account = contre facture (pas sécurisé car sans sécurité de
paiement, recouvrement difficile).
 Crédits documentaires
4
Découvert, RCF, prêt à terme, lignes de variation de taux d’intérêt ou de change, livraison de change, émission de garanties et crédits
documentaires
20
Tous les détails devront être spécifiés avant la mise en place du crédit documentaire. L’importateur doit disposer
d’une ligne de crédit après de la banque. Même si prix machine par exemple explose, le cérdit est valable et court
toujours.  Paiement au prix défini.
Risques que le crédit documentaire essaie de résoudre :
- L’exportateur a le risque de ne pas être payé.

- L’importateur a le risque de ne pas avoir un produit conforme à ce qu’il attend ou même ne pas
avoir de produit du tout.
1. Contient le fait qu’ils vont faire un crédit documentaire pour sécuriser l’échange
3. AVANT expédition des marchandises
Si l’importateur ne paie pas, alors sa banque sera dans l’obligation de payer pour lui. Le crédit documentaire est
irrévocable même si le prix des matières premières diminue, il faudra payer le prix fixé dans le crédit documentaire
 Demande de crédit
 L’acheteur instruit sa banque d’émettre un crédit documentaire en faveur de l'exportateur
(aux conditions spécifiées AVANT dans le contrat). Dans cette instruction il (le donneur d’ordre) y
stipule TOUS les documents qui seront requis pour permettre l’importation des marchandises
et le paiement grâce au crédit documentaire.
 Utilisation d’une ligne de crédit auprès de la banque émettrice
- La banque émettrice vérifie la ligne de crédit (et l’ajuste au besoin)
- Authentifie l’instruction d’émission (vérification de signature, etc.)
- Vérifie la cohérence et le caractère complet de la demande
 Pourquoi utiliser un crédit documentaire ?

 Pour l’acheteur
- Eviter de payer un acompte
- Obtenir l’intégralité des documents nécessaires au retrait des marchandises
- Financement : possibilité d’obtenir un délai de paiement (= usance sécurisée dans le
crédit documentaire).
 Pour le vendeur
- Couverture du risque de contrepartie (et du risque banque / pays en cas de confirmation)
- Financement en cas de crédit documentaire réalisable pat négociation, paiement différé ou
acceptation d’une traite
 Risques résiduels
- Impossibilité d’obtenir les documents conformes avec les termes du crédit documentaire.
Attention a ne pas sous-estimer le temps qu’il faut pour réunir ces documents.
- Non performance de l’exportateur (qui n’utilise pas le crédit documentaire)
- Défaut de paiement de la banque émettrice du crédit documentaire ou risque pays
- Fraude (matérielle ou intellectuelle)
 RUU 600 = Règles d’usances Uniformes relatives aux crédits documentaires. Entrées en force le 01.07.07 (1ère édition en 1933).
Mis en place suite à la grande dépression des années 30 pour sécuriser le commerce international
21
Publiées par l’International Chamber of Commerce (ICC), régit les opérations de crédits documentaires. C’est un
modèle d’auto-réglementation. Elles s’appliquent à tous les crédits documentaires (y compris les lettres de crédit standby).
Les RUU lient toutes les parties intéressées.
 Principe & définitions

Un crédit documentaire est, par sa nature, une transaction distincte du contrat de vente sous-jacent.
Une banque désignée ou une banque confirmante, le cas échéant, et la banque émettrice doivent examiner une
présentation pour déterminer sur la base des seuls documents si ceux-ci présentent ou non l’apparence d’une présentation
conforme. Elles disposent d’un maximum de 5 jours ouvrés suivant le jour de présentation pour déterminer si une
présentation est conforme ou non. Si elle l’est, elle doit honorer ou négocier.
 Crédit = tout arrangement irrévocable et qui constitue un engagement ferme de la banque émettrice d’honorer
une présentation conforme
 Donneur d’Ordre (= importateur / acheteur) = la partie qui a demandé l’émission du crédit documentaire
 Bénéficiaire (= exportateur / vendeur) = la partie en faveur de laquelle un crédit est émis
 Banque émettrice = banque qui émet un crédit documentaire à la demande d’un donneur d’ordre
(l’importateur)
 Banque notificatrice = banque qui notifie le crédit documentaire à la demande de la banque émettrice (est une
sorte de mandat, elle ne le fera jamais d’elle-même
 Banque désignée = la banque auprès de laquelle le crédit documentaire est réalisable
 Banque Confirmante = banque qui ajoute sa confirmation à un crédit conformément à l’autorisation ou à la
demande de la banque émettrice
 Présentation = remise des documents à la banque émettrice ou à la banque désignée en vertu d’un crédit, soit les
documents ainsi remis
 Confirmation = un engagement ferme de la banque confirmante, s’ajoutant à celui de la banque émettrice,
d’honorer ou de négocier une présentation conforme. Assurance en cas de non paiement de la banque émettrice en dépit
d’une présentation conforme des documents
 Présentation conforme si elle est en conformité avec les termes et conditions du crédit
Ce crédit doit préciser s’il est réalisable par :
- paiement à vue
- paiement différé
- acceptation d’une traite
- négociation
Si banque émettrice décide qu’une présentation est conforme, elle doit honorer ou négocier. Si on a emis un crédit
documentaire et que l’importateur ne veut plus les marchandises, l’exportateur après avoir donné les documents peut
quand même livrer et se faire payer.
 Honorer :
- Payer à vue si le crédit est réalisable par paiement à vue
- Contracter un engagement de paiement différé et payer à l’échéance si le crédit est payable par paiement
différé (avec usance)
- Accepter une lettre de change (“traite”) tirée par le bénéficiaire et payer à l’échéance si le crédit est
réalisable par acceptation  c’est la banque émettrice de crédit documentaire qui accepte ou non la lettre
de change.
 Négocier = escompter
Escompter la valeur des documents remis. (Achat par la banque désignée (généralement la banque du bénéficiaire) de traites et/ou de
documents en vertu d’une présentation conforme, en avançant ou en acceptant d’avancer les fonds au bénéficiaire avant ou au plus tard le jour
22
ouvré où le remboursement est dû à la banque désignée.) Il y a une usance  escompter les documents pour verser la valeur
actuelle au vendeur.
 Engagements de la banque émettrice

Si les documents stipulés sont présentés de manière conforme, elle (de manière irrévocable dès l’émission du crédit) doit
honorer le crédit. Elle s’engage à rembourser une banque désignée qui a honoré ou négocié une présentation conforme
et transmis les documents à la banque émettrice. Le remboursement du montant d’une prestation conforme en vertu
d’un crédit réalisable par acceptation ou par paiement différé est dû à l’échéance.
 Engagements de la banque confirmante

 Confirmation
La banque confirmante agit toujours sur mandat de la banque émettrice. Assurance en cas de défaut de la banque
émettrice. Engagement ferme et irrévocable de la banque confirmante, s’ajoutant à celui de la banque émettrice,
d’honorer ou de négocier une présentation conforme. (La banque confirmante ajoute sa confirmation que si la banque émettrice lui le
demande mandat «confirm» ou «may add»  le bénéficiaire sans le mandat de la banque émettrice, ne peut pas demander une confirmation.).
En cas de présentation conforme des documents, la banque confirmante doit honorer ou négocier (même si
défaut/faillite de la banque émettrice).
 Confirmation without
La banque désignée ne peut ajouter sa confirmation si la banque émettrice n’a pas donné son mandat.
 Exemple 2.4.
Si on veut apporter des modifications au crédit documentaire il faut que TOUTES les parties soient d’accord. Le
moindre changement dans les termes du crédit documentaire doit être accepté par toutes les parties prenantes
(vendeurs, banque émettrice et confirmatrice). Si 100$ diminue à 50$, le vendeur va nous vendre à 100$. Si le prix
augmente de 100$ à 150$, le vendeur ne va pas nous livrer… sauf si il a un performance bond… là il va réfléchir et
faire le calcul.
 Types de documents à présenter

 Facture commerciale
 Document de transport « net » (article 27 RUU) (maritime, aérien, routier, ferroviaire)  quand le transporteur
a réceptionné la marchandise, elle était en bonne état  attestation
 Certificat d’origine
 Certificat d’inspection pour la qualité, la quantité, l’analyse, etc.
 Certificat d’assurance
Applicant = importateur et Béneficiary = exportateur
 Exemple 2.7. Confirmation silencieuse : Confirmation sans mandat de la banque émettrice. Si silencieux pas
de couverture des risques courriers (pertes de doc).
Normalement : si la banque émettrice ne donne pas explicitement le mandat de confirmer le crédit documentaire, la
banque désignée ne peut pas ajouter sa confirmation dans le cadre du crédit documentaire.
Mais le bénéficiaire peut parfois entrer dans un arrangement avec la banque désignée pour qu’elle ajoute sa
confirmation en dehors du cadre du crédit documentaire, pour se prémunir en cas de non-paiement de la banque
émettrice malgré une présentation conforme.
Le mandat de confirmer ou non est donné explicitement dans le texte du crédit documentaire par les termes suivants :
 May add = Confirmation authorisée par la banque émettrice
 Confirmed = Confirmation requise par la banque émettrice
23
 Without = Confirmation non autorisée par la banque émettrice
 Lettre de crédit standby (SBLC) Régit par les RUU600 ou les « international Stand-by practices » ISP 98.
Comme une garantie  garantit un paiement, une garantie de soumission, de performance… Par rapport à une
garantie bancaire  réémission indirecte par la banque locale. SBLC ne se réémet pas mais se confrime  avantage
on garde le même instrument.
NB : Aux USA : pas de garantie bancaire.
Instrument de garantie (et non de paiement contrairement au crédit documentaire) uniquement en cas de non-
paiement. Permet de garantir un paiement/une obligation/la performance d’un contrat… Elle peut être confirmée
comme un crédit documentaire par une banque du bénéficiaire. C’est un engagement irrévocable contre demande
écrite et accompagné de documents prévus. SBLC sont régies par les règles de la chambre internationale de
commerce : RUU 600 ou les « international stand-by practices » ISP 98.
 SBLC pour couvrir le risque d’impayé // Utilisation d’une SBLC
Différence au moment du paiement  se fait payer comme une indemnisation par assurance.
 Le Forfaiting fait en général pour les exportations.

Forfaiting : une seule créance internationale bien définie.
Achat le plus souvent sans recours de créances commerciales provenant d’une transaction commerciale. Sortie
définitivement la créance (Escompte de la créance) du bilan de l’entreprise exportatrice
Il peut être AVEC ou SANS retour quand j’escompte une facture qui doit être payée à 60 jours.
SANS (pour l’entreprise qui a livré et émis la facture) : si le client ne paie pas, le risque d’impayé est pour le factor ou la
banque. Alors qu’AVEC retour le risque est pour l’entreprise. La sortie définitive uniquement si le forfaiting se fait
sans retour.
 Avantages pour l’exportateur :

- Élimination du risque pays, surtout si fait sans retour
- Élimination du risque de crédit pour l’exportateur
- Élimination du risque de taux d’intérêt, car on escompte avec un taux fixe
- Élimination du risque de fluctuation du taux de change
 Avantages pour l’importateur: facilités de paiement
 Autre avantage du forfaiting : améliorer le bilan en période de clôture = window dressing (faire fondre le
poste client à l’actif), permet d’améliorer la liquidité. On gonfle en la trésorerie, il y a moins de créances
commerciale et pus de cash.
 Pour qui ?
Toute entreprise exportatrice proposant des délais de paiement à son client et souhaitant également :
24
- Couvrir le risque politique / pays

- Couvrir le risque commercial sur son client (et/ou son garant)
- Améliorer sa liquidité et la présentation de son bilan (window dressing) car moins de clients et plus de
cash en faisant du forfaiting en fin d’année.
Une filiale peut utiliser le forfaiting pour remonter des résultats à sa maison mère.
Mieux pour fournisseurs car ils ont la garantie que la banque va les payer si elle effectue un achat de forfaitage.
 Reverse Forfaiting (Supply chain finance (SCF) / Approved payables financing / Reverse factoring)
Les fournisseurs accordent de plus longs crédits aux grandes entreprises, le BFR de ces dernières se fait asphyxier.
Etant donné que la grande entreprise a besoin des fournisseurs elles vont faire un reverse forfaiting qui permet de
payer tout de suite les fournisseurs et ensuite la grande entreprise remboursera la banque qui a payé le fournisseur. On
est passé au passif pour payer ces fournisseurs. Même si en tant que fournisseurs on a un mauvais bilan va être bien
pour l’image de l’entreprise si elle bénéficie de ces reverse forfaiting.
L’organisme financier doit donc disposer de limites de crédit «silencieuses» sur l’entreprise. Il n’y a normalement pas
d’impact comptable l’entreprise A.
Objectif : Financer et soutenir les fournisseurs (sans effort financier pour l’entreprise A)
Chapitre 3 - La gestion des risques financiers de l’entreprise
Matching principle : financer des besoins de LT par des ressources LT  aussi un bon principe de couverture.
Les banquiers d’entreprise n’ont pas pour seule fonction de financer l’entreprise mais aussi de gérer les risques.
Couvrir un risque = trouver des instruments qui vont varier dans le sens inverse de la valeur du risque. Utiliser un
instrument financier permet de réduire le risque.
 Les comportements du marché

Il existe trois types de comportement de marché. Ils ne sont pas exclusifs. Ce sont rarement des positionnements purs,
les positions varient dans le temps et ne sont jamais faite à 100%. (Par exemple : un spéculateur peut réduire son exposition en
couvrant une partie de son risque. Un arbitragiste couvre en général tous les risques entourant ses activités d’arbitrage. La mise en place d’une
couverture engendre parfois de nouveaux risques spéculatifs). Idéalement, les entreprises devraient utiliser des instruments
financiers uniquement pour se couvrir, pas pour faire de la spéculation.
.
1. Spéculation. Provient du latin speculatio : ‘observer’ et ‘prévoir’
On est prêt à prendre du risque pour lequel on espère une rémunération. On prend une position directionnelle (acheter ou
vendre des sous-jacents, car on pense que ça va monter ou baisser). Rémunération de la prise de risque
Différence entre investissement et spéculation : une spéculation qui tourne bien est un investissement et un
investissement qui tourne mal était une spéculation. Le spéculateur assure les risques que les investisseurs ne veulent
pas prendre. C’est une stratégie de marché directionnelle (la hausse ou la baisse de la valeur d’un instrument), s’apparente à une
prise de risque volontaire et fait l’objet de sévères condamnations morales. Mais elle joue un important rôle
économique : assumer les risques que les autres agents cherchent à couvrir et apporte de la liquidité au marché. Ainsi,
les revenus de la spéculation ne constituent pas une rémunération sans cause ,ais représentent la rémunération de la
prise de risque.
2. Couverture
Ne pas prendre de risque  se couvrir contre les variations. Utiliser un instrument financier pour réduire un risque est
une activité de couverture. La couverture implique de prendre une position en risque pour en compenser une autre. (Le
terme de couverture est également souvent associé à une gestion conservatrice des risques et de la politique financière : matching principle,
financement d’activités risquées par des fonds propres plutôt que par endettement, etc. financement des actifs à LT par des dettes à LT).
VAN d’un instrument financier quand je le mets en place = 0 car je suis censé acheter dans le marché des instruments
correctement actualisés et qui sont égaux à la VA de leur cash flows (VA(fux tréso) – Coût instrument). Si notre but initial
était de couvrir, mais qu’on a plus rien à couvrir alors on est en position long. Position spéculative = sur-couverture. Je
me couvre pour quelque chose que je ne fais finalement plus.
3. Arbitrage
25
Normalement, couvre déjà tous ses risques d’arbitrage. Hedge fund = fonds de couverture voués à l’arbitrage.
 Classification des Marchés Financier

 Marché de la dette (DCM = Debt Capital market = département spécialisé dans la dette obligataire)
vs. Marché des capitaux propres (ECM = Equity Capital Market (plus prestigieux))
 Marché monétaire (moins d’un an) : investissement réel dans l’économie
vs. Marché financier (plus d’un an) : apporte de la liquidité, permet la revente de titres.
Les actions n’ont pas une vie illimitée, contrairement à la dette
 Marché primaire (émission = investissement réel dans l’économie)
vs. Marché secondaire (vente de titres et ne produit pas de nouvel investissement dans l’économie : apporte
de la liquidité pour ceux qui sont sur le marché primaire et apporte aux dirigeants de l’entreprise : de la valorisation)
 Marché cash ou spot (action Nestlé) : achat d’action, d’obligations
vs. Marché derivé (instrument financier dont le prix va varier en fonction d’un autre sous-jacent du marché
cash)
 Over-the-counter (OTC) (de gré-à-gré : acheteur et vendeur téléphone on ne passe pas par une bourse organisée)
vs. Marché organisé (on passe par la bourse de Londres, de Zurich, etc.)
 Pas le même risque avec gré à gré on a un rapport de confiance de crédit avec cette personne.
 Marché domestique / étranger
vs. Marché international
 Exemple 3.1
Un trésorier d’entreprise doit-il uniquement couvrir ses positions ? Pas forcément. Les départements de gestion des
risques couvrent-ils toujours leurs positions ? Certaines entreprises considèrent leur département de gestion des
risques comme un centre de profit : artifice  on refacture les financements à l’interne. Marge d’intermédiation. En
principe, cela dépend de la trésorerie. Les Managers d’entreprise n’ont accès à des informations privilégiés que dans
des cas très limités. En tant que trésorier on va le refacturer pour quelqu’un qui a besoin de la liquidité. On devient
banquier de l’entreprise pour quelqu’un qui en a besoin.
 Principes de Gestion du Risque

 Les différents types de Risques
- de marché - opérationnel
- de crédit - souverain, politique, réglementaire
- de liquidité et légal
- de transfert
 Risk management
- Identification
- Définition et mise en place de contrôles internes
- Prévention
- Détermination du risque résiduel
- Définition d’une stratégie de management du risque
Deux questions importantes avec des instruments dérivés : quels sont les risques qu’ils couvrent ? Quels sont les
risques qu’ils impliquent ?
 La notion de position
Le risque de marché est l'exposition d'une entité (holding, filiales, salle de marché...) aux fluctuations de valeur d'un actif
appelé actif sous-jacent.
La position d'un opérateur est l'exposition résiduelle que présente son bilan au risque de marché sur l'ensemble des
sous-jacents en portefeuille à un instant donné.
- Long
Un opérateur a plus acheté de sous-jacents qu'il n'en a vendu. L'actif qu'il détient dans le sous-jacent est supérieur au
passif correspondant. Le risque de marché qui correspond à une position longue d'un opérateur est celui de la baisse du prix du sous-
jacent.
- Court
Un opérateur a plus vendu de sous-jacents qu'il n'en a acheté. Le risque de marché correspondant à une position courte
est la hausse du prix du sous-jacent.
 Couverture de l’exposition à court terme
26
Les entreprises se préoccupent en général de la couverture à CT de leur exposition au risque. Connexions avec le
contrôle de gestion et la planification financière pour atteindre le budget cibles : budget de taux d’intérêt, budget de change,
budget de cours d’achat de MP… Des changements transitoires (change, taux, MP…) peuvent parfois engendrer des difficultés
financières, alors même que l’activité sur le LT est fondamentalement saine.
 Couverture de l’exposition à LT Exposition économique

Les changements de prix à LT résultent de modifications fondamentales de l’activité économique sous-jacente.
L’exposition économique à LT dépend des caractéristiques de l’entreprise et de son industrie. Elle fait en général
partie du risque spécifique diversifiable par les investisseurs. L’exposition à LT est très difficile, sinon impossible à
couvrir de manière permanente. Il est impossible de couvrir pour toujours un certain niveau de prix, car en cas de
changement majeur, la contrepartie défavorisée par ce contrat sera ultimement dans l’impossibilité d’exécuter son
engagement
A LT, soit l’entreprise est économiquement viable, soit elle disparaitra. Aucune couverture ne peut changer ce simple
fait. Cependant la couverture à court terme donne à l’entreprise un délai pour ajuster ses activités et s’adapter aux
changements fondamentaux des conditions de marché.
 Couverture parfaite
Instrument dont les variations de prix éliminent le risque associé à l’exposition sous-jacente
 Couverture imparfaite
Changement de la position sous-jacente n’est pas entièrement reflété par un changement du prix de la couverture. Cela
peut être lié à un mismatch de dates ou par une corrélation imparfaite entre la couverture et la position sous-jacente.
 Techniques de gestion du risque de taux d’intérêt

 SWAP de taux d’intérêt (term laon = prêt à LT) IRS
Contrat pour échanger une partie fixe contre une partie variable  on SWAP le taux d’intérêt. L’entreprise pourra
faire face à ses dettes car sait à quel taux elle va rembourser.
Le contrat de swap de taux d’intérêt permet de changer de taux d’intérêt sans renégocier avec la banque qui nous a
octroyé le crédit. On crée un portefeuille de réplication : hypothèse de marché concurrentiel (défini comme lorsque
les biens peuvent être achetés et vendus au même prix). On construit un portefeuille autofinancé en utilisant des
instruments non dérivés simples et produisant des flux de trésorerie identiques à celui du Swap de taux d’intérêt mis
en place par l’entreprise. J’emprunte et reçois K, je m’engage à payer 3.76% tous les mois avec ce taux je rembourse K et
les intérêts. Ce K je peux le placer. On reçoit l’intérêt du placement en retour qui permet de rembourser les 3.76%. 
Juxtaposer un emprunt à taux fixe et un placement à taux variable.  Réplication du swap grâce à un emprunt taux
fixe et placement à taux varaible  permet de déterminer le taux fixe du swap nécessaire. Pour prévenir toute
possibilité d’arbitrage, le Swap doit payer / recevoir exactement les mêmes taux d’intérêts que le portefeuille de
réplication. Un Swap de taux peut aussi être répliqué par un portefeuille de contrats à terme de taux d’intérêt ou FRAs
(pour Forward Rate Agreements) . On considère à nouveau le Swap précédant à 5 ans avec des coupons trimestriels.
Le premier échange de paiement est connu avec certitude dès la mise en place du Swap (date de négociation). Les
autres échanges peuvent être interprétés comme des FRAs. Parce qu’un Swap de taux d’intérêt n’est rien d’autre qu’un
portefeuille de FRAs, nous pouvons le valoriser en considérant que les taux d’intérêts forwards seront réalisés.
 Floating rate : Obligations à taux variable (minoritaire dans le marché obligataire). Floating rate note = obligation
avec taux d’intérêt indexé sur taux libor. En règle général, taux fixe.
 Instrument financier
- Forward : à terme mais qui est échangé en contrepartie de gré à gré (taux futurs définis entre 2 banques)
FRA = forward pour les taux d’intérêts. Tous les forwards sont considérés comme anticipé par le marché.
- Futur : côté sur la bourse, ou il y a des appels de marge, etc.
 La différence est la contrepartie (institution pour le futur)
 Comment définit-on le taux forward ? 3 types d’instruments

 MM = money market : taux à 1 jour à 3 mois  genre billet de trésorerie.
 FUT : permet de donner une bonne idée de ce que valent les taux futurs sur une certaine échéance. Très
liquide (100- intérêt)
 SWAP : entre banque (le taux d’intérêt bancaire à LT = courbe de taux à laquelle se prêtent les banques).
27
Montant * taux * act/360 * DF = permet de déterminer la VA des flux pour chaque trimestres.
DF= discount factor = 1/(1+r)^i i=nombre d’années.
Si tous les forwards se réalisent  le taux = celui de l’Euribor.
 Slide 22
 Comment le marché financier détermine-t-il le taux fixe ?
Pricing – Swap taux d’intérêt
SWAP TF Vs TV = SWAP « vanille » (instrument de base, le plus simple). SWAP est décortiqué en un portefeuille de
taux forward.
1 BP = 0.01%  ce qui est les points de base
 Taux fixe : = = 376.11 BPS = 3.7611%
 La banque prend une marge sur le taux. Le trader donne 3.77% à la place de 3.76%, marge de 0.01%
 Et si le taux passe à 3.78% que se passe-t-il pour l’entreprise qui voudrait annuler son SWAP?
Elle est gagnante de 10 points de base
 Valeur = market-to-market = Valeur d’un SWAP
 Exemples 1/2/3/4
Paie TF
-Reçoit TV
= Portage : différence entre taux fixe et fixing actuel du taux variable.
 Il faut toujours raisonner en valeur et en partage
Si >0, bien pour notre compte de résultat, mais l’annuler coûte cher
Si <0, ce n’est pas bien pour le compte de résultat, mais on gagne de l’argent pour l’annuler
Si -1.65%, il nous coûte par rapport à l’Euribor  Valeur – 100 points de base, s’en débarrasser va nous faire perdre
de l’argent
 Les Taux Forwards constituent-ils une bonne anticipation des taux à venir ou sont-ils un instrument de
pricing? L’utilité des Taux Forwards
Pourquoi avoir une courbe des taux croissante ? Risques et immobilisation de la liquidité.
Valeur d’un taux fixe se détermine de la même manière pour un swap ou pour un crédit hypothécaire par exemple.
Avantage taux fixe : budget plus facile, pas de variation, vision claire du financement futur.
 Une couverture engendre-t-elle des risques ? Risques secondaires
Une gestion du risque est composée d’une liste exhaustive des risques potentiels susceptibles d’affecter un projet ou
l’entreprise. Cette liste ne saurait être complète sans la prise en compte des risques de second niveau (= le risque
engendré par la gestion / couverture d’un risque primaire = conséquence des mesures prises pour gérer le risque d’origine). Conséquences
des mesures prises pour se couvrir face au risque grâce à des instruments.
 Risque de contrepartie/ de variation (en dessous de 0)
Chacun s’engage à payer l’autre quel que soit la valeur irrévocable. Il y a un risque de crédit principal risque des
marchés. Estime les pertes potentielles dues à l’incapacité d’une contrepartie de remplir ses obligations = risque de
crédit du à la défaillance d’une des contreparties suite à une dégradation de la valeur de l’instrument.
 Risque de livraison (pour le change)
Les 2 doivent s’échanger des devises, risque qu’il ne livre pas à la date prévue (chambre de compensation s’occupe de ça pour
le marché organisé, mais si on est sur le marché de gré-à-gré, il n’y a personne pour faire le gendarme donc il y a risque de livraison)
 Risque de trésorerie / liquidité avec les contrats futures
Est associé à l’incapacité pour une société de transformer certains avoirs illiquides en avoirs liquides. Si la position est
très perdante, il faut mobiliser beaucoup de cash pour payer les appels de marge afin de couvrir l’instrument.
 Basis Risk : risque de base : risque de corrélation imparfaite entre le risque que l’on souhaite couvrir et
l’instrument mis en place.
 Risque de sur-couverture : trop couvrir ses taux fixes aux taux variables, swap  si on doit annuler
l’instrument, ça peut être lourd !
28
 Risques associés aux Swaps de Taux d’Intérêts Risque de Contrepartie

 Possibilité de faire des gains/pertes sur un instrument financier est identique
 Une entreprise contractant un swap de taux d’intérêt prend une exposition en risque sur un
niveau de taux d’intérêt
 De plus, elle court un risque de contrepartie / crédit qui se matérialise si l’autre partie fait
défaut au cours de la vie du contrat de swap
 2 conditions doivent être réunies pour réaliser une perte liée au risque de contrepartie sur 1
swap :
1. la contrepartie doit faire défaut
2. le swap doit avoir une valeur positive pour la partie qui ne fait pas défaut
 La valeur d’un swap de taux d’intérêt
Est pour une entreprise = à la différence entre la valeur actuelle que l’entreprise espère recevoir et la
valeur actuelle qu’elle espère payer.
 A la mise en place du swap
La valeur est en générale nulle pour les deux parties, et devient progressivement positive pour une
partie et négative pour l’autre selon l’évolution de la courbe de taux d’intérêt.
 Conventions Cadres ISDA (Master Agreements) : Contrat cadre Swissmaster agreement : un

contrat définitif réglé entre 2 parties qui prévoit irrévocablement les relations qui vont se
passer dans le cas où l’une des deux parties fait faillite.
 Marchés de gré à gré (marchés libres)
 Règles envisageant notamment les modalités de dénouement de l'issue d'une transaction en
cas de survenance d'un événement particulier (ex: événement de crédit)
 ISDA (International Swaps and Derivatives Association) pour les swaps et produits dérivés
 Convention-Cadre:
- Signée entre l’entreprise et sa banque
- Engagement de soumettre leurs futures transactions à cette convention
- Chaque fois que les parties entendent conclure une opération, celle-ci fera l'objet d'une
confirmation qui sera soumise à la convention-cadre mentionnée
 Principales clauses : les mécanismes de protection de la partie non défaillante
 Evénements de crédit
 Résiliation anticipée
 Compensation (close-out netting et global netting)
 Credit Support Annex (CSA)
Dans la plupart des juridictions, légalement on n’a pas de compensation. Ex : crédit hypothécaire 1
million & un dépôt 1,2 million  si la banque fait faillite on perd nos 1.2 million et on doit payer les 1
million  pour éviter cela on fait des masters agreement pour compenser.
 Le règlement européen EMIR (European Market and Infrastructure Regulation publié au Journal Officiel de
l’Union Européenne le 27 Juillet 2012) et l’acte Dodd-Franck (US)
 Objectif : réduire le risque actuel (risque de contrepartie/crédit) induit par les transactions
traitées de gré à gré (OTC – Over The Counter)
 Moyen : Obligation de compensation via une Contrepartie Centrale (CCP) dans le but de
diminuer fortement le risque de contrepartie. Obligation de passer par des chambres de
compensation pour les transactions de gré à gré.
29
Chapitre 4 – Le financement transactionnel des matières premières (=comodity finance, surtout les MP
physique et non les MP de produits dérivés)  Financement structuré à court terme.
Est un cas particulier de la finance, type de financement structuré à CT. Ces dernières années nestlé a
été dépassé par Vitol, Glencore, etc. qui sont aussi actifs dans le trading des MP.
Genève: wealth management, assets management, private banking, commodity finance…
 Le “Trading Hub” de l’Arc Lémanique Financement Transactionnel de Matières

Premières
Pour des raisons fiscales mais aussi car ce domaine s’est développé. 40% du trading mondial de
matières premières dans le monde, 1/3 des échanges mondiaux de produits pétroliers, grains et
oléagineux, café, coton, sucre et autres “soft commodités”
Genève est le centre bancaire mondial pour le financement physique des matières premières et le
trade finance. Il y a spécialisation des banques dans les marchés émergents: Russie, CEI, Afrique,
Amérique du Sud, etc. (surtout pays en voie de développement)
 Financement Transactionnel de Matières Premières

Si on souhaite stocker notre MP, il faudra surement la couvrir contre une baisse de prix. Marchés
physiques : énergie (pétrole, gaz, charbon, électricité), métaux, minerais, agri-commodités (céréales, huiles).
Liquidité et couverture du risque de prix : marchés de futures : ICE, NYMEX, Mercantile Exchange…
Formula based pricing, spreads.
On finance transactions par

transactions, chaque cargaison
prise individuellement.
En vendant sur le marché des
futurs si l’on a un stock de MP et
que le prix diminue, on l’aura
couvert contre cette diminution
de prix.
Le business est : financer le
producteur, un vendeur peut se
réserver l’intégralité d’une
céréale en finançant un paysan dans un pays EVD. Il faut le sécuriser avec une garantie de restitution
d’acompte.
Le trader ouvre des crédits documentaires. Il y a un flux à financer ET à sécuriser car cela se passe
dans des pays EVD. Souvent, le trader va financer le matériel de production afin de s’assurer de la
bonne récolte des MP  ouverture d’un crédit documentaire, sécurisation (acompte et autres…).
 Les produits bancaires spécialisés

Les banques actives sur ce marché offrent des prestations spécialisées liées au commerce international
et aux marchés financiers :
 Facilités d’émission de crédits documentaires, Standby L/Cs5 et garanties à première
demande
5
Est un instrument de garantie
30
 Financement de stocks. Les crédits syndiqués permettant de financer des stock =

borrowing base (=financement syndiqué de stockage et créances). La banque à son mot à
dire
 Financement de la marge initiale et des appels de marge (=vendre à terme la cargaison) des
courtiers en instruments Futures. Si on utilise des Futures, il faut pouvoir financer les
appels de marge.
 Mix de financement coordonnant achat et vente (prépaiement, transport (la traversée coûte cher et
on peut l’assurer), stockage, assurances, couvertures, change à terme, etc.)
Le crédit de trésorerie n’est pas fait par signature
 Approche concrète
La majorité des crédits dans ce secteur de commodity fiance ce ne sont pas des crédits de trésorier
mais des crédits par signature.
Le Financement Transactionnel sécurise et finance les transactions présentant fréquemment (mais pas
nécessairement) les caractéristiques suivantes :
- En transit et contrôlées par un tiers détenteur. Les marchandises qui sont en
transite sont lorsqu’elles voyagent entre les mains de tiers détenteurs et non par
la personne qui l’a achetée. Les cargaisons seront au nom de la banque, comme si
elle en était la propriétaire. Elle peut alors saisir et revendre la MP s’il y a un
problème
- Souvent affrètement d’un cargo entier
- Les marchandises sont autant que possible nanties ou servent de collatéral au
financement octroyé
- Marchandises standardisées qui sont faciles à revendre donc on peut les
revendre facilement. Le collatéral = l’ensemble des MP durant le financement, la
banque est créancier gagiste des MP donc si risque de crédit  la banque est
propriétaire des MP.
Pour pouvoir faire ces transactions (ci-dessous), on doit disposer de lignes de crédits chez les banques.
La société de négoce
émet un crédit standby
ou documentaire.
Les entreprises
majeures peuvent être
Shell/BP/etc. à qui la
banque transactionnelle
revend. Elles sont les
moins risquées en termes
de revente car il y a peu
de chance qu’elles
fassent défaut. S’il y a
des invendu alors la BT
financera des phases de
stockage à l’aide de borrowing base et finalement les petits clients peuvent être des stations-services
indépendantes dans lesquelles il y a un plus gros risque de contrepartie, on peut s’assurer avec une
assurance privée et des crédits documentaires pour couvrir le risque.
Le fournisseur est sûr d’être payé s’il envoie la marchandise et la société de négoce est sûre d’être
payée si le fournisseur envoie la marchandise
31
 Transactions sécurisées ou partiellement sécurisée6

Cycle de crédits seulement à CT  pas normal de financer du pétrole à 2 ans. Donc business à CT
mais renouvelable.
Financements à CT (mais renouvelable comme le BFR) utilisant des crédits sécurisés par des actifs à court
terme. Suivi des engagements et des collatéraux (garantie donnée par la marchandise) pour les financements
transactionnels. On regarde transactions par transaction et non en général dans l’entreprise car il y a
des risques spécifiques qui ne sont pas les mêmes en fonction de où et de quelle MP on achète. Risque
principal actuellement = risque de fraude (gage multiple de la marchandise ou inexistence de cette dernière).
En contrôlant de manière judicieuse les collatéraux et/ou les titres de propriété des marchandises, la
banque peut financer les transactions (pas les traders) avec une prise de risque limitée et / ou assurée.
Le principal risque résiduel pour le banquier est le risque de fraude. Une “Due diligence”
approfondie portant sur les contreparties ainsi que transaction par transaction est essentielle. Chaque
transaction doit être étudiée à la loupe il faut s’assurer que ce que l’on finance ne transite pas par un
pays risqué. Il est important de ne jamais se retrouver sans l’emprise sur les MP, il est important de
gérer ces MP de manière physique.
 Couverture Cash par des dépôts (ou un portefeuille de titre par exemple) ou garantie reçue d’un
tiers (i.e. garanti bancaire reçu)  Dans notre banque privé on fait ouvrir un crédit
documentaire par notre banque
 Transaction prévendue avec ou sans emprise (gage) de la banque sur la marchandise 
Un crédit documentaire export est reçu avant que l’engagement de la banque soit ouvert
ou avant le déchargement du navire. Paiement de factures notifiées et domiciliées à la
banque (pour des contreparties agréées).
o Instrument export reçu avant l’engagement donné par la banque
o Instrument export à recevoir avant le déchargement du navire
o Paiement de factures notifiées et domiciliées à la banque (pour des contreparties
agréées)
C’est auto-liquidatif, la source de financement se trouve dans la transaction finale, le risque acheteur
final ne paie pas.
 Financement de stock : Phase de stockage auprès d’un entrepositaire indépendant. La
banque dispose du contrôle sur la marchandise par l’intermédiaire d’un certificat
d’entreposage (« holding certificate », seul la banque peut dire si on a le droit de destocker)  Les
stocks sont libérés uniquement avec l’accord de la banque qui le donne si elle est payée.
Cela lui permet de disposer de la marchandise si elle n’est pas payée. Entrepositaire
indépendant  société spécialisée dans le stockage.
 Transactions parfaitement adossées («back to back»)
 Convention de couverture Tripartite (risque de prix des matières premières, risque de change, risque de
taux d’intérêt…). Les 3 parties sont : le négociant MP, le courtier MP et la banque de
financement des appels de marge qui est la banque transactionnelle
 Principaux Incoterms
 EXW: A l’usine  J’achète directement où le produit est fabriqué, très risqué
 FOB: Franco à Bord  A bord d’un navire : au port d’embarquement/départ
 CFR: Coût et Fret  On n’est pas responsable de la traversée, moins risqué, au port
d’arrivée
 CIF: Coût Assurance et Fret  Pareil CFR mais avec l’assurance incluses
 DDP: Rendu Droits Acquités  si on ne connait rien au transport c’est le moins risqué,
chez nous
MAIS, ce n’est pas le même coût d’acheter EXW ou DDP car le risque diminue en descendant de cette
liste :
Un crédit documentaire indiquera les taxes et frais inclus dans le prix de la marchandise:
Valeur de la marchandise, frais d’emballage, etc.
6
Voir documents UBS disponibles sur site
32
+ frais de transport jusqu’au port d’embarquement

+ frais de chargement
= FOB («free on board»)
+ fret jusqu’au port de destination

= CFR («cost and freight») = presque 1 million de plus car il a fallu que la marchandise traverse
+ assurance jusqu’au port de destination

= CIF («cost, insurance, freight») = package complet avec très peu de risque
 Exemple 4.1. Crédit documentaire import 100% couvert cash

ANG = Acte de nantissement général : le créancier est gagiste, ça peut compenser d’ouvrir un crédit
documentaire. Accord qui permet à la banque ou créancier gagiste de compenser nos dettes/créances
avec nous avoirs chez lui. Ligne de crédit collatéralisée grâce é ANG  elle coûte moins cher car
« garantie ».
L’émission du crédit documentaire (= crédit par signature) est couvert par un dépôt de cash nantis de
l’acheteur dans les livres de la banques émettrice
Avantages : Plus grande facilité à obtenir une ligne de crédit (par signature) auprès des banques.
Meilleur tarif.
Inconvénients : Pas d’effet de levier pour l’importateur qui ne se finance ici qu’avec ses fonds
propres.
Un crédit documentaire export est le même qu’un crédit documentaire import c’est juste la
contrepartie qui change. Pour avoir le droit d’acheter il faut émettre ce crédit documentaire import.
Illustration d’un connaissement maritime : émis par la société de transport maritime. Titre représentant
les marchandises  document exigé dans les crédits documentaires (slide 13).
 Connaissements Maritimes (Bills of Lading, B/L) (= titre qui représente les marchandises et qui
permettent de faire transiter la marchandise)
3 fonctions :
 Reçu indiquant le chargement des marchandises à bord du navire (certification, preuve)
 Preuve du contrat de transport
 Un titre représentatif des marchandises
Un connaissement constitue un titre représentatif des marchandises si :
 3/3 B/L émis ou endossés à l’ordre de la banque émettrice, ou
 3/3 B/L émis ‘à ordre’ (to order) et endossés en blanc
 Acte de Nantissement de Marchandises et de Cession de Créances (revente)

 Rend le crédit auto-liquidatif
 Confirmation du constituant du gage de nantir son bien ou céder ses droits
 (Degré de) dépossession des marchandises gagées
 Opposable aux tiers via enregistrements selon droit local et notifications
 Pouvoir d’endossement du créancier gagiste
Les droits de paiement, encaissement sont au bénéfice de la banque.
 Exemple 4.2. crédit documentaire import couvert par une emprise sur la marchandise
(par le biais de connaissements maritimes
L’émission du crédit documentaire (= crédit par signature) de la banque émettrice est collatéralité par une
emprise sur la marchandise achetée. Pour que la banque émettrice dispose d’une emprise sur la
marchandise (qu’elle s’engage irrévocablement à payer à travers le crédit documentaire), les 3 connaissements
maritimes (B/Ls) doivent être établis à son ordre
Avantages : Effet de levier possible
Inconvénients : Les marchandises concernées doivent être liquides
33
 Crédit documentaire import « Back-to-back »

Ouvert en faveur d’un fournisseur, après réception préalable d’un crédit documentaire export. Il sera
donc adossé au crédit d’origine (la L/C import). Le négociant est de ce fait à la fois bénéficiaire du
crédit export d’origine et donneur d’ordre du crédit back-to- back. Le crédit documentaire export
d’origine et le crédit import back-to-back credit sont deux instruments juridiquement séparés, même
s’il s’agit d’une même transaction commerciale d’achat et de vente. La banque émettrice du crédit
back-to-back se fait nantir les droits découlant du crédit d’origine comme sûreté pour l’ouverture du
contre-crédit et exige la domiciliation d’utilisation du crédit d’origine et du crédit back to back.
L’intermédiaire peut
être la société de
négoce à Genève. Il
fait un contrat de
revente avec le
revendeur = le
donneur d’ordre.
Qui émet un crédit
documentaire
domicilié auprès de
la banque
34

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Finance d’entreprise Résumé

HEC LAUSANNE 3ÈME ANNÉE

Chapitre 1 – Le financement de l’entreprise

 Exemple 1.1 Calcul de la VAN d’un emprunt

Baloon = amortissements intermédiaires et il reste un

VA(éco IS) on économise chaque années donc formule

1. Théorie du compromis (Trade-off) Kraus & Litzenberger

Quels instruments permettent d’avoir une dette perpétuelle ?

- Obligations du trésor américain

- Au fait que si l’entreprise n’a plus de revenus à défiscaliser

2. Théorie du financement hiérarchique (Pecking order) Myers

Le bénéfice peut-être utilisé de 3 façons différentes:

Le financement par endettement et son impact sur le coût du capital :

 La détermination du niveau absolue d’endettement relève du choix de structure financière.

WACC = rA = ) : Valeur de l’entreprise endettée

= Valeur de l’entreprise non-endettée

rE = ) . Si le coût de la dette augmente à 7.34 alors son coût des CP passe à

= ). Si nous omettons d’incorporer le changement du coût des capitaux (CP+D) lié à

Financement direct ou intermédié :

 Principaux instruments de Dette (Slide 32, voir feuille annexe)

Déroulement d’une syndication :

 Types de sûretés (collatéral)

 Types de crédits bancaires

- Avance à terme fixe

- Swingline / Liquidity backstop

- Crédit relais (Bridge loan)

- Revolving credit facility (crédit renouvelable)

- Prêt à terme (term loan)

 Crédits par signature (hors bilan)

- Emission de garanties financières

- Emission de garanties non financières

- Emission de crédits documentaires et standby L/Cs

- Lignes de variation (taux, change, etc.) + livraison de change

- titrisation de créances commerciales

- Floating rate Note (FRN) = obligation à taux variable

- Medium Term note (MTN /E(Euro)MTN)

 Financement bancaire VS financement de marché

 Flexibilité  Marché financier moins flexible que marché bancaire

Financer les besoins à CT par financement à CT et pareil avec LT

Le BFR est permanant. Ce n'est pas que je renouvelle mes actifs à

1. Structurel = permanant, constitue un emploi stable et doit

 Quelle politique financière ?

 Choix du taux d’intérêt

Les banques se financent à LIBOR + marge (ici 0.5%)

Où Taux = LIBOR + Marge

 Monter un dossier crédit

Ratings et ratios financier: slide 58-59

 Négocier la documentation du contrat de crédit (LMA = Loan Market Association)

a) Description et utilisation du prêt

b) Déclaration de l’emprunteur, garanties et sûretés

c) Clauses de sauvegarde (covenants)

 L’engagement de faire, consiste à respecter certaines valeurs de ratios de structure financière ou de

e) Evénements de défaut et conséquences d’un événement de défaut

En cas de défaut il y a clause d’accélération :

1. Gel de la part non tirée du crédit. On annule la confirmation du crédit.

g) Droit applicable, règlement des litiges et élection de domicile

 Types de facilités de crédit :

Acteur impliqués dans une syndication de crédit :

Bookrunner= chargé d’inviter les banques participantes dans l’opération de crédit

1. Construction/ livraison avec la phase de tirage. Dur entre 0 à 3 ans

ECA = export credit agence.

Ce crédit est moins risqué que le crédit bancaire car :

- Il y a une meilleure connaissance entre acheteur et vendeur, moins d'asymétrie de l'information.