M2 : Les conditions et les finalités

de la croissance
Partie 3 : Le financement de la croissance

Chapitre II : Le financement de l'économie et le rôle du

marché financier

• Professeur : HAOUZI ABDELHADI Le 09/12/2020

• Classe : 2 ECT Année préparatoire 2020/2021
 Introduction

Le financement de l’économie désigne l’ensemble des modalités par lesquelles

les agents économiques se procurent les fonds nécessaires à la réalisation de leurs
activités.

Pour financer leurs opérations d'investissement, de trésorerie et de placement,

les agents économiques ont accumulé une épargne brute. L'épargne correspond à la
partie du revenu qui n'est pas consommée. Elle dépend :

• Du niveau du taux d'intérêt : pour les néo-classiques, l'épargne est une fonction
croissante du taux d'intérêt qui est le prix du renoncement à la consommation. Plus
le taux d'intérêt réel est élevé, plus les agents économiques sont incités à épargner
afin d'augmenter leurs revenus.
 Introduction

• Du niveau du revenu : pour Keynes, l'épargne est une fonction croissante du

revenu. En effet, en s'enrichissant, les ménages augmentent leur consommation
moins rapidement que leur revenu. La propension marginale à épargner
augmente. Le taux d'intérêt ne joue que sur le choix entre la monnaie et les titres
financiers. Les ménages ont une « préférence pour la liquidité » pour des motifs
de « transaction », de « précaution » et de « spéculation ». Le taux d'intérêt doit
être très élevé pour qu'ils préfèrent les placements.

• Du niveau des prix : pour Pigou lorsque les prix augmentent, le pouvoir d'achat
des encaisses monétaire diminue. Les agents économiques vont devoir épargner
pour maintenir le pouvoir d’achat de leurs encaisses. Mais, si l'inflation devient
trop forte, les agents vont accélérer leur consommation et fuir devant la monnaie.
 Introduction
L’épargne brute sert avant tout à financer l’investissement. Cependant, si
l’investissement n’épuise pas la totalité de l’épargne, les agents disposent d’une
capacité de financement qu’ils vont pouvoir placer ou thésauriser. L’épargne brute
a donc trois utilisations :

• L’investissement : achat de biens d’équipement et de construction.

• Le placement : achat de titres financiers (actions, obligations) et placement dans

des comptes rémunérés (plan d’épargne logement, compte à terme…). Il s’agit de
l’épargne financière.

• La thésaurisation : avoirs en monnaie liquide (pièces, billets, compte courant

dans une banque). Il s’agit de l’épargne monétaire.

Comment les agents économiques se procurent-ils les capitaux dont ils

ont besoin pour financer leurs achats de biens d'équipement durables,
de bâtiment, de logement ( investissement brut) et leurs achats d'actifs
financiers (placement) ?
I- Les différentes modalités de financement de l’économie :
La situation financière d’un agent économique, entendue comme la différence entre ses ressources
propres et ses dépenses sur une période donnée, permet de distinguer ceux qui affichent une capacité de
financement de ceux qui éprouvent un besoin de financement.
• Les premiers disposent de ressources financières au-delà de leurs emplois : ils dégagent une épargne
nette.
• Les seconds ne disposent pas suffisamment de ressources pour faire face à leurs dépenses et doivent donc
s’en procurer.
A- Le choix entre les modes de financement interne ou externe :
Un agent qui dispose d’une capacité de financement peut financer lui-même ses dépenses : c’est le
financement interne. À l’inverse, l’agent qui n’a pas de capacité de financement aura recours à l’épargne
d’autres agents : c’est le financement externe.
1. Le financement interne :
Le financement interne est possible lorsqu’un agent économique dispose d’une capacité de
financement. C’est le cas des entreprises qui utilisent les bénéfices réalisés par le passé pour autofinancer
leurs investissements. Ce type de financement ne coûte rien ; il permet d’éviter l’endettement et donc le
paiement des intérêts d’emprunt.
 2. Le financement externe :
Pour satisfaire leur besoin de financement lorsque l’autofinancement est insuffisant, les entreprises
peuvent avoir recours :
• Au crédit bancaire, mais il en coûte les intérêts à payer et une relative dépendance vis-à-vis des banques,
celles-ci pouvant exiger des garanties en contrepartie de l’octroi d’un prêt ;
• A l’augmentation de capital : l’entreprise fait appel public à l’épargne en émettant de nouvelles actions
sur le marché financier primaire. La contrepartie de ce mode de financement est une modification toujours
possible de la structure du capital social de l’entreprise. En effet, le capital se limite au patrimoine personnel
des actionnaires actuels, lesquels ne peuvent pas toujours suivre, et l’augmentation l’élargit à de nouveaux
actionnaires avec lesquels il faut partager dividendes et droits de vote ;
• A l’emprunt obligataire : l’entreprise fait appel public à l’épargne en émettant des obligations. Il s’agit de
titres représentant chacun une fraction de l’emprunt contracté auprès du public et qui donnent lieu au
paiement d’intérêts.
Si les fonds prêtables sont insuffisants pour
financer les achats d'actifs des agents
économiques, le bouclage du financement
peut se faire par de nouveaux moyens de
paiements, résultant de la création
monétaire du système bancaire (banque de
second rang et banque centrale).
 B/ Les circuits de financement direct et indirect :
On distingue le financement externe direct et le financement externe indirect.
1. Le circuit de financement direct :
La rencontre entre agents à besoin de financement et agents à capacités de financement est dans ce
cas directe. Elle a lieu sur les marchés financiers où s’échangent les titres qui permettent aux
entreprises d’obtenir des ressources financières : celles-ci procèdent à un appel public à l’épargne. Les
agents à besoin de financement émettent des titres qu’ils vendent aux agents à capacité de financement
pour capter leur épargne.
Le lieu de rencontre est le marché primaire, le marché secondaire n’étant guère plus qu’un marché
d’occasion, la Bourse, où s’échangent des titres anciennement émis.
Le circuit de financement direct est surtout utilisé par les grandes entreprises qui peuvent être cotées
sur le marché financier.
 2. Le circuit de financement indirect :
La rencontre entre agents à besoin de financement et agents à capacité de financement est
indirecte quand elle se fait par l’intermédiaire des banques. Celles-ci reçoivent des dépôts,
c’est-à-dire des ressources financières inemployées, en provenance d’agents à capacité de
financement, qu’elles peuvent mettre à la disposition des agents à besoin de financement.
Dans l’allocation de l’épargne, deux transactions apparaissent : une transaction entre
l’épargnant et la banque, puis une transaction entre la banque et l’emprunteur.
Lorsque les banques prêtent une épargne préalablement déposée chez elles, le financement
de l’économie est non monétaire en ce sens qu’il n’y a pas de création monétaire. En
revanche, lorsque les capacités de financement des uns ne suffisent pas à couvrir les besoins
de financement des autres, les banques prêtent au-delà de l’épargne disponible dans
l’économie : elles ont le pouvoir de créer de la monnaie pour combler les besoins de
financement.

Le circuit de financement indirect est obligatoirement utilisé par les petites entreprises qui ne
peuvent pas faire appel public à l’épargne.
 II- Le rôle du marché financier :
A - les caractéristiques du marché financier :
1- Les titres échangés sur le marché financier :
Parmi les titres qui s’échangent sur les marchés financiers, on trouve tout d’abord les
actions, qui représentent chacune une part de la propriété du capital d’une société, et
qui permettent d’obtenir une part des bénéfices réalisés par la société, le dividende. Elles
confèrent également un droit de vote à l’assemblée générale des actionnaires.
On trouve ensuite les obligations, qui représentent chacune la fraction d’un emprunt dit
« obligataire ». Ce sont des titres de créance.

Les obligations sont émises pour une durée fixée à l’avance et donnent droit à une
rémunération généralement fixe (le coupon), calculée à partir d’un taux d’intérêt arrêté à
l’avance. Actions et obligations peuvent être revendues sur le marché secondaire lorsque
leur détenteur éprouve un besoin de liquidité.
 2. Les sociétés cotées :

Une société de bourse est une entreprise qui possède un agrément pour agir sur
les marchés financiers au nom de ses clients via la transmission d'ordres et/ou
fournir des services à haute valeur ajoutée.

 Accor. Site internet de l'entreprise cotés en bourse sur le CAC40;

 Air France KLM (alliance franco-néerlandaise);

 Dexia;

 Crédit immobilier et hôtelier (CIH);

 Ciments du Maroc;

 Colorado;
 Le MASI (Moroccan All Shares index) est un indice de capitalisation. Il
intègre toutes les valeurs de type actions, cotées à la Bourse de Casablanca. Il est
ainsi un indice large, permettant de suivre de façon optimale le développement
de l’ensemble de la population de valeurs de la côte
(Carrefour Market, Label'Vie, Centrale Danone, CIH Bank, Ciments du
Maroc….).

Le MADEX (Moroccan Most Active shares Index), est indice compact,

composé des valeurs les plus actives de la côte, en terme de liquidité mesurée sur
le semestre précédent, intégrant donc les valeurs cotées en continu sur la place
casablancaise. Ce dernier se révèle ainsi un instrument particulièrement adapté à
la gestion de portefeuille (Afriquia, Atlanta Assurance, Attijariwafa bank
Banque populaire du Maroc, BMCE Bank,BMCI,Cartier Saâda, Crédit du
Maroc, Compagnie générale immobilière(CGI), Crédit immobilier et
hôtelier (CIH), Ciments du Maroc, Colorado, Compagnie minière de Touissit,
Compagnie de transports au Maroc (CTM), Cosumar…).
 3. L’autorité de régulation du marché :

L’Autorité Marocaine du Marché des Capitaux (AMMC) est, depuis Février 2016 le
nouvel organe de régulation en remplacement du CDVM.

Le renforcement et l’élargissement des prérogatives de l’AMMC se déclinent autour des

missions suivantes :

• S’assurer de la protection de l’épargne investie en instruments financiers;

• Veiller à l’égalité de traitement des épargnants, à la transparence et à l’intégrité du marché

des capitaux et à l’information des investisseurs;

• S’assurer du bon fonctionnement du marché des capitaux et veiller à l’application des

dispositions législatives et réglementaires;

• Assurer le contrôle de l’activité des différents organismes et personnes soumis à son

contrôle;

• Assurer le respect de la législation et de la réglementation en vigueur relatives à la lutte

contre le blanchiment des capitaux par les personnes et les organismes placés sous son
contrôle;
• Contribuer à la promotion de l’éducation financière des épargnants;

• Assister le gouvernement en matière de réglementation du marché des capitaux.

Une indépendance renforcée

L’indépendance du régulateur est un des principes fondamentaux retenus par

l’Organisation Internationale des Commissions de Valeurs (OICV) pour apprécier la
qualité de la régulation financière et sa crédibilité dans un pays donné.

C’est ainsi que l’AMMC a vu son indépendance renforcée notamment par un

changement du mode de gouvernance et de désignation de son Conseil d’administration et
l’instauration d’un collège des sanctions autonome chargé d’instruire tous les dossiers
pouvant faire l’objet d’une sanction.
 B - le rôle du marché financier primaire :

1. Concilier les besoins des prêteurs et des emprunteurs :

Tout placement financier revêt trois caractéristiques : le rendement, le risque et la
liquidité. Les prêteurs, s’ils s’intéressent bien entendu au rendement et au risque liés au
placement de leur épargne, souhaitent pouvoir liquider celle-ci à tout moment en cas de
besoin, un peu comme s’ils ne prêtaient qu’à court terme.

De l’autre côté, les emprunteurs veulent financer des projets à long terme, ce qui signifie
qu’ils ne pourront rembourser les sommes empruntées que sur une échéance relativement
longue. Ainsi, lorsque l’épargne est prêtée contre remise d’un titre, les premiers pourront
vendre les titres détenus en cas de besoin de liquidité, sans que les seconds n’aient à
rembourser les sommes empruntées. Prêts à court terme et emprunts à long terme sont ainsi
rendus compatibles.
B - le rôle du marché financier primaire :

1. Concilier les besoins des prêteurs et des emprunteurs :

En outre, le marché primaire permet aux épargnants de répartir les risques liés au prêt de leur
épargne. Plutôt que de prêter la totalité de son épargne à un seul emprunteur, un agent à
capacité de financement peut diversifier le placement de son épargne en achetant des actions
ou des obligations de sociétés dont les activités sont différentes. Le risque portant sur la
rémunération de l’épargne (dividendes, intérêts) et sur la valeur de cette épargne (plus- ou
moins-value) est ainsi réparti entre plusieurs titres indépendants les uns des autres.
Enfin, en fractionnant les emprunts (obligataires) et le capital social des sociétés (actions),
le marché primaire permet aux entreprises de drainer l’épargne de tous les ménages, y
compris ceux dont les revenus sont les plus modestes.
B - le rôle du marché financier primaire :

2- Procurer des fonds nouveaux aux agents à besoin de financement :

Le marché primaire est le marché financier sur lequel les agents à besoin de financement
obtiennent des fonds nouveaux par l’émission de titres :
• lors de l’introduction en Bourse, lorsque les sociétés émettent des actions à destination du
public pour la première fois ;
• lors d’une augmentation de capital, lorsque les sociétés cotées émettent de nouvelles
actions pour financer leur développement;
• lors du lancement d’un emprunt obligataire, lorsque les sociétés cotées, les entreprises
publiques ou les administrations centrales et locales (régions, départements, communes)
émettent des obligations.
C- le rôle du marché financier secondaire :
1- Assurer la liquidité des titres :
Le marché financier secondaire donne la possibilité aux détenteurs de titres qui auraient un
besoin urgent de liquidité ou qui souhaiteraient se séparer d’un titre pour lequel ils anticipent
une moins-value de revendre leurs titres.

Le marché secondaire remplit ainsi une fonction essentielle : assurer la liquidité des titres.
Sans possibilité de revente, il y a fort à parier que les agents à capacité de financement
seraient plus réticents à prêter leur épargne. L’existence d’un marché secondaire
conditionne l’existence d’un marché primaire.
C- le rôle du marché financier secondaire :

2- Permettre les restructurations du capital des entreprises :

Dans le cadre de leur stratégie, les entreprises peuvent être amenées à prendre des
participations dans le capital d’autres entreprises. Elles peuvent bien entendu le faire lors
d’une augmentation de capital des entreprises visées, mais aussi et surtout en achetant des
actions sur le marché secondaire. Selon les cas, elles recourent à l’offre publique d’achat
(OPA) ou à l’offre publique d’échange (OPE), procédures réglementées par l’AMMC.
On peut distinguer une logique industrielle des OPA selon laquelle une entreprise en
rachète une autre pour l’intégrer dans un processus de production et de distribution de
biens et services, et une logique financière selon laquelle une entreprise en rachète une
autre en vue de la revendre en réalisant une plus-value.
 C- le rôle du marché financier secondaire :

3.Fixer les cours des titres :

Les cours des titres sont déterminés sur le marché secondaire, par confrontation de l’offre et
de la demande. À offre constante, tous les facteurs susceptibles d’influencer la demande jouent
sur le cours des titres. Ainsi, les titres sont fortement demandés si les agents économiques
s’attendent à une hausse des cours (ils anticipent par exemple une augmentation des profits
réalisés et donc des dividendes à venir). L’activité économique de la zone dans laquelle évolue
l’entreprise concernée apparaît donc comme un déterminant fondamental des cours boursiers.
Bien entendu, des facteurs spécifiques concernant une entreprise particulière jouent
également : conquête de nouveaux marchés, menace de nouveaux concurrents...
Toutefois, le cours d’un titre peut varier en raison de phénomènes de spéculation : les
spéculateurs, qui s’attendent à la variation du titre, provoquent cette variation par leurs actes
d’achat et de vente. Dans ce cas, la variation des cours est sans rapport véritable avec les
facteurs spécifiques. Les anticipations des agents en matière de cours boursiers peuvent être
autoréalisatrices.
Le cours d’un titre permet de déterminer la valeur d’une entreprise (capitalisation boursière).
III- Approches théoriques de la théorie du marché financier :

Il est difficile de synthétiser en peu de mots les résultats d’une approche théorique, qui,
de toutes les théories du marché financier, est peut-être celle qui a fait l’objet du plus grand
nombre d’études, et disons-le, de débats . La théorie d’efficience des marchés financiers :

1- Définition de l’efficience des marchés financiers :

La littérature théorique économique identifie trois acceptations du concept d’efficience

des marchés financiers. Christian Walter (2005) et Michel Ruffa (2005) distingue entre :
l’efficience fonctionnelle, le comportement rationnel des acteurs et l’efficience
informationnelle. Un marché financier est dit efficient si et seulement si l’ensemble des
informations concernant chaque actif financier coté sur ce marché est immédiatement
intégré dans le prix de cet actif. Ainsi que le rappelle Valérie Mignon, la théorie de
l’efficience des marchés financiers part du principe selon lequel « le prix observé reflète à
chaque instant toute l’information disponible ».
 1.1 Types de la théorie d’efficience de marchés financiers :

Le terme d'efficience est un anglicisme aujourd'hui accepté dans le langage économique. Il

est possible de l'appréhender a priori comme l'aptitude d'un organe à réaliser sa fonction. Un
marché est alors dit efficient si les prix qui s'y forment constituent des signaux fiables pour les
décisions d'allocation des ressources. D’après la définition, nous pouvons identifier trois types
d'efficience :

• L'efficience allocationnelle, indiquant que le marché est capable d'orienter les fonds vers les
emplois les plus productifs et contribue ainsi à un développement satisfaisant de l'économie;

• L’efficience dite opérationnelle ou (fonctionnelle), selon laquelle les intermédiaires

financiers mettent en relation de manière satisfaisante les offreurs et les demandeurs de
capitaux et ce, au coût le plus faible tout en retirant une juste rémunération;

• L’efficience informationnelle, pour laquelle à tout moment le cours boursier reflète toute
l'information disponible concernant la vie de la firme ainsi que l'influence des événements sur
les performances futures de la firme.
 La gratuite de l’information : tous les agents économiques doivent pouvoir obtenir une
information sans que cela engendre pour eux des couts supplémentaires de gestion.

 L’absence de coûts de transaction et d’impôt de bourse : les agents économiques

peuvent hésiter à investir ou à désinvestir si des coûts de transactions ou les taxes boursières
grèvent ou annulent le gain potentiel réalisable.

 L’atomicité des investisseurs et la liquidité : les agents économiques ne vont pas

réaliser de transactions sur les titres si ces transactions sont susceptibles, pour des raisons de
liquidité, de faire varier le prix des titres.

Pour être vérifiée, la théorie de l’efficience nécessite la validation d’un certain nombre de
conditions : la rationalité des investisseurs, la libre circulation de l’information, sa
gratuité, sa fiabilité, l’absence de coûts de transaction, l’atomicité des investisseurs et
l’absence de problèmes lies a un manque de liquidité. Cet état de fait tend à limiter
l’efficience des marchés. Or, la plupart de ces conditions ne sont pas réunies sur les marchés
financiers modernes.
 Ces trois types d'efficience sont interdépendants

L'allocation optimale ne peut se faire que si l'information est bien prise en compte et si
les transactions se réalisent au meilleur prix. Pour cela, il faut également que les actions
soient correctement évaluées en fonction de l’information disponible au temps t. Ainsi la
condition la plus importante pour que soit réalisée une bonne allocation de fonds est
l’existence de l’efficience informationnelle. C’est d’ailleurs à l’efficience informationnelle
que l’on se réfère généralement lorsque nous parlons d’efficience des marchés.

Sur un plan pratique, l’efficience demeure, pour les autorités de marché, l’un de
constituants de l’égalité de traitement des investisseurs et d’une garantie. En effet, dans un
contexte d’efficience parfaite, les investisseurs institutionnels ne bénéficient d’aucun
avantage informationnel particulier par rapport au petit tandis que la détention d’une
information privilégiée ne procure aucun avantage monétaire à son détenteur. Dans le
cadre de marchés financiers parfaitement efficients, les opérations effectuées par les
investisseurs institutionnels, les dirigeants et les conseillers d'entreprises cotées ou par les
collaborateurs des sociétés de bourse ne nécessitent pas de surveillance particulière.
 1.2. Les conditions nécessaires à l’efficience des marchés financiers :

L’hypothèse d’efficience des marchés financiers implique la vérification de cinq

conditions essentielles :

• La rationalité des investisseurs : les marchés financiers ne peuvent être efficients que si
les agents é agissant sur ces marchés sont rationnels, ce qui implique deux hypothèses :

 En premier lieu, les agents économiques doivent agir de manière cohérente par
rapport aux informations qu’ils reçoivent.

 En second lieu, il faut que, conformément à la théorie économique, les investisseurs

cherchent à travers leurs actes d’achat ou de vente à maximiser leur espérance
d’utilité.
 1.2. Les conditions nécessaires à l’efficience des marchés financiers :

• La libre circulation de l’information et la réaction instantanée des investisseurs;

• La gratuite de l’information : tous les agents économiques doivent pouvoir obtenir une
information sans que cela engendre pour eux des couts supplémentaires de gestion;

• L’absence de coûts de transaction et d’impôt de bourse : les agents économiques

peuvent hésiter à investir ou à désinvestir si des coûts de transactions ou les taxes boursières
grèvent ou annulent le gain potentiel réalisable;

• L’atomicité des investisseurs et la liquidité : les agents économiques ne vont pas réaliser
de transactions sur les titres si ces transactions sont susceptibles, pour des raisons de
liquidité, de faire varier le prix des titres.