Corporate Valuation – La méthode des multiples

1. Généralités
 Un raisonnement par benchmark conduit à appliquer ces règles à la cible.
 L’approche par les multiples considère que la société à valoriser est un actif sur le marché.
 Les valeurs d’un benchmark peuvent être obtenues auprès de deux sources :
 Des sociétés cotées, pour lesquelles on dispose de la valeur de marché : On parle
alors de comparable public companies.
 Des sociétés cédées, dont on extrait la valeur de cession, faisant référence à des
precedent transactions.
 En finance de marché, la relation entre la valeur (Directe : Equity value, ou Indirecte :
Enterprise value) et l’indicateur sélectionné s’exprime par un outil classique et connu : Le
multiple.

Valeur
Multiple = Fondamental

o Valeur : Equity Value ou Enterprise Value à t0.

o Fondamental : Issu de la société à valoriser, considéré à t0.
o Multiple : Déduit de l’observation de l’échantillon utilisé.

2. La démarche : Des comparables et un fondamental :

 La principale difficulté est de constituer un échantillon de sociétés comparables (peers)

réellement similaires :
 Opérant dans le même secteur avec le même business model et la même taille ;
 Publiant des informations selon le même référentiel comptables, aux mêmes dates.
 Les informations peuvent être obtenues auprès de deux sources :
 Des sociétés cotées : D’où on obtient des trading multiples ou public multiples.
 Des sociétés cédées, objet de transactions : Des sociétés comparables peuvent avoir
été cédées sur le marché des M&A. De l’observation des prix de transaction, on
déduit des règles de valorisation. On obtient alors des transactions multiples.

3. Les différents multiples :

3.1 – Les multiples directs : (Agissent sur l’Equity)

Multiple Formule Explication

PER (Price to Current price of a stock  A high P/E ratio could mean that a
earnings '
Company searnings per share company’s stock is overvalued, or
ratio) that investors are expecting high
Capitalisationboursière growth rates in the future.
 A P/E ratio holds the most value to
R é sultat net
an analyst when compared against
similar companies in the same
industry or for a single company
across;
PEG (Price to PER Ratio  The lower the ratio is, the better
earnings to Earnings per s h are growt h % value the stock is in terms of its
growth) price, and past and or/future
growth.
A P/E ratio holds the most value to an
analyst when compared against similar
companies in the same industry or for a
single company across;
PCF (Price to '
Compan y s h are price  The (P/CF) ratio is a multiple that
cash flow) PCF ¿
Cas h Flow per s h are compares a company’s market
value to its operating cash flow or
Cash-flow per share¿ its stock price per share to operating
cash flow per share.
Operating cas h flow  The P/CF multiple works well for
Outstanding s h ares companies that have large non-cash
expenses such as depreciation.

PFCFE (Price '

Compan y s h are price
free cash flow equity per s h are¿
FreeCas h Flow ¿
to Equity)
PBR (Price '
Compan y s h are price A P/B ratio compares the cost of a stock to
book ratio) Book value per s h are the value of the company if it was broken
up and sold today
'  A company P/B of 2, means that
Compan y s h are price
stock costs twice as much as its
Book value assets could be sold for.
Number of outstanding s h are

Capitalisationboursière
(Capitaux propres−Immobilisations en non valeurs)

P/S (Price to '

Compan y s h are price
sales ratio) Sales

Capitalisationboursière
( C h iffre d ' affaires )

3.2 – Les multiples indirects : (Agissent sur L’Enterprise Value)

Multiple/Formule Explication
EV/EBITDA
EV/EBIT =
¿

EV/NOPAT
EV/FCFF
EV/Sales
EV/(Indicateur d’activité opérationnelle)
 Si la valorisation se fait par multiple indirect, avec les multiples d’EBITDA, de Revenus ou de FCFF, la
valorisation est indirecte, l’application du multiple au fondamental économique exprimant la valeur
de l’entreprise :

Enterprise Value (Multiple x Fondamental économique)

+ Financial Assets (Associates, Cash and Cashable)
= Firm Value
- Net Debt
- Minority Interests
- Specific Provisions
= Equity Value

3.3 – Les multiples spécifiques (sectoriels) :

Multiple/Formule Secteur d’activité concerné

EV/Broadcast CF Media, Telecom
EV/Fiber Miles Telecom
EV/Reserves Metal, Mining, Oil, Gaz
EV/Square Footage Real Estate

3.4 – Les cinq multiples les plus privilégiés :

Multiple Nature
PER Direct
Equity Value/FCFE Direct
EV/ EBITDA Indirect
EV/ EBIT Indirect
EV/FCFF Indirect
EV/Sales Indirect

4. Synthèse sur les multiples :

Trading Multiples (Multiples boursiers) Comparables Multiples

 Multiples directs Technique efficace et fiable si la cible a un Dépendance à la fiabilité des données et
(d’Equity) profil de cotation aux différences de Gearing
Multiples indirects (de Limite : Valorisation financière par le marché Technique très efficace en M&A sous
Firm Value) réserve de données exactes.

 Théoriquement, les multiples s’avèrent efficaces dans la mesure où les données traitées sont
fiables (issues de firmes réellement similaires).
 Théoriquement, les multiples de transactions aboutissent à des valorisations supérieurs aux
multiples boursiers car les cessions d’entreprises font référence à des prix qui incluent
généralement des primes (contrôle, synergie, etc...)
 Les multiples de transactions permettent de prendre en compte des sociétés non cotées mais
génèrent un biais temporel si les cessions considérées sont anciennes.

5. Exemple de valorisation par la méthode des multiples :

Sociétés comparables Sociétés cible

Variables Sanlam Axa RMA Moyenne des Indicateurs de la cible Valeur de la
Assurance Wataniya comparables cible
PER 13,75 7 25 15.25 x (Résultat net)
PBR 0.64 2.60 1.30 1.51 x (Valeur comptables des
CP)
PSR 1.69 0.70 0.60 1 x (Chiffres d’affaires)
EV/EBITDA 9.16 6.30 11.10 8.85
EV/EBIT 3.40 6.30 11.10 6.93

Compte de resultat
Les OPEX sont des coûts indirects car ils ne concernent pas directement la production de
l’entreprise. En effet, les OPEX englobent les dépenses de marketing et de recherche &
développement ainsi que les salaires. Notez que nous avons également inclus les « SG&A »
(Sales, General & Administrative expenses, ou en français « Frais Généraux &
Administratifs ») dans les OPEX. Dans certains cas, elles peuvent être dissociées des OPEX.

Tableau de treso
Bilan