Licence 3 Economie – Gestion

EUR ELMI, Université Côte d’Azur

Année universitaire 2023 – 2024

Economie monétaire internationale

Jean-Pierre Allegret
jean-pierre.allegret@univ-cotedazur.fr
Introduction

2
Le système monétaire international
 Ensemble de règles et de procédures qui exercent une
influence sur les politiques économiques des nations
(Barry Eichengreen, 1992)

 Règles implicites ou explicites

 Harmonisation des politiques monétaire et budgétaire

entre les pays

 Stabilité monétaire internationale en tant que bien

public
 Ordre monétaire ou régime
monétaire

 Règles de convertibilité

 Mobilité des mouvements de capitaux

 Alimentation en liquidités internationales

 Conditions d’ajustement
 Rappel du plan du cours
Chapitre 1
LE SYSTEME MONETAIRE INTERNATIONAL D’APRES-
GUERRE : LES ACCORDS DE BRETTON WOODS (1944 –
1973)

Chapitre 2
L’ETALON DOLLAR FLOTTANT : LE SYSTEME MONETAIRE
INTERNATIONAL DEPUIS 1973
 Chapitre 1

LE SYSTEME MONETAIRE INTERNATIONAL D’APRES-GUERRE :

LES ACCORDS DE BRETTON WOODS (1944 – 1973)

6
 Points de repère historiques
 Entre le 1er et le 22 juillet 1944, 44 nations se
réunissent au Mount Washington Hotel, à Bretton
Woods, dans le New Hampshire (Etats-Unis)
 Elle a été précédée par :
 Des réunions préparatoires en 1943 et 1944 (dont Atlantic
City, New Jersey en juin 1944)
 Des discussions bilatérales entre les Etats-Unis et le Royaume-
Uni dès 1942
 Au-delà de la refondation du système monétaire
international
 Volonté de promouvoir un ordre économique international
fondé sur la liberté du commerce
 Ordre libéral international 7
 L’expérience de l’étalon-or

1. Stabilité monétaire et haut degré

d’ouverture des économies
 « Premier âge de la globalisation » (J. Frieden,
2019)
2. Un ajustement du système fonction de la
flexibilité des prix et des salaires
 Importance du contexte social et politique de la
période

8
 Après la Première Guerre Mondiale

 Election aux suffrages universels + Syndicats

ouvriers
 Politisation des questions monétaires et
budgétaires
 Germes de « l’Etat providence »
 Deux conséquences :
1. Coût économique des ajustements
déflationnistes de l’étalon-or
2. Coût politique

9
 L’expérience de l’entre-deux guerres

1. Perte d’autonomie liée à un étalon

international (J.M. Keynes, 1923)
2. Impact déstabilisant de la flexibilité des taux
de change (dévaluation compétitive) (R.
Nurkse, 1944)
3. Instabilité liée aux mouvements
internationaux de capitaux à court terme et
des avances et retards (leads – lags) (R.
Nurkse, 1944)
10
Les Accords de Bretton Woods : une place
paradoxale dans l’histoire économique

 Liens importants avec la période de

croissance soutenue jusqu’en 1973
 Une dimension inédite
 Mais une durée relativement courte dans les
faits (M.D. Bordo, 1993)
 25 ans si 18 12 1946 / 15 08 1971
 12 ans si 27 12 1958 / 15 08 1971
 9 ans si 27 12 1958 / 15 03 1968

11
 Section 1 Le régime monétaire international
issu de la Conférence de Bretton Woods, juillet
1944

 Section 2 Les premières années du régime

monétaire de Bretton Woods : 1946-1958

 Section 3 Le fonctionnement de Bretton

Woods entre 1958 et 1973
12
 Section 1 Le régime monétaire
international issu de la Conférence de
Bretton Woods, juillet 1944

13
 1.1. Le plans américains et britanniques pour un nouveau
système monétaire international
 Position américaine
 Instabilité des taux de change et protectionnisme

 Limiter les moyens financiers du futur Fonds monétaire

international
 Limiter les exigences sur les pays structurellement
excédentaires
 Position britannique
 Chômage et déflation

 Taux de change révisables

 Recours au contrôle des échanges commerciaux

 Sur les Plans Keynes et White

 Lire « Une comparaison des Plans Keynes et White »
14
 Les principales oppositions entre les
deux plans

1. Financement du futur Fonds monétaire

international
2. La symétrie dans l’ajustement des
déséquilibres de balances des paiements
 Compromis suivi d’une déclaration commune en
avril 1944
 Mais, souligner la même vision d’une
économie où l’Etat joue un rôle régulateur
important et où le plein-emploi est la priorité

15
 1.2. Les principales dispositions
des Accords de Bretton Woods
 Deux institutions internationales créées :

 Banque Mondiale (Banque Internationale

pour la Reconstruction et le
Développement)
 Financement de la reconstruction et des
besoins de développement

 Fonds Monétaire International

 En charge de l’organisation des relations
monétaires internationales 16
 Les objectifs du Fonds monétaire
international : Article I
1. Promouvoir la coopération monétaire internationale
2. Faciliter le maintien du plein-emploi et la croissance
soutenue de l'économie mondiale
3. Maintenir le système des taux de change stables et éviter
les dévaluations compétitives
4. Fournir aux Etats membres un système multilatéral de
paiements et éliminer les restrictions sur les changes
5. Fournir des ressources pour faire face aux déséquilibres
temporaires de balances des paiements afin d'empêcher
de recourir à des mesures déflationnistes et/ou
protectionnistes
6. Limiter par une politique adaptée la durée et l'ampleur
des déséquilibres des paiements internationaux 17
 Les six règles fondamentales (R.I.
McKinnon, 1993)
1. Expression de la parité des monnaies en or ou en
dollar lié à l’or
o Article IV, Section 1, Paragraphe a
2. Institution d'un système de taux de change fixes mais
ajustables
o Article IV, Section 5, Paragraphes c et f
o Article IV, Section 7
3. Libre convertibilité des monnaies pour les
transactions courantes, mais la possibilité d'effectuer
un contrôle sur les flux financiers
o Article VIII, Section 2, Paragraphe a, Article IV, Section 3 et
Article XIV
18
4. Utilisation symétrique des monnaies dans
les règlements des transactions courantes

5. Possibilité d’un déséquilibre temporaire de

la balance des paiements

6. Inexistence de contrainte d'ancrage nominal

ou de règles de prix commune

19
 Un étalon-dollar de fait

 Règle générale

 « Tout membre s'engage à ne permettre sur son

territoire que des opérations de change entre sa
monnaie et les monnaies des autres pays
membres qui respectent un écart ne dépassant
pas 1 % de la parité » (Article IV, Section 3)

 Oblige les banques centrales à intervenir sur tous

les marchés des changes bilatéraux
20
 Clause d'exception
 « Est réputé remplir l'obligation ci-dessus tout
membre dont les autorités monétaires, pour le
règlement des transactions internationales,
achètent et vendent librement de l'or au cours
correspondant à la parité, plus ou moins une
marge prescrite par le Fonds » (Article IV, Section
4)
 Toute banque centrale qui achète de l'or contre
sa monnaie à la parité-or déclarée de cette
dernière est dispensée d'intervenir sur les marchés
des changes 21
 Fin 1947, les Etats-Unis informent le FMI
qu’ils achèteront / vendront l'or contre dollar
à 35 dollars l'once
 Au titre de la clause d’exception, ils sont donc
dispensés d'intervenir sur le marché des changes

 Le dollar devient de facto l'étalon d’un

système de type étalon de change-or
 Un objectif américain dès les années 1930 (Hans
Morgenthau, Secrétaire d’Etat au Trésor et Harry
Dexter White, principal conseiller économique) 22
 Section 2
Les premières années du régime monétaire
de Bretton Woods : 1946-1958

23
 2.1 Les paiements internationaux
en 1947

 Objectif fondamental des Accords de Bretton

Woods
 Favoriser le commerce international
 Multilatéralisme
 Dans les faits, à l’exception des Etats-Unis
 Maintien des contrôles des changes
 Contrôles des flux commerciaux
 Accords bilatéraux pour les paiements entre pays
 Une conséquence de l’insuffisance de
réserves internationales
24
 Solde du solde courant des pays de l’Organisation
européenne de coopération économique1, en milliards
de dollars

1. Autriche, Belgique, Danemark, France, Grèce, Irlande, Islande, Italie, Luxembourg, Norvège, Pays-Bas,
Portugal, Royaume-Uni, Suède, Suisse, Turquie, Allemagne occidentale (initialement représentée par les
zones d'occupation anglaise et américaine réunies -- la Bizone -- et la zone d'occupation française).

Source : M.D. Bordo (1993), op. cit., p.40 25

 Solde du compte courant des Etats-Unis, en millions de
dollars

Source : M.D. Bordo (1993), op. cit., p.40

26
2.2 Du Plan Marshall à l’Union européenne
des paiements

 15 07 1947
 Convertibilité de la livre sterling au titre du
compte courant
 Parité officielle de 4,03 dollars

 Cinq avant la date prévue dans les Accords de

Bretton Woods
 Pression américaine
 Lire « Les négociations anglo-américaines sur les
besoins britanniques pour financer l’effort de
guerre » 27
 Situation de la balance des paiements du Royaume-Uni
au lendemain de la Seconde Guerre Mondiale

Variations des réserves

Compte courant vis-à vis

de la zone dollar
Compte courant

Variations des réserves

en or et en dollars

Source : M.D. Bordo (1993), op. cit., p.44.

28
 Une situation monétaire et financière très
précaire

 Un excès d’offre de monnaie

 La masse monétaire a triplé entre 1938 et 1947 mais le PNB
nominal n'a que doublé
 Une inflation contenue par le contrôle des prix
 Une chute de 50 % des avoirs privés et officiels en or et
en dollars
 Réquisition des actifs à l’étranger pendant la guerre ; contrôle
sur les investissements à l’étranger
 Accumulation d’engagements financiers vis-à-vis du
Commonwealth et de l’Empire
 3,5 milliards de livres à la fin de la guerre, soit 1/3 du PNB
 Réserves d’or et de devises : 0,5 milliards de livres
 Blocage sous la forme de « balances sterlings » 29
L’échec du retour à la convertibilité de
la livre sterling et ses conséquences

 Six semaines de convertibilité

 Un « désastre » (B. Eichengreen, 2019)
 Pertes massives de réserves pour la Banque
d’Angleterre
 Un milliard de dollars en un mois
 Suspension de la convertibilité le 20 08 1947
 Deux conséquences importantes
1. Les Etats-Unis acceptent l’idée que la
convertibilité des monnaies doit être reportée
2. Mise en œuvre du Plan Marshall en 1948 30
 Le Plan Marshall

 En lien avec la « doctrine Truman » (1947)

 Coexistence de deux blocs
 Guerre froide
 Plan Marshall
 13 milliards d’aides vers l’Europe de l’Ouest (122
milliards d’aujourd’hui) entre 1948 et 1952
 Création de l’Organisation européenne de
coopération économique en avril 1948

31
 Balance des paiements de l’Allemagne Fédérale, de la
France et de l’Italie, en millions de dollars

Source : Michael D. Bordo (1993), op. cit., p.42.

32
1950 : création de l’Union européenne
des paiements

 Compensation multilatérale des soldes

créditeurs et débiteurs des membres de
l’OECE
 Un moyen de réduire les besoins en liquidités
internationales
 Une possibilité d’accroître les moyens de
paiements par le biais de tranches de crédit
 Rôle important dans le processus d’ouverture
des économies européennes
33
2.3 La crise de la livre sterling de 1949 et ses
implications

 Une rupture importante dans l’évolution du

régime de Bretton Woods
 Dévaluations de la livre sterling en septembre
suivie par celles de 23 pays
 Modifier en profondeur la compétitivité des
Etats-Unis
 Sur le contexte
 Lire « Le contexte économique et financier de la
dévaluation de la livre sterling en 1949 »

34
 La dévaluation de 30 % de la livre sterling a été suivie
par d’autres pays conduisant à la fixation de parités
plus réalistes.
 Les économies de la zone sterling et les pays
scandinaves ont également dévalué de 30 %
 La France de 22 %
 L'Allemagne fédérale de 20 %
 La Belgique et le Portugal de 13 %

35
 Première leçon de la crise de 1949

 Des parités déclarées inadaptées

 Surévaluation des monnaies

 Un contrôle des mouvements internationaux

de capitaux imparfaits
 Spéculation « passive » des importateurs et
exportateurs
 « leads and lags » (P. Einzig, 1968)

36
Balance des paiements du Royaume-Uni et dévaluation de
la livre sterling en 1949

Variations des réserves

Compte courant vis-à vis

de la zone dollar

Compte courant

Variations des réserves

en or et en dollars

Source : M.D. Bordo (1993), op. cit., p.44.

37
 Seconde leçon : la spéculation à sens
unique

 Friedman (1953)
 Le système des taux de change fixes mais ajustables
conduit à une spéculation à sens unique contre la
parité déclarée au FMI
 Déséquilibre fondamental : incitation à retarder
l'ajustement jusqu'à ce qu'elles soient sûres qu'il était
nécessaire
 Les spéculateurs étant également sûrs de
l'ajustement à venir, ils sont amenés à prendre une
position à partir de laquelle ils ne peuvent pas
perdre
 Importance des marges fluctuations 38
 Largeur de la bande de fluctuation des taux de change
et spéculation

Source : J.P. Allegret (2005), p. 196.

39
 La fin de la « pénurie » de dollars
Solde du solde courant des pays de l’Organisation
européenne de coopération économique, en milliards de
dollars après les dévaluations de 1949

Source : M.D. Bordo (1993), op. cit., p.40

40
Balance des paiements des Etats-Unis, 1946 – 1959, en
milliards de dollars

Source : H. James (1996), op. cit., p. 119.

41
 Section 3

Le fonctionnement de Bretton Woods

entre 1958 et 1973

42
 Nombre de pays remplissant pleinement les obligations
liées à l’article VIII

Source : B. Eichengreen (2019), op. cit., p. 106.

43
 3.1 La période 1958 – 1967 : les trois problèmes du
système monétaire international
3.1.1 Le problème de l’ajustement dans le régime
monétaire de Bretton Woods
 Manière dont les déséquilibres de paiements
internationaux sont résorbés
 Rupture par rapport à la période de l’étalon-or
 Cinq déficiences majeures
1. Insuffisance des moyens du FMI
2. Asymétrie entre pays excédentaires et déficitaires
 Lire « Allemagne fédérale et Royaume-Uni : des
ajustements différenciés »
3. Asymétrie entre le reste du monde et les Etats-
44
Unis
Balance des paiements des Etats-Unis selon différentes
mesures, 1945 – 1971, en milliards de dollars

45
Composition de la balance des paiements des Etats-Unis,
1950 – 1971, en millions de dollars

46
 Détention d’or monétaire et de dollars, Etats-Unis et
Reste du monde, 1945 – 1971, en milliards de dollars

Source : M.D. Bordo (1993), p. 39

47
 Du point de vue des Européens
 Fragilisation de la position internationale du
dollar à la fois étalon et monnaie de transaction
 « Privilège exorbitant » (V. Giscard d’Estaing » et
« déficit sans pleurs » (J. Rueff)
 Mesures prises par les Etats-Unis
 Contrôles des mouvements de capitaux
 Actions sur la balance commerciale
 Un policy-mix à la recherche de la compatibilité
entre équilibres interne et externe
 Voir « Mesures prises par les Etats-Unis pour corriger
les déséquilibres de la balance des paiements » 48
4. L’abandon de fait du régime des taux de
change fixes mais ajustables
 Pays déficitaires, quatre raisons principales (M.
Obstfeld, 1993)
1. Réputation
2. Crainte de représailles
3. Dégradation des termes de l’échange
4. Coûts politiques
 Pays excédentaires
 Ne pas dégrader la compétitivité des exportateurs
49
5. Perte d’efficacité des contrôles sur les mouvements
internationaux de capitaux
 Convertibilité des monnaies pour les transactions courantes

 Importance des contrôles dans le cadre du nouvel

ordre libéral international
 « Embedded capitalism » (J. Ruggie, 1982)

 Une ouverture financière progressive qui sape

davantage encore l’efficacité des contrôles
 Création du marché des euro-dollars à la fin des années 1950
 Lire « Facteurs de l’expansion du marché des euro-dollars »
50
3.1.2 Le problème de la liquidité

 Lien avec le problème de l’ajustement

 Mieux faire face aux perturbations de court
terme
 Lisser dans le temps l’ajustement de la balance
des paiements
 Une question centrale
 Débats sur l’insuffisance des sources de liquidité
pour répondre à l’expansion du commerce et de
la production mondial
 R. Triffin (1960)

51
 Production et prix de l’or, en termes réels, 1945 - 1971

Source : M.D. Bordo (1993), p.62.

52
 Croissance du stock d'or monétaire, des réserves internationales, du
commerce international en termes réels et du revenu en termes
réels des pays du Groupe des sept (gauche) et des pays du Groupe
des sept moins les Etats-Unis (droite), 1950 - 1973, en %

Source : M.D. Bordo (1993), p.64.

53
Sources des changements dans les réserves mondiales
hors Etats-Unis : le poids croissant des réserves de
change, 1950 – 1971, en milliards de dollars

(foreign exchange)

Source : M.D. Bordo (1993), p.65.

54
 Quelles solutions au problème de
l’insuffisance de liquidités ?

1. Accroissement des ressources du FMI

 Deux augmentations des quotas : 50 % en 1960 et 25 % en 1966
 Accords généraux d’emprunt (1962)

2. Coopération entre les banques centrales

 Réseau de swaps et accords de confirmation
3. Création en 1969 des Droits de tirage
spéciaux
 Premier amendement des articles du Fonds
 Voir « Les droits de tirage spéciaux »

55
 3.1.3 Le problème de la confiance

Le problème de la Nième monnaie

 Le pays à monnaie de réserve (Etats-Unis) n'a
pas à intervenir sur les marchés des changes
 Si nous avons N pays avec N monnaies, il y a
seulement N-1 taux de change par rapport à la
monnaie de réserve (dollar)
 Si les N-1 pays fixent leur taux de change par
rapport à la monnaie de réserve (la Nième
monnaie), le pays centre n'a plus de taux de
change à fixer puisque celui-ci l'est par les
interventions des N-1 pays 56
 Implications du problème de la Nième monnaie
 Le pays centre n'a pas à financer sa balance des
paiements : son déficit (excédent) est créateur
(destructeur) de dollars pour les non-résidents
 Le pays centre totalement autonome dans la conduite
de sa politique économique n’étant pas soumis à la
contrainte monétaire extérieure
 Mais une contrainte fondamentale du point de vue de la
stabilité du système monétaire international
 Le stock d’or détenu par la banque centrale doit rester
compatible avec ses engagements officiels extérieurs et,
ce, afin d’assurer la convertibilité du dollar en or
conformément à l’engagement des Etats-Unis
57
Le dilemme de Triffin
 Dans la mesure où le reste du monde détient
du dollar en tant que liquidité en raison de sa
convertibilité en or, et non en tant que
réserve ultime de valeur, compte tenu des
limites du stock d'or disponible face à la
croissance des paiements internationaux :
 Soit le monde connaît une « pénurie » de dollars
 Soit le monde connaît un « excédent » de dollars

58
La première crise du dollar en octobre 1960 : prix de l’or
sur le marché de Londres

Prix officiel de l’or

en dollar

Source : à partir de M.D. Bordo (1993), p. 70.

59
 Les Etats-Unis ont, entre 1961 et 1967,
déployé un certain nombre de moyens pour
limiter les conversions de dollars en or
 Création du Pool de l’or en novembre 1961
 Accords de swaps entre banques centrales à
partir de 1962
 Emissions d’obligations en monnaies étrangères
(Obligations Roosa)
 Persuasion
 Voir « Outils mobilisés pour limiter la conversion de
dollars en or »
60
 3.2 La nature inflationniste de l’étalon-dollar et la
soumission du reste du monde à la politique monétaire des
Etats-Unis

 Duplication des bases du crédit

 Si déficits américains, les banques centrales
étrangères accumulent des réserves en dollars.
Ces réserves représentent un accroissement de la
masse monétaire dans les pays récepteurs
 Simultanément, elles sont placées sur le marché
monétaire américain sous la forme de bons du
Trésor ou d'actifs rémunérateurs à court terme
 Reconstitution de la base monétaire des Etats-
Unis

61
 Asymétrie monétaire
 Les bases monétaires des Etats-Unis et du reste du monde ne
se compensent pas, elles se cumulent. Lorsque les banques
centrales étrangères achètent des dollars, elles accroissent
leur base monétaire. De la même manière, en plaçant ces
dollars aux Etats-Unis, elles laissent inchangée la base
monétaire américaine
 Si l'on considère l'évolution de l'inflation, on peut constater en
effet un accroissement des tensions inflationnistes à la fin des
années soixante : 2,3% en moyenne annuelle entre 1956 et
1965 ; 4,1% en moyenne annuelle entre 1966 et 1970

 Soumission du reste du monde à la politique

monétaire américaine 62
3.2.1 Etalon dollar et inflation

 Analyse de Hans Genberg et Alexander

Swoboda
 Cadre théorique
 Monétarisme mondial
 Taux d’inflation mondial expliqué par
l’évolution de la masse monétaire mondiale
par rapport à la production mondiale

63
 Ajustement dans un régime d’étalon-or : cas d’une
expansion monétaire dans le reste du monde

Le long de OP: équilibre de la Balance des Paiements

Masse monétaire aux USA

Gains en or
B
Augmentation du stock mondial de monnaie

il y a une seule composition qui assure

Masse monétaire au reste du monde
l’équilibre de la balance des paiements

Source : H. Genberg et A. Swoboda (1993), op. cit., p. 288.

64
 Ajustement dans un régime d’étalon-dollar : cas d’une
expansion monétaire dans le reste du monde / aux Etats-Unis

65
 Pays industrialisés, taux de croissance annuels, en %

Genberg et A. Swoboda (1993), op. cit., p. 284

66
 3.2.2 La transmission contrainte de la conjoncture
américaine au reste du monde

 En cas de politique monétaire laxiste des Etats-Unis, le

reste du monde devra importer l'inflation

 Parité non couverte des taux d'intérêt : ius = irdm + µ

 Si les agents anticipent une dévaluation du dollar, µ >

0 et irdm doit baisser pour compenser cet
accroissement dans un système de taux de change
fixes
 Il en résulte dans le reste du monde une politique
monétaire expansionniste contradictoire avec
l'objectif initial de leurs autorités monétaires
67
 La transmission internationale de la conjoncture
américaine : aspects monétaire et réel

canal normal et réel

canal de disfonctionnement : dans un environnement ou il ya aucun mécanisme disciplinant: pol expansionniste qui entrainera une pression inflationniste dans le RDM

Source : M. Aglietta et V. Coudert (1984)

68
 3.3 L’effondrement du régime des taux de change fixes
mais ajustables

 1967-1973
 Le tournant du milieu des années 1960 pour
l’économie américaine
1. Recul de la croissance de la productivité du
travail
2. Guerre du Vietnam
 Déficits budgétaires pour la financer
 Plein-emploi des capacités de production
 Augmentation du taux d’inflation

69
 10
15
20

0
5

-5
01/01/1956
01/10/1956
01/07/1957
01/04/1958
01/01/1959
01/10/1959
01/07/1960
01/04/1961

France
01/01/1962
01/10/1962
01/07/1963
01/04/1964
01/01/1965
01/10/1965

Royaume-Uni
01/07/1966
Titre du graphique

01/04/1967
01/01/1968
01/10/1968
01/07/1969

Etats-Unis
01/04/1970
01/01/1971
01/10/1971
01/07/1972
01/04/1973
10

0
2
4
6
8

-2

01/01/1956
01/10/1956
01/07/1957
01/04/1958
01/01/1959
01/10/1959
01/07/1960
01/04/1961
01/01/1962
01/10/1962
01/07/1963
Allemagne

01/04/1964
Source : International Monetary Fund, International Financial Statistics

01/01/1965
01/10/1965
01/07/1966
Titre du graphique

01/04/1967
Etats-Unis

01/01/1968
01/10/1968
01/07/1969
01/04/1970
européens, janvier 1956 – décembre 1973, en %

01/01/1971
01/10/1971
Taux d’inflation aux Etats-Unis et dans quelques pays

01/07/1972
01/04/1973
70
3. Durcissement de la politique monétaire
américaine

 Puis alternance de hausses et de détentes des

taux en fonction de la conjoncture
 Rôle perturbateur de l’euro-dollar

71
 10,00
12,00

0,00
2,00
4,00
6,00
8,00
1964-06-01
1964-11-01
1965-04-01
1965-09-01
1966-02-01
1966-07-01

euro-dollar
1966-12-01
1967-05-01
1967-10-01
1968-03-01
1968-08-01

fed funds
1969-01-01
1969-06-01
1969-11-01
1970-04-01
1970-09-01
1971-02-01
1971-07-01
1971-12-01
1972-05-01

taux d'escompte de la FED

1972-10-01
1973-03-01
1973-08-01
10,00
12,00
14,00

0,00
2,00
4,00
6,00
8,00

1964-06-01
1964-11-01
1965-04-01
1965-09-01
1966-02-01
Source : FRED, Federal Reserve Economic Data
1966-07-01
1966-12-01
Euro-dollar, taux 3 mois

1967-05-01
1967-10-01
1968-03-01
1968-08-01
1969-01-01
1969-06-01
1969-11-01
1970-04-01
1970-09-01
1971-02-01
1971-07-01
1971-12-01
Taux d’intérêt américain et euro-dollars

1972-05-01
1972-10-01
1973-03-01
Allemagne, taux d'intérêt interbancaires à 3 mois

1973-08-01
72
 4. Dégradation de la balance commerciale
 Pertes de compétitivité
 Accroissement de la propension à importer

 Biens d’équipement
Ratio importations de biens d'équipement / investissement en biens de
production durable. En %
1960-1964 1965-1969 1970 1971

3,01 5,54 7,34 7,66

Hors produits de l'industrie automobile.

Source : Banque des Règlements Internationaux, 42ème Rapport Annuel, 1er avril 1971 – 31

mars 1972, Bâle, p.7.

73
 Entre 1965 et 1970
 Affaiblissement régulier du solde du compte
courant américain
 Réduction de l’excédent de la balance commerciale
 Réduction de l’excédent de la balance des invisibles

 Dégradation de la balance de base

 Investissements directs étrangers vers l’Europe de
l’Ouest

74
 Les deux années charnières :
1967 et 1968

 « La période la plus troublée que le système

monétaire international ait connue depuis
1949 » (BRI (1968), 38ème Rapport annuel, 1er
avril 1967 – 31 mars 1968, p. 3)

1. La dévaluation de la livre sterling le 18 11

1967
 Voir « La dévaluation de la livre sterling en 1967 »

75
Comment expliquer le refus obstiné des autorités britanniques de
dévaluer dans une situation manifeste de déséquilibre
fondamental ?

 Soutien des Etats-Unis depuis le début des

années 1960
 Livre sterling, deuxième monnaie internationale,
comme dernier rempart de la spéculation contre
le dollar
 Théorie des dominos
 Nombreuses dévaluations si la livre est dévaluée
 Consultations régulières des gouvernements
britanniques avec les Etats-Unis pour les mesures
de politique économique
 Soutien financier direct ou indirect
 Exemple à l’été 1964
 Le déclenchement de la crise de novembre
1967
 Durcissement de la politique monétaire
américaine

 Hausse des taux sur l’euro-dollar

 Sorties de capitaux du Royaume-Uni et

pertes de réserves de change

77
 Réserves officielles du Royaume-Uni à l’exclusion de l’or,
en millions de dollars

Source : International Monetary Fund, International Financial Statistics

 Le 18 novembre 1967, la livre sterling est dévaluée de

14,3 % 78
2. La fin du pool de l’or le 17 mars 1968

 Spéculation contre le dollar dès le 20 11 1967

 Interventions massives du Pool mais sans calmer
la spéculation
 Position intenable dans un contexte où la France
s’est retirée du Pool en juillet 1967

 Voir « La fin du Pool de l’or »

79
 Le double marché de l’or

 1er avril 1968

 Un circuit interne aux banques centrales qui
s'engagent à échanger de l'or au prix de 35
dollars l'once
 Un circuit privé où le prix de l'or est libre
 Les deux circuits sont étanches
 Problème d’incohérence temporelle (M.D.
Bordo, 1993)
 Décrochage définitif du prix privé de l’or vis-
à-vis du prix officiel
80
 Prix de l’or sur le marché privé de Londres

Prix officiel de l’or

en dollar

Source : à partir de M.D. Bordo (1993), p. 70.

81
 Les crises monétaires de 1969-1970

 Point d’orgue de l’effondrement des Accords

de Bretton Woods version 1944

 Deux facteurs importants

1. Activisme monétaire des Etats-Unis

2. Écarts de conjoncture entre les principaux pays

82
L’activisme monétaire Américain

83
Taux de croissance du PIB en Allemagne fédérale et aux
Etats-Unis

Source : OCDE, Principaux indicateurs économiques.

84
 1969
 Dévaluation du franc français
 Réévaluation du deutschemark
 Voir « Les crises monétaires de 1969 »
 Les paiements extérieurs américains
 À partir de 1968, dégradation du solde du compte
courant
 Accroissement important du déficit de la balance
des règlements officiels
 Via le marché des euro-dollars
85
 1970-1971
 Deuxième vague de crises monétaires
 Aggravation du déficit de la balance des Etats-Unis
 Politiques monétaires différentes entre l’Allemagne
fédérale et les Etats-Unis

 Voir « Les crises monétaires de 1970-1971 »

86
 Taux d’escompte des principales banques centrales, en %

Source : Federal Reserve Economic Data

87
 15 août 1971

 Les Etats-Unis suspendent la convertibilité-or

du dollar
 Simultanément, ils instaurent une surtaxe de
10 % sur les importations, surtaxe qui restera
effective tant que les Etats-Unis n'auront pas
obtenu un accord général de réévaluations
des autres monnaies
 Nous retrouvons ici le problème de la Nième
monnaie

88
 Accord du Smithsonian Institute à
Washington DC, décembre 1971
 Le dollar est dévalué de 7,9 % par rapport à l’or, portant la
parité-or de la monnaie américaine à 38 dollars l'once ;
 Le franc français est réévalué contre le dollar de 8,57 %, le
mark de 13,58 %, le yen de 16,88 % et la livre de 8,57 %
 Les marges de fluctuation des monnaies par rapport au dollar
sont élargies et portées à (+)/(-) 2,25 % (contre (+)/(-) 1 % en
1944), ce qui implique pour deux monnaies autres que le
dollar des marges autour de leur parité bilatérale de plus ou
moins 4,5%
 La suspension de la convertibilité-or de la monnaie
américaine n'est pas remise en cause
89
 Trois leçons principales

1. Depuis novembre 1967, la probabilité de

changements de parité a augmenté
 Incitation à la spéculation
2. Le marché des euro-dollars, et les flux de
capitaux liés, perturbent la conduite de la
politique monétaire
3. Les décalages conjoncturels rendent
impossibles la compatibilité entre équilibres
interne et externe
90