Introduction Et Terminologie PDF

Introduction : Rappels sur les documents
financiers, définitions et terminologie
Cette note est particulièrement destinée aux non professionnels de la Finance
pour lesquels le contact avec les documents financiers est loin d’être quotidien.
Ils y trouveront une présentation du Bilan, du Compte de Résultat et du Tableau
de Financement, qui n’a pas l’ambition de la perfection comptable, mais dont le
but est d’introduire les concepts financiers et comptables nécessaires à la
compréhension de la finance d’entreprise.
Ces trois sections constitueront, pour les professionnels de la Finance, un simple
rafraîchissement et, nous l’espérons, une présentation pédagogique leur
permettant d’améliorer la compréhension mutuelle avec les non financiers,
notamment à l’aide d’exemples.
Ces deux lectorats pourront consulter un glossaire, proposé dans la quatrième
partie de la note et introduisant les abréviations que nous utiliserons dans les
autres notes de cours.
Les documents comptables constituent la matière première du financier. Ce
dernier doit, donc, maîtriser leur rationalité afin de contribuer à la mesure de la
performance et, partant, à l’accroissement de la valeur de l’entreprise.
Les trois documents financiers les plus usités sont bien connus : bilan, compte de
résultat et tableau de financement.
Dominique Jacquet – note pédagogique – Documents financiers – ne pas reproduire – page 1 sur 30
Le Bilan
Le bilan de l’entreprise peut être approché sous deux angles différents :
- Une perspective « Emplois & Ressources », qui met en évidence le
financement de l’exploitation ;
- Une perspective « Équilibre du Financement », qui combine maturité de
financement et liquidité de l’entreprise.
La perspective « Emplois & Ressources »
Un bilan se présente, traditionnellement, comme suit : à l’actif, ce que
l’entreprise a investi dans son activité, au passif, les ressources qui ont permis
de financer ces investissements.
On distingue, à l’actif, les Immobilisations Nettes (d’amortissements), qui
perdurent, des Actifs Circulants, qui sont renouvelés au rythme du cycle
d’exploitation et se décomposent en stocks (valeurs d’exploitation), créances
d’exploitation, dont le crédit-clients, et trésorerie.
Le passif comprend trois postes principaux : les Capitaux Propres (ou Fonds
Propres), qui rassemblent l’investissement accumulé par les actionnaires dans
l’entreprise, les Dettes Financières (banquiers et porteurs de créances
financières : obligations, billets de trésorerie, etc…) et les Dettes d’Exploitation
(fournisseurs, taxes et provisions à long terme, pour l’essentiel).
L’investissement des actionnaires s’effectue de deux manières : en souscrivant à
des augmentations de capital en numéraire (capital social et primes d’émissions)
et en réinvestissant tout ou partie du résultat net (réserves : accumulation des
résultats nets dégagés par l’entreprise, desquels sont soustraits l’ensemble des
dividendes versés par l’entreprise à ses actionnaires). Il faut noter que le
rachat, par l’entreprise, de ses propres actions, réduit les Capitaux Propres, car
cette opération, comme le paiement de dividendes, contribue à réduire
l’investissement des actionnaires dans l’entreprise. Les parts respectives de ces
différents postes dépendent, à l’évidence, de la maturité de l’entreprise et de sa
rentabilité passée.
À titre d’exemple, examinons les Capitaux Propres de deux entreprises du
secteur des cosmétiques, L’Oréal et Avon, et d’une société opérant dans le
commerce électronique, Amazon.com.
L’Oréal, Avon et Amazon.com
Les chiffres sont issus des rapports annuels 2004, en millions d’€ pour L’Oréal et
en millions de $ pour Avon et Amazon.com.
L’Oréal Avon Amazon.com
Capital Social 135,2 182,2 4,0
Primes d’Émission 953,5 1.356,8 2.124,6
Réserves 9.470,8 2.014,0 (2.355,9)
Actions auto détenues (2.602,8)
Capitaux Propres 10.559,5 950,2 (227,3)
Nous voyons, dans ce tableau, l’importance fondamentale de la rentabilité dans le

financement de la croissance et des investissements (la relation entre
rentabilité, croissance et valeur sera abordée plus loin dans l’ouvrage).
La lecture de ces chiffres montre que L’Oréal a investi l’intégralité de ses

profits dans le financement de sa croissance et Avon dans le rachat de ses
propres actions.
Amazon a connu le sort de nombreuses start-ups qui lèvent des capitaux pour
financer non seulement l’outil industriel, mais aussi les premières années de
pertes.
L’équilibre du bilan provient du fait que tout investissement dans l’activité de
l’entreprise doit être financé, que ce soit sur les marchés financiers (capitaux
propres et dettes financières) ou par l’exploitation de la société (dettes
d’exploitation) :
Actif Passif
Immobilisations Nettes Capitaux Propres
+ Immobilisations Corporelles + Capital Social
+ Immobilisations Incorporelles + Primes d’Émission
+ Immobilisations Financières + Réserves
- Actions auto détenues
Actif Circulant
Dettes Financières
+ Stocks
+ Créances d’Exploitation Dettes d’Exploitation
+ Trésorerie
On observe aisément que l’actif est principalement constitué de postes liés à
l’outil d’exploitation de l’entreprise, à l’exception notable de la trésorerie qui est
un actif à caractère financier, alors que le passif est résolument tourné vers les
marchés de capitaux, exception faite des dettes d’exploitation qui sont liées à
l’activité de la société.
La transformation d’un bilan comptable en bilan financier exige une première
étape très naturelle, qui consiste à rassembler les postes de même nature, donc
à transférer la trésorerie au passif et les dettes d’exploitation à l’actif,
évidemment en transformant le signe « + » en signe « - ». Nous obtenons, ainsi,
d’une part, l’investissement net d’exploitation, d’autre part, les ressources
financières nettes :
Investissement Net d’Exploitation Ressources
Financières Nettes
+ Actif Circulant d’Exploitation + Dettes Financières
- Dettes d’Exploitation - Trésorerie
Il nous reste une transformation à réaliser, relative aux Dettes d’Exploitation.
Ces passifs d’exploitation peuvent avoir des maturités très différentes.
Certaines dettes sont directement liées au cycle d’exploitation à court
terme (passif circulant d’exploitation : crédit-fournisseurs, TVA à payer,
avances clients), d’autres, bien que liées à l’exploitation, donneront lieu à
paiement différé à long terme : il s’agit, pour l’essentiel, des provisions à long
terme (passif d’exploitation à long terme : provisions pour risques, charges,
engagements de retraite).
Après décomposition des dettes d’exploitation, le bilan devient :
Financières Nettes
+ Actif Circulant d’Exploitation + Dettes Financières
- Passif Circulant d’Exploitation - Trésorerie
- Passif d’Exploitation à Long Terme
La différence entre l’Actif Circulant d’Exploitation et le Passif Circulant
d’Exploitation s’appelle le Besoin en Fonds de Roulement : elle représente les
fonds nets investis dans le cycle d’exploitation.
La différence entre les Dettes Financières et la Trésorerie constitue
l’Endettement Financier Net. Nous obtenons le bilan financier qui servira de base
au raisonnement financier de cet ouvrage :
Financières Nettes
+ Besoin en Fonds de Roulement + Endettement Financier Net
- Passif d’Exploitation à Long Terme
L’investissement net d’exploitation s’appelle couramment Capitaux Engagés (CE,
Capital Employed en anglais).
Une deuxième perspective introduit la liquidité de l’entreprise.
La perspective « Équilibre de Financement»
Il s’agit, maintenant, d’introduire la notion de maturité. Nous avons déjà observé
que certains actifs étaient « à long terme », les immobilisations, d’autres « à
court terme », les actifs circulants. En outre, nous avons opéré la même
distinction pour les dettes d’exploitation : passif circulant d’exploitation et
passif d’exploitation à long terme. De la même manière, nous définissons les
dettes financières à court et long terme en fonction de leur maturité, c’est-à-
dire de leurs dates respectives d’exigibilité : la dette financière à court terme
doit être remboursée dans l’exercice suivant la date de clôture, la dette à long
terme est exigible au-delà d’un an. Nous pouvons, donc, reconstruire le bilan, en
mettant en évidence la maturité de chaque poste.
Actif Passif
Actif Circulant d’Exploitation Dettes Financières Long Terme

Dettes Financières Court Terme
Trésorerie
Passif Circulant d’Exploitation
Passif d’Exploitation Long Terme
Puis, nous rassemblons les postes par maturité :
Actif Passif

Dettes Financières Long Terme
Passif d’Exploitation Long Terme
Actif Circulant d’Exploitation Passif Circulant d’Exploitation
Trésorerie Dettes Financières Court Terme
Nous constatons trois niveaux dans le bilan. Le premier niveau rassemble le long
terme du bilan. Il introduit le concept de Fonds de Roulement comme différence
entre les ressources longues et l’actif immobilisé :
Fonds de Roulement = Capitaux Permanents – Immobilisations Nettes
= Capitaux Propres + Dettes Financières à Long Terme
+ Passif d’Exploitation à Long Terme – Immobilisations Nettes
Au deuxième niveau, nous reconnaissons le Besoin en Fonds de Roulement déjà
évoqué :
Besoin en Fonds de Roulement = Actif Circulant d’Exploitation – Passif Circulant
d’Exploitation
Le troisième niveau se focalise sur la situation financière à court terme. Il
permet de définir le concept de liquidité financière :
Trésorerie Nette = Trésorerie – Dettes Financières à Court Terme
À l’évidence, l’équilibre initial du bilan conduit à une relation bien connue,
l’équilibre statique de trésorerie :
Fonds de Roulement – Besoin en Fonds de Roulement = Trésorerie Nette
Cet équilibre est fondamental. En effet, il met en lumière le risque de liquidité
qui constitue la première préoccupation de tout directeur financier. Le risque,
que fait peser la dette sur toute entreprise, est l’impossibilité, dans laquelle
pourrait se trouver cette dernière, de procéder à son remboursement. Ceci
conduit à exposer plusieurs règles d’orthodoxie financière.
Tout d’abord, le Fonds de Roulement doit être positif : l’actif immobilisé doit
être intégralement financé par des ressources longues. Dans le cas contraire,
l’entreprise devrait mobiliser de la dette financière à court terme, donc exigible,
pour financer un actif en pratique très peu liquide. Concrètement, on ne finance
pas une usine avec un découvert bancaire. Il convient d’introduire deux nuances à
ce principe.
D’une part, l’entreprise peut choisir de se financer à court terme afin de
profiter de taux plus faibles et de gérer son risque de liquidité en négociant
avec ses banquiers des instruments permettant de transformer un financement
court terme par un financement long terme, comme des lignes de crédit
confirmées. D’autre part, certaines entreprises connaissent un cycle
d’exploitation à Besoin en Fonds de Roulement structurellement et
significativement négatif.
C’est le cas, notamment, de la grande distribution, dont le crédit-clients est
inexistant. Alors, même si le Fonds de Roulement est négatif, la Trésorerie
Nette sera éventuellement positive et la société sera protégée du risque de
liquidité. Cependant, cette situation n’est envisageable que dans le cas d’un
Besoin en Fonds de Roulement, répétons-le, durablement positif.
La même question se pose sur la Trésorerie Nette : doit-elle être positive ou
existe-t-il des cas d’entreprise pour lesquelles une Trésorerie Nette
structurellement négative est acceptable ? La réponse est donnée par la
« qualité » du Besoin en Fonds de Roulement.
En effet, si la Trésorerie Nette est négative alors que le Fonds de Roulement
est positif, cela signifie que ce dernier n’est pas suffisamment élevé pour
financer l’intégralité du Besoin en Fonds de Roulement et que celui-ci doit être,
en partie, financé par de la dette financière à court terme. Le problème se pose
du renouvellement de cette dernière : si le Besoin en Fonds de Roulement financé
à court terme, donc des stocks et du crédit-clients, a une valeur financière
avérée, sûre, alors le banquier n’hésitera pas à le financer, éventuellement en
exigeant une garantie sur ces actifs circulants.
C’est, notamment, le cas du secteur des vins et spiritueux dont les stocks sont
valorisés, au bilan, au coût de revient de production, bien en deçà de leur valeur
économique réelle. L’exemple du bilan 2004 (en millions de Livres Sterling,
source : rapport annuel 2004) de Tesco est une bonne illustration :
TESCO en 2004
Immobilisations Corporelles 15.495 Capitaux Propres 9.057

Immobilisations Incorporelles 1.044
Immobilisations Financières 414 Dettes Financières :
- Long terme 4.511
- Court Terme 477
Stocks 1.309
Crédit-Clients et Autres Actifs Circulants Passif d’Exploitation
D’Exploitation 1.002 - Long Terme 770
- Court Terme 5.595
Trésorerie 1.146
Total de l’Actif 20.410 Total du Passif 20.410
Le lecteur pourra vérifier les résultats suivants, ainsi que l’équilibre statique de
trésorerie :
Fonds de Roulement = (2.615)

Besoin en Fonds de Roulement = (3.284)
Trésorerie Nette = 669 = 1.146 – 477
Si le bilan fournit une photo instantanée de l’entreprise de manière périodique, le
Compte de Résultat met en évidence la rentabilité de l’entreprise, c’est-à-dire sa
capacité à vendre au-dessus ou en-dessous de son coût de revient.
Le Compte de Résultat
Ce document est bien connu des managers, car il constitue leur outil quotidien de
mesure. Il comprend deux types de postes, les revenus et les charges.
Le but de l’entreprise est de livrer des produits et d’assurer des prestations à la
demande de ses clients. Les principaux revenus comptabilisés au crédit du
compte de résultat sont, donc, les ventes, le chiffre d’affaires. D’autres
produits sont dégagés par l’entreprise, par exemple des produits financiers
(produits de placement de la trésorerie, dividendes reçus de participations non
consolidées, entre autres), mais ils sont, dans la plupart des cas, d’importance
économique secondaire par rapport au chiffre d’affaires, seul vrai revenu
d’exploitation.
Les charges représentent l’ensemble des consommations de l’entreprise, liées
aux produits vendus et à l’exercice considéré. L’entreprise consomme des
matières premières, du travail, de l’immobilier, de la dette financière, etc…, et
comptabilise ces consommations au débit de son compte de résultat. Seules sont
comptabilisées les charges liées aux ventes de l’exercice, car l’objectif est de
savoir si l’entreprise a, en moyenne, vendu en dégageant un profit ou une perte.
Les produits et charges sont regroupés en différentes catégories, ce qui permet
à l’analyste d’identifier les différents soldes intermédiaires de gestion.
Les premiers soldes s’intéressent au cœur de l’activité de l’entreprise, son
exploitation.
On calcule, tout d’abord, le profit réalisé au sortir de l’activité de production. La
marge brute (ou marge commerciale) se définit comme suit :
Marge Brute = Ventes - Coût de Revient des Produits Vendus
Le Coût de Revient des Produits Vendus rassemble tous les coûts relatifs à la
fabrication des produits livrés aux clients. Il est clair que la Marge Brute sera
différente suivant les systèmes de comptabilité analytique utilisés par les
sociétés (cf. plus loin le cas « Wal-Mart & Tesco »).
En retirant le Coût de Revient des Produits Vendus, les seuls coûts de production
ont été pris en compte. D’autres charges d’exploitation doivent, maintenant, être
déduites afin d’obtenir le résultat dégagé par l’activité industrielle de la firme :
les dépenses de Marketing, la Recherche & Développement, les dépenses liées à
la Gestion Administrative, etc…
On obtient, alors, le Résultat d’Exploitation, différence entre les Produits
d’Exploitation (les ventes) et les Charges d’Exploitation :
Résultat d’Exploitation = Ventes – Charges d’Exploitation
En réintroduisant le solde précédant, on obtient de même :
Résultat d’Exploitation = Marge Brute – Charges Indirectes d’Exploitation hors
Production
Ce résultat permet de déterminer la capacité de l’entreprise à vendre des
produits et services à un prix moyen supérieur à son coût industriel. Ce dernier
ne comprend ni les charges financières, ni l’impôt sur les bénéfices. Il est, donc,
indépendant de la stratégie financière de la firme et de sa position fiscale
spécifique.
C’est pourquoi le Résultat d’Exploitation est considéré par les analystes
financiers comme le « moteur » de l’entreprise et un outil efficace permettant
de comparer les performances financières respectives de sociétés opérant dans
le même secteur d’activité.
Le Résultat d’Exploitation, se calculant avant frais financiers et impôt sur les
bénéfices, est souvent dénommé, sous son standard international, EBIT, sigle
auto-explicatif qui signifie Earnings Before Interest & Taxes. Nous emploierons
ce sigle dans la suite de l’ouvrage.
Avant de poursuivre l’exposé du compte de résultat, examinons l’impact de la
comptabilité analytique sur les soldes « Marge Brute » et « EBIT » au travers de
deux sociétés de distribution, Wal-Mart et Tesco.
Wal-Mart & Tesco
Wal-Mart Tesco
En G$ En % des Ventes En G£ En % des Ventes
Ventes 288,0 34,0
Marge Brute 68,2 23,7% 2,1 6,3%
EBIT 17,1 5,9% 1,9 5,7%
On peut lire dans le rapport annule de Tesco : « Cost of sales includes

distribution costs and store operating expenses ». La Marge Brute intègre, donc,
la quasi-totalité des charges d’exploitation et le Résultat d’Exploitation est très
proche de la Marge Brute. Wal-Mart n’incorpore dans la Marge Brute que le coût
des produits vendus et les coûts de transport du fournisseur aux entrepôts Wal-
Mart et de ces entrepôts aux magasins. Toutes les autres charges d’exploitation
sont comptabilisées dans l’EBIT, mais pas dans la Marge Brute. C’est, donc,
l’EBIT qui permet de comparer « à comptabilité analytique constante » la
rentabilité commerciale des deux entreprises et, si l’on constate une forte
disparité des Marges Brutes, il apparaît que le Résultat d’Exploitation est assez
similaire en pourcentage du chiffre d’affaires.
Le Résultat d’Exploitation doit permettre de rémunérer les créanciers
financiers, banquiers, obligataires et autres, ce qui nous conduit à introduire le
solde suivant :
Résultat Avant Impôts (EBT) = EBIT – Frais Financiers (nets de Produits
Financiers)
Après déduction de l’impôt sur les sociétés, nous obtenons le dernier solde :
Résultat Net (Résultat Après Impôts, EAT) = EBT – Impôt sur les Sociétés
Le Résultat Net est un solde fondamental, car il mesure la rémunération des
actionnaires. En effet, ces derniers investissent dans une entreprise qui est
propriétaire de son outil d’exploitation. Le chiffre d’affaires généré par l’activité
« appartient » à l’entreprise, donc à ses actionnaires. Cependant, les actionnaires
(shareholders) ont besoin d’une aide externe (stakeholders) pour gérer leurs
affaires. Les charges comptabilisées dans le compte de résultat représentent la
rémunération des stakeholders mandatés, mobilisés par les actionnaires. Dans les
coûts d’exploitation, on retrouve les stakeholders opérationnels (salariés,
fournisseurs, prestataires), dans les frais financiers les stakeholders financiers
(banques, porteurs de titres financiers). Enfin, le dernier stakeholder rémunéré
est l’État, via l’imposition des bénéfices. Le Résultat Net mérite bien son nom (et
son surnom de bottom line), car il mesure le dernier résidu attribuable aux
actionnaires après avoir rémunéré tous les autres acteurs du processus.
Nous voyons apparaître une distinction fondamentale entre stakeholders et
shareholders : les premiers reçoivent une rémunération de nature contractuelle
(le salarié dispose d’un contrat de travail, la banque d’un contrat de prêt, le
fournisseur d’un bon de commande qui vaut contrat), les seconds sont rémunérés
avec « ce qui reste » et leur rémunération a un caractère résiduel. Ce dernier
point est le fondement de l’asymétrie que nous introduirons entre les attentes
de rentabilité de l’actionnaire et de la banque dans la note consacrée au calcul du
coût du capital.
Le Résultat Net n’est, de loin, pas identique à la variation de la Trésorerie Nette
constatée entre le début et la fin de l’exercice, notamment parce que certaines
charges d’exploitation ne donneront pas lieu à sortie de fonds : il s’agit des
amortissements. Lorsqu’une entreprise achète un actif destiné à contribuer à
son exploitation pendant plusieurs années consécutives, elle immobilise cet actif,
suivant les règles comptables et fiscales en vigueur, et affecte une proportion
de son coût d’achat à chacun des exercices concernés. Le seul flux constaté est
l’investissement lui-même, la reconnaissance annuelle de la charge
d’amortissement étant une écriture purement comptable, parfaitement
pertinente pour déterminer le coût de revient des produits, mais absente d’une
approche par les flux.
Ceci conduit à introduire deux soldes de gestion davantage orientés vers les flux
de trésorerie, l’Excédent Brut d’Exploitation et la Capacité d’Autofinancement.
L’Excédent Brut d’Exploitation est la différence entre les ventes et les charges
d’exploitation, à l’exception de la dotation de l’exercice aux amortissements et
provisions. Il s’agit, donc, d’un résultat avant frais financiers, impôts et
amortissement, proche du concept d’EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes,
Depreciation & Amortization : les anglo-saxons font la différence entre
amortissement des immobilisations corporelles –depreciation- et incorporelles –
amortization) qui se calcule avant amortissement, mais après dotation aux
provisions.
Le concept d’EBITDA a connu son heure de gloire, notamment lorsqu’il était mis
en avant par les sociétés à fort taux d’EBITDA rapporté au chiffre d’affaires
comme la téléphonie mobile. Il est clair qu’un EBITDA de l’ordre de 40% était de
nature à attirer l’investisseur, mais ce dernier a compris qu’une telle
performance impliquait des investissements massifs (réseaux, licences
d’exploitation) et que la mesure de la performance financière conduisait à
confronter le gain d’exploitation avec l’investissement d’exploitation (le ROCE
pour le taux de rendement et le Free Cash-Flow pour la valorisation de l’activité
seront exposés dans les chapitres suivants). Prenons le cas de Vodafone :
Vodafone
Les chiffres sont en millions de Livres et sont issus du rapport annuel 2004.
Chiffre d’affaires 33.559

EBITDA 12.640, soit 38% du chiffre d’affaires
EBITA 8.278
Investissement Net d’Exploitation 123.419
ROCE 6,7%
La société dégage un résultat monétaire d’exploitation de 38p pour chaque Livre

de chiffre d’affaires, mais a investi 3,7 Livres pour générer 1 Livre de chiffre
d’affaires. Le métier dégage une rentabilité commerciale exceptionnelle, mais
son intensité capitalistique pénalise fortement la rentabilité économique.
Nous voyons apparaître un principe financier fondamental : le profit ne vaut qu’en
relation avec l’investissement que l’entreprise a réalisé et financé, entre autres,
avec la trésorerie dégagée dans l’exploitation.
Ceci nous conduit au dernier solde de gestion qu’il nous semble important de
connaître : la Capacité d’Auto Financement (CAF), parfois nommé (Gross) Cash-
Flow. Nous avons vu l’importance du Résultat Net, rémunération dégagée par
l’entreprise et attribuable à l’actionnaire. De plus, nous avons remarqué que l’une
des charges portée au débit du compte de résultat, à savoir l’amortissement, ne
donnait pas lieu à sortie de fonds et nous avons introduit le concept d’EBITDA.
Si nous souhaitons, à partir du résultat net, nous approcher de la génération de
trésorerie, il faut, à nouveau, retirer l’impact de l’amortissement dans le calcul
du profit. Nous obtenons, ainsi, la CAF :
Capacité d’Auto Financement = Résultat Net + Amortissements et Provisions
Malheureusement, cette CAF n’est pas encore identique à un flux de fonds, entre
autres, parce que le chiffre d’affaires n’a pas encore été totalement encaissé
(crédit-clients) et que les charges n’ont pas été totalement décaissées (crédit-
fournisseurs). Nous avons besoin d’une explicitation beaucoup plus élaborée des
entrées et sorties de fonds, le Tableau de Financement, qui sera présenté dans
la section suivante. Avant d’introduire le troisième document comptable, nous
vous proposons une présentation synthétique du compte de résultat.
Chiffre d’Affaires
(Charges monétaires d’exploitation)
______________________________________
EBITDA
(Dotation aux Amortissements)
______________________________________
EBIT
(Frais Financiers, nets)
______________________________________
Résultat Avant Impôt sur les Bénéfices
(Impôt sur les Sociétés)
______________________________________
Résultat Net
+ Dotation aux Amortissements et Provisions
______________________________________
Capacité d’Auto Financement
On voit que la CAF peut se calculer directement, sans faire apparaître
l’amortissement :
CAF = EBITDA – Frais Financiers (nets) – Impôt sur les Sociétés
Analysons, maintenant la génération totale de trésorerie au travers du tableau
de financement.
Le Tableau de Financement
Nous avons introduit les deux perspectives du bilan : confronter l’investissement
et son financement, mesurer le risque de liquidité de l’entreprise.
Le Tableau de Financement, parfois aussi nommé Tableau d’Emplois et
Ressources, peut être considéré comme une sorte de « Bilan dynamique ». En
effet, nous pouvons y voir, d’une part, les ressources dégagées par l’entreprise
pendant l’exercice et leur utilisation, d’autre part, l’évolution de la liquidité de la
firme.
Tous les Tableaux de Financement se présentent, avec un certain nombre de
variantes, sous la forme de trois « chapitres » consécutifs :
1- Exploitation
2- Investissement
3- Financement
Le premier chapitre calcule la trésorerie issue du chiffre d’affaires généré par
l’entreprise. Celle-ci se calcule en partant de la Capacité d’AutoFinancement
(fonds potentiellement dégagés par les cycles d’exploitation) de laquelle on
soustrait les fonds additionnels investis dans le Besoin en Fonds de Roulement).
On obtient le Cash-Flow d’Exploitation :
Cash-Flow d’Exploitation = CAF – Variation du Besoin en Fonds de Roulement
Le deuxième explicite les sorties de fonds consécutives aux investissements
réalisés par la société : croissance organique (investissements industriels, nets
de cessions) et externe (acquisitions, nettes de cessions).
Le troisième décrit le closing financier des deux premiers : si la trésorerie
d’exploitation l’emporte sur l’investissement de l’exercice, alors l’entreprise peut
restituer les fonds aux investisseurs (actionnaires et créanciers financiers) ;
dans le cas contraire, elle doit mobiliser des ressources financières
complémentaires.
À titre d’exemple, nous présentons une version (simplifiée !) du Tableau de
Financement de Lafarge en 2001.
Tableau de Financement de Lafarge en 2001
Les chiffres sont en millions d’€
Résultat Net consolidé 970

+ Dotation aux Amortissements
& Provisions 1.070
________
CAF 2.040
- Variation du BFR (198)
________
Cash-Flow d’Exploitation 1.842
Investissements Industriels Nets (1.455)

Acquisitions, Nettes (3.225)
________
Investissements Nets (4.680)
Financement Net 2.838
Dividendes (337)
Augmentation de Capital 1.515
Augmentation des Dettes
Financières à Long Terme 850
________
Variation de la Trésorerie Nette (810)
Ce tableau de Financement s’interprète comme suit. En 2001, Lafarge dégage un

profit de 970 millions d’Euros. Potentiellement, ceci représente une variation de
trésorerie de 2.040 millions en ne prenant en compte que les éléments « cash ».
Comme le Besoin en Fonds de Roulement de l’entreprise s’accroît de 198 millions
sur la période, la trésorerie disponible dégagée par l’exploitation ne représente
que 1.842 millions.
Ce montant est largement insuffisant pour financer les investissements. En
effet, ces derniers représentent 4.680 millions, qui se décomposent en 1.455
millions d’investissements industriels et 3.225 millions de croissance externe
(notamment, en 2001, l’intégration de Blue Circle). Notons que Lafarge dégage
une trésorerie d’exploitation suffisante pour financer ses seuls investissements
industriels (son Free Cash-Flow est positif.
L’entreprise doit, en conséquence, lever 2.838 millions sur les marchés de

capitaux. Ce chiffre est, même, « aggravé » par le paiement d’un dividende (un
chapitre de cet ouvrage est consacré au financement de la croissance et aborde
la rationalité du versement d’un dividende) et le montant requis pour financer la
croissance est de 3.175 millions d’Euros. La contribution des actionnaires s’élève
à 1.515 millions. Restent à financer 1.660 millions. La dette financière à long
terme s’accroît de 850 millions, ce qui implique nécessairement une détérioration
de la trésorerie nette (augmentation de la dette financière à court terme nette
de trésorerie) de 810 millions.
En résumé, Lafarge a dégagé une trésorerie d’exploitation largement suffisante

pour financer ses investissements industriels (perspective « investissement »).
Sa stratégie de développement l’a conduite à capturer une option de croissance
(perspective « investissement ») sous la forme de l’intégration de Blue Circle.
Elle a dû recourir à des financements externes (perspective « liquidité ») qui se
décomposent, grossièrement, en capitaux propres pour la moitié et dettes
financières pour l’autre moitié, dont un quart à long terme et l’autre quart à
court terme (perspective « liquidité »).
Il existe une autre manière de présenter le tableau de financement, un peu plus
« managériale ». Elle reprend le compte de résultat au niveau de l’EBITDA et
montre comment le résultat monétaire d’exploitation est affecté au financement
de l’entreprise :
EBITDA
Flux « obligatoires » Gestion des opérations
(Frais financiers) (ΔBFR)
(Impôts)
Cash-flow d’exploitation (ou Operating Cash-flow)
(Investissements industriels) Renforcement de la position

(Acquisitions d’entreprises) concurrentielle de la firme
____________________________________________________________
Cash-flow disponible (parfois appelé Free Cash-flow)
(Dividendes)
+ ΔCapital (émissions ou rachats d’actions) L’actionnaire
+ ΔDettes financières (émissions ou Le banquier

remboursements de créances financières)
____________________________________________________________
Variation de la Trésorerie
Dans cette présentation, on retrouve la décomposition du tableau en 3 parties
(exploitation, investissement, financement), on comprend le rôle clé joué par
l’EBITDA et on observe la faible marge de manœuvre d’une entreprise dont la
rentabilité serait faible.
Nous allons conclure cette note par un glossaire Français / Anglais des termes
financiers que nous utiliserons dans l’en semble des notes de cours en indiquant
les abréviations utilisée dans le corps du texte.
Glossaire et Abréviations
Français Abréviations Anglais Signification
économique
Actif Asset(s) Montants investis
dans l’activité
Passif Shareholders’Equity & Ressources levées
Liabilities pour financer
l’activité
Capitaux (Fonds) CP ou FP (Shareholders’) Equity Investissement
Propres accumulé par les
actionnaires
Dettes DF (D) (Net) Financial Debt Financement portant
Financières (Liabilities) intérêt (net de
(Nettes) Trésorerie)
Dettes DE Operating Debt Ressources provenant
d’Exploitation (Liabilities) du cycle d’exploitation
Immobilisations IN Net Fixed Assets Postes d’actif non
Nettes renouvelés au rythme
du cycle d’exploitation
Actif Circulant Current Assets Actifs renouvelés à
chaque cycle
d’exploitation
Stocks (Valeurs S Inventories De la matière
d’Exploitation première au produit
fini, évalués au coût
de revient de
production
Crédit-Clients Accounts Receivable Dû par les Clients
Crédit- Accounts Payable Dû aux Fournisseurs
Fournisseurs
Besoin en Fonds de BFR Working Capital Montant investi
Roulement Requirement (« dormant ») dans le
cycle d’exploitation
Fonds de FR Working Capital Capitaux permanents
Roulement nets d’immobilisations,
finance tout ou partie
du BFR
Trésorerie Nette TN Net Cash Position Disponibilités nettes
de dettes financières
à court terme
Ventes, Chiffre CA Sales, Turnover Production vendue au
d’Affaires cours de l’exercice
Marge Brute MB Gross Margin Profit dégagé par
l’activité de
production
Résultat RE ou EBIT Operating Profit Profit dégagé par
d’Exploitation l’outil d’exploitation
Résultat Financier I Interest (Expenses, net) Rémunération des
ou Frais créanciers financiers
Financiers, nets
Résultat Avant EBT Profit (Earnings) Before
Impôt Tax
Résultat Net RN ou EAT Net Earnings (Profit, Rémunération des
(Après Impôt) Income), Earnings After actionnaires
Tax
Excédent Brut EBE ou Gross Operating Profit Résultat « Cash »
d’Exploitation EBITDA d’Exploitation
Capacité CAF (Gross) Cash-Flow Résultat Net « Cash »
d’AutoFinancement
Cash-Flow OCF Operating Cash-Flow Trésorerie dégagée
d’Exploitation par les cycles
(Opérationnel) d’exploitation de
l’exercice (avant
investissements)
Cash-Flow CFD « Free Cash-Flow » Trésorerie avant
Disponible (attention : le terme Financement
peut être utilisé avant
ou après frais
financiers)
Rentabilité ROS Return-On-Sales Taux de résultat (MB,
commerciale EBITDA, EBIT ou RN)
dégagé par le chiffre
d’affaires
Rentabilité ROCE Return-On-Capital- Rentabilité dégagée
économique Employed par les Capitaux
Engagés
Rentabilité ROE Return-On-Equity Taux de rentabilité
financière des capitaux investis
par les actionnaires
Coût du Capital CMPC ou (Weighted Average) Coût moyen pondéré
WACC Cost of Capital des ressources
financières
Résultat EVA, ou Economic Value-Added, Résultat dégagé par
économique EP ou l’activité économique,
Economic Profit net de la
rémunération des
ressources
financières
Levier Financier D/CP ou Gearing ou Financial Mesure la structure
D/FP Leverage financière de
l’entreprise
Taux d’intérêt de Id (Debt) Interest Rate Rémunération du
la dette financière créancier financier
Taux d’intérêt Ro ou Rf Risk-Free Rate Taux d’intérêt de
sans risque l’obligation d’État ou
garantie par l’État
Prime de Risque du Rm – Ro ou Equity Market Risk- Sur-rendement
Marché Actions Rm – Rf Premium (EMRP) constaté
(PRMA) historiquement du
marché actions par
rapport au taux sans
risque
Coefficient de ß Systematic-Risk Mesure la sensibilité
Risque Coefficient du rendement de
Systématique l’actif au rendement
du marché
Survaleur ou MVA Goodwill ou Market Mesure la différence
écarts Value-Added (MVA) entre la valeur d’un
d’acquisition actif et son coût de
revient historique

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Introduction : Rappels sur les documents

financiers, définitions et terminologie

Cette note est particulièrement destinée aux non professionnels de la Finance

Ils y trouveront une présentation du Bilan, du Compte de Résultat et du Tableau

de Financement, qui n’a pas l’ambition de la perfection comptable, mais dont le

but est d’introduire les concepts financiers et comptables nécessaires à la

compréhension de la finance d’entreprise.

Ces trois sections constitueront, pour les professionnels de la Finance, un simple

rafraîchissement et, nous l’espérons, une présentation pédagogique leur

permettant d’améliorer la compréhension mutuelle avec les non financiers,

notamment à l’aide d’exemples.

Ces deux lectorats pourront consulter un glossaire, proposé dans la quatrième

autres notes de cours.

Les documents comptables constituent la matière première du financier. Ce

dernier doit, donc, maîtriser leur rationalité afin de contribuer à la mesure de la

performance et, partant, à l’accroissement de la valeur de l’entreprise.

résultat et tableau de financement.

Le bilan de l’entreprise peut être approché sous deux angles différents :

- Une perspective « Emplois & Ressources », qui met en évidence le

- Une perspective « Équilibre du Financement », qui combine maturité de

financement et liquidité de l’entreprise.

La perspective « Emplois & Ressources »

Un bilan se présente, traditionnellement, comme suit : à l’actif, ce que

de financer ces investissements.

On distingue, à l’actif, les Immobilisations Nettes (d’amortissements), qui

perdurent, des Actifs Circulants, qui sont renouvelés au rythme du cycle

d’exploitation et se décomposent en stocks (valeurs d’exploitation), créances

d’exploitation, dont le crédit-clients, et trésorerie.

Propres), qui rassemblent l’investissement accumulé par les actionnaires dans

l’entreprise, les Dettes Financières (banquiers et porteurs de créances

financières : obligations, billets de trésorerie, etc…) et les Dettes d’Exploitation

(fournisseurs, taxes et provisions à long terme, pour l’essentiel).

des augmentations de capital en numéraire (capital social et primes d’émissions)

et en réinvestissant tout ou partie du résultat net (réserves : accumulation des

dividendes versés par l’entreprise à ses actionnaires). Il faut noter que le

cette opération, comme le paiement de dividendes, contribue à réduire

l’investissement des actionnaires dans l’entreprise. Les parts respectives de ces

différents postes dépendent, à l’évidence, de la maturité de l’entreprise et de sa

À titre d’exemple, examinons les Capitaux Propres de deux entreprises du

secteur des cosmétiques, L’Oréal et Avon, et d’une société opérant dans le

commerce électronique, Amazon.com.

L’Oréal Avon Amazon.com

Capital Social 135,2 182,2 4,0

Primes d’Émission 953,5 1.356,8 2.124,6

Réserves 9.470,8 2.014,0 (2.355,9)

Actions auto détenues (2.602,8)

Capitaux Propres 10.559,5 950,2 (227,3)

Nous voyons, dans ce tableau, l’importance fondamentale de la rentabilité dans le

La lecture de ces chiffres montre que L’Oréal a investi l’intégralité de ses

L’équilibre du bilan provient du fait que tout investissement dans l’activité de

Immobilisations Nettes Capitaux Propres

+ Immobilisations Corporelles + Capital Social

+ Immobilisations Incorporelles + Primes d’Émission

+ Immobilisations Financières + Réserves

- Actions auto détenues

+ Créances d’Exploitation Dettes d’Exploitation

On observe aisément que l’actif est principalement constitué de postes liés à

l’outil d’exploitation de l’entreprise, à l’exception notable de la trésorerie qui est

à transférer la trésorerie au passif et les dettes d’exploitation à l’actif,

évidemment en transformant le signe « + » en signe « - ». Nous obtenons, ainsi,

d’une part, l’investissement net d’exploitation, d’autre part, les ressources

Investissement Net d’Exploitation Ressources

Immobilisations Nettes Capitaux Propres