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Document n7

Risques et rentabilits

DOCUMENT 7 : RISQUE ET RENTABILITE

LECTURE

PRIME DE RISQUE

La prime de risque est la rmunration du risque lie aux fluctuations des actions. En effet
tout agent conomique a le choix entre raliser un placement sr et peu liquide, tel les
OAT (Obligations Assimilables du Trsor), et des placements plus liquides mais
galement plus risqus tels que les actions. Un placement risqu se doit de rapporter
davantage quun placement sans risque et cela pour compenser le risque support. La
prime de risque reflte en ralit laversion pour le risque des investisseurs.
La prime de risque dun titre est obtenue en faisant la diffrence entre son taux de
rentabilit espr et le taux de rendement anticip des OAT dix ans qui constituent un
placement sans risque. La difficult dune telle estimation rsulte dans le calcul du taux
dactualisation du titre qui permet de calculer la rentabilit anticipe de ce titre.
Mathmatiquement la prime de risque scrit :

Prime de risque = E(Ri) Rf

avec E(Ri) : rendement espr du titre i

Rf : rendement dun actif sans risque


Lintrt de la prime de risque calcule expost rside dans le fait quelle permet de donner
une volution historique de la prime de risque dans le pass et montre expost quelles ont
t les priodes propices linvestissement.
Lorsquelle est calcule exante celle ci permet de dterminer lvaluation du risque dune
action dans le futur.
Le taux de rendement espr lquilibre pour une action sexprime comme suit
A titre indicatif nous prcisons par la suite la notion de prime de risque de march :

La prime de risque du march, aussi appele prime de risque globale, est calcule en
effectuant la diffrence entre la moyenne pondre des esprances de rentabilit de chaque
titre et la rentabilit des OAT dix ans. Une telle prime de risque exante permet de se
reprsenter lattrait relatif du march des actions par rapport au march des obligations.

NOTE DE RISQUE

Cest une note affect une socit ou un secteur et qui permet dvaluer le risque li
un ventuel investissement dans cette socit ou dans ce secteur. Cette note permet de
classer la socit ou le secteur tudie dans un tableau allant du risque le plus faible au
risque le plus fort.
Cette note est ralise en prenant en compte huit paramtres quatre ayant trait au secteur et
quatre relevant de la socit elle-mme (lorsque ltude porte sur une socit).
En rgle gnrale les paramtres pris en compte sont :
*Pour le secteur :

La maturit des marchs


La cyclicit du secteur
La volatilit du secteur
Lapprciation du risque secteur par la Bourse

*Pour la socit :

La prvisibilit du rsultat
La situation financire
La rgularit des rsultats
La liquidit et la volatilit

Dans un premier temps ces paramtres sont pondrs selon des facteurs prtablis, puis on
effectue une moyenne non pondre des rsultats et on la compare celle que lon obtient
pour le march dans son ensemble. On dtermine ainsi la note de risque du secteur ce qui
permet par la suite dvaluer le risque global pour chaque socit.
Cette mthode utilise par CPR Finance semble tre assez rpandue et permet dvaluer de
manire assez pertinente les risques de chaque secteur ou socit.
DROITE DE MARCHE
La droite de march des actions a comme principal intrt de dterminer si un
investissement en actions est plus rentable qu'un investissement dans une autre forme de
placement .Elle va donc permettre de choisir des actions en fonction des prvisions de
march et de slectionner pour une mme classe de risque les actions qui semblent sousvalues.
A l'quilibre du march, le modle de la droite de march permet de voir qu'il existe une
relation linaire entre la rentabilit exige d'un placement et le risque de ce placement. La

droite de march permet de dterminer si un investissement en actions est plus rentable qu'un
placement.
Construction empirique de la droite de march
Le support conceptuel de la droite de march est le "Modle d'Evaluation des Actifs
Financiers" qui tablit qu'i doit exister l'quilibre une relation linaire entre la rentabilit
exige par le march sur un titre et le risque de ce titre.
Leur principale originalit rside dans le fait qu'elles permettent d'une part, d'indiquer le
niveau de la prime de risque, c'est dire la rentabilit exige par les investisseurs un
moment donn par unit de risque supplmentaire et d'autre part, de mettre en vidence le
degr de sur ou sous valuation d'un titre en fonction de son appartenance une classe de
risque donne.
En pratique, la construction de la droite de march est dlicate. Pour chaque valeur, il est
ncessaire d'estimer le taux de rentabilit attendu E(Ri) ainsi que le risque relatif du titre.
Ainsi, la construction d'une droite de march suppose la constitution pralable d'une chane de
dividendes pour estimer la rentabilit anticipe de chaque action.
Le risque d'un actif financier peut tre dfini comme l'incertitude qui existe quant la valeur
de cet actif une date future.
Utilisation de la droite de march
La droite de march peut se rvler comme un outil satisfaisant pour l'valuation d'actions
dans le cadre d'une politique d'investissement en valeurs mobilires.
Les carts observs entre la droite de march et le nuage de points doivent, bien entendu, tre
considrs comme des inefficiences du march qui survalue ou sous-value certaines actions,
et non pas comme des erreurs de prvision des analystes financiers.
Comme la droite de march indique les "prix d'quilibre", toute valeur non situe sur cette
dernire est donc incorrectement value: les titres qui se situent au-dessus de la droite ont un
taux d'actualisation suprieur au taux d'actualisation moyen compte tenu de leur risque. Ils
sont donc considrs comme sous-valus. Inversement, les valeurs places en dessous de la
droite, dont l'esprance de rentabilit implicite E(Ri) est infrieure celle que les investisseurs
exigent normalement compte tenu de leur risque sont survalues
Le modle de la droite de march met en vidence l'attrait relatif du march des actions par
rapport d'autres types d'actifs (obligataires ou montaires), notamment par comparaison de
leurs taux actuariels respectifs et permet ainsi de grer le niveau de risque d'un portefeuille et
de dterminer sa rpartition entre les diffrents actifs financiers. C'est en cela que les analystes
financiers et les grants de portefeuille s'en servent pour valuer le risque de certains
placements et dfinir la composition de portefeuille d'investissement.
Malgr les nombreuses hypothses formules, le modle de droite de march reste un
outil relativement simple manier puisqu'il est fond sur une mthode statistique
lmentaire, la rgression par les moindres carrs.

Cas Leivredge
Hypothses :
Projet dinvestissement AE = 100
RAE
12
15
18

p
1/3
1/3
1/3

Deux structures de financement envisages:


- Capitaux propres uniquement
- Capitaux propres = Dettes financires
i= 4%
1)

e = RAE / AE
k = RC / C
RC = RAE intrts nets dimpts

Calcul du taux de rentabilit conomique :


Il est indpendant de la structure de financement, il est le mme pour les deux hypothses de
financement. ( AE = 100)
RAE
12
15
18

e
12%
15%
18%

Calcul du taux de rentabilit financire :


Dans la premire hypothse de financement
AE = C = 100
Et RC = RAE
Donc k = e

Dans la deuxime hypothse de financement :

k = e + (e-i) * Dettes fi / C
or Dettes fi = C
donc k = 2e i
RAE

12
15
18
2)

12%
15%
18%

4%
4%
4%

20%
26%
32%

Mesure du risque conomique

Le risque conomique est indpendant de la structure de financement car lefficience et


lefficacit de lactif conomique ne dpendent pas de la composition du financement de cet
actif.
Il est donc le mme dans les deux hypothses de financement.
Le risque conomique se mesure par lcart-type du taux de rentabilit conomique.
e
12%
15%
18%

p
1/3
1/3
1/3

p*e
4%
5%
6%
E(e) = 15%

e
1.44%
2.25%
3.24%

p*e
0.48%
0.75%
1.08%
E(e) = 2.31%

Var (e) = E(e) E(e)


= 2.31% - (15%)
= 0.06%
cart-type = (Var (e))
= 2.45%
Le risque conomique est de 2.45%.
3)
Mesure du risque des actionnaires
On mesure le risque des actionnaires par lcart-type du taux de rentabilit financire.
Dans la premire hypothse de financement
k=e
Donc le risque des actionnaires est gal au risque conomique cest--dire 2.45%.

Dans la deuxime hypothse de financement


k
20%
26%
32%

Var (k) = E(k) E(k)


= 7% - (26%)
= 0.24%

p
1/3
1/3
1/3

p*k
6.67%
8.67%
10.67%
E(k) = 26%%

k
4%
6.76%
10.24%

p*k
1.33%
2.25%
3.42%
E(k) = 7%

cart-type = (Var ( k))


= 4.9%
Le risque financier dans la deuxime hypothse de financement est 4.9%.

Rsum
Risque
conomique

Risque des
actionnaires

C =AE

2.45%

2.45%

C = Dettes fi
= AE / 2

2.45%

4.9%

4)
Le risque financier sajoute au risque conomique. La structure dendettement permet
desprer une rentabilit suprieure mais en contrepartie un risque suprieur. On peut relier
ceci leffet de levier ; en effet quelque soit le rsultat conomique lentreprise et donc les
actionnaires devront faire face leur charge financire, ceci accrot donc le risque des
actionnaires car si le rsultat conomique est nul voire dficitaire il faudra tout de mme payer
les intrts sur emprunt.