H.E.

M -Casablanca, Marrakech et Rabat Octobre 2010

Mater Finance
4ème Année

PRATIQUE DE L’EVALUATION D’ENTREPRISE

Méthodes patrimoniales

La société anonyme « A » est une entreprise de génie civil française qui travaille surtout
avec les pays de l’Europe de l’Est.

Devant des possibilités de collaboration avec un important groupe européen, son

Président Directeur Général, qui aimerait diversifier ses investissements personnels
dans la communication et les médias en se retirant partiellement des travaux publics,
vous demande de déterminer, pour son entreprise qui n’est pas cotée en bourse :

1. la valeur mathématique comptable

2. la valeur mathématique intrinsèque
3. les deux valeurs substantielles (brute et réduite)
4. la valeur de rendement de la société et de l’action
5. la capacité d’autofinancement prévisionnelle actualisée sur cinq ans
6. le goodwill par les méthodes directes et indirectes
7. le goodwill par la méthode de la rente abrégée

Tous ces calculs seront présentés au 31 décembre de l’année N et seront arrondis au

million d’Euros. Ils tiendront compte des compléments d’information suivants :

A. le fonds commercial a une valeur vénale de 640.000,00

B. Les terrains ne pourront pas être négociés plus de 2.000.000, les constructions
ont une valeur réelle de 31.000.000, les installations techniques pourraient être
reprises en bloc pour 45.000.000 et les immobilisations corporelles pour
13.000.000.
C. Les autres immobilisations incorporelles n’ont aucune valeur et les
cautionnements versés ne seront remboursés qu’à concurrence de 45.000.

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 1

 D. L’entreprise détient des engins de chantiers en crédit-bail : le contrat porte sur
3.750.000 de matériel ; il a été conclu début juillet de l’année N-1 et comprend
30 mensualités de 187.500 hors taxe (le capital inclus dans chaque mensualité est
de 125.000).
E. Le siège social de la firme est loué : sa valeur d’usage est de 1.100.000.
F. Le crédit fournisseurs de la société est de 40 jours alors que la moyenne en usage
est de 25 jours.
G. Le taux de rémunération normal des dettes est de 9% ; le taux d’actualisation et
de capitalisation est de 15% ; si nécessaire, les progressions enregistrées en N-1
et N donnent une idée correcte des évolutions à attendre lors des cinq
prochaines années.
H. Enfin, l’entreprise distribuera en N un dividende de 250 par action (le capital de
la société est constitué de 48.000 actions de 500 Euros, entièrement libéré).
I. Les provisions pour risques couvrent des risques réels (effectifs).
J. Le taux de l’impôt sur les sociétés est de 33% ;
K. La situation bilancielle des deux exercices N et N-1 est donnée comme suit :

BILANS COMPARES DE LA SOCIETE ANONYME '' A ''

ACTIF Année N Année N-1 Variation PASSIF Année N Année N-1 Variation

ACTIF IMMOBILISE 82 069 060,00 67 475 670,00 21,6% CAPITAUX PROPRES 92 670 500,00 79 281 200,00 16,9%
Immobilisations Incorporelles Capital (actions de 500,00) 24 000 000,00 24 000 000,00 0,0%
Frais d'étbalissement 140 000,00 210 000,00 -33,3% Réserves 26 450 300,00 24 300 200,00
Fonds commercial 320 000,00 320 000,00 0,0% Report à nouveau 815 000,00 113 500,00 618,1%
Autres 25 000,00 20 000,00 25,0% Résultat de l'exercice 41 405 200,00 30 867 500,00 34,1%

Immobilisations Corporelles PROVISIONS POUR RISQUES ET CHARGES 6 377 700,00 6 077 700,00 4,9%
Terrains 2 200 000,00 1 950 000,00 12,8% Provisions pour risques 4 863 000,00 4 563 000,00 6,6%
Constructions 24 000 000,00 21 628 470,00 11,0% Provision pour charges 1 514 700,00 1 514 700,00 0,0%
Installations techniques 42 450 560,00 33 750 200,00 25,8%
Autres 12 880 900,00 9 547 000,00 34,9%

Immobilisations Financières
Cautionnements versés 52 600,00 50 000,00 5,2%

ACTIF CIRCULANT 134 956 680,00 133 864 110,00 0,8% DETTES 172 523 150,00 170 357 720,00 1,3%
Stocks et en-cours Dettes auprès des Etablissement de crédit 58 410 300,00 49 891 200,00 17,1%
Matières premières 34 789 550,00 31 753 250,00 9,6% Avances et acomptes 255 500,00 369 020,00 -30,8%
Produits finis 11 911 260,00 12 953 500,00 -8,0% Dettes aux fournisseurs 71 253 450,00 78 556 700,00 -9,3%
Créances Dettes fiscales et sociales 42 258 900,00 41 540 800,00 1,7%
Avances et acomptes 2 780 000,00 2 699 900,00 3,0% Autres dettes 345 000,00
Créances clients et rattachés 85 259 970,00 86 311 660,00 -1,2%
Autres 215 900,00 145 800,00 48,1%

DISPONIBLES 54 338 210,00 54 352 000,00 0,0% Produits constatés d'avance 611 000,00 789 000,00 -22,6%
CHARGES CONSTATEES D'AVANCE 818 400,00 813 840,00 0,6%

TOTAL 272 182 350,00 256 505 620,00 6,1% TOTAL 272 182 350,00 256 505 620,00 6,1%

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 2

 F. La situation du compte de produits et charges de la société « A » sur les deux
exercices se présente comme suit :

COMPTE DE PRODUITS ET CHARGES DE LA SOCIETE ANONYME '' A ''

CHARGES Année N Année N-1 Variation PRODUITS Année N Année N-1 Variation

CHARGES D'EXPLOITATION 1 258 783 420,00 1 146 057 110,00 9,8% PRODUITS D'EXPLOITATION 1 362 416 290,00 1 225 589 050,00 11,2%
Coût d'achat des marchandises
Achat de marchandises 1 259 860,00 987 000,00 27,6% Ventes de marchandises 3 585 700,00 2 110 000,00 69,9%
Variation des stocks 330 500,00 181 000,00 82,6% Production vendue
Consommations de l'exercice Ventes
Achat et approvisionnements 412 874 000,00 360 512 400,00 14,5% Travaux 760 500 700,00 671 108 490,00 13,3%
Variation de stocks 3 036 300,00 -115 630,00 Prestations de services 595 553 850,00 550 710 900,00 8,1%
Achats non stockés de matières 91 550 220,00 80 744 120,00 13,4% CHIFFRES D'AFFAIRES 1 359 640 250,00 1 223 929 390,00 11,1%
Serrvices extérieurs 608 295 900,00 580 772 100,00 4,7%
Impôts et taxes et versements assimilés 14 300 800,00 12 057 870,00 18,6% Production stockée 1 042 240,00 890 450,00 17,0%
Charges du personnel Production immobilisée 654 100,00
Salaires 78 533 900,00 69 222 810,00 13,5% Subventions d'exploitation 187 000,00 165 000,00 13,3%
Charges sociales 31 413 560,00 27 788 910,00 13,0% Reprises sur provisions 487 500,00 369 210,00 32,0%
Dotations aux amortissements et provisions 16 832 500,00 13 111 000,00 28,4% Transfert de charges
Autres Charges 355 880,00 795 530,00 -55,3% Autres produits 405 200,00 235 000,00 72,4%

Quote-part des opérations faites en commun 1 254 890,00 778 450,00 61,2% Quote-part sur opérations faites en commun 1 478 890,00 1 078 450,00 37,1%

CHARGES FINANCIERES 5 927 450,00 8 111 630,00 -26,9% PRODUITS FINANCIERS 1 495 300,00 1 061 050,00 40,9%
Dotations amortiss. et prov. financiers Produits de participations
Intérêts et charges assimilés 5 681 650,00 6 632 740,00 -14,3% Autres intérêts 570 400,00 663 750,00 -14,1%
Différences négatives de change Reprises sur provisions 28 900,00 87 300,00 -66,9%
Charges nettes sur cession de valeurs mobilères 245 800,00 1 478 890,00 -83,4% Différences positives de change
Produits nets sur cession de valeurs mobilières 896 000,00 310 000,00 189,0%
CHARGES EXCEPTIONNELLES 8 913 270,00 6 880 900,00 29,5% PRODUITS EXCEPTIONNELS 6 670 850,00 3 567 490,00 87,0%
Sur opérations de gestion 2 158 790,00 2 741 560,00 Sur opérations de gestion 962 480,00 888 270,00 8,4%
Sur opérations de capital Sur opérations de capital
Valeur comptable des actifs cédés 4 158 690,00 2 578 910,00 61,3% Produit de cession des éléments d'actif 5 483 690,00 2 579 000,00 112,6%
Autres 256 310,00 110 200,00 132,6% Subventions d'investissements virées
Dotations amortiss.et provisions exceptionnels 255 000,00 1 450 230,00 -82,4% Autres 224 680,00 44 220,00 408,1%
Charges exceptionnelles 2 084 480,00 Reprise et transferts exceptionnels 56 000,00 -100,0%
Participations des salariés 8 117 000,00 6 150 000,00 32,0%
Impôt sur les bénéfices 47 660 100,00 32 450 450,00 46,9%
Solde créditeur (bénéfice) 41 405 200,00 30 867 500,00 34,1% Solde débiteur (perte)

TOTAL 1 372 061 330,00 1 231 296 040,00 11,4% T OT AL 1 372 061 330,00 1 231 296 040,00 11,4%

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 3

 SOLUTION CORRIGEE DU CAS DE

1) Valeur Mathématique Comptable

Dans la valeur mathématique comptable au sens stricte, on ne retraite pas les non-
valeurs (frais d’établissement), ni les provisions pour risques.

Actif Total : 272.182.350,00

- Dettes -173.134.150,00
- Dividendes à payer - 12.000.000,00
- Actif Fictif -140.000,00

- Provisions pour risques (réels) -6.377.700,00

ACTIF NET COMPTABLE : 80.530.500,00

VALEUR MATHEMATIQUE DE L’ACTION : 1.677,71

2) Valeur Mathématique Intrinsèque

a) Calcul de la plus value sur autres immobilisations

31.000.000 – 24.000.000 = 7.000.000

45.000.000 – 42.450.560 = 2.549.440
13.000.000 – 12.880.900 = 119.100

89.000.000 79.331.460 9.668.540

A déduire I.S à 33% = 3.190.618

Plus value nette = 6.477.922

b) Calcul de la valeur mathématique intrinsèque

A.N.C : 80.530.500
-Valeur Comptable du fonds commercial -320.000
-Moins values sur immobilisation corporelles -25.000
-Moins values sur cautionnements -7.600
-Moins values sur terrains -200.000
+Plus values nettes 6.477.922

ACTIF NET COMPTABLE CORRIGE avant FC: 86.455.822

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 4

 c) Remarque
L’actif net comptable corrigé, n’est qu’une des composantes de la valeur de la
société, à côté de la valeur du fonds de commerce et de la valeur des éléments hors
exploitation.
S’il n y a pas d’éléments hors exploitation, la valeur globale de l’entreprise est de :
A.N.C.C avant FC: 86.455.822
+Fonds de commerce : 640.000
ANCC APRES FC= VALEUR DE L’ESE : 87.095.822

VALEUR INTRINSEQUE : 1.814,50

3) Valeur Substantielles

a) Valeur Substantielle Brute

A.N.C.C : 87.095.822
+Passifs exigibles (y compris les prov. p. risques) 179.511.850
+Valeur du Matériel en crédit-bail (3.750.000-125.000x18)=
1.500.000
+Valeur d’usage des biens loués 1.100.000

VALEUR SUBSTANCIELLE BRUTE : 269.207.672

b) Valeur Substantielle Réduite

V.S.B : 269.607.672
-Crédit Inter-entreprise gratuit (71.253.450x(40-25)/40)=
- 26.720.044
Valeur Substantielle Réduite : 242.487.628

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 5

4) Valeur de Rendement

Sur deux ans, le résultat net comptable moyen est de :

(41.405.200+30.867.500)/2 = 36.136.350

Valeur de Rendement capitalisée à 15% :

36.136.350/0,15 = 240.909.000

Arrondie à 241.000.000, soit 5.020 par action.

5) C.A.F prévisionnelle actualisée

Rubriques N N-1
Résultat Net Comptable 41.405.200 30.867.500
+ Dotations aux amortissements d’exploitation 16.832.500 13.111.000
- Reprises d’exploitation 487.500 369.210
- Reprises financières 28.900 87.300
- Reprises exceptionnelles
56.000
+ Dotations exceptionnelles
+ Valeur comptable des actifs cédés 255.000 1.450.230
- Produits de cession des actifs 4.158.690 2.578.910
- Subventions d’investissements 5.483.690 2.579.000
- -
= Capacité d’Autofinancement 56.651.300 44.916.130

Taux de croissance de la C.A.F :

(56.651.300 – 44.916.130)/ 44.916.130 = 26,13%

Actualisation sur 5 ans avec un taux de croissance de 26,13% :

Valeur actualisée de la CAF qui croît à un taux annuel c=26% :soit une suite géométrique
de raison (1+26,13%)

Va = CAF/(1+t)n x [(1+c)n –(1+t)n]/[(1+c)–(1+t)]

CAF actualisée= 56.651.300/(1,15)5 x [(1,2613)5 – (1,15)5 ]/[(1,2613-1,15)]

= 298.828.972,45

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 6

6) Valeurs du Goodwill
a) Méthode Directe
GWd = (Résultat d’exploitation – ANCC x i)/t
= [(1.362.416.290-1.258.783.420)- 87.095.822x9%]/15%
= (103.632.870 – 7.838.624)/15%
= 638.628.307

b) Méthode Indirecte
Valeur Globale de l’entreprise = (Résultat d’exploitation/t + ANCC)/2
Vg = (103.632.870/15% + 87.095.822)/2
= 388.990.811

Ainsi : GWi = Vg – ANCC = 388.990.811 – 87.095.822 = 301.894.989

c) Goodwill par la méthode de la Rente Abrégée

GWa = [R. Exploitation – VSBx9%)] x [1- (1+t)-5]/t

GWa = [103.632.870 – (269.207.672x9%)] x (1- (1,15)-5)/0,15
= 79.404.179,52 x 3,33
= 264.415.918

Il s’avère ainsi, que si le goodwill par la méthode indirecte (méthode comptable) ou par
la méthode de la rente annuelle a des valeurs rapprochées, il en est autrement par la
méthode directe qui actualise un différentiel important entre le résultat d’exploitation
et le rendement de l’actif net comptable corrigé au taux du marché.

Rappel :
La valeur d’une entreprise, beaucoup plus qu’un instrument de mesure, est un
argument de négociation préalable à une transaction, la valeur définitive est attribuée
après accord des parties et non pas de manière absolue.

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 7

%H.E.M -Casablanca & Rabat
Décembre 2007
4ème année
Cycle Finance

PRATIQUE DE L’EVALUATION D’ENTREPRISE

ETUDE COMPARATIVE
Méthodes Boursières

Vous êtes le conseiller (ère) financier (ère) d’un riche industriel. Ce dernier avait
placé tous ses espoirs et une partie de ses capitaux dans la réussite sportive d’une
grande équipe de football professionnelle, qui n’a tenu ses promesses ni sur le plan
sportif ni sur le plan des retombées commerciales, et il envisage de recycler une part
notable de ses investissements de mécénat dans le secteur agro-industriel.

Il a la possibilité de prendre de grosses participations dans deux sociétés cotées

en bourse, la société TIMO qui fabrique des jus de fruits et la société DONA qui occupe
une place proche du leader sur le marché des boissons et des sodas.

Il vous remet un dossier sur ces deux sociétés et il vous demande de :

1. calculer la valeur boursière de chacune d’elles,

2. calculer leur rapport cours-bénéfice,
3. calculer leur rapport cous-ventes (price sales ratio ou PSR),
4. compléter le tout par une étude du délai de recouvrement.

Afin de lui présenter le dossier sous une forme facilitant sa décision, vous
établissez un graphique en étoile présentant pour chaque société :
le ratio de marge d’exploitation,
1. Délai de recouvrement ;
2. le ratio cours-bénéfice,
3. la croissance du bénéfice par action,
4. le ratio d’endettement.
Vous indiquez pour conclure qu’elle est la société qui offre les meilleures perspectives
à l’investisseur.

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 8

 BILANS AU 31 DECEMBRE N
SOCIETES ''TIMO & DONA ''

ACTIF TIMO DONA PASSIF TIMO DONA

ACTIF IMMOBILISE 248 983 710,00 206 280 800,00 CAPITAUX PROPRES 898 958 920,00 352 396 230,00
Immobilisations Incorporelles Capital 275 000 000,00 100 000 000,00
Frais d'étbalissement 85 000,00 25 000,00 Réserves 525 000 000,00 101 000 000,00
Fonds commercial 6 200 000,00 450 000,00 Report à nouveau 758 420,00 31 000,00
Autres 41 500,00 26 300,00 Résultat de l'exercice 98 200 500,00 151 365 230,00

Immobilisations Corporelles PROVISIONS POUR RISQUES ET CHARGES 3 245 600,00 4 089 010,00
Terrains 789 000,00 3 560 000,00 Provisions pour risques 3 245 600,00 1 500 000,00
Constructions 32 890 500,00 22 154 000,00 Provision pour charges 2 589 010,00
Installations techniques 61 589 000,00 89 256 400,00
Autres 3 150 000,00 1 478 900,00

Immobilisations Financières
Cautionnements versés 144 238 710,00 89 330 200,00

ACTIF CIRCULANT 1 082 133 830,00 909 197 740,00 DETTES 527 399 000,00 785 193 300,00
Stocks et en-cours Dettes auprès des Etablissement de crédit 412 741 000,00 289 995 400,00
Matières premières 195 777 500,00 367 880 000,00 Avances et acomptes 789 250,00 1 578 000,00
Produits finis 700 523 900,00 335 210 100,00 Dettes aux fournisseurs 52 366 750,00 404 069 350,00
Créances Dettes fiscales et sociales 61 245 700,00 89 550 550,00
Avances et acomptes 3 568 010,00 5 698 740,00 Autres dettes 256 300,00
Créances clients et rattachés 178 895 500,00 199 750 000,00
Autres 3 368 920,00 658 900,00

DISPONIBILITES 95 004 780,00 25 741 300,00 Produits constatés d'avance

CHARGES CONSTATEES D'AVANCE 3 481 200,00 458 700,00

TOT AL 1 429 603 520,00 1 141 678 540,00 TOT AL 1 429 603 520,00 1 141 678 540,00

Remarque :

Le Délai de Recouvrement, est définit par RAINSY Sam (cf. Analyse Financière, 2è
trimestre 1984), come étant le délai théorique de récupération du prix d’une action par
les flux futurs de bénéfices par action, actualisés au taux de rendement des obligations
à long terme.
Ainsi, le DR vient pallier aux insuffisances du PER, obtenu avec des bénéfices trop
variables et trop biaisés d’un pays à l’autre, de fait qu’il intègre les flux futurs de
bénéfices ainsi que d’autres éléments qui ne s’y trouvent pas : le rythme de croissance
des bénéfices et surtout le taux d’intérêt.

DR = Log [PER (Q - 1) + 1]/ Log Q

Avec le facteur Q égale
Q = (1+ g) / (1+ t)

g est le taux de croissance des bénéfices et t le taux des obligations à long terme

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 9

 SOLDES INTERMEDIAIRES DE GESTION AU 31 DECEMBRE N
SOCIETES ''TIMO & DONA ''

Désignation TIMO DONA

Ventes 1 112 353 250 990 789 320

- Coût d'achat des marchandises 757 457 200 331 212 800
MARGE COMMERCIALE 354 896 050 659 576 520

Production vendue 894 958 235 1 101 594 275

PRODUCTION DE L'EXERCICE 1 249 854 285 1 761 170 795

Consommation en provenance des tiers 217 117 720 504 822 785
VALEUR AJOUTEE 1 032 736 565 1 256 348 010

Impôts, taxes et versements assimilés 16 248 105 12 563 455

Salaires 374 751 000 350 825 250
Charges sociales 168 615 945 140 330 100
EXCEDENT BRUT D'EXPLOITATION 473 121 515 752 629 205

Dotations aux amortissements 80 471 500 102 112 420

Reprises sur amortissements 85 670 369 875
Autres produits 5 683 500 995 000
Autres charges 1 254 250 453 540
RESULTAT D'EXPLOITATION 397 164 935 651 428 120

Charges financières 124 531 000 56 508 330

Produits financiers 21 250 345 17 750 250
RESULTAT COURANT AVANT IMPÖT 293 884 280 612 670 040

Charges exceptionnelles 7 095 510 12 874 500

Produits exceptionnels 26 740 910 14 350 690
RESULTAT EXCEPTIONNEL 19 645 400 1 476 190

Impôt sur les sociétés 215 329 180 462 781 000

RESULTAT NET COMPTABLE 98 200 500 151 365 230

INFORMATIONS COMPLEMENTAIRES
Sur les sciétés ''TIMO & DONA''

Désignation TIMO DONA

Nombre total d'actions 550 000 500 000

Valeur Nominale 500,00 200,00
Valeur boursière moyenne en ''N'' 1 480,00 1 980,00
Dividende de l'année ''N'' à verser 100,00 75,00

Taux de croissance moyen du dividende versé 0,50% 3,00%

Taux de croissance du résultat net sur 5 ans 4,00% 11,00%
Taux de capitalisation et d'actualisation 14,00% 14,00%

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 10

 SOLUTION CORRIGEE DU CAS COMPARATIFS

1) Valeurs Boursières

Sté TIMO Sté DONA

Valeur boursière d’une action : 1.480 1.980
Nombre d’actions : 550.000 500.000
Capitalisation boursière : 814.000.000 990.000.000

2) Ratio cours-bénéfice (P.E.R)

 Sté TIMO : P.E.R = 1.480/(98.200.500/550.000) = 8,29

 Sté DONA: P.E.R = 1.980/(151.365.230/500.000) = 6,54

3) Ratio cours-ventes (P.S.R)

 Sté TIMO : P.S.R = 1.480/(1.249.854.285/550.000) = 0,65

 Sté DONA: P.S.R = 1.980/(1.765.170.795/500.000) = 0,56

4) Délai de recouvrement (D.R)

Si on pose

Q = (1+ taux de croissance du résultat)/ (1+ taux d’actualisation)

Le Délai de Recouvrement est :

DR = Log [PER x (Q-1) + 1] / Log Q

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 11

  Pour La Sté TIMO :

Q = 1,04 / 1,14 = 0,92

D.R = Log [8,29 x (-0,08) +1] / Log 0,92
= Log 0,336 / Log 0,92
= 13 années

 Pour La Sté DONA :

Q = 1,11 / 1,14 = 0,97

D.R = Log [6,54 x (-0,03) +1] / Log 0,97
= Log 0,803 / Log 0,97
= 7,2 années

Remarque : Si on utilise le critère du délai de recouvrement, DONA ressort comme le

meilleur investissement

5) Analyse en étoile (graphique)

Calculs préliminaires :
Sté TIMO Sté DONA
Taux moyen apparent 103.280.665/527.399.000 = 38.758.080/785.193.300 =
des dettes 0,196 0,05
Dettes financières nettes 0,67 x 0,196x 527.399.000 x 0,67 x 0,05x 785.193.300 x
actualisées compte d’un (1- 1,196-5)/0,196 = (1- 1,05-5)/0,05 = 115.737.492
taux d’imposition de 33% 208.480.825
(reste un net de 67%)
Ratio de marge (814.000.0001+208.480.825) (990.000.000+115.737.492)/
d’exploitation (R.M.E) /1.249.854.285 = 0,82 1.761.170.795 = 0,63
Ratio d’endettement 527.399.000/1.429.603.520 785.193.300/1.141.678.540
= 0,37 = 0,69
Croissance du bénéfice 0,04 0,11
par actions
Ratio cours-bénéfice 8,29 6,54
(P.E.R)

1
Capitalisation boursière

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 12

La meilleure entreprise est, sur le critère du graphique en étoile, TIMO. Compte tenu
de son fort endettement, la société DONA est un investissement risqué mais qui peut
s’améliorer, car son PER est faible alors que sa rentabilité est raisonnable et que son
profit est équilibré : elle doit absolument retrouver plus de flexibilité financière.

Graphique en étoile

Ratio Marge
d’Exploitation

0,82

0,63

0,69 0,37 6,54 8,29

Ratio
d’endettement PER

0,11

0,04

Croissance du
BPA

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 13

 PRATIQUE DE L’EVALUATION D’ENTREPRISE
(Méthode D.C.F : discounted cash flows)

Afin de bénéficier d’une source de financement complémentaire et des opportunités

d’alliances stratégiques sur le marché, les dirigeants de la société PAPYRUS ont décidé
d’introduire leur société en bourse, après une phase de croissance continue ayant
marqué son activité de production du papier industriel durant ces dix dernières années.
Le plan prévisionnel d’activité, établi par le cabinet évaluateur pour les cinq prochaines
années, fait ressortir les données suivantes :

Données prévisionnelles d’activité

Millier Euros

Rubriques 2006 2007 2008 2009 2010

Chiffre d’affaires 11 550 678 12 705 746 14 230 435 15 781 553 17 296 582

Valeur ajoutée 8 085 475 8 894 022 9 961 305 11 047 087 12 107 607
Excédent Brut d’Exploitation 5 255 558 5 781 114 6 474 848 7 180 606 7 869 945
Dotations aux amortissements 490 000 539 000 592 900 640 332 685 155
Dotations aux provisions 230 000 165 000 140 000 137 000 130 000
Résultat d’Exploitation 4 535 558 5 077 114 5 741 948 6 403 274 7 054 789
Charges Financières 139 800 153 780 172 234 187 735 200 876
Produits financiers 79 877 87 865 98 408 107 265 115 846
Résultat Courant 4 475 635 5 011 199 5 668 123 6 322 805 6 969 760
Résultat Exceptionnel : 76 377 87 366 101 167 112 851 126 521
dont :
Reprises d’exploitation 106 034 116 637 130 634 142 391 155 206
Reprises financières 17 766 19 543 21 888 23 858 25 766
Reprises exceptionnelles 7 655 8 421 9 431 10 280 11 102
Dotations exceptionnelles 75 900 83 490 93 509 101 925 109 059
Plus values nettes cession immobilisations 37 577 41 335 46 295 50 461 54 498
Moins values sur actifs financiers 16 755 15 080 13 572 12 214 10 993
Impôt sur les sociétés (33%) 1 502 164 1 682 526 1 903 866 2 123 766 2 341 773
Résultat Net de l’exercice 3 049 848 3 416 038 3 865 424 4 311 889 4 754 508

Le rapport d’évaluation dégage les informations complémentaires ci-jointes :

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 14

 Données prévisionnelles complémentaires

Millier Euros
Rubriques 2006 2007 2008 2009 2010
Coût de l'endettement financier 8,00% 8,00% 8,00% 8,00% 8,00%
Part des dettes subordonnées dans les capitaux 35,0% 33,0% 30,0% 27,0% 24,0%
propres
Part des capitaux propres 65,0% 67,0% 70,0% 73,0% 76,0%
Taux des obligations à 10 ans 8,0% 7,8% 7,5% 7,3% 7,0%
Rentabilité Exigée des actionnaires 13,0% 13,5% 14,0% 15,0% 16,0%
Cours de l'action au 31/12 1 730
Valeur nominale 200 200 200 200 200
Capital Social 2 500 000 2 500 000 2 500 000 2 500 000 2 500 000
Nombre d'actions 12 500 12 500 12 500 12 500 12 500
Dividende/ action 80 85 92 95 95
PER 22
Taux de croissance 10,0% 12,0% 13,2% 11,6% 10,3%
Volatilité de l'action 1,45
Valeur comptable des immob. cédées 130 754 146 444 164 018 183 700 205 744
Valeur de cession des immob. 168 331 187 779 210 313 234 161 260 242

Les décaissements prévisionnels :

· Investissements : 500.200 en 2006 avec une progression de 15% annuellement ;
· Besoins en fonds de roulement : 237.000 avec une progression 10% annuellement.
Au terme du plan, l’entreprise continuera de dégager un cash flow normal équivalent au dernier
cash flow majoré du taux de progression des deux derniers cash-flows.
Ainsi, dans un souci de cohérence, les dirigeants de la société vous demandent
d’assister l’organisme évaluateur dans le cadre de sa mission et d’établir pour la
société Papyrus la valeur de l’action à l’horizon 2010 sur la base de l’approche de
l’actualisation des flux de trésorerie prévisionnelle à travers ;
- La définition des étapes de l’approche ;
- Le calcul de la CAF prévisionnelle ;
- Le calcul de la valeur de l’entreprise ;
- Le calcul du PER prévisionnel à l’horizon 2010 ;
- Le commentaire et l’analyse des résultats trouvés.

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 15

 SOLUTION CORRIGEE
Méthode D.C.F

1ère Etape : Détermination des Cash Flow de Trésorerie

Rubriques 2006 2007 2008 2009 2010

Résultat Net de l'Exercice : 3 049 848 3 416 038 3 865 424 4 311 889 4 754 508
+ Dotation aux Amortissements 490 000 539 000 592 900 640 332 685 155
+ Dotation aux Provisions 230 000 165 000 140 000 137 000 130 000
+ Dotation Exceptionnelles 75 900 83 490 93 509 101 925 109 059
- Reprises d'exploitation 106 034 116 637 130 634 142 391 155 206
- Reprises financières 17 766 19 543 21 888 23 858 25 766
- Reprises exceptionnelles 7 655 8 421 9 431 10 280 11 102
+Moins values/ cessions d'immob 16 755 15 080 13 572 12 214 10 993
-Plus values/ actifs financiers 37 577 41 335 46 295 50 461 54 498
C.A.F 3 693 471 4 032 672 4 497 157 4 976 370 5 443 143
- I.S théorique de 33% 1 218 845 1 330 782 1 484 062 1 642 202 1 796 237
- Décaissements d'investissements 500 200 575 230 661 515 760 742 874 853
- Variations BFR 237 000 260 700 286 770 315 447 346 992
Cash Flows Disposnibles (CFi ou FTDi) 1 737 426 1 865 960 2 064 811 2 257 979 2 425 061 Taux de progression moyen

Taux de croissace des Cash Flows 7,40% 10,66% 9,36% 7,40% 6,96%

2ème Etape : Détermination du Cash Flow Normatif (CFn)

- Calcul du taux de progression des deux derniers Cash Flows de 2009 et 2010: (2.425.061 - 2.257.979)/2.257.979 = 7,40%
- Calcul du Cash Flow Normatif : 2.425.061 * 1,074 = 2.604.516

3ème Etape : Détermination du Coût Moyen Pondéré du Capital (CMPC)

- Calcul du Coût des Fonds Propres par le MEDAF : Kfp = Rf+(Rm-Rf)*ß  Kc= 7,52%+ (8%-7,52%)*1,45 = 8,22%

- Calcul du Coût du Coût Moyen Pondéré du Capital: CPMC = 8,22%*70,2%+ 8%*(1-33%)*29,8% = 7,37%

4ème Etape : Détermination de la Valeur Terminale (Vt)

- Valeur terminale Vt = CFn/ (CMPC-g) avec g comme étant le taux de croissace moyen des cash-flows soit 6%  Vt = 2.604.516/(7,37%-6,96%)= 635.247.805

- Actualisation des Cash-Flows :

CF2006 CF2007 CF2008 CF2009 CF2010 VT
CFD: 1 737 426 1 865 960 2 064 811 2 257 979 2 425 061 635 247 805
CFD actualisés: 1 618 167 1 618 589 1 668 136 1 698 979 1 699 448 445 172 581
VE= Total CFD actualisés: 453 475 900

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 16

CALCUL DU PER PREVISIONNEL A L’HORIZON 2010

1. RAPPEL DU MODELE DE BATES

PERn = A* PER0 – 10 dB avec

A = [(1+k)/(1+g)]n
B = [(1+g)/(g-k) ]*(1-A)/10

 PER0 = 22 et d = DPA/BPA = 89,4/ 303,19 = 0,29 ou 29%

 A = (1,143/1,1142)^5 = 1,14
 B = (1,1142/-0,029)*(1-1,14)/10= (-38,42)*(-0,014)
 B = 0,54

Donc :
PER2010 = 1,14* 22 – 10*0,29*0,54 = 25,08 -1,47= 23,61

Le PER de 2010 s’élève à 23,61 par rapport à 22 en 2006, compte tenu d’un taux de
rentabilité exigée supérieur au taux de croissance des dividendes.

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 17

BLIOGRAPHIE
OUVRAGES

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 18

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 19
Sélection de sites internet

Le barreau de Paris présente le rôle des

avocats, et, fournit également un annuaire
des professionnels du département.
En outre, il présente les missions qu'ils
peuvent jouer en matière de cession et de
transmission.

La Bibliotique est le centre de

documentation des experts-comptables et
des commissaires aux comptes, qui
regroupe une base documentaire de la
profession et les mémoires.
Haut de page
Cédants & Repreneurs d'affaires (CRA)
est une association nationale sans but
lucratif, créée en 1985
Son objet est de favoriser la cession et
transmission d’entreprise.

La Compagnie des Conseils et Experts

Financiers (CCEF) est une association
interprofessionnelle qui regroupe en son sein
un ensemble de professionnels libéraux -
actuaires, avocats, conseils en gestion de
patrimoine, commissaires aux comptes,
experts-comptables, notaires - qui, dans
leurs activités de conseil et d'expert financier
souhaitent promouvoir, au service de leurs
clients, l'organisation et le développement
des relations interprofessionnelles.

Le Conseil National des Barreaux,

établissement d’utilité publique doté de la
personnalité morale, institué par la loi du 31
décembre 1990, dispose, aux termes de
l’article 21-1 de la loi du 31 décembre 1971
modifiée, de prérogatives en matière: de
représentation de la profession d'avocat;
d’harmonisation des règles et usages de la
profession d’Avocat; de formation
professionnelle des avocats; d’organisation
de l'accès au Barreau Français des avocats
étrangers.

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 20

 Le Conseil Supérieur du Notariat
représente la profession de notaire en
France, auprès des pouvoirs publics. Leurs
missions vont du conseil, de la prévention et
de la conciliation auprès des particuliers et
s'impose également en tant que spécialiste
en matière d'évaluation dans les montages
financiers.
Haut de page
Le modèle Evaluasseur propose un modèle
d'évaluation d'entreprise, à travers la méthode
générale de l'actualisation des flux futurs.
Ce modèle a été développé par le Professeur Michel
Levasseur (Université Lille 2).
Haut de page
Focus IFRS est un site en français consacré aux
nouvelles normes comptables internationales
IAS/IFRS, géré conjointement par deux institutions:
le Conseil Supérieur de l'Ordre des
Experts-Comptables (CSOEC) et la
Compagnie Nationale des Commissaires
aux Comptes (CNCC).
Il présente l'actualité, les normes et les
interprétations, les règlements européens et les
projets en cours; sous forme de documentations
techniques, de commentaires, etc...

Fusacq est une place de marché indépendante

dédiée aux fusions - acquisitions et destinée à faciliter
les opérations de rapprochement d'entreprise,
essentiellement de PME. Le site comporte
notamment une base de données européenne
d'annonces d'achat et de vente d'entreprises, un
service de mise en relation entre les dépositaires et
les intéressés, un annuaire de professionnels des
fusions-acquisitions, ainsi qu'un service gratuit
d'alerte par e-mail.
Haut de page
L'IFAC (The International Federation of
Accountants) s'efforce de servir au mieux l'intérêt du
public à travers le développement de standards dans
les domaines de l'audit, de l'éducation, et dans le
secteur financier; en préconisant la transparence et la
convergence dans le reporting financier; en
fournissant les meilleures pratiques pour les
professionnels de la comptabilité.

L'Institut National des Techniques Economiques

et Comptables (INTEC) est un établissement public
d'enseignement supérieur, institut du
Conservatoire National des Arts et
Métiers (CNAM).
L'INTEC est le premier centre français de
formation à la comptabilité, au contrôle de
gestion, à l'audit et à la finance. Créé il y a

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 21

 plus de 70 ans, il a déjà formé plus de
150000 élèves.

Intercessio, cabinet d'intermédiation pour la cession

de pme, est spécialisé en reprise d'entreprise, rachat
et transmission de société.

Interfimo est un organisme de financement

exclusivement dédié aux professions libérales, qui
accompagne les chefs d'entreprise tout au long de
leur vie professionnel et privée: de l'installation à la
retraite.

Haut de page
Legifrance est le portail consacré à l''essentiel du
droit français, européen et international. Le Journal
officiel depuis 1990. Texte intégral des textes en
vigueur (la constitution, les codes, les lois et
règlements, les conventions collectives, les traités
internationaux ou communautaires); la jurisprudence
(nationale, européenne, internationale); l'actualité
juridique (le dernier JO, les dossiers législatifs,
l'actualité européenne et internationale, les
événements); les publications officielles (le Journal
Officiel français, le Journal Officiel européen, les
bulletins officiels des différents ministères).
Haut de page
NetPME.fr est le portail des PME, PMI, TPE et
entreprises individuelles.
Ce portail comporte des services d'informations, des
services de communautés et des revues de presse
professionnelle personnalisée.
Ce site comporte un dossier sur la transmission, la
cession et l'acquisition d'entreprise, avec notamment
des éléments de due diligences, les techniques de
valorisation et les éléments à vérifier avant d'acquérir
une société.
Haut de page
Le groupe OSEO est né du rapprochement des
compétences et des savoir-faire de l’Anvar (Agence
française de l’innovation), de la BDPME (Banque du
développement des PME) et de l’ADPME (Agence
des PME). Les pouvoirs publics ont confié à OSEO la
mission d’accompagner la croissance des PME,
qu’elles soient ou non technologiques, à toutes les
étapes de leur développement, l’objectif étant
d’assurer une plus grande continuité dans la chaîne
du financement.
Haut de page
La Revue Fiduciaire édite des revues et des
ouvrages, spécialisés dans les domaines de
l'information fiscale, sociale, comptable, juridique et
financière, notamment en matière d'évaluation
d'entreprise.
Haut de page

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 22

 Créé en 1952, Societex est le plus ancien cabinet
français indépendant spécialisé dans le conseil en
cession-acquisition et l'évaluation d'entreprises. Ses
domaines d'intervention dans le corporate finance
sont principalement: (a) le conseil en cession-
acquisition et l'ingénierie financière qui l'accompagne;
(b) L'évaluation d'entreprises : valeurs de titres,
valeurs des éléments incorporels globaux ou de
certains d'entre eux tels que les marques,...
Haut de page
Ce Site est un complément de l'ouvrage d'Arnaud
Thauvron consacré à l'évaluation d'entreprise.
La rubrique "Outils" permet de télécharger des feuilles
Excel dédiées au calcul: d'un bêta; d'un coût du
capital; d'un business plan; de la valorisation d'une
entreprise (selon plusieurs méthodes).

Haut de page
Le Vernimmen est sans doute la "bible" de la
Finance en France.
Cet ouvrage édité par Pierre Vernimmen
trouve son complément sur Internet, à
travers de multiples informations et services,
statistiques financières, quiz et cas
pratiques.
Pascal Quiry et Yann Le Fur sont les co-
auteurs des éditions 2002 et 2005 du
Vernimmen. Comme Pierre Vernimmen qui
les a formés, ils ont eux aussi une double
activité : banquiers d'affaires, et professeurs
au Groupe HEC Outre la rédaction de
l'édition 2002 et 2005 du Vernimmen et de
son édition anglaise, ils conçoivent et
rédigent:
La Lettre Vernimmen.net,
et Vernimmen.com Newsletter, enrichissent
les sites Vernimmen.net et Vernimmen.com
et répondent à vos questions posées sur ces sites.

E.K Cours ‘’Evaluation d’Entreprise’’ 23