CHAPITRE II

Les autres opérations de restructuration

Les apports partiels d’actifs

ET
Les scissions (ou filialisation)
En plus des fusions, les autres opérations de croissance externe
comprennent les apports partiels d'actif, les scissions, et d'autres
formes telles que les leveraged- buy-out (LBO).
Au même titre que les fusions, ces opérations :
concernent les modifications relatives à la structure financière et
organisationnelle des firmes ;
font partie des opérations de haut de bilan qui modifient
généralement la structure de l'actionnariat.
Les Apports Partiels d‘Actifs (APA)
L’apport partiel d’actif est l’opération par laquelle une personne morale apporte
une partie de ses éléments d’actifs à une autre personne morale et reçoit en
échange des titres émis par la société bénéficiaire des apports. Soit
schématiquement :

Contrairement aux fusions ou aux scissions :

 l’apport partiel ne se traduit pas par la disparition de la société apporteuse ;
 les actionnaires de A ne reçoivent pas de titres, c’est la société qui les reçoit.
Les différents apports
L’apport peut porter :
 sur un ou plusieurs éléments d’une entreprise (immeuble, valeurs mobilières…) :
on parle alors d’apports d’actifs isolés ;
 sur un ensemble de biens (l’actif et le passif) : cela forme ce que l’on appelle une
branche complète d’activité de l’entreprise c’est-à-dire « l’ensemble des éléments
d’actif et de passif d’une division d’une société qui constitue, du point de vue de
l’organisation, une exploitation autonome, c’est-à-dire un ensemble capable de
fonctionner par ses propres moyens. »
Cas particulier
Au terme d’une opération de restructuration, la société apporteuse peut apporter
tous ses actifs à la société bénéficiaire de l’apport et n’avoir plus, dans son
patrimoine, que les titres de cette dernière. Elle deviendra alors une société holding
gérant un portefeuille de titres (forme dite holding pur).
Les opérations de scission (ou filialisation)
La scission consiste à partager juridiquement une ou plusieurs activités d'une
société qui, une fois indépendantes, sont à leur tour cotées sur le marché boursier,
mais restent détenues (en tout cas au départ) par les actionnaires de la société
mère. Il existe différentes formes d’opérations de scission

1- La scission-distribution (spin-off ou spinoff)

Il s'agit de la scission d'une société mère qui « affranchit » une filiale existante ou
nouvellement créée, de manière que les deux soient ensuite détenues par les
mêmes actionnaires dans les mêmes proportions qu'avant l 'opération :
2- La scission-échange (split-off ou splitoff)
Dans ce cas, la société mère offre la possibilité à ses actionnaires d'échanger tout
ou partie de leurs actions contre celles de la filiale :

Le partage du patrimoine s'accompagne également d'une division du groupe

d'actionnaires (opération comparable à une offre publique de rachat d'actions
payée en actions).
3- La scission-dissolution ou éclatement (split-up ou splitup ou demerger)
C'est la scission pure au terme de laquelle une société existante disparaît en se
divisant en plusieurs entités. Les actions sont distribuées aux actionnaires originels
en proportion de leur participation :

Cas particuliers des equity carve-out

Une firme se sépare de certains de ses actifs ou d'une de ses divisions, crée de
nouvelles actions avec de nouveaux droits sur ces actifs et les vend au public.
Les justification des opérations de scission
À la suite des vagues de consolidation aux Etats-Unis et en Europe dans les années
1980, la recherche académique a dès les années 1990 démontré la tendance à la
déperdition de valeur pouvant exister à l’intérieur d’un conglomérat d’entreprises
ayant des activités économiques différentes. Ce phénomène résulte de la perte de
visibilité du fait de la taille et de la diversification des grands groupes : cela se
traduit par une sous-évaluation du titre de la part des investisseurs.

Ces auteurs avancent que la formation d’un conglomérat peut avoir pour
conséquence négative l’apparition de ce que l’on appelle une décote de
conglomérat. Autrement dit, qu’un conglomérat est par essence sous-valorisé, que
sa valeur globale serait inférieure à la somme de la valeur de ses parties.

Plusieurs explications non exclusives des effets positifs des opérations de scissions
ont été avancées parmi lesquelles le recentrage sur le cœur d’activité et
l’élimination des synergies négatives (1.), le traitement des asymétries d’information
(2.), l’amélioration des performances des dirigeants (3.) les effets de clientèle (4.).
1. Recentrage sur le cœur d’activité et élimination des synergies négatives

Une source potentielle de création de valeur dans une scission est le recentrage
respectif de la société mère et de ses nouvelles filiales sur chacune des activités
séparées. La scission d’une activité non liée à l’activité principale de la société
mère est un facteur important expliquant la réduction des synergies négatives qui
peuvent exister au sein du conglomérat.

Le recentrage a des effets positifs évidents sur leurs performances opérationnelles

(baisse des coûts opérationnels et mise en place de visions stratégiques
recentrées).

Par ailleurs, les études portant sur les opérations de scission montrent que celles-
ci permettent une meilleure allocation des capitaux internes au sein du
conglomérat ainsi que l’élimination des financements intra-groupe destructeurs de
valeur.
2. Le traitement des asymétries d’information

Une des sources de création de valeur dans une scission serait donc la réduction de
l’asymétrie d’information notamment à travers le travail des analystes financiers.
Les sociétés ayant fait l’objet d’une opération de scission voient leur couverture
informationnelle augmentée en moyenne de 45 % dans les trois ans suivant la
réalisation de l’opération.
Ces informations, présentées indépendamment de celles de la société mère,
permettent ainsi aux investisseurs et aux actionnaires d’obtenir une image plus
précise de la société nouvellement séparée et de sa valeur.

3. L’amélioration des performances des dirigeants

Les opérations de scission permettent également d’améliorer les performances des

dirigeants en leur permettant de se concentrer sur une activité principale, en leur
donnant de meilleures incitations financières basées sur les performances de
l’entité qu’ils dirigent et non sur celles du groupe, et enfin en leur permettant une
meilleure lecture des performances de l’entreprise basée sur l’évolution du cours
de l’action de l’entité séparée.
4. Les effets de clientèle

Alors que la valeur des activités était auparavant incorporée dans une unique
valeur mobilière, la scission crée l’opportunité de détenir séparément une
participation dans la société détachée. Il y a ainsi augmentation des opportunités
d’investissement pour les investisseurs, ce qui augmente en conséquence la
liquidité sur les titres ainsi que les opportunités de diversification des portefeuilles
des investisseurs.